股东减持与持股变动 - 第二大股东HHLR管理有限公司拟减持不超过3789万股（占总股本0.5%）[1][3] - 减持后HHLR持股比例可能降至5%以下（当前持股5.5%），若低于5%则后续减持无需公告[3] - HHLR于2020年12月以70元/股价格受让6%股份（2.26亿股），总对价158.41亿元[3] - 经过分红送转后HHLR持股增至4.44亿股，2023年因转融通出借持股比例降至4.98%（3.78亿股）[4] - HHLR去年4月承诺回购减持股份并于二季度增持至5.5%（4.16亿股），目前投资仍浮亏[4] 公司市值与股价表现 - 当前市值1097亿元，仅为巅峰期5500亿元的20%[2][5] - 今年以来股价下跌7.89%，6月6日收盘价14.47元/股[5] - 5月27日人事变动公告后股价单日大跌3.67%[5] 人事变动与战略调整 - 创始人李振国辞去董事、总经理及法定代表人职务，专注研发工作[2][5] - 董事长钟宝申兼任总经理及法定代表人[5] - 公司或将全力押注BC技术路线，预计2025年为产能爬坡年，2026年显现效果[7] 财务与经营状况 - 2024年业绩巨亏86.18亿元（近十年首亏），毛利率7.44%（同比降超10个百分点）[6] - 2025年一季度净利润亏损14亿元，扣非亏损20亿元（较去年同期23亿元亏损收窄）[6] - 连续六个季度亏损（2023年Q4至2025年Q1）[6] - 亏损主因：行业供需失衡、PERC/TOPCon产品价格与毛利率下滑、BC产品占比低[6] 行业背景与竞争格局 - 光伏行业处于产能出清与技术迭代周期[6] - 创始人曾预测未来两三年超半数企业将被淘汰[6] - 全球光伏新增装机量保持增长但供需矛盾突出[6]

本次债券基本情况 - 隆基绿能公开发行可转换公司债券总额为人民币70亿元，每张面值100元，共7,000万张，期限6年（2022年1月5日至2028年1月5日）[1] - 债券简称"隆22转债"，代码113053，于2022年2月17日在上海证券交易所挂牌交易[1] - 票面利率采用阶梯式设计：第一年0.20%、第二年0.40%、第三年0.80%、第四年1.20%、第五年1.60%、第六年2.00%[1] 转股条款 - 初始转股价格为82.65元/股，后因利润分配及激励计划终止等因素多次调整，2024年末转股价为58.28元/股，2025年3月进一步下修至17.50元/股[9][10] - 转股期限为2022年7月11日至2028年1月4日，截至2024年底累计转股74,408股，未转股余额69.95亿元，占发行总量99.93%[10] - 设置向下修正条款：连续30个交易日中15日收盘价低于当期转股价85%时，董事会可提议下修转股价[4] 募集资金使用 - 募集资金净额69.65亿元，原计划用于西咸乐叶29GW电池、宁夏乐叶5GW电池及补充流动资金，后部分变更为芜湖15GW组件项目[9][12] - 截至2024年底累计投入42.69亿元，西咸乐叶29GW电池项目已转固但2024年亏损8.21亿元，芜湖组件项目延期至2026年6月投产[12] - 募集资金专户余额29.92亿元，其中49,654.71万元节余资金永久补充流动资金[12] 公司经营与财务状况 - 2024年实现营收825.82亿元（同比-36.23%），净亏损86.18亿元（同比-180.15%），主要因PERC/TOPCon产品价格下跌、资产减值及硅料投资亏损[11] - 硅片出货108.46GW（对外销售46.55GW），组件出货82.32GW，HPBC2.0新产品上市但产量占比仍低[11] - 资产负债率59.83%（同比+2.96pct），流动比率1.49倍，速动比率1.27倍，偿债能力指标符合行业特点[10] 其他重要事项 - 债券信用评级维持AAA级，2024年按期支付利息，2025年1月支付第三年利息（利率0.80%）[14][15] - 2024年变更会计师事务所为毕马威华振，原因为"审慎性原则及年度审计工作需要"[16]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年隆基绿能业绩符合预期，2025年BC产品放量可期 [1] - 2024年公司实现收入825.82亿元，同比下降36%；归母净利 -86.18亿元，同比下降180%；2025Q1实现收入136.52亿元，同比下降23%；归母净利 -14.36亿元，同比增长39% [4] - 2024年光伏行业量增价跌，公司采取“控量保利”策略，出现增量不增收、近十年来首度亏损局面；后续公司HPBC高价值产品持续领跑，稳健运营保障穿越周期 [5] - 预计公司2025/2026/2027年实现收入676/679/683亿元，同比 -18.1%/+0.4%/+0.5%，预计实现归母净利润 -24/19/46亿元，同比 +72.3%/+177.5%/+147.5%，对应当下 -/63/25倍市盈率，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年5月14日，收盘价15.53元，近12个月最高/最低为21.17/12.70元，总股本7578百万股，流通股本7578百万股，流通股比例100%，总市值1177亿元，流通市值1177亿元 [1] 业绩情况 - 2024年公司实现收入825.82亿元，同比下降36%；归母净利 -86.18亿元，同比下降180%；2024Q4实现收入239.9亿元，同比下降32%，环比增长20%；归母净利 -21.13亿元，同比下降124%，环比下降68%；2025Q1实现收入136.52亿元，同比下降23%；归母净利 -14.36亿元，同比增长39% [4] 行业情况 - 2024年光伏行业竞争白热化，整体量增价跌，企业大面积亏损；多晶硅、硅片、电池、组件产量同比增长均超10%，光伏电池、组件出口量分别增长超过46%和12%，但产业链价格持续大幅下滑 [5] 公司策略及产品情况 - 2024年公司采取“控量保利”策略，实现硅片出货量108.46GW（对外销售46.55GW），电池组件出货量82.32GW，其中BC产品出货量超17GW；HPBC2.0产品产量占比尚低，PERC和TOPCon产品价格和毛利率下降，产能开工率受限，技术迭代致计提资产减值准备增加，参股硅料企业投资收益亏损 [5] - 截至2024年底，公司资产负债率保持在60%以下，有息负债率19.49%；搭载HPBC2.0电池的组件较主流TOPCon产品有发电优势，2024年底HPBC1.0产线升级为N型HPBC2.0技术，已投产电池良率达97%左右；自主研发的杂化背接触晶硅太阳电池（HIBC）转换效率突破27.81%；商业化M6尺寸的晶硅 - 钙钛矿叠层电池效率提升至32% [5] 投资建议 - 预计公司2025/2026/2027年实现收入676/679/683亿元，同比 -18.1%/+0.4%/+0.5%，预计实现归母净利润 -24/19/46亿元，同比 +72.3%/+177.5%/+147.5%，对应当下 -/63/25倍市盈率，维持“买入”评级 [6] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（亿元）|826|676|679|683| |收入同比（%）|-36.2%|-18.1%|0.4%|0.5%| |归属母公司净利润（亿元）|-86|-24|19|46| |净利润同比（%）|-180.2%|72.3%|177.5%|147.5%| |毛利率（%）|7.4%|3.7%|10.7%|12.7%| |ROE（%）|-14.2%|-4.1%|3.1%|7.0%| |每股收益（元）|-1.14|-0.32|0.24|0.60| |P/E|—|—|62.97|25.44| |P/B|1.96|1.98|1.92|1.79| |EV/EBITDA|-238.83|44.44|13.03|8.50| [8] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024A - 2027E各会计年度的相关财务数据，包括流动资产、现金、应收账款等项目，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [9]

文章核心观点 - 隆基绿能在光伏行业困境中亏损，但通过技术创新、组织变革等举措有望在2025年好转并重回增长轨道 [1][2][12] 行业现状 - 2023年四季度至今光伏行业遭遇“史上最强内卷”冲击，亏损规模远超此前三次行业周期波动 [1] - 2024年仅30家光伏上市企业合计亏损超500亿元，产业链各环节价格下滑，减产、关厂、裁员消息不断 [3][4] - 2025年第一季度多数光伏龙头企业普遍亏损超10亿元，国内市场政策影响价格波动，国外贸易壁垒增加企业出海不确定性 [12][13] 隆基业绩情况 - 2024年和2025年第一季度隆基分别亏损86.17亿元和14.36亿元，2024年出现增量不增收、近十年来首度亏损局面 [1][3] - 2024年公司硅片出货108.46GW（对外销售46.55GW），电池组件出货82.32GW，仍位居全球硅片和组件第一梯队 [4] 隆基应对策略 技术创新 - 2023年9月宣布未来5 - 6年BC技术将成晶硅电池主流，全力发展该技术，产品从HPBC1.0迭代至HPBC2.0并推出多种组件新品 [1][7] - 截至目前HPBC系列组件订单累计出货30GW（2024年出货17GW），储备订单超40GW，市场覆盖30余国家和地区，预计2025年组件出货量80 - 90GW，BC组件占比超25% [8] - 预计2025年底HPBC 2.0电池、组件产能约50GW，未来一年电池量产成本有望与TOPCon平齐甚至更低 [8] 组织变革 - 2024年开展组织变革，提出精兵简政、降本增效，包括减少层级、中后台压向一线、采用项目制、开展必赢项目等 [5] - 2024年营业成本764.40亿元，同比下降27.54%，管理费用34.30亿元，同比下降30.22% [5] 财务策略 - 重视保持现金稳定、财务稳健，截至2024年末资产负债率59.83%，有息负债率19.49%，货币资金531.57亿元 [6] - 提早放慢投资节奏，考虑投资生态化转型，在美国为客户赋能，与同行共同投资扩大BC产能 [6] 隆基市场表现与展望 - 2024年组件业务渠道下沉与价值推广成效显著，中国、欧洲集中式市场占有率居首，美国合资工厂满产满销，新兴市场销量增长 [14] - 2025年市场进入中低速增长阶段，需求或持平或微增，美国关税政策影响部分地区输美产品及本土市场规模 [14] - 公司管理层认为2025年情况会好转，有望第三季度扭亏，下半年形成良好局面 [2][12]