核心观点 - 当前银行负债端关注点从成本压降转向稳久期，多家国有大行及中小银行重启发售长期限大额存单以拉长负债久期、锁定低成本资金，对冲利率中枢下行的再定价风险 [2][15] - 成本下降红利已进入下半场，重定价对息差的支撑效应逐步减弱，靠负债端重定价继续压降成本的斜率预计趋缓 [2][15] - 存款搬家压力增大，资金经理财、基金以非银同业存款回流银行体系，实质是用更高成本同业负债替代居民储蓄，可能推高综合负债成本、侵蚀重定价带来的息差改善优势 [2][15] - 2026Q2商业银行净息差环比回升1BP，为2022年以来首次单季环比回升，但企稳更多来自负债端成本释放而非资产端收益率抬升 [3][16] - 负债端红利递减后，净息差改善的持续性更多取决于资产端定价能否企稳，银行间差异更多体现在负债结构与成本管控能力上 [3][16] - 存款加速向大行与优质区域行集中，中小行活期流失及负债结构压力更大，对应投资上选股阿尔法或仍重于板块贝塔 [3][16] 板块表现 - 本期Wind全A下跌0.6%，银行板块整体（中信一级行业）下跌1.3%，排在所有行业第13位，跑输万得全A [1][13] - 国有大行、股份行、城商行、农商行变动幅度分别为-0.08%、-1.62%、-2.52%、-0.44% [1][13] - 恒生综合指数下跌4.7%，H股银行跌幅3.4%，跑赢恒生综合指数，跑输A股银行 [1][13] - 银行板块周换手率1.57%，较前一周回落0.04个百分点，在30个中信一级行业中排第30 [40] - 截至2026年10月23日，银行板块最新市盈率（TTM）7.51X，最新市净率0.71X；相对市盈率（TTM）0.22，相对市净率0.3，均处在历史平均水平 [40] 个股表现 - A股银行涨幅前列为苏州银行上涨2.67%、渝农商行上涨1.57% [1][13] - A股银行跌幅前三为北京银行下跌4.08%、成都银行下跌3.98%、重庆银行下跌3.62% [1][13] - H股银行跌幅前三为民生银行下跌6.94%、中国光大银行下跌4.90%、重庆银行下跌4.71% [1][13] - 个股换手率靠前的为紫金银行8.54%、江阴银行8.44%、苏农银行7.78% [65] - 子板块周换手率：国有大行0.98%、股份行2.17%、城商行3.53%、农商行4.85%，城农商行交易活跃度较上一期有所上升 [65] - 估值方面，国有大行、股份行、城商行、农商行最新市盈率（TTM）分别为8.28X、6.02X、6.04X、5.97X，最新市净率（LF）分别为0.79X、0.54X、0.66X、0.57X [65] 转债表现 - 本期银行转债平均价格下跌0.08%，中证可转换债券指数上涨1.86%，银行转债跑输中证可转换债券指数约1.93个百分点 [14][77] - 个券涨幅前二为常银转债（+0.26%）、兴业转债（+0.23%），跌幅靠前有重银转债（下跌0.19%） [14][78] - 周换手率靠前的为上银转债7.95%、重银转债7.39%、常银转债6.60% [77] - 截至2026年10月23日，10只银行转债中，常银转债价格最高为125.30元，转股溢价率8.19%，正股价格低于强赎价格12.25% [77] 盈利预期 - 本期共11家银行26年业绩增速一致预期有变化（平安银行、宁波银行、南京银行、杭州银行、成都银行、齐鲁银行、渝农商行、沪农商行、常熟银行等） [2][14] - A股银行26年净利润增速、营收增速一致预期环比上期分别变动-0.01pct、0.05pct [2][14] - 26年净利润一致预期方面，国有行、股份行、城商行、农商行分别变动0.01pct、-0.07pct、0.00pct、-0.03pct [89] - 26年营收一致预期方面，国有行、股份行、城商行、农商行分别变动0.11pct、-0.02pct、-0.19pct、0.06pct [89] - 26年净利润增速预测：所有银行3.73%、国有银行4.57%、股份行-1.57%、城商行10.60%、农商行7.79% [95][98][110][103][106] - 26年营收增速预测：所有银行6.84%、国有银行8.62%、股份行0.83%、城商行13.54%、农商行2.95% [96][100][111][104][108]

