财务数据和关键指标变化 - 第四季度订单同比增长8%，有机订单增长1% [9] - 第四季度营收同比增长10%，有机营收增长3%，包含正向价格和销量贡献 [9] - 第四季度调整后息税折旧摊销前利润为5.8亿美元，调整后息税折旧摊销前利润率为27.7% [9] - 第四季度调整后每股收益为0.96美元，同比增长14% [10] - 2025年全年订单同比增长9%，有机订单增长1% [10] - 2025年全年营收同比增长6%，有机营收同比下降1%，主要受上半年高基数影响，但下半年趋势明显改善 [10] - 2025年全年调整后息税折旧摊销前利润约为21亿美元，调整后息税折旧摊销前利润率为27.4% [11] - 2025年全年调整后每股收益为3.34美元，同比增长2% [11] - 第四季度自由现金流为4.62亿美元，公司拥有38亿美元总流动性，杠杆率保持在2倍以下 [11] - 2025年资本部署包括5.25亿美元并购、10亿美元股票回购和3200万美元股息 [11] - 2026年全年营收增长指引为2.5%至4.5%，其中有机订单增长中点为1%，并购贡献增长1.5%，汇率带来1%的顺风 [17] - 2026年全年调整后息税折旧摊销前利润指引为21.3亿至21.9亿美元 [18] - 2026年全年调整后每股收益指引为3.45至3.57美元，中点增长约5% [18] - 2026年预计调整后税率约为23%，净利息支出约2.3亿美元，股数约3.94亿股，自由现金流与调整后净收入转换率约95% [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - **工业技术与服务业务**：第四季度订单增长9%，有机订单实现低个位数增长，全年订单有机增长也为低个位数 [13] - **工业技术与服务业务**：第四季度营收增长11%，有机营收增长3% [13] - **工业技术与服务业务**：第四季度调整后息税折旧摊销前利润率为28.9%，同比下降，主要受关税的稀释性影响和持续的商业增长投资驱动 [13] - **工业技术与服务业务**：2026年全年利润率预计相对持平，主要受关税相关费用和有针对性的商业增长投资影响 [63] - **精密与科学技术业务**：第四季度订单同比增长6%，有机订单增长1%，其中生命科学业务有机订单增长达中双位数 [15] - **精密与科学技术业务**：第四季度营收增长8%，有机营收增长4% [16] - **精密与科学技术业务**：第四季度调整后息税折旧摊销前利润为1.27亿美元，同比增长19%，利润率为30.4%，同比提升280个基点 [16] - **精密与科学技术业务**：2025年全年调整后息税折旧摊销前利润率为30%，同比提升40个基点 [16] - **精密与科学技术业务**：2026年全年利润率预计将实现三位数基点的扩张，主要得益于强劲的运营执行和收购资产的整合 [64] - **精密与科学技术业务**：订单构成中，生命科学业务增长强劲，精密技术业务（占该部门约60%）表现与工业技术与服务业务一致，航空航天与国防业务因订单时间问题出现下滑 [66] 各个市场数据和关键指标变化 - **区域市场（工业技术与服务业务）**：第四季度有机订单，美洲增长低个位数，欧洲、中东和非洲地区下降中个位数，亚太地区增长低双位数 [14] - **区域市场（工业技术与服务业务）**：亚太地区增长由中国（增长低个位数）和亚洲其他地区（增长约25%）驱动 [14] - **区域市场（工业技术与服务业务）**：压缩机有机订单趋势与上述区域趋势一致 [14] - **中国市场**：已连续三个季度实现有机订单增长，表明公司在充满挑战的市场中通过有效运用IRX和需求生成活动取得了成功 [14] - **欧洲市场**：第四季度工业技术与服务业务在欧洲、中东和非洲地区订单下降主要因项目时间安排，全年仍实现正增长，不同国家表现有差异，地中海国家增长快于德国等中欧国家 [120][125] - **终端市场**：生命科学领域正在持续改善，第四季度订单实现中双位数增长，制药和生物制药生产在美国内外均有良好的渠道和预订活动 [24] - **终端市场**：医疗设备业务，特别是在中国，显示出良好的渠道潜力 [25] - **终端市场**：实验室、分析诊断设备市场，由于美国药物发现和开发的回流以及对自动化以降低回流成本的需求，渠道活动非常活跃 [25] - **终端市场**：通用工业领域在2025年下半年趋于稳定，已度过与关税相关的不确定性高峰期 [25] - **终端市场**：可再生能源天然气、电动汽车、光伏等领域的逆风大部分已成为过去 [30] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **经常性收入**：2025年经常性收入超过4.5亿美元，现有合同带来的未来收入积压约为11亿美元 [5] - **并购战略**：并购是成功的关键驱动力，并购渠道依然强劲，战略重点是增强现有投资组合 [6] - **并购执行**：2025年在16笔交易中投资了5.25亿美元，这些交易合计产生了约2.75亿美元的年化无机收入，平均收购前协同倍数为9倍，扩展了技术能力 [7] - **并购进展**：2026年开局良好，目前有9笔额外交易处于意向书阶段，并于1月完成了对生命科学领域工作流解决方案优化公司Scinomix的收购 [7][8] - **创新与整合**：通过整合收购的技术（如新型曝气技术与高效鼓风机结合）为客户提供更高能效，节能高达34%，并扩大售后市场收入机会 [14][15] - **产品创新**：生命科学业务推出获奖的EasyJet Flow一次性混合器，与Easy BioPak袋配合使用，可提高安全性并加快粉末溶解速度 [17] - **资本配置**：公司保持资本配置方法的纪律性，利用强劲的资产负债表产生持久的盈利增长和长期股东价值 [20] - **并购估值**：2025年平均收购前协同倍数约为9.2倍，2026年1月的收购也在此范围内，公司并购飞轮具有差异化优势，交易多为独家培育的家族企业 [102] - **并购目标**：当前渠道以补强收购为主，但也有几笔可能达到约10亿美元收购价格的较大规模交易正在培育中 [54] - **经常性收入利润率**：经常性收入业务通常具有较高的利润率，可能达到60%以上，但公司也正在对该业务进行再投资以推动增长 [110][111][112] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **市场展望**：对进入2026年的改善趋势持谨慎乐观态度 [26] - **领先指标**：采购经理人指数是衡量短周期业务的良好整体指标，对1月份美国采购经理人指数的上升感到乐观，但认为仅凭一个数据点判断市场出现有意义的拐点为时过早 [26][27] - **订单动量**：进入2026年和1月份，订单动量持续，看到短周期业务有所回升，但希望看到更多持续向好的市场表现数据点 [46] - **长周期项目**：长周期项目渠道仍然非常健康，未出现任何剧烈变化，项目决策延迟和周期拉长的情况仍然存在，但项目并未被取消，且渠道在持续增长 [26][74][75] - **内部指标**：营销合格线索持续增长，约一半来自新客户账户，表明公司正在获取市场份额，但决策周期仍然较长 [88][89] - **2026年指引假设**：指引未嵌入任何市场复苏预期，假设市场状况与当前所见相比保持稳定 [30] - **价格与成本**：预计2026年全年价格成本将为正值，但上半年因关税影响时间问题将更为受限，预计上半年价格成本中性，下半年将实现利润率扩张 [41] - **销量展望**：预计下半年销量表现将比上半年有所改善，下半年销量可能接近持平，但指引中未计入有意义的复苏 [48] - **中国业务改善**：中国业务的改善主要源于公司新产品和技术的推出，以及将欧美收购技术本地化，更多是公司自助举措的驱动，而非整体市场改善 [133][134] - **能源效率**：随着电价持续上涨，客户投资回报率将提高，节能投资回收期通常在两年以内 [147] 其他重要信息 - **运营模式**：通过使用IRX保持敏捷，并利用经济增长引擎在服务的市场中超越同行 [7] - **公司成本**：第四季度公司成本为3100万美元，2026年全年计划公司成本为1.7亿美元，预计每季度均匀发生 [9][18] - **季度季节性**：第四季度通常是公司最强的季度，收入、调整后息税折旧摊销前利润和调整后每股收益的季节性分布与往年一致 [19][60][61] - **2026年季度展望**：预计第一季度有机营收大致持平或略微下降，第二、三、四季度有机增长为低个位数 [35] - **盈利增长分布**：预计上半年和下半年的每股收益将以相似的中个位数增长率增长，季度间增长相对均衡 [19][36] - **资本部署指引**：指引中的并购影响仅包括2025年已完成交易和2026年已宣布的Scinomix收购的延续影响，股票数量反映了2025年约10亿美元股票回购的年化影响，利息支出等与2025年水平基本一致 [50][51] - **成本与生产力**：指引包含了必要的生产力或成本行动，包括2025年下半年主动重组行动的持续节省、正常的直接材料和I2V生产力措施，以及有针对性的定价行动 [81][82] - **自由现金流转换**：95%的转换率与过去几年基本一致，库存效率是2026年的主要机会领域 [144][145] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 2026年业绩指引中嵌入了怎样的终端市场轨迹假设？在短周期业务方面是否看到任何变化迹象？公司内部关注哪些领先指标？ [24] - 指引基于当前市场状况，未假设市场复苏 [30] - 40%的营收来自稳定的售后市场 [24] - 生命科学领域正在持续改善，第四季度订单增长中双位数，制药和生物制药生产在美国内外均有良好渠道 [24] - 医疗设备业务，特别是在中国，显示出良好潜力 [25] - 实验室、分析诊断设备市场因美国药物研发回流和自动化需求，渠道活跃 [25] - 通用工业领域在2025年下半年趋于稳定 [25] - 长周期项目渠道保持健康，未出现剧烈变化 [26] - 经常性收入趋势令人鼓舞 [26] - 采购经理人指数是短周期业务的良好整体指标，对1月美国采购经理人指数上升感到乐观，但认为判断拐点为时过早 [26][27] 问题: 是否有特别担忧的终端市场？过去几年的逆风是否会持续到2026年？ [28] - 指引未嵌入市场复苏，假设市场状况稳定 [30] - 可再生能源天然气、电动汽车、光伏等领域的逆风大部分已成为过去 [30] - 中国团队已连续三个季度实现有机订单增长，表明公司执行力强 [31] 问题: 2026年有机营收增长和每股收益增长的季度分布情况如何？ [34] - 预计第一季度有机营收大致持平或略微下降，第二、三、四季度实现低个位数有机增长 [35] - 每股收益增长在上半年和下半年均以相似的中个位数增长率增长，季度间相对均衡 [36] 问题: 调整后息税折旧摊销前利润率指引基本持平，这是否意味着上半年因价格成本问题略有下降，下半年好转？能否量化价格成本逆风？ [37] - 利润率分布正如提问者所述，上半年面临压力，主要受关税影响 [38] - 下半年预计通过年内定价行动、生产力措施和内部可控行动实现利润率扩张 [39] - 第四季度价格成本符合预期 [39] - 预计全年价格成本为正值，上半年受关税影响更为受限，预计上半年价格成本中性，下半年实现扩张 [41] 问题: 在短周期业务中是否看到实际回升？指引是否预计下半年销量转为正值？ [45] - 确实看到短周期业务有所回升，第四季度订单势头持续到2026年1月 [46] - 采购经理人指数38个月来首次升至50以上，但仅为一个数据点，希望看到更多持续向好的表现 [46] - 预计下半年销量表现将比上半年改善，接近持平，但未计入有意义的复苏 [48] 问题: 资本部署指引中是否包含了新的资本部署？股票数量和利息支出变化的原因是什么？ [49] - 股票数量反映了2025年约10亿美元股票回购的年化影响 [50] - 并购影响仅包括2025年已完成交易和2026年已完成的Scinomix收购的延续 [50] - 利息支出等其他项目与2025年水平基本一致 [51] 问题: 2026年预计通过并购实现4-5个百分点的年化营收增长，当前并购渠道的构成如何？是否有较大规模交易的可能？ [54] - 并购渠道依然强劲，目前有9家公司处于意向书阶段 [54] - 当前渠道以补强收购为主，但也有几笔可能达到约10亿美元收购价格的较大规模交易正在培育中 [54] 问题: 经常性收入从几年前的约2亿美元增长到现在的超过4.5亿美元，驱动因素是什么？2026年机会如何？ [55] - 经常性收入达到4.5亿美元，现有合同未来收入积压约11亿美元，这增强了信心 [55] - 增长并非线性，需要持续努力以实现长期投资者日目标，将在下一次投资者日提供更新 [55] - 团队展现出韧性，正在将经常性收入扩展到更多地区和更多技术中 [56] 问题: 第一季度有机营收指引从第四季度的3%变为大致持平或略微下降，是否存在季度间的发货时间安排影响？价格成本、投资支出以及工业技术与服务业务利润率上下半年的情况如何？ [59] - 从第四季度到第一季度的营收变化是正常的季节性表现，第四季度通常是最强季度，尤其是一些长周期项目业务发货较多 [60] - 2026年指引中的收入和盈利季节性分布与往年完全一致 [61] - 投资支出是持续的商业投资，包括集中需求生成、前端商业工程和新产品开发相关创新 [62] - 工业技术与服务业务全年利润率预计相对持平，主要受关税相关费用和有针对性的商业增长投资影响 [63] - 精密与科学技术业务利润率预计将实现三位数基点的扩张，得益于强劲的运营执行、收购资产整合以及相对容易的比较基数 [64] 问题: 精密与科学技术业务订单中，生命科学增长强劲，是否意味着其他业务单元出现显著下滑？ [65] - 生命科学业务表现强劲，精密技术业务（占该部门约60%）表现与工业技术与服务业务一致 [66] - 航空航天与国防业务因订单时间问题出现下滑，但该业务总体从2025年到2026年基本持平 [66] 问题: 2026年全年有机增长指引在工业技术与服务业务和精密与科学技术业务之间是否相似？ [72] - 是的，轨迹相对可比，但预计精密与科学技术业务全年表现略优于工业技术与服务业务，两者综合达到指引中点 [72] 问题: 长周期项目方面，第四季度和2026年初，客户决策延迟的情况如何？ [73] - 长周期项目渠道仍然非常活跃，年底甚至有所增加，2026年初开局良好 [74] - 决策延迟和周期拉长的情况仍然存在，但项目并未被取消，且势头良好 [75] 问题: 调整后息税折旧摊销前利润指引似乎没有包含太多销量增长或成本节约/生产力提升的预期，公司对2026年的成本削减或生产力提升有何期待？ [80] - 指引包含了必要的生产力或成本行动 [81] - 2025年下半年采取的主动重组行动将在2026年持续产生节省 [81] - 正常的直接材料和I2V生产力措施将继续，这些措施通常跟随发货节奏，下半年权重更大 [82] - 年内将采取有针对性的定价行动，预计下半年在营收中体现 [82] - 这些因素将抵消关税相关逆风、商业增长再投资以及公司成本同比增加的影响 [83] 问题: 除了采购经理人指数，营销合格线索作为内部指标，目前在各地区的情况如何？是否对短期订单率更有信心？ [87] - 营销合格线索持续增长，约一半来自新客户账户，表明公司正在获取市场份额 [88] - 决策周期仍然较长，但采购经理人指数和营销合格线索均呈现向好趋势 [89] 问题: 第四季度有机增长加速，主要是由短周期业务势头驱动，还是部分长周期订单开始转化？这是否意味着积压订单开始释放，并可能成为2026年上半年的顺风？ [91] - 第四季度业绩包含了短周期业务（包括售后市场和经常性收入）和长周期业务的贡献 [92] - 下半年，尤其是第四季度，通常是长周期项目发货较多的季度，2025年第四季度也不例外 [92] - 全年订单出货比略高于1，表明积压订单有所增加，为2026年的执行提供了能见度和基础 [93] - 第四季度订单出货比略低于1是正常现象，符合长周期业务的季节性动态 [93] 问题: 2026年指引中，对生命科学业务的有机增长有何预期？考虑到基数效应，增长斜率如何？ [96] - 指引中未具体拆分精密与科学技术业务的子板块 [97] - 对生命科学业务（包括生物制药和传统医疗业务）的改善趋势感到鼓舞 [97] - 航空航天业务基本持平，构成了一定的抵消 [98] - 2025年的补强并购将在2026年部分转化为有机增长，2026年1月收购的Scinomix也是对现有生命科学组合的有力补充 [98] - 基数效应确实存在，但对第四季度的订单势头感到鼓舞 [99] 问题: 估值普遍上升，这是否改变了公司的资本部署管理方式？ [102] - 没有改变，公司2025年平均收购前协同倍数约为9.2倍，2026年1月的收购也在此范围内 [102] - 公司的并购飞轮具有差异化优势，交易多为独家培育的家族企业，因此能够保持良好的收购倍数 [102] 问题: 2026年的订单节奏与过去几年相比会有何不同？ [103] - 公司不提供

