文章核心观点 - 微软股票当前可能被低估 其股价走势有望复制字母表在2025年的轨迹 当前是买入良机 [1][2][14] 字母表股票历史表现与现状 - 字母表股票在2025年飙升前经历了较长的低估期 [2] - 2025年初 字母表股票再次表现疲软 面临三大挑战：垄断指控下的分拆诉讼风险、生成式AI可能取代谷歌搜索、在AI领域落后于初创公司 [6] - 到2025年底 市场认为上述三大担忧均不成立 推动字母表股价上涨 估值提升 [6] - 目前字母表股价为312美元 市值达3.8万亿美元 市盈率接近29倍 处于数年来的高位 [7][8] 微软当前业务与财务表现 - 微软未面临字母表曾遇到的挑战 其核心产品暂无颠覆风险 也无重大法律威胁 [8] - 公司业务无疲软迹象 2026财年第二季度（截至12月31日）总收入同比增长17% [10] - 其与AI最相关的业务部门Azure收入同比增长39% [10] - 华尔街分析师对微软在2026财年剩余时间和2027财年的表现持乐观态度 预计营收增长率分别为16%和15% [10] - 微软当前股价为393美元 市值2.9万亿美元 毛利率为68.59% 股息收益率0.89% [11] 微软估值分析与前景 - 微软股票估值处于2023年抛售以来的最低点 [9] - 基于24倍的追踪市盈率 微软估值具有吸引力 [12] - 公司已证明其应享有溢价估值 市盈率重回28-30倍区间是大概率事件 [13] - 若市盈率达到30倍 仅基于估值修复 股价就有25%的上涨空间 这还未包含未来几年的预期盈利增长 [13] - 微软有望在2026年底前复制字母表的走势 实现可观的投资回报 [14]

投资策略与理念 - 投资人工智能领域存在多种方式 包括直接投资高增长股票或投资于公用事业和基础设施等间接途径 以及投资提供计算基础设施的公司[1] - 跟随传奇投资者或亿万富翁对冲基金经理的持仓是一种策略 因其需在季度结束后45天内向美国证券交易委员会报告持仓 为其他投资者提供了延迟但具参考性的投资组合视图[2] - 比尔·阿克曼采用了一种有趣的人工智能投资方法：买入那些遭受重挫但拥有巨大反弹潜力的公司 这类似于人工智能领域的价值投资[2][3] - 阿克曼的投资策略是 以折扣价买入不受市场青睐的人工智能股票 并在其变得过于受追捧时卖出 若投资者能精准判断市场对某只股票的过度悲观或乐观情绪 便能获取可观利润[13] 投资组合特征 - 比尔·阿克曼及其潘兴广场资本管理公司运行一个高度集中的投资组合 截至第四季度仅持有10家不同公司的股票[5] - 其投资组合中最大持仓是布鲁克菲尔德 占投资组合的18% 该公司通过电力传输、能源发电和数据中心等业务直接参与人工智能建设[6] - 亚马逊是其投资组合的另一大组成部分 占14% 该头寸在第四季度增加了65% 此前在2025年4月关税抛售最严重时进行了首次购买[7] - 字母表公司占潘兴广场投资组合的近14% 但阿克曼已开始减持部分仓位 可能为其他投资提供资金[11] 具体持仓公司分析 - **布鲁克菲尔德**：阿克曼对其明显看多 持仓占比达18% 该公司业务直接涉及人工智能相关的基础设施领域[6] - **亚马逊**：其云计算平台亚马逊网络服务是人工智能的关键组成部分 为众多人工智能初创公司提供计算能力租赁服务 若亚马逊网络服务持续表现出色 且人工智能建设持续进行 公司未来增长前景良好[8] - **元平台**：阿克曼在第四季度购买了价值近20亿美元的元平台股票 将其视为买入机会 尽管市场担忧其人工智能支出导致股价远离高点 但公司旗下拥有多项令人兴奋的人工智能项目[9] - **字母表**：该股票在2025年下半年之前并非受青睐的人工智能股票 但其涨势已延续至2026年 在经历一段时间的低估后 其股价已变得有些昂贵 基于27倍的前瞻市盈率 阿克曼团队可能不再像过去那样看好它[11][13]

