报告公司投资评级 - 目标价56.0美元，评级为买入，较昨日收市价有47.2%上升空间 [3] 报告的核心观点 - 传奇生物的CARVYKTI是历史爬坡最快的Car - T疗法，2025年将继续销售放量 [1] - 预计公司2025 - 2027年总收入为10.7亿、17.0亿和23.5亿美元，净利润为 - 2.1亿、0.9亿和3.9亿美元 [3] 各部分内容总结 收入情况 - 2024年4季度CARVYKTI收入同比增长110%至3.34亿美元，公司4季度收入为1.87亿美元，同比增长135%，经营利润亏损0.75亿美元，净利润为0.26亿美元 [1] - 2024年全年CARVYKTI销售收入同比+93%至9.63亿美元，传奇收入同比+120%至6.27亿美元，利润亏损1.77亿美元 [1] 产能扩张 - 2025年下半年美国新泽西Raritan工厂新区域将获批；比利时Ghent的Obelisc工厂满负荷生产，Tech Lane工厂2025年底商业化生产，且传奇和强生决定共同投资扩建，预计2028年完工 [2] - 近期诺华一家生产设施启动CARVYKTI商业化生产，二季度开始产生显著效益 [2] - 公司将在费城设新研究中心，专注创新性技术；2025年底产能达10000剂，2027年达2万剂 [2] 产品优势 - CARVYKTI是首个且唯一在多发性骨髓瘤治疗中总生存期优于标准治疗方案的CAR - T疗法，总生存期等标签更新预计2025年上半年在欧洲、下半年在美国完成 [3] - 国际骨髓瘤工作组建议优先使用CAR - T疗法，公司超一半收入来自2 - 4线，未来比例将增加 [3] 盈利预测 | 截至12月31日止财年度 | 总营业额（百万美元） | 变动 | 股东应占溢利（百万美元） | 每股盈利（美元） | 市盈率@37.87美元（倍） | P/S | 每股派息（美元） | 股息现价比（%） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2023A | 285 | 143.7% | - 518 | (1.47) | / | 24.5 | 0.0 | 0.0% | | 2024A | 627 | 120.0% | - 177 | (0.48) | / | 11.1 | 0.0 | 0.0% | | 2025E | 1,068 | 70.2% | - 212 | (0.58) | / | 6.5 | 0.0 | 0.0% | | 2026E | 1,695 | 58.7% | 88 | 0.24 | 156.9 | 4.1 | 0.0 | 0.0% | | 2027E | 2,352 | 38.8% | 392 | 1.07 | 35.3 | 3.0 | 0.0 | 0.0% | [5] 财务报表 损益表 | 项目 | 2023年 | 2024年 | 2025年 | 2026年 | 2027年 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收入（百万美元） | 285 | 627 | 1,068 | 1,695 | 2,352 | | 毛利（百万美元） | 141 | 393 | 592 | 971 | 1,416 | | 毛利率 | 49% | 63% | 55% | 57% | 60% | | 销售及管理费用（百万美元） | - 201 | - 284 | - 381 | - 465 | - 541 | | SG&A费率 | 70% | 45% | 36% | 27% | 23% | | 研发费用（百万美元） | - 382 | - 414 | - 401 | - 381 | - 393 | | 研发费率 | 134% | 66% | 38% | 22% | 17% | | 营业利润（百万美元） | - 442 | - 305 | - 190 | 125 | 483 | | 净利润率 | - 182% | - 28% | - 20% | 5% | 17% | | 其他收入及开支（百万美元） | - 78 | 151 | - 22 | - 22 | - 22 | | 税前利润（百万美元） | - 520 | - 158 | - 212 | 104 | 461 | | 所得税（百万美元） | 2 | - 19 | 0 | - 16 | - 69 | | 净利润（百万美元） | - 518 | - 177 | - 212 | 88 | 392 | | 股东应占利润（百万美元） | - 518 | - 177 | - 212 | 88 | 392 | | 折旧及摊销（百万美元） | 23 | 20 | 39 | 62 | 75 | | EBITDA（百万美元） | - 475 | - 116 | - 151 | 188 | 558 | | 收入增速 | 144% | 120% | 70% | 59% | 39% | [6] 资产负债表 | 项目 | 2023年 | 2024年 | 2025年 | 2026年 | 2027年 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 现金及现金等价物（百万美元） | 1,278 | 287 | (262) | (296) | 26 | | 定期存款（百万美元） | 30 | 836 | 836 | 836 | 836 | | 应收账款（百万美元） | 100 | 6 | 158 | 251 | 349 | | 流动资产（百万美元） | 1,278 | 1,284 | 911 | 997 | 1,438 | | 物业厂房设备（百万美元） | 109 | 99 | 547 | 642 | 676 | | 合作预付租赁（百万美元） | 151 | 172 | 172 | 172 | 172 | | 使用权资产（百万美元） | 81 | 102 | 102 | 102 | 102 | | 固定资产（百万美元） | 351 | 386 | 858 | 976 | 1,031 | | 总资产（百万美元） | 1,629 | 1,670 | 1,769 | 1,973 | 2,469 | | 贸易及其他应付账款（百万美元） | 