公司概况 - 北控水务集团成立于2008年，业务涵盖污水及再生水处理、供水服务、水环境治理建造、技术及咨询服务、设备销售和城市资源服务 [1] - 公司积极拓展轻资产运营模式，工程业务持续收缩，2024年毛利占比降至6.4% [1] - 截至2024年末，北京控股持有公司41.1%股份，实控人为北京市国资委，三峡系公司合计持股15.81% [1] - 公司资本开支2024年降低至41.1亿元（同比减少28.9亿元），2024年分红对应股息率达6.22% [1] 行业分析 - 水务行业增速放缓，呈现区域垄断和全国性龙头并存的竞争格局 [2] - 预计2025-2027年供水、污水处理规模CAGR分别为0.37%、1.2% [2] - 2023年公司自来水/污水市占率分别为1.8%/8.2% [2] 公司业务 水务运营 - 截至2024年末投运产能3,384万吨/日，产能弹性降至29.2% [2] - 2015-2024年污水及再生水处理量、供水量复合增速分别为10.2%、14.7% [2] - 自来水价格自2017年来稳定在2.14元/吨，有望受益于本轮调价周期（平均涨幅21.3%） [2] 其他业务 - 2024年水环境治理建造服务股东应占溢利占比降至7.8%/4.6% [2] - 水环境治理技术及设备销售2024年股东应占溢利占比8.0%，智慧水务或贡献增量 [2] - 城市资源业务2024年股东应占溢利占比1.7%，待执行订单总额78.5亿元 [2] 财务表现 - 2024年末应收账款208.5亿元，其中75.8%服务特许权应收款项和65.1%应收账款账龄在一年以内 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为16.6/17.0/17.1亿元 [3] - 预计2025-2027年股息率分别为6.4%/6.6%/6.8% [3]

报告公司投资评级 - 报告给予北控水务集团“买入”评级 [11][13] 报告的核心观点 - 北控水务集团为全国性水务龙头，分红保障稳健收益 水务运营板块产能利用率爬坡，供水及污水处理业务有望稳健增长 水环境治理建造服务业绩增速压力已逐步释放 公司资本开支下行，自由现金流转正，2021年以来每股分红金额不低于0.157港元，持续稳健分红能力值得看好 [4] 各部分总结 公司概况 - 北控水务集团2008年成立，业务从水务运营向环保全领域延伸 包括污水及再生水处理、供水服务等业务 积极拓展轻资产运营模式，工程业务收缩，2024年毛利占比降至6.4% [7][17] - 截至2024年末，北京控股持有公司41.1%股份，实控人为北京市国资委 三峡系公司长江生态环保香港、三峡资本香港、长电国际分别持有公司8.68%、5.14%、1.99%股权 [7] - 公司已过项目建设高峰期，2024年资本开支降至41.1亿元 2021年以来每股分红金额不低于0.157港元，2024年分红对应股息率达6.22% [7] 水务板块 行业情况 - 2014 - 2023年城市供水总量、污水处理量平稳增长 2022 - 2023年污水处理量同比增速放缓 行业投资高峰期已过，2022年公司自由现金流转正 推算2025 - 2027年供水、污水处理规模CAGR达0.37%、1.2% [47][52] - 竞争格局呈现区域垄断和全国性龙头并存趋势 2023年公司自来水/污水市占率分别为1.8%/8.2% [8][59] 产能情况 - 公司2022年开始缩减未投资产能 截至2024年末投运产能3384万吨/日，产能弹性降至29.2% 2015 - 2024年污水及再生水处理量、供水量复合增速达10.2%、14.7% 产能利用率有爬坡空间，预计水务业务稳健增长 [8] 价格情况 - 公司污水处理服务费价格调整及时，呈上升态势 自来水价格自2017年以来基本稳定在2.14元/吨 统计自2023年11月以来部分城市自来水调价案例，居民用水第一阶梯基本水价平均增加0.36元/吨，平均涨幅为21.3% 公司有望受益于本轮调价周期 [8][91] 其他业务 水环境治理建造服务 - 2024年综合治理项目/建设BOT水务项目的股东应占溢利占比降至7.8%/4.6%，对利润影响相对可控 公司已停止新增水环境综合治理项目投资，相关业务收入下降 [9][97] 水环境治理技术及销售设备 - 2024年在公司应占股东溢利中占比8.0% 包括水厂设备总包、城乡供排水一体化设备等业务 考虑到水处理行业步入成熟期，传统水厂技术服务与设备销售增速有限 智慧水务在上行期，或贡献增量 [10][100] 城市资源 - 2024年在公司应占股东溢利中占比1.7% 截至2024年底，待执行订单总额78.5亿元，年化金额15.0亿元 城市服务收入稳健增长，危废处理业务收入下降、毛利率下滑 [9][105] 财务分析 盈利及成长能力 - 近3年因出售联营公司、计提减值等，业绩出现波动 运营占比提升，后续业绩稳定性有望提升 2015 - 2019年公司收入快速增长，复合增速达29.1% 2021 - 2024年收入复合增速达3.3% [10][111] 资产负债 - 截至2024年末公司资产负债率为66.4%，同比下降0.9pct 资产规模1666亿元，其他非流动资产占比50.9% 负债规模1106亿元，长期借款占比54.6% [125][129] 应收账款 - 2024年末谨慎口径的应收账款为208.5亿元 服务特许权安排应收款项75.8%在一年以内，应收账款65.1%账龄在一年以内 期待化债政策下应收账款改善 [10][135] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润16.6/17.0/17.1亿元，同比增速分别为 - 1.0%、2.2%、1.0% 假设分红在2024年基础上以3%的绝对值增长，分别为16.7/17.2/17.7亿港币，对应2025/7/16股价股息率分别为6.4%/6.6%/6.8% [142]