财务数据和关键指标变化 - 第三季度合并收入为12.5亿加元，同比增长2% [14] - 调整后分部营业利润为1.958亿加元，同比增长3%（去年同期为1.9亿加元）[14] - 调整后每股收益为0.34加元，高于去年同期的0.29加元 [14] - 本季度产生了730万加元与转型相关的费用，主要计入销售及行政管理费用，使调整后每股收益减少约0.02加元 [14][15] - 本季度净财务费用为5410万加元，低于去年同期的5660万加元，主要原因是长期债务的财务费用因借款水平降低而减少 [15] - 本季度所得税费用为2960万加元，法定和调整后的实际税率为21%，而2025财年第三季度的调整后实际税率为29% [16] - 公司继续预期实际所得税率约为25% [16] - 本季度经营活动产生的净现金流为4.076亿加元，低于去年同期的4.246亿加元 [16] - 自由现金流表现强劲，为4.113亿美元，高于去年同期的4.098亿美元 [17] - 资本支出总额为5060万美元，其中约75%用于增长 [17] - 由于资本纪律收紧，公司现在预计全年资本支出将比去年降低10%以上，其中民用资本支出预计同比下降约30% [17] - 季度末净债务头寸约为28亿美元，净债务与调整后EBITDA的比率为2.3倍，已提前实现财年末达到2.5倍的目标 [18] 各条业务线数据和关键指标变化 - **民用业务**：第三季度收入同比下降5%至7.172亿加元 [18] - **民用业务**：调整后营业利润下降6%至1.418亿加元，利润率为19.8% [18] - **民用业务**：收入与利润下降主要受模拟机销量下降和培训中心利用率降低驱动，部分被网络内二手模拟机销售的贡献所抵消 [18] - **民用业务**：本季度调整后分部营业利润包含490万加元转型相关费用，影响利润率约70个基点 [19] - **民用业务**：培训中心利用率为71%，低于去年同期的76% [19] - **民用业务**：交付了15台全动飞行模拟机，去年同期为20台 [19] - **民用业务**：这主要反映了商业和商务航空培训以及模拟机交付需求低于去年同期 [19] - **国防业务**：第三季度收入同比增长14%至5.349亿加元 [19] - **国防业务**：调整后分部营业利润增长38%至5400万美元，利润率为10.1%，这是国防业务利润率六年来首次达到或超过10% [19] - **国防业务**：业绩增长由新的高利润率项目奖励带来的更高活动和盈利能力，以及近期在美加获得的合同启动所驱动，反映了更有利的产品组合 [20] - **国防业务**：本季度调整后分部营业利润包含240万美元转型相关费用，影响利润率约40个基点 [20] 各个市场数据和关键指标变化 - **民用市场**：公司预计民用业务第四季度将是本财年最强劲的季度 [29] - **民用市场**：但全年展望有所软化，预计年度调整后分部营业利润将比去年下降中个位数百分比 [29] - **民用市场**：预计全年民用调整后分部营业利润率在20%左右 [29] - **民用市场**：展望变化由三个因素驱动：比预期疲软的市场状况、美元折算影响以及商用模拟机网络的合理化调整 [29] - **民用市场**：波音和空客各自拥有约十年的积压订单，加上其他主要原始设备制造商，全球商用飞机积压订单总计约17,000架，为行业提供了多年的可见性 [31] - **民用市场**：商务喷气机原始设备制造商同样报告了健康的积压订单，代表数年的交付量，分时拥有市场的活动也在持续加强 [31] - **国防市场**：公司目前预计国防调整后分部营业利润将同比增长超过20%，高于此前指引的低双位数百分比增长 [32] - **国防市场**：预计国防年度调整后分部营业利润率约为8.5% [32] - **国防市场**：国防预算为训练、模拟和任务演练分配了大量且不断增长的资源，这些是公司拥有长期能力和竞争定位的领域 [32] - **国防市场**：鉴于地缘政治环境和北约及盟国增加支出的多代际承诺，未来国防支出的增长速度将远快于历史水平 [33] - **国防市场**：加拿大承诺在未来5年投入820亿加元用于国防，并设定了到2035年达到GDP约5%的长期目标，这对公司是非常重要的顺风 [33] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正在实施多管齐下的转型计划，重点在于优化投资组合、严格的资本管理和资本配置，以及通过卓越运营和成本转型提升绩效 [4] - 转型计划预计将带来盈利和现金流的增长以及长期的可持续价值创造 [5] - 公司已做出重要的组织变革，确定了网络合理化和潜在非核心资产剥离的机会，并减少了资本支出 [5] - 公司文化正从以增长为中心转向收获增长成果 [5] - 转型计划包含三个重点领域：投资组合优化、更严格的资本纪律和绩效提升 [11] - 投资组合优化将简化投资组合，将资源集中在优势领域 [11] - 更严格的资本纪律将确保每项投资都满足战略和财务目标，资本、研发和所有支出都将根据平衡计分卡进行评估 [11] - 绩效提升将精简业务，并专注于从工程到生产、从销售到自由现金流的运营各个环节 [11] - 公司已完成业务和资产审查，确定了约占收入8%的非核心资产，并将为这些资产探索战略替代方案 [36] - 公司正在合理化民用培训网络，使其规模与当前和预期需求相匹配，目标是提高利用率、回报率和韧性 [30][34] - 公司正在对研发组合进行全面审查，以确保与战略和回报门槛保持一致，不符合标准的项目将被终止或缩减 [40] - 公司修订了企业政策和程序，特别是关于资本支出的部分，提高了资本投资批准的标准 [41] - 公司提高了投标和商业决策的门槛，应用更严格的标准，优先考虑回报、自由现金流、定价纪律，并与当前的网络战略保持一致 [41] - 公司正在简化组织，加强问责制，并提高运营节奏 [42] - 公司最近与一家世界领先的企业转型提供商签署了全球合作伙伴关系，为选定的后台职能实施共享服务运营模式 [42] - 公司正在制定“工厂到未来”路线图，旨在构建未来的模拟机并加强竞争优势 [43] - 公司正在为模块化开放架构产品战略奠定基础，以构建更具可扩展性、可升级性的模拟机，并更有效地引入新技术 [45] - 公司正在通过更直接地将高管薪酬与转型目标挂钩来加强问责制 [45] - 公司认为其运营的行业具有强劲的顺风，处于民用航空和国防两个具有持久长期增长驱动力的市场的交汇点 [9] - 在民用领域，公司是模拟机开发和销售的市场领导者，并运营着全球最大的独立培训网络 [9] - 在国防领域，公司是全球最大的独立国防训练公司，拥有无与伦比的平台广度和能力 [9] - 公司已为超过220个飞机平台开发了模拟和训练解决方案，超过行业任何其他公司 [10] - 公司拥有世界领先的Prodigy图像生成器，是提供复杂城市环境低空操作所需高保真可视化的关键差异化因素 [28] - 公司近期与萨博就“全球眼”机载预警平台达成合作协议，展示了领先的原始设备制造商和飞机制造商如何看待公司 [21][22] - 公司被选中交付澳大利亚未来空中任务训练系统，这是一个非常重要且竞争性赢得的项目，初始绩效期为10年，价值超过2.7亿美元 [24][25] - 在新加坡航展上，公司签署了八项总价值超过1.6亿美元的协议 [26] - 公司的训练解决方案被Joby Aviation和Embraer Eve Air Mobility这两家先进空中交通/eVTOL新兴领域的先驱公司选中 [27] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管民用业务订单活动比预期疲软，但第三季度整体表现稳健，国防业务表现强于预期 [4] - 民用业务近期的疲软和国防业务的强劲在很大程度上相互抵消，使公司整体处于预期范围内 [29] - 民用市场的长期基本面依然强劲，行业长期年增长率为4%-5% [31][53] - 公司对航空的长期前景保持信心和乐观看法 [32] - 国防支出将流向训练、模拟和任务演练等领域，其中很大一部分国防支出是可获取的，这凸显了公司面前机会的规模和战略相关性 [32][33] - 公司认为其凭借在训练、模拟和任务演练方面的能力、在许多盟国市场的主权可信足迹、强大的蒙特利尔工程和制造设施、全球足迹以及行业领先的能力和技术，处于独特优势地位 [33] - 转型计划将把公司转变为一个业绩更高、利润率改善、自由现金流更强、投资回报更好的企业 [36] - 公司回报低于应有水平，资本支出、研发、销售及行政管理费用方面的资本密集度高于合理水平 [13] - 转型计划旨在解决这些问题 [13] - 公司正在探索非核心资产的战略替代方案，并已开始合理化民用培训网络，以使其规模适应市场需求 [34] - 公司正在审视运营模式的各个方面，包括上周启动的共享服务外包计划 [34] - 评估阶段预计将在5月报告年终业绩时基本完成，届时将提供下一年的展望、更具体的长期目标，并清晰阐述转型计划如何共同使公司受益 [35] - 转型计划于11月启动，并成立了由专门高管领导的转型项目办公室 [35] - 公司正在对资产负债表进行严格的、自下而上的审视，以确保每一美元资本都能带来最大价值 [38] - 公司正在积极从业务中剔除非增值成本，并对所有新资本项目应用更高的回报和投资回收期门槛 [38] - 公司目前在全球运营着373台全动飞行模拟机，其中250台用于商业航空培训 [38] - 公司计划迁移约10%（即25台）已部署的商业航空模拟机 [39] - 这些行动预计需要12至24个月执行，并预计会产生近期的收入影响 [39] - 公司看到了通过有选择地整合公务航空和商业航空培训网络中的要素来释放额外价值的机会 [40] - 公司正在要求围绕资本审批进行更严格的规范和纪律 [40] - 本季度自由现金流的增强得益于对非现金营运资本更严格的纪律 [43] - 在民用培训领域，应收账款状况稳步改善，主要原因是逾期应收款减少和更严格的收款措施 [43] - 循环信贷额度的使用减少，有助于降低本季度的利息支出 [43] 其他重要信息 - 公司宣布Ryan McLeod将加入并担任首席财务官，他带来了运营财务、资本纪律和转型执行方面的深厚经验 [12] - Constantino Malatesta在过去一年半中担任临时首席财务官，其领导力、判断力和稳健作风对加强财务纪律和维护利益相关者信心起到了重要作用 [12] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于长期回报目标、民用业务资本回报率、计划退役的25台模拟机的收入影响，以及未来12个月民用业务EBITDA增长前景 [50][51] - 回答: 民用行业长期年增长率为4%-5%，国防行业长期前景也为4%-5% [53][54] - 回答: 关于回报演变需要时间分析，是一个复杂的方程组 [54] - 回答: 如果能够立即移除所有计划退役的模拟机并保留全部客户量（但实际需要12-24个月），民用利用率将提高400个基点至75% [55] - 回答: 这些模拟机是网络中利用率低、表现不佳的资产，消耗资本、房地产和库存，移除它们将加强网络焦点，并尝试更好地利用其他资产以提高利用率和专注度 [55][56] 问题: 是否已开始与民用客户就网络合理化进行对话，以及对话进展如何 [59] - 回答: 对话已经开始，每个对话都需要定制化方法，网络规模过大，需要根据当前需求和预期增长进行调整，初始对话是积极的，但仍有更多工作要做 [59][60] 问题: 对2027财年自由现金流的看法，以及资本支出下降是否带来机会 [62] - 回答: 重点将继续是持续强劲的自由现金流生成，保持对库存管理、应付账款管理和应收账款回收的关注，致力于在未来产生强劲的自由现金流，并持续将净债务与调整后EBITDA的比率保持在2.5倍以下 [63] - 回答: 产生强劲自由现金流和潜在资产组合处置收益后，首要任务是投资和资助转型，其次是继续去杠杆化，之后才会重新考虑自由现金流的用途 [64] 问题: 关于占收入8%的非核心资产的性质，是否主要位于民用业务，以及剥离后对利润率的影响 [67] - 回答: 非核心资产在民用和国防业务中都有，这些是优质业务，但在其他所有者手中会发展得更好，将在未来状态更明确时提供更多细节 [67] 问题: 模拟机合理化和非核心资产出售是否也会涉及房地产组合的调整 [68] - 回答: 正在审视房地产组合，意图是进行调整，但需要研究租赁和场地等细节，更多细节将在后续季度公布 [69] 问题: 民用航空培训需求是否有改善迹象，还是与过去几个季度情况相似 [72] - 回答: 当前市场比预期疲软，公司过度建设了网络，现在将根据当前市场需求调整网络规模，市场长期年增长率为4%-5%，但无法预测下个季度的具体表现 [73][74] 问题: 关于非核心资产剥离的时间表，是否可能在未来12个月内发生 [75] - 回答: 此类转型通常需要18-24个月，不会操之过急，目前谈论买家兴趣或讨论细节为时过早，将在每个业务进程更成熟时发布公告 [75] 问题: 国防业务利润率表现良好的原因，是否低利润合同已全部结束，或有特殊收益 [78][79] - 回答: 这是多种因素的综合结果，包括对现有项目的良好执行、成本控制以及合同组合带来的顺风（但预计不会重现），因此提供了全年8.5%利润率的指引，目标是将国防业务利润率逐步提升至10%-11% [80][81] 问题: 如何评估CAE国防业务组合的优势及其在美欧国防预算增长中的角色 [82] - 回答: 国防开支中约有7-10%与模拟、训练和任务演练相关，公司拥有独特的国际足迹、超过220个平台的经验以及提供端到端训练解决方案（如FACT和澳大利亚项目）的能力，这使其处于有利地位 [83][84][85] 问题: 如何在提高选择性的同时，驱动自由现金流的绝对增长并利用长期机会 [89][91] - 回答: 提高资本决策的选择性意味着减少未来资本部署的自由现金流支出，对研发组合进行自下而上的审查以缩减非核心项目，并通过签订正确合同、快速收款和关注库存管理来确保持续的执行绩效，从而改善自由现金流 [92][93] 问题: 是否有能力将更高的价格转嫁给长期合作伙伴客户 [94] - 回答: 公司不与航空公司客户进行目录式销售，而是通过谈判达成协议，重点是确保公司提供的服务获得应有的价值，同时客户也能获得他们购买的价值 [95] 问题: 关于通过动态方法改善定价的机会，以及民用与国防业务之间的协同效应利用机会 [98] - 回答: 与成熟航空公司客户的定价是复杂的，重点是为客户提供正确价值并确保获得相应回报，关于利用率，重点是提高资产利用率以改善资本回报率、资产利用率和自由现金流 [99][100] - 回答: 民用和国防业务已有许多紧密合作的机会，利用蒙特利尔的核心工程和制造能力，通过民用规模降低国防产品成本，并利用通常领先数年的国防产品开发来提升民用技术，公司坚信平衡的业务组合能良好协同 [102][103] 问题: 关于最优杠杆比率和资本回报给股东的潜在途径 [104] - 回答: 期望将杠杆比率维持在2.5倍以下，并继续减少债务和利息成本，重点是通过对非现金营运资本、资本支出的纪律性方法以及平衡计分卡决策来产生强劲自由现金流，为未来定位并实施转型计划 [106][107] - 回答: 希望内部和外部给予公司一些时间以建立可持续的流程，确保拥有持续、可重复的现金流生成能力 [108] 问题: 民用业务疲软更多来自商业航空还是公务航空客户 [111] - 回答: 