153 | 205 | 263 | 329 | 390 | | 流动负债（百万美元） | 216 | 278 | 322 | 388 | 453 | | 合作计息预付资金（百万美元） | 281 | 301 | 301 | 301 | 301 | | 固定负债（百万美元） | 381 | 352 | 352 | 352 | 352 | | 股东权益（百万美元） | 1,251 | 1,041 | 651 | 701 | 1,309 | [6] 现金流量表 | 项目 | 2023年 | 2024年 | 2025年 | 2026年 | 2027年 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 税前利润（百万美元） | (520) | (158) | (212) | 104 | 461 | | 财务收入（百万美元） | (33) | 22 | 22 | 22 | 22 | | 折旧摊销（百万美元） | 23 | 20 | 39 | 62 | 75 | | 运营资本变动（百万美元） | (71) | 151 | (132) | (27) | (37) | | 经营现金流变动（百万美元） | (393) | (144) | (283) | 145 | 452 | | 资本支出（百万美元） | (122) | (280) | (265) | (180) | (130) | | 投资现金流变动（百万美元） | 93 | (851) | (265) | (180) | (130) | | 股权融资收益（百万美元） | 584 | - | - | - | - | | 认股权证收益（百万美元） | 200 | - | - | - | - | | 融资现金流变动（百万美元） | 791 | 6 | - | - | - | | 现金流变动（百万美元） | 491 | (989) | (548) | (35) | 322 | | 期初现金流（百万美元） | 786 | 1,278 | 287 | (262) | (296) | | 期末现金流（百万美元） | 1,278 | 287 | (262) | (296) | 26 | [6]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为3.02港元 [1][2] 报告的核心观点 - 2024年第四季度业绩符合预期，负债比率持续改善，随着澳门复苏，集团将受益，“上葡京”爬坡能提升集团长远增长及竞争优势，考虑到澳博估值吸引，维持买入评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 主要数据 - 行业为博彩和娱乐，股价2.43港元，目标价3.02港元（+24.3%），股票代码880，已发行股本71.02亿股，市值172亿港元，52周高/低为3.29/2.26港元，每股净现值1.96港元，主要股东为SOC DE TURISMO E DIV DE MACAU（53.84%）和ON KEI LEONG（8.09%） [1] 盈利摘要 |财务年度截至12月31日|2023实际|2024实际|2025预测|2026预测|2027预测| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净收入（港幣百万）|21,623.2|28,768.9|30,400.2|31,682.9|32,877.2| |增长率（%）|223.8%|33.0%|5.7%|4.2%|3.8%| |EBITDA（港幣百万）|1,727.0|3,958.0|4,517.7|5,074.8|5,314.4| |增长率（%）|-|129.2%|14.1%|12.3%|4.7%| |净利润（港幣百万）|(2,009.8)|3.2|885.9|1,221.7|1,414.2| |增长率（%）|-|-|27585.7%|37.9%|15.8%| |每股盈利（港元）|-0.28|0.00|0.12|0.17|0.20| |市盈率(倍)|(8.6)|5,392.9|19.5|14.1|12.2| |每股股息（港元）|0.00|0.00|0.06|0.09|0.10| |股利收益率（%）|0.0%|0.0%|2.6%|3.5%|4.1%| [2] 2024年第四季度业绩回顾 - 澳博毛博彩收入同比增长19.6%，环比增长0.5%到75.3亿港元（恢复到2019年同期的75%），贵宾、中场及角子机博彩收入分别环比增长 - 6.0%、1.2%及1.5%（分别恢复到2019年同期的21.9%，98.9%，127.7%），非博彩收入环比增长2.1%（占比为6.4%） [2] - EBITDA环比下跌4.2%到9.9亿元（为2019年同期的83.8%），EBITDA率环比减少0.5个百分点到13.3%，净利润环比下跌36.5%到64百万元，集团每天总经营开支环比减少0.5%到20.8百万元，第四季度总体市场占有率环比下跌0.4个百分点到13.5% [2] - 集团账上现金约32.2亿元，净负债约232亿元，净负债/EBITDA比率从13.7倍改善到6.3倍 [2] 各娱乐场表现 - “新葡京”、其他自营、卫星娱乐场的博彩收入分别环比增长0.1%、 - 3.3%、0.4%到19.5亿元、13.4亿元、27.6亿元（分别恢复到2019年同期的59.8%，80.9%及53.4%），它们EBITDA分别为5.4亿元、3.3亿元、0.37亿元（分别恢复到2019年同期的83.5%，94.1%及59.0%） [2] - “上葡京”录得18.5亿元收入（博彩14.9百万元 – 为“新葡京”的77%，非博彩357百万元），环比增长4.8%，EBITDA环比减少13.6%到142百万元，项目每天经营开支环比增长3.5%到7.8百万元，市场占有率约为2.9%，未来目标提升到5% [2] 其他要点 - 智能赌台已在“新葡京”安装完毕，“上葡京”和其他自营娱乐场预计今年11月前完成安装 [2] - 集团于2024年12月签署合作备忘录拟以5.84亿港元在横琴收购一栋楼并改造为三星级酒店 [2] - 与卫星娱乐场协议今年到期，若不续签，集团可将赌台和员工放到自己项目 [2] - 