港股放量个股数据 量比显著个股 - 阳光能源(00757)量比达2.35，成交额124.74万港元 [2] - 长城汽车(02333)量比2.21，成交额5.03亿港元 [2] - 郑煤机(00564)量比1.92，成交额6958.45万港元 [2] - 万国数据-SW(09698)量比1.83，成交额4.02亿港元 [2] - 映恩生物-B(09606)量比1.78，成交额1.24亿港元 [2] 中高量比个股 - 中国能源建设(03996)量比1.70，成交额9394.70万港元 [2] - 亚信科技(01675)量比1.60，成交额6904.85万港元 [2] - 中国飞鹤(06186)量比1.40，成交额2.62亿港元 [2] - 锦欣生殖(01951)量比1.40，成交额4.24亿港元 [2] - 泉峰控股(02285)量比1.36，成交额2471.78万港元 [3] 低量比个股 - 快手-W(01024)量比0.89，成交额23.03亿港元 [3] - 阿里巴巴-WR(89988)量比0.91，成交额1130.69万港元 [3] - 赣锋锂业(01772)量比0.63，成交额2.20亿港元 [4] - 天齐锂业(09696)量比0.50，成交额6196.99万港元 [4] - 香港中旅(00308)量比0.32，成交额5.76亿港元 [4] 特殊成交额个股 - 三生制药(01530)成交额10.69亿港元，量比0.88 [3] - 信达生物(01801)成交额18.62亿港元，量比0.67 [4] - 重庆钢铁股份(01053)成交额6.51亿港元，量比0.88 [3] - 洛阳钼业(03993)成交额5.25亿港元，量比0.84 [3] - 银河娱乐(00027)成交额4.99亿港元，量比0.71 [3] 备注 - 数据覆盖超100家港股公司，量比跨度从2.35至0.15 [1][2][3][4][5] - 金融、新能源、医药、消费等多行业个股均有放量现象 [2][3][4]

公司战略转型 - 2024年公司成立两大轻资产转型载体，开启轻资产“元年”[10] - 2024年环保产业从传统投资驱动型转向创新驱动型，公司坚持创新引领推动轻资产转型[12] - 2024年公司斩获上百项轻资产项目合同，轻资产业务贡献占比稳步提升[12] - 2024年公司聚焦轻资产转型，深化战略变革，推进运营管理体系化建设[14] 业务规模与设计能力 - 截至2024年12月31日止12个月，新增设计规模为908,274吨/日，总设计能力达43,735,098吨/日[11] - 2024年12月31日，公司就1472座水厂及乡镇污水处理设施订立服务特许权安排及委托协议，每日总设计能力为4373.5098万吨[32] - 年内新项目每日总设计能力为90.8274万吨，退出项目每日设计能力合共为113.63万吨[32] - 中国南部地区2024年拥有332座污水处理厂及乡镇污水处理设施，总设计能力为每日463.3605万吨，较去年增加8.805万吨[39] - 2024年12月31日，公司在中国西部拥有326座污水处理厂及设施，总设计能力为每日2,867,410吨，较去年增加每日138,000吨，增幅5%[42] - 山东地区有63座水厂及设施，每日总设计能力2,793,350吨，较去年增加每日76,350吨，增幅3%[43] - 中国东部有179座水厂及设施，每日总设计能力较去年增加69,140吨至5,930,016吨[44] - 中国北部有130座运营中的水厂及设施，每日设计能力较去年减少113,350吨至5,510,075吨[46] - 海外方面，2024年12月31日在多国拥有62座污水处理厂及6座再生水厂，每日运作总设计能力523,710吨[48] - 2024年12月31日，公司在中国拥有121座自来水厂，每日运作总设计能力10,241,137吨[50][52] - 海外供水业务在2024年12月31日有39座供水厂及1座海水淡化厂，每日运作总设计能力1,362,908吨[55] 财务关键指标变化 - 2024年取得营业收入242.70499亿元，同比减少1.0%[11] - 2024年累计实现公司股东应占溢利16.776亿元，同比减少11.5%[11] - 公司股东应占年内溢利减少12%至16.776亿元，营业收入减少1%至242.705亿元[22] - 2024年业务业绩营业收入242.705亿元，本公司股东应占溢利62.462亿元[24] - 2023年业务业绩营业收入245.194亿元，本公司股东应占溢利64.878亿元[27] - 2024年较2023年污水处理服务营业收入增加5.346亿元，增长6%，本公司股东应占溢利增加2.291亿元，增长6%[29] - 2024年较2023年供水服务营业收入增加0.924亿元，增长3%，本公司股东应占溢利减少0.401亿元，减少4%[29] - 2024年公司营业收入242.705亿元，较2023年减少2.489亿元，降幅1%；股东应占溢利62.462亿元，较2023年减少2.416亿元，降幅4%[30] - 水治理建造服务中，完成率高于10%项目2024年营收8.282亿元，较2023年减少0.117亿元，降幅1%；股东应占溢利1.705亿元，较2023年减少0.433亿元，降幅20%[30] - 建设BOT水务项目（中国）2024年营收26.16亿元，较2023年减少19.246亿元，降幅42%；股东应占溢利2.868亿元，较2023年减少2.895亿元，降幅50%[30] - 技术服务及设备销售2024年营收25.494亿元，较2023年增加0.903亿元，增幅4%；股东应占溢利4.997亿元，较2023年减少0.162亿元，降幅3%[30] - 城市资源服务2024年营收60.277亿元，较2023年增加9.701亿元，增幅19%；股东应占溢利1.085亿元，较2023年减少0.082亿元，降幅7%[30] - 2024年中国大陆污水及再生水实际总处理量为62.3亿吨，总营业收入为87.488亿元，股东应占溢利净额为38.732亿元[38] - 中国南部地区2024年实际处理总量为14.717亿吨，营业收入及股东应占溢利分别为18.338亿元及7.299亿元[39] - 2024年12月31日，公司在中国西部实际处理量820,300,000吨，营业收入14.811亿元，股东应占溢利6.238亿元[42] - 山东地区实际处理量933,600,000吨，营业收入13.267亿元，股东应占溢利6.292亿元[43] - 中国东部实际处理量1,636,200,000吨，营业收入20.867亿元，股东应占溢利8.05亿元[44] - 中国北部实际处理量1,368,200,000吨，营业收入20.205亿元，股东应占溢利10.853亿元[46] - 海外方面，2024年实际处理量109,600,000吨，总营业收入4.292亿元，股东应占溢利4220万元[48] - 2024年12月31日，公司在中国实际处理总量2,212,500,000吨，营业收入25.274亿元，股东应占溢利8.063亿元[50][52] - 