纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国工业行业 - **公司**：Chervon、Crystal International、Haitian International Holdings、Hangzhou Great Star Industrial、Kingboard Laminates Holdings、Man Wah Holdings、Shengyi Technology、Shenzhou Int'l、Shuanghuan Drive、Stella International、Techtronic、Topband、Zhejiang Dingli Machinery 纪要提到的核心观点和论据 - **关税政策**：特朗普宣布90天暂停互惠关税，但中国除外，对中国的互惠关税将从104%提高到125%，几乎所有国家的10%基准关税仍然有效 [1] - **基准关税影响**：10%的基准关税相对容易被美国消费者和供应链分担，是各方相对理想的解决方案，符合此前市场预期 [2] - **China+1策略**：自2018年特朗普政府对中国加征关税以来，许多中国出口商已关注China+1策略，坚持该策略的公司可能反弹，如Shenzhou、Techtronic等 [1][2] - **公司筛选标准**：偏好对美营收占比低、零售加价倍数高、净利润率高的公司，如Shenzhou [3] - **加价率影响**：不同产品类别加价率不同，在新互惠关税下，加价率对吸收关税至关重要，不同产品类别吸收关税程度不同 [4] - **价格通胀影响**：全球供应链难以承受高额互惠关税，可能导致美国物价大幅上涨，不同价格点产品面临需求减速风险不同 [7] - **投资评级**：维持对H股的偏好顺序为Shenzhou > Techtronic > Stella > Man Wah > Haitian > Crystal，科技链偏好KB Laminate > Shengyi Tech；A股偏好Shuanghuan Drive > Great Star > Topband；对Dingli > Chervon维持卖出评级 [1] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **利益冲突披露**：花旗集团与多家公司存在业务往来，可能存在利益冲突，包括做市、提供投资银行服务、接受补偿等 [21][22][23] - **投资评级说明**：介绍了花旗研究的投资评级定义、催化剂观察/短期观点评级披露等内容 [31][32][33] - **研究分析师披露**：非美国研究分析师未在FINRA注册/合格，可能不受相关规则限制 [34] - **其他披露事项**：包括价格说明、推荐完成和传播时间、法规要求、潜在利益冲突管理政策等 [36][37][38][39] - **各地区产品提供情况**：详细说明了产品在澳大利亚、巴西、智利等多个国家和地区的提供方及监管情况 [49][50][51] - **投资风险提示**：投资非美国证券可能存在风险，产品中的投资受价格和价值波动影响，投资者可能损失本金 [48][72] - **数据来源说明**：研究报告可能使用dataCentral、Card Insights、MSCI等数据来源，并对数据使用和版权进行了说明 [73][74][75] - **责任和使用限制**：花旗集团对第三方行为不承担责任，禁止未经授权使用、复制、重新分发或披露报告 [76][78]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：香港/中国交通运输与基础设施 [77] - **公司**：上海国际机场（600009.SS）、广州白云国际机场（600004.SS）、北京首都国际机场（0694.HK）、海南美兰国际机场（0357.HK）、中国国际航空股份有限公司（601111.SS、0753.HK）、京沪高速铁路股份有限公司（601816.SS）、中银航空租赁有限公司（2588.HK）、国泰航空有限公司（0293.HK）、中国东方航空股份有限公司（600115.SS、0670.HK）、招商局能源运输股份有限公司（601872.SS）、中国南方航空股份有限公司（600029.SS、1055.HK）、中远海运能源运输股份有限公司（1138.HK、600026.SS）、中远海运控股股份有限公司（601919.SS、1919.HK）、极兔速递环球有限公司（1519.HK）、京东物流股份有限公司（2618.HK）、东方海外（国际）有限公司（0316.HK）、太平洋航运集团有限公司（2343.HK）、顺丰控股股份有限公司（002352.SZ）、海丰国际控股有限公司（1308.HK）、春秋航空股份有限公司（601021.SS）、中国民航信息网络股份有限公司（0696.HK）、圆通速递股份有限公司（600233.SS）、韵达控股股份有限公司（002120.SZ）、中通快递股份有限公司（ZTO.N）、申通快递股份有限公司（002468.SZ） [77][79] 