今年1 - 2月博彩收入估计有双位数增长，总体市场占有率与去年第四季度相若，“上葡京”市场占有率约为3% [2] - “新葡京”翻新今年开始，增加10%酒店房间和零售商店，2025年资本开支预算为15 - 20亿元，派息安排由董事会决定，需考虑利润和现金流情况 [2] 主要财务报表 损益表 |项目|2023实际|2024实际|2025预测|2026预测|2027预测| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净收入|21,623.2|28,768.9|30,400.2|31,682.9|32,877.2| |其他收入|1,182.9|1,445.0|2,218.1|2,558.1|2,949.1| |经营开支|(27,841.4)|(29,799.6)|(29,799.6)|(29,799.6)|(29,799.6)| |EBITDA|1,727.0|3,958.0|4,517.7|5,074.8|5,314.4| |净财务开支|(1,930.1)|(1,892.6)|(1,828.3)|(1,675.9)|(1,675.9)| |摊占联营公司溢利|(7.8)|7.0|7.0|7.0|7.0| |摊占共同控制公司溢利|6.5|8.1|8.1|8.1|8.1| |税前盈利|(1,838.9)|158.8|1,019.8|1,366.0|1,564.5| |所得税|(36.1)|(52.3)|(30.6)|(41.0)|(46.9)| |税后盈利|(1,875.0)|106.5|989.2|1,325.0|1,517.5| |少数股东应占利润|(134.8)|(103.3)|(103.3)|(103.3)|(103.3)| |股权持有人应占利润|(2,009.8)|3.2|885.9|1,221.7|1,414.2| [3] 资产负债表 |项目|2023实际|2024实际|2025预测|2026预测|2027预测| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金|3,089.1|1,992.9|3,348.1|4,992.5|6,768.7| |应收账款|706.5|867.6|941.9|1,022.5|1,110.0| |存货|147.9|148.1|148.1|148.1|148.1| |其他流动资产|0.0|252.9|252.9|252.9|252.9| |总流动资产|4,433.8|3,261.5|4,691.0|6,416.0|8,279.7| |固定资产|38,353.9|37,566.4|36,920.3|36,158.6|35,366.8| |已抵押银行存款|0.0|0.0|0.0|0.0|0.0| |无形资产|0.0|0.0|0.0|0.0|0.0| |土地使用权|2,483.5|2,507.7|2,507.7|2,507.7|2,507.7| |其他|4,468.5|5,389.3|5,389.3|5,389.3|5,389.3| |总资产|49,739.7|48,724.9|49,508.3|50,471.6|51,543.5| |应付帐款|4,231.2|4,743.5|4,980.7|5,229.7|5,491.2| |短期负债|970.7|1,729.5|1,729.5|1,729.5|1,729.5| |其他|73.6|460.4|460.4|460.4|460.4| |总短期负债|5,275.5|6,933.4|7,170.6|7,419.6|7,681.1| |长期银行贷款|14,265.2|11,769.7|11,769.7|11,769.7|11,769.7| |其他负债|16,113.8|15,845.8|15,845.8|15,845.8|15,845.8| |总负债|35,654.5|34,548.9|34,786.1|35,035.1|35,296.6| |公司擁有人應佔權益|13,935.6|13,924.1|14,367.1|14,977.9|15,685.1| |少数股东权益|149.6|251.9|355.2|458.5|561.8| |股东权益|14,085.2|14,176.0|14,722.3|15,436.4|16,246.9| [3] 现金流量表 |项目|2023实际|2024预测|2025预测|2026预测|2027预测| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前盈利|(1,838.9)|158.8|1,019.8|1,366.0|1,564.5| |折旧及摊销|1,471.8|1,701.8|1,731.8|1,761.8|1,791.8| |营运资金变化|460.4|351.0|162.9|168.4|174.0| |其他|3,702.1|(66.9)|(30.6)|(41.0)|(46.9)| |营运现金流|3,795.4|2,144.7|2,883.9|3,255.2|3,483.3| |资本开支|(1,529.1)|(1,000.0)|(1,500.0)|(1,500.0)|(1,500.0)| |其他投资活动|254.4|(2,000.7)|0.0|0.0|0.0| |投资活动现金流|(1,274.7)|(3,000.7)|(1,500.0)|(1,500.0)|(1,500.0)| |负债变化|(7,803.1)|0.0|0.0|0.0|0.0| |股本变化|0.0|0.0|0.0|0.0|0.0| |股息|0.0|0.0|(443.0)|(610.9)|(707.1)| |其他融资活动|2,088.6|2,500.5|(2,326.4)|500.0|500.0| |融资活动现金流|(5,714.5)|2,500.5|(2,769.4)|(110.9)|(207.1)| [3]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕特斯拉多方面业务进展展开，包括超充、电动车、储能等领域的动态，以及中国市场交付数据情况 [1][2][4][7] 根据相关目录分别进行总结 超充 - 苹果地图将在即将发布的 iOS 