纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：韩国科技、大中华区科技硬件、半导体生产设备、人工智能科技、传统科技等 - **公司**：台积电、三星电子、SK海力士、联电、日月光、华虹半导体等众多半导体及科技硬件相关公司 纪要提到的核心观点和论据 1. **行业观点** - **韩国科技**：行业观点谨慎[1] - **大中华区科技硬件**：行业观点符合预期[1] - **半导体生产设备（日本）**：行业观点具有吸引力[1] 2. **AI科技相关** - **半导体**：超配，部分公司如联电、SK海力士等为平配或低配[3] - **硬件**：超配[3] - **模拟半导体**：处于周期底部，汽车模拟半导体尤为明显[4] - **智能手机供应链**：因边缘AI采用（DeepSeek）、利润率改善（DRAM、NAND）、中国刺激政策等因素有更多上行空间[4] - **内存**：存在FOMO交易但有所回调，盈利和指引转向谨慎[4] - **MLCC**：日本称已触底，价格侵蚀减弱，中国刺激政策、汽车和AI服务器推动需求[4] - **边缘AI**：DeepSeek降低AI应用进入门槛，推动更广泛采用[4] - **中国晶圆厂**：中国资本支出受更快推理和低成本AI采用驱动[4] 3. **行业周期** - **半导体周期**：已度过“ euphoria”阶段，自2024年10月以来，标准普尔500指数表现优于半导体[5][7] - **DRAM周期**：已度过亢奋阶段[29] - **传统科技**：宏观利好因素出现，接近周期底部[13][16] 4. **业绩展望**：MSCI AC亚洲指数盈利修正广度指数表现及相关公司2025年每股收益估计变化[27] 5. **市场表现** - **2025年子行业表现**：MLCC、云半导体、内存等子行业有不同程度涨跌[23] - **中国市场**：2025年初开始表现优于其他市场[64] - **传统科技与AI受益者**：传统科技反弹，AI受益者不再跑赢市场[66] 6. **需求预测** - **MLCC市场**：到2026年，云与边缘AI将为整体MLCC市场增加约6亿美元的总可寻址市场（TAM）[52] - **2024 - 2026年需求**：服务器、PC、智能手机等产品有不同的需求变化趋势[55] 7. **HBM相关** - **供应商情况**：不同AI芯片供应商的HBM芯片使用情况及供应商分布[40] - **TAM预测**：2023 - 2027年HBM市场规模预计有大幅增长，复合年增长率达109%[41] - **产能情况**：2023 - 2

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：欧洲汽车及零部件行业 - **公司**：Stabilus、Mobileye、Autoliv、Gentex、Lear、BorgWarner、Aptiv、Magna、Visteon、OP Mobility、CIE Automotive、Valeo、Gestamp、Forvia、Continental、Schaeffler、Dowlais、Brembo、Hyundai Mobis、ZF、Bosch、Michelin、Goodyear、Bridgestone、Pirelli 纪要提到的核心观点和论据 - **整体情况**：汽车供应商表现参差不齐 结果差异大 中位汽车供应商预计2025年汽车产量下降约2% 但多数供应商认为可通过提高单车含量或获取市场份额来抵消产量下降实现营收增长 多数预计利润率持平 部分公司预计利润率提升超50个基点 财报日股价表现从Visteon和Stabilus的+5%到Gentex的 -8%不等[2] - **2025年轻型车产量（LVP）增长预期**：几乎所有供应商预计2025年汽车产量下降 欧洲和美国情况更糟 目前预测未包含美国关税潜在影响及欧盟二氧化碳法规变化 不同公司预期差异大 Mobileye预计其客户产量较2024年下降7% 其他供应商相对乐观[3] - **供应商营收表现**：供应商实现营收超越汽车产量增长的途径有从竞争对手处获取市场份额和提高单车含量 但由于高规格电动汽车推出延迟 该指标近年受限 且汽车制造商处于供应链成本削减模式 部分供应商2025年业绩指引可能下调[4] - **轮胎行业**：轮胎制造商财报表现积极 