核心观点 - 西部证券维持华润建材科技“买入”评级，认为公司成本管控能力增强，并期待供给端政策缓解产能过剩、促进水泥复价 [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.47亿元、6.34亿元、9.46亿元，对应EPS分别为0.06元、0.09元、0.14元 [1] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收150.70亿元，同比下降4.47%，归母净利润3.31亿元，同比增长7.26% [1] - 2025年第三季度单季实现营收48.64亿元，同比下降10.96%，归母净利润0.24亿元，同比下降82.97% [1] 分业务收入与毛利率 - 2025年前三季度水泥产品/混凝土/骨料业务收入分别为91.35亿元、31.02亿元、20.34亿元，同比变动-12.3%、+11.9%、+21.3% [1] - 2025年前三季度水泥产品/混凝土/骨料业务毛利率分别为17.1%、14.7%、25.4%，同比变动+4.5、+2.3、-13.2个百分点 [1] - 2025年第三季度单季水泥产品/混凝土/骨料业务收入分别为28.86亿元、10.20亿元、7.19亿元，同比变动-18.2%、-1.4%、+21.7% [1] - 2025年第三季度单季水泥产品/混凝土/骨料业务毛利率分别为10.6%、16.1%、25.6%，同比变动-3.0、+4.1、-11.5个百分点 [1] 成本费用分析 - 2025年前三季度公司吨期间费用同比增加12元至60元，其中吨销售/管理/财务费用同比分别+0.2元、+12元、-1元 [2] - 2025年第三季度单季吨期间费用同比增加3元至50元，其中吨销售/管理/财务费用同比分别+0.1元、+5元、-2元 [2]

投资评级 - 报告对华润建材科技维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 公司作为华南地区水泥龙头，成本管控能力增强，期待供给端限超产、碳排放等“反内卷”相关政策缓解产能过剩、促进水泥复价 [3] - 预计2025-2027年公司实现归母净利润4.47/6.34/9.46亿元，对应EPS 0.06/0.09/0.14元 [3] 2025年前三季度业绩总览 - 2025年前三季度实现营收150.70亿元，同比下滑4.47% [1] - 2025年前三季度实现归母净利润3.31亿元，同比增长7.26% [1] - 2025年第三季度单季实现营收48.64亿元，同比下滑10.96% [1] - 2025年第三季度单季实现归母净利润0.24亿元，同比大幅下滑82.97% [1] 分业务表现（2025年Q1-3） - 水泥业务：实现收入91.35亿元，同比下滑12.3%；毛利率为17.1%，同比提升4.5个百分点 [1] - 混凝土业务：实现收入31.02亿元，同比增长11.9%；毛利率为14.7%，同比提升2.3个百分点 [1] - 骨料业务：实现收入20.34亿元，同比增长21.3%；毛利率为25.4%，同比下滑13.2个百分点 [1] 分业务经营数据（2025年Q1-3） - 水泥业务：销量3942.7万吨，同比下滑10.1%；吨价格/吨成本/吨毛利为232/192/40元，同比变动-6/-15/+10元 [1] - 混凝土业务：销量1046.4万方，同比增长26.2%；吨价格/吨成本/吨毛利为296/253/44元，同比变动-38/-40/+2元 [2] - 骨料业务：销量5859.30万吨，同比增长26.6%；吨价格/吨成本/吨毛利为35/26/9元，同比变动-2/+4/-5元 [2] 2025年第三季度单季表现 - 水泥业务：销量1411.8万吨，同比下滑5.3%；吨价格/吨成本/吨毛利为204/183/22元，同比变动-32/-22/-10元 [1] - 混凝土业务：销量358.7万方，同比增长10.8%；吨价格/吨成本/吨毛利为284/239/46元，同比变动-35/-43/+7元 [2] - 骨料业务：销量2225.7万方，同比增长32.6%；吨价格/吨成本/吨毛利为32/24/8元，同比变动-3/+2/-5元 [2] 费用端表现 - 2025年Q1-3公司吨期间费用同比增加12元至60元，其中吨销售/管理/财务费用同比变动+0.2/+12/-1元 [2] - 2025年Q3单季吨期间费用同比增加3元至50元，其中吨销售/管理/财务费用同比变动+0.1/+5/-2元 [2] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为216.36亿元、217.25亿元、222.78亿元，增长率分别为-6.1%、0.4%、2.5% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.47亿元、6.34亿元、9.46亿元，增长率分别为111.9%、41.9%、49.1% [4] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.06元、0.09元、0.14元 [4] - 预计2025-2027年市盈率（P/E）分别为25.39倍、17.89倍、11.99倍 [4]