更新中添加特斯拉北美充电标准(NACS)提示，增强电车充电导航功能，当站点需 NACS 适配器充电时将提供实时通知，目前 Apple Maps EV 路线仅适用于部分车辆 [1] 电动车 - 特斯拉工程师分享新款 Model Y 新制动系统，可在再生制动和机械制动间动态切换，优先应用再生制动提高效率和续航，减少传统制动部件磨损，还集成两个独立液压制动回路确保制动平稳 [2] - 特斯拉已完成在印度首个展厅交易，以每月 350 万卢比（40,100 美元）租赁孟买 4,000 平方英尺空间，虽面临印度高关税挑战，但已开始招聘多职位，具体落地时间未公布 [3] - 2025 年 2 月 24 日至 3 月 2 日，特斯拉国内上险量约 12,370 辆，QoQ 下降约 34%，YoY 下降约 2%，其中 Model 3 约 5,710 辆，Model Y 约 6,660 辆，本季度累计上险量为 69,641 辆 [7] 储能 - 瓜达卢佩谷电力合作社宣布与特斯拉和德克萨斯州电力可靠性委员会合作，参与公用事业规模虚拟发电厂试点项目，利用特斯拉 Powerwall 家用电池系统创建分布式“电池”，早期计划已登记约 17 兆瓦发电量，Powerwall 所有者可在特定时将电力卖回电网 [4] 公司基本信息 - 行业为汽车，股价 262.67 美元，市值 8449 亿美元，总股本 32.17 亿股，52 周高/低为 488.54 美元/138.80 美元，每股账面值 22.66 美元 [5]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕腾讯控股一周动态展开，涵盖AI、社交、游戏等业务 ，AI方面协议修改及模型开源有进展，社交业务小世界团队裁员，游戏业务国内表现强势且加速全球化布局 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 AI业务 - 腾讯元宝因用户协议争议条款引发质疑，经三次修改协议明确版权归属，公关总监公开致歉，调整后条款更强调用户主动授权，但用户权益保护和模型优化平衡仍待探索 [2] - 腾讯混元于3月6日发布并开源图生视频模型，支持多项功能，总参数量130亿，开源内容丰富，发布后GitHub Star数超8.9K，与其他模型构成多模态开源生态，获超2.3万开发者关注 [3] 社交业务 - QQ短视频业务线“小世界”团队计划裁撤大部分岗位，目前团队规模约300人，QQ延续微信视频号策略，集中资源强化核心社交功能及创新方向，未来支付、短视频功能或与微信合并，小世界未来发展待观察 [4] 游戏业务 - 2月腾讯游戏在中国市场表现强势，国内手游收入前十占7席，《王者荣耀》《和平精英》分列前三，《王者荣耀》流水28.86亿元且春节新皮肤推动收入增长8%，《和平精英》流水15.20亿元，旗下多款作品跻身前十，品类丰富，同时通过部分作品在海外持续渗透 [5] 公司概况 - 行业为TMT，股价533.5港元，市值4.755万亿港元，总股本91.79亿，52周高/低为547港元/278.8港元，每股净资产107.99港元 [6]

报告公司投资评级 - 买入评级，目标价26.6港元，较目前价格有48.7%的上涨空间 [1][3][5] 报告的核心观点 - 全新智驾系统“千里浩瀚”发布，实现15万级及以上车型智驾全覆盖，换代E8及全新星耀8全系标配，未来全新银河车型及下半年起银河改款车型将搭载 [5] - 品牌整合，几何系列并入银河品牌，极氪与领克合并整合，减少重复投入，提质增效，预计2026年极氪+领克两品牌销量突破100万辆 [5] - GEA架构助力新车型周期，运用此架构的新车E5及星舰7市场认可，2025年各品牌将发布多款新车，公司销量有望达271万辆，新能源车销量超150万辆 [5] - 2025年是产品大年，产品力提升，极氪和领克盈利能力改善，预计归母净利润达124.6亿，给予20倍PE，调整目标价至26.6港元 [5] 盈利摘要 营业额 - 2022年实际147,965百万人民币，2023年实际179,204百万人民币，2024年预测249,924百万人民币，2025年预测317,070百万人民币，2026年预测395,242百万人民币 [3] 营业额变动 - 2023年较2022年变动21.1%，2024年较2023年变动39.5%，2025年较2024年变动26.9%，2026年较2025年变动24.7% [3] 净利润 - 2022年实际3,652百万人民币，2023年实际5,786百万人民币，2024年预测14,443百万人民币，2025年预测12,458百万人民币，2026年预测17,928百万人民币 [3] 每股盈余 - 2022年0.51人民币元，2023年0.51人民币元，2024年1.44人民币元，2025年1.24人民币元，2026年1.78人民币元 [3] 每股盈余变动 - 2023年较2022年变动0.6%，2024年较2023年变动179.6%，2025年较2024年变动 - 14%，2026年较2025年变动44% [4][6] 市盈率 - 以17.86港元计算，2022年32.6倍，2023年32.4倍，2024年11.6倍，2025年13.4倍，2026年9.3倍 [4] 每股股息 - 2022年0.19人民币元，2023年0.20人民币元，2024年0.55人民币元，2025年0.47人民币元，2026年0.68人民币元 [4] 股息现价比率 - 2022年1.1%，2023年1.2%，2024年3.3%，2025年2.9%，2026年4.1% [4] 主要财务报表 损益表 - 收入、毛利、销售费用、管理费用、其他收入、营业收入、财务开支、营业外收支、税前盈利、所得税、少数股东应占利润、净利润、折旧及摊销、EBITDA、EPS等项目在2022 - 2026年有相应数据及预测 [6] 财务分析 - 包括毛利率、EBITDA利率、净利率、ROE、营运表现、SG&A/收入(%)、实际税率(%)、股息支付率(%)、库存周转天数、应付账款天数、应收账款天数、总负债/权益、收入/总资产、总资产/权益等指标在2022 - 2026年有相应数据及预测 [6] 资产负债表 - 现金、应收账款、存货、其他流动资产、总流动资产、固定资产、投资性资产、其他固定资产、总资产、应付帐款、短期银行贷款、其他短期负债、总短期负债、长期银行贷款、其他负债、总负债、少数股东权益、股东权益、每股账面值、营运资金等项目在2022 - 2026年有相应数据及预测 [6] 现金流量表 - EBITDA、融资成本、营运资金变化、所得税、其他营运活动、营运现金流、资本开支、其他投资活动、投资活动现金流、负债变化、股本变化、股息、其他融资活动、融资活动现金流、现金变化、期初持有现金、汇率变动、期末持有现金等项目在2022 - 2026年有相应数据及预测 [6]