Michelin、Goodyear和Bridgestone财报发布后股价均跑赢指数 主要驱动因素包括强劲的第四季度利润率、高端化带来的价格/产品组合持续受益 以及Bridgestone的现金回报增加 Pirelli和Continental的轮胎业务第四季度表现良好 但缺乏现金回报催化剂[5] - **未发布财报公司展望**：尚未发布财报的公司年初至今股价表现明显好于已发布财报的公司 尽管它们大多更受欧洲市场影响 且市场仍预期其今年实现增长或提高利润率 对Continental持谨慎态度 若其2025年汽车业务利润率能提高100个基点将处于行业领先水平 Valeo和Forvia年初至今股价两位数上涨 业绩门槛提高[6] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **评级情况**：对Michelin、Bridgestone、Valeo、Forvia和Stabilus评级为跑赢大盘 对Continental评级为市场表现 对Pirelli和OPmobility评级为跑输大盘[9] - **利益冲突**：SG及/或其关联方在Compagnie Générale des Établissements Michelin SCA的债券发行中担任全球协调人 并持有Valeo SA和Forvia 1%或以上的普通股 Bernstein及/或其关联方在过去十二个月从Michelin和OPmobility获得投资银行服务报酬 未来三个月预计从Michelin、Pirelli & C SpA和Forvia获得投资银行服务报酬等[52][54][55]

纪要涉及的行业或者公司 美国经济、拉丁美洲经济（墨西哥、哥伦比亚等）、摩根士丹利 纪要提到的核心观点和论据 - **移民政策对美国经济的影响** - **核心观点**：限制性移民政策是被低估的风险，会拖累增长、推高通胀，给美联储带来艰难抉择[1][2][4] - **论据**：2023 - 2024年净移民激增使GDP大幅增长且通胀下降，因劳动力增长超过就业增长，缓和了工资和物价压力；预计净移民将从2024年的270万降至今年约100万、明年50万；与移民无变化相比，今年净移民100万的基线假设可能使今明两年实际GDP水平降低0.4 - 0.6个百分点，若净移民接近零，实际GDP水平将比基线低1个百分点[2][3][4] - **移民放缓对劳动力市场和政策的影响** - **核心观点**：劳动力供应受限和失业率可能温和下降将导致增长放缓，美联储短期内可能收紧政策，今年可能只有一次降息，未来降息将推迟到2026年底[9][10] - **论据**：美国失业率从低谷3.4%升至4.2%，劳动力供应限制和失业率下降并非意味着经济复苏；劳动力增长放缓意味着潜在GDP增长放缓，中性政策利率可能降低，但美联储短期内需收紧政策使需求与较低的供应相匹配[7][9][10] - **移民对拉丁美洲经济的影响** - **核心观点**：移民放缓会影响对拉丁美洲经济体的汇款[11][13] - **论据**：自疫情以来，对拉丁美洲的汇款一直强劲，目前才从创纪录高位回落；墨西哥汇款约占GDP的4%，是该国国际收支和经常账户赤字的关键，每年约600亿美元的汇款也是消费的驱动力；哥伦比亚2024年汇款流入达到GDP的2.8%，高于此前十年的1.1%[11] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 摩根士丹利研究报告的相关披露，包括报告由多家公司编制、研究遵循冲突管理政策、不提供个性化投资建议、基于公开信息等[27][30][31] - 摩根士丹利研究报告在不同地区的传播和监管情况，如在巴西、墨西哥、日本等国家和地区的传播主体及监管机构[37][39]

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：中国汽车及共享出行[1] - **公司**：Li Auto、XPeng、NIO、ZEEKR、BYD、Tesla China、Xiaomi、AITO、Mercedes China、BMW China、EHang Holdings Ltd、Anhui Jianghuai Automobile、BAIC Motor、Brilliance China Automotive、Chongqing Changan Automobile、Dongfeng Motor Group、Guangzhou Automobile Group、Huayu Automotive、Jiangsu Changshu Automotive Trim Group、Ningbo Huaxiang Electronic Co., Ltd.