行业趋势：云存储从免费向付费模式转变 - 科技公司正悄然但显著地改变策略 免费云存储作为吸引用户、实现快速增长的“赠品”时代正在成为过去 现在更可能转向订阅模式[2] - 这一转变是基础供需关系在资源稀缺下的体现 科技公司提供免费存储需要承担数据中心、电力、网络安全和持续升级的巨大成本 并非免费[3] - 该模式类似于流媒体平台的发展路径 即先以低价或免费试用吸引用户 待服务成为日常生活一部分后再调整定价[15] 科技巨头资本支出与财务状况 - 主要科技巨头为建设昂贵的数据中心 资本支出需求比以往任何时候都大 Alphabet、微软、Meta和亚马逊的资本支出今年可能达到7000亿美元[4] - 亚马逊预计今年将花费2000亿美元 年增长率接近60% 远超华尔街500亿美元的预测 这一支出速度预计将在2026年将亚马逊的自由现金流推入负值区域[4] - Alphabet在2025年将其长期债务增加了三倍（原文为quadrupled，即增至四倍，债务净增三倍） 并在去年11月通过债券销售筹集了250亿美元[4] 公司具体策略与定价变化 - Snap开始对超出5GB存储空间的用户收费 该容量相当于成千上万条Snap内容 公司表示由此产生的额外收入将重新投资于平台[11] - 谷歌云存储部分服务价格层级在去年上涨 例如 200GB套餐在2025年2月涨价前为每月2.99美元 现在同一套餐价格为每月4.99美元[10] - Shutterfly对不活跃用户采取限制措施 为过去18个月内至少下过一单的活跃账户提供无限量免费照片存储、分享和下载 否则照片将被归档（可访问查看但不可下载分享）[13][14] 消费者反应与市场影响 - 消费者投诉正在增加 投诉集中在云存储问题及照片删除警告 自去年12月以来持续不断 用户常感到除了付费以保留对照片文件的访问外别无选择[6][7] - 根据投诉平台数据 谷歌云收到最多与云存储问题相关的消费者投诉 问题包括付款后仍被锁定、难以更新付款方式以及收到难以验证的混乱“删除”通知[9] - 这一转变为大型科技公司带来了强劲的收入增长 苹果服务部门（包含iCloud）在最近一个季度的营收创下超过300亿美元的历史新高 同比增长14% 预计2026年第一季度将继续以同等水平增长 该部门2024年营收近1000亿美元[18] 用户行为与市场需求 - 消费者现在存储的照片比以往任何时候都多 但存储这些记忆的传统系统正变得越来越受限 随着平台减少免费存储层级 日常记忆被推到了付费墙之后[12] - 根据一项针对2400多名美国人的调查 48%的人手机里存有超过1000张照片 五分之一的人因存储的图像数量而感到不堪重负[22] - 消费者正在意识到他们的记忆“被困”在很少访问的平台上 真正的问题不是“我在哪里存储更多” 而是“为什么我从不看这些” 人们需要的是重新审视已有内容的理由[24] 市场结构与用户渗透 - 根据消费者情报研究伙伴公司的数据 70%的苹果客户使用iCloud存储服务 使用率在苹果服务中位居第一 其次是苹果音乐（50%）和订阅捆绑包AppleOne（48%）[19] - 这一转型降低了其他领域的成本 许多消费者不再购买胶卷罐、将照片送到一小时冲印店、购买相册或打印双份照片 相关行业已经萎缩[20][21]

公司战略与业务调整 - 谷歌将内部机器人软件项目Intrinsic从“其他赌注”类别转移至公司主体内运营 [1] - 此举被视为谷歌效仿其在智能手机领域的Android战略 以操作系统和合作伙伴模式进军机器人领域 [1] - Intrinsic将继续作为谷歌内部的一个独立团队运营 保留其品牌并由现任CEO Wendy Tan White领导 [5] 产品与技术定位 - Intrinsic正在构建一个机器人操作系统 旨在让制造商更专注于解决问题而非底层技术实现 [4] - 该平台类似于Android 为开发者提供现成的能力以更高效地开发应用程序 [4] - Intrinsic平台的设计理念是硬件与AI模型无关 致力于降低使用门槛 让任何人都能接入和使用 [5] - 并入谷歌主体后 Intrinsic将能更紧密地利用公司的AI模型、基础设施和云工具 [5] 市场与竞争格局 - 麦肯锡预测 到2040年通用机器人市场规模可能达到3700亿美元 [3] - 人工智能正从聊天机器人、图像生成等数字世界向物理世界延伸 为谷歌开辟了巨大的潜在机会 [3] - Intrinsic的合作伙伴包括发那科、优傲机器人、库卡等主要专注于工业机器人的公司 [2] - 潜在的竞争对手包括亚马逊和特斯拉 [2] 商业模式与历史沿革 - Intrinsic的商业模式与Android类似 通过为不同硬件制造商提供操作系统来扩大生态 [2] - 该项目于2021年从Alphabet的X“登月工厂”孵化而出 [5]