报告公司投资评级 - 未评级 [3] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司拟更名为珠峰黄金，金矿勘探取得突破，同时剥离生鲜食品零售业务，珠宝零售业务向线上转型 [3][4][10] 根据相关目录分别进行总结 公司介绍 - 报告研究的具体公司是一家主要从事零售珠宝的投资控股公司，2018年由中国白银集团分拆并在香港联交所上市，销售自营及第三方品牌的珠宝产品，通过自营线上平台、第三方线上销售渠道以及线下零售及体验网络销售产品 [3] - 公司股价1.19港元，市值14.73亿港元，已发行股本12.38亿股，52周高/低为1.19港元/0.87港元，每股净资产1.07元 [3] 业务转型 - 公司剥离生鲜食品零售业务，2025年1月13日出售目标公司51%股权后不再持有其股权，生鲜食品零售业务不再是营运分部，截止2024年上半年，公司黄金和白银销售占比约为97.6% [4] - 公司自疫情后向线上业务转型，截至2024年上半年，线上销售业务占比达55.6%，近年积极开拓线上销售渠道，依托第三方平台流量，整合新营销模式提升线上销售，还积极布局SISI新业务，开启社交媒体运营新模式提升品牌知名度 [4] 金矿勘探 - 公司2024年8月收购江西乐通新材料有限公司51%股权，其全资子公司持有西藏山南市一处面积28.88平方公里矿区的勘探许可证 [10] - 1月20日公布的山南矿区勘探成果显示，普查发现若干金矿化带并圈定金矿体，推断矿石量约为210万吨，金推断金属量约为5800公斤，平均金品位约为2.77克/吨 [10] - 地质专家认为山南勘查区具有中低温热液型矿床特征，初步预期远景金金属量可达约20至25吨，展现出大型金矿的潜力 [10]

报告公司投资评级 - 目标价56.31港元，给予买入评级 [4][43] 报告的核心观点 - 长和是多元化跨国巨头，2023年全球业务亮眼，各业务有增长动能 [2][3] - 出售巴拿马港口资产是明智选择，可获现金流入、降负债率、优化财务成本，为股东回报提供可能 [4][43] - 长期看公司多元化布局稳固，预计2024 - 2026年归母净利润分别达240.0/269.4/288.0亿港元 [4][43] 公司概况——全球多元化巨头 历史沿革与股权架构 - 长和1971年成立，由李嘉诚家族控制，业务涵盖零售、电讯等多领域，在全球多地有布局，旗下有屈臣氏等知名品牌 [6] - 股权以家族控制为主、国际资本为辅，李嘉诚家族通过关联实体持股，国际资本如BlackRock和Vanguard也有持股 [6] 资产重组后的战略聚焦 - 2015年重组后长和聚焦电讯、零售、基建、能源四大核心领域，提升运营效率和盈利能力 [8] - 业务注重协同效应，加大亚太和欧洲市场投资，抓住区域经济增长机遇 [8] 2023年全球业务版图拆解 - 欧洲市场贡献超五成收入，亚洲与澳洲及其他地区、中国香港和中国大陆也有贡献 [9] - 零售业务是主要收入来源，占比近四成，电讯等业务也贡献稳定收入，多元化结构增强抗风险能力 [12] 核心竞争优势 - 多元化业务结构和广泛市场覆盖分散风险，增强抗风险能力，资产规模和盈利能力强 [14] - 在各业务领域处于领先地位，带来品牌影响力和增长动力 [14] 行业趋势与分部业务增长动能 零售：消费复苏与数字化重构 - 零售业务含屈臣氏等知名品牌，2023年收入1833亿港元，同比增长8.1% [15][17] - 增长得益于消费复苏和数字化重构，店铺增加349家，拓展新兴市场，深化O+O模式增强客户粘性 [18] 电讯：5G渗透率拐点与成本优化 - 电讯业务由CKHGT等组成，5G网络建设成果显著，多个国家覆盖率高 [21] - 用户结构优化，合约客户占比提升，转化非合约用户可提升收益能力，但业务受成本等因素短期挑战 [22][26] - 未来有望通过成本控制、技术投入和合作探索新增长点保持稳健增长 [28] 能源转型：Hutchison Medias能源资产绿色化改造 - 基建业务涵盖水务等多领域，2023年收益总额547亿港元，增长1%，收益稳定 [29] - 能源转型战略聚焦智慧电网等关键项目，2023年减排约74万吨二氧化碳，达减碳目标18% [30] 港口与物流：全球贸易链重构机遇 - 港口业务是核心板块，2023年在24个国家53个港口经营293个泊位，处理8210万个标准货柜 [32] - 2023年收入因贸易环境下降，2024年上半年改善，全球网络优势使其在贸易链重构中占有利位置 [33] 长江和记实业出售港口资产：战略转型与价值重塑 事件概况 - 长和与贝莱德牵头财团达成协议，出售和记港口集团80%权益，涉及23个国家43个港口199个泊位，不包括中国部分港口 [35] - 交易资产权益估值177亿美元，购买价142.12亿美元，预计带来超190亿美元现金收入，需通过审查和股东大会批准 [35] 背景与战略意义 - 巴拿马港口特许经营权虽延长至2047年，但地缘政治紧张，集团出售资产可规避风险、优化资产结构 [39] 交易亮点与财务影响 - 巴拿马港口吞吐量占集团3.2%，EBIT贡献约16%，退出后对集团整体EBIT影响不高于1% [40] - 交易定价超预期，完成后预计获190亿美元现金收入，有息负债率有望降至20%以下，优化财务成本提升利润 [40][41] - 集团历史分红慷慨，现金流充裕，未来分红水平可能提升 [41] 盈利预测及投资建议 - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别达240.0/269.4/288.0亿港元，目标价56.31港元，有19.6%上升空间，给予买入评级 [4][43]