、SAIC Motor Corp. Ltd.、Zhengzhou Yutong Bus Co、Beijing Jingwei Hirain Technologies、Bethel Automotive Safety Systems Co Ltd、Changzhou Xingyu Automotive Lighting Sys、China MeiDong Auto Holdings Ltd、China Yongda Automobiles Services、Foryou Corporation、Huizhou Desay SV Automotive Co Ltd、Keboda、NavInfo Co Ltd、Ningbo Joyson Electronic Corp、Ningbo Tuopu Group Co Ltd、Ningbo Xusheng Group Co Ltd、Suzhou Recodeal Interconnect System、TUHU Car Inc、Wencan Group Co Ltd、Zhejiang Sanhua Intelligent Controls、Zhongsheng Group Holdings、BAIC BluePark New Energy、Fuyao Glass Industry Group、Geely Automobile Holdings、Great Wall Motor Company Limited、Hesai Group、Horizon Robotics、Minth Group Limited、Nexteer Automotive Group、WeRide Inc、Zeekr Intelligent Technology Holding Ltd [84][85][86] 纪要提到的核心观点和论据 - **1月市场份额变化** - **EV市场**：Li Auto市场份额环比降0.1个百分点至4.4%，低线区域份额损失抵消大城市的增长[2]；XPeng市场份额环比增1.9个百分点至创纪录的4.6%，各区域均有增长，预计2季度G6/G9改款及MONA 03 Max/G7推出将延续订单势头[2]；NIO市场份额环比降0.2个百分点至2.3%，蔚来主品牌份额损失超Onvo的增长，市场份额恢复取决于Onvo供应增加和蔚来品牌改款[3]；ZEEKR市场份额环比降0.5个百分点至1.8%，各区域均有损失，关注与领克整合能否加速其在低线城市渗透[3]；BYD市场份额环比降1.9个百分点至26.4%，为2022年以来最低，预计2、3月因ADAS车型订单增加和2024款车型折扣扩大而回升[4]；Tesla China市场份额环比降1.5个百分点至4.8%，大城市份额损失更明显，3月新Model Y交付或带来有意义的复苏[4]；Xiaomi和AITO市场份额环比分别增长1.3和0.6个百分点，关注即将推出的AITO M8和Xiaomi SU7 Ultra [5] - **豪华品牌PV市场**：Mercedes China市场份额环比飙升4.5个百分点，BMW China环比增长1.7个百分点，受益于年初ICEV季节性走强[5] - **潜在影响**：关注本土厂商即将推出的L2+车型浪潮是否会给合资品牌带来压力[1] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **利益冲突披露**：摩根士丹利与报告覆盖公司有业务往来，可能存在利益冲突影响研究客观性，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素[7] - **分析师认证**：Tim Hsiao、Cindy Huang、Shelley Wang, CFA、Joey Xu, CFA等分析师保证报告观点准确表达且未因特定推荐或观点获直接或间接补偿[38] - **监管披露**：截至2025年1月31日，摩根士丹利实益拥有部分公司1%或更多普通股权益证券；过去12个月在部分公司证券发行、投资银行服务等方面有相关业务及收入；未来3个月预计从部分公司获得或寻求投资银行服务补偿等[39][40][41] - **股票评级**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括Overweight、Equal - weight、Not - Rated、Underweight，各有定义及对应时间范围，且与Buy、Hold、Sell不等同[49][54][55] - **行业观点**：分析师对行业有Attractive、In - Line、Cautious三种观点，各有对应含义及不同地区的基准指数[57][58]