海外供水业务在2024年实际处理量154,000,000吨，总营业收入5.438亿元，股东应占溢利1.395亿元[55] - 综合治理项目营业收入从去年的8.399亿元减少1170万元至本年度的8.282亿元，股东应占溢利从去年的6.067亿元减少1.167亿元至本年度的4.9亿元[56] - 建造BOT水务项目总营业收入为26.16亿元（2023年：45.406亿元），股东应占溢利为2.868亿元（2023年：5.763亿元）[58] - 2024年公司营业总收入为242.705亿元（2023年：245.194亿元），减少源于BOT水务项目建造服务营业收入减少[63] - 年内销售成本为152.814亿元，去年为155.186亿元，下降主要因提供建造服务成本下降14.453亿元[64] - 年内毛利率维持在37%，中国内地污水及再生水处理服务毛利率升至57%（去年55%），海外降至15%（去年19%）[64][65] - 中国内地供水服务毛利率降至40%（去年45%），海外为28%（去年29%）[66] - 综合治理项目建造服务毛利率降至16%（去年26%），技术服务及设备销售毛利率为42%（去年43%）[67][69] - 城市资源服务毛利率为19%（去年20%），年内其他收入及收益净额为8.34亿元，去年为9.609亿元[69] - 年内管理费用减至30.705亿元，去年为33.174亿元，减少7%[70] - 年内其他经营费用净额由去年的6.56亿元增至12.813亿元，主要因本年度确认的减值亏损增加[72] - 银行及其他借贷利息由去年的28.139亿元减至27.326亿元，公司债券利息为4.813亿元（2023年12月31日：5.507亿元）[74] - 分占合资企业业绩减至5.251亿元，去年为5.612亿元；分占联营公司业绩减至4820万元，去年为8380万元[75] - 集团应收合约客户款项、服务特许权安排应收款项及应收账款合共为1076.659亿元（2023年：1066.622亿元）[81] - 应收账款为223.962亿元，增加10.644亿元，非流动部分减少5.113亿元，流动部分增加15.757亿元[84] - 于合资企业的投资增加3.051亿元[85] - 预付款项、按金及其他应收款项减少7.694亿元，非流动部分减少5.433亿元，流动部分减少2.261亿元[85] - 现金及现金等价物减少12.062亿元，用于建造中国多个水务项目[85] - 永续资本工具增加，源于年内发行42.4亿元及偿还25亿元的净影响[86] - 非控股权益增加2.906亿元[87] - 银行及其他借贷增加6.563亿元，用于建造中国多个水务项目[88] - 公司债券增加6.013亿元，源于新发行26亿元及偿还20亿元的净影响[88] - 2024年12月31日，公司现金及现金等价物为90.09亿元，借贷总额为755.022亿元[90] - 2024年公司资本开支总额为41.05亿元，低于2023年的69.9亿元[91] 各业务线数据关键指标 - 污水处理服务中，中国附属公司营业收入87.488亿元，毛利率36%，应占溢利36.052亿元；海外附属公司营业收入4.292亿元，毛利率2%，应占溢利0.422亿元[23] - 供水服务中，中国附属公司营业收入25.274亿元，毛利率10%，应占溢利6.558亿元；海外附属公司营业收入5.438亿元，毛利率28%，应占溢利1.075亿元[23] - 2024年水治理建造服务营业收入34.442亿元，本公司股东应占溢利7.768亿元[24] - 2024年技术服务及设备销售营业收入25.494亿元，本公司股东应占溢利4.997亿元[24] - 2024年城市资源服务营业收入60.277亿元，本公司股东应占溢利1.085亿元[24] - 2023年水治理建造服务营业收入53.805亿元，本公司股东应占溢利11.83亿元[27] - 2023年技术服务及设备销售营业收入24.591亿元，本公司股东应占溢利5.159亿元[27] - 2023年城市资源服务营业收入50.576亿元，本公司股东应占溢利1.167亿元[27] 公司运营管理 - 公司强化现金流管理，组建应收账款专委会，升级回款激励机制[16] - 2024年公司迭代优化中长期资本规划，压降存量债务融资成本，债券发行利率创新低[16] - 年初北水科技、北水云服揭牌成立，北水科技完成14项核心产品定型[17] - 2024年公司系统性规划数字化转型升级专项项目，完成集团业财管理全面数字化转型[18] - 2025年公司将坚持战略自信，以现金流为先，守住经营基本盘[19] 股息分配 - 董事会决议向股东派发每股9.1港仙的末期现金股息[11] - 2024年10月28日已派发每股7.0港仙的中期股息[188] - 董事会建议派发每股9.1港仙的末期股息，需经股东周年大会批准，预计2025年7月28日或前后派付[188] - 股东可选择按2025年6月3日前五个营业日人民币兑港币平均基准汇率以人民币收取全部股息，需在2025年7月9日下午4时30分前送达选择表格[189] - 若未作选择或未收到选择表格，股东将自动以港币收取末期股息[191] 公司治理与人员变动 - 2024年2月6日柯俭先生辞任，张文江先生获委任；6月27日王殿常先生辞任，李天智先生获委任；12月6日李天智先生辞任，袁建伟先生获委任；2025年1月6日姜新浩先生辞任[103] - 根据公司细则，每届股东周年大会上三分之一的董事（或最接近但不少于三分之一的人数）须轮值退任，每名董事至少每三年轮值退任一次[104] - 董事会职能为制定企业策略和领导业务发展，公司行政总裁及管理层负责日常运营[105] - 公司为新委任董事提供入职资料，持续更新董事有关上市规则等监管要求的发展[105] - 公司安排研讨会和提供培训资料进行董事培训，适时向董事发出指引及备忘[105] - 截至2024年12月31日，在任董事接受了遵照企业管治守则有关持续专业发展规定的培训[106] - 截至2024年12月31日财政年度，公司举行四次董事会会议和一次股东大会[108] - 截至2024年12月31日，14位董事中有5位是独立非执行董事[112] - 沙宁女士于2020年1月3日获委任执行董事，陈肇始女士于2023年9月15日获委任为独立非执行董事[113] - 柯俭先生于2024年2月6日辞任执行董事，王殿常先生于2024年6月27日辞任非执行董事，李天智先生于2024年6月27日获委任非执行董事并于12月6日辞任，袁建伟先生于2024年12月6日获委任非执行董事[114] - 张文江先生于2024年2月6日获委任为执行董事[115] - 截至年报日期，集团有13名具有丰富经验及专业背景的董事[115] - 2024年12月31日，集团雇员性别比例约为53%男性及47%女性[118] - 年内主席与独立非执行董事举行一次无执行董事出席的会议[110] - 公司为董事及高级职员安排董事及高级职员责任保险，年内无相关申索[120] - 公司定期审阅和讨论董事会继任计划，提名委员会管理董事会继任[119] - 截至2024年12月31日财政年度，公司主席为熊斌先生，行政总裁为周敏先生，二者职务分开[121] - 所有非执行董事（包括独立非执行董事