当前疲软更多来自商业航空方面，但两个市场相互关联，公司将根据当前市场需求调整交付和网络规模，为增长做好准备 [112][113] 问题: 关于国防业务利润率新基线和未来合同重新定价的时间安排 [115] - 回答: 旧合同尚未完全结束，团队专注于项目管理和成本控制，未来目标是签订具有更高回报、利润率和现金流的增值合同，但这需要时间，第三季度不是新基线，预计财年末利润率约为8.5%，并专注于稳步的利润率扩张 [116][117] 问题: 国际国防业务利润率通常较高，公司的高国际业务占比是否意味着利润率潜力优于主要国防承包商 [120][121] - 回答: 国际利润率可能更高，但需考虑授标渠道、产品类型（商用还是定制国防产品）以及是开发还是生产工作，不能一概而论，公司将专注于发展正确的合同组合，并计划提供利润率逐步提高的指引 [122][123] 问题: 如何让投资者相信此次网络合理化不是周期性行为，未来无需每隔几年重复一次 [124][125] - 回答: 当前行动是根据当前需求调整网络规模，未来将通过更严格的资本审批纪律来控制新模拟机的投放，减少资本支出和网络增长，并通过不同的运营模式、节奏和关键绩效指标来提高资产利用率，公司将控制并保持纪律 [125][126]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度总收入为7亿美元，处于近期指引的高位，其中美国市场贡献3亿美元，国际市场贡献4亿美元 [11] - 2025年全年总收入为19亿美元，主要由COVID疫苗销售驱动，其他收入约为1亿美元，美国市场收入12亿美元，国际市场收入7亿美元 [5][11] - 2025年第四季度运营费用同比下降31%，全年运营费用下降22亿美元，降幅达30% [5][12] - 2025年全年销售成本为8.68亿美元，较2024年下降41%，主要受生产率提升、库存减记减少、合同制造、停产成本及销量下降驱动 [13] - 2025年全年研发费用为31亿美元，较2024年下降31%，主要由于持续的投资优先级排序和临床试验执行效率提升，但诺如病毒疫苗和肿瘤学项目的投资增加部分抵消了降幅 [13] - 2025年全年销售、一般及行政费用为10亿美元，较2024年下降13%，降幅体现在所有职能部门 [13] - 2025年第四季度净亏损8亿美元，2024年同期为11亿美元，每股亏损2.11美元，2024年同期为2.91美元 [12] - 2025年全年净亏损28亿美元，2024年为36亿美元，每股亏损7.26美元，2024年为9.28美元 [14] - 2025年末现金及投资余额为81亿美元，2024年末为95亿美元，同比下降主要由于运营亏损及持续的研发投入，部分被15亿美元信贷额度中6亿美元的首次提取所抵消 [14][15] - 2026年财务指引：预计总收入增长最高达10%，主要来自国际市场，预计美国与非美国市场收入将实现良好平衡，而2025年该比例为美国62%对国际38% [15][16] - 2026年成本指引：销售成本预计约9亿美元，绝对值同比持平，但预计毛利率将因制造效率提升和规模效应而改善，研发费用预计约30亿美元，销售、一般及行政费用预计约10亿美元 [16][17] - 2026年预计总GAAP运营费用为49亿美元，现金成本（不包括股权激励、折旧和摊销）为42亿美元，资本支出预计在2亿至3亿美元之间 [18] - 2026年末现金及投资余额指引为55亿至60亿美元，该指引未假设从信贷额度中进一步提取资金 [18] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年市场上有三款产品：Spikevax、mNEXSPIKE和mRESVIA [7] - 新产品mNEXSPIKE于2025年在美国获批上市，上市表现优异，迅速成为美国市场的主导产品 [7] - mNEXSPIKE在2025年上市首季，占据了美国零售市场总份额的24%，在65岁及以上成人零售市场中份额达到34% [25] - 在传染病领域，mNEXSPIKE已在加拿大和澳大利亚获批，并计划今年在欧洲、日本和台湾寻求进一步批准 [26] - 呼吸道合胞病毒疫苗mRESVIA已在40个国家获批用于60岁及以上成人，并在其中31个国家获批用于18-59岁高风险成人 [26] - 流感疫苗mRNA-1010已在欧洲、加拿大和澳大利亚提交审评，首批潜在批准可能在2026年底或2027年初 [27] - 流感+COVID联合疫苗mRNA-1083正在欧洲和加拿大接受审评，首批潜在批准可能在2026年 [27] - 诺如病毒疫苗正在进行III期试验，已完全入组，正在进行第二个北半球季节的病例积累，以进行中期分析 [27] - 个体化癌症疗法INT与默克合作开发，共有8项II期或III期研究正在进行，最先进的是III期辅助性黑色素瘤研究和II期随机辅助性肾细胞癌研究，均已完全入组 [28] - 癌症抗原疗法mRNA-4359已报告积极的Ib期数据，目前处于II期阶段 [9] - 罕见病项目：丙酸血症项目注册研究已完全入组，甲基丙二酸血症项目注册研究预计2026年启动 [30] 各个市场数据和关键指标变化 - 2025年第四季度，美国市场收入3亿美元，国际市场收入4亿美元 [11] - 2025年全年，美国市场收入12亿美元，国际市场收入7亿美元 [11] - 在美国市场，尽管整体COVID市场需求同比下降，但公司在零售渠道凭借mNEXSPIKE的成功上市保持了强劲的市场份额 [12] - 在国际市场，业绩达到指引区间高位，主要受运营表现和疫苗接种率驱动，后者达到或超过预期 [12] - 2026年，公司预计将在英国和澳大利亚开始销售本地生产的产品，这是国际增长的最大驱动力 [16] - 公司预计2026年收入将更加平衡地分布于美国和非美国市场，而2025年比例约为62%对38% [15][16] - 公司预计2027年将迎来显著的市场扩张机会，随着价值18亿欧元的欧洲呼吸道疫苗市场重新开放，公司计划在2027年冬季前在欧洲推出mNEXSPIKE、流感疫苗mRNA-1010和流感+COVID联合疫苗 [20][21] - 公司近期与墨西哥和台湾达成了多年期战略协议，并在巴西持续推进先前宣布的战略协议 [22] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略聚焦于通过战略合作伙伴关系、新产品上市和地域扩张实现收入增长 [20][21] - 与英国、加拿大和澳大利亚的长期战略合作伙伴关系是公司战略核心，涉及在当地建设生产基地并承诺持续的国内研发，这些合作被视为各国国家安全和公共卫生战略的一部分 [23][24] - 公司计划利用mRNA技术平台的优势，例如在流感疫苗中实现更晚、更匹配的毒株选择，以应对不同地区的病毒流行差异，这被认为是与现有疫苗相比的潜在竞争优势 [59][60][61] - 在肿瘤学领域，公司正通过合作（如与默克合作开发INT）和内部项目（如mRNA-4359）积极扩展管线，目标是覆盖多种癌症类型 [28][29] - 公司正通过采用人工智能工具等举措，在全公司范围内推行成本效率计划，以进一步提高生产率 [33] - 公司对FDA拒绝受理流感疫苗mRNA-1010申请的决定表示失望，认为美国监管环境的不确定性给企业、患者和创新生态系统带来了挑战 [6] - 公司认为，如果监管不确定性持续，可能导致美国公司开发的变革性药物在美国患者获得之前，先在其他国家上市 [6] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为2025年是公司财务故事的关键转折点，公司在商业执行方面有所改善，成本削减计划超额完成超过10亿美元，年末现金比原2025年指引多出超过20亿美元，同时仍在推进研发管线 [19] - 管理层预计2026年将恢复收入增长，增长动力主要来自战略合作伙伴关系以及mNEXSPIKE上市的第二年 [20] - 展望2027年，管理层看到三个额外的增长动力：欧洲呼吸道疫苗市场的开放、拉丁美洲和亚太地区的新多年战略协议、以及流感疫苗在国际市场开始贡献收入 [20][21] - 管理层预计2028年将继续有新产品驱动的增长机会，包括流感、COVID和诺如病毒联合疫苗可能在许多市场推出 [21] - 管理层对mNEXSPIKE的市场份额增长持乐观态度，认为其将持续至2026年及以后 [31] - 从管线角度看，管理层期待2026年mNEXSPIKE在欧洲、日本和台湾的潜在监管批准，以及流感+COVID联合疫苗在欧洲和加拿大的潜在批准 [31] - 管理层预计2026年现金成本将降至约42亿美元 [33] - 管理层认为公司进入2026年势头强劲，有望实现最高10%的收入增长，同时继续降低成本，并预计传染病疫苗的批准将扩大其商业产品组合，同时多个潜在的临床数据催化剂将推动后期肿瘤学、罕见病和传染病项目 [33] 其他重要信息 - 公司宣布与Recordati达成全球商业化合作协议，共同开发治疗罕见病丙酸血症的候选药物，该药物目前处于关键研究中 [7] - 公司本周早些时候与墨西哥政府达成了一项为期5年的呼吸道疫苗供应战略协议 [7] - 公司欢迎新任首席开发官兼执行委员会成员David Berman博士加入，他曾在百时美施贵宝和阿斯利康参与过十余种临床阶段免疫疗法的开发 [10] - 公司对FDA拒绝受理流感疫苗mRNA-1010申请感到失望，并已请求召开A类会议以了解该项目在美国的前进路径 [27] - 公司预计2026年收入将呈现明显的季节性，上半年约占15%，下半年约占85% [16] - 公司的现金指引未假设从信贷额度中进一步提取资金 [18] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于流感疫苗RTF（拒绝受理）对2028年现金流盈亏平衡指引的影响，以及A类会议的时间安排 [36] - 管理层表示，由于流感产品在美国的前景尚不明确，目前评论对盈亏平衡的影响为时过早，公司拥有多个收入增长驱动因素和成本控制动力，对财务前景感到兴奋 [40][41] - 关于A类会议，通常需要30天的流程，公司需要与FDA沟通以了解推动产品在美国前进所需的条件 [37][38] 问题: INT项目在辅助性黑色素瘤中的数据发布时间（上半年还是下半年） [36] - 管理层确认辅助性黑色素瘤研究的数据将在今年读出，但由于是事件驱动型试验，具体时间取决于事件积累情况，无法提供更具体的指引 [42][43] 问题: 鉴于流感疫苗mRNA-1010的RTF，应如何看待流感+COVID联合疫苗的重新提交，以及美国监管方面的影响 [45] - 管理层希望联合产品今年能在欧洲首先获批，在美国的重新提交取决于A类会议关于mRNA-1010的反馈，目前尚不明确 [47] 问题: 关于提交mRNA-1010最初的研究数据，以及重新提交可能需要补充的内容 [45] - 管理层指出，提交的数据包括一项与FDA及全球监管机构事先商定的、针对41,000人的随机III期研究，显示相对于标准剂量对照有27%的优越相对疫苗效力，以及一项显示对Fluzone High Dose具有免疫原性优越性的III期研究 [48][50] - 公司认为这是一个非常全面的数据集，但需要先通过A类会议了解FDA启动审评所需的条件 [51] 问题: INT五个组织学类型中，基于现有数据，哪个成功概率最高 [45] - 管理层认为，基于已公布的五年期IIb期数据，辅助性黑色素瘤的成功概率最高，该数据显示了约50%的复发或死亡风险降低，且曲线在五年内保持稳定 [51] 问题: 对欧洲COVID疫苗接种市场的看法，包括接种率和定价的演变，以及流感+COVID联合疫苗在美国以外的批准路径 [53] - 管理层估计当前欧洲COVID疫苗市场规模约为7亿美元（仅计算实际接种量），并相信随着市场重新开放，规模会更大，mNEXSPIKE凭借其产品特性将具有很强竞争力 [56][57] - 对于联合疫苗，公司期待今年能在欧洲获得批准，并可能于2027年上市，同时也在加拿大等其他市场推进申报 [57][58] 问题: 在向欧洲和加拿大提交的流感疫苗申请中，是否有关于未来毒株选择以及更接近季节开始时间选择毒株的讨论 [53] - 管理层确认，在国际讨论中，监管机构对更好的毒株匹配表现出强烈兴趣，并支持更晚、更多样化的毒株选择，mRNA技术可以满足这一需求 [59][60][61] 问题: 为何年末现金余额高于预期，以及未来降低现金成本的额外杠杆 [63] - 管理层解释，现金余额超预期主要归因于现金成本比原指引节省了12亿美元，信贷额度提取了6亿美元，资本支出减少1亿美元，以及营运资本表现优异 [64][65][66] 问题: 辅助性黑色素瘤III期研究的中期分析设计，以及诺如病毒疫苗的信心水平 [68] - 管理层说明，辅助性黑色素瘤III期研究的首次分析将是针对主要终点（无复发生存期）的中期分析，若未达到提前成功标准，将进行后续分析 [70] - 对于诺如病毒疫苗，公司对其今年可能获得结果感到兴奋，指出其疫苗是三价的，并针对血清阳性人群（主要是老年人）进行试验，这与之前针对儿童的研究不同，且试验是安慰剂对照 [71][72][73][74] 问题: 诺如病毒疫苗的监管路径是否与流感疫苗遇到的问题明显不同 [75] - 管理层指出，诺如病毒研究是大型安慰剂对照试验，如果能证明优于安慰剂的效力，就不存在对照药的问题，这与流感疫苗遇到的情况不同 [75][76] 问题: 关于INT辅助性黑色素瘤五年数据中总生存期数据未公布的原因 [78] - 管理层表示，所有五年中期分析数据，包括总生存期，将在即将召开的医学会议上公布 [79] 问题: 流感疫苗III期疗效研究中65岁及以上患者的比例，以及INT临床试验设计是否收到过未遵循的建议，将由谁提交申请，FDA哪个部门审评 [82] - 管理层确认，流感III期研究中超过50%的患者年龄在65岁及以上，超过20,000人，且在不同年龄和风险亚组中均观察到一致的优越效力 [83][84] - 对于INT，公司表示与FDA等全球监管机构进行了深入且富有成效的沟通，总体保持一致，审评将由FDA的生物制品审评与研究中心负责，默克作为III期研究的申办方将负责提交生物制品许可申请 [85][86] 问题: 肾细胞癌II期研究为何可能成为注册性研究，以及若需III期研究，合适的对照药是什么 [88] - 管理层表示，肾细胞癌II期研究是盲法且具有检验效能的，如果观察到非常显著且具有高度统计学意义的益处，它可能成为注册性研究，但最初并非按此设计 [89][90] - 如果需要III期研究，将与合作伙伴默克讨论方案，可能是在现有标准治疗（如帕博利珠单抗）基础上，或考虑与新的联合疗法（如Belzutifan组合）进行比较，这将完全取决于实际数据 [91] 问题: INT在辅助性黑色素瘤中的使用是否仅限于帕博利珠单抗，以及皮下注射PD-1/PD-L1药物的普及是否会影响INT的用药方案或使用 [93] - 管理层表示，公司计划寻求一个广泛的标签，可适用于在同一适应症中获批的其他PD-1/PD-L1药物，这有待与监管机构讨论 [93] - 关于皮下注射，管理层认为这属于PD-1类药物类别内部的问题，INT提供的益处应同样适用，无论PD-1抗体是皮下还是静脉注射使用 [94]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度销售额为108亿美元，同比增长2%，尽管全球产量下降1% [7] - 第四季度调整后息税前利润率为7.5%，同比提升100个基点，调整后息税前利润为8.14亿美元，同比增长18% [7][14] - 第四季度调整后每股收益为2.18美元，同比增长29% [7] - 第四季度产生自由现金流13亿美元，远高于2024年同期 [7] - 2025年全年销售额为420亿美元，略有下降，主要因北美和欧洲销量疲软 [8] - 2025年全年调整后息税前利润率为5.6%，同比提升20个基点，调整后息税前利润为24亿美元，同比增长2% [8] - 2025年全年调整后每股收益为5.73美元，同比增长6% [8] - 2025年全年产生自由现金流19亿美元，同比增加8.49亿美元 [8][18] - 2025年全年产生经营现金流36亿美元，资本支出占销售额的3.1% [5][6] - 2025年底杠杆率为1.58倍，现金持有量为16亿美元 [5] - 2026年销售展望为持平至增长3.5%，调整后息税前利润率展望为6.0%-6.6%，意味着同比扩张40-100个基点 [6][22] - 2026年调整后每股收益展望为6.25-7.25美元 [23] - 2026年自由现金流展望为16-18亿美元 [6][24] - 2026年资本支出预计低于销售额的4% [24] - 2026年杠杆率预计将低于1.5倍 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度四个业务部门中有三个销售额同比增长，座椅业务显著增长8%，整车业务销售额下降10% [16] - 第四季度车身外饰与结构以及座椅业务的调整后息税前利润率同比强劲增长 [16] - 第四季度座椅业务利润率受益于当期保修金池的转回，但即使剔除该影响，利润率仍增长超过200个基点 [16] - 第四季度整车业务利润率与去年同期的强劲表现持平，尽管销售额下降 [16] - 第四季度动力与视觉业务利润率受到一些离散项目的不利影响，其中最大一项是与产品相关的客户和解 [17] - 剔除离散项目影响，动力与视觉业务利润率将实现同比增长并符合预期 [17] - 2026年展望中，车身外饰与结构、动力与视觉两大业务（合计占销售额约四分之三）预计将实现积极的销售增长和显著的利润率扩张 [25] - 2026年座椅业务预计在销售额下降的情况下保持强劲的利润率韧性 [25] - 2026年整车业务预计在销售额下降的情况下利润率也将降低 [25] 各个市场数据和关键指标变化 - 第四季度全球轻型汽车产量总体下降1%，其中北美和中国下降，欧洲上升 [13] - 按公司权重计算，第四季度轻型汽车产量也下降约1% [13] - 剔除汇率影响，第四季度公司销售额下降1%，大致与市场持平，若再剔除整车业务，则销售额表现优于市场2% [13] - 2026年宏观展望假设轻型汽车产量总体相对持平，北美和中国产量略有下降，欧洲略有上升 [20] - 按公司权重计算，2026年汽车产量预计将下降约1% [20] - 2026年销售展望假设美元兑欧元、加元和人民币等主要货币走弱 [20] - 剔除汇率影响和整车业务，2026年公司增长预计将优于市场1%-4% [22] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 运营卓越计划是2025年利润率表现的关键驱动力，预计将在2026年及以后持续带来收益 [10][26] - 运营卓越计划预计在2026年带来35-40个基点的利润率收益，使2023-2026年期间的累计贡献达到近200个基点 [10] - 公司已建立统一的数字架构，覆盖约80%的部门，提供清晰一致的数据和实时绩效可见性 [10] - 物料流优化计划持续扩展，由内部车队管理平台支持，在降低运营成本的同时提供更安全可靠的物料流 [10] - 公司继续推出和扩展人工智能解决方案，为排程、过程质量控制和状态监测提供有价值的洞察 [11] - 公司获得了创纪录的151项客户颁发的质量和运营绩效奖项 [11] - 公司加强了与英伟达的合作，推进人工智能驱动的主动安全解决方案 [10] - 公司的热传感技术获得了《汽车新闻》PACE Pilot奖 [10] - 2025年公司实现了年度订单目标，2028年的业务已确保约90% [9] - 公司计划在2026年回购根据正常程序发行人要约剩余的所有约2200万股股票 [6][26] - 董事会批准将季度股息提高0.01美元，这是连续第16年提高股息 [19][26] - 公司专注于股东价值创造，通过股息和股票回购在2025年向股东返还了近7亿美元现金 [19] - 公司对执行其经过验证的资本配置战略、推动每股收益增长和强劲自由现金流保持信心 [6][27] - 公司对非汽车领域的机会持开放态度，但前提是利用现有技能和产能且不分散核心战略 [91] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年强劲的业绩反映了商业模式的韧性以及运营卓越计划的持续成效 [5] - 通过客户回收和缓解措施，2025年净关税成本对利润率的拖累不到10个基点，符合预期 [15] - 公司预计2026年将是调整后息税前利润率连续第四年扩张 [26] - 公司预计2026年调整后息税前利润将更偏重于下半年，上半年将略高于全年利润的40% [23] - 公司预计第一季度利润率将同比增长，但增幅不及全年指引所隐含的水平 [23] - 关于动态随机存取存储器成本问题，公司已与客户协调，并在指引中包含了少量未回收成本逆风的假设 [83] - 对于钢铁和铝关税的可能调整，公司大部分材料通过客户转售或具有价格调整条款，以减轻风险 [88] - 关于中国汽车出口，公司将其视为机会，因为公司在中国本土为中国和国际车企生产，并希望随着中国车企全球化而共同成长 [103] - 在自动驾驶领域，公司专注于辅助驾驶，但也在关注可用于自动驾驶的产品和技术 [98] - 在电动汽车投资方面，公司战略未变，仍在优化工程和资本投资，平台开发投资已基本完成，目前主要是应用开发 [101] 其他重要信息 - 第四季度经营现金流包括超过4亿美元与已取消或推迟的电动汽车项目投资相关的客户回收款 [18] - 2025年自由现金流达到调整后净收入的近120% [18] - 截至2025年底，公司拥有51亿美元总流动性，包括16亿美元手头现金 [19] - 公司预计2026年利息支出约为1.8亿美元，调整后税率为23% [24] - 公司预计2026年全年平均稀释后股数约为2.7亿股，反映了计划的股票回购 [25] - 关于座椅业务，公司澄清并未将任何现有座椅项目输给竞争对手，与通用汽车Orion工厂相关的是客户从纯电动转向内燃机的战略调整，公司仍是其纯电动座椅的供应商 [46] - 关于福特后视摄像头召回，其中一项在2023年启动的召回事项已在第四季度解决并向客户支付款项，此事已了结，另一项在第三季度宣布的召回仍在与客户协作处理中 [55] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于剔除整车业务后1%-4%的优于市场增长的假设基础 [29] - 回答: 增长主要得益于运营卓越计划、新项目启动（具有新的经济条款）以及持续的自助措施，车身外饰与结构、动力与视觉业务的良好增长预期是主要驱动力，尽管座椅和整车业务收入预计下降 [30][31][33][34] 问题: 运营卓越计划的持续潜力和2026年商业回收的假设 [35] - 回答: 运营卓越计划是一个持续多年的利润率顺风，2026年35-40个基点的收益有清晰可见性，未来仍有空间，商业回收方面，预计2026年与2025年相比相对中性 [36][37][38][39] 问题: 有机增长假设中是否包含定价收益，以及座椅业务利润率韧性和长期前景 [43][45] - 回答: 有机增长假设主要基于销量，而非定价收益，座椅业务方面，公司强调未丢失任何现有项目，利润率韧性得益于运营卓越和成本控制，销售额下降主要由于特定项目（如福特Escape）停产或变更，座椅业务仍是核心且回报良好的业务 [43][44][46][47][48][50] 问题: 强劲自由现金流的可持续性以及资本支出是否需要回升 [51] - 回答: 2026年16-18亿美元的自由现金流指引是可持续的，公司目标是将净收入的100%转化为自由现金流，资本支出预计将从中期3%的水平略有上升，但仍低于4% [52] 问题: 福特后视摄像头召回的最新情况及其对业务的影响 [54] - 回答: 2023年启动的召回事项已在第四季度解决并支付，此事已了结，第三季度宣布的召回仍在与客户协作处理中，相关和解费用是第四季度动力与视觉业务利润率下降的主因，剔除这些离散项目，该部门利润率符合预期，且预计2026年将显著提升 [55][56][63] 问题: 动力与视觉业务2026年强劲利润率扩张的驱动因素 [64] - 回答: 驱动因素包括结构性改进、成本行动支持、运营卓越活动、新项目启动以及在中国车企获得的电驱动项目奖项 [65][66] 问题: 商业回收对自由现金流的时序影响 [70] - 回答: 2025年第四季度自由现金流受益于超过4亿美元的回收款（大部分影响资产负债表，不影响息税前利润），2026年预计在现金流方面仍有增量收益，但不会达到2025年的水平，在息税前利润线上则预计相对中性 [72][73] 问题: 对2026年销售和利润率指引中高转换率的解读 [77] - 回答: 高转换率主要得益于运营卓越计划带来的显著利润率扩张、良好的销量拉动效应，以及整车业务收入下降带来的较低减量影响，外汇带来的拉动效应较低，因为其利润率通常低于公司平均水平 [78][79][80][82] 问题: 对动态随机存取存储器和原材料成本上涨的假设 [83] - 回答: 公司已与客户协调，指引中包含了少量未回收成本逆风的假设，主要影响电子业务线，但需观察对整车厂生产的潜在间接影响 [83][84] 问题: 钢铁和铝关税可能调整的影响，以及非汽车业务机会 [88][89] - 回答: 大部分钢材和铝材通过客户转售或具有价格调整条款，以减轻公司风险，对于非汽车机会，公司会考虑利用现有技能和产能且不分散核心战略的领域 [88][91] 问题: 整车业务恢复增长的时间点以及新客户（如小鹏、广汽）的贡献 [94] - 回答: 2026年由于部分项目停产，整车业务增长较慢，但新项目（如小鹏、广汽）已启动，且未来管道良好，需注意合同结构导致营收与增值部分（息税前利润）的计量方式不同 [95][96] 问题: 公司在自动驾驶领域的定位和增长可持续性 [97] - 回答: 公司专注于辅助驾驶，但也在关注可用于自动驾驶的技术，高级驾驶辅助系统领域预计将有良好增长 [98] 问题: 电动汽车和未来大趋势投资的计划是否因客户战略调整而改变 [101] - 回答: 战略未变，仍在优化投资，车身外饰与结构业务的电动汽车资本投资高峰期已过，动力与视觉业务的大趋势投资已从约12亿美元优化至8.5-9亿美元，主要是应用开发，且可随项目获胜而回收 [101][102] 问题: 公司对中国汽车出口的定位看法 [103] - 回答: 视为机会，公司在中国为中国和国际车企生产，并希望随着中国车企全球化而共同成长，如果中国车企在全球本地化生产，公司在当地的存在也是机会 [103] 问题: 车身外饰与结构和座椅业务第四季度利润率与11月指引的差异及对2026年基准的影响 [106] - 回答: 车身外饰与结构业务第四季度利润率超预期得益于良好的营收拉动和商业回收，但全年利润率是更好的起点，预计2026年将继续改善，座椅业务第四季度利润率包含大额保修金转回，但即使剔除该影响，利润率仍同比显著增长，反映了运营卓越和成本控制，2026年预计销售额下降但通过运营卓越等措施保持利润率韧性 [107][108][109] 问题: 2026年利润率构成中，各业务部门的增量利润率假设 [110] - 回答: 增量利润率应接近正常历史范围，运营卓越是主要正面因素，外汇对利润率帮助不大且可能因利润率较低而略有稀释，销量拉动效应接近正常水平 [110]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度订单同比增长8%，有机订单增长1% [7] - 第四季度收入同比增长10%，有机收入增长3% [8] - 第四季度调整后息税折旧摊销前利润为5.8亿美元，利润率为27.7% [8] - 第四季度调整后每股收益为0.96美元，同比增长14% [9] - 2025年全年订单同比增长9%，有机订单增长1% [9] - 2025年全年收入同比增长6%，有机收入下降1% [9] - 2025年全年调整后息税折旧摊销前利润约为21亿美元，利润率为27.4% [10] - 2025年全年调整后每股收益为3.34美元，同比增长2% [10] - 第四季度自由现金流为4.62亿美元，公司总流动性为38亿美元 [10] - 2025年杠杆率保持在2倍以下，同时完成了5.25亿美元并购、10亿美元股票回购和3200万美元股息支付 [10] - 2026年全年收入增长指引为2.5%至4.5% [17] - 2026年全年调整后息税折旧摊销前利润指引为21.3亿至21.9亿美元 [18] - 2026年全年调整后每股收益指引为3.45至3.57美元，中点增长约5% [18] - 2026年预计调整后税率约为23%，净利息支出约为2.3亿美元，股数约为3.94亿股，自由现金流与调整后净收入转换率约为95% [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - **工业技术与服务业务**：第四季度订单增长9%，有机订单实现低个位数增长，全年订单出货比高于1 [12] - **工业技术与服务业务**：第四季度收入同比增长11%，有机收入增长3% [12] - **工业技术与服务业务**：第四季度调整后息税折旧摊销前利润率为28.9%，同比下降，主要受关税和增长性商业投资的稀释影响 [12] - **工业技术与服务业务**：2026年全年利润率预计相对持平，主要受关税相关费用和持续的商业投资影响 [64] - **精密与科学技术业务**：第四季度订单同比增长6%，有机订单增长1% [14] - **精密与科学技术业务**：第四季度收入同比增长8%，有机收入增长4% [15] - **精密与科学技术业务**：第四季度调整后息税折旧摊销前利润为1.27亿美元，同比增长19%，利润率为30.4%，同比提升280个基点 [15] - **精密与科学技术业务**：2025年全年调整后息税折旧摊销前利润率为30%，同比提升40个基点 [16] - **精密与科学技术业务**：2026年全年利润率预计实现三位数基点的扩张 [65] - **生命科学业务**：在精密与科学技术业务板块内，第四季度有机订单实现中双位数增长 [14] - **航空航天与国防业务**：在精密与科学技术业务板块内，订单因订单时间安排而下降，业务在2025年至2026年间基本持平 [67] 各个市场数据和关键指标变化 - **美洲市场**：第四季度工业技术与服务业务有机订单实现低个位数增长 [13] - **欧洲、中东和非洲市场**：第四季度工业技术与服务业务有机订单下降中个位数，但全年实现正增长 [13][120] - **亚太市场**：第四季度工业技术与服务业务有机订单实现低双位数增长，其中中国增长低个位数，亚洲其他地区增长中双位数 [13] - **中国市场**：工业技术与服务业务压缩机订单趋势与区域趋势一致，已连续三个季度实现有机订单增长 [13] - **欧洲市场内部**：地中海国家如西班牙、意大利、法国增长快于德国等中欧国家 [123] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 经常性收入计划进展良好，2025年收入超过4.5亿美元，现有合同带来的未来收入积压约为11亿美元 [4] - 并购策略是成功的关键驱动力，2025年在16笔交易中投资5.25亿美元，产生了约2.75亿美元的年化无机收入，平均收购前协同倍数为9倍 [5] - 2026年初已有9笔交易处于意向书阶段，并于1月完成了对生命科学工作流解决方案制造商Scinomix的收购 [5][6] - 通过整合收购技术（如高效鼓风机与曝气技术）来提供更高能效的解决方案，为客户节省高达34%的能源 [13][14] - 公司利用IRX保持敏捷性，并利用经济增长引擎在服务的市场中实现超越市场的增长 [5] - 经常性收入业务通常具有较高的利润率，公司正进行再投资以推动该业务增长 [111][112] - 并购目标通常在被收购时利润率可能在20%出头，但有清晰的路径达到或超过部门平均利润率水平 [115] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 进入2026年势头积极，对改善趋势持谨慎乐观态度 [27] - 40%的收入来自稳定的售后市场业务 [25] - 生命科学领域正在逐步改善，制药和生物制药生产在美国内外均有良好的渠道和订单活动 [25] - 医疗设备业务区域性强，在中国等市场有良好潜力 [26] - 实验室、分析诊断设备市场渠道活跃，受美国药物研发回岸及自动化需求推动 [26] - 通用工业领域在2025年下半年更加稳定，已度过与关税相关的不确定性高峰期 [26] - 长周期项目渠道仍然非常健康，未出现剧烈变化，但决策延迟和周期拉长的情况仍然存在 [27][76] - 