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：航运、造船 - **公司**：中远海运（COSCO Shipping）、海丰国际（SITC）、中国招商港口（CMPort）、现代重工海洋解决方案（HD Hyundai Marine Solution）、现代重工造船与海洋工程（HD Korea Shipbuilding & Offshore Eng）、三星重工（Samsung Heavy Industry）、扬子江船业（YZJ）、中国船舶集团（CSSC）、长荣海运（Evergreen）、万海航运（Wan Hai）、马士基（Maersk）、赫伯罗特（Hapag Lloyd）、ONE等 纪要提到的核心观点和论据 1. **USTR行动及潜在影响** - **核心观点**：USTR对中国航运供应链调查的拟议行动潜在影响重大，对中国航运公司、造船厂有负面影响，对韩国造船厂有积极影响，对中国港口无影响[2] - **论据**：2月21日USTR确认对中国海事、物流和造船行业301调查结果，3月24日将举行拟议行动听证会；拟议对有中国业务的航运公司收取的服务费可能远超市场预期[2] 2. **服务费用详情** - **核心观点**：USTR拟对有中国业务的航运公司征收服务费，并对美国建造船舶给予退款[3] - **论据**：中国航运公司每艘船每次航行最高收费100万美元；拥有大量中国建造船舶船队的航运公司每艘船每次航行最高收费150万美元；未来24个月从中国造船厂有大量订单或交付船舶的航运公司每艘船每次航行最高收费100万美元；美国建造船舶每艘船每次航行最高退款100万美元，但部分费用是否仅适用于中国建造船舶存在歧义[3] 3. **对航运公司的影响** - **核心观点**：服务费可能对中远海运产生重大影响，对海丰国际无影响，可能导致部分承运人重新配置航线并影响运费[4] - **论据**：中远海运每年进入美国港口的船队可能产生10 - 35亿美元服务费，占2026年预期净利润的33 - 116%；海丰国际无美国业务不受影响；低吨位中国建造船舶进入美国的运营商受影响更大；非中国航运公司中国建造船舶船队占比仍较小，但多数公司当前订单的50%以上来自中国造船厂[4] 4. **对造船厂的影响** - **核心观点**：对中国造船厂有负面影响，对韩国造船厂有积极影响[5][8] - **论据**：2024年3月的请愿书首次提议对停靠美国港口的中国建造船舶征收100万美元港口费，当时对中国造船厂影响有限；新增两项服务费可能增加航运公司成本，但未来2年对中国造船厂订单影响有限；2024年3月12日当周中国造船厂股价下跌（YZJ -9%，CSSC -8%），韩国造船厂股价上涨10 - 15%，预计周一中国造船厂股价疲软，韩国造船厂股价表现优异[5][8] 5. **估值方法及风险** - **核心观点**：中国工业部门面临宏观经济层面投资缩减等风险，各公司有不同的估值方法和风险[12][13][14][15][17] - **论据**：中国工业部门面临宏观经济层面投资缩减、经济疲软、政策取消、竞争激烈等风险；中国造船厂面临造船需求弱、运费或贸易模式变化、油价上涨、环境法规变化、成本上升、产能增加等风险；CMPort面临出口放缓、吞吐量增长不及预期等风险；中远海运面临需求不及预期、成本优势缩小等风险；韩国造船厂面临造船需求强、运费上涨、油价上涨、环境规则变化、成本变化、产能关闭等风险[12][13][14][15][17] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **评级定义**：包括12个月评级（Buy、Neutral、Sell）和短期评级（Buy、Sell）的定义及覆盖公司比例、提供投资银行服务的公司比例等[22] 2. **公司评级及价格信息**：列出了中远海运、中国招商港口、现代重工海洋解决方案、现代重工造船与海洋工程、三星重工等公司的12个月评级、价格及价格日期等信息[31] 3. **各公司历史评级及价格走势**：展示了三星重工、现代重工造船与海洋工程、中国招商港口、中远海运、现代重工海洋解决方案等公司的历史股价、目标价及评级变化[36][39][43][47][50]