行业投资评级 - 报告对银行行业维持“推荐”评级 [6] 核心观点 - 本周银行板块出现调整，主因分红落地、前期获利资金兑现压力释放以及三季报改善预期已提前打满 [1][2] - 短期内银行板块或仍受到获利资金兑现的压力，但险资开门红的提前布局或构成增量资金来源 [1][2] - 2026年三季度银行理财规模扩张，但理财产品收益率进一步下行 [1][4][11] - 预计2026年银行理财全年规模增量约2.6万亿元，2027年理财规模增量或与2026年大体相当 [12] - 含权理财产品后续增长预计有所放缓，纯债类产品或将延续扩张态势，产品结构进一步向稳健固收品类倾斜 [12] - 封闭式、长期限产品占比提升的趋势有望延续，拉长负债久期将成为理财子应对净值波动的重要手段 [12] 周观察·动向 监管动态 - 2026年10月22日，上海金融监管局印发《推动上海银行业保险业数字金融高质量发展的若干措施》 [2][16] 板块表现 - 本周万得全A指数变动幅度为-0.58%，申万银行指数和H股银行HK指数变动幅度分别为-1.58%和-3.40% [2][18] - 国有大行、股份行、城商行、农商行变动幅度分别为-0.08%、-1.62%、-2.52%、-0.44% [2][18] - 年初以来，A股上市银行中，青岛银行、宁波银行和成都银行涨幅排名前三位 [2][18] 行业动态 - 建设银行于2026年10月21日完成境内2026年二级资本债券（第三期）（债券通）发行，总规模700亿元人民币，募集资金用于补充二级资本 [17][18] 周综述·数据 公开市场操作与资金利率 - 本周公开市场操作净投放620亿元 [3][23] - 下周共有800亿元7天期逆回购到期，周一至周五分别到期800亿元、0亿元、0亿元、0亿元和0亿元 [3][23] - 下周共有2580亿元隔夜逆回购到期，周一至周五分别到期2580亿元、0亿元、0亿元、0亿元和0亿元 [3][23] - 下周共有9000亿元隔夜逆回购到期，周一至周五分别到期0亿元、9000亿元、0亿元、0亿元和0亿元 [3][23] - DR001和DR007分别较上期上行1.3BP和下行0.4BP [3][25] - 本期末DR001、DR007、DR014分别为1.27%、1.32%、1.34%，分别较上期变动+1.3BP、-0.4BP、-0.8BP [25] - Shibor曲线小幅下移，1M、3M、6M、9M、1Y分别较上期变动-2.7BP、-2.2BP、-2.0BP、-2.5BP、-2.6BP [25] - AAA级同业存单收益率整体下行，1M、3M、6M、9M、1Y分别较上期变动-3.0BP、-3.0BP、-3.0BP、-2.5BP、-2.9BP [25] - 国债收益率曲线调整，1年期上行0.9BP，超长期限上行0.7BP [3][26] - 本期末1Y、3Y、5Y、10Y、30Y国债收益率分别为1.18%、1.26%、1.35%、1.64%、2.07%，较上期末分别变动+0.9BP、-1.1BP、-2.8BP、-0.8BP、+0.7BP [26] 银行资负跟踪——资产端 - 利率债净融资114478亿，较上年同期（139325亿）明显少增 [3][34] - 政府债净融资114585亿元（上年同期120201亿元），国债净融资52561亿元（上年同期56185亿元），地方债净融资62024亿元（上年同期64016亿元），政金债净融资-106亿元（上年同期19125亿元） [34] - 票据利率维持低位，票据融资在信贷偏弱背景下继续发挥支撑作用 [3] - 截至2026年10月23日，国有行、股份行、城商行、农商行票据转贴现累计净买入规模分别为2679亿元（去年同期3420亿元）、-5736亿元（去年同期-4069亿元）、-716亿元（去年同期-904亿元）、4892亿元（去年同期3241亿元） [42] - 本期末1M、3M和半年票据利率分别为0.5%、0.5%、0.5%，分别较上期末变动0bp、0bp、0bp [43] 银行资负跟踪——负债端 - 截至2026年10月23日，国有行活期存款挂牌利率为0.05%，3M定期、6M定期、1Y定期、2Y定期、3Y定期、5Y定期挂牌利率分别为0.65%、0.85%、0.96%、1.05%、1.25%、1.30% [50] - 协定存款、1天通知存款、7天通知存款挂牌利率分别为0.10%、0.10%、0.33% [50] - 同业存单发行规模上行、净融资额下降：本周发行总额5978亿元，净融资额-1262亿元，上周发行总额5519亿元，净融资额1904亿元 [3][53] - 各等级1Y存单收益率调整，AAA、AAA-、AA+、AA、AA-等级1Y存单收益率分别变动-2.7BP至1.41%、1.42%、1.43%、1.46%、1.64% [53] 周评论·热点 理财规模与投资者 - 截至2026年9月末，银行理财规模35.37万亿，较年初增长2.08万亿，较6月末增长1.71万亿（环比+5.08%），同比+10.08% [4][56] - 截至2026年9月末，理财投资者数量达到1.51亿个，在存款搬家大背景下保持持续增长，为行业规模扩张提供客户基础 [4][56] 产品结构 - 截至2026年9月末，固定收益类、混合类、权益类、商品及金融衍生品类规模分别为34.17、1.07、0.10和0.03万亿，占比分别为96.61%、3.03%、0.28%和0.08% [5][57] - 三季度权益市场震荡，混合类产品环比持平 [5][57] - 14家国股行前9个月含权产品规模新增约1.97万亿元，包括1.78万亿元固收+、1761亿元混合类产品、182亿元权益及衍生品产品 [5][57] - 现金类产品压降约3300亿元，非现金纯债类产品净流出约493亿元 [5][57] - 固收+产品规模在1-8月持续走高，9月增量小幅回落，权益市场波动拖累含权理财扩张节奏 [5][57] - 截至2026年9月末，封闭式产品规模8.36万亿元，较年初增加1.66万亿元，占比由20.13%提升至23.64% [9][57] - 理财产品期限结构同步改善，长期限产品占比抬升，负债久期显著拉长，有利于降低净值波动带来的赎回冲击 [9][57] 资产配置 - 截至2026年9月末，理财产品投资资产37.50万亿，同比增长9.23% [10][58] - 投向债券、现金及银行存款、同业存单、非标债权、权益、公募基金资产规模分别为18.85、10.58、3.48、1.71、0.69、2.96万亿，占比分别为50.3%、28.2%、9.3%、4.6%、1.8%、7.9% [10][58] - 三季度银行理财环比增配债券、现金及银行存款和公募基金，分别较6月末增配0.79、0.46和0.44万亿 [10][59] - 减配拆放同业及买入返售和非标债权，分别减配0.21和0.11万亿 [10][59] - 理财配置权益类资产占比仍偏低（1.8%），或主要通过增配公募基金（占比7.9%，较6月末提升0.9个百分点）实现权益市场暴露 [10][59] - 若同业存款利率进一步下行，将削弱存款类资产的配置性价比，理财配置同业存款的规模或将受到制约 [10][59] - 在资产比价驱动之下，理财机构或将持续加大债券类资产配置力度，通过增配信用债增厚组合收益，债券在理财资产池当中的占比有望进一步抬升 [10][59] 理财收益率 - 2026年一季度理财创造收益1619亿元，二季度1433亿元，三季度1417亿元 [11][59] - 前三季度理财产品平均收益率为2.0%，较上半年的2.09%进一步下行9BP [11][59] 展望 - 在居民存款持续搬家的大背景下，理财投资者数量有望继续维持10%以上的增速，居民财富向资管产品迁移的趋势并未逆转，将对理财规模形成有力支撑 [12][60] - 理财收益率下行压力突出，理财收益下行速度快于零售贷款利率的下行节奏，叠加净值化之后理财产品波动有所加大，会削弱部分低风险偏好居民的配置意愿，进而制约理财规模出现大幅扩张 [12][60] - 受权益市场震荡影响，居民整体风险偏好有所调整，含权理财产品后续增长预计有所放缓，纯债类产品或将延续扩张态势 [12][60] - 在权益行情不确定性抬升环境下，投资者对波动相对更低的纯债理财配置需求提升，理财公司也或将加大纯债产品供给 [12][60]

行业投资评级 - 银行业维持买入评级 [1][2] - 保险业维持买入评级 [1] 核心观点 - 政策利率换锚至隔夜OMO已“板上钉钉”，进入高频常态化隔夜OMO操作阶段，未来等待公布隔夜OMO利率与DR001目标利率区间，是否可以理解为“变相降息”需视7D OMO利率是否系统性下移 [3] - 潘功胜行长在金融街论坛讲话中明确“将研究择机把公开市场主要操作品种的期限切换为隔夜，公开市场隔夜回购利率将相应成为主要政策利率”，DR001已实现降波、平稳运行情况下，政策利率切至隔夜期已“板上钉钉”，但换锚并非“一蹴而就”，需经历常态化操作的过渡过程 [3] - 