报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对腾讯2024年第四季度及全年业绩进行前瞻，介绍腾讯在AI和游戏领域的进展，预计公司整体收入改善，期待AI商业化和微信小店数据披露及管理层给出更清晰指引 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 行业为TMT，股价524.5港元，市值4.814万亿港元，总股本91.79亿，52周高/低为547港元/281.6港元，每股净资产107.99港元 [2] 股价表现 未提及具体内容 集团业绩前瞻 - 2024年第四季度收入预计1689亿元，同比增长8.8%；全年收入预计6565亿元，同比增长7.8% [4] - 增值服务四季度预期771亿人民币，同比上升11.6%；全年预期3172亿人民币，同比上升6.3% [4] - 营销服务四季度预期同比上升13.6%至338亿元人民币；全年预期同比上升18.46%至1202亿元，视频号与微信电商货币化是广告增长主要驱动力 [4] - 云和金融四季度预计录得559亿元人民币，同比增长2.7%；全年录得2117亿元，同比增长3.9% [4] - 利润端Non - GAAP归母净利润四季度录得541亿元人民币，同比增长26.7%；全年2206亿元人民币，同比增长39.9% [5] AI进展 - 2025年3月13日腾讯元宝正式支持上传和导出腾讯文档，功能已上线移动端和Web端，电脑版后续跟进 [6] - 用户可在腾讯元宝内上传多种格式腾讯文档，支持本地、微信文件混合上传，移动端支持跨平台文件混合解析 [6] - 上传后AI可自动提炼摘要等，生成内容可转为腾讯网页，支持二次编辑与团队共享，上传导出效率较传统复制粘贴提升3倍，电脑端后续支持拖拽上传和截图提问功能 [6] 游戏动态 - 腾讯游戏参与2025年3月17 - 21日在美国旧金山举行的游戏开发者大会（GDC） [7] - 天美工作室群将闭门演示《王者荣耀世界》，依托《王者荣耀》用户基础，若运营顺利预估每月贡献10 - 15亿元流水 [7] - 魔方工作室将演示《暗区突围》中首款理解人类语言的AI队友F.A.C.U.L.，天美工作室分享《三角洲行动》端手协同技术 [7] - 腾讯举办9场专题演讲，发布《游戏安全防护指南》白皮书，受此推动3月14日午前股价涨超4% [7]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 报告指出昂跑24年第四季度增长强劲，预计25年销售额最少增长27%，公司在24年实现重要里程碑，未来有扩大生产、拓展市场等计划 [5][7][8] 根据相关目录分别进行总结 财务概览 - 2024财年第四季度，昂跑销售额同比增长35.7%至6.066亿瑞士法郎，DTC业务增长43.4%至2.962亿瑞士法郎，批发业务增长29.1%至3.104亿瑞士法郎 [5] - 按地区，EMEA市场增长31.0%至1.474亿瑞士法郎，美洲市场增长28.1%至3.851亿瑞士法郎，亚太市场增长117.5%至7410万瑞士法郎 [5] - 按产品，鞋类增长33.6%至5.688亿瑞士法郎，服装增长77.5%至3260万瑞士法郎，配件增长80.0%至520万瑞士法郎 [5] - 毛利率提升1.7个百分点至62.1%，净利润转亏为盈至8950万瑞士法郎，净利润率为14.8%，摊薄后每股Class A盈利为0.27瑞士法郎，账上现金同比增长86.95至9.243亿瑞士法郎 [5] - 2024年全年，昂跑销售额同比增长29.4%至23.183亿瑞士法郎，DTC业务增长40.3%至9.428亿瑞士法郎，批发业务增长22.8%至13.755亿瑞士法郎 [6] - 按地区，EMEA市场增长18.2%至5.778亿瑞士法郎，美洲市场增长27.4%至14.803亿瑞士法郎，亚太市场增长84.5%至2.602亿瑞士法郎 [6] - 按产品，鞋类增长28.5%至21.996亿瑞士法郎，服装增长46.7%至1.01亿瑞士法郎，配件增长49.5%至1770万瑞士法郎 [6] - 毛利率提升1.0个百分点至60.6%，净利润增长204.5%至2.423亿瑞士法郎，净利润率提升6.0个百分点至10.4%，摊薄后每股Class A盈利为0.97瑞士法郎 [6] 其他要点 - 2024年昂跑推出LightSpray™技术，全球自有门店扩展到近50家，服装销售额超1亿瑞士法郎 [7] - 2025年将扩大苏黎世生产能力，在韩国建造更大规模生产设施，亚特兰大工厂全自动厂库解决方案预计25年上半年投入使用 [7] - 中国门店数目前58家，计划开到80家，中国市场占比2026年后预计提升到10%，全球分销商门店数预计从10700家增加到11300家 [7] 2025年全年和未来展望 - 预计2025年全年销售额同比增长27.0%（固定汇率）至29.4亿瑞士法郎，上半年增长预计好于下半年 [8] - 毛利率在60.5%左右，推广费用比率在11.0% - 12.0%，EBITDA率在17.0 – 17.5%左右，2026年EBITDA率目标达18.0% [8] 盈利摘要 |截止12月31日财政年度|2023实际|2024实际|2025预测|2026预测|2027预测| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |收入（百万美元）|1792|2318|2978|3719|4539| |变动（%）|46.6%|29.4%|28.5%|24.9%|22.0%| |经营利润（百万美元）|180|212|362|496|637| |变动（%）|111.9%|17.4%|70.9%|37.2%|28.4%| |GAAP净利润（百万美元）|80|242|260|351|468| |变动（%）|38.0%|204.4%|7.3%|35.0%|33.4%| |基本每股收益（美元）|0.25|0.74|0.82|1.11|1.41| |变动（%）|38.9%|196.0%|10.5%|35.5%|27.3%| |市盈率@45.17美元（倍）|180.7|61.0|55.2|40.8|32.0| |每股派息（美元）|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |息率（%）|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|[11]