纪要涉及的行业或者公司 行业：中国金融行业 公司：众多中国金融企业，如银行（工商银行、建设银行、中国银行、农业银行、交通银行等）、保险公司（平安保险、中国人寿、中国太保等）、证券机构（中金公司、中信证券、招商证券等）、香港交易及结算所有限公司（HKEx）等 纪要提到的核心观点和论据 宏观层面 - **核心观点**：中国信贷风险周期最大拖累在2024年触底，地方政府融资结构调整最痛苦时期可能已过去，未来地方政府杠杆增速放缓将平衡近远期风险，支持金融板块进一步重估[1][5] - **论据**：10年金融清理已消除大部分金融风险，预计金融清理完成超90%，政策制定者自2015年起每年解决一两个关键风险[5][34] 地方政府融资 - **核心观点**：地方政府融资可能在2024年上半年触底，新融资结构更可持续，平衡近远期风险[5][6] - **论据**： - 地方政府资金来源包括普通预算收入、地方政府债券净融资、政府基金收入和地方国企债务增加，与房地产市场相关的资金来源在2024年上半年可能触底，2020年达峰值约16万亿元，2024年预计降至约8.6万亿元[8][9][14] - 基础设施投资仍有空间，将在区域和部门间更平衡，2024年总基础设施投资达23万亿元，电力供应相关基础设施增长快且回报好，对信贷依赖下降[17][18] - 地方政府融资平台（LGFV）债务置换增加和基础设施项目回报改善降低了地方政府利息负担，预计到2024年底基础设施现金流能覆盖约70%的相关债务利息支付，净利息负担缺口从2021年到2024年预计下降28%至1.23万亿元，考虑债务置换后中国政府净利息负担将降至2%[23][24] 金融股票重估 - **核心观点**：预计金融股票将进一步广泛重估[5][43] - **论据**： - 地方政府资金触底有助于缓解LGFV和周边风险，改善基础设施相关信用风险，支持大型国有银行重估，因其平均近60%的贷款在这些领域[45][46] - 预计长期信贷需求将在5 - 6%之间波动，2025年总信贷增长将合理化至7.5%，2026年进一步降至7%，稳定的地方国企需求和可持续的地方政府融资结构有助于防止中国信贷增长过度调整[53][54] - 更平衡可持续的地方政府债务结构将降低长期利率过低风险，预计2025年贷款市场报价利率（LPR）下调15 - 20个基点，未来2 - 3年利率可能有50个基点的适度反弹[55][56] - 预计银行市净率（P/B）将有0.1x - 0.2x的重估，未来两年股价可能有30 - 40%的上涨空间，受益于地方政府相关信贷风险降低、信贷需求复苏、新货币政策组合支持银行净息差（NIM）以及成为国有保险公司主要投资选择之一[61][64] 保险行业 - **核心观点**：中国金融行业内对保险的偏好正在转变，保险股将从风险和利率周期触底中受益更多[67] - **论据**：保险股估值有吸引力，近期保险销售增长良好，有健康存续业务且能从金融风险触底中受益的保险公司未来两年可能跑赢同行，如平安保险表现可能特别好，友邦保险（AIA）也可能逐步重建市场信心[67][68] 香港交易所（HKEx） - **核心观点**：基于风险降低和更具创新性的中国增长模式，将HKEx评级上调至增持（OW）[75] - **论据**：金融风险和信贷周期触底以及中国向创新驱动发展模式的转型将支持香港市场的市场情绪和交易量，预计IPO数量增加、新举措增长和资金流入香港将支持交易量和收入增长，将2026年的日均成交额（ADV）假设提高到2000亿港元，给予新的目标价450港元，对应2026年预期市盈率35倍[75][76][77] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 分析师认证及相关重要披露，包括摩根士丹利与报告覆盖公司的业务关系、利益冲突等[4][81] - 股票评级体系及全球股票评级分布情况，摩根士丹利使用相对评级系统，如增持（Overweight）、持平（Equal - weight）、未评级（Not - Rated）、减持（Underweight），并对应不同的投资建议[96][99] - 摩根士丹利研究报告的更新政策、分发方式、使用条款、隐私政策等相关信息[105][107]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：澳大利亚材料行业[3][78] - 公司：Nickel Industries（NIC.AX）、BHP Group Ltd、Deterra Royalties Ltd、Evolution Mining、Fortescue Metals Group Ltd.