文章核心观点 - 北控水务集团发布2024年末期业绩，营收和股东应占溢利同比减少，花旗和华泰证券对其业绩及前景有不同解读 [1][2] 公司股价表现 - 北控水务集团涨超3%，截至发稿涨2.68%，报2.3港元，成交额2137.95万港元 [1] 公司业绩情况 - 2024年营业收入242.7亿元，同比减少1.02%，主要源于BOT水务项目建造服务贡献的营业收入减少 [1] - 2024年股东应占溢利16.78亿元，同比减少11.5%，每股基本盈利15.63分 [1] - 2024年拟派发末期股息每股9.1港仙，2024年每股派息16.1港仙，较2023年同比增加2.5%，股息率6.9% [1][2] 机构观点 花旗 - 北控水务去年利润同比跌11.5%不令人担忧，主要源于更多的非现金减值损失 [1] - 公司盈利质素改善，现金产生业务收入占比同比升7.8个百分点至85.8%，去年自由现金流同比升35%至14.8亿元人民币，目标今年再增10亿元人民币 [1] - 公司去年每股股息同比升2.5%至0.161港元，派息率同比升16.8个百分点至95.2% [1] 华泰证券 - 北控水务去年净利16.78亿元人民币，同比下跌11.5%，低于该行预期18.76亿元，主要因确认的减值亏损增加 [2] - 考虑轻资产转型下2025年资本开支或仍有压降空间，随化债政策推进回款有望改善，自由现金流改善为分红提升注入潜力 [2]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [8] 报告的核心观点 - 建造收入减少致公司业绩下滑，派息总额略有提升；资本开支持续收缩，自由现金流改善 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027 年，公司营业收入分别为 245.19 亿、242.70 亿、242.57 亿、250.03 亿、261.22 亿元，同比变化 14%、 - 1%、0%、3%、4% [7] - 毛利润分别为 90.01 亿、89.89 亿、92.90 亿、96.92 亿、101.50 亿元 [7] - 净利润分别为 18.96 亿、16.78 亿、15.22 亿、16.03 亿、16.72 亿元，同比变化 60%、 - 12%、 - 9%、5%、4% [7] - PE 分别为 8.7、14.6、15.0、14.2、13.6；PB 均为 0.73 [7] 业绩与派息情况 - 2024 年公司收入 242.70 亿元，同比下滑 1%；归属净利润 16.78 亿元，同比下滑 12%；收入下滑因 BOT 水务项目建造收入减少，2024 年 BOT 建造收入 26.16 亿元，同比下滑 42% [8] - 2024 年公司全年派发普通股股息总额 14.35 亿元，较 2023 年 14.20 亿元略有提升 [8] - 2024 年综合毛利率维持 37%；管理费用同比减少 7%至 30.71 亿元 [8] 水务运营情况 - 2024 年运营污水处理产能 1965 万吨、再生水厂 209 万吨，污水处理量同比增长 5%，平均水处理合同价格为 1.54 元/吨，较 2023 年增长，污水处理毛利率同比增长 2pct 至 57% [8] - 运营供水产能 1024 万吨，供水量同比增长 2%，供水实际平均合同价格为 2.15 元/吨，与 2023 年持平，供水毛利率同比下降 5pct 至 40% [8] - 2024 年技术服务及设备销售收入 25.49 亿元，同比增长 4%，毛利率 42%，同比减少 1pct [8] - 城市资源服务收入 60.28 亿元，同比增长 19%，毛利率 19%，同比减少 1pct [8] 资本开支与现金流情况 - 2024 年公司全年资本开支 41.05 亿元，较 2023 年 69.90 亿元减少，其中 16.94 亿元用于收购物业厂房设备使用权及无形资产，23.50 亿元用于建设及收购水厂 [8] - 未来伴随公司资本开支进一步减少，自由现金流持续改善趋势不变 [8] 可比公司估值 - 粤海投资收盘价 6.06 港元，2024 - 2026 年 EPS 分别为 0.48、0.63、0.66 元，PE 分别为 12.6、9.6、9.2，PB 为 0.92 [9] - 中国水务收盘价 5.78 港元，2024 - 2026 年 EPS 分别为 0.94、0.90、0.85 元，PE 分别为 6.1、6.4、6.8，PB 为 0.70 [9] - 可比公司均值 2024 - 2026 年 PE 分别为 9.4、8.0、8.0，PB 为 0.81 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 2.74 港币 [4][7] 报告的核心观点 - 公司 2024 年业绩受减值亏损增加影响，归母净利低于预期，但分红超预期，考虑轻资产转型和化债政策，维持“买入”评级 [1] - 下调建设 BOT 水务项目营收及毛利率预测、供水业务毛利率预测，预计 25 - 27 年归母净利 15.4/16.4/17.2 亿元 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年收入 242.70 亿元，同比 -1.0%，归母净利 16.78 亿元，同比 -11.5%，低于预期，主要因建设 BOT 水务项目贡献下滑和减值亏损增加 [1] - 2024 年 DPS 16.1 港仙，较 2023 年同比 +2.5%，股息率 6.9%（以 2025/3/27 收盘价计算） [1] 业务板块 - 2024 年污水及再生水处理服务业务收入同比 +6%至 91.8 亿元，中国/海外毛利率同比 +2/-4pp 至 57/15% [2] - 2024 年供水服务业务收入同比 +3%至 30.7 亿元，中国/海外毛利率同比 -5/-1pp 至 