核心观点 - 天风证券小幅调整安踏体育盈利预测，预计2025至2027年归母净利润分别为136亿元、155亿元、173亿元人民币，对应市盈率分别为18倍、15倍、14倍，维持“买入”评级 [1] 分品牌表现 - 安踏品牌2025年上半年实现营收170亿元，同比增长5.4%，占总收入比重约44%，毛利率为54.9% [1] - FILA品牌2025年上半年实现营收142亿元，同比增长8.6%，占总收入比重约37%，毛利率为68% [1] - 新兴品牌组合（包括DESCENTE、KOLON SPORT等）2025年上半年实现营收74亿元，同比增长61.1%，占总收入比重从去年同期约13%提升至约19%，毛利率为73.9%，同比提升1.2个百分点 [1] 分渠道表现 - DTC（直接面向消费者）渠道2025年上半年实现营收94亿元，同比增长5.3%，占总收入比重约56% [2] - 电子商务渠道2025年上半年实现营收61亿元，同比增长10.1%，占总收入比重约36% [2] - 传统批发及其他渠道2025年上半年实现营收14亿元，占总收入比重约8% [3] 公司战略与展望 - 公司持续贯彻“单聚焦、多品牌、全球化”战略，通过双核心品牌驱动增长 [4] - 安踏品牌将深化转型，推动创新业态与垂类店铺孵化；FILA品牌聚焦高尔夫与网球领域，打造核心品类矩阵；新兴品牌保持高速增长 [4] - 公司全球化布局稳步推进，覆盖亚洲、欧美等市场，并强化数字化建设，启动AI战略布局，推动材料研发与工艺创新 [4] - 公司加快环保产品线拓展，完善供应链责任管理，并针对JACK WOLFSKIN品牌制定3-5年复兴计划 [4]

公司分品牌业绩表现 - 安踏品牌2025年上半年实现营收170亿元，同比增长5.4%，占总收入比重约44%，毛利率为54.9%，同比下降1.7个百分点 [1] - FILA品牌2025年上半年实现营收142亿元，同比增长8.6%，占总收入比重约37%，毛利率为68%，同比下降2.2个百分点 [1] - 新兴品牌组合（包括DESCENTE、KOLON SPORT等）2025年上半年实现营收74亿元，同比增长61.1%，占总收入比重从约13%提升至约19%，毛利率为73.9%，同比提升1.2个百分点 [1] 公司分渠道运营情况 - DTC（直接面向消费者）渠道2025年上半年实现营收94亿元，同比增长5.3%，占总收入比重约56% [1] - 电子商务渠道2025年上半年实现营收61亿元，同比增长10.1%，占总收入比重约36% [2] - 传统批发及其他渠道2025年上半年实现营收14亿元，同比减少10.6%，占总收入比重约8% [2] 公司战略与未来展望 - 公司持续贯彻“单聚焦、多品牌、全球化”战略，通过双核心品牌驱动增长 [2] - 安踏品牌将深化转型并推动创新业态 FILA品牌聚焦高尔夫与网球领域 DESCENTE等新兴品牌保持高速增长 [2] - 公司全球化布局覆盖亚洲、欧美等市场 并推进数字化建设与AI战略布局 同时加快环保产品线拓展 [2] - 公司针对JACK WOLFSKIN品牌已制定3-5年复兴计划 未来期望通过数字化转型与技术创新实现高质量盈利增长 [2]

公司业绩表现 - 25Q2安踏集团整体流水实现双位数增长，其中主品牌增长低单数，FILA增长中单数（接近高单数），其他品牌增长50-55%（迪桑特增长40%+，可隆增长70%+，其他品牌增长30%+）[1] - 25H1迪桑特流水增长接近50%，可隆增长80%+，MAIA ACTIVE增长30%+ [3] 主品牌运营优化 - 主品牌25Q2流水增长低单数，环比Q1（增长高单数）放缓，主要因低线门店焕新及618促销激烈导致电商承压 [2] - 线下通过灯塔计划将DTC经验赋能低线加盟商，线上6月任命新电商负责人以提高运营效率 [2] - 新业态进展顺利：安踏冠军上半年新开17家（当前近100家），安踏SV作品集新开12家（当前62家），超级安踏新开20家 [2] FILA品牌表现 - FILA 25Q2电商高增，网球与高尔夫品类表现良好，H1折扣加深2pct以加快去库存 [2] - FILA 25Q3推出网球全系列新品（白绿蓝三色）及夏日山系企划（山脉鞋、防晒衣等户外单品） [2] 其他品牌发展 - MAIA ACTIVE已落地4大概念店，线下增速快于线上 [3] - 预计其他户外品牌H2将延续良好势头 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年净利润为134 2/151 0/168 8亿元，给予2025年PE估值区间20X，对应目标价105 1港元/股 [1]