、IGO Ltd、Iluka Resources Ltd、Mineral Resources Limited、Northern Star Resources、Pilbara Minerals Ltd、Rio Tinto Limited、Sandfire Resources Ltd、South32 Ltd、Whitehaven Coal Ltd、29Metals Ltd、Boss Energy Ltd、Lynas Rare Earths、Paladin Energy Ltd、Regis Resources、Syrah Resources[78] 纪要提到的核心观点和论据 - **Nickel Industries评级与目标价**：股票评级为“Overweight”，行业观点“Attractive”，目标价从A$1.05降至A$1.00，牛市情景目标价从A$2.55降至A$2.30，熊市情景目标价维持A$0.3/sh不变，基础情景目标价维持A$0.8/sh不变[1][2][3] - **EPS预测变化**：CY25 - 27e EPS预测分别下降9.8%、4.7%和5%，原因是利息费用预测增加以及对HNI和RNI产量预测的调整[1] - **投资驱动因素**：ENC第一阶段推动镍产量增长和碳强度降低，有建设ENC第二阶段的选择；镍价触底，支付能力保持稳定并有向五年平均水平上升的潜力[17] - **上涨与下跌风险**：上涨风险包括NPI和MHP支付能力超预期且维持高位、镍价走强、运营成本持续下降；下跌风险包括镍价低于摩根士丹利基础情景预测、镍支付能力低且低于预测、煤炭价格上涨导致成本大幅高于基础情景预测[20] - **可持续性与ESG**：ESG风险回报板块包含FactSet数据、摩根士丹利专有HER分数和可持续解决方案互动工具的数据；公司在劳动力性别多样性方面处于区域行业同行的底部三分位[21][26] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **财务数据**：2024 - 2027e年，收入分别为17.445亿、17.647亿、26.369亿和27.438亿澳元；EBITDA分别为2.861亿、3.22亿、6.459亿和6.831亿澳元；摊薄后每股收益分别为0.35、3.27、8.05和7.68；普通股股息分别为5.0、2.4、6.4和9.7；净资产收益率分别为0.6%、5.5%、12.2%和11.5%[16] - **全球收入分布**：100%来自亚太地区（不包括日本、中国大陆和印度）[18] - **机构持股比例**：机构投资者活跃持股比例为64.7%[18] - **摩根士丹利与相关公司关系**：摩根士丹利与多家公司存在业务往来，包括拥有部分公司1%或以上普通股权益、过去12个月提供投资银行服务、未来3个月预计获得投资银行服务补偿等[33][34][36]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：Greater China Technology Hardware [62] - 公司：Foxconn Industrial Internet Co. Ltd.、AAC Technologies Holdings、Accton Technology Corporation等众多公司 [1][62] 纪要提到的核心观点和论据 Foxconn Industrial Internet Co. Ltd.