行业资本开支趋势 - 多家大型科技公司近期公布的资本开支计划远超市场预期，核心驱动因素是人工智能数据中心建设 [1] - Meta将2026年资本开支指引大幅上调73% [1] - 微软自2024财年初以来已在AI技术上投入超过2000亿美元 [1] - 亚马逊给出2026年2000亿美元的资本开支指引，较2025年的1310亿美元增长52% [2] - Alphabet计划2024年资本开支在1750亿至1850亿美元之间 [2] AI数据中心成本结构 - 建设数据中心成本高昂，每兆瓦规划负载的建造成本在700万至1200万美元之间 [3] - 现代超大规模数据中心平均功率在150至300兆瓦之间 [3] - 以一个200兆瓦的数据中心为例，建造成本介于14亿至24亿美元之间 [3] - 数据中心运营成本同样巨大，大型数据中心年均运营成本在1000万至2500万美元 [4] 主要公司财务与竞争态势对比 - Alphabet 2025年营收达4028亿美元，同比增长15%，净利润增长32%至1322亿美元，净利率为32.8% [7] - 亚马逊2025年净销售额增长12%，但净利率仅为10.8% [9] - 微软和Meta的净利率分别为39%和30% [10] - 在企业大语言模型API市场，Meta份额从2023年的16%下降至8% [10] - Google Gemini同期市场份额从7%增长至21% [10] - OpenAI市场份额从2023年的50%大幅下降至27% [12] - Anthropic的Claude以40%的份额成为市场主导者 [12] Alphabet的竞争优势分析 - 公司拥有强大的财务实力和高利润率，为AI高额投入提供了缓冲 [6][7] - 拥有自研的Tensor Processing Unit，是英伟达GPU在AI处理领域的主要竞争对手 [13][14] - Anthropic已宣布将开始使用TPU芯片，目标在今年内使用Alphabet硬件上线超过1吉瓦的计算能力 [15] - 多元化的收入来源提供了稳定现金流：谷歌搜索业务2025年收入增长17%，YouTube通过广告和订阅产生600亿美元收入，谷歌云年化收入运行率超过700亿美元并在2025年第四季度同比增长48% [16][17] - 微软Azure Cloud收入在2026财年第三季度预计停滞甚至下滑，而谷歌云和亚马逊AWS持续快速增长 [11]

行业观点与市场预测 - 生成式人工智能被视为“一生一次”的变革性技术，正在被用于重塑客户体验 [1] - 行业领袖预测到2040年，人形机器人数量将达到至少100亿台，单价在2万至2.5万美元之间 [1] - 基于上述预测，该技术领域到2040年的潜在市场规模可能达到250万亿美元 [2] - 这一巨大的市场机遇并非由单一公司主导，而是由一系列将重塑全球经济的AI创新者构成的生态系统驱动 [2] - 普华永道和麦肯锡等主要机构也认为AI将释放数万亿美元的潜力 [3] 科技巨头与投资人的布局 - 特斯拉、英伟达、谷歌和微软等公司已取得显著成就，但市场认为存在更大的机会 [6] - 比尔·盖茨将人工智能视为其一生中“最大的技术进步”，其变革性超过互联网和个人电脑，并可能改善医疗、教育及应对气候变化 [8] - 拉里·埃里森通过甲骨文公司斥资数十亿美元购买英伟达芯片，并与Cohere合作，将生成式AI嵌入甲骨文的云服务和应用程序中 [8] - 沃伦·巴菲特认为这项技术突破可能产生“巨大的有益社会影响” [8] 潜在投资机会 - 一家持股不足的公司被认为是开启这场250万亿美元革命的关键，其廉价的人工智能技术可能对竞争对手构成威胁 [4] - 真正的机会并非英伟达，而是一家规模小得多、默默改进使整个革命成为可能的关键技术的公司 [6] - 该公司的市场潜力被形象地描述为相当于175个特斯拉、107个亚马逊、140个Meta、84个谷歌、65个微软和55个英伟达的总和 [7]