40/28% [2] - 2024 年水治理建造服务营收同比 -36%至 34.4 亿元，BOT 水厂建设营收同比 -42%至 26.2 亿元 [2] 现金流与分红 - 截止 2024 年底，日设计产能达 4374 万吨/日，新增 91 万吨/日，81 万吨/日为委托运营轻资产项目 [3] - 公司自由现金流已持续三年为正，未来有望逐年改善，2024 年派息率达 94% [3] 盈利预测与估值 - 预计 25 - 27 年归母净利 15.4/16.4/17.2 亿元（较前值 -27.2/-28.4/-%），对应 2025 年 EPS/BPS 0.15/3.11 元 [4] - 给予 16.5x 2025 年目标 PE，目标价 2.74 港币（前值 2.85 港币，对应 12.7x 2025E PE） [4] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|24,519|24,270|24,141|25,037|25,737| |+/-%|9.87|(1.02)|(0.53)|3.71|2.79| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,896|1,678|1,543|1,643|1,724| |+/-%|60.46|(11.50)|(8.01)|6.44|4.97| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.19|0.17|0.15|0.16|0.17| |ROE (%)|6.15|5.36|4.95|5.25|5.48| |PE (倍)|11.20|12.88|14.00|13.15|12.53| |PB (倍)|0.68|0.69|0.69|0.69|0.68| |EV EBITDA (倍)|14.52|15.71|16.36|16.27|16.44|[6]

整体财务关键指标变化 - 2024年公司股东应占溢利为16.776亿元，较去年的18.957亿元减少11.5%[4] - 2024年除息税折旧摊销前溢利为85.253亿元，较去年的89.313亿元减少4.5%[4] - 2024年每股基本及摊薄盈利均为15.63分[4] - 2024年公司建议派发末期股息每股9.1港仙，全年股息为16.1港仙[4] - 2024年营业收入为242.70499亿元，2023年为245.19374亿元[5] - 2024年销售成本为152.81401亿元，2023年为155.18621亿元[5] - 2024年经营业务溢利为62.36116亿元，2023年为66.44264亿元[5] - 2024年税前溢利为37.1898亿元，2023年为40.28439亿元[5] - 2024年年内溢利为29.06897亿元，2023年为30.64327亿元[5] - 2024年总资产为1665.71603亿元，2023年为1654.93193亿元[9] - 2024年12月31日已发行股本为834,250千元，与2023年持平[10] - 2024年12月31日永续资本工具为2,991,002千元，2023年为3,488,929千元，同比下降14.27%[10] - 2024年12月31日储备为27,557,155千元，2023年为26,847,916千元，同比增长2.64%[10] - 2024年12月31日总权益为54,133,475千元[10] - 2024年12月31日其他应付款项及应计负债为766,476千元，2023年为691,828千元，同比增长10.79%[10] - 2024年12月31日银行及其他借贷为47,785,821千元，2023年为49,907,792千元，同比下降4.25%[10] - 2024年12月31日公司债券为12,573,666千元，2023年为11,970,977千元，同比增长5.03%[10] - 2024年12月31日总负债为110,609,173千元，2023年为111,359,718千元，同比下降0.67%[10] - 2024年分类营业收入为242.70499亿元，2023年为245.19374亿元，同比下降1.01%[18][19] - 2024年销售成本为152.81401亿元，2023年为155.18621亿元，同比下降1.53%[18][19] - 2024年毛利为89.89098亿元，2023年为90.00753亿元，同比下降0.13%[18][19] - 2024年税前溢利为37.1898亿元，2023年为40.28439亿元，同比下降7.68%[18][19] - 2024年年内溢利为29.06897亿元，2023年为30.64327亿元，同比下降5.14%[18][19] - 2024年中国大陆营业收入为224.75399亿元，2023年为231.59277亿元，同比下降2.95%；其他地区营业收入为17.951亿元，2023年为13.60097亿元，同比增长32%[20] - 2024年服务特许权安排估算利息收入为310.0665亿元，2023年为302.3301亿元，同比增长2.56%[22] - 2024年财务费用总额为32.84405亿元，2023年为34.1278亿元，同比下降3.76%[24] - 2024年计入建造服务成本的利息为1.94018亿元，2023年为1.51923亿元，同比增长27.71%[24] - 2024年和2023年均无单一外部客户交易占年内营业收入总额逾10%[21] - 2024年香港利得税按16.5%税率拨备，与2023年相同；部分中国大陆附属公司享15%企业所得税优惠税率[25] - 2024年税项开支总额为8.12083亿人民币，2023年为9.64112亿人民币[26] - 2024年建议股息总额为14.74902亿人民币，2023年为14.25353亿人民币；年内确认派发普通股股息2024年为14.35359亿人民币，2023年为14.19586亿人民币[26] - 2024年计算每股基本盈利所用盈利为15.67694亿人民币，2023年为18.25397亿人民币；计算每股摊薄盈利所用盈利2024年为15.67321亿人民币，2023年为18.24799亿人民币[29] - 2024年计算每股基本盈利所用普通股加权平均数为100.28110377亿股，2023年为100.08818161亿股；计算每股摊薄盈利所用普通股加权平均数2024年为100.28110377亿股，2023年为100.21098016亿股[30] - 