相关 - **财务表现**：2024年初步营收6091亿元人民币（同比增长27.9%），净利润232亿元人民币（同比增长10.3%）；4Q24营收1728亿元人民币（环比增长1%，同比增长17%），净利润81亿元人民币（环比增长26%，同比增长7%），每股收益0.41元人民币；业务上升归因于云计算营收强劲增长，尤其是AI服务器需求大幅增长 [1] - **AI服务器驱动**：2024年云设备营收同比增长超50%，AI和通用服务器均增长；AI服务器营收同比增长超150%，贡献超40%的服务器总营收 [2] - **盈利预期**：4Q24净利润比预期低8%，但比共识高5%；预计3月14日公布更多细节，包括利润率趋势、运营支出和2025年业务展望 [2] - **投资评级**：维持对该公司的增持评级，2025年AI服务器出货量是关键营收驱动因素，新GB200/300服务器机架出货量可能全年增加 [3] 估值模型及风险 - **估值模型**：采用多阶段剩余收益（RI）估值模型，假设股权成本10%，中期增长率15%，终端增长率5% [8] - **上行风险**：工业物联网解决方案项目中标进展更快、制造业竞争降低、5G和数据中心需求超预期、宏观前景更强 [8] - **下行风险**：工业物联网解决方案项目中标进展缓慢、制造业竞争加剧、5G和数据中心需求低于预期、宏观前景较弱 [8] 股票评级及行业观点 - **股票评级**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持、等权重、未评级、减持；增持表示股票总回报预计在未来12 - 18个月内超过分析师行业覆盖范围的平均总回报；等权重表示与平均总回报一致；未评级表示分析师缺乏足够信心；减持表示低于平均总回报 [24][28][29] - **行业观点**：分析师对行业覆盖范围未来12 - 18个月的表现有吸引力、符合预期、谨慎三种观点，各地区有相应基准 [31][32] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **利益冲突**：摩根士丹利与研究覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突，投资者应将研究仅作为投资决策的一个因素 [5] - **监管披露**：截至2025年1月31日，摩根士丹利对部分公司拥有1%或以上的普通股权益；过去12个月从部分公司获得投资银行服务补偿；未来3个月预计从部分公司获得或寻求投资银行服务补偿；过去12个月从部分公司获得非投资银行产品和服务补偿；与部分公司有投资银行或非投资银行证券相关服务关系 [14][15][16][17][18][19] - **研究报告相关**：摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场发展适时更新，部分按定期更新；“战术想法”观点可能与研究报告不同；研究报告通过多种方式提供给客户，使用需遵守相关条款和隐私政策；研究不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资 [38][40][41][42][43] - **地区相关规定**：不同地区对摩根士丹利研究报告的传播和使用有不同规定，如台湾、中国大陆、巴西、墨西哥等 [49][50][51] - **其他披露**：研究报告中商标和服务标记归各自所有者，第三方数据提供商不保证数据准确性等；研究报告未经书面同意不得转载等；固定收益研究报告可能不持续跟踪相关发行人或产品；报告作者家庭成员与某公司有关联但无投票决策影响 [57][58][59][60]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：CPO（Co - Packaged Optics，共封装光学）行业 - 公司：TSMC（台积电） 纪要提到的核心观点和论据 CPO技术相关 - **CPO定义及重要性**：CPO利用半导体技术生产光学引擎（OE）执行光收发器功能，OE由PIC和EIC两个主芯片组成，大幅减小光收发器关键部件尺寸，提高传输效率，解决交换机空间限制、数据中心功耗上升和AI数据传输延迟等问题，在3.2T - 6.4T高数据速率范围比传统收发器有优势，超过6.4T将成为必需[4]。 - **结构及采用阶段**：PIC和EIC分别在65nm和7nm工艺节点生产，因台积电在各节点和混合键合方面的优势，预计其在OE生产中起关键作用；除OE外，FAU是另一个显著的增量组件；CPO实施分三个阶段，OE在电路板上可能已部署，OE在基板上将在数据中心交换机中有意义采用，OE在中介层在XPUs采用CPO技术时使用，最早2027年部署或更晚；台积电已建立第二代COUPE平台[4]。 - **面临挑战及受益方**：挑战包括热管理是关键问题，需可靠光源；制造工艺复杂，需复杂集成技术；OE可修复性有挑战，可能需一定插拔性。