瑞达期货研究院 「2025.09.12」 工业硅多晶硅市场周报 双硅冲高回落平缓，消息驱动依旧持续 研究员:黄闻杰 期货从业资格号F03142112 期货投资咨询从业证书号Z0021738 关 注 我 们 获 取 更 多 资 讯 业 务 咨 询 添 加 客 服 目录 目录 1、周度要点小结 2、期现市场 3、产业情况 1、周度要点小结 2、期现市场 3、产业情况 「 周度要点小结」 3 u 行情回顾： 本周工业硅下跌0.85%，本周多晶硅下跌5.51%。本周工业硅期货市场呈现先抑后扬走势，整体波动较为剧 烈，本周在基本面压制下，工业硅上半周出现了回落表现，后续由于消息面影响，在多晶硅拉升表现下，带动工业硅 上行，多晶硅期货市场表现为震荡下行，上半周在基本面压制下，整体下跌，到了下半周市场再次传出部分光伏限产 消息，整体价格开始反弹。 u 行情展望：工业硅方面，从基本面来看，供应端，随着丰水期的深入，西南地区电价优势愈发明显，刺激硅厂复产进 程显著加快。四川、云南等地新增开炉数量持续上升，新疆部分大厂维持稳定生产节奏，但一些中小硅厂受前期低价 影响，利润空间被严重压缩，复产积极性不高，因此新疆整体产量保持相对平 ...

公司管理层变动 - 无锡尚德太阳能电力有限公司于9月11日任命万英姿为新董事长 何淑范为董事兼总经理 徐奕 李璐 李曜为董事 王阳为监事[2] - 2025年3月28日公司董事长由武飞变更为建发系背景的黄昶[3] 战略合作与重整进展 - 弘元绿能控股子公司弘元光能于7月8日与江苏顺风光电签署合作经营协议 将协助管理无锡尚德的生产运营以维持稳定[3] - 弘元绿能明确表示有意向作为投资人参与无锡尚德的预重整事项 但强调后续进展需依规履行信息披露义务[3] - 无锡市新吴区人民法院于5月26日决定对无锡尚德启动预重整程序 6月16日正式发布债权申报公告[4] 公司历史背景 - 无锡尚德作为中国首家登陆纽交所的民营企业于2005年上市 创始人施正荣次年成为中国首富[4] - 公司曾于2013年因高负债首次破产 2025年面临第二次破产重整 体现其经营历程的波折性[3][4]

投资评级与目标价格 - 维持"增持"评级 目标价19.20元 对应2026年40倍PE估值 [6][13] 财务表现与预测 - 2025H1营业收入77.37亿元 同比下降27.66% 归母净利润2.61亿元 同比下降82.58% [13] - 2023-2027年营收预测：215.24亿/186.83亿/150.50亿/200.17亿/230.20亿元 [4] - 2023-2027年归母净利润预测：27.60亿/10.07亿/5.72亿/11.22亿/18.37亿元 [4] - 2025H1资产减值损失同比变动-172.92% 主要因光伏玻璃窑炉提前冷修 [13] - 销售毛利率从2023年21.8%降至2025年预测11.5% 预计2027年回升至16.2% [14] 行业动态与价格趋势 - 8月光伏玻璃2.0mm单层镀膜新单拟涨2元/m² 头部企业报价达14元/m² [13] - 行业库存快速下降 头部企业库存天数接近20天 部分企业降至10天左右 [13] - 公司已实现1.6mm超薄光伏玻璃量产 满足双玻组件轻量化需求 [13] 市场竞争与技术优势 - 公司光伏玻璃市占率约30% 居行业龙头地位 [13] - 开发超高透光伏玻璃、背板高反玻璃、海上光伏镀膜玻璃等前沿产品 [13] - 研发费用保持较高投入 2024年达6.05亿元 2025年预测5.27亿元 [14] 估值与市场表现 - 当前股价18.28元 总市值428.29亿元 市净率2.0倍 [7][8] - 近3个月股价绝对升幅26% 相对指数升幅14% [11] - 2025年预测PE74.90倍 2026年降至38.17倍 [4]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为推荐（维持）[5] 报告核心观点 - 组件成本支撑增强 价格或将继续博弈[1][2][12] - 光伏产业链各环节价格呈现分化态势 硅料 硅片 电池片价格普遍上涨 而组件及辅材价格保持平稳[1][3][4][11][12] - 行业估值处于历史较低分位水平 光伏设备行业PE估值分位数为26.9%[30][34] 