报告公司投资评级 - 目标价5.5美元，维持买入评级，较昨日收市价有61.0%的上升 [5] 报告的核心观点 - FY24Q4公司收入同比+82%至13.9亿元，超出业绩指引，Non - GAAP经营利润和净利润亏损幅度较去年同期有所收窄，现金储备41亿元且无有息负债，按可比口径现金收款同比增长超69.0%达21.6亿元 [2] - K9业务持续高增长，FY25Q1收入指引超预期，K12业务占比约85%，K9非学科辅导连续三个季度同比+100%以上，成人及大学生业务首次年度盈利，公司预期FY25Q1收入增速48.7% - 50.8%，约14.08 - 14.28亿元，预计实现净利润盈利 [3] - 2025年2月高途接入深度求索大模型，强化在多个核心业务场景应用，聚焦教学教研创新、用户体验优化、运营效率提升，推出AI伴学助手和智能选科策略功能 [4] - 预计FY25公司平衡规模扩张和盈利能力，调整FY25净亏损至 - 3.1亿元，预期最快FY26实现盈利 [5] 按相关目录总结 盈利摘要 |财政年度|收入（百万元）|收入变动（%）|经营利润（百万元）|经营利润变动（%）|Non - Gaap经营利润（百万元）|净利润（百万元）|净利润变动（%）|Non - Gaap净利润（百万元）|每ADS收益（元）|市盈率@3.4$（倍）|PS@3.4$（倍）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023年实际|2,961|18.5%|(149)|26.2%|(91)|(7)| - 155.4%|51|(0.03)|(880.2)|1.5| |2024年实际|4,554|53.8%|(1182)|693.1%|(1122)|(1049)|14273.2%| - 989|(4.08)|(6.0)|1.0| |2025年预测|5,734|25.9%|(401)| - 66.0%|(345)|(311)| - 70.3%| - 242|(1.20)|(20.6)|0.8| |2026年预测|6,894|20.2%|138| - 134.3%|206|183| - 158.7%|265|0.69|35.5|0.6| |2027年预测|7,914.8|14.87%|317.6|129.65%|394|334|82.7%|429|1.25|19.7|0.6| [6] 主要财务报表 损益表 |财政年度|收入（千元）|毛利（千元）|销售及分销成本（千元）|研发费用（千元）|行政开支（千元）|经营溢利（千元）|Non - GAAP经营利润（千元）|利息及投资理财收入（千元）|其他收入（千元）|所得税（千元）|股东净利润（千元）|Non - GAAP股东净利润（千元）|折旧及摊销EBITDA（千元）|Non - GAAP EBITDA（千元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023年实际|2,960,813|2,170,606| - 1,501,200| - 462,043| - 356,369| - 149,006| - 90,653|107,059|54,471| - 10,657| - 7,298|51,055| - 103,500| - 45,147| |2024年实际|4,553,556|3,098,639| - 2,963,736| - 648,063| - 668,673| - 1,181,833| - 1,121,613|95,686|45,825| - 8,632| - 1,048,954| - 988,734| - 1,137,659| - 1,077,439| |2025年预测|5,734,495|3,842,112| - 2,867,248| - 688,139| - 688,139| - 401,415| - 345,106|98,790| - | - 8,632| - 311,256| - 242,442| - 347,398| - 291,089| |2026年预测|6,894,199|4,412,287| - 2,757,679| - 758,362| - 758,362|137,884|205,580|90,352| - | - 45,647|182,589|265,319|193,772|261,468| |2027年预测|7,913,884|5,144,025| - 3,165,554| - 830,958| - 830,958|316,555|394,264|100,381| - | - 83,387|333,549|428,515|374,179|451,888| [8] 财务分析 |财政年度|盈利能力（毛利率%）|Non - GAAP经营利润率（%）|EBITDA利率（%）|净利率（%）|Non - GAAP净利润率（%）|营运表现（SG&A/收入%）|实际税率（%）|股息支付率（%）|增长（总收入%）|增长（EBITDA%）|增长（净利润%）|财务状况（资产负债比率%）|财务状况（流动比率%）|财务状况（ROA%）|财务状况（ROE%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023年实际|73| - 3| - 3|0|2|78|85|0|19|110| - 155|43|182|0|0| |2024年实际|68| - 25| - 25| - 23| - 22|94| - 1|0|54|999|14273|67|112| - 18| - 54| |2025年预测|67| - 6| - 6| - 5| - 4|74| - 3|0|26| - 69| - 70|72|100| - 5| - 18| |2026年预测|64|3|3|3|4|62|20|0|20| - 156| - 159|71|103|3|9| |2027年预测|65|5|5|4|5|61|20|0|15|93|83|69|108|4|14| [8] 资产负债表 |财政年度|现金及等价物（千元）|短期投资（千元）|预付款项及其他流动资产（千元）|总流动资产（千元）|物业及设备（千元）|长期投资（千元）|其他固定投资（千元）|固定资产（千元）|总资产（千元）|应计费用及其他流动资产（千元）|递延收益（千元）|总短期负债（千元）|递延收益（千元）|总负债（千元）|股东权益（千元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023年实际|636,052|2,253,910|638,248|3,586,707|533,531|1,029,632|263,439|1,826,602|5,413,309|859,804|1,113,480|1,973,284|124,141|2,307,044|3,106,265| |2024年实际|1,321,118|1,845,242|36,401|3,639,812|670,237|922,740|595,288|2,188,265|5,828,077|1,393,507|1,867,096|3,260,603|218,797|3,894,613|1,933,464| |2025年预测|460,717|1,845,242|756,953|3,611,956|696,220|922,740|705,175|2,324,135|5,936,091|1,405,009|2,206,051|3,611,060|218,797|4,245,070|1,691,022| |2026年预测|696,079|1,845,242|992,765|4,193,108|720,332|922,740|837,039|2,480,112|6,673,219|1,564,522|2,518,346|4,082,868|218,797|4,716,878|1,956,341| |2027年预测|1,203,556|1,845,242|1,107,944|4,912,464|742,708|922,740|995,277|2,660,725|7,573,189|1,775,244|2,779,079|4,554,323|218,797|5,188,333|2,384,856| [8] 现金流量表 |财政年度|税前盈利（千元）|折旧及摊销（千元）|股权支付费用（千元）|递延收入（千元）|营运资金变化（千元）|其他（千元）|营运现金流（千元）|资本开支（千元）|购买短期投资（千元）|购买长期投资（千元）|投资活动现金流（千元）|融资活动现金流（千元）|现金变化（千元）|期初持有现金（千元）|期末持有现金（千元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023年实际|12,524|45,506|71,312|278,288| - 87,675| - 41,887|278,068| - 80,000|669,954| - 1,029,632| - 439,678| - | - 161,610|819,933|669,953| |2024年实际| - 1,040,322|44,174|60,220|848,272|601,256| - 8,632|504,968| - 80,000|408,668|106,892|435,560| - |940,528|669,953|1,326,340| |2025年预测| - 302,624|54,017|68,814|338,955| - 930,930| - 8,632| - 780,401| - 80,000| - | - | - 80,000| - | - 860,401|1,326,340|465,939| |2026年预测|228,236|55,888|82,730|312,295| - 318,141| - 45,647|315,362| - 80,000| - | - | - 80,000| - |235,362|465,939|701,301| |2027年预测|416,936|57,624|94,967|260,733| - 159,395| - 83,387|587,477| - 80,000| - | - | - 80,000| - |507,477|701,301|1,208,778| [8]

报告公司投资评级 - 目标价66.0美元，首次覆盖给予买入评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是高速增长的远程医疗平台，能将更多消费者转化为订阅用户并让其长期使用平台，各环节相互促进带动飞轮运行，预计2025年收入23 - 24亿美元，收入增速56 - 63%，调整后EBITDA为2.7 - 3.2亿美元，利润率为12% - 13%，未来5 - 6年会员人数升至千万左右，2030年前达成20%的长期调整后EBITDA利润率目标 [2][3][4] 公司简介 - 报告研究的具体公司是美国/英国远程医疗公司，创办于2017年，最初为男性提供保健咨询和个护方案，后拓展到女性健康市场，2021年在纽约证券交易所上市 [2][9] - 公司愿景是通过健康力量让世界更美好，技术平台使消费者能快速获得护理和个性化解决方案 [10] - 公司联合创始人Andrew Dudum经验丰富，首席运营官Melissa Baird、首席商务官Mike Chi、首席医疗官Dr. Pat Carroll等在各自领域发挥重要作用，还新增了技术、政策等方面的新董事会成员 [12][13][15] - 公司主要股东为贝莱德、领航集团和Dudum Andrew等 [16] 美国医疗体系的问题 - 2023年美国医疗支出达4.9万亿，占GDP的17.6%，人均医疗支出14570美元，但人均寿命仅78.4岁，与12个可比经合组织国家相比，医疗支出超额约60% [20][21] - 高支出原因包括行政费用高、医生和护士工资高、处方药价格高、医疗器械和设备投入多等 [21][22] - 看病环节中，线下面诊费用高、等待时间长，而报告研究的具体公司远程医疗平台在价格和便利性上更有优势 [27][28] 公司产品与服务 - 订阅者可接受性健康、皮肤病学、心理健康和减肥五大核心专业治疗，未来将拓展到更多慢性健康挑战领域 [31] - 