行业前景与市场预测 - 生成式人工智能被视为“一生一次”的技术变革 正在被用于重塑客户体验[1] - 埃隆·马斯克预测到2040年 人形机器人数量将至少达到100亿台 单价在2万至2.5万美元之间[1] - 根据马斯克的预测 该技术到2040年可能创造价值250万亿美元的市场[2] - 普华永道和麦肯锡等主要机构认为人工智能将释放数万亿美元的潜力[3] - 人工智能被比尔·盖茨视为“一生中最大的技术进步” 其变革性超过互联网或个人电脑 有望改善医疗、教育并应对气候变化[8] - 拉里·埃里森正通过甲骨文公司斥资数十亿美元购买英伟达芯片 并与Cohere合作将生成式AI嵌入甲骨文的云服务和应用程序中[8] - 沃伦·巴菲特认为这项突破可能产生“巨大的有益社会影响”[8] 技术突破与投资机会 - 人工智能的突破正在重新定义人类工作、学习和创造的方式[4] - 这项突破已在对冲基金和华尔街顶级投资者中引发狂热[4] - 一家持股不足的公司被认为是开启这场250万亿美元革命的关键[4] - 该公司的超廉价人工智能技术被认为应引起竞争对手的担忧[4] - 真正的机会并非英伟达等巨头 而是一家规模小得多、默默改进关键技术的公司[6] - 该关键技术的改进使得整个人工智能革命成为可能[6] 市场估值对比 - 预测的250万亿美元市场价值约等于175个特斯拉、107个亚马逊、140个Meta、84个谷歌、65个微软以及55个英伟达的市值总和[7]

核心观点 - 作者在11月中旬时认为，投资Alphabet Inc (GOOGL) 的股票为时未晚 [1] 估值与增长 - 尽管公司估值已经上升，但其至关重要的云业务部门增长强劲 [1] - 公司的资本支出(CapEx)策略积极 [1]

分析师背景 - 该分析师采用长期且有时逆向的股票投资方法 [1] - 最初是科技行业分析师 目前也覆盖大宗商品和能源行业 [1] - 其研究覆盖范围的演变与全球能源转型的背景相关 [1]