组件成本支撑增强 价格或将继续博弈 - 硅料环节主流订单价格维稳 N型复投料成交均价4.79万元/吨周环比持平 N型颗粒硅成交均价4.70万元/吨周环比上涨2.2% 9月硅料排产预计12.5-13万吨[1][11] - 硅片环节在成本支撑下价格小幅上涨 上游硅料价格上行推动硅片挺价意愿 下游电池环节需求持续支撑价格呈小幅震荡上行趋势[1][11] - 电池片不同尺寸价格分化 183N 210N电池片价格上涨约0.005元/W 210RN因产出较高涨价存在阻力[1][11] - 组件环节成本支撑增强但需求端暂未明显改善 8月下旬以来硅料 硅片 电池片及辅材价格上涨推动组件集采开标价格上升 但实际成交价格仍处于博弈阶段[2][12] 市场行情回顾 - 本周电力设备行业指数上涨3.99% 在申万行业中排名前列 通信行业涨幅最高达12.38%[13][16] - 电力设备子行业中电池板块表现最佳上涨6.47% 光伏设备上涨2.75%[16][18] - 个股方面通合科技涨幅达50.29% 金冠股份下跌26.19%[19][23] - 行业估值方面电力设备PE（TTM）为29倍 估值分位数44.2% 光伏设备PE（TTM）为21倍 估值分位数26.9%处于历史较低水平[26][27][30][34] 光伏产业链价格 - 主材价格普遍上涨：多晶硅致密料/颗粒料均价46.0元/kg 周环比上涨4.5% 182-183.75mm N型硅片均价1.25元/片 周环比上涨4.2% 182-183.75mm TOPCon电池片价格0.295元/W 周环比上涨1.7%[3][38] - 组件价格保持平稳：182-183.75mm TOPCon双玻组件价格0.685元/W 210mm HJT双玻组件价格0.830元/W 周环比均持平[3][38] - 辅材价格整体稳定：3.2mm镀膜光伏玻璃价格18.5-19元/m² 2.0mm镀膜光伏玻璃价格11元/m² 透明EVA胶膜价格5.52元/m² 周环比均持平[4][44] 投资建议 - 关注供给侧改革预期下有望受益的环节 包括通威股份 大全能源 协鑫科技 信义光能 福莱特等[8] - 关注新技术布局领先有望量利齐升的环节 包括BC量产相关的隆基股份 爱旭股份 帝尔激光 以及少银/去银浆料技术的聚和材料 帝科股份 博迁新材[8] - 关注逆变器及储能环节 包括德业股份 派能科技 艾罗能源 阳光电源 固德威等[8]

财务表现 - 营业总收入2.49亿元 同比下降65.53% [1] - 归母净利润-3333.02万元 同比下降161.47% [1] - 第二季度营业总收入1.52亿元 同比下降66.84% [1] - 第二季度归母净利润-716.01万元 同比下降114.82% [1] - 毛利率27.76% 同比下降3.15个百分点 [1] - 净利率-13.34% 同比下降276.49% [1] - 三费总额8228.76万元 占营收比33.11% 同比增幅361.43% [1] - 每股收益-0.21元 同比下降160% [1] - 扣非净利润-6283.16万元 同比下降216.43% [1] 资产负债结构 - 货币资金3.33亿元 同比增长35.48% [1] - 应收账款4.85亿元 同比增长36.77% [1] - 有息负债14.08亿元 同比增长43.08% [1] - 每股净资产10.18元 同比增长56.28% [1] - 每股经营性现金流-0.09元 同比改善94.83% [1] 历史财务质量 - 2024年ROIC为4.3% 资本回报率不强 [3] - 历史ROIC中位数5.79% 投资回报一般 [3] - 上市以来6份年报中亏损3次 生意模式脆弱 [3] - 净利率历史水平5.71% 产品附加值一般 [3] 风险指标 - 货币资金/流动负债仅26.11% [3] - 有息资产负债率达39.15% [3] - 近3年经营性现金流均值/流动负债为-1.84% [3] - 应收账款/利润达758.42% [3] - 近3年经营活动现金流净额均值为负 [3] 机构持仓 - 鹏华消费优选混合持有13.5万股 为新进十大持仓 [4] - 6只基金合计持仓 其中4只为新进或增仓 [4] - 主要持仓基金近一年上涨35.6% 最新净值3.352元 [4] 行业前景与订单预期 - 