报告公司投资评级 - 目标价56.0美元，评级为买入，较昨日收市价有47.2%上升空间 [3] 报告的核心观点 - 传奇生物的CARVYKTI是历史爬坡最快的Car - T疗法，2025年将继续销售放量 [1] - 预计公司2025 - 2027年总收入为10.7亿、17.0亿和23.5亿美元，净利润为 - 2.1亿、0.9亿和3.9亿美元 [3] 各部分内容总结 收入情况 - 2024年4季度CARVYKTI收入同比增长110%至3.34亿美元，公司4季度收入为1.87亿美元，同比增长135%，经营利润亏损0.75亿美元，净利润为0.26亿美元 [1] - 2024年全年CARVYKTI销售收入同比+93%至9.63亿美元，传奇收入同比+120%至6.27亿美元，利润亏损1.77亿美元 [1] 产能扩张 - 2025年下半年美国新泽西Raritan工厂新区域将获批；比利时Ghent的Obelisc工厂满负荷生产，Tech Lane工厂2025年底商业化生产，且传奇和强生决定共同投资扩建，预计2028年完工 [2] - 近期诺华一家生产设施启动CARVYKTI商业化生产，二季度开始产生显著效益 [2] - 公司将在费城设新研究中心，专注创新性技术；2025年底产能达10000剂，2027年达2万剂 [2] 产品优势 - CARVYKTI是首个且唯一在多发性骨髓瘤治疗中总生存期优于标准治疗方案的CAR - T疗法，总生存期等标签更新预计2025年上半年在欧洲、下半年在美国完成 [3] - 国际骨髓瘤工作组建议优先使用CAR - T疗法，公司超一半收入来自2 - 4线，未来比例将增加 [3] 盈利预测 | 截至12月31日止财年度 | 总营业额（百万美元） | 变动 | 股东应占溢利（百万美元） | 每股盈利（美元） | 市盈率@37.87美元（倍） | P/S | 每股派息（美元） | 股息现价比（%） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2023A | 285 | 143.7% | - 518 | (1.47) | / | 24.5 | 0.0 | 0.0% | | 2024A | 627 | 120.0% | - 177 | (0.48) | / | 11.1 | 0.0 | 0.0% | | 2025E | 1,068 | 70.2% | - 212 | (0.58) | / | 6.5 | 0.0 | 0.0% | | 2026E | 1,695 | 58.7% | 88 | 0.24 | 156.9 | 4.1 | 0.0 | 0.0% | | 2027E | 2,352 | 38.8% | 392 | 1.07 | 35.3 | 3.0 | 0.0 | 0.0% | [5] 财务报表 损益表 | 项目 | 2023年 | 2024年 | 2025年 | 2026年 | 2027年 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收入（百万美元） | 285 | 627 | 1,068 | 1,695 | 2,352 | | 毛利（百万美元） | 141 | 393 | 592 | 971 | 1,416 | | 毛利率 | 49% | 63% | 55% | 57% | 60% | | 销售及管理费用（百万美元） | - 201 | - 284 | - 381 | - 465 | - 541 | | SG&A费率 | 70% | 45% | 36% | 27% | 23% | | 研发费用（百万美元） | - 382 | - 414 | - 401 | - 381 | - 393 | | 研发费率 | 134% | 66% | 38% | 22% | 17% | | 营业利润（百万美元） | - 442 | - 305 | - 190 | 125 | 483 | | 净利润率 | - 182% | - 28% | - 20% | 5% | 17% | | 其他收入及开支（百万美元） | - 78 | 151 | - 22 | - 22 | - 22 | | 税前利润（百万美元） | - 520 | - 158 | - 212 | 104 | 461 | | 所得税（百万美元） | 2 | - 19 | 0 | - 16 | - 69 | | 净利润（百万美元） | - 518 | - 177 | - 212 | 88 | 392 | | 股东应占利润（百万美元） | - 518 | - 177 | - 212 | 88 | 392 | | 折旧及摊销（百万美元） | 23 | 20 | 39 | 62 | 75 | | EBITDA（百万美元） | - 475 | - 116 | - 151 | 188 | 558 | | 收入增速 | 144% | 120% | 70% | 59% | 39% | [6] 资产负债表 | 项目 | 2023年 | 2024年 | 2025年 | 2026年 | 2027年 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 现金及现金等价物（百万美元） | 1,278 | 287 | (262) | (296) | 26 | | 定期存款（百万美元） | 30 | 836 | 836 | 836 | 836 | | 应收账款（百万美元） | 100 | 6 | 158 | 251 | 349 | | 