隔夜OMO操作需提频，从现阶段税期、月末等特定时点过渡至每个工作日，相应的万亿上限额度或需同步调整或取消；7D-OMO或逐步弱化政策利率色彩，操作降频，模式切换至类似14D-OMO、MDS、MLF等工具的固定数量、利率招标、多重价位中标 [3] - DR稳定性提高后，央行调节长端利率手段受限，短期内可以通过观察MLF量价来理解央行政策意图 [4] - 未来可以有三个观察央行政策意图角度：①隔夜OMO政策利率确定后，7D OMO利率是否在1.4%的基础上系统性下调；②货币市场资金面宽松背景下，MDS、MLF最低中标利率是否系统性下移，10月MLF已确定缩量2000亿，预估中标利率与上月稳定，短期内央行不希望强化降息预期；③后续DR将作为多个金融产品定价锚存在，DR001波动性控制在±15bp之内 [5] - 进一步的利率改革或在于构建期限DR来形成银行间基准利率曲线，对同业定活期的自律定价调整或也将跟进，下一步DR基准利率曲线构建或在于补充中长期限定价点，后续可行性更高的操作路径或在于通过后顾法测算对应期限的复利均值 [6] - 年内银行股行情有望延续，业绩稳增高确定性和中期分红启动做实基本面支撑，防御色彩突出和红利配置需求交叠贡献超额收益 [11] - 保险板块估值仍处于历史较低水平，建议逢低布局 [15] - 当前时点理财公募基金持仓规模和占比均为近年来高位，权益市场走势偏震荡、市场分歧加大背景下，对公募持仓稳定性需加强关注 [18] 流动性跟踪总结 - 截至10月23日DR001/007分别收至1.26%、1.33%，较前一周末基本持平，资金面延续宽松态势 [2][19] - 上周央行逆回购合计净投放620亿基础货币，截至23日央行存量逆回购较前一周提升至3380亿 [19] - 央行宣布自10月21日起至11月2日开展隔夜逆回购操作，日度操作量不超过1万亿，提早熨平税期、月末时点资金面扰动 [19] - 10月23日公布26日将开展7000亿MLF投放，对冲27日的9000亿到期，缩量2000亿，结合前期3M、6M两期MDS超额续作，10月中期流动性合计净投放2000亿 [2][19] - 截至10月23日AAA级1Y-NCD利率收至1.41%，较前一周下行3bp，NCD-DR利差9bp，短端资金面宽松态势不改，银行存单发行诉求相对平淡，10月以来存单呈现“量缩价降”态势 [7][21] - 周内银行同业存单净融资-1425亿，环比前一周减少2985亿 [21] - 存单利率短期或维持低位，破位下行空间有限，往后看面临月末资金面扰动增多、MLF缩量续作修正中长期资金宽松预期、月末银行短贷票据冲量补缺口诉求升温、政府债净增规模约3000亿对中长期资金形成消耗、发行利率逐步下探后银行或增加存单发行制约进一步下探走势等因素 [7] - 截至10月23日中债国债10Y、30Y到期收益率分别收至1.64%、2.07%，同上周点位基本持平 [8] - 债市长端交易拥挤度较高，需警惕回调风险，利率小幅回调或触发集中止盈操作，加剧债市扰动，重点关注下周短端资金利率会否出现边际向上调整 [8] 银行板块总结 - A股银行指数上周（10月19日-10月23日）下跌1.6%，涨跌幅与沪深300指数持平；年初以来累计上涨0.37%，在31个申万一级行业中位列第5 [9][37] - 板块内部，农商行(-0.6%)>国有行(-0.9%)>股份行(-1.7%)>城商行(-2.6%) [9][37] - 个股方面，苏州银行(+2.7%)、渝农商行(+1.6%)、农业银行(+1.1%)涨幅领先，北京银行(-4.1%)、成都银行(-4.0%)、重庆银行(-3.6%)跌幅靠前 [9][37] - 港股银行指数上周下跌3.4%，跑赢恒生指数1.1pct，个股方面青岛H(-0.8%)、建行H(-1.0%)、邮储H(-2.2%)跌幅相对较少 [9][37] - 上周A股银行成交额1,717亿元，较前周增加2%，占全市场比例上升4bp至2.18% [37] - 南向资金净流出港股银行31.2亿港元，中信H、邮储H、中行H净买入量领先 [37] - 10月19日潘功胜行长在2026年金融街论坛开幕会上发表主题演讲，明确货币制度中长期转型方向和若干完善举措，重点包括：研究择机将政策利率调整为公开市场隔夜回购利率；推动贷款定价基准多元化并退出存贷基准利率，理顺“由短及长”的利率调控与传导链条；设立非银机构大额赎回流动性支持工具；金融支持三大国际科技创新中心建设 [10][11] - 