光伏行业面临周期性需求萎缩和供需错配 [5] - 2025年光伏新增项目将主要集中在海外市场 [5] - 公司重点拓展印度市场及国内企业海外投资 [5] - 将推出高效电池配套装备及整体解决方案 [5] - 海外新增订单预计支撑光伏设备业务稳健发展 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 公司作为硅料绝对龙头产能规模及布局行业领先 未来市占率有望进一步提升 且在电池新技术/组件环节的布局也有望给公司盈利带来额外增量 [4] - 2025H1实现营业收入405.09亿元 同比-7.51% 实现归母净利润-49.55亿元 亏损幅度同比扩大 2025Q2实现营业收入245.75亿元 同比+1.44% 实现归母净利润-23.63亿元 环比亏损幅度收窄 [1] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润-30.34/19.30/49.42亿元 [4] 财务表现 - 2025H1营业收入405.09亿元 同比-7.51% [1] - 2025H1归母净利润-49.55亿元 [1] - 2025Q2营业收入245.75亿元 同比+1.44% [1] - 2025Q2归母净利润-23.63亿元 [1] - 预计2025年营业收入911.33亿元 同比-0.94% [5] - 预计2026年营业收入1043.45亿元 同比+14.50% [5] - 预计2027年营业收入1176.44亿元 同比+12.75% [5] - 预计2025年归母净利润-30.34亿元 [5] - 预计2026年归母净利润19.30亿元 [5] - 预计2027年归母净利润49.42亿元 [5] 硅料业务 - 2025H1多晶硅销售16.13万吨 全球市占率约30%保持行业第一 [2] - N型出货比例达90%以上 [2] - 硅耗降至1.04kg/kg.si以内 [2] - 蒸汽基本实现零消耗 [2] - N型料体金属降至0.1ppbw以内 [2] - 表金属降至0.2ppbw以内 [2] 电池业务 - 2025H1电池销量49.89GW继续保持全球第一 [3] - 产品A级率、转换效率、非硅成本等关键竞争力指标行业领先 [3] - TOPCon技术：推出TNC2.0组件 标准尺寸通威TNC-G12组件功率达到778.5W 转换效率达25.06% [3] - HJT技术：1GW中试线量产HJT组件批次平均功率超过755W [3] - xBC技术：N型TBC电池研发批次效率达到26.87% 0BB-TBC组件功率达到665.7W [3] - 储备低成本差异化TBC技术路线 将在下半年进行中试开发 [3] 组件业务 - 2025H1组件销售24.52GW [4] - 单W非电池成本实现同比下降11% [4] - 期间费用同比下降31% [4] - 国内分布式出货继续保持第一 [4] - 海外实现销量5.08GW继续保持高速增长 [4] - 已在波兰、罗马尼亚、匈牙利等市场取得领先优势 [4] - 实现首单TNC2.0 G12R66双玻订单交付 [4] 电站业务 - 稳健推进"渔光一体"光伏电站开发 [4] - 2025H1完成新增并网规模112.76MW [4] - 累计并网装机规模达4.79GW [4] - 2025H1结算电量23.49亿度 [4] - 实现碳减排126.04万吨 [4] 市场数据 - 当前股价21.03元 [6] - 总股本45.02亿股 [6] - 总市值946.77亿元 [6] - 一年股价区间14.89-32.05元 [6] - 近3月换手率123.75% [6] - 近1月绝对收益-0.71% 相对收益-6.98% [9] - 近3月绝对收益24.88% 相对收益12.11% [9] - 近1年绝对收益14.79% 相对收益-16.79% [9]