流动资产（百万美元） | 1,278 | 1,284 | 911 | 997 | 1,438 | | 物业厂房设备（百万美元） | 109 | 99 | 547 | 642 | 676 | | 合作预付租赁（百万美元） | 151 | 172 | 172 | 172 | 172 | | 使用权资产（百万美元） | 81 | 102 | 102 | 102 | 102 | | 固定资产（百万美元） | 351 | 386 | 858 | 976 | 1,031 | | 总资产（百万美元） | 1,629 | 1,670 | 1,769 | 1,973 | 2,469 | | 贸易及其他应付账款（百万美元） | 153 | 205 | 263 | 329 | 390 | | 流动负债（百万美元） | 216 | 278 | 322 | 388 | 453 | | 合作计息预付资金（百万美元） | 281 | 301 | 301 | 301 | 301 | | 固定负债（百万美元） | 381 | 352 | 352 | 352 | 352 | | 股东权益（百万美元） | 1,251 | 1,041 | 651 | 701 | 1,309 | [6] 现金流量表 | 项目 | 2023年 | 2024年 | 2025年 | 2026年 | 2027年 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 税前利润（百万美元） | (520) | (158) | (212) | 104 | 461 | | 财务收入（百万美元） | (33) | 22 | 22 | 22 | 22 | | 折旧摊销（百万美元） | 23 | 20 | 39 | 62 | 75 | | 运营资本变动（百万美元） | (71) | 151 | (132) | (27) | (37) | | 经营现金流变动（百万美元） | (393) | (144) | (283) | 145 | 452 | | 资本支出（百万美元） | (122) | (280) | (265) | (180) | (130) | | 投资现金流变动（百万美元） | 93 | (851) | (265) | (180) | (130) | | 股权融资收益（百万美元） | 584 | - | - | - | - | | 认股权证收益（百万美元） | 200 | - | - | - | - | | 融资现金流变动（百万美元） | 791 | 6 | - | - | - | | 现金流变动（百万美元） | 491 | (989) | (548) | (35) | 322 | | 期初现金流（百万美元） | 786 | 1,278 | 287 | (262) | (296) | | 期末现金流（百万美元） | 1,278 | 287 | (262) | (296) | 26 | [6]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为3.02港元 [1][2] 报告的核心观点 - 2024年第四季度业绩符合预期，负债比率持续改善，随着澳门复苏，集团将受益，“上葡京”爬坡能提升集团长远增长及竞争优势，考虑到澳博估值吸引，维持买入评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 主要数据 - 行业为博彩和娱乐，股价2.43港元，目标价3.02港元（+24.3%），股票代码880，已发行股本71.02亿股，市值172亿港元，52周高/低为3.29/2.26港元，每股净现值1.96港元，主要股东为SOC DE TURISMO E DIV DE MACAU（53.84%）和ON KEI LEONG（8.09%） [1] 盈利摘要 |财务年度截至12月31日|2023实际|2024实际|2025预测|2026预测|2027预测| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净收入（港幣百万）|21,623.2|28,768.9|30,400.2|31,682.9|32,877.2| |增长率（%）|223.8%|33.0%|5.7%|4.2%|3.8%| |EBITDA（港幣百万）|1,727.0|3,958.0|4,517.7|5,074.8|5,314.4| |增长率（%）|-|129.2%|14.1%|12.3%|4.7%| |净利润（港幣百万）|(2,009.8)|3.2|885.9|1,221.7|1,414.2| |增长率（%）|-|-|27585.7%|37.9%|15.8%| |每股盈利（港元）|-0.28|0.00|0.12|0.17|0.20| |市盈率(倍)|(8.6)|5,392.9|19.5|14.1|12.2| |每股股息（港元）|0.00|0.00|0.06|0.09|0.10| |股利收益率（%）|0.0%|0.0%|2.6%|3.5%|4.1%| [2] 2024年第四季度业绩回顾 - 澳博毛博彩收入同比增长19.6%，环比增长0.5%到75.3亿港元（恢复到2019年同期的75%），贵宾、中场及角子机博彩收入分别环比增长 - 6.0%、1.2%及1.5%（分别恢复到2019年同期的21.9%，98.9%，127.7%），非博彩收入环比增长2.1%（占比为6.4%） [2] - EBITDA环比下跌4.2%到9.9亿元（为2019年同期的83.8%），EBITDA率环比减少0.5个百分点到13.3%，净利润环比下跌36.5%到64百万元，集团每天总经营开支环比减少0.5%到20.8百万元，第四季度总体市场占有率环比下跌0.4个百分点到13.5% [2] - 集团账上现金约32.2亿元，净负债约232亿元，净负债/EBITDA比率从13.7倍改善到6.3倍 [2] 各娱乐场表现 - “新葡京”、其他自营、卫星娱乐场的博彩收入分别环比增长0.1%、 - 