2024年服务特许权安排应收款项总计65.198082亿人民币，2023年为59.037045亿人民币[32] - 2024年应收账款总计22.396241亿人民币，2023年为21.33181亿人民币[34] - 除部分综合治理项目建造服务应收账款按3.8% - 15.0%（2023年：4.8% - 15.0%）年利率计息外，其他应收账款不计息[33] - 2024年预付款项、按金及其他应收款项总值9.272689亿人民币，减值后为8.413419亿人民币；2023年总值9.981917亿人民币，减值后为9.182838亿人民币[35] - 2024年预付款项、按金及其他应收款项分类为流动资产部分为7.759427亿人民币，非流动部分为6.53992亿人民币；2023年流动资产部分为7.985547亿人民币，非流动部分为1.197291亿人民币[35] - 公司股东应占年内溢利减少12%至16.776亿元，营业收入减少1%至242.705亿元[40] - 2024年其他应付款项及应计负债总计8398006千元，2023年为8748327千元[36] - 2024年应付账款总计19049467千元，2023年为20716853千元[37] - 2024年12月31日，集团流动负债净额为18.96911亿元，2023年为21.13835亿元[38] - 2024年12月31日，集团总资产减流动负债为1233.02797亿元，2023年为1229.94522亿元[38] - 2024年公司营业收入242.705亿元，较2023年的245.194亿元减少2.489亿元，降幅1%；股东应占溢利16.776亿元，较2023年的18.957亿元减少2.181亿元，降幅12%[45] - 2024年其他收入及收益净额8.34亿元（去年9.609亿元），含污泥处理收入1.487亿元、管道安装收入1.508亿元及政府补助1.271亿元[74] - 2024年其他经营费用净额增至12.813亿元（去年6.56亿元），因减值亏损增加[75] - 2024年管理费用减至30.705亿元（去年33.174亿元），减少7%，成本控制措施有效[76] - 2024年银行及其他借贷利息减至27.326亿元（去年28.139亿元），公司债券利息4.813亿元（2023年：5.507亿元）[78] - 2024年所得税开支含即期中国所得税7.483亿元，中国业务实际税率约15%，递延税项开支710万元[81] - 2024年应收合约客户款项、服务特许权安排应收款项及应收账款共1076.659亿元（2023年：1066.622亿元）[85] - 应收账款为223.962亿元，增加10.644亿元，非流动部分减少5.113亿元，流动部分增加15.757亿元[86] - 于合资企业的投资增加3.051亿元[88] - 预付款项、按金及其他应收款项减少7.694亿元，非流动部分减少5.433亿元，流动部分减少2.261亿元[89] - 现金及现金等价物减少12.062亿元，用于建造中国多个水务项目[90] - 永续资本工具增加17.4亿元，公司发行5亿元，全资附属公司发行42.4亿元并偿还25亿元[92][93] - 银行及其他借贷增加6.563亿元，用于建造中国多个水务项目[95] - 公司债券增加6.013亿元，新发行26亿元并偿还20亿元[96] - 2024年12月31日，公司现金及现金等价物为90.09亿元，借贷总额为755.022亿元，银行融资额为660亿元，其中339亿元未动用[99] - 2024年公司资本开支总额为41.05亿元，低于2023年的69.9亿元[101] - 2024年度总员工成本为56.15717亿元，2023年为53.30504亿元[107] - 2024年公司赎回并注销2026年到期的人民币10亿元3.27%债券，赎回金额为人民币10亿元加应计利息[121] - 2024年集团赎回并注销人民币10亿元3.58%可续期债券，赎回金额为人民币10亿元加应计利息[122] - 2024年集团赎回并注销人民币15亿元3.79%可续期债券，赎回金额为人民币15亿元加应计利息[123] 各业务线数据关键指标变化 - 2024年污水处理服务附属公司营业收入87.488亿元，占比36%，毛利率57% [41] - 2024年供水服务附属公司营业收入25.274亿元，占比10%，毛利率40% [41] - 2024年综合治理项目建造服务完成率高于10%之项目营业收入8.282亿元，占比3%，毛利率16% [42] - 2024年建设BOT水务项目营业收入26.16亿元，占比11%，毛利率17% [42] - 2024年技术服务及设备销售营业收入25.494亿元，占比11%，毛利率42% [42] - 2024年水处理服务营业收入122.492亿元，较2023年的116.222亿元增加6.27亿元，增幅5%；股东应占溢利48.612亿元，较2023年的46.722亿元增加1.89亿元，增幅4%[45] - 2024年水治理建造服务营业收入34.442亿元，较2023年的53.805亿元减少19.363亿元，降幅36%；股东应占溢利7.768亿元，较2023年的11.83亿元减少4.062亿元，降幅34%[45] - 2024年技术服务及设备销售收入25.494亿元，较2023年的24.591亿元增加0.903亿元，增幅4%；股东应占溢利4.997亿元，较2023年的5.159亿元减少0.162亿元，降幅3%[45] - 2024年城市资源服务收入60.277亿元，较2023年的50.576亿元增加9.701亿元，增幅19%；股东应占溢利1.085亿元，较2023年的1.167亿元减少0.082亿元，降幅7%[45] - 提供技术服务及设备销售的营业收入为人民币25.494亿元（2023年12月31日：人民币24.591亿元），占公司总营业收入11%，公司股东应占溢利为人民币4.997亿元（2023年12月31日：人民币5.159亿元）[63] - 北控城市资源2024年末有231个城市服务项目、10个运营中危废处理项目及2个创收的废弃电器电子产品处理项目，全年营业收入60.277亿元（2023年：50.576亿元），集团应占纯利1.085亿元（2023年：1.167亿元）[64] - 集团2024年营业收入242.705亿元（2023年：245.194亿元），减少源于BOT水务项目建造服务收入减少[65] - 2024年销售成本152.814亿元（2023年：155.186亿元），下降因建造服务成本降14.453亿元[66] - 2024年集团毛利率维持37%，中国污水及再生水服务毛利率升至57%（去年55%），海外降至15%（去年19%）[67][68] 公司业务运营相关 - 截至2024年12月31日，公司就1472座水厂及乡镇污水处理设施订立服务特许权安排及委托协议，每日总设计能力为4373.5098万吨[47] - 2024年公司新项目每日总设计能力为90.8274万吨，退出项目每日设计能力为113.63万吨[4