报告行业投资评级 - 报告对国防军工行业中的相关公司给出了投资建议，例如禾望电气的评级为“买入”，合理价值为41.85元/股 [4] 报告核心观点 - AIDC（智算中心）算力建设增长，热功耗增长驱动数据中心电气架构全面升级 [3] - AI机柜功率密度快速提升，AIDC电气架构有望向800V HVDC（高压直流）升级 [3] - 低电压大电流趋势驱动板载电源架构升级，三次电源加速向高度集成化、垂直化、模块化方向演进 [3] - 电源PCB有望从单一基板角色演进为“功能化载板”，高密度集成为核心趋势 [3] - 建议关注三次电源架构高密度集成趋势，如中富电路、铂科新材、新雷能等，同时关注数据中心HVDC趋势下的相关企业 [3] 根据目录总结 一、海外 CSP 资本开支强劲增长，AIDC 高功率推动电气架构革新 - **AI市场与智算中心增长**：全球人工智能市场规模预计从2024年的258.6亿美元增长至2033年的8039亿美元，CAGR为46.5% [14]。中国AIDC市场规模预计从2024年的1000亿元以上增长至2028年的2886亿元，CAGR约30% [14] - **电力需求激增**：全球数据中心电力消耗预计从2023年的49GW增长至2026年的96GW，其中90%的增长驱动力来自AI [18]。到2026年，数据中心、AI等产业的电力消耗可能占全球电力需求的4% [20] - **科技巨头资本开支强劲**：亚马逊2025Q4资本支出395亿美元，预计2026年达2000亿美元 [22]。微软2025Q4资本支出375亿美元 [22]。谷歌母公司Alphabet 2025Q4资本支出279亿美元，预计2026年达1750-1850亿美元 [22]。Meta 2025Q4资本支出221亿美元，预计2026年达1150-1350亿美元 [22] - **AI芯片功耗与机柜功率密度提升**：英伟达GPU TDP从V100的300W增至B300的1400W [27]。单机柜功率密度正从不足20kW向未来的兆瓦级迈进 [3]，预计到2030年单机柜功率有望突破1MW [27] - **AIDC特征与挑战**：AIDC单机柜功率通常在12kW以上，远高于通用数据中心的2-10kW [38]。2024-2028年全球AIDC新增装机CAGR预计达35%左右，占数据中心新增装机的比例将从66%增长至90% [38] 二、AI 机柜功率密度快速提升，AIDC 电气架构有望向 800V HVDC 升级 - **高功率密度带来的挑战**：智算中心对电力供应容量、配电设备面积占比、电能利用率、服务器电源功率、散热效率提出更高要求 [43]。机柜功率密度提升导致柜内配电空间、灰白区比、传输能效与散热等问题 [59] - **提升供电电压是有效途径**：针对高功率密度，提升数据中心供电电压是有效途径，其中DC800V或±400V将是未来发展趋势 [62] - **数据中心供电架构演进**：为应对AI算力需求，数据中心供电架构有望经历从第一代传统机架服务器到第四代固态变压器（SST）架构的演变 [65] - **800V HVDC成为主流架构**：英伟达明确推荐+800V HVDC作为下一代AIDC标配，计划2027年启动高压化改造，2030年规模化应用 [3][91]。相比415V交流电，800V直流电可在相同铜截面积下提升传输功率157% [3][56] - **800V HVDC方案优势**：该方案能显著降低电流和线缆体积，并将电源组件移出核心算力区，释放机架空间 [3]。英伟达提出了改造方案（Side Power Rack）、混合方案和未来方案（使用SST）三种实现路径 [79] - **其他厂商方案**：微软提出了Mount Diablo分离式电源架构，可通过±400V直流双极系统实现800V输出电压 [92]。谷歌Sidecar供电架构将电源系统独立出来，采用±400V HVDC [98] - **国内HVDC应用**：国内已形成成熟的240V/336V HVDC技术应用体系，广泛采用一路市电+一路240V DC的供电方式 [87] 三、板载电源：低电压大电流趋势驱动架构升级，垂直供电为核心趋势 - **低电压大电流趋势**：高性能AI处理器呈现“低电压、大电流”趋势，核心电压已降至1V左右，而电流需求持续增大，峰值电流需求超过130A [108][110]。这导致电源分配网络（PDN）损耗呈平方级增长，传统横向供电遭遇物理极限 [3][110] - **电源模组从分立走向高度集成**：为解决分立器件占板面积大、设计复杂的问题，DC/DC电源正从分立方案向电源模块演进 [3]。例如，MPS的Intelli-Module™将DrMOS、电感和无源元件集成到单个封装中，占板面积更小，功率密度提高2.5倍 [124]。Vicor电源模块相比分立方案，设计周期缩短高达50%，功率密度更高 [118] - **供电架构从横向走向垂直供电（VPD）**：垂直供电（VPD）是解决大电流传输损耗的终极方案，它将电压调节模块（VRM）移至处理器正下方，电流通过基板通孔“垂直”向上直达芯片焊盘，将供电路径缩短至极限 [3]。Vicor、Google等厂商已推出成熟的VPD模块，支持2500-3000A以上的电流需求 [3] - **电源PCB高集成化与载板化**：板载电源高集成度、垂直化需求倒逼PCB本身发生革命性变化 [3]。（1）高密度化、无源器件嵌入：三次电源PCB正变得极其精密（如中富电路在17x23mm尺寸内集成14-18层PCB），并要求具备高多层、重铜、HDI工艺 [3]。电感、电容等被动元件正被直接埋入PCB内部 [3]。（2）电源PCB从单一基板演进为封装功能载板：集成稳压器（IVR）将电压调节功能集成到处理器封装内部或直接嵌入芯片中，PCB需要采用mSAP工艺加工更精细的线宽线距以实现IVR功能的封装及嵌入 [3] 四、投资建议 - 建议关注三次电源架构高密度集成趋势下的相关公司，如中富电路、铂科新材、新雷能等 [3] - 同时关注数据中心HVDC趋势下的相关企业，如禾望电气、中恒电气、科华数据、麦格米特、欧陆通等 [3]