公司拥有专有的电子病历系统，能减少管理负担、保障安全、提高效率，还推出MedMatch等工具，“智能路由”系统可实现高效个性化服务 [32][33][34] - 公司以个性化医疗服务模式收获好评，构建了垂直整合的专有技术栈和药房配送中心 [35] 高速增长的会员人数 - 24年末公司订阅人数+45%至223万人，新老客户2019 - 2024年的CAGR都在70%+，个性化订阅用户同比+172%至125万人，客户长期保留率达到85%+ [40] - 公司收费方式多样，24年平均订阅者月度线上收入同比+19%至64美元，Q4同比+38%至73美元 [42] - 各领域订阅用户增长显著，如性健康、皮肤科等领域，且个性化解决方案用户留存率更高 [42][43] 减肥业务板块 - 美国超1亿人受体重问题影响，公司减肥业务发展良好，预计2025年减肥业务收入至少达7.25亿美元，占比约30% [45][47] - 公司推出口服解决方案、司美格鲁肽等产品，价格有竞争力，且用户治疗依从性高 [47][49][52] - 美国对药品短缺有相关法规，司美格鲁肽25年2月退出短缺状态，公司商用剂量Q2逐步禁售，将提供利拉鲁肽等产品 [54][55][56] - 公司拥有药房，收购肽工厂加强供应链，将为客户提供整体解决方案和应用程序工具 [59][60] 市场竞争概况 - 过去几年报告研究的具体公司市场占有率快速提升，按客户数从20年6.8%升至24年的47.3%，从收入计算从20年10.1%升至24年的47.5%，GLP - 1药物管理治疗月费用最低 [62][69] - 线上医疗领域竞争对手包括Thirty Madison、Roman Health Ventures、Noom等公司，各有特点和市场表现 [62][64][65] - 与亚马逊One Medical和Teladoc相比，报告研究的具体公司在业务模式、会员收费、药品来源等方面存在差异 [73] 发展空间和未来规划 - 公司有能力服务超1亿+人，90%的适用人群尚未寻求治疗，未来将在四个关键领域拓展大众市场资源 [77] - 2025年2月收购家庭实验室检测机构Trybe Labs和美国本土肽类设施，拓展业务范围，强化供应链 [78][81] - 公司各版块覆盖健康领域在美国有庞大的潜在人群，英国相关疾病人口可按比例估算 [82]

报告公司投资评级 - 目标价6.98港元，维持买入评级 [6] 报告的核心观点 - 公司香港内地双引擎布局，开发及持有物业并重，品牌效应显著 随着楼市利好政策不断出台，市场信心逐步恢复，公司两地的销售有望持续向好，全年销售目标为260亿港元，内地销售目标由原来的110亿人民币提升至140亿人民币 同时公司积极降杠杆并提升经营效益，目前约0.08倍PB估值已基本反映公司的风险，给予公司24/25财年0.1X的PB估值，得出目标价6.98港元，维持买入评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 盈利摘要与股价表现 - 2023A-2027E收入分别为54,566、35,782、35,931、36,782、38,801百万港元，变动分别为-20.0%、-34.4%、0.4%、2.4%、5.5% [3] - 2023A-2027E归母净利润分别为564、-19,683、-4,156、-1,286、-54百万港元，2023A变动为-54.9% [3] - 2023A-2027E每股盈利分别为0.22、-7.82、-1.65、-0.51、-0.02港元，2023A变动为-56.7% [3] - 2023A-2027E市盈率@5.36港元分别为24.6、-0.7、-3.2、-10.5、-249.0 [3] - 2023A-2027E DPS分别为0.76、0.20、0.00、0.00、0.00港元，股息率分别为14.2%、3.7%、0.0%、0.0%、0.0% [3] 主要资料 - 行业为地产，股价5.36港元，目标价6.98港元（+30%），股票代码17，已发行股本25.17亿股，总市值134.9亿港元，52周高/低为10.86港元/4.01港元，每股净资产71.5港元，主要股东周大福企业占比45.2% [4] 核心业务情况 - 24/25财年中期，持续经营业务收入167.9亿港元，同比下降1.6% 其中物业开发收入增长24.3%，物业投资收入下降4.3%，建筑业务收入下降24.5% 公司严控成本，持续经营业务的资本开支及营运费用分别减少35%及9% 公司应占股东利润录得较大亏损66.3亿港元，主要受非经营性因素影响，持续经营业务核心应占利润同比下降17.6%至44.2亿港元，不派发中期股息 [6] - 受香港楼市全面撤辣、减息周期启动等影响，期内香港合同销售额52.2亿港元，较去年同期明显恢复；内地实现合同销售额74.5亿元，同比下降1.3%，降幅远小于行业平均 公司在香港拥有723万平方尺权益土储，内地拥有土储299万平方米 未来两年在香港及内地有充足优质项目推出，支持开发销售业务持续回暖 [6] - 期内租金收入同比下降4.3%至25.6亿港元，其中香港租金收入下降7.5%至16.1亿港元，内地租金收入同比增长1.6%至9.4亿港元 公司运营17个K11项目，深圳K11 ECOAST及广州汉溪K11 Select将于2025年开业 预计至2026财年，K11产品将覆盖内地12个重点城市，共34个项目，总面积达273万平米，有望带动经常性租金收入为整体收入带来稳健贡献 [6] - 期内公司通过多种措施减轻债务及改善现金流，总负债减少51亿元至1464亿港元，短债减少94亿港元至322亿港元，净负债率约为54.5%，与去年持平 截止2024年底，可动用资金约340亿港元 公司未来将继续出售非核心项目加快资金回流 随着美联储进入降息周期，融资成本将下降，资本开支保持下降趋势，净负债率有望下降 [6] 主要财务报表 - 损益表显示2023A-2027E收入分别为54,566.2、35,782.2、35,930.7、36,781.7、38,801.3百万港元等多项财务数据及变动情况 [7] - 资产负债表显示2023A-2027E各资产、负债项目金额及变化 [7] - 现金流量表显示2023A-2027E营业利润、调整项目、营运资金变化等多项现金流相关数据及变动 [7]