采购经理人指数是衡量短周期业务的一个良好总体指标，对1月份美国采购经理人指数的回升感到乐观，但认为仅一个数据点尚不能断定出现有意义的拐点 [27][28] - 2026年指引未嵌入任何市场复苏预期，假设当前趋势稳定延续 [30] - 可再生能源、电动汽车、光伏等领域的逆风大部分已成为过去 [30] - 在中国市场的增长更多源于公司新产品、技术本地化等自助举措，而非整体市场改善 [132][133] 其他重要信息 - 第四季度公司成本为3100万美元 [8] - 2025年全年调整后税率为22.8% [10] - 2026年公司成本计划为1.7亿美元，预计全年各季度均匀发生 [18] - 收入、调整后息税折旧摊销前利润和调整后每股收益的阶段性表现预计与往年一致 [19] - 基于中点指引，预计上半年和下半年的每股收益增长率为相似的中个位数 [19] - 2025年下半年采取了主动重组行动，其节省效果将在2026年体现 [84] - 价格成本方面，预计全年为正，上半年预计为中性，下半年将实现利润率扩张 [41] - 第一季度有机收入预计大致持平或略微下降，第二至第四季度预计实现可比的低个位数有机增长 [36] - 订单出货比在第四季度为0.93，符合正常季节性，全年高于1 [8][9][95] - 第四季度有机收入增长得益于短周期业务和长周期项目出货的共同贡献 [94] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年指引中隐含的终端市场轨迹以及短周期业务的领先指标 [24] - 指引基于当前市场观察，未嵌入市场复苏预期 [30] - 40%的售后市场收入非常稳定 [25] - 生命科学领域正在改善，第四季度订单实现中双位数增长 [25] - 医疗设备业务区域性强，在中国有良好潜力 [26] - 通用工业在2025年下半年更加稳定 [26] - 长周期项目渠道健康，但决策延迟现象仍存 [27] - 采购经理人指数是短周期业务的良好指标，对1月美国采购经理人指数回升感到乐观，但认为判断拐点为时过早 [27][28] 问题: 关于是否有特别担忧的终端市场，以及过去几年的逆风是否持续 [29] - 可再生能源、电动汽车、光伏等领域的逆风大部分已成为过去 [30] - 中国团队已连续三个季度实现有机订单正增长，更多源于公司自助举措 [31] 问题: 关于2026年收入与每股收益增长的季节性分布 [35] - 第一季度有机收入预计大致持平或略微下降，第二至第四季度预计实现可比的低个位数有机增长 [36] - 每股收益增长预计在季度间以及上下半年相对均匀 [37] 问题: 关于调整后息税折旧摊销前利润率指引持平，以及价格成本压力的规模 [38] - 利润率走势符合描述，上半年因关税影响面临压力，下半年因定价行动和生产力措施预计实现扩张 [39][40] - 价格成本预计全年为正，上半年中性，下半年扩张 [41] 问题: 关于是否看到短周期业务实际回升，以及指引是否预计销量在下半年转正 [45] - 确实看到短周期业务有所回升，订单势头在第四季度和进入2026年1月持续 [46] - 预计销量表现将在下半年改善，接近持平水平，但指引未嵌入有意义的复苏预期 [48] 问题: 关于资本部署在指引中的体现，特别是股数和利息支出 [49] - 股数减少反映了2025年约10亿美元股票回购的年化影响 [49] - 并购影响仅包括2025年已完成交易及2026年已完成的Scinomix收购的延续效应 [49] - 利息支出等其他项目与2025年水平基本一致 [50] 问题: 关于2026年并购机会的构成和规模 [54] - 并购渠道依然强劲，目前有9家公司处于意向书阶段 [54] - 渠道目前以补强型交易为主，但也有培育了一段时间、交易价格可能在10亿美元左右的大型目标 [54] 问题: 关于经常性收入增长的驱动因素和2026年机会 [55] - 增长由区域扩张和向更多技术领域扩展所驱动 [56] - 2025年收入超过4.5亿美元，积压的未来收入约为11亿美元，为增长提供了信心 [55] 问题: 关于第一季度有机增长预期较第四季度显著减速的原因，以及工业技术与服务业务利润率展望 [59] - 第四季度到第一季度的变化属于正常季节性，第四季度通常是出货最强的季度 [60][61] - 2026年指引中的季节性与往年完全一致 [62] - 工业技术与服务业务全年利润率预计相对持平，受关税和商业投资影响 [64] - 精密与科学技术业务利润率预计上升，得益于运营执行和收购资产整合 [65] 问题: 关于精密与科学技术业务订单中，除生命科学外其他业务的表现 [66] - 精密技术业务（占该部门约60%）表现与工业技术与服务业务一致 [67] - 航空航天与国防业务因订单时间安排而下降，但业务在2025年至2026年间基本持平 [67] 问题: 关于2026年有机增长指引在两大业务部门是否幅度相似 [74] - 预计精密与科学技术业务全年表现略优于工业技术与服务业务，两者综合达到指引中点 [74] 问题: 关于长周期项目决策延迟的情况在第四季度和2026年初有何变化 [75] - 长周期项目渠道仍然非常活跃，甚至在年底和2026年初有所增加 [76] - 决策延迟和周期拉长的情况仍然存在，但项目未被取消 [76] 问题: 关于调整后息税折旧摊销前利润指引中是否包含了成本削减或生产力提升的预期 [82] - 指引包含了必要的生产力或成本行动 [83] - 2025年下半年采取的重组行动将在2026年持续产生节省 [84] - 正常的生产力提升（如直接材料和I2V）以及有针对性的定价行动也将贡献收益 [85] 问题: 关于营销合格线索作为领先指标的当前趋势 [89] - 营销合格线索继续保持良好增长势头，约一半来自新客户账户 [90] - 决策周期仍然较长，但采购经理人指数和营销合格线索均呈现向好趋势 [91] 问题: 关于第四季度有机增长加速是源于短周期业务势头还是长周期订单转化，以及这是否会成为2026年上半年的顺风 [93] - 第四季度增长由短周期业务和长周期项目出货共同贡献 [94] - 全年订单出货比略高于1，积压订单为2026年执行提供了能见度，但第四季度订单出货比略低于1属于正常季节性 [95] 问题: 关于2026年生命科学业务有机增长指引的预期 [97] - 未按细分业务提供指引，但对生命科学各细分领域的改善趋势感到鼓舞 [98] - 2025年的补强型并购将在2026年转为有机增长，新收购的Scinomix也是有益的补充 [99][100] - 虽然比较基数变高，但对第四季度订单势头感到鼓舞 [100] 问题: 关于估值上升是否影响资本部署策略 [103] - 估值上升未改变资本部署策略，公司继续以有吸引力的倍数进行收购 [103] - 2025年平均收购前协同倍数为9.2倍，2026年1月的收购也在此范围 [103] 问题: 关于2026年订单节奏与过去几年相比是否有变化 [104] - 未提供订单指引，但预计不会与往年有显著不同，全年订单出货比预计为1，上半年通常高于1，下半年略低 [104] 问题: 关于经常性收入业务的利润率概况 [110] - 经常性收入业务通常利润率较高，可能达到60%以上 [111] - 公司正对该业务进行再投资以推动增长，因此当前利润率未完全体现其潜力 [112][113] 问题: 关于预计在2026年完成的并购目标的利润率概况 [114] - 收购目标在被收购时利润率可能在20%出头，但有清晰路径达到或超过部门平均水平 [115] - 具体交易情况各异，有些收购在完成时即具有增值性 [115] 问题: 关于欧洲工业技术与服务业务第四季度有机订单下降中个位数的原因 [119] - 主要是项目时间安排所致，无需过度解读 [120] - 欧洲业务全年订单仍实现正增长 [120] 问题: 关于第一季度迄今的有机销售表现是否符合指引中的持平或略微下降预期 [124] - 进入1月以来，订单表现符合预期，没有异常情况 [125][126] 问题: 关于中国市场改善的具体领域和2026年展望 [132] - 改善主要源于公司新产品发布、技术本地化等自助举措，而非整体市场改善 [132] - 例如，将鼓风机与曝气技术结合的新解决方案在中国市场提供了竞争优势 [133] 问题: 关于ILC Dover收购是否可能成为2026年增长和利润率的潜在上行来源 [135] - 公司已为该业务进行了大量工作，包括更换领导层、重塑损益表、进行投资以渗透更好的终端市场，并完成了四笔补强型收购 [136] - 这为未来表现奠定了基础 [136] 问题: 关于2026年自由现金流转换率指引低于100%的原因 [141] - 95%的转换率与过去几年低至中90%的水平一致甚至略好 [141] - 营运资本效率，特别是库存管理，是主要的提升机会领域 [142] 问题: 关于工业能源效率解决方案的客户投资回报期现状和趋势 [143] - 随着电价上涨，客户投资回报期继续改善，通常低于两年 [144] - 能效是客户的核心关注点，公司拥有正确的解决方案 [145]

财务数据和关键指标变化 - 截至2025年12月31日的第三财季，公司收入同比增长105%，达到220万美元，环比增长21% [5][15] - 第三财季毛利润为30万美元，去年同期为毛亏损20万美元，上一季度为毛亏损30万美元 [16] - 总运营费用降至约690万美元，较去年同期的1070万美元同比下降36%，较峰值1700万美元下降超过60% [16][17] - 研发费用为240万美元，去年同期为300万美元，同比下降主要源于第二代设备开发成本降低 [17] - 销售、一般及行政费用为450万美元，去年同期为770万美元，同比下降42%，减少的330万美元几乎全部来自员工相关成本的削减 [17] - 其他费用为100万美元，去年同期为240万美元，减少的150万美元主要源于前期债务清偿损失190万美元 [18] - 归属于普通股东的净亏损为730万美元，每股基本及摊薄亏损0.85美元，去年同期净亏损为1300万美元，每股亏损2.96美元 [18] - 季度净现金消耗为430万美元，较去年同期减少超过40% [18] - 截至2025年12月31日，公司现金、现金等价物、受限现金及有价证券总额为1780万美元 [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - **核心业务（LungFit PH）**：收入同比增长105%至220万美元，客户留存率超过90%，超过一半的客户签订了多年协议 [5][6] - **核心业务（LungFit PH）**：目前在美国及国际市场支持超过45家医院使用第一代LungFit PH系统 [5] - **Beyond Cancer（肿瘤业务）**：研究摘要被选入2026年AACR年会，研究涉及10名受试者，使用25,000和50,000 ppm浓度的一氧化氮气体进行5分钟瘤内给药，截至2025年10月1日，中位生存期尚未达到 [12] - **Neuronas（神经学子公司）**：2026年1月13日，XTL Biopharmaceuticals宣布签署有约束力的意向书，收购Neuronas以换取公司约85%的所有权权益，对价包括XTL 19.9%的股权、100万美元现金以及总额高达3150万美元的基于里程碑的或有付款 [13] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：公司与Premier和Vizient签订了全国性集团采购组织协议，可触达近3000家美国医院 [8] - **美国市场**：公司与合作伙伴Trilumed完成了向退伍军人事务部医疗中心的首次LungFit PH销售，为进入美国最大的医疗网络开辟了潜在路径 [8][9] - **国际市场**：公司在加拿大、德国、巴西、奥地利、荷兰和斯里兰卡签署了新分销协议，国际覆盖范围扩展至40个国家 [9] - **国际市场**：产品已在少数医院投入使用，并开始从多个国家收到配件重复订单 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **产品管线与升级**：第二代LungFit PH系统设计旨在减小尺寸和重量、简化操作、延长服务间隔、改进备用系统功能，并兼容空中和地面运输，预计将扩大可触达市场并支持更广泛的采用 [7] - **产品管线与升级**：公司预计在2026日历年年底前获得第二代系统的FDA批准，目前正与FDA保持持续沟通，未发现重大障碍，时间安排上的关键因素是与合同制造商完成工作以接受检查 [6][36] - **商业策略**：商业团队正在完善目标策略，优先考虑最有可能采用LungFit PH的医院，并为第二代系统获批后的使用扩展做准备 [6] - **商业策略**：当前目标是在2026日历年期间继续在美国和国际市场扩大第一代系统的使用，同时为第二代系统获批后的潜在上市做准备 [6] - **资产剥离与融资**：出售Neuronas子公司的决定旨在使该管线能在XTL Bio的专注和资金支持下推进，同时为公司股东创造价值 [13] - **资产剥离与融资**：2026年1月完成的500万美元融资，加上2025年11月宣布的与Streeterville Capital达成的最高3200万美元的本票和股权信贷额度，为公司提供了支持商业执行和第二代系统准备工作的资源 [14] - **成本控制**：由于过去12个月采取的成本削减措施，以及第二代设备研发成本（大部分在向FDA提交上市前批准申请后已完成）的降低，公司在销售、一般及行政费用、研发费用和供应链方面持续看到费用减少 [16] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **经营展望**：公司相信整体现金消耗将随着收入增长而持续减少，并在获得批准并开始为第二代系统上市建立库存之前会持续改善 [19] - **经营展望**：2026年1月完成的450万美元股权融资（扣除发行成本）为公司提供了进入2027日历年的现金跑道，并可能实现盈利，前提是公司继续达到当前收入预期并持续控制成本 [19] - **业务信心**：管理层对业务轨迹充满信心，并强调团队在临床支持、营销、客户服务、工程、财务、监管、质量等各方面的奉献精神 [10] - **业务信心**：管理层相信第二代系统解决了医院临床医生的所有期望清单，并有信心执行成为全球一氧化氮领导者的愿景 [10][11] 其他重要信息 - **人事变动**：Dan Moorhead新任首席财务官，Bob Goodman于2025年10月出任首席商务官 [4] - **股票调整**：每股收益结果已反映公司于2025年7月14日生效的1比20反向股票分割 [18] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于销售流程和渗透医疗系统而非单个医院 - 对于VA系统，产品通过ECAT系统提供，这使得客户可以直接获取产品，它不属于RFP流程，但公司仍能与其他RFP竞争 [24][25] - 公司通过建立商业组织、使用潜在客户开发工具、良好的CRM纪律以及确保人员在正确的时间地点覆盖，来识别和定位最有可能采购系统的机构 [26][27] 问题: 销售周期是否有明显变化 - 销售周期基本保持不变，前端如果时机合适（如合同到期且客户组织有序），可在4-5个月内完成演示和评估，但通常周期在6-9个月左右，甚至更长 [28] 问题: 如何区分下一代系统市场以避免销售等待效应 - 公司目前专注于第一代产品（版本24），并聚焦于非运输系统，市场反响良好，关于运输系统的对话属于未来的第二代产品讨论范畴，公司目前有意避开这些对话但保持关注 [31] 问题: 与FDA就第二代系统的沟通及获批后库存准备时间线 - 公司与FDA保持持续沟通，对互动感到满意，未发现重大障碍，时间安排的关键在于与合同制造商完成工作以接受检查，对提供的时间线充满信心 [36] 问题: 国际市场的近期进展或催化剂 - 公司在国际市场取得了一些胜利，产品已部署到医院并开始看到客户重新订购过滤器，这表明产品具有粘性 [41][42] 问题: XTL Biopharmaceuticals收购Neuronas的动机及未来合作 - XTL被Neuronas的科学所吸引，已有两篇里程碑论文发表，且有一条清晰的人体研究路径，交易使Beyond Air获得了新实体20%的股权，显示出公司对该资产进入人体试验的信心 [47][48][49][50] 问题: 