投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 核心财务表现 - 2025H1实现收入405.09亿元，同比下降7.51% [2][6] - 2025H1归母净利润亏损49.55亿元 [2][6] - 2025Q2实现收入245.75亿元，同比增长1.44%，环比增长54.24% [2][6] - 2025Q2归母净利润亏损23.63亿元 [2][6] - 2025H1计提24.21亿元存货跌价导致的资产减值损失，其中Q2计提16.25亿元 [11] - 2025Q2期间费用率为8.46%，环比降低4.99个百分点 [11] - 2025Q2管理费用率环比降低2.78个百分点至2.5% [11] - 2025Q2资产负债率环比降低0.32个百分点至71.9% [11] - 剔除转债后负债率水平为66% [11] - 在手货币资金+交易性金融资产为332亿元 [11] 分业务表现 硅料业务 - 2025H1实现销量16.13万吨，全球市占率约30% [11] - 硅耗降至1.04kg/kg.si以内，蒸汽基本实现零消耗 [11] - N型料体金属降至0.1ppbw以内，表金属降低至0.2ppbw以内 [11] - 2025Q2受硅料降价影响，亏损幅度预计有所扩大 [11] 电池业务 - 继续保持出货量全球第一，2025H1电池销量49.89GW [11] - 产品A级率、转换效率、非硅成本等关键竞争力指标行业领先 [11] - TNC2.0组件产品最高功率突破645W（210R版型） [11] - 2025Q2单位盈利预计环比修复明显 [11] 组件业务 - 2025H1组件销售24.52GW，同比增长31.33% [11] - 海外市场销量5.08GW [11] - 国内分布式出货继续保持国内第一 [11] - 单W非电池成本实现同比下降11% [11] - 期间费用同比下降31% [11] - 预计Q2较Q1盈利回升 [11] 行业环境 - 光伏供给侧改革正在顺利推进 [11] - 治理低价无序竞争条线，近期招标报价上涨 [11] - 加速落后产能退出条线，收储进展顺利 [11] - 能耗管控有望托底落后产能退出 [11] - 周期之后龙头优势有望充分体现 [11]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 公司作为"反内卷"持续推进的潜在最受益公司之一，在硅料、电池环节具有竞争优势，组件环节具备成长性 [4] - 光伏行业"反内卷"扎实推进推动多晶硅价格上涨，7月起价格显著上涨39%，后续有望逐步覆盖全成本并带动盈利修复 [2] - 公司资金充足，货币资金与交易性金融资产总额332.29亿元，融资渠道畅通，有助于穿越行业周期 [3] 财务表现 - 2025年上半年营收405亿元，同比下滑7.5%，归母净利润亏损50.29亿元，同比亏损加深 [1] - Q2单季营收246亿元，同比增长1.4%，归母净利润亏损23.6亿元，环比Q1（亏损25.93亿元）略改善 [1] - 调整后2025-2027年归母净利润预测为-61.6亿元、29.7亿元、60.7亿元 [4] - 上半年计提减值25.04亿元，主要因产业链价格下跌导致存货跌价准备 [3] 业务运营 多晶硅业务 - 上半年多晶硅销量16.13万吨，全球市占率约30%，位居行业第一 [2] - N型出货比例超90%，硅耗降至1.04 kg/kg-Si以内，蒸汽基本实现零消耗 [2] - N型料体金属含量降至0.1ppbw以内，表金属降至0.2ppbw以内，显著领先行业 [2] - 截至8月20日N型致密料均价4.45万元/吨，较前期低点上涨39% [2] 组件业务 - 上半年组件销量24.52GW，其中国内分布式出货保持全国第一，集中式中标大唐、三峡等大客户集采 [2] - 海外销量5.08GW爆发式增长，在波兰、罗马尼亚、匈牙利等市场取得领先优势 [2] 电池片业务 - 上半年电池片销量49.89GW，继续保持全球第一 [3] - TNC2.0组件最高功率突破645W，中试线量产HJT组件平均功率超755W，0BB-TBC组件功率达665.7W [3] - 低成本差异化TBC技术路线将于下半年进行中试开发 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为884.98亿元、1,068.23亿元、1,182.06亿元 [8] - 预计2026年归母净利润同比增长104.30% [8] - 预计2026年ROE(摊薄)为6.43%，2027年提升至12.03% [8] - 预计2026年每股收益0.66元，2027年1.348元 [8]