纪要提到的核心观点和论据 - **股价表现**：4月9日，覆盖的中国机场（SIAC、GBIA、BCIA和HMIA）股价上涨3 - 6%，跑赢上证综指（+1.3%）和恒生指数（+0.7%），可能因关税上调情况下其他零售渠道提价，机场免税销售有潜在增长空间 [1][4] - **免税消费对机场盈利的影响**：若机场免税消费因价格优势改善，将对机场盈利增长和估值产生积极影响；若免税消费较当前预期提高10%，2025年北京首都国际机场EBITDA将增加3%，海南美兰国际机场增加3%，上海国际机场增加2%，广州白云国际机场增加1% [7] - **风险提示**：强调经济和需求的间接影响带来的下行风险，免税消费可能持续下降，航空运输量（尤其是国际运输量）和航空货运量增长可能放缓；熊市情况下，偏好顺序为GBIA>BCIA>SIAC>HMIA [7] - **各公司估值方法及风险** - **海南美兰国际机场（0357.HK）**：采用概率加权DCF模型，关键假设为WACC 13.4%，终端增长率3%；权重为15%牛市、70%基础、15%熊市；仲裁影响消除后，风险回报更平衡 [9] - **北京首都国际机场（0694.HK）**：通过对牛市/基础/熊市情景值加权平均得出，认为牛市和熊市可能性相等，免税条款续约后风险回报平衡；基础情景价值基于DCF估值，应用12.8% WACC和2%终端增长率 [11] - **广州白云国际机场（600004.SS）**：采用DCF估值，牛市、基础和熊市权重分别为15%、70%和15%；关键假设为9.8% WACC和2.0%终端增长率；考虑到产能扩张成本增加后，牛市和熊市可能性相等 [12][14] - **上海国际机场（600009.SS）**：采用概率加权DCF，牛市15%、基础70%、熊市15%；认为盈利恢复好于预期（受客流量增长和其他商业收入支持）或差于预期（免税业务进一步疲软）的概率相等；关键假设为9.3% WACC（1.0x股权贝塔、2%无风险利率、8.0%股权风险溢价）和2%终端增长率 [15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **分析师认证**：分析师Qianlei Fan和Tenny Song保证报告中对公司及其证券的观点准确表达，且未因表达特定推荐或观点而接受直接或间接补偿 [24] - **利益冲突披露**：摩根士丹利与报告覆盖公司有业务往来，可能存在利益冲突影响研究客观性；截至2025年3月31日，摩根士丹利实益拥有部分公司1%或更多普通股权益；过去12个月，摩根士丹利从部分公司获得投资银行服务补偿，未来3个月可能从部分公司获得或寻求投资银行服务补偿 [5][25][26][27] - **股票评级体系**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括Overweight、Equal - weight、Not - Rated、Underweight，与Buy、Hold、Sell不等同；还给出各评级对应公司数量及占比 [33][37][38] - **研究报告相关政策**：摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场发展适时更新，部分定期更新；研究报告不构成投资建议，投资者应独立评估投资和策略 [55][60] - **不同地区研究报告传播情况**：摩根士丹利研究报告在巴西、墨西哥、日本、中国香港、新加坡、澳大利亚、韩国、印度、加拿大、德国、美国、英国、沙特阿拉伯、阿联酋迪拜、阿联酋阿布扎比、卡塔尔、土耳其等地区的传播主体、监管机构及适用对象 [68][70][71][72]

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：中国电池及电池组件行业 - **公司**：CATL、Gotion、EVE Energy、CALB、Farasis、Hyperstrong、Hunan Yuneng、Dynanonic、Zhenhua E - chem、Putailai、Senior Technology、Yunnan Energy、Tinci Materials、Tesla、Rivian、Fluence、LG Energy Solution、Samsung SDI、BYD、Sungrow等 纪要提到的核心观点和论据 美国关税影响评估 - **市场暴露情况**：覆盖公司中，美国市场平均贡献2025E盈利预测的约11%（范围0 - 24%）；在销量方面，预计2025E美国占中国电池及组件出货量的约5%（范围0 - 9%），美国有2 - 3个月的库存[2]。 - **成本优势变化**：考虑关税上调后，中国电池出口美国市场的成本优势进一步缩小至10 - 15%（此前评估为13 - 18%），多数组件仍从中国市场采购体现了成本优势的存在，但关税环境使Gotion美国工厂投资和CATL潜在美国电池工厂的可见性降低[3]。 - **股价反应**：4月1 - 9日中国电池板块平均下跌14%（范围9% - 23%），超过CSI300的 - 5%，接近美国同行的 - 18%，股价反应可能假设美国市场盈利贡献极小[4]。 公司反馈与市场需求 - **盈利影响小**：公司反馈显示美国关税对盈利影响小，原因包括美国销量暴露小（尤其是直接供应）、美国库存可缓解短期挑战、非美国市场可弥补美国潜在销量逆风、国内市场可能有政策支持[12]。 - **需求减速风险**：公司普遍认为美国市场需求（尤其是BESS需求）有减速风险，因为大量加征关税可能导致电池价格上涨[12]。 投资建议 - **看好CATL**：当前估值有吸引力，2025E - 2027E的市盈率为12.4x/9.1x/7.2x（相对于每股收益复合年增长率31%），接近历史最低市盈率12x，当前价格下股息收益率约为4%/6%[4][13]。 - **看好Hyperstrong**：其对美国市场暴露最小，是中国BESS增长主题的关键受益者[13]。 其他重要但是可能被忽略的内容 数据表格 - **公司反馈、盈利暴露和股价表现表格**：展示了多家公司的相关信息，包括评级、目标价、美国盈利暴露、股价表现等[7]。 - **中国电池供应链美国暴露情况表格**：呈现了不同产品的出口暴露情况、中国出口占产量比例、美国关税等数据[14]。 - **中国电池公司比较表格**：涵盖市场市值、收盘价、市盈率、市净率等多项指标[19]。 估值与风险 - **CATL估值方法**：12个月目标价356元人民币，由近期和长期估值平均得出，近期估值使用2025E平均3个月平均市盈率15.6x，长期估值使用2030E市盈率15x并以10.8%的资本成本折现回2025E[20]。 - **CATL下行风险**：包括同行产品升级、电池需求增长降低、贸易壁垒恶化[21]。 研究相关说明 - **GS因子分析**：通过比较关键属性（增长、财务回报、倍数、综合）与市场和行业同行，为股票提供投资背景[24]。 - **并购排名**：对覆盖公司进行并购排名，1代表高收购可能性（30% - 50%），2代表中等（15% - 30%），3代表低（0% - 15%）[26]。 - **量子数据库**：高盛专有的数据库，可用于公司深入分析和不同行业市场公司比较[27]。 披露信息 - **评级与定价**：涉及多家公司的评级和定价信息，以及高盛与部分公司的投资银行关系披露[28][29]。 - **监管披露**：包括美国及其他司法管辖区的相关监管披露，如所有权、利益冲突、分析师薪酬等[33][34][36]。 - **评级定义**：解释了Buy、Neutral、Sell等评级的含义，以及总回报潜力、覆盖范围等相关定义[40][41][42]。 - **全球产品与分发**：高盛全球投资研究在全球范围内为客户生产和分发研究产品，并说明了各地区的分发实体[44]。 - **一般披露**：研究仅供客户使用，基于公开信息但不保证准确性和完整性，高盛与多家公司有业务关系，存在观点不一致等情况[48][49][50]。

纪要涉及的行业 石油行业 纪要提到的核心观点和论据 - **全球石油库存情况**：上周全球总石油库存减少410万桶，其中原油库存减少200万桶，精炼产品库存减少200万桶[1][2][4] - **原油库存**：日本的大幅减少抵消了美国和欧洲的增加，导致全球原油库存下降[4] - **精炼产品库存**：美国的大幅减少推动了全球精炼产品库存下降[4] - **其他产品库存**：汽油库存增加50万桶，美国的减少被其他地区的增加抵消；馏分油库存减少530万桶，主要受美国大幅减少影响；燃料油库存增加190万桶，除欧洲外所有地区均增加[4][5][6] - **各地区石油库存变化** - **美国**：总石油库存减少320万桶，商业原油库存增加260万桶，SPR增加30万桶，库欣库存增加70万桶；原油进口减少30万桶/日，出口减少60万桶/日，产量下降12万桶/日；炼油厂运行量增加7万桶/日，利用率提高0.7个百分点至86.7%；汽油库存减少160万桶，馏分油库存减少350万桶[25][78][79][80] - **日本**：总石油库存减少450万桶[26] - **欧洲**：总石油库存增加170万桶[36] - **新加坡**：产品库存增加130万桶[29] - **富查伊拉**：产品库存增加70万桶[27] - **与历史平均水平对比** - **周环比变化**：原油库存减少203.8万桶，而10年平均为增加599.6万桶；精炼产品库存减少202.8万桶，10年平均为减少394万桶[8] - **日变化**：总石油为 - 0.58百万桶/日，而平均为 + 1.31百万桶/日；原油为 - 0.29百万桶/日，平均为 + 1.13百万桶/日；精炼产品为 - 0.29百万桶/日，平均为 + 0.17百万桶/日等[12][14][20] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利相关信息** - **利益冲突**：摩根士丹利与研究覆盖的公司有业务往来，可能存在影响研究客观性的利益冲突[9] - **分析师认证**：分析师证明其观点准确表达，未因特定推荐或观点获得直接或间接补偿[127] - **评级体系**：采用相对评级系统，包括Overweight、Equal - weight、Not - Rated、Underweight，与传统的Buy、Hold、Sell不同[131] - **研究更新政策**：根据发行人、行业或市场发展适时更新研究报告，部分定期更新[144] - **合规与风险提示**：研究不构成投资建议，投资者应独立评估投资，摩根士丹利不承担市政顾问责任等多项合规与风险提示内容[145][149] - **不同地区研究传播规定**：在巴西、墨西哥、日本、中国香港、新加坡、澳大利亚、韩国、印度、加拿大、德国、美国、英国、沙特阿拉伯、阿联酋、卡塔尔、土耳其等不同地区，摩根士丹利研究的传播有不同的监管规定和受众限制[157][158][159][160]

纪要涉及的公司 腾讯控股（Tencent Holdings，股票代码 700 HK、80700.HK） 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点**：维持对腾讯控股的买入评级，目标价为 630 港元，因其基本面稳固，回购承诺和强劲自由现金流生成能力提供估值支撑，游戏业务增长有韧性，且在宏观不确定性下是投资者长期持有的首选之一 [1][2][3][10] - **论据** - **基本面与关税影响**：腾讯受美国关税的直接收入影响不大，人工智能投资计划预计按计划进行；中国出口增长受阻带来的消费复苏不确定性可能影响支付业务和广告业务，但广告技术增强和强大的交易促成能力可缓冲影响 [2] - **游戏业务表现**：国内游戏方面，春节期间五款游戏日活跃用户（DAU）同比增长，《穿越火线：枪战王者》和《和平精英》2025 年第一季度总账单收入同比增长良好，《三角洲部队》和《无畏契约》在 PC 端受欢迎程度排名靠前；国际游戏方面，Supercell 的总账单收入开始正常化，《流放之路 2》全季度贡献和《绝地求生：刺激战场》的稳健增长将在短期内缓冲增长 [2] - **游戏储备**：《三角洲部队》海外版 2025 年 4 月 22 日在移动端上线，《胜利女神：妮姬》2025 年第二季度在中国上线，《无畏契约》手游和《王者荣耀世界》虽无时间线，但有望为未来增长带来潜在上行空间 [3] - **财务预期**：预计腾讯 2025 年第一季度收入和非国际财务报告准则（Non - IFRS）运营利润同比分别增长 11%/13%，其中国内外游戏收入同比分别增长 19%/18%，广告收入同比增长 12%，金融科技与企业服务（FBS）收入同比增长 3% [4] - **股东回报**：腾讯 2025 年有 800 亿港元以上的回购承诺，本周将回购规模从每日 5 亿港元提高到 6 亿港元；Prosus 对腾讯的持股比例截至 2025 年 4 月 4 日降至 23.48% [2][40] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **元保相关情况**：投资者询问元保的 DAU 前景，虽 DAU 增长放缓，但留存率有所改善，元保将继续专注于丰富新功能以吸引用户 [3] - **风险因素**：存在游戏无法获得货币化批准、游戏和互联网金融面临监管逆风、宏观经济深度放缓影响广告商预算、广告和视频内容不当、用户娱乐和通信偏好改变、大股东减持以及被列入海外监管机构名单影响运营或交易等风险 [42] - **评级与目标价历史**：详细记录了腾讯控股（0700.HK 和 80700.HK）的评级和目标价历史变化 [53][56] - **财务数据**：提供了腾讯 2024 - 2027 年的财务报表、比率、增长、每股分析以及估值数据等 [6][11][12][13] - **游戏数据跟踪**：展示了《流放之路 2》《三角洲部队》的收入排名和用户趋势，以及腾讯国内外移动游戏总账单收入增长和市场份额情况 [25][29][32][33] - **高利润率收入流**：高利润率收入流持续较快增长，2025 年第一季度增值服务、营销服务等收入均有不同程度增长 [36] - **估值方法与假设**：采用贴现现金流（DCF）方法进行估值，假设加权平均资本成本（WACC）为 9.2%，债务/债务与股权比率为 21.7%等 [42]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国清洁能源、中国公用事业 [1][4] - **公司**：CGN Power Co., Ltd、China Gas Holdings、China Resources Gas Group Ltd、China Resources Power、ENN Energy Holdings Ltd、Huaneng Power International Inc.、Kunlun Energy、China Longyuan Power Group、China Yangtze Power Co.