盈利预测调整 - 下调公司今明两年每股盈利预测66%及48%至6分及11分 [1] - 下调盈利预测主要因计入G&A开支后上半年固定资产减值将超过1亿元而去年同期无相应拨备 [1] - 水泥销量和价格可能低于早前预期 [1] 投资评级与目标价 - 维持公司"跑赢行业"评级 [1] - 将目标价下调12%至2.2港元 [1]

股价表现 - 公司股价在业绩公布后下跌超过4%，截至发稿时跌幅为4.49% [2] - 公司股价报1.7港元，成交额为3175.08万港元 [2]

公司股价表现 - 华润建材科技股价下跌4.49%至1.7港元，成交额为3175.08万港元 [1] 公司财务业绩 - 截至2025年9月30日止九个月，公司营业额为150.7亿元人民币，同比下降4.5% [1] - 公司拥有人应占盈利为3.31亿元人民币，同比增长7.3% [1] - 每股基本盈利为0.047元 [1] 主营业务运营表现 - 2025年第三季度公司水泥熟料总销量为1412万吨，同比下降5.3% [1] - 同期行业水泥合计产量同比下降6.6%，公司销量跌幅略小于同行 [1] - 2025年第三季度公司水泥熟料吨均价同比下降32元至205元 [1] - 吨成本同比下降32元至173元 [1] - 吨毛利为32元，同比基本持平于低位 [1] 行业与市场环境 - 淡季需求疲弱叠加供需矛盾边际增加，水泥主业仍然承压 [1]

公司股价表现 - 华润建材科技股价下跌4.49%至1.7港元，成交额为3175.08万港元 [1] 公司财务业绩 - 截至2025年9月30日止九个月，公司营业额为150.7亿元人民币，同比下降4.5% [1] - 公司拥有人应占盈利为3.31亿元人民币，同比增长7.3% [1] - 每股基本盈利为0.047元 [1] 主营业务表现 - 2025年第三季度公司水泥熟料总销量为1412万吨，同比下降5.3% [1] - 同期行业水泥合计产量同比下降6.6%，公司销量跌幅略小于同行 [1] - 2025年第三季度公司水泥熟料吨均价为205元，同比下降32元 [1] - 2025年第三季度公司水泥熟料吨成本为173元，同比下降32元 [1] - 2025年第三季度公司水泥熟料吨毛利为32元，同比基本持平于低位 [1] 行业与市场环境 - 淡季需求疲弱叠加供需矛盾边际增加，水泥主业仍然承压 [1]

研报核心观点 - 中金维持华润建材科技跑赢行业评级，但下调其2025/2026年每股收益预测66%/48%至0.06元/0.11元 [1] - 下调目标价12%至2.2港币，对应2025/26年34倍/17倍市盈率，隐含24%上行空间 [1] - 看好行业“反内卷”政策可能带动板块估值提升，公司业绩弹性可期 [1][5] 第三季度业绩表现 - 第三季度营收同比下滑11%至48.6亿元，归母净利润同比下滑83%至2432万元，业绩基本符合预期 [2] - 水泥熟料总销量同比下滑5.3%至1412万吨，跌幅略小于行业6.6%的跌幅 [2] - 水泥熟料吨均价同比下降32元至205元，吨成本同比下降32元至173元，吨毛利32元同比基本持平于低位 [2] 各业务板块表现 - 水泥主业因淡季需求疲弱及供需矛盾边际增加而承压 [2] - 混凝土和骨料业务销量快速增长，同比分别增长11%和32% [3] - 混凝土吨毛利同比增加7元至46元，骨料吨毛利同比下降5元/环比下降1元至8.3元，骨料盈利承压 [3] 费用与成本分析 - 第三季度全口径水泥熟料吨费用同比增加3元至50元 [4] - 销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比变化+0.2个百分点、+1.9个百分点、-0.5个百分点 [4] - 上半年有超过1亿元固定资产减值计入管理费用，去年同期无此计提 [1] 行业展望与公司前景 - 判断11-12月企业积极执行错峰停窑，水泥有提价空间 [5] - 若明年行业严格执行限制超产，熟料产能利用率有望提升至60%左右 [5] - 公司管理层强化利润导向、价格优先，华南市场吨利改善潜力较大，在2025年低基数下业绩弹性可期 [5]