三季度以来已有多家银行试水对公贷款利率挂钩DR，预计后续将逐步完善DR基准利率曲线搭建，并引导同业存单、付息债券、大型企业对公贷款等定价锚进一步切换 [10] - 上市银行三季报预期平稳，营收及归母净利润增速或有望在中报基础上小幅提升，全年业绩稳健增长的确定性较高 [11] - 选股方面，一是推荐优质地区城商行，推荐江苏银行、宁波银行、杭州银行和苏州银行；二是推荐稳健红利标的，推荐招商银行和国有大行，建议关注工商银行、建设银行 [12] 保险板块总结 - 2026年1-9月全行业累计保费收入5.3万亿，同比+0.9%，增速较1-8月回升0.5pct [13] - 人身险公司1-9月保费收入3.9万亿，同比+0.5%，增速较1-8月回升0.7pct；其中9月单月保费2912亿，同比+10.5%，主要受益于去年同期预定利率切换后基数下降（去年同期增速为-4.2%） [13] - 财产险公司1-9月保费收入1.4万亿，同比+2.0%，增速较1-8月略降0.3pct，主要受车险业务表现疲软影响；其中9月单月保费1509亿，同比-0.1%，车险/非车险分别同比-0.2%/+0.1%，车险保费下滑主要受新车销量承压影响，9月乘用车零售销量同比-28.0% [13] - A股保险指数上周下跌0.6%，跑赢沪深300指数1.0pct；个股层面表现分化，中国人寿上涨1.1%，中国太保持平，其余均下跌 [14][51] - 港股保险指数上周下跌1.2%，跑赢恒生指数3.4pct；个股层面除中国财险微涨0.1%以外均下跌，其中中国人寿（-0.3%）、中国太保（-0.8%）、中国平安（-2.1%）跌幅相对较小 [14][51] - 上周A股保险成交额390.3亿元，占全市场比例为0.4%，较前周-0.1pct；南向资金净流入港股保险15.5亿港元（前周为净流入53.5亿港元），友邦保险、中国财险、新华保险H净买入额领先 [14][51] - 截至10月23日10年期国债收益率为1.64%，较前周-1bp；750天移动均线为1.97%，较前周-1bp [14][51] - 尽管9月人身险公司保费增速有所回升，65号文及高基数影响下3Q合计保费收入仍同比下滑7.6%；近期3年保本的“快返型”银保产品迎整改，主要影响部分粗放发展、通过“长险短做”吸储的险企，但短期扰动后将更利好头部险企打造长期竞争壁垒 [15] - 资产端来看，长端利率进一步下行及权益市场波动较大背景下，上市险企净利润面临一定压力，部分TPL股票占比较低或积极通过债券交易盘增厚收益的险企表现或优于同业 [15] - 险企通过持续增配高股息股票有望在缓解利润波动的同时增厚净投资收益安全垫，资本市场支持举措下若成长板块行情回暖亦将利好其投资收益修复 [15] - 推荐长期深耕转型、资负经营整体稳健的中国太保（A+H），承保盈利韧性强、股息率较高的财险龙头中国财险，以及资产端驱动下更为受益的纯寿险标的新华保险（A+H） [15] 理财市场总结 - 截至10月21日固定收益类理财样本近1个月/3个月年化收益率周内均值分别为0.77%/1.20%；其中固收纯债、“固收+”理财近1个月年化收益率分别为1.35%、-0.23%；固收纯债、“固收+”理财近3个月年化收益率分别为1.38%、0.89% [16][59] - 现金管理类理财周内近7日年化收益率中枢1.05%，与货基价差收窄 [16][59] - 截至26Q3末理财存续规模录得35.37万亿，3Q单季增加1.71万亿；测算7-9月理财规模净增量分别为1.9、0.3、-0.5万亿，上年同期净增量分别为2.3、0.3、-1.1万亿，理财9月规模降幅显著低于一般季节性 [59] - 截至26Q3末理财持有公募基金2.96万亿，季内大幅增加4400亿，较年初增加1.14万亿，规模占比较季初提升0.9pct至7.9%，持仓规模和占比均再创新高 [16] - 3Q在“股弱债强”走势下，理财对中长期纯债基金保持较高申购强度，整体基金持仓久期有所拉长；同时为兼顾估值稳定性，对周度估值的定开债基具有较强的配置诉求，3Q以来权益风险敞口预估有所收敛 [17] - 理财产品整体风险偏好较低，风险等级为二级（中低）及以下产品规模占比9成以上；初步测算3Q末理财对股票类资产穿透后持仓总规模或在0.5万亿以内 [17] - 若理财为压降仓位、控制回撤而赎回二级债基，可能同时带来股票与债券的双边抛压；理财债券持仓久期有所拉长，当市场不确定性增强的时候，公募基金和理财之间的预期博弈加剧，可能诱发“先赎占优”被动选择 [18]