3.3%、0.4%到19.5亿元、13.4亿元、27.6亿元（分别恢复到2019年同期的59.8%，80.9%及53.4%），它们EBITDA分别为5.4亿元、3.3亿元、0.37亿元（分别恢复到2019年同期的83.5%，94.1%及59.0%） [2] - “上葡京”录得18.5亿元收入（博彩14.9百万元 – 为“新葡京”的77%，非博彩357百万元），环比增长4.8%，EBITDA环比减少13.6%到142百万元，项目每天经营开支环比增长3.5%到7.8百万元，市场占有率约为2.9%，未来目标提升到5% [2] 其他要点 - 智能赌台已在“新葡京”安装完毕，“上葡京”和其他自营娱乐场预计今年11月前完成安装 [2] - 集团于2024年12月签署合作备忘录拟以5.84亿港元在横琴收购一栋楼并改造为三星级酒店 [2] - 与卫星娱乐场协议今年到期，若不续签，集团可将赌台和员工放到自己项目 [2] - 今年1 - 2月博彩收入估计有双位数增长，总体市场占有率与去年第四季度相若，“上葡京”市场占有率约为3% [2] - “新葡京”翻新今年开始，增加10%酒店房间和零售商店，2025年资本开支预算为15 - 20亿元，派息安排由董事会决定，需考虑利润和现金流情况 [2] 主要财务报表 损益表 |项目|2023实际|2024实际|2025预测|2026预测|2027预测| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净收入|21,623.2|28,768.9|30,400.2|31,682.9|32,877.2| |其他收入|1,182.9|1,445.0|2,218.1|2,558.1|2,949.1| |经营开支|(27,841.4)|(29,799.6)|(29,799.6)|(29,799.6)|(29,799.6)| |EBITDA|1,727.0|3,958.0|4,517.7|5,074.8|5,314.4| |净财务开支|(1,930.1)|(1,892.6)|(1,828.3)|(1,675.9)|(1,675.9)| |摊占联营公司溢利|(7.8)|7.0|7.0|7.0|7.0| |摊占共同控制公司溢利|6.5|8.1|8.1|8.1|8.1| |税前盈利|(1,838.9)|158.8|1,019.8|1,366.0|1,564.5| |所得税|(36.1)|(52.3)|(30.6)|(41.0)|(46.9)| |税后盈利|(1,875.0)|106.5|989.2|1,325.0|1,517.5| |少数股东应占利润|(134.8)|(103.3)|(103.3)|(103.3)|(103.3)| |股权持有人应占利润|(2,009.8)|3.2|885.9|1,221.7|1,414.2| [3] 资产负债表 |项目|2023实际|2024实际|2025预测|2026预测|2027预测| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金|3,089.1|1,992.9|3,348.1|4,992.5|6,768.7| |应收账款|706.5|867.6|941.9|1,022.5|1,110.0| |存货|147.9|148.1|148.1|148.1|148.1| |其他流动资产|0.0|252.9|252.9|252.9|252.9| |总流动资产|4,433.8|3,261.5|4,691.0|6,416.0|8,279.7| |固定资产|38,353.9|37,566.4|36,920.3|36,158.6|35,366.8| |已抵押银行存款|0.0|0.0|0.0|0.0|0.0| |无形资产|0.0|0.0|0.0|0.0|0.0| |土地使用权|2,483.5|2,507.7|2,507.7|2,507.7|2,507.7| |其他|4,468.5|5,389.3|5,389.3|5,389.3|5,389.3| |总资产|49,739.7|48,724.9|49,508.3|50,471.6|51,543.5| |应付帐款|4,231.2|4,743.5|4,980.7|5,229.7|5,491.2| |短期负债|970.7|1,729.5|1,729.5|1,729.5|1,729.5| |其他|73.6|460.4|460.4|460.4|460.4| |总短期负债|5,275.5|6,933.4|7,170.6|7,419.6|7,681.1| |长期银行贷款|14,265.2|11,769.7|11,769.7|11,769.7|11,769.7| |其他负债|16,113.8|15,845.8|15,845.8|15,845.8|15,845.8| |总负债|35,654.5|34,548.9|34,786.1|35,035.1|35,296.6| |公司擁有人應佔權益|13,935.6|13,924.1|14,367.1|14,977.9|15,685.1| |少数股东权益|149.6|251.9|355.2|458.5|561.8| |股东权益|14,085.2|14,176.0|14,722.3|15,436.4|16,246.9| [3] 现金流量表 |项目|2023实际|2024预测|2025预测|2026预测|2027预测| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前盈利|(1,838.9)|158.8|1,019.8|1,366.0|1,564.5| |折旧及摊销|1,471.8|1,701.8|1,731.8|1,761.8|1,791.8| |营运资金变化|460.4|351.0|162.9|168.4|174.0| |其他|3,702.1|(66.9)|(30.6)|(41.0)|(46.9)| |营运现金流|3,795.4|2,144.7|2,883.9|3,255.2|3,483.3| |资本开支|(1,529.1)|(1,000.0)|(1,500.0)|(1,500.0)|(1,500.0)| |其他投资活动|254.4|(2,000.7)|0.0|0.0|0.0| |投资活动现金流|(1,274.7)|(3,000.7)|(1,500.0)|(1,500.0)|(1,500.0)| |负债变化|(7,803.1)|0.0|0.0|0.0|0.0| |股本变化|0.0|0.0|0.0|0.0|0.0| |股息|0.0|0.0|(443.0)|(610.9)|(707.1)| |其他融资活动|2,088.6|2,500.5|(2,326.4)|500.0|500.0| |融资活动现金流|(5,714.5)|2,500.5|(2,769.4)|(110.9)|(207.1)| [3]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕特斯拉多方面业务进展展开，包括超充、电动车、储能等领域的动态，以及中国市场交付数据情况 [1][2][4][7] 根据相关目录分别进行总结 超充 - 苹果地图将在即将发布的 iOS 更新中添加特斯拉北美充电标准(NACS)提示，增强电车充电导航功能，当站点需 NACS 适配器充电时将提供实时通知，目前 Apple Maps EV 路线仅适用于部分车辆 [1] 电动车 - 特斯拉工程师分享新款 Model Y 新制动系统，可在再生制动和机械制动间动态切换，优先应用再生制动提高效率和续航，减少传统制动部件磨损，还集成两个独立液压制动回路确保制动平稳 [2] - 特斯拉已完成在印度首个展厅交易，以每月 350 万卢比（40,100 美元）租赁孟买 4,000 平方英尺空间，虽面临印度高关税挑战，但已开始招聘多职位，具体落地时间未公布 [3] - 2025 年 2 月 24 日至 3 月 2 日，特斯拉国内上险量约 12,370 辆，QoQ 下降约 34%，YoY 下降约 2%，其中 Model 3 约 5,710 辆，Model Y 约 6,660 辆，本季度累计上险量为 69,641 辆 [7] 储能 - 瓜达卢佩谷电力合作社宣布与特斯拉和德克萨斯州电力可靠性委员会合作，参与公用事业规模虚拟发电厂试点项目，利用特斯拉 Powerwall 家用电池系统创建分布式“电池”，早期计划已登记约 17 兆瓦发电量，Powerwall 所有者可在特定时将电力卖回电网 [4] 公司基本信息 - 行业为汽车，股价 262.67 美元，市值 8449 亿美元，总股本 32.17 亿股，52 周高/低为 488.54 美元/138.80 美元，每股账面值 22.66 美元 [5]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕腾讯控股一周动态展开，涵盖AI、社交、游戏等业务 ，AI方面协议修改及模型开源有进展，社交业务小世界团队裁员，游戏业务国内表现强势且加速全球化布局 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 AI业务 - 腾讯元宝因用户协议争议条款引发质疑，经三次修改协议明确版权归属，公关总监公开致歉，调整后条款更强调用户主动授权，但用户权益保护和模型优化平衡仍待探索 [2] - 腾讯混元于3月6日发布并开源图生视频模型，支持多项功能，总参数量130亿，开源内容丰富，发布后GitHub Star数超8.9K，与其他模型构成多模态开源生态，获超2.3万开发者关注 [3] 社交业务 - QQ短视频业务线“小世界”团队计划裁撤大部分岗位，目前团队规模约300人，QQ延续微信视频号策略，集中资源强化核心社交功能及创新方向，未来支付、短视频功能或与微信合并，小世界未来发展待观察 [4] 游戏业务 - 2月腾讯游戏在中国市场表现强势，国内手游收入前十占7席，《王者荣耀》《和平精英》分列前三，《王者荣耀》流水28.86亿元且春节新皮肤推动收入增长8%，《和平精英》流水15.20亿元，旗下多款作品跻身前十，品类丰富，同时通过部分作品在海外持续渗透 [5] 公司概况 - 行业为TMT，股价533.5港元，市值4.755万亿港元，总股本91.79亿，52周高/低为547港元/278.8港元，每股净资产107.99港元 [6]

报告公司投资评级 - 买入评级，目标价26.6港元，较目前价格有48.7%的上涨空间 [1][3][5] 报告的核心观点 - 全新智驾系统“千里浩瀚”发布，实现15万级及以上车型智驾全覆盖，换代E8及全新星耀8全系标配，未来全新银河车型及下半年起银河改款车型将搭载 [5] - 品牌整合，几何系列并入银河品牌，极氪与领克合并整合，减少重复投入，提质增效，预计2026年极氪+领克两品牌销量突破100万辆 [5] - GEA架构助力新车型周期，运用此架构的新车E5及星舰7市场认可，2025年各品牌将发布多款新车，公司销量有望达271万辆，新能源车销量超150万辆 [5] - 2025年是产品大年，产品力提升，极氪和领克盈利能力改善，预计归母净利润达124.6亿，给予20倍PE，调整目标价至26.6港元 [5] 盈利摘要 营业额 - 2022年实际147,965百万人民币，2023年实际179,204百万人民币，2024年预测249,924百万人民币，2025年预测317,070百万人民币，2026年预测395,242百万人民币 [3] 营业额变动 - 2023年较2022年变动21.1%，2024年较2023年变动39.5%，2025年较2024年变动26.9%，2026年较2025年变动24.7% [3] 净利润 - 2022年实际3,652百万人民币，2023年实际5,786百万人民币，2024年预测14,443百万人民币，2025年预测12,458百万人民币，2026年预测17,928百万人民币 [3] 每股盈余 - 2022年0.51人民币元，2023年0.51人民币元，2024年1.44人民币元，2025年1.24人民币元，2026年1.78人民币元 [3] 每股盈余变动 - 2023年较2022年变动0.6%，2024年较2023年变动179.6%，2025年较2024年变动 - 14%，2026年较2025年变动44% [4][6] 市盈率 - 以17.86港元计算，2022年32.6倍，2023年32.4倍，2024年11.6倍，2025年13.4倍，2026年9.3倍 [4] 每股股息 - 2022年0.19人民币元，2023年0.20人民币元，2024年0.55人民币元，2025年0.47人民币元，2026年0.68人民币元 [4] 股息现价比率 - 2022年1.1%，2023年1.2%，2024年3.3%，2025年2.9%，2026年4.1% [4] 主要财务报表 损益表 - 收入、毛利、销售费用、管理费用、其他收入、营业收入、财务开支、营业外收支、税前盈利、所得税、少数股东应占利润、净利润、折旧及摊销、EBITDA、EPS等项目在2022 - 2026年有相应数据及预测 [6] 财务分析 - 包括毛利率、EBITDA利率、净利率、ROE、营运表现、SG&A/收入(%)、实际税率(%)、股息支付率(%)、库存周转天数、应付账款天数、应收账款天数、总负债/权益、收入/总资产、总资产/权益等指标在2022 - 2026年有相应数据及预测 [6] 资产负债表 - 现金、应收账款、存货、其他流动资产、总流动资产、固定资产、投资性资产、其他固定资产、总资产、应付帐款、短期银行贷款、其他短期负债、总短期负债、长期银行贷款、其他负债、总负债、少数股东权益、股东权益、每股账面值、营运资金等项目在2022 - 2026年有相应数据及预测 [6] 现金流量表 - EBITDA、融资成本、营运资金变化、所得税、其他营运活动、营运现金流、资本开支、其他投资活动、投资活动现金流、负债变化、股本变化、股息、其他融资活动、融资活动现金流、现金变化、期初持有现金、汇率变动、期末持有现金等项目在2022 - 2026年有相应数据及预测 [6]

报告公司投资评级 - 未评级 [3] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司拟更名为珠峰黄金，金矿勘探取得突破，同时剥离生鲜食品零售业务，珠宝零售业务向线上转型 [3][4][10] 根据相关目录分别进行总结 公司介绍 - 报告研究的具体公司是一家主要从事零售珠宝的投资控股公司，2018年由中国白银集团分拆并在香港联交所上市，销售自营及第三方品牌的珠宝产品，通过自营线上平台、第三方线上销售渠道以及线下零售及体验网络销售产品 [3] - 公司股价1.19港元，市值14.73亿港元，已发行股本12.38亿股，52周高/低为1.19港元/0.87港元，每股净资产1.07元 [3] 业务转型 - 公司剥离生鲜食品零售业务，2025年1月13日出售目标公司51%股权后不再持有其股权，生鲜食品零售业务不再是营运分部，截止2024年上半年，公司黄金和白银销售占比约为97.6% [4] - 公司自疫情后向线上业务转型，截至2024年上半年，线上销售业务占比达55.6%，近年积极开拓线上销售渠道，依托第三方平台流量，整合新营销模式提升线上销售，还积极布局SISI新业务，开启社交媒体运营新模式提升品牌知名度 [4] 金矿勘探 - 公司2024年8月收购江西乐通新材料有限公司51%股权，其全资子公司持有西藏山南市一处面积28.88平方公里矿区的勘探许可证 [10] - 1月20日公布的山南矿区勘探成果显示，普查发现若干金矿化带并圈定金矿体，推断矿石量约为210万吨，金推断金属量约为5800公斤，平均金品位约为2.77克/吨 [10] - 地质专家认为山南勘查区具有中低温热液型矿床特征，初步预期远景金金属量可达约20至25吨，展现出大型金矿的潜力 [10]

报告公司投资评级 - 目标价56.31港元，给予买入评级 [4][43] 报告的核心观点 - 长和是多元化跨国巨头，2023年全球业务亮眼，各业务有增长动能 [2][3] - 出售巴拿马港口资产是明智选择，可获现金流入、降负债率、优化财务成本，为股东回报提供可能 [4][43] - 长期看公司多元化布局稳固，预计2024 - 2026年归母净利润分别达240.0/269.4/288.0亿港元 [4][43] 公司概况——全球多元化巨头 历史沿革与股权架构 - 长和1971年成立，由李嘉诚家族控制，业务涵盖零售、电讯等多领域，在全球多地有布局，旗下有屈臣氏等知名品牌 [6] - 股权以家族控制为主、国际资本为辅，李嘉诚家族通过关联实体持股，国际资本如BlackRock和Vanguard也有持股 [6] 资产重组后的战略聚焦 - 2015年重组后长和聚焦电讯、零售、基建、能源四大核心领域，提升运营效率和盈利能力 [8] - 业务注重协同效应，加大亚太和欧洲市场投资，抓住区域经济增长机遇 [8] 2023年全球业务版图拆解 - 欧洲市场贡献超五成收入，亚洲与澳洲及其他地区、中国香港和中国大陆也有贡献 [9] - 零售业务是主要收入来源，占比近四成，电讯等业务也贡献稳定收入，多元化结构增强抗风险能力 [12] 核心竞争优势 - 多元化业务结构和广泛市场覆盖分散风险，增强抗风险能力，资产规模和盈利能力强 [14] - 在各业务领域处于领先地位，带来品牌影响力和增长动力 [14] 行业趋势与分部业务增长动能 零售：消费复苏与数字化重构 - 零售业务含屈臣氏等知名品牌，2023年收入1833亿港元，同比增长8.1% [15][17] - 增长得益于消费复苏和数字化重构，店铺增加349家，拓展新兴市场，深化O+O模式增强客户粘性 [18] 电讯：5G渗透率拐点与成本优化 - 电讯业务由CKHGT等组成，5G网络建设成果显著，多个国家覆盖率高 [21] - 用户结构优化，合约客户占比提升，转化非合约用户可提升收益能力，但业务受成本等因素短期挑战 [22][26] - 未来有望通过成本控制、技术投入和合作探索新增长点保持稳健增长 [28] 能源转型：Hutchison