公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年上半年公司取得营业收入113.08811亿元，同比减少6%[5] - 2024年上半年公司累计实现股东应占溢利11.22088亿元，同比减少18%[5] - 公司股东应占期内溢利减少18%至11.221亿元，营业收入减少6%至113.088亿元[10] - 2024年上半年业务业绩营业收入113.088亿人民币，较2023年的120.831亿人民币减少7.743亿人民币，减幅6%；本公司股东应占溢利31.749亿人民币，较2023年的33.386亿人民币减少1.637亿人民币，减幅5%[23] - 2024年上半年总计本公司股东应占溢利11.221亿人民币，较2023年的13.698亿人民币减少2.477亿人民币，减幅18%[23] - 期内集团营业收入为113.088亿元（去年同期120.831亿元），销售成本为70.153亿元（去年同期76.526亿元），毛利率由37%升至38%[45][47][48] - 2024年上半年基本每股盈利为人民币10.66分，2023年为人民币13.47分；摊薄每股盈利2024年为人民币10.66分，2023年为人民币13.45分[75] - 2024年上半年营业收入为11,308,811千元，销售成本为7,015,296千元；2023年上半年营业收入为12,083,093千元，销售成本为7,652,564千元[76] - 2024年上半年经营业务溢利为3,451,663千元，2023年为3,714,404千元[76] - 2024年上半年税前溢利为2,210,823千元，2023年为2,509,514千元[76] - 2024年上半年期内溢利为1,767,787千元，2023年为1,957,647千元[76] - 2024年上半年期内其他全面亏损为506,696千元，2023年为1,761,538千元；期内全面收入总额2024年为1,261,091千元，2023年为196,109千元[77] - 2024年6月30日总非流动资产为125,321,744千元，2023年12月31日为125,108,357千元[80] - 2024年6月30日总流动资产为39,999,825千元，2023年12月31日为40,384,836千元[80] - 2024年6月30日总权益为55,755,629千元，2023年12月31日为54,133,475千元[82] - 2024年6月30日总负债为109,565,940千元，2023年12月31日为111,359,718千元[82] - 2024年上半年经营所得现金为689,328千元，2023年为 - 4,694千元[86] - 2024年上半年经营业务所得现金流量净额为251,895千元，2023年为 - 388,308千元[86] - 2024年上半年投资业务已动用现金流量净额为 - 215,308千元，2023年为 - 747,908千元[86] - 2024年上半年融资业务所用现金流量净额为 - 1,244,409千元，2023年所得为2,091,689千元[87] - 2024年上半年现金及现金等价物减少净额为 - 1,207,822千元，2023年增加955,473千元[87] - 2024年期初现金及现金等价物为10,200,706千元，2023年为11,542,595千元[87] - 2024年汇率变动影响净额为 - 39,345千元，2023年为 - 131,273千元[87] - 2024年期末现金及现金等价物为8,953,539千元，2023年为12,366,795千元[87] - 2024年上半年分类营业收入总计113.09亿元，2023年同期为120.83亿元，同比下降6.41%[98][100] - 2024年上半年销售成本总计70.15亿元，2023年同期为76.53亿元，同比下降8.34%[98][100] - 2024年上半年毛利总计42.94亿元，2023年同期为44.31亿元，同比下降3.09%[98][100] - 2024年上半年税前溢利22.11亿元，2023年同期为25.10亿元，同比下降11.91%[98][100] - 2024年上半年期内溢利17.68亿元，2023年同期为19.58亿元，同比下降9.70%[98][100] - 2024年上半年来自中国大陸外部客户营业收入106.56亿元，其他地区为6.52亿元；2023年同期分别为114.51亿元和6.32亿元[103] - 2024年上半年服务特许权安排估算利息收入14.76亿元，2023年同期为15.23亿元[104] - 2024年上半年污水及再生水處理服務成本16.55375億元，2023年同期為16.96318億元[106] - 2024年上半年建造服務成本13.53574億元，2023年同期為26.40208億元[106] - 2024年上半年銀行及其他貸款之利息13.94959億元，2023年同期為13.14085億元[107] - 2024年上半年公司債券之利息2.39921億元，2023年同期為3.07409億元[107] - 2024年計算每股基本盈利所用溢利10.69141億元，2023年同期為13.47047億元[112] - 2024年上半年添置物業、廠房及設備4.65596億元，2023年同期為4.53223億元[115] - 2024年上半年出售物業、廠房及設備賬面總額2496.7萬元，2023年同期為338.7萬元[115] - 截至2024年6月30日，应收账款总计2.178723亿人民币，较2023年12月31日的2.133181亿人民币增长2.13%[119] - 截至2024年6月30日，预付款项为57.7655万人民币，较2023年12月31日的39.8346万人民币增长45.01%[121] - 截至2024年6月30日，按金及其他应收款为486.9071万人民币，较2023年12月31日的538.5383万人民币下降9.59%[121] - 