涉及的行业与公司 * 行业：中国人工智能（AI）与计算芯片行业、全球AI芯片设计、半导体设备[1][2][3][4] * 公司：阿里巴巴（Alibaba）、百度（Baidu）、科大讯飞（iFlytek）、地平线（Horizon Robotics）、北方华创（NAURA）、中微公司（AMEC）、华为（Huawei）、寒武纪（Cambricon）[1][4][7][9][14][15] * 全球科技巨头：谷歌（Google）、亚马逊（Amazon）、Meta、微软（Microsoft）[2][6] 核心观点与论据 中国AI计算本土化进程加速 * 尽管进口AI芯片存在不确定性，但国内计算能力仍在发展，主要受国家政策支持及大型科技公司/本土供应商对研发投入的承诺驱动[1] * 国内GPU厂商与互联网公司的持续研发投入推动芯片性能快速提升，尽管与顶尖水平仍有差距[1][3] * 通过超级节点（如阿里巴巴的Panjiu 128卡超级节点、华为的CloudMatrix 384）进行系统级扩展，提升单个机架的GPU数量，部分抵消了单个国产GPU的性能差距，提供更高的机架级计算能力[1] * 这种设计使国产芯片能够支持更复杂的推理场景（如长上下文和多模态模型），并有望长期支持训练工作负载[1] * AI模型开发者（如DeepSeek）正优化算法以适应国产GPU，例如采用本土团队开发的GPU内核编程语言TileLang，更好地适配华为昇腾和寒武纪等本土计算生态[1] 全球及中国科技巨头加速自研AI芯片 * 主要互联网公司加速内部ASIC开发，以优化内部工作负载并提升性价比[2] * 谷歌是自研AI芯片的早期先驱（2016年TPU v1），已迭代多代，从推理扩展到训练，当前TPU v7 Ironwood支持大规模模型部署[2][6] * 亚马逊推出Trainium用于训练和推理，Meta（MTIA）和微软（Maia）也开发了定制AI芯片[2][6] * 百度已开发三代昆仑芯片，最新昆仑P800支持其模型并实现了30,000卡集群[2][7][8] * 阿里巴巴也开始部署自研芯片用于AI训练工作负载[2][10][11] 国产AI芯片进展与挑战 * 硬件性能：前沿国产GPU的计算能力现已匹配英伟达安培架构（如A800），下一代目标瞄准霍珀架构（如H800），但仍落后于英伟达2024年发布的最新Blackwell系列一代[3][13] * 软件生态：部分国产芯片厂商已构建自有软件栈或通过翻译工具增加CUDA兼容性，提高了工程师的迁移效率，但不同生态系统间的碎片化意味着模型通常需要重新编译和优化，限制了可扩展性[3] * 供应链能力：除了芯片设计质量，中国在先进制程工艺和高带宽内存生产方面的能力仍处于早期阶段[3] 具体公司进展与订单 * 百度：第三代昆仑P800芯片与百舸平台紧密协作，在模型适配、网络和算子优化方面具有优势，展示了30,000卡P800集群和64卡超级节点机架[7][8] 昆仑芯片获得中国移动电信AI项目价值超过10亿元人民币的芯片订单[8] * 阿里巴巴：其半导体部门T-Head通过收购和整合，建立了全栈芯片组合，包括含光800 AI芯片等[9][10] 最新AI芯片PPU据报道在关键硬件规格上接近英伟达A800，具备96GB内存和700GB/s芯片间带宽[10] 发布了Panjiu超级节点（128 AI芯片/机架）和灵骏AI集群[11] 与中国联通等合作，在青海西宁投资3.9亿美元建设数据中心，使用阿里巴巴等中国公司的芯片[12] 投资观点与风险提示 * 看好阿里巴巴和百度，因其自研芯片的持续进展可能加强其在AI价值链中的定位和持续的AI投资[4] * 强调科大讯飞的独特定位，因其在将国产硬件与其大语言模型开发对齐方面取得领先进展[4] * 在科技公司中，偏好地平线（边缘AI）、北方华创和中微公司（中国半导体设备厂商）[4] * 