Medias能源资产绿色化改造 - 基建业务涵盖水务等多领域，2023年收益总额547亿港元，增长1%，收益稳定 [29] - 能源转型战略聚焦智慧电网等关键项目，2023年减排约74万吨二氧化碳，达减碳目标18% [30] 港口与物流：全球贸易链重构机遇 - 港口业务是核心板块，2023年在24个国家53个港口经营293个泊位，处理8210万个标准货柜 [32] - 2023年收入因贸易环境下降，2024年上半年改善，全球网络优势使其在贸易链重构中占有利位置 [33] 长江和记实业出售港口资产：战略转型与价值重塑 事件概况 - 长和与贝莱德牵头财团达成协议，出售和记港口集团80%权益，涉及23个国家43个港口199个泊位，不包括中国部分港口 [35] - 交易资产权益估值177亿美元，购买价142.12亿美元，预计带来超190亿美元现金收入，需通过审查和股东大会批准 [35] 背景与战略意义 - 巴拿马港口特许经营权虽延长至2047年，但地缘政治紧张，集团出售资产可规避风险、优化资产结构 [39] 交易亮点与财务影响 - 巴拿马港口吞吐量占集团3.2%，EBIT贡献约16%，退出后对集团整体EBIT影响不高于1% [40] - 交易定价超预期，完成后预计获190亿美元现金收入，有息负债率有望降至20%以下，优化财务成本提升利润 [40][41] - 集团历史分红慷慨，现金流充裕，未来分红水平可能提升 [41] 盈利预测及投资建议 - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别达240.0/269.4/288.0亿港元，目标价56.31港元，有19.6%上升空间，给予买入评级 [4][43]

报告公司投资评级 - 目标价5.5美元，维持买入评级，较昨日收市价有61.0%的上升 [5] 报告的核心观点 - FY24Q4公司收入同比+82%至13.9亿元，超出业绩指引，Non - GAAP经营利润和净利润亏损幅度较去年同期有所收窄，现金储备41亿元且无有息负债，按可比口径现金收款同比增长超69.0%达21.6亿元 [2] - K9业务持续高增长，FY25Q1收入指引超预期，K12业务占比约85%，K9非学科辅导连续三个季度同比+100%以上，成人及大学生业务首次年度盈利，公司预期FY25Q1收入增速48.7% - 50.8%，约14.08 - 14.28亿元，预计实现净利润盈利 [3] - 2025年2月高途接入深度求索大模型，强化在多个核心业务场景应用，聚焦教学教研创新、用户体验优化、运营效率提升，推出AI伴学助手和智能选科策略功能 [4] - 预计FY25公司平衡规模扩张和盈利能力，调整FY25净亏损至 - 3.1亿元，预期最快FY26实现盈利 [5] 按相关目录总结 盈利摘要 |财政年度|收入（百万元）|收入变动（%）|经营利润（百万元）|经营利润变动（%）|Non - Gaap经营利润（百万元）|净利润（百万元）|净利润变动（%）|Non - Gaap净利润（百万元）|每ADS收益（元）|市盈率@3.4$（倍）|PS@3.4$（倍）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023年实际|2,961|18.5%|(149)|26.2%|(91)|(7)| - 155.4%|51|(0.03)|(880.2)|1.5| |2024年实际|4,554|53.8%|(1182)|693.1%|(1122)|(1049)|14273.2%| - 989|(4.08)|(6.0)|1.0| |2025年预测|5,734|25.9%|(401)| - 66.0%|(345)|(311)| - 70.3%| - 242|(1.20)|(20.6)|0.8| |2026年预测|6,894|20.2%|138| - 134.3%|206|183| - 158.7%|265|0.69|35.5|0.6| |2027年预测|7,914.8|14.87%|317.6|129.65%|394|334|82.7%|429|1.25|19.7|0.6| [6] 主要财务报表 损益表 |财政年度|收入（千元）|毛利（千元）|销售及分销成本（千元）|研发费用（千元）|行政开支（千元）|经营溢利（千元）|Non - GAAP经营利润（千元）|利息及投资理财收入（千元）|其他收入（千元）|所得税（千元）|股东净利润（千元）|Non - GAAP股东净利润（千元）|折旧及摊销EBITDA（千元）|Non - GAAP EBITDA（千元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023年实际|2,960,813|2,170,606| - 1,501,200| - 462,043| - 356,369| - 149,006| - 90,653|107,059|54,471| - 10,657| - 7,298|51,055| - 103,500| - 45,147| |2024年实际|4,553,556|3,098,639| - 2,963,736| - 648,063| - 668,673| - 1,181,833| - 1,121,613|95,686|45,825| - 8,632| - 1,048,954| - 988,734| - 1,137,659| - 1,077,439| |2025年预测|5,734,495|3,842,112| - 2,867,248| - 688,139| - 688,139| - 401,415| - 345,106|98,790| - | - 8,632| - 311,256| - 242,442| - 347,398| - 291,089| |2026年预测|6,894,199|4,412,287| - 2,757,679| - 758,362| - 758,362|137,884|205,580|90,352| - | - 