3Q25业绩概览 - 3Q25营收同比下降11%至48.6亿元人民币，归属净利润同比下降83%至2432万元人民币，业绩基本符合预期 [1] - 水泥及熟料总销量同比下降5.3%至1412万吨，跌幅略低于行业总产量6.6%的降幅 [1] - 水泥及熟料平均售价同比下降32元人民币至每吨205元，每吨成本同比下降32元至173元，每吨毛利基本持平于32元 [1] 各业务板块表现 - 混凝土销量同比增长11%，骨料销量同比增长32% [2] - 混凝土业务单位毛利同比上升7元人民币至每立方米46元，骨料业务每吨毛利同比下降5元人民币、环比下降1元人民币至8.3元 [2] - 随着2025-2026年骨料产能提升，骨料业务收益预计将面临短期压力 [2] 费用与成本 - 3Q25每吨水泥及熟料费用同比上升3元人民币至50元 [3] - 销售费用率、管理费用率、财务费用率同比分别变化+0.2个百分点、+1.9个百分点、-0.5个百分点 [3] 行业趋势与展望 - 水泥行业计划在11-12月推动价格上涨，若严格执行限产，2026年熟料产能利用率有望升至约60% [3] - 公司今年已计提固定资产减值，未来将更专注于主营业务，预计2025年在低基数上盈利将实现增长 [3] 财务预测与估值 - 将2025年和2026年每股收益预测分别下调66%和48%至0.06元人民币和0.11元人民币 [4] - 下调目标价12%至2.2港元，对应2025年预测市盈率34倍和2026年预测市盈率17倍，预示24%的上涨空间 [4] - 股票当前交易于2025年预测市盈率28倍和2026年预测市盈率14倍 [4]

业绩回顾 - 3Q25公司营收同比下滑11%至48.6亿元，归母净利润同比下滑83%至2432万元，业绩基本符合预期 [1] - 3Q25公司水泥熟料总销量同比下滑5.3%至1412万吨，跌幅略小于行业合计产量6.6%的降幅 [1] - 3Q25公司水泥熟料吨均价同比下滑32元至205元，吨成本同比下滑32元至173元，吨毛利达32元同比基本持平于低位 [1] - 3Q25公司混凝土销量同比增长11%，骨料销量同比增长32%，混凝土业务方毛利同比增加7元至46元，骨料吨毛利同比下滑5元/环比下滑1元至8.3元 [1] - 3Q25公司全口径水泥熟料吨费用同比增加3元至50元，销售/管理/财务费用率分别同比+0.2个百分点/+1.9个百分点/-0.5个百分点 [1] 发展趋势 - 11-12月企业积极执行错峰停窑，水泥有提价空间，"反内卷"有望催化吨盈利修复 [2] - 若行业严格执行限制超产，熟料产能利用率有望提升至60%左右，公司管理层强化利润导向，华南市场吨利改善潜力较大 [2] - 公司今年充分计提固定资产减值，后续聚焦主业经营，在25年低基数下业绩弹性可期 [2] 盈利预测与估值 - 考虑到上半年有超过1亿元固定资产减值计入管理费用及水泥量价表现低于预期，下调公司25/26年EPS 66%/48%至0.06元/0.11元 [2] - 当前股价对应25/26年28倍/14倍市盈率，维持跑赢行业评级，目标价下调12%至2.2港币，对应2025/26年34倍/17倍市盈率，隐含24%上行空间 [2]

人事变动 - 石礼谦先生辞任独立非执行董事及在薪酬与考核委员会、提名委员会、审核委员会、风险与合规委员会的全部职务，自2025年10月24日起生效 [1] - 李楠先生获委任为公司非执行董事 [1] - 邓以海先生由薪酬与考核委员会成员调任为该委员会主席，并获委任为提名委员会成员 [1] - 龚晓峰先生获委任为薪酬与考核委员会成员、审核委员会成员及风险与合规委员会成员 [1]