、Goldwind、Guangdong Investment、Hangzhou First Applied Material Co. Ltd、Henan Pinggao Electric、Hoyuan Green Energy Co. Ltd、JA Solar Technology Co Ltd、Jiangsu Zhongtian Technology Co. Ltd.、Jinlei Technology Co Ltd、LONGi Green Energy Technology Co Ltd、Ming Yang Smart Energy、NARI Technology、Ningbo Orient Wires & Cables Co Ltd、Riyue Heavy Industry Co., Ltd.、Shanghai Electric、Sinoma Science & Technology Co. Ltd.、Titan Wind Energy Suzhou Co Ltd、Tongwei Co. Ltd.、XJ Electric、Zhejiang Chint Electrics、Xinyi Solar Holdings Ltd [61][63] 纪要提到的核心观点和论据 - **太阳能产品价格情况** - **多晶硅**：国内块状多晶硅价格区间为38 - 43元/千克，平均40元/千克，周环比持平；颗粒状多晶硅平均价格38元/千克，周环比持平 [3][7] - **硅片**：N型硅片价格周环比下降0 - 3.1% [7] - **电池片**：TOPCon电池片价格周环比下降0 - 2.9% [7] - **组件**：国内分布式项目TOPCon组件价格周环比下降1.3%至0.77元/瓦；中国地面安装项目TOPCon组件价格持平于0.7元/瓦 [7] - **薄膜及树脂**：太阳能薄膜、EVA树脂和POE树脂价格周环比持平 [7] - **行业评级及公司评级** - **行业评级**：中国公用事业行业前景被评为有吸引力 [4] - **公司评级**：对众多公司给出了评级，如CGN Power Co., Ltd（1816.HK）为“O”（2023年8月10日），CGN Power Co., Ltd（003816.SZ）为“U”（2021年3月29日）等 [61][63] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **利益冲突声明**：摩根士丹利与研究覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突影响研究客观性，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素 [5] - **分析师认证**：Eva Hou和Albert Li认证其对报告中公司及证券的观点准确表达，且未因特定推荐或观点获得直接或间接补偿 [16] - **公司持股情况**：截至2025年3月31日，摩根士丹利实益拥有Goldwind、JA Solar Technology Co Ltd、LONGi Green Energy Technology Co Ltd等公司1%或以上的一类普通股证券 [17] - **业务往来情况** - 未来3个月，摩根士丹利预计从China Gas Holdings等公司获得或寻求投资银行服务补偿 [18] - 过去12个月，摩根士丹利从China Gas Holdings等公司获得非投资银行服务的产品和服务补偿 [19] - 过去12个月，摩根士丹利为China Gas Holdings等公司提供投资银行服务或有投资银行客户关系 [20] - 过去12个月，摩根士丹利为China Gas Holdings等公司提供非投资银行、证券相关服务或有客户关系 [21] - **评级体系说明**：摩根士丹利使用相对评级系统，包括Overweight、Equal - weight、Not - Rated、Underweight，与传统的Buy、Hold、Sell不同，并给出各评级定义 [25][31][32] - **行业观点说明**：分析师对行业有Attractive、In - Line、Cautious三种观点，并给出各观点定义及各地区基准指数 [34][35] - **研究报告相关说明** - 摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场发展适时更新，部分按定期更新 [38] - 摩根士丹利不提供个性化投资建议，研究未考虑接收者情况和目标，投资者应独立评估投资和策略 [45] - 摩根士丹利研究人员参与公司活动有费用接受限制，公司投资决策可能与报告推荐或观点不一致 [49] - **不同地区业务及合规说明**：详细说明了摩根士丹利在巴西、墨西哥、日本等多个国家和地区的业务开展及监管情况，以及对不同类型客户的研究信息传达要求 [52][54][55] - **市场做市情况**：摩根士丹利香港证券有限公司是China Gas Holdings等公司在香港联合交易所上市证券的流动性提供者/做市商 [53]