截至2024年6月30日，其他应付款项及应计负债总计876.2227万人民币，较2023年12月31日的874.8327万人民币增长0.16%[125] - 截至2024年6月30日，应付账款总计1926.9307万人民币，较2023年12月31日的2071.6853万人民币下降7.08%[126] - 截至2024年6月30日，提供以项目业主为受益人之银行担保为15.03265亿人民币，较2023年12月31日的15.03465亿人民币下降0.01%[127] - 截至2024年6月30日，公司担保为18.91501亿人民币，较2023年12月31日的19.73394亿人民币下降4.15%[127] - 一年内到期金额2024年6月30日为10,084千元，2023年12月31日为10,567千元[130] - 第二至五年到期金额2024年6月30日为9,160千元，2023年12月31日为10,853千元[130] - 五年后到期金额2024年6月30日为1,567千元，2023年12月31日为3,091千元[130] - 移交－经营－移交方式资本承担2024年6月30日为107,479千元，2023年12月31日为156,440千元[131] - 建造－经营－移交方式资本承担2024年6月30日为7,064,683千元，2023年12月31日为7,048,667千元[131] - 向合资企业出资2024年6月30日为1,320,827千元，2023年12月31日为1,633,491千元[134] - 2024年6月30日应付关联方款项为90,152,000元，2023年12月31日为81,303,000元，利息开支2024年为1,005,000元，2023年为921,000元[134] - 报告期末，公司在北控集团财务存放存款为6.31186亿元，2023年为5.57699亿元[138] - 报告期末，公司从北控集团财务借取贷款为40.80189亿元，2023年为44.1433亿元，年利率2.85% - 4.65%，2023年为3.05% - 4.65%[138] - 2024年6月30日，公司在农银集团存放存款为5.26351亿元，2023年12月31日为1.24022亿元[138] - 报告期末，公司从农银借取贷款为36.07997亿元，2023年为30.73597亿元，年利率3.05% - 4.45%，2023年为3.10% - 5.39%[139] - 2024年6月30日，投资物业公允值46.2193亿元，指定按公允值入账并于其他全面收入中处理之股本投资公允值75.1461亿元，按公允值入账并于损益中处理之金融资产公允值1.0105亿元[147] - 2023年12月31日，指定按公允值入账并于其他全面收入中处理之股本投资公允值74.0593亿元，按公允值入账并于损益中处理之金融资产公允值1.0105亿元，投资物业公允值46.2193亿元[149] - 2024年6月30日，集团流动负债净值48.73543亿元（2023年12月31日为21.13835亿元）[151] - 2024年6月30日，集团总资产减流动负债为1204.48201亿元（2023年12月31日为1229.94522亿元）[151] 各条业务线数据关键指标变化 - 污水处理服务（含附属、合资及联营公司）营业收入43.845亿元，占比39%，应占溢利21.114亿元，占比67%[11] - 供水服务（含附属、合资及联营公司）营业收入14.434亿元，占比13%，应占溢利4.856亿元，占比15%[11] - 水处理服务小计营业收入58.279亿元，占比52%，应占溢利25.97亿元，占比82%[11] - 水治理建造服务营业收入16.417亿元，占比14%，应占溢利4.169亿元，占比13%[13] - 技术服务及设备销售营业收入11.514亿元，占比10%，应占溢利1.087亿元，占比3%[13] - 城市资源服务营业收入26.878亿元，占比24%，应占溢利0.523亿元，占比2%[13] - 业务业绩营业收入113.088亿元，应占溢利31.749亿元[13] - 其他项目包括总部开支等，总计为 - 20.528亿元[13] - 2024年上半年水处理服务小计营业收入58.279亿人民币，较2023年的55.676亿人民币增加2.603亿人民币，增幅5%；本公司股东应占溢利25.97亿人民币，较2023年的23.941亿人民币增加2.029亿人民币，增幅8%[21] - 2024年上半年水治理建造服务小计营业收入16.417亿人民币，较2023年的32.277亿人民币减少15.86亿人民币，减幅49%；本公司股东应占溢利4.169亿人民币，较2023年的6.856亿人民币减少2.687亿人民币，减幅39%[23] - 2024年上半年技术服务及设备销售营业收入11.514亿人民币，较2023年的10.516亿人民币增加0.998亿人民币，增幅9%；本公司股东应占溢利1.087亿人民币，较2023年的1.89亿人民币减少0.803亿人民币，减幅42%[23] - 2024年上半年城市资源服务营业收入26.878亿人民币，较2023年的22.362亿人民币增加4.516亿人民币，增幅20%；本公司股东应占溢利0.523亿人民币，较2023年的0.699亿人民币减少0.176亿人民币，减幅25%[

报告公司投资评级 - 维持"增持"评级 [4] 报告的核心观点 - 2024 中期业绩符合预期,建造收入大幅减少 [4] - 经营稳健,水处理业务量增价涨 [4] - 高比例分红,派息稳定,资本开支显著下降 [4] 公司概况 - 公司为产能规模全国第一的水处理行业龙头,污水和供水业务稳健增长 [4] - 截至 2024 上半年末,公司水处理总设计能力 4400 万吨/日,包括污水、供水、再生水、海淡产能 [4] - 2024H1 公司资本开支 15.73 亿元,较去年同期 36.18 亿元显著减少 [4] - 公司拟派发中期股息每股 0.07 港元,与去年同期持平,对应现金分红率 60% [4] - 公司高分红预期稳定,目前股息率 TTM 7.04%,高股息特征突出 [4] 财务数据 - 2022 年营业收入 214.85 亿元,净利润 11.81 亿元 [5] - 预计 2024-2026 年净利润分别为 19.66、20.40、21.50 亿元,对应 EPS 分别为 0.20、0.20、0.21 元 [4] 风险提示 - 投运项目运营情况低于预期、在手项目投产进度低于预期、新项目拓展低于预期、水价调整不及预期、分红不及预期等 [4]