行业风险包括：竞争格局演变和竞争加剧、技术及用户需求快速变化、货币化不确定性、流量获取和内容及品牌推广成本上升、IT系统维护、国际市场扩张、市场情绪不利变化、监管变化[16] * 投资中国半导体行业风险较高，包括快速的技术变革、日益激烈的竞争、宏观经济周期暴露、财务结果难以预测、估值挑战以及政治风险（如政府政策和供应链限制）[17] 其他重要内容 * 报告包含了英伟达与阿里巴巴、百度、寒武纪等中国厂商的AI芯片技术规格详细对比[13][14] * 报告列出了华为昇腾芯片的未来路线图（Ascend 910C 至 970），显示了其性能提升计划[15] * 报告附有全球及中国云服务提供商AI ASIC发展路线图[6]

International Business Machines (NYSE:IBM) and Advanced Micro Devices (NASDAQ:AMD) announced on Wednesday a strategic collaboration to provide Zyphra, a San Francisco-based open-source AI company, with advanced AI infrastructure. Under a multi-year agreement, IBM will host a large cluster of AMD Instinct MI300X GPUs on IBM Cloud to support Zyphra’s training of multimodal foundation models, marking one of the largest generative AI training deployments to date using an AMD stack. Zyphra, which recently comp ...

合作公告 - IBM与AMD宣布合作 为Zyphra公司提供先进的AI基础设施 [1] - 合作涉及在IBM Cloud上交付一个大型AMD Instinct MI300X GPU集群 用于训练前沿多模态基础模型 [1] - 此次合作预计将交付迄今为止由AMD技术栈驱动的最大的先进生成式AI训练能力之一 [1] 合作细节 - 根据IBM与Zyphra之间的多年协议 IBM将提供GPU集群 [1] - 这是IBM Cloud上首个利用AMD Instinct MI300X GPU以及AMD Pensando Pollara 400 AI NICs和Ortano DPUs的大型专用训练集群 [3] - 初始部署已于9月初向Zyphra提供 并计划在2026年进行扩展 [3] Zyphra公司背景 - Zyphra是一家位于加州旧金山的开源AI研究和产品公司 [1] - 公司近期以10亿美元估值完成了A轮融资 旨在建立一个领先的开源/开放科学超智能实验室 [2] - 实验室专注于新型神经网络架构、长期记忆和持续学习等基础创新 [2] 技术应用与目标 - Zyphra将使用该高级训练集群开发涵盖语言、视觉和音频模式的多模态基础模型 [4] - 这些模型将为名为Maia的通用超级代理提供支持 旨在为企业知识工作者带来生产力效益 [4] - IBM和AMD处于独特地位 能够随着Zyphra的AI模型训练需求扩展而持续扩展计算资源 [4] 合作方评论与战略意义 - Zyphra首席执行官表示 这是AMD全栈训练平台首次在IBM Cloud上成功集成和扩展 [5] - IBM Cloud总经理指出 更快更高效地扩展AI工作负载是实现投资回报的关键差异化因素 [6] - AMD首席商务官认为 合作以客户需求的速度和规模提供创新 代表了AI基础设施的新标准 [6] 合作背景与未来展望 - IBM与AMD去年已宣布合作 在IBM Cloud上以服务形式部署AMD Instinct MI300X加速器 [5] - 两家公司近期还宣布计划开发下一代计算架构 即量子中心超级计算 结合双方在量子计算和高性能计算领域的领导地位 [7] - 双方的混合基础设施环境为扩展AI提供了基础 有助于提升客户在生成式AI部署上的云投资回报和价值 [6]