纪要涉及的行业或者公司 涉及中国宏观经济，涵盖贸易、消费、房地产、工业生产、物流、金融等多个行业 纪要提到的核心观点和论据 - **贸易紧张局势** - **核心观点**：中美关税紧张局势升级，给经济增长带来风险，但也可能促使中国出台更多支持性政策 [1][2][8] - **论据**：美国于4月2日宣布额外34%的互惠关税（4月9日生效），中国于4月10日起对所有美国进口商品征收34%报复性关税并采取出口限制等反制措施；4月7日特朗普称若中国不撤回反制措施，将从4月9日起对中国商品加征50%关税并终止与中国的所有讨论；中国表态“坚决斗争到底”并将采取坚定反制措施 [2] - **政策支持** - **核心观点**：面对外部逆风，中国决心加大对国内需求的支持，可能出台货币、财政、消费和股市等方面的支持措施 [6][8] - **论据**：预计央行将下调存款准备金率50个基点以提供流动性支持，并在今年二季度起进行三次降息（每次10个基点）以降低实体经济融资成本；今年全国人大扩大了财政支持，官方财政赤字和专项政府债券额度创历史新高，财政支持可能加速，还可能根据情况增发特别国债；缓冲国内消费将是应对外部逆风的关键，可能涉及扩大消费以旧换新计划、服务补贴、育儿补贴和就业补贴等；中国国家队增持股票和ETF，央行宣布为中央汇金提供再贷款工具，国家金融监督管理总局提高保险资金的股票投资比例，更多上市公司宣布股票回购计划 [9][10][11][12] - **消费情况** - **核心观点**：清明假期人均消费有所上升，但仍需政策支持以抵消贸易紧张局势的负面影响 [14][15] - **论据**：清明假期国内旅游人次达1.26亿，同比增长6.3%，旅游消费达5755亿元，同比增长6.7%，人均消费同比微升0.7%，较2019年增长1.8%；百度迁徙指数飙升且高于历史水平，出入境游客数量较2019年增长6%，国际和国内航班数量也有所增加；但清明假期并非以休闲旅游为主，可能不能代表整体消费情况，全国人大提出周期性和结构性政策共同促进消费，包括扩大以旧换新计划、增加收入、提高社会福利和支持服务业等 [14][15] - **经济活动指标** - **核心观点**：不同行业的经济活动指标表现各异 [17][19][21] - **论据**：半钢胎开工率高于历史水平；高炉开工率保持稳定；水泥发货率保持稳定，部分原因是季节性因素；化工行业生产率企稳；石油沥青开工率低于去年；八大省份煤炭消费略有缓解；聚酯长丝开工率保持高位；邮政投递量略有下降；汽车销量同比增长；全国票房收入有所回升；国际和国内航班执行数量均有所增加；新房销售季节性下降，一线城市销售强于去年；18个主要城市二手房销售远高于历史水平，一、二线城市均有贡献；土地销售略有下降，土地成交规划建筑面积低于历史水平 [17][19][21][31][33][39][42][44] - **旅行和物流** - **核心观点**：大城市地铁客流量有所下降，清明假期跨城旅行有所增加 [56] - **论据**：6个大城市的地铁周平均客流量有所下降；百度迁徙指数显示全国跨城旅行在清明假期有所增加 [55][57] - **通胀和政策** - **核心观点**：不同商品价格和金融指标表现不同 [61][65][68] - **论据**：螺纹钢价格进一步下跌，原油价格暴跌；水泥价格小幅上涨，玻璃价格继续下跌；农产品价格略有上涨；义乌小商品价格下跌；集装箱运输成本总体进一步下降；央行上周通过公开市场操作进行了净回笼；银行间利率上周略有下降；中国国债收益率略有下降 [61][65][68][70][74][77][72] - **粤港澳大湾区数据和政策更新** - **核心观点**：大湾区在旅游、房地产和产业发展等方面有新动态和政策支持 [81][89] - **论据**：内地赴港游客数量增加；香港各主要管制点的旅客入境人数有所下降；深圳二手房销售季节性下降；香港二手房价近几周略有回升；深圳、广州、广东等地政府发布了支持人工智能、机器人、银色经济、旅游等领域发展的政策，国务院也出台了支持广州等城市发展国际消费中心城市的措施，香港政府承诺在关税背景下支持中小企业 [81][83][85][87][89] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 即将召开的4月政治局会议（通常在月底且以经济为中心）可能为未来几个月提供更多政策线索 [13] - 4月8日，中共中央和国务院发布20点指导方针，以改善高校毕业生高质量就业，包括为符合条件的低收入家庭毕业生提供一次性求职补贴、支持学徒制、改善招聘服务等；青年失业率持续居高不下（2月份为16.9%），预计今年将有超过1200万高校毕业生 [16]