45,647|182,589|265,319|193,772|261,468| |2027年预测|7,913,884|5,144,025| - 3,165,554| - 830,958| - 830,958|316,555|394,264|100,381| - | - 83,387|333,549|428,515|374,179|451,888| [8] 财务分析 |财政年度|盈利能力（毛利率%）|Non - GAAP经营利润率（%）|EBITDA利率（%）|净利率（%）|Non - GAAP净利润率（%）|营运表现（SG&A/收入%）|实际税率（%）|股息支付率（%）|增长（总收入%）|增长（EBITDA%）|增长（净利润%）|财务状况（资产负债比率%）|财务状况（流动比率%）|财务状况（ROA%）|财务状况（ROE%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023年实际|73| - 3| - 3|0|2|78|85|0|19|110| - 155|43|182|0|0| |2024年实际|68| - 25| - 25| - 23| - 22|94| - 1|0|54|999|14273|67|112| - 18| - 54| |2025年预测|67| - 6| - 6| - 5| - 4|74| - 3|0|26| - 69| - 70|72|100| - 5| - 18| |2026年预测|64|3|3|3|4|62|20|0|20| - 156| - 159|71|103|3|9| |2027年预测|65|5|5|4|5|61|20|0|15|93|83|69|108|4|14| [8] 资产负债表 |财政年度|现金及等价物（千元）|短期投资（千元）|预付款项及其他流动资产（千元）|总流动资产（千元）|物业及设备（千元）|长期投资（千元）|其他固定投资（千元）|固定资产（千元）|总资产（千元）|应计费用及其他流动资产（千元）|递延收益（千元）|总短期负债（千元）|递延收益（千元）|总负债（千元）|股东权益（千元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023年实际|636,052|2,253,910|638,248|3,586,707|533,531|1,029,632|263,439|1,826,602|5,413,309|859,804|1,113,480|1,973,284|124,141|2,307,044|3,106,265| |2024年实际|1,321,118|1,845,242|36,401|3,639,812|670,237|922,740|595,288|2,188,265|5,828,077|1,393,507|1,867,096|3,260,603|218,797|3,894,613|1,933,464| |2025年预测|460,717|1,845,242|756,953|3,611,956|696,220|922,740|705,175|2,324,135|5,936,091|1,405,009|2,206,051|3,611,060|218,797|4,245,070|1,691,022| |2026年预测|696,079|1,845,242|992,765|4,193,108|720,332|922,740|837,039|2,480,112|6,673,219|1,564,522|2,518,346|4,082,868|218,797|4,716,878|1,956,341| |2027年预测|1,203,556|1,845,242|1,107,944|4,912,464|742,708|922,740|995,277|2,660,725|7,573,189|1,775,244|2,779,079|4,554,323|218,797|5,188,333|2,384,856| [8] 现金流量表 |财政年度|税前盈利（千元）|折旧及摊销（千元）|股权支付费用（千元）|递延收入（千元）|营运资金变化（千元）|其他（千元）|营运现金流（千元）|资本开支（千元）|购买短期投资（千元）|购买长期投资（千元）|投资活动现金流（千元）|融资活动现金流（千元）|现金变化（千元）|期初持有现金（千元）|期末持有现金（千元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023年实际|12,524|45,506|71,312|278,288| - 87,675| - 41,887|278,068| - 80,000|669,954| - 1,029,632| - 439,678| - | - 161,610|819,933|669,953| |2024年实际| - 1,040,322|44,174|60,220|848,272|601,256| - 8,632|504,968| - 80,000|408,668|106,892|435,560| - |940,528|669,953|1,326,340| |2025年预测| - 302,624|54,017|68,814|338,955| - 930,930| - 8,632| - 780,401| - 80,000| - | - | - 80,000| - | - 860,401|1,326,340|465,939| |2026年预测|228,236|55,888|82,730|312,295| - 318,141| - 45,647|315,362| - 80,000| - | - | - 80,000| - |235,362|465,939|701,301| |2027年预测|416,936|57,624|94,967|260,733| - 159,395| - 83,387|587,477| - 80,000| - | - | - 80,000| - |507,477|701,301|1,208,778| [8]