周末市场利好事件 - 美联储主席鲍威尔暗示可能在9月降息 美股三大指数集体收涨 道指再创新高 道指和标普500指数连涨三周 [3] - 工信部强调加快突破GPU芯片等关键核心技术 推动算力设施建设 优化智能算力布局 扩大基础技术供给 [4] - 国家发展改革委规范互联网平台价格行为 要求平台明码标价 提高价格透明度 公示补贴促销规则 不得虚假宣传 [5][6] - 三部门发布稀土开采和冶炼分离总量调控管理办法 实行年度总量控制指标管理 仅授权企业从事相关生产活动 [7] - 中国光伏行业协会倡议坚决抵制低于成本的恶性竞争 加强行业自律 维护公平市场秩序 [8] - 加拿大取消多项针对美国商品的报复性关税 但维持对汽车、钢铁和铝的关税 [9] A股市场表现 - 过去一周沪指累计涨3.49% 深证成指累计涨4.57% 创业板指累计涨5.85% [2] 券商策略观点 - 中信证券认为行情由产业趋势和业绩驱动 非散户主导 建议聚焦资源、创新药、游戏和军工 关注化工和消费电子 [11] - 申万宏源指出全面牛市需需求改善支撑 中国制造出海获得产业话语权是关键主线 强调改革红利支撑慢牛行情 [12] - 国金策略强调全球降息预期和制造业景气回升驱动A股 盈利改善预期是下一阶段主要驱动 实物资产迎顺风 [13] - 招商策略看好美联储降息改善流动性 港股有望提振 关注恒生科技和创新药 推荐创新药、CXO、国产算力等赛道 [14] - 中信建投认为市场情绪升温但未过热 延续慢牛格局 赛道轮动显著 关注通信、计算机、半导体等低位方向 [15][16] - 华西证券指出增量资金广泛入市 包括险资、融资资金和居民存款搬家 聚焦新技术成长方向如国产算力和机器人 [17] - 兴业证券概括市场为"健康牛" 科技成长主线引领创新高 推荐港股互联网、半导体设备、软件应用等五大方向 [18] - 光大策略看多市场上行 逻辑未变 估值合理 新积极因素包括美联储降息和公募资金回暖 [19] - 中泰证券测算沪深300指数仍有24%上行空间 风险偏好维持高位 科技自主可控仍是重点 [20] - 广发策略指出牛市思维下估值分化未极致 主线行业表现不会差于补涨行业 坚守主线不吃亏 [21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周工业硅下跌0.68%，多晶硅下跌2.53%，工业硅期货先跌后涨，多晶硅期货高位震荡 [4] - 工业硅需求开始稳步下滑但供给有所下滑，整体维持震荡态势；多晶硅供给增加需求减弱，预计下周行情继续调整，价格大概率震荡 [4] - 操作上工业硅主力合约在8000 - 9000区间震荡，止损区间7500 - 9500；多晶硅主力合约短期震荡，震荡区间46000 - 53000，止损区间44000 - 55000 [4] 根据相关目录分别进行总结 周度要点小结 - 行情回顾：工业硅期货先跌后涨，周五因光伏开会反弹；多晶硅期货高位震荡，价格达52000以上后回落 [4] - 行情展望：工业硅供应端西南复产加快，新疆大厂稳定中小厂复产积极性不高；需求端有机硅走弱、多晶硅需求或受限、铝合金需求稳定，总需求持平；多晶硅供应端产量攀升，需求端受终端需求疲软抑制，预计下周行情调整，价格震荡 [4] - 操作建议：工业硅主力合约区间震荡，区间8000 - 9000，止损7500 - 9500；多晶硅主力合约短期震荡，区间46000 - 53000，止损44000 - 55000 [4] 期现市场 - 本周工业硅和多晶硅期价均下跌，工业硅价格震荡、现货走低、基差回落，多晶硅期价震荡、基差走强、现货走高 [5][10][14] - 截至20250821，工业硅现货价格9250元/吨，较上周下跌150元/吨，基差615元/吨；多晶硅现货价格49元/千克，较上周上涨2元/千克，基差 - 2530元/克 [12][16] - 本周工业硅开工率和产量持平，全国工业硅产量约7.98万吨，产能利用率54.95% [18][20] 产业情况 - 本周工业硅原材料下滑、电价持平，丰水期成本低位，仓单上行，截至20250821仓单数量51166手，环比增加465手 [23][28][30] - 有机硅产量和开工率下行，截至20250821周度产量4.78万吨，下跌3.04%，开工率72.71%，下跌3.12%；成本下行、现货价回落、利润小幅回落，截至20250821现货价11100元/吨，较上周下跌620元/吨，毛利润 - 57元/吨，较上周下跌327元/吨，成本11157元/吨，较上周下跌293元/吨 [32][37][43] - 铝合金现货上涨、库存大幅上涨，截至20250821价格20400元/吨，较上周上涨100元/吨，库存5.21万吨，较上周上涨0.27万吨，预计工业硅需求难有表现 [45][47] - 硅片和电池片价格持平，截至20250821硅片价格1.37元/片，电池片价格0.29元/瓦，多晶硅需求走平，预计对多晶硅形成拖累 [52][57] - 多晶硅成本下行、利润上行、产量上行，截至0821利润9510元/吨，平均成本39490元/吨，行业正在逐步改善 [59][62]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至8月8日当周，国内光伏玻璃价格有所回暖，2.0mm镀膜（面板）主流价格环比上涨，3.2mm镀膜主流价格环比持平；供给端保持稳定，预计本周继续维持稳定；受下游组件端出口退税可能取消影响，组件厂加大生产带动光伏玻璃消费提升，行业供需差缩小，库存连续下降，厂家暂无库存压力；价格上涨使行业利润有所回升；提涨后价格已成主流成交价，预计短期暂稳 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 光伏玻璃周度展望 - 供给层面上周稳定，暂无产线冷修或减产，预计本周继续维持稳定 [7][11] - 需求层面受下游组件端出口退税可能取消影响，组件厂加大生产带动光伏玻璃消费提升 [7][20] - 库存方面消费提升使供需差缩小，库存连续多周下降，当前实际库存在常规区间，厂家暂无库存压力 [7][23] - 价格提涨后成主流成交价，预计短期暂稳 [7][2] 国内光伏玻璃产业链数据一览 光伏玻璃现货价格 - 截至8月8日，2.0mm镀膜（面板）主流价格11元/平米，环比上涨；3.2mm镀膜主流价格18元/平米，环比持平；八月份价格受行业内部会议拉动，玻璃集团挺价拉涨效果明显 [8] 供给端 - 上周供给稳定，暂无产线冷修或减产，预计本周继续维持稳定 [11] - 列出2025年以来国内光伏玻璃产线变动情况，包括冷修和点火信息 [19] 需求端 - 受下游组件端出口退税可能取消影响，组件厂加大生产带动光伏玻璃消费提升 [20] 库存端 - 受组件厂加大生产影响，消费提升使供需差缩小，库存连续多周下降，当前实际库存在常规区间，厂家暂无库存压力 [23] 成本利润端 - 随着光伏玻璃价格上涨，近期行业利润有所回升 [26] 贸易端 - 2025年1 - 6月份我国光伏玻璃出口量较2024年同期增长9.7% [33]

投资评级与目标价格 - 投资评级：增持 [1][6] - 目标价格：17.00元 [1][6] - 当前价格：13.96元 [7] 核心观点 - 公司短期受光伏行业下行拖累业绩，但电子材料及功能膜业务快速成长，打造第二成长曲线，长期增长动能明确 [2] - 2025H1业绩受光伏行业景气下行及新业务投入影响，预计归属于母公司所有者净利润4.73亿元，同比下降49.05% [12] - 光伏胶膜海外产能扩张、BC组件放量及电子材料业务客户拓展将为未来业绩修复提供支撑 [12] 财务摘要 - 营业总收入：2023A为22,589百万元（+19.7%），2024A为19,147百万元（-15.2%），2025E为21,074百万元（+10.1%） [4] - 净利润(归母)：2023A为1,850百万元（+17.2%），2024A为1,308百万元（-29.3%），2025E为1,691百万元（+29.3%） [4] - 每股净收益：2023A为0.71元，2024A为0.50元，2025E为0.65元 [4] - 净资产收益率：2023A为11.9%，2024A为8.0%，2025E为9.8% [4] 业务发展 - 国产感光干膜龙头，2024年销售量15,933.90万平方米，同比增长37.97%，进入高速成长期 [12] - 功能膜材料业务涵盖铝塑膜和RO支撑膜两大板块，已顺利导入赣锋锂电、西安瑟福等客户 [12] - 电子电路核心材料实现原材料自主可控，进入全球头部电子电路企业供应链 [12] 市场表现 - 52周内股价区间：11.94-19.87元 [7] - 总市值：36,418百万元 [7] - 近期股价表现：1M绝对升幅3%，3M绝对升幅14%，12M绝对升幅-11% [11] 估值比较 - 2025年预测PE为22.37倍，低于可比公司平均值24.39倍 [4][14] - 目标价对应2025年25倍PE [12]