纪要涉及的行业和公司 涉及股票、债券、消费、工业、材料、黄金等行业，以及美国企业、瑞典投资基金协会等主体，还提及标准普尔500指数、纳斯达克100指数等指数相关成分股公司 纪要提到的核心观点和论据 1. **市场不确定性与政策影响** - 外生性政策冲击需政策救济缓解，要么美联储让步，要么特朗普总统让步[1][2] - 关税暂停90天但仍有不确定性，中国关税145%，其他国家10%，即使暂停永久化，宏观背景仍不乐观，实际关税率升15%，需求负面冲击，GDP增长低，衰退概率45%[3][4] - 美元、股市走低但收益率走高，典型风险关系打破，60 - 40投资组合未受保护，市场担忧美国治理和机构信誉[5] 2. **资产表现与风险** - 美国资产占全球投资组合比例接近历史高位，若情况恶化有下降空间；关税影响美国公司利润率和消费者收入，或削弱美国特殊性和强势美元支柱[8][10] - 欧元、日元和瑞士法郎对美元汇率今年以来上涨超10%，全球资产配置者讨论减少美元敞口和美国资产过度暴露[11] - 黄金年内涨幅21%创新高，GS策略师上调年末黄金预测至3700美元/盎司，尾部风险下年底或达4500美元/盎司[68][69] 3. **投资者情绪与定位** - 调查显示仅14%认为看到标普指数今年低点，44%预计指数达4500 - 4800点，年底观点更平衡，38%预计持平，39%预计低于5100点[22] - 对冲基金定位相对明确，美国基本面多空净杠杆率和多空比率处于五年低位；个人投资者因就业驱动持续买入股票，失业率大幅上升才会大量抛售[23][26] 4. **股票市场指标分析** - 高流动性篮子股票表现优于低流动性篮子，压力时期易卖流动性强股票，但目前未出现大范围投降；高频VIP多头篮子回落幅度小于2022和COVID时期[29][30][31] - 总体定位和情绪指标低于第50百分位数但高于历史熊市低点；GS风险偏好指标跌幅大但略高于历史水平；GS股票缩水风险框架未显示修正或熊市深化概率峰值[33][36][40][43] - 标准普尔500指数远期市盈率19倍，排名第75位，高于过去几年市场大跌时水平；SPX和NDX指数相关指标显示市场未达极端超卖状态[44][50][54] 5. **行业表现与投资建议** - 美国消费类必需品与自由支配类产品、周期类股与防御类股未达过去增长恐慌水平；工业股相对估值高，GS模型倾向材料类股票[58][60] - 标准普尔500指数市值集中在10大成分股，需关注盈利情况；滞胀货币对GSPUSTAG表现出色，GSXUSTGL含绩优股，GSXUSTGS含表现不佳股[62][64][66] - 美联储定价和股票反映美国衰退风险，信贷市场定价衰退风险小，建议实施信用套期保值[73][74] - 熊市反弹常见，自80年代初有19次，平均持续44天，MSCI AC全球指数回报率10% - 15%，周期类股常跑赢防御类股，新兴市场常优于德国马克[78][79] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 瑞典投资者过去两个月创纪录地撤出北美资产，转向瑞典和欧洲资产，但与过去十年在美国资产的大量定位相比影响较小[17] - 若想为与中国关系缓和建仓/套期保值，衍生品部门有中国销售敞口一篮子基金或高盛中国供应链一篮子基金的短期上涨期权，可提供单一股票和/或篮子实施方案[81][82]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：亚洲市场整体，细分涉及金融、科技、通信、消费、能源、医疗、工业、材料、房地产、公用事业等行业 - **公司**：印度的BAJAJ FINANCE、SBI CARDS AND PAYMENT、WIPRO等；中国的PETROCHINA CO A、MIDEA GROUP CO A、CHINA PETRO & CH A等 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 关税使亚洲市场承压，短期内投资“低波动”股票是较好的权益敞口选择，建议继续持有亚洲低波动股票，并给出印度和中国的更新筛选结果 [1] - 看好亚洲中期可持续收益股票 论据 - **低波动股票在市场困境中表现出色** - 过去8次市场调整中，MXAPJ指数平均回撤 -28%，低波动股票仅下跌 -13%；年初至今，亚洲低波动股票下跌 -1%，而市场下跌 -8% [2] - 在中国，自上月市场见顶以来，低波动股票下跌 -8%，而市场下跌 -14%；在印度，年初至今低波动股票下跌 -5%，而市场下跌 -11% [2] - **低波动股票在特定市场环境下回报佳** - 历史上，在全球经济放缓或衰退期间，低波动（与高收益）股票在亚洲的回报最佳 [3] - 当油价下跌或VIX飙升时，低波动股票表现突出，当前因关税带来的极端不确定性，这些趋势已显现 [3] - **低波动股票估值和盈利有支撑** - 亚洲低波动投资组合估值极低，远期市盈率较长期平均水平低1个标准差 [3] - 低波动股票处于强劲的盈利复苏周期，且预计将持续，盈利势头也在改善 [3] - **印度市场情况** - 自去年以来看好印度低波动股票并做空高波动股票，年初至今低波动股票表现最佳，高波动股票下跌 -14% [4] - 低波动/大盘股是印度相对于市场最便宜的风格，估值较10年平均水平低1个标准差，且盈利预测上调，上调速度加快 [4] - **中国市场情况** - 