受益方主要是代工厂和OSATs，如台积电已建立第二代COUPE平台，IC基板因需更大尺寸容纳组件也将受益[4]。 TSMC相关 - **评级及价格**：截至2025年2月25日收盘，TSMC股价为新台币1055元，评级为OW（Overweight，增持），J.P. Morgan对其有持续评级记录，如2022年4月6日评级OW，价格589元，目标价710元等[8][14]。 - **J.P. Morgan与TSMC关系**：J.P. Morgan是TSMC金融工具的做市商和/或流动性提供者；过去12个月内有TSMC为客户，提供非投资银行、证券相关及非证券相关服务；未来三个月预计从TSMC获得投资银行服务补偿，过去12个月已获得非投资银行产品或服务补偿；可能持有TSMC债务证券头寸[10][11][12]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **J.P. Morgan评级系统**：Overweight指预期股票在价格目标期内跑赢分析师或团队覆盖股票平均总回报；Neutral指表现与平均总回报一致；Underweight指跑输平均总回报；NR为未评级[16]。 - **J.P. Morgan全球股票研究评级分布**：截至2025年1月1日，全球股票研究覆盖中Overweight占50%、Neutral占37%、Underweight占13%；IB客户中Overweight占50%、Neutral占48%、Underweight占37%等[17]。 - **各地区法律实体及监管信息**：详细介绍J.P. Morgan在阿根廷、澳大利亚、巴西等多个国家和地区的法律实体、监管机构及材料分发相关规定[32][34]。

纪要涉及的公司 TCL Tech，中国第二大LCD显示面板供应商，拥有九个面板厂和五个模块厂，业务涵盖LCD和OLED面板，2020年通过收购中环集团进入新能源和光伏硅片行业 [11][34][43] 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 上调TCL Tech评级至买入，预计2025 - 2026年盈利和自由现金流将持续改善 [1] - 预计2024 - 2026年面板业务净利润复合年增长率达50% [2] - 预计2025 - 2026年自由现金流持续改善 [3] - 将基于DCF的目标价从4.00元上调至6.00元 [4] 论据 - **面板业务盈利增长** - 2024 - 2026年大尺寸面板出货面积预计实现15%的复合年增长率，得益于可能收购LGD广州G8.5工厂、广州T9工厂二期投产以及终端需求基本稳定 [2][9] - 2025/2026年大尺寸LCD面板ASP预计同比增长3%/1%，因行业结构改善和公司产品组合优化（如高ASP的IT面板占比上升） [2][9] - 面板业务折旧预计在2026年达到峰值，2025/2026年面板业务收入增长（+21%/12%）将远快于折旧增长（+8%/1%），有利于提高毛利率 [2] - **自由现金流改善** - 预计管理层暂无新建LCD工厂计划，对G8 OLED工厂的规划尚不明确，2024年资本支出预计同比下降50亿人民币，2025年将进一步下降50亿人民币并在2026年趋于稳定 [3] - 盈利能力提升将推动经营现金流持续改善 [3] - **估值上调** - 将估值基准滚动至下一年 [4] - 上调自由现金流预测，考虑到经营现金流和资本支出的最新情况 [4] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **财务数据** - 2024 - 2026年营收预计分别为1626.13亿、1830.47亿和1973.17亿人民币 [5][32][38] - 2024 - 2026年净利润预计分别为16.84亿、60.26亿和84.12亿人民币 [5][32][38] - 2024 - 2026年每股收益（摊薄）预计分别为0.09元、0.32元和0.45元 [5][7][32][38] - **风险提示** - 下行风险：LCD面板产能过剩导致价格进一步下跌；手机等通信产品需求持续下降，行业竞争加剧，劳动力成本上升压缩行业利润率 [45] - 上行风险：更多外国LCD面板制造商削减大尺寸LCD面板产能；客户渗透率超预期 [45] - **价格目标情景分析** - **上行情景（8.00元）**：终端需求和大尺寸LCD面板价格复苏快于和强于基本情景假设，面板业务