季度销售成本表现及未来可持续水平 - 长期来看，随着规模扩大，第一代产品的销售成本目标在60%左右，第二代产品目标接近70%，短期内，在第二代产品推出前，销售成本率将接近第三财季水平并逐步改善 [53][54][55] 问题: 第二代系统延长服务间隔的具体细节 - 第一代系统每1000小时需要返厂服务，第二代系统预计将服务间隔延长至至少3000小时，且测试仍在进行中，可能更长，这将改善公司的毛利率 [65][66][67] - 延长服务间隔的可靠性测试已经通过FDA要求，因此这不是FDA批准的限制因素 [68] 问题: 肿瘤学方面1b期联合研究是否会因现金增加而在今年启动 - 公司正在与相关方探讨，但暂未承诺时间线，尽管目前资产负债表状况良好，但公司需要将资源集中在商业运营上，可能不会完全资助此类研究，待公司更接近盈利路径时再行考虑 [70]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度GAAP收益为250万美元 [8] - 第四季度EAD（可供分配收益）约为负50万美元 [8] - 第四季度摊薄后每股收益为0.06美元 [8] - 公司账面价值约为负3亿美元，或摊薄后每股31美元 [9] - 公司普通股股息收益率为8.7% [9] - 公司现金及流动性约为1亿美元 [6][9] - 公司总股本为3亿美元 [6] - 公司股价约为15至16美元，交易价格约为账面价值的50% [7] - 公司于第四季度完成了6比1的股票反向分割 [4] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司的Genesis多户家庭贷款业务在2022年从高盛收购时，年产量为17亿美元 [11] - 预计Genesis业务在2026年的产量将达到60亿至70亿美元 [11][20] - 公司正在探索获得房利美/房地美（Fannie/Freddie）服务商或发起人牌照的机会，以拓展多户家庭贷款业务 [12] - 公司已确定约10亿美元的资产池（主要为Genesis贷款），可注入RPT以立即提升收益 [30] - 从杠杆角度看，Genesis贷款的收益率远高于15% [30] - 母公司Rithm Capital在第四季度产生了超过4亿美元的EAD [14] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司认为商业房地产领域存在机会，特别是多户家庭贷款 [5][14] - 许多商业房地产REITs因流动性问题或资产负债表问题而陷入困境，这为公司创造了机会 [9] - 区域银行在过去几年中收缩，为Genesis和其他贷款业务创造了增长机会 [41] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司的战略是将RPT打造为一个专门的商业房地产投资工具和机会主义投资工具 [4] - 最终目标是通过资本重组（recap）来发展公司，类似于黑石对BXMT和CapTrust的操作 [10] - 公司计划从Genesis业务中收购多户家庭贷款，以及其他商业房地产投资，以实现收益增长 [5] - 公司强调其业务多元化，能够创造多元化的收益流，以抵御单一业务线的波动 [14] - 公司正在积极发展第三方贷款采购渠道，包括与主权财富基金和基金的合作 [20][21] - 公司致力于建立端到端的客户关系，例如通过Genesis提供中期贷款，并通过其抵押贷款公司提供永久性融资 [43] - 公司正在探索向其抵押贷款公司的400多万客户提供信用卡等其他产品 [44] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 当前许多REITs、BDCs和其他资本工具交易状况不佳 [5] - 公司将耐心等待市场稳定，以执行其资本重组和增长计划 [6][10] - 公司认为其自身以及许多资本工具（包括Rithm和RPT）的估值都极低 [10] - 公司对收购派拉蒙（Paramount）的交易感到兴奋，并看好其进入点和基础 [12] - 公司对商业房地产，特别是办公楼领域的故事持积极态度，但也指出由于AI相关新闻，部分商业房地产REITs近期受到打击 [13] - 公司预计，如果成功进行资本重组，RPT的每股收益可能增长至1.60至1.70美元，账面价值约为20美元，股息收益率约为9% [5] 其他重要信息 - 公司由Rithm Capital外部管理，并拥有大量房地产投资专业人士支持 [7][8] - 公司的管理团队曾于2013年在Fortress成功创立New Residential，并希望在RPT复制类似的增长和成功 [8] - 公司于2024年6月接管了前身为Great Ajax的管理合约 [4] - 母公司Rithm Capital通常持有15亿至25亿美元的现金和流动性 [21] - 除非有高度增值的机会，否则母公司Rithm Capital不打算发行股票 [22] - 公司在采购第三方贷款时，对信贷质量保持高度警惕 [38][39] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于派拉蒙交易的收益影响 - RPT在派拉蒙交易中持有5000万美元的份额，其收益将按Rithm Capital的比例分配 [19] 问题: 关于Genesis贷款注入RPT的路径和资本基础 - Genesis预计今年产量为60-70亿美元，部分贷款将进入Rithm资产负债表，如果RPT成功融资，已确定的贷款池将直接注入，立即提升收益，不存在J曲线 [20] - 公司也在开发更多渠道采购第三方多户家庭贷款或类似贷款 [20] - 公司拥有基金业务、独立管理账户以及与全球主权基金的合作，这些资本工具也在收购Genesis或其他发起人的类似贷款 [21] - Rithm Capital通常持有大量现金，且股价低于账面价值，除非有高度增值的交易，否则不打算发行股票 [21][22] 问题: 关于资本重组的时间安排和替代资本来源 - 资本重组时机取决于市场状况，公司会对市场做出反应 [28] - 有第三方资本希望参与，未来有可能引入第三方资本与现有公司合作 [28] - 公司不会让该工具长期以当前价格交易 [28] - 公司去年曾进行过优先股融资，目前持有现金和流动性，以及一些流动性浮息资产，如果发现更具增值性的机会，可能会出售这些资产进行再投资 [29] 问题: 关于贷款来源（Genesis vs. 第三方）及信贷考量 - 公司既从Genesis采购，也从第三方采购，需求旺盛 [38] - 公司已与多家发起人建立了流量协议 [38] - 在采购第三方产品时，公司对信贷质量极为谨慎 [38] - Genesis业务的负责人拥有银行信贷官背景，非常重视信贷质量，公司在扩大规模时必须注意信贷标准 [39] - 只要对信贷感到满意，公司会尽可能从第三方采购 [40] 问题: 关于银行是否成为被迫卖家以及市场机会 - 目前并未看到大量银行抛售 [41] - 银行（尤其是区域银行）的收缩为Genesis和其他贷款业务创造了增长机会 [41] - 公司在某大型银行平台推出了一只基金，这反而创造了对Genesis产品和非QM产品的更多需求 [41] 问题: 关于获得GSE牌照的最终目标 - 公司的目标是建立端到端的客户关系，例如通过Genesis提供建筑贷款，然后通过抵押贷款公司为同一建筑商社区的购房者提供贷款 [43] - 公司致力于从客户群中获取尽可能多的份额，并正在探索向其抵押贷款客户推出信用卡等其他产品 [44]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度净销售额约为20亿美元，同比下降1%，主要由于2025年第一季度完成的商店优化活动 [26] - 第四季度可比销售额增长1.1%，其中最后8周表现改善 [26] - 2025年全年净销售额为86亿美元，同比下降5%，主要受商店优化活动影响 [31] - 2025年全年可比销售额增长略低于1%，这是连续三年负增长后首次恢复正增长 [31] - 第四季度调整后毛利率为44.2%，同比扩张近530个基点 [29] - 第四季度调整后营业利润为7300万美元，占销售额的3.7%，同比扩张近870个基点 [30] - 2025年全年调整后毛利率为43.9%，同比扩张约165个基点 [32] - 2025年全年调整后营业利润为2.16亿美元，占销售额的2.5%，同比扩张210个基点 [32] - 第四季度调整后稀释每股收益为0.86美元，去年同期为亏损1.18美元 [31] - 2025年全年调整后稀释每股收益为2.26美元，2024年全年为亏损0.29美元 [33] - 2025年自由现金流为负2.98亿美元，其中包含约1.4亿美元与商店优化活动相关的现金支出 [33] - 2026年指引：预计净销售额同比略有下降，但剔除非经常性项目后，基础净销售额预计增长约1%-2% [34] - 2026年指引：预计可比销售额增长1%-2% [35] - 2026年指引：预计调整后营业利润率在3.8%-4.5%之间，意味着同比扩张130-200个基点 [37] - 2026年指引：预计毛利率扩张110-150个基点，达到约45% [37] - 2026年指引：预计调整后稀释每股收益在2.40-3.10美元之间 [40] - 2026年指引：预计资本支出增加至约3亿美元 [40] - 2026年指引：预计将产生约1亿美元的自由现金流 [41] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度专业渠道（Pro）业务增长近4%，且在整个季度内持续走强 [28] - 2025年全年专业渠道业务实现低个位数增长 [31] - 第四季度DIY渠道可比销售额出现低个位数百分比下降 [28] - 2025年全年DIY渠道可比销售额出现低个位数百分比下降 [31] - 第四季度平均客单价为正增长，由更好的单位生产力和更高的平均价格共同驱动 [27] - 第四季度单SKU通胀率略低于3%，比预期低约100个基点 [27] - 2025年全年单SKU通胀为客单价增长贡献了约140个基点 [32] - 2026年指引：预计专业渠道表现将优于DIY渠道，但两个渠道都将对可比销售额增长做出积极贡献 [35] - 2026年指引：预计单SKU通胀率在2%-3%之间 [35] - 公司预计DIY渠道的交易量将继续承压，与2025年的趋势一致 [103] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司在美国市场运营，并提及在加拿大开店 [56] - 公司在美国的配送中心（DC）数量已从2023年底的近40个整合至目前的16个 [7] - 计划到2026年底将美国配送中心总数进一步减少至15个 [19] - 2025年底拥有33个市场枢纽（Market Hub） [7] - 计划在2026年新增10-15个市场枢纽 [21] - 市场枢纽通常持有75,000至85,000个SKU，为大约60-90家商店的服务区域提供当日零件可用性 [21] - 公司在其75%的市场中排名第一或第二 [57] - 公司计划在未来两年内开设超过100个新的分销点 [25] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略基于三大支柱：商品销售卓越、供应链优化和商店运营 [14] - 中期目标：实现7%的调整后营业利润率和中位40%的毛利率 [11] - 2026年关键战略重点包括：深化供应商合作伙伴关系、部署新的定价矩阵、优化库存和产品组合、以及推出新的DIY忠诚度计划“Advance Rewards” [14][15][16][18] - 公司推出了新的自有油液品牌“Argos”，以在顶级维护类别中提供价值 [17] - 公司正在简化配送中心运营，并测试和推出劳动力绩效及运输管理工具 [20] - 公司正在通过培训、任务简化和投资于Zebra设备等技术来提升商店运营和员工效率 [22][23] - 公司设定了两个主要服务指标：净推荐值（NPS）和面向专业客户的订单交付时间（目标低于40分钟） [24] - 公司计划在2026年开设40-45家新店和10-15个市场枢纽 [25] - 公司计划在2026年对超过1,000家商店进行基础设施升级 [23] - 行业竞争环境被描述为“竞争激烈但理性”，公司使用人工智能来优化促销活动 [46] - 公司认为其供应商关系处于历史最好水平 [51] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年公司面临了波动的关税和消费者支出环境等外部挑战 [8] - DIY渠道的波动部分归因于核心消费群体因物价上涨而调整购买习惯的市场趋势 [28][29] - 管理层对2026年实现更强的财务业绩充满信心，包括加速可比销售额增长和恢复正自由现金流 [5] - 管理层承认，实现7%利润率目标的时间可能比原先预期的要长，部分原因是三大战略支柱的进展速度不一，以及可比销售额增长势头未达最初预期 [12][13] - 管理层认为，尽管存在宏观经济逆风，但汽车零部件行业的基本面（如汽车保有量、行驶里程、车龄）依然良好 [83] - 管理层预计2027年至少还能实现100个基点的利润率扩张，这将是连续第三年实现100个基点或以上的扩张 [12] - 管理层认为2026年将是长期价值创造道路上的关键一年 [14] 其他重要信息 - 2025年，公司通过退出超过500家直营店和200家独立店，优化了资产布局，节省了约7000万美元运营成本 [6] - 2025年，产品种类增加了100,000个新SKU，商店产品可用性从年初的低90%范围提高到高90%范围 [6] - 2025年，向专业客户的平均交付速度提高了10分钟以上，从年初的平均超过50分钟缩短 [7] - 2025年，在超过1,600家商店投资了近9000万美元进行基础设施升级 [7] - 2025年，公司主动进入资本市场，加强了资产负债表 [9] - 公司加强了关键领导职位，包括内部晋升和引入外部专家 [9][10] - 第四季度包含一个额外的运营周，贡献了1.32亿美元的净销售额和900万美元的调整后营业利润 [31] - 2025年第一季度产生了5.1亿美元的清算销售额，2026年将不再发生 [34] - 供应商融资计划的使用额从上一季度的27亿美元降至25亿美元 [34] - 截至年底，公司拥有超过30亿美元现金和10亿美元未使用的循环信贷额度 [34] - 净债务杠杆率从上一季度的2.6倍改善至2.4倍，符合2-2.5倍的目标范围 [34] - DIY忠诚度计划“Advance Rewards”拥有约1600万活跃会员，驱动了约60%的DIY交易 [18] 总结问答环节所有的提问和回答 问题：公司的通胀率为何远低于同行（如Zone和O'Reilly）？是定价低于市场，还是之前定价过高？ [44] - 回答：公司的SKU通胀与同行一致，2025年数据较低是由于前一年的价格投资影响逐渐消退。第四季度通胀略低于预期，部分原因是关税谈判仍在进行。公司并非定价低于市场，而是在竞争激烈但理性的市场中理性参与，并使用AI优化促销活动。 [46] 问题：第四季度决定减少供应链融资的原因是什么？是否与自由现金流较低或与供应商的谈判有关？ [47] - 回答：自由现金流变化约一半是由于降低了应付账款。减少供应链融资是基于经济考量，且与新的采购组合、供应商谈判及战略采购工作有关。公司对目前的融资计划感到满意，约80%的销售成本仍通过供应链融资覆盖，2.4-2.6倍是目标范围。 [48][49][50] - 补充：公司认为与供应商的关系处于历史最好水平。 [51] 问题：2025年关店对可比销售额和利润率的影响是什么？未来进一步优化门店组合的机会如何？门店间的业绩差距如何？ [54] - 回答：清算活动对全年销售额的影响约为5.1亿美元，但关店不影响报告的可比销售额数字。专业渠道的可比销售额从关店中受益（销售转移），但即使剔除该影响仍为正增长。公司目前没有进一步的关店计划，而是专注于在优势市场（公司在75%的市场中排名第一或第二）进行同心圆式扩张，以增加门店密度。 [55][56][57][58][59] 问题：关于7%利润率目标的实现路径，之前的指引显示进展更多集中在后期，现在似乎前期增长更大，后期更渐进。是什么导致了这种节奏变化？是否需要更多再投资，还是执行难度更大？ [60] - 回答：7%仍是正确的中期目标。商品销售卓越进展顺利，是利润率扩张的主要贡献者。供应链和商店运营这两大支柱的效益释放需要时间，因为供应链整合（DC从38个减至16个）刚完成，生产力提升措施（如新领导上任）正在实施，2026年是这些领域的主要投资年。2026年的执行情况将有助于更清晰地了解未来的进展节奏。 [61][62][63][64][66] 问题：关于毛利率和SG&A的扩张，执行风险如何？战略采购的效益是否已锁定？SG&A仅小幅增长，如何同时实现更好的服务和可用性？ [70] - 回答：商品销售方面有良好的可见度，部分效益已锁定，部分工作仍在进行。供应链整合进展良好，长期将带来成本效益。SG&A的降低来自门店和DC的合理化以及间接支出的优化。公司正在将节省的资金重新投资于劳动力、新店、培训和服务提升，并通过简化任务让员工有更多时间服务客户。 [71][72][73][74][75][76][77] 问题：预期1亿美元自由现金流和3亿美元资本支出，约4亿美元的经营现金流。请提供从净收入到经营现金流的推算过程。 [78] - 回答：经营现金流约为3.5亿美元。营运资本预计基本持平。自由现金流具有典型的季节性，第一季度为现金流出，第二至第四季度为现金流入。此外，还有约1000-2000万美元与之前重组相关的闭店费用将结转到2026年。 [78][79] 问题：外部宏观因素对销售构成阻力，能否量化DIY在指引中的销售阻力？除了更智能的定价，还有哪些措施来释放过去维护延迟带来的潜在需求？ [83] - 回答：DIY面临压力，部分原因是中低收入消费者在一般商品上的支出疲软。针对DIY，公司采取了多项措施：1) 改进忠诚度计划“Advance Rewards”，取消了燃油奖励等低效优惠，提升了易用性；2) 推出新的自有油液品牌“Argos”，提供可靠性和价值；3) 其他措施包括营销、电子商务、产品组合改进、培训和门店体验提升。 [83][84][85] - 补充：预计2026年专业和DIY渠道都对可比销售额增长有积极贡献，专业渠道增长更快。DIY趋势在进入第一季度后保持稳定。 [86][87] 问题：提到2027年可能再实现100个基点的营业利润扩张，这基于怎样的可比销售额假设？ [89] - 回答：未提供具体的可比销售额指引，但预计是过去给出的低个位数增长。 [90] 问题：关于自有品牌战略，推出Argos后，是否计划将自有品牌销售占比提升至50%以上？ [94] - 回答：自有品牌占比应保持稳定。Argos主要是替换一个之前被视为自有品牌的品牌，占比可能会因该品牌竞争力而略有上升，但公司没有大幅提高自有品牌渗透率的计划，而是按品类评估，为消费者提供合适的产品组合。 [94] 问题：关于市场枢纽，目前有多少是转换的Carquest配送中心，多少是新建的？新建枢纽的渠道和资本投入情况如何？ [95] - 回答：目前超过20个市场枢纽是转换而来的。公司今年开始开设首批新建枢纽，未来大多数市场枢纽将是新建的。每个市场枢纽的平均资本支出约为200万美元，具体取决于建设、租赁或接管方式。 [96][98] 问题：关于1%-2%的可比销售额指引，请分解客单价和交易量的预期。考虑到单SKU通胀预期为2%-3%，这是否意味着客单价受其他因素影响或交易量存在压力？ [102] - 回答：DIY交易量预计将继续承压，与2025年趋势一致。整体来看，预计是较低的单笔交易量增长加上通胀推动正增长，主要压力在DIY侧。 [103] 问题：考虑到上半年增长更强，以及通胀效益，应如何考虑近期天气事件带来的顺风？本季度至今的交易趋势是否有令人鼓舞的迹象？ [104] - 回答：天气对销售的影响大致中性，天气相关品类表现积极，但维护品类受到负面影响。当前季度趋势符合指引范围。风暴“Bern”初期对销售有提振，但随后部分门店关闭产生了抵消影响。目前销售表现与指引区间一致。 [104][105] 问题：关于供应商融资的评论，听起来像是让供应商退出该计划以获得更好的毛利率，但这会导致应付账款减少，从而削弱自由现金流。这种理解是否正确？这是否是未来的计划？ [108] - 回答：目前供应商融资计划没有对毛利率产生直接影响，公司也没有进一步减少该计划的特定目标或计划。这是一个可选的杠杆，在与供应商谈判时会评估。如果供应商退出计划，公司会期望获得销售成本的积极改善以作为对营运资本投资的回报。目前该计划稳定，预计应付账款在24-26亿美元之间波动，没有迹象表明方法会有变化。 [108] 问题：几个细节问题：2026年第一季度及全年对后进先出法（LIFO）和资本化库存成本的预期？2026年第一季度或全年是否有重组成本？2025年专业渠道可比销售额从关店中受益的程度如何量化？ [109] - 回答：2025年后进先出法费用带来约40个基点的阻力。2026年指引中包含约50个基点的后进先出法费用阻力，第一季度预计约为3000万美元。资本化仓储成本预计持平，因为库存预计同比基本持平。关于专业渠道销售转移，未提供具体量化数字，但即使剔除转移销售的影响，专业渠道可比销售额仍为正增长。公司对团队转移客户和服务水平的表现感到满意。 [109][110]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年收入增长至约35亿加元，较2024年增长11% [12] - 2025年调整后EBITDA约为19亿加元，较上年增长26% [12] - 2025年调整后净利润略低于6.3亿加元，较2024年大幅改善115% [12] - 公司资产负债表强劲，年末持有约12亿加元现金及短期投资，总债务为10亿加元，流动性良好 [13] - 2026年铀交付量预计在2900万至3200万磅之间，平均实现价格预计在85至89加元之间 [18] - 2026年燃料服务交付量预计与产量匹配，为1300万至1400万公斤铀 [19] - 2026年来自西屋公司的调整后EBITDA份额预计在3.7亿至4.3亿美元之间，表现依然强劲但低于2025年 [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - **铀业务**：2025年综合产量为2100万磅，超出修订后的年度指引 [13] - Cigar Lake矿山表现超出预期 [13] - McArthur River和Key Lake矿山在年初开发延迟后，按修订计划交付 [13] - 尽管加拿大矿山产量低于最初计划，但通过供应灵活性满足了交付承诺 [14] - **燃料服务业务**：2025年表现强劲，Port Hope的UF6产量创下纪录 [14] - 转化市场价格处于历史高位，受供应紧张、需求增长和供应安全关注度提升支撑 [15] - **西屋公司投资**：2025年表现持续超出收购预期，调整后EBITDA显著增长 [15] - 2025年收到了与强劲业绩相关的现金分配，以及部分与参与捷克韩国核电项目相关的额外分配 [15] - 2026年预计不会收到类似规模的分配 [15] - **合资企业Inkai**：尽管年初开局不顺且1月停产，但2025年实现了年度生产目标 [14] - 公司接收了370万磅（2025年产量份额）以及90万磅（2024年产量份额中留在哈萨克斯坦的部分） [14] - 2026年计划提升至1040万磅的满负荷产能，公司份额为420万磅 [18] 各个市场数据和关键指标变化 - **铀市场**：2025年长期合同签订量为1.16亿磅，远低于替代率水平 [53] - 需求侧出现拐点，政策、基本面和合同行为从言论转向行动 [10] - 供应侧尚未出现类似的拐点，长期合同量仍低于替代率 [10] - 公用事业公司专注于在二级供应减少、新生产面临长交付周期、通胀压力和地缘政治不确定性的环境中确保可靠供应 [11] - **转化市场**：供应紧张，价格处于历史高位 [15] - 公司继续签订长期合同，其定价支撑了运营的可持续性和价值 [15] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是纪律性执行，锚定长期战略，忽略短期波动和市场主题干扰 [7] - 业务布局覆盖整个核燃料循环，包括世界级铀矿（Tier One）、维护中的Tier Two运营、精炼、转化和燃料制造业务，以及通过投资进入下一代浓缩领域 [8] - 通过投资西屋公司，不仅增加了燃料循环和反应堆生命周期专业知识，还前所未有地洞察了未来核燃料需求 [9] - 长期合同策略与供应来源的匹配是公司战略的基石 [11] - 2026年初，公司承诺在未来五年内平均每年交付约2800万磅铀 [11] - 年末约有2.3亿磅铀已签订长期合同 [12] - 保留了大量未承诺的产能，待基本面持续走强时部署 [12] - 在铀和转化市场的合同策略上保持“挑剔”，不仅关注价格，更关注合同期限，以最大化长期资产价值 [34][76] - 认为供应风险大于需求风险，公司作为拥有成熟一级资产、核工业综合能力和强劲资产负债表的纪律性运营商，处于有利地位 [21] - 行业新阶段将由执行力定义，执行力是承诺的证明和信任的基础 [17] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年地缘政治动荡、波动性和不确定性持续，但也看到了韧性，各方在适应、关注基本面并取得有意义的进展 [7] - 核燃料循环增长势头在2025年加速 [10] - 政府、公用事业、工业能源用户和公众已认识到核能在提供安全、可靠、无碳基荷电力方面的关键作用 [10] - 展望未来，受电气化、脱碳以及能源和国家安全优先事项推动，预计核燃料循环增长将持续 [17] - 随着新建设活动获得动力，西屋公司的业绩可能会出现一定程度的波动 [20] - 2026年预计将是转型之年，公告将转化为千兆瓦级新建设领域的行动 [41] 其他重要信息 - 公司宣布与美国政府、布鲁克菲尔德和西屋公司建立战略合作伙伴关系，旨在加速西屋反应堆技术的部署，该计划得到美国政府至少800亿美元计划投资的支持 [16] - 该合作伙伴关系支持整个燃料循环的长期需求，并增强了公司有意义地参与全球核建设的能力 [16] - 关于上述合作伙伴关系的最终协议讨论正在进行中 [16][39] - 公司预计2026年可能看到该计划下的长周期设备订单 [41] - 全球激光浓缩（GLE）项目在尾料再浓缩技术方面取得切实进展，技术成熟度已达到TRL 6 [9][86] - 公司正专注于与美国能源部的尾料再浓缩项目，这相当于一个年产400-500万磅铀、2000吨转化产品的“地上矿山” [87][88] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于西屋公司新指导框架及单个项目的财务影响范围 [24][25] - 西屋公司机会巨大，美国、加拿大、波兰、保加利亚、斯洛文尼亚、斯洛伐克、韩国、中东等多地都有AP1000反应堆建设计划 [26][27][28] - 许多项目尚未达到最终投资决定（FID），因此未纳入指导 [29] - 公司将对西屋核心业务进行年度指导，并为每个反应堆项目提供框架：每个反应堆（通常以两机组形式建设）的EBITDA约为4亿至6亿美元 [30] - 西屋核心业务在2026年的指导实际上高于2025年的初始指导，2025年的波动因素主要是捷克杜科瓦尼项目的特许权使用费支付 [31] 问题: 2026年铀平均实现价格展望为何相对持平 [32] - 这体现了公司的纪律性，当前市场尚未达到替代率，公司认为更多需求必须进入市场 [33][34] - 公司在签约量和条款上非常“挑剔”，并未大量增加合同量，以保留磅数等待更多需求进入市场，从而捕捉长期价值 [34][35] - 当需求到来且价格走强时，公司才会进行更多合同签订，届时将更多暴露于价格上涨 [35] 问题: 与美国政府等的合作协议进展及时间表 [39] - 最终协议的工作仍在继续，讨论重点是在该协议下推进的三个项目 [39] - 这三个项目包括：确定两个机组包的地点及建设模式、订购长周期设备、以及确保来自日本的直接投资融资 [40] - 公司乐观认为，2026年可能会看到该计划下的长周期设备订单 [41] - 将长周期设备订购与选址分离，可能使采购收入提前实现 [42][43] 问题: McArthur River矿山2026年生产展望低于设计产能的原因及影响 [48] - 2025年9月已宣布开发延迟，2025年产量达到了修订指导的上限 [49][50] - 当前市场未达替代率，需求尚未强劲，公司没有加速开发的动力 [50][51] - 生产计划与市场需求和纪律性策略相匹配，McArthur River拥有生产1800万甚至2000万磅的历史，并持有2500万磅的许可证，是顶级资产 [51] - 只要市场未改善，这种有纪律的节奏可能会持续 [53] - 扩产至2500万磅的决定取决于燃料买家带来更多需求，公司正在为此做准备，但尚未做出决定 [55][56] 问题: McArthur River的技术风险是暂时性的还是长期的矿山开发风险 [59] - 在2025年9月公告中提到的风险因素（如遇到粘土带减缓冻结能力建设）并未改变或增加 [60] - 公司对风险的应对措施是与市场状况相匹配的，如果市场需求加速和价格发现走强，会鼓励公司加速采矿计划 [61] - 目前公司倾向于发出生产与市场需求匹配的信号，而非超前 [62] 问题: 公司长期合同簿与未来生产补充能力何时会面临压力 [64] - 在未覆盖需求巨大、全球铀供应（包括初级和次级）下降的背景下，这对现有生产商是巨大的机会和积极的价格环境 [65] - 随着需求在2030年代初至中期进入市场，公司有充足时间准备现有Tier One资产、维护中的Tier Two资产，并考虑棕地扩张或新生产开发 [66] - 公司坚持纪律，不超前供应，因为那会导致现货市场抛售，破坏价值 [67] 问题: 西屋公司2026年EBITDA指导中点较2025年指导范围中点仅增长5%，略低于此前6%-10%的长期核心增长指引的原因 [70] - 驱动核心业务的因素（如反应堆重启、延寿、后续许可证更新、功率提升）兴趣未减反增，但获得许可和监管批准的过程可能比预期稍长，导致订单和工作未如预期快速增加 [71][72] - 新建设业务本身具有波动性，年度指导会随之变化 [73] 问题: 转化市场紧张为何缺乏合同签订，以及Port Hope扩产进展 [74] - 转化市场紧张且可能持续，这应促使西方增加产能 [75] - 公司当前的“挑剔”不仅在于价格，更在于合同期限，希望抓住历史高价并延长合同期限（如10-15年），以最大化资产价值 [76][77] - 公司处于独特窗口期，希望充分利用其战略资产的独特地位，因为一旦新产能（如ConverDyn、Springfields、Orano）进入市场，杠杆作用将减弱 [78][79] 问题: 与美国政府在燃料链其他环节（如转化、GLE、Tier Two资产重启）的合作机会 [82] - 公司与美国政府长期关系紧密，曾是并可能再次成为美国最大铀生产商 [83] - 美国政府对GLE尾料再浓缩项目一直很有兴趣，该项目可从能源部库存中生产铀和转化产品 [83] - 美国海军推进剂燃料的需求也将进入市场 [84] - 目前未见公用事业公司愿意为美国原产铀支付溢价，他们更关注西方铀而非特定美国原产 [85] - 重启Tier Two资产时，公司只有一次机会定价新产能，因此将寻求价值最大化 [85] 问题: GLE项目在2026年的里程碑 [86] - 技术科学风险已解除（TRL 6），证明可可靠地浓缩铀 [86] - 下一步是TRL 7、8、9，证明商业规模的可靠性和成本竞争力 [87] - 公司专注于能源部的尾料再浓缩项目，这相当于一个年产400-500万磅铀的“地上矿山” [87][88] - 2026年暂无重大里程碑预期，但会按季度更新 [88] 问题: 西屋公司核心业务未来几年的增长前景 [91] - 核心业务（燃料制造和反应堆服务）依然令人兴奋，需求来自反应堆重启、延寿、功率提升、英国Springfields项目评估以及每个AP1000新建设带来的80-100年核心业务 [92][93] - 公司对西屋作为轻水反应堆技术领先原始设备制造商的地位及其核心业务前景的热情未减 [93] 问题: 燃料服务业务单位销售成本同比上升的原因及控制计划 [94] - 该部门面临一些普遍的通胀压力 [94] - 成本将取决于生产水平和各种产品的组合 [94]