自2024年9月以来看好中国市场，但上月开始看到短期风险，中美僵局可能持续，中国可能提前推出刺激措施，建议采取杠铃策略 [4] - 短期内，低波动股票估值处于历史低位，盈利势头改善；同时选择估值接近历史低位且仍有上调空间的成长股 [4] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **评级相关**：介绍了Bernstein和Autonomous两个品牌的评级定义、基准和分布情况，以及评级的时间范围为12个月 [50][54][59] - **合规与披露** - 说明了报告涉及的法律实体、分析师认证、利益冲突控制、信息披露等合规事项 [48][65][66] - 针对不同地区读者，说明了报告的分发实体、适用法规和限制条件，如美国、加拿大、巴西、英国、爱尔兰、EEA成员国、中国香港、新加坡、中国大陆、日本、澳大利亚、印度、瑞士、中东等 [70][72][74][78][79][80][83][85][86][88][89] - 强调报告的局限性，包括不构成投资建议、信息准确性和完整性不保证、投资价值波动等 [92][94][96][97]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：亚洲人工智能服务器行业[1] - **公司**：Unimicron（3037 TT）、Lotes（3533 TT）、Nvidia [3] 纪要提到的核心观点和论据 - **GB300计算托盘设计可能变更**：GB300计算托盘设计可能改回GB200的Bianca架构，原因可能是GPU OAM与PCB的连接出现传输问题，但不确定变更是否会实现、何时实现以及是否会导致GB300交付延迟，同时也不清楚PCB/CCL设计是否与GB200相同[1][2] - **对相关供应商的影响**：Bianca架构对HDI供应商如Unimicron可能是积极的，但可能对Lotes的市场情绪产生负面影响，尽管Lotes目前还不是Nvidia的GPU插座供应商；GB300的潜在延迟有助于消化GB200库存[3] - **Unimicron目标价及风险**：目标价为新台币198元，基于2026年预期每股收益新台币10.98元的18倍市盈率，目标市盈率倍数处于其7 - 20倍历史市盈率区间的高端；下行风险包括高性能计算和5G基础设施相关集成电路的市场需求低于预期、意外的市场份额损失以及由于良率、利用率、外汇和原材料价格导致的利润率低于预期[8] - **Lotes目标价及风险**：目标价为新台币2021元，基于2026年预期每股收益新台币101.1元的20倍市盈率，目标市盈率倍数处于Lotes自2020年以来13 - 18倍历史市盈率区间的高端；下行风险包括新服务器平台延迟、集成电路短缺和原材料价格上涨[9][10] 其他重要但可能被忽略的内容 - **分析师认证**：分析师Anne Lee和Gillian Yen认证报告观点准确反映个人观点，薪酬与报告中的具体推荐或观点无直接或间接关联，且与野村集团的特定投资银行交易无关[5] - **评级分布**：野村集团全球股票研究发布的评级中，53%为买入评级，其中37%的公司是野村集团的投资银行客户；44%为中性评级，其中57%的公司是野村集团的投资银行客户；3%为减持评级，其中3%的公司是野村集团的投资银行客户[14][15] - **评级和目标价定义**：评级系统是相对系统，分析师目标价是对股票当前内在公允价值的评估；“买入”表示分析师预计股票在未来12个月内表现优于基准，“中性”表示表现与基准一致，“减持”表示表现逊于基准；目标价反映分析师对公司股价12个月的预测，但可能受市场和宏观经济趋势以及公司相关风险影响[16][17][18] - **免责声明**：报告由野村集团编制，信息来源虽认为可靠但未独立验证，野村集团不保证报告的公平性、准确性等，对使用报告产生的损失不承担责任；报告观点可能随时变化，野村集团无义务更新；野村集团及其关联方可能持有报告中提及证券的头寸或进行交易；报告包含第三方信息，野村集团对第三方信息不承担责任；投资者应将报告作为投资决策的一个因素，不同研究产品的推荐可能不同；报告中的数据可能不代表未来表现，某些证券受汇率波动影响[21][24][25][27][28][29] - **分发限制**：报告在不同地区有不同的分发限制和批准情况，如在英国、欧洲经济区、中国香港、澳大利亚、马来西亚、新加坡、美国、沙特阿拉伯、阿联酋、卡塔尔、中国台湾、印度尼西亚、中国内地等地区的分发要求和适用对象不同[33][34][35][36][37][38][39][40][41][42] - **版权和使用限制**：未经野村集团事先书面同意，不得复制、再传播或重新发布报告；电子传输不能保证安全或无错误，如需验证可索取硬拷贝版本[44] - **冲突管理**：野村集团通过合规政策和程序、维护防火墙和员工培训来管理研究生产中的冲突[45] - **信息获取**：可向野村研究分析师索取投资建议所用方法或模型的额外信息，披露信息可在野村披露网页获取[46]