大家一直在担心：AI越来越烧钱，ChatGPT的订阅费会不会年年涨？ 更让人头疼的，是用AI时越来越容易卡顿、掉链子。 罪魁祸首，其实是芯片过热。随着新一代AI芯片疯狂堆算力，传统风冷和冷板都快压不住了。 就在刚刚，微软CEO Satya Nadella在X上发声： 这句话背后，是微软刚刚公布的一项「黑科技」——把冷却液直接送进芯片体内的微小通道，让散热效率最高提升三倍。 它的出现，或许正是打破「热瓶颈」的关键。 芯片体内的冷却液：微软的液体血管方案 我们正在重新想象芯片的冷却方式，让未来的 AI 基础设施更高效、更可持续。 AI正在变得越来越「烫」。 模型规模膨胀，算力需求暴涨，背后的芯片像一台台发动机在高温下狂奔。 风冷、液冷、冷板，这些过去还能顶住的散热方式，如今都快被逼到极限。 微软在最近公布的一项实验里，直接把冷却液送进了芯片体内，在硅片背面蚀刻出比头发丝还细的沟槽，让液体像血管一样流过，把热量从源头带走。 这种听起来像科幻的「微流体冷却」，实验结果相当惊人。 在微软披露的数据里，它的散热效率最高比冷板强三倍，GPU内部的温升能下降65%。 对工程师来说，这意味着在同样的硬件上，可以撑住更大的负载， ...

业绩表现与市场预期 - 季度财报及业绩指引令华尔街大失所望 投资者对公司在人工智能支出热潮中的前景感到担忧 [1] - 美国银行将公司评级从买入下调至中性 目标价从90美元降至78美元 [1] - Needham分析师同样下调目标价 未感受到市场对公司前景抱有同等程度的乐观情绪 [1] 人工智能增长前景 - 中短期内AI增长前景存在不确定性 未感受到同等程度的信心且未看到清晰的发展前景 [1] - 与微软合作的Maia新项目推进时间可能从2027财年下半年/2026日历年末推迟至2028财年/2027日历年 [1] - 在亚马逊下一代3纳米芯片项目中的份额存在不确定性 [1] 数据中心业务预测 - 将2026日历年数据中心业务同比增长率预期从23%-25%下调至中双位数水平 [1] - 定制芯片业务在2026财年第三季度预计出现大幅下滑 环比降幅达15% [2] - 2026财年第四季度预计强劲反弹 波动性主要受客户交付时间安排及供应链变化影响 [2] 竞争环境与风险因素 - 面临定制芯片领域的激烈竞争 [1] - AI销售存在波动性及客户相关风险 [1] - 业务波动受最大客户交付时间安排及供应链变化影响 [2]

股价表现与客户集中度 - 英伟达股价自1月初以来上涨23% 较4月低点上涨近80% [1] - 2026财年第一季度（截至2025年4月）两大客户分别贡献总收入的16%和14% 均来自计算与网络业务板块 上年同期为11%和13% [1] - 四大核心客户亚马逊、微软、Alphabet和Meta的2025年资本支出预计分别达1050亿、800亿、750亿和720亿美元 其中大量资金将用于采购英伟达GPU [3] AI投资回报不确定性 - AI终端市场（尤其是GPU驱动应用）的经济效益尚未明确 多数客户尚未获得显著投资回报 [4] - 谷歌核心搜索业务（2023年广告收入超1700亿美元）正遭受AI搜索工具冲击 而其Gemini AI搜索尚未形成可比盈利模式 [4] - 股东最终可能要求更高投资回报 导致GPU芯片资本开支降温 [4] 模型训练需求变化 - AI模型训练具有计算密集型特征 且往往呈现前置集中投入特性 [5] - 随着模型规模扩大 增量性能收益可能递减 高质量训练数据可用性将成为瓶颈 [5] - 大规模模型训练更像一次性投入 英伟达因GPU性能优势成为主要受益者 [5] 客户自研芯片趋势 - 科技巨头正积极开发自研AI芯片：谷歌TPU、亚马逊、微软Maia及Meta均有专项计划 [6] - 自研芯片虽暂未达到英伟达计算性能 但能针对企业自身AI模型进行优化 [6] - 自研策略可增强与英伟达议价能力 并减少对其供应链和定价的依赖 [6][7] 财务表现与估值风险 - 英伟达收入过去一年增长超2倍 市场共识预期今年增速超50% [8] - 当前股价对应2026财年预期市盈率超40倍 但增长预期建立在超大规模客户需求持续基础上 [8] - 若主要客户因自研芯片、AI回报谨慎或科技支出调整而削减需求 可能导致价格下降、销量减少及盈利能力急剧恶化 [8] - 2022年英伟达股价曾在几个季度内下跌超60% 2025年第一季度因关税担忧下跌近35% [8]

安踏体育2025Q2及上半年流水表现 - 2025Q2安踏主品牌流水同比增长低单位数，其中大货和儿童均录得低单位数增长，儿童表现优于大货，线上线下表现接近 [1] - 2025Q2 FILA流水同比增长中单位数，其中大货/儿童/Fusion分别录得高单位数/中单位数/中单位数增长 [1] - 2025Q2其他品牌流水同比增长50-55%，其中迪桑特增长超40%，可隆增长超70%，Maia增长超30% [2] - 2025H1安踏主品牌流水同比增长中单位数，FILA同比增长高单位数，其他品牌同比增长60-65% [1][2] 折扣与库存管理 - 安踏主品牌库销比略超5，线下折扣稳定，线上折扣略有加深 [1] - FILA库销比略超5，线下折扣稳定，线上折扣略有加深 [1] - 其他品牌中迪桑特和可隆折扣保持在9折 [2] 品牌运营与渠道策略 - 安踏主品牌电商新负责人6月到位，线下推进"灯塔店计划"，线上线下同步调整 [1] - Maia落地四大全新概念店，店效同比提升中双位数，签约代言人虞书欣提升品牌曝光率 [2] 收购与多品牌布局 - 公司全资收购德国户外品牌狼爪（Jack Wolfskin），基础对价为现金2.9亿美金，交易于Q2末完成并将在后续并表 [2] - 未来狼爪品牌有望借助安踏供应链及渠道能力拓展中国户外消费市场 [2] 财务预测与投资建议 - 预测2025-2027年EPS为4.72/5.26/5.88元，目标价113.6港元，维持"买入"评级 [1][2] - 公司作为中国体育用品行业龙头，将优先享受行业发展红利 [2]

AI服务器市场需求 - 北美大型CSP是AI服务器市场需求扩张主力，tier-2数据中心和中东、欧洲主权云项目助力需求稳健 [1] - 2025年AI服务器出货量预计维持双位数增长，但2024年全球出货量增速微幅下修至24.3% [1] - 2025年整体服务器（含通用型和AI服务器）出货量预计年增5%，与先前评估一致 [4] 北美五大CSP动态 Microsoft - 2024年投资重点仍为AI领域，通用型服务器采购量受抑制 [1] - AI服务器主要采用NVIDIA GPU方案，自研ASIC Maia预计2026年新方案才明显放量 [1] Meta - 新数据中心落成推动通用型服务器需求显著增加，多数采用AMD平台 [1] - 积极布局AI服务器基础设施，自研MTIA芯片2026年出货量有望翻倍增长 [1] Google - 主权云项目和东南亚新数据中心推动服务器需求提升 [2] - 自研芯片布局比例较高，AI推理用TPU v6e已于2024年上半年逐步放量成为主流 [2] AWS - 自研芯片以Trainium v2为主力平台，已启动Trainium v3开发，预计2026年量产 [2] - 2025年自研ASIC出货量预计实现双倍增长，为美系CSP中最强 [2] Oracle - 侧重采购AI服务器和IMDB服务器，2024年更积极布局AI服务器基础设施 [3] - 整合云端数据库及AI应用，对美国主权云项目中NVIDIA GB Rack NVL72需求明显提升 [3] 行业技术趋势 - 北美CSP普遍加速自研ASIC布局，Google TPU v6e、AWS Trainium v2/v3、Meta MTIA等方案成为重点 [1][2] - 国际形势变化促使Server Enterprise OEM重新评估2025年下半年市场规划 [4]