财务数据和关键指标变化 - 2025年总收入（扣除特殊项目）增长12%至164亿英镑，总运营费用增长1.4%至83亿英镑，税前营业利润为77亿英镑，归属于普通股东的利润为55亿英镑 [4][14] - 每股收益增长27%至0.68英镑，每股股息增长51%至0.325英镑，每股有形资产净值增长17%至3.84英镑 [5] - 普通股权一级资本比率（CET1）为14%，有形股本回报率（ROTE）为19.2%，贷款减值率为16个基点 [5] - 2025年向股东的总分配额为41亿英镑，包括15亿英镑的股票回购和26亿英镑的股息，派息率约为50% [5][13] - 2026年指引（不包括Evelyn Partners收购影响）：收入（扣除特殊项目）预计在172亿至176亿英镑之间，其他运营费用约为82亿英镑，贷款减值率低于25个基点，有形股本回报率大于17% [17][40] - 2028年目标：有形股本回报率大于18%，客户资产与负债年增长率大于4%，成本收入比低于45%，分配前资本生成大于200个基点，CET1比率维持在13%左右 [44][46][59][60] 各条业务线数据和关键指标变化 - **零售银行**：客户基数增长超过5%，客户资产与负债增长4%至4210亿英镑，无担保贷款市场份额从6.4%增至7.2%（信用卡从9.7%增至10.6%），首次购房者抵押贷款流量份额从10%增至12%，购房出租市场流量份额从3%增至6%，成本收入比从50%降至45% [7][8][10][11] - **私人银行与财富管理**：超过5万名客户首次投资，净新增管理资产流量增长41%，管理及行政资产增长20%至585亿英镑，占客户资产与负债的49%（同比上升4个百分点），客户资产与负债增长10%至1190亿英镑，成本收入比下降10个百分点至64% [8][9][11] - **商业与机构银行**：外汇收入增长约20%，贷款余额强劲增长10%（140亿英镑），向英国社会住房部门提供46亿英镑贷款，提前完成75亿英镑目标并宣布2028年100亿英镑新目标，为气候和转型融资提供190亿英镑（其中160亿英镑在商业与机构银行），成本收入比从52%降至49% [9][12] 各个市场数据和关键指标变化 - **整体客户与规模**：客户总数超过2000万，新增100万客户，贷款增长5.6%至3930亿英镑，存款增长2.4%至4420亿英镑，管理及行政资产达585亿英镑 [4] - **抵押贷款市场**：在首次购房者和购房出租市场份额取得增长 [8] - **外汇市场**：通过Agile Markets平台用户增长13%，推动外汇收入增长 [9] - **社会住房与基础设施**：成为英国社会住房和基础设施项目的领先贷款方 [9][48] - **财富管理市场**：收购Evelyn Partners后，管理及行政资产将增至1270亿英镑，客户资产与负债增至1880亿英镑，旨在打造英国领先的私人银行和财富管理机构 [35][42] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **三大战略重点**：1) 追求有纪律的增长并注重回报；2) 利用简化（原为全行简化）推动增长、生产力和客户体验；3) 通过重新配置资本和更强调动态定价来积极管理资产负债表和风险 [45][58] - **增长杠杆**：1) 聚焦关键客户群体（零售银行的青年、家庭、富裕阶层；私人银行的超高净值客户；商业银行的初创企业和中型市场企业）；2) 结合最佳技术与人力支持，使客户更易互动；3) 拓宽产品方案以满足更多客户需求 [45][47][48][50] - **数字化与AI转型**：投资生成式AI增强数字助理Cora，可解决的查询量增加20个百分点；与亚马逊云科技合作加速数据、分析和AI能力；超过1.2万名软件工程师使用AI辅助编写代码（约35%的代码由AI生成）；部署AI自动化常规工作并提高开发人员生产力；设立AI研究办公室，专注于改善客户体验和效率 [10][54][55][56][135] - **收购Evelyn Partners**：战略收购旨在创建英国领先的私人银行和财富管理机构，为集团增加第三个增长引擎，预计收购后第三年投入资本回报率将超过股票回购所能产生的回报 [3][35][42] - **行业竞争与定位**：零售银行目标是使其抵押贷款、储蓄和无担保贷款份额更接近其活期账户16.5%的份额；商业与机构银行是英国最大的企业银行，在存款和贷款市场分别占有25%和20%的份额，是英国初创企业和中型市场的领先银行 [41][42][48] - **运营效率目标**：目标是到2028年将成本收入比降至45%以下，并巩固其作为英国效率最高的大型银行的地位 [46][57] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **宏观经济展望**：2026年基本假设为温和增长，失业率预计在2026年达到峰值（处于可接受的风险偏好水平），通胀下降速度略快，预计利率将下降，到2026年底终端银行利率为3.25% [26] - **英国经济环境**：总体消费者状况良好，家庭正在减少债务，储蓄率较高；尽管零售和酒店业面临挑战，但英国企业正在去杠杆化，投资稳步增加；房地产市场利率下降，政府设定了雄心勃勃的建设目标并承诺投资社会住房；代际财富转移正在进行；FCA的咨询指导边界审查为数千名目前未获得财务建议的人提供了机会 [43] - **信贷损失准备**：预期信贷损失为36亿英镑，覆盖率83个基点，第三阶段贷款占比1.1%（低于上年），经济不确定性的模型后调整余额为2.46亿英镑（较第三季度基本稳定） [27] - **资本与风险**：资产负债表保持良好拨备，贷款账本多元化且表现良好，2025年无重大压力迹象，预计2026年贷款减值率将低于25个基点 [13][28] - **结构性对冲**：产品和股权结构性对冲总规模为1980亿英镑，预计将对收入增长产生持续推动，预计2026年对冲总收入将比2025年增加约15亿英镑，2027年将比2026年增加约10亿英镑，达到约72亿英镑的总收入 [22][24][25] - **资本要求变化**：预计2027年1月巴塞尔协议III最终版的实施将使风险加权资产增加约100亿英镑，主要源于操作风险以及中小企业和基础设施支持因子的取消，但同时支柱二要求预计会有所抵消 [32][33] 其他重要信息 - **资本管理**：2025年通过资本管理减少了109亿英镑的风险加权资产，包括商业与机构银行的5次重大风险转移和零售银行的20亿英镑抵押贷款证券化，全年生成了252个基点的资本 [12] - **成本节约与再投资**：2025年实现总额约6亿英镑的总成本节约（超过2024年成本基础的7%），并创造了1亿英镑的投资能力用于再投资和加速转型 [10] - **技术整合与简化**：去年在全集团范围内停用了200个业务应用程序，成功迁移了来自Sainsbury's Bank的100万客户；将核心银行平台从瑞士迁移至英国集团数据中心；将科技团队从瑞士迁至英国和印度 [11][54] - **资本比率目标调整**：将CET1比率目标从13%-14%下调至13%左右，反映了业务表现改善、强劲的盈利和资本生成记录，以及预计的支柱二要求降低 [33][34] - **流动性状况**：贷存比为88%，显示了三大业务的实力以及为客户和英国经济提供实质性贷款增长的能力 [57] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2025年6亿英镑成本节约的来源、2026年成本节约预期以及未来成本增长率，以及客户资产与负债（CAL）大于4%增长目标在各业务部门的分解预期 [64] - 成本节约来自广泛的杠杆，包括历史及当前的科技投资推动的数字化、自动化、应用程序停用、平台整合、变更效率提升（节省1亿英镑）、物业整合、组织简化等，公司对持续的成本效率势头感到满意，并看到2028年后进一步改善成本收入比的机会 [67][68][71] - 关于CAL增长目标，公司不会提供精确的业务部门拆分，但对所有方面的增长（贷款、存款、管理资产）充满信心，预计不同领域增速会有差异（例如管理资产历史复合年增长率达12%），收购Evelyn Partners将加速增长，公司计划在所有领域推动增长以达到2028年每年大于4%的目标 [72][73] 问题: 关于2025年19%的有形股本回报率（ROTE）的驱动因素，2026年ROTE指引（大于17%）中可能存在的保守或不利因素，以及结构性对冲在2026-2030年强劲增长的结构、期限或名义假设是否有变化 [81] - 2026年ROTE指引大于17%是基于持续的高双位数回报记录，影响ROTE的因素包括资本积累（受巴塞尔III最终版影响增加约100亿英镑监管资本）、平均有形权益的增长（受CAL增长驱动）以及损益表各项目的同比变化，收入增长是最大驱动因素 [84][85] - 结构性对冲的期限保持稳定（产品对冲2.5年，股权对冲5年），公司持续动态监控存款行为、竞争格局以及未来趋势（如数字货币），并积极管理对冲工具（例如将部分到期股权对冲的10年期互换转为10年期国债，这在2025年带来了额外5000万英镑收入），对持续至2030年的收入顺风有信心 [86][87][89][90] 问题: 关于收购Evelyn Partners相比其他财富管理公司的溢价合理性、AI对财富管理行业及传统银行业（特别是存款利差）的风险 [94] - 选择Evelyn Partners是基于其战略契合度，能一举打造英国领先的私人银行和财富管理机构，显著扩大规模并带来关键能力（直接面向消费者的平台Bestinvest、英国最大的受雇理财顾问网络、广泛的投资产品），公司看好财富管理行业的增长前景、客户需求增加、监管顺风以及AI和技术的放大作用 [95][96] - 在财富管理领域，AI的赢家将是拥有规模和数据的公司，NatWest的2000万客户规模是巨大优势，成功的模式将是AI驱动的数字财富建议与人类专业知识的结合，AI有助于以较低的边际成本触达新客户 [97][98] - 在传统银行业，AI已经在改变客户互动方式，拥有大规模客户基础、长期关系和数据的公司将成为赢家，公司正在负责任地构建相关能力 [99][100] 问题: 关于2026年约200个基点的资本生成目标是否已排除巴塞尔III最终版（2027年1月生效）的影响，以及如何协调该目标与大于18%的ROTE目标；关于13%的CET1比率目标是作为硬性下限还是整个运营期间的季度目标水平 [104][105] - 2026年约200个基点的资本生成目标已排除2027年1月巴塞尔III最终版实施的影响，预计巴塞尔III最终版将使风险加权资产增加约100亿英镑 [106] - 资本生成目标是在资产负债表增长（包括CAL增长）的背景下设定的，强劲的ROTE会推动每股收益、每股股息和每股有形资产净值的增长，公司对实现大于200个基点的资本生成目标充满信心 [107][108] - 13%的CET1比率目标是“大约13%”，并非硬性下限 [106] 问题: 关于风险加权资产（RWA）预期，特别是考虑到新的CAL增长概念和巴塞尔III最终版影响高于共识；关于利率假设（基准利率3.25%持平）以及对冲再投资率的假设 [114][115] - 2026年风险加权资产的主要驱动因素将是有纪律的资产负债表增长（尤其是贷款增长），可能还有少量CRD4模型影响的尾声，公司预计会继续进行一些风险加权资产管理，但不会达到2025年的高水平，巴塞尔III最终版预计将使风险加权资产增加约100亿英镑 [116][117][118] - 当前经济假设中，产品对冲的5年期平均互换再投资率为3.5%，股权对冲的10年期国债再投资率为4.5%，对冲名义规模预计将从2025年的1980亿英镑增长至2026年的2000亿英镑，并随着CAL增长稳步增长至2030年，公司对直至2030年的年度收入顺风有信心 [119][120] 问题: 关于2026年收入指引中的其他逆风因素（除了英国央行降息）；关于AI编写约三分之一代码后，对编码人员数量未来变化的预期 [128][129] - 2026年收入指引（172-176亿英镑）考虑了以下因素：客户活动（是主要变量）、抵押贷款利差压力和储蓄产品持续竞争性定价带来的影响、两次降息（预计在4月和10月）的全年累积影响（约5亿英镑的拖累）、以及风险加权资产管理行动带来的额外成本（约1亿英镑） [131][132][133] - AI正在改变软件工程的生产力，目前约35%的代码由AI生成，公司正在一些业务领域试点完全自主的“智能体”工作流程，已实现10倍的生产力提升，未来在工程师的角色和活动分布上将会发生变化，公司有机会利用这种生产力提升来加速产品交付或实现效率和生产力提升，但会以负责任的方式进行 [135][136] 问题: 关于收购Evelyn Partners的整合执行风险、获取价值的信心（特别是收入协同效应），以及对关键人员流失风险的假设和管理 [145] - 对整合有高度信心，源于对Evelyn Partners多年的了解、深入的尽职调查、双方平台的高度一致性、以及双方团队在并购整合方面的经验（包括近期Sainsbury's Bank收购的经验） [148][149] - 收入协同效应主要来自三个方面：1) 将Bestinvest平台升级并推广给现有大量客户；2) 将Evelyn Partners的理财规划和顾问网络能力带给私人银行和富裕客户；3) 将NatWest的银行产品带给Evelyn Partners的客户，基于Evelyn Partners自身超过7%的管理资产增长、监管顺风以及巨大的市场机会，公司对价值创造充满信心 [150][151][152][153][154] - 关于人员流失，公司认为双方文化契合，且交易为员工提供了在更大平台上发展的机会，有助于保留关键人才 [148] 问题: 关于市场共识中2028年平均有形权益（TNAV）约334亿英镑的假设是否合理；关于股权对冲是否已转为投资10年期国债（而非互换）及其对收益率的影响，以及2028年产品对冲的到期收益率 [161][162] - 收购Evelyn Partners是一项资本配置决策，不影响2028年的有形资产净值计算，因为若不进行收购，资本也会通过分配返还股东，建议以超过4%的贷款增长作为有形资产净值增长的参考，可能略高于共识预期 [163][164] - 作为对冲管理的一部分，已开始将部分股权对冲从10年期互换转为10年期国债，以获得更好回报，这在2025年带来了额外5000万英镑收入，公司预计会继续这种做法，但产品对冲不会进行类似转换 [165][166][167] - 2028年结构性对冲的赎回收益率略低于4%，预计是峰值，之后在2029和2030年会下降，尽管2028年赎回收益率可能高于再投资收益率约30-40个基点，但这将被2026和2027年对冲再投资的复合收益以及对冲名义规模的预期增长所抵消，公司对直至2030年的年度收入顺风有信心 [168][169] 问题: 关于2026年净利息收入（NII）指引的思考（是否增长有限），以及利率敏感性披露中存款传导率（60%）的趋势，特别是考虑到12月的降息 [179][180][181] - 建议从三大业务部门的角度看待收入势头，随着对冲会计的应用，非利息收入与净利息收入之间的大幅波动将减少，预计三大业务的非利息收入将从现在起增长至2026年 [185][186] - 更新的利率敏感性金额变化主要反映了资产负债表规模的增长，存款传导率仍以60%为基准，这一假设基本未变 [187] - 2026年收入考虑了2025年降息的全年影响，以及2026年4月和10月两次降息的拖累（总计约5亿英镑），这与结构性对冲带来的15亿英镑增长相抵后，仍能实现强劲增长 [188] 问题: 关于2026年收入指引中“资本行动成本”的具体假设金额；关于银行业效率（单位成本）是否会在AI和数字化推动下出现实质性转变，还是仅仅是用昂贵的软件工程师替代廉价分行员工 [194][195][197] - 2026年收入指引是合理而非保守的，风险加权资产管理行动带来的额外成本约为1亿英镑，这些行动在2025年有效地为贷款增长提供了资金，公司对此感到满意 [205][206] - 公司的成本收入比已下降，绝对成本增长远低于通胀和工资通胀，目标是到2028年低于45%，成为英国效率最高的大型银行，公司看到了持续改善成本基础的良好势头，并相信随着收入增长，单位资产成本也将下降，时间将证明其影响 [209][210][211][212]