报告公司投资评级 - 报告给予公司“买入”评级，目标价133.02美元 [4][75] 报告的核心观点 - 公司作为ASIC服务器与以太网ODM交换机主要厂商，有望受益ASIC行业趋势，在ASIC服务器赢得新客户定点，以及ODM收入占比增长带动盈利能力提升，具备较强alpha属性，随着主要ASIC客户新一代产品25H2有望开始放量，公司业绩预期有望持续兑现 [3] 根据相关目录分别进行总结 一、深度布局ASIC服务器+以太网交换机，AI推理核心受益标的 - 推理算力重要性提升，ASIC产业链有望受益：大语言模型推理成本指数级下降，每美元生成token数量增长，模型能力提升，推理成本降低和算法迭代带动ASIC需求增长，ASIC相比GPU性价比高，可定制开发，提升运算效率、降低功耗和单价 [14][15] - ASIC有望受益客户放量+客户拓展：公司连接与云端解决方案产品主要客户优质，增长驱动力来自ASIC服务器与高速以太网交换机在北美CSP放量，目前主要ASIC服务器客户为谷歌，25H1企业终端市场收入承压，25H2有望重回增长，还成为Meta的ASIC服务器供应商，获得一家领先商业化AI公司的ASIC系统项目全栈方案 [27][29][30] - 受益AI以太网组网趋势，交换机业务有望起量：大型云厂商在AI芯片组网中逐渐转向以太网，数据中心以太网交换机以白盒交换机为主，公司作为白牌交换机主要厂商之一，份额有望提升，以太网交换机市场有望增长，公司有望受益于客户需求带动的交换机需求增长 [32][39][45] 二、从EMS转向ODM，有望加强客户绑定并保持较强竞争力 - 从EMS转向ODM，盈利能力改善：公司推出“硬件平台解决方案”的ODM业务模式，收入持续增长，带动盈利能力提升，未来ODM业务收入占比有望继续提升，驱动力来自交换机收入增长和ASIC服务器复杂度提升 [50][51][53] - ASIC机柜有望成为主流方案，公司有望受益于加深已有客户绑定+拓展新客户：ASIC逐渐转向机柜形式出货，公司已有客户和新客户的ASIC预计采用机柜形式，公司作为领先企业，有望增强行业地位，获得更多项目导入机会，未来有望更多参与设计，加强与客户绑定，提升盈利能力 [57][60][61] - 全球布局，有望充分降低关税影响：公司产能全球布局，数据中心业务在加拿大、墨西哥、马来西亚、印度有产能布局，出货有望享受协定或低关税，主要数据中心出货产品在关税豁免清单，极端情况下可能将业务转向美国本土或墨西哥 [62][66] 三、ASIC行业β+公司自身α，有望开启强预期、强现实的持续兑现 - 公司作为主要厂商，有望受益ASIC行业趋势，具备较强alpha属性，经营杠杆高，利润弹性大，ODM业务收入占比有望提升，盈利能力持续向上，市场对公司客户有较强预期，25H2公司ASIC业务和交换机业务有望业绩持续兑现 [67][68] 四、盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计公司2025 - 2027年营业收入分别为112.47、139.27、158.84亿美元，同比+16.60%、+23.83%、+14.05%，毛利率分别为11.17%、11.31%、11.23%，连接与云解决方案业务、通信终端市场、企业终端市场、高级技术解决方案收入有不同预测 [69][70][71] - 投资建议：预计公司2025 - 2027年净利润分别为5.93、7.65、8.71亿美元，同比+38.4%、+29.1%、+13.9%，EPS分别为5.15、6.65、7.57美元，给予公司26年20X PE，对应目标价133.02美元，首次覆盖，予以“买入”评级 [74][75]