报告核心观点 - 近年来化工行业受多重压力影响景气下行，2024年底以来利润下滑放缓并逐渐寻底，未来在供给和需求驱动下景气有望边际回暖，投资建议从周期和成长两条主线入手，维持行业“同步大市”评级 [8] 各部分总结 2025上半年化工行业回顾 行业景气底部运行，盈利能力小幅改善 - 2025年一季度我国GDP同比增长5.4%，1 - 4月全国规模以上工业增加值同比增长6.4%，化学原料及化学制品制造业工业增加值累计同比增长8.9% [12] - 2022 - 2023年化工行业景气下行，2023年底以来利润下滑放缓，2025年1 - 4月化学原料及化学制品制造业营收同比增长3.1%，利润总额同比下滑4.4% [14] - 2022年下半年以来化工产品价格指数总体下行，2025年以来累计下跌3.95% [14] - 2022年以来基础化工行业盈利能力下滑，2023年底以来毛利率与净利率总体稳定，2025年一季度整体毛利率为17.55%，净利率为6.28% [17] 基础化工行业上市公司财报分析：一季度行业经营有所改善 - 2024年基础化工33个子行业营业收入多数同比增长，净利润表现分化，部分贴近终端消费和农化产业链盈利能力提升，新能源新材料和地产产业链下滑 [19][20][26] - 2025年第一季度21个子行业营收同比增长，18个子行业净利润同比增长，多数子行业净利润环比改善 [27][28] 化工行业二级市场表现：2025年以来整体跑赢市场 - 2025年以来截至6月17日，中信基础化工指数上涨5.22%，跑赢上证综指4.15个百分点，跑输沪深300指数6.86个百分点，排名第10位 [32] - 33个中信三级子行业中23个子行业上涨，无机盐、涤纶和农药行业表现居前，聚氨酯、轮胎和氨纶行业表现居后 [34] - 基础化工板块521只个股中380支股票上涨，联合化学、中毅达等涨幅居前 [37] 2025年下半年化工行业展望 固定资产投资开始下行，产能过剩有望缓解 - 2020年下半年以来化工行业固定资产投资增速经历增长后回落，2025年1 - 4月增速进一步回落至1.3%，未来产能过剩压力有望缓解 [38] - 2021 - 2022年基础化工行业上市公司在建工程规模提升，2023年下半年以来放缓，2025年一季度在建工程总额同比下滑7.72%，占总资产比重下降 [39][41] - 2025年一季度15个子行业在建工程同比增长，聚氨酯、锂电化学品等行业在建工程规模较大 [43] 下游需求有所修复，未来有望边际复苏 - 房地产行业仍处于下行阶段但下滑幅度放缓，2025年1 - 4月开工和销售面积同比下滑23.80%和2.80%，固定资产投资同比下滑10.30% [47] - 2025年1 - 4月我国汽车累计产量1011.6万辆，同比增长11.10%，未来扶持政策有望延续 [49] - 2024年主要家电产量保持增长，2025年1 - 4月部分家电产量有增有减，总体保持较好势头；纺织服装领域需求延续复苏态势 [51] 油价预计总体保持震荡态势 - 2023年下半年以来国际原油价格中高位运行，2024年底以来回落，2025年以来WTI原油和布伦特原油分别下跌8.97%和10.18% [54][55] - 二季度以来国际原油供需走弱，OPEC+增产带来供给压力，但供给增量有限且地缘政治有支撑，需求预计小幅增长，未来油价下行空间有限，维持中油价区间运行 [57] 供给侧制约有望加强，推动行业高质量发展 - 2024年以来国家强调整治“内卷式”竞争，化工行业部分领域产能重复建设和无序竞争现象有望缓解 [58][61] - 我国减排政策推进，将由能耗双控向碳排放双控转型，高耗能化工子行业面临碳排放压力，落后产能将被淘汰，推动行业格局优化 [61][63] 关注需求具有保障的农化板块 磷矿石资源稀缺保障磷化工景气延续 - 磷化工以磷矿石为源头，产品广泛应用于多个行业，磷矿石在产业链中至关重要 [64] - 全球磷矿石储量主要集中于摩洛哥、中国等地，2024年全球储量740亿吨，摩洛哥占68%，中国占5%，我国是主要生产国，产量占全球45.8% [65][66]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 完成85亿元定向可转债发行，首年票面利率仅2.20%，融资优势明显，推动公司在手资金更为充沛，也表明投资者对可转债含权价值的充分认可及对房地产行业止跌回稳的信心；2025Q1销售略有回落、稳居行业第一，投资积极性提升；完成定向可转债发行，增强资金实力，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年05月28日收盘价8.08元，一年内最高/最低12.13/7.30元，市净率0.5，息率5.07，流通A股市值967.21亿元，上证指数/深证成指3339.93/10003.27 [2] 基础数据 - 2025年03月31日每股净资产16.25元，资产负债率74.06%，总股本/流通A股119.7亿股，流通B股/H股无 [2] 财务数据及盈利预测 |年份|营业总收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|毛利率（%）|ROE（%）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|311666|-10.2|5001|-58.6|0.42|13.9|2.5|19| |2025Q1|54272|9.1|1951|-12.3|0.16|16.1|1.0|/| |2025E|280500|-10.0|5128|2.5|0.43|14.3|2.5|19| |2026E|286671|2.2|5660|10.4|0.47|14.4|2.7|17| |2027E|315338|10.0|6248|10.4|0.52|14.5|3.0|15| [5] 公司经营情况 - 完成85亿元定向可转债发行，扣除保荐承销费用后募资净额84.79亿元，发行期限6年，债券利率第一年票面利率2.20%、此后每年固定增加0.05%；初始转股价格不低于16.09元/股；2025Q1实现销售回笼704亿元，签约回笼率112%；货币资金1482亿元，同比+14.4% [6] - 2024年实现销售面积1797万平，同比-24.7%；销售金额3230亿元，同比-23.5%；权益销售金额2465亿元，同比-14.5%；在核心38城销售贡献近9成，同比提升2个百分点；销售额排名稳居行业第一位；24年拿地金额683亿元，同比-58%；权益地价602亿元，同比-24%，权益比提升5pct至88%；拿地面积329万方，同比-24%；拿地销售金额比为21%、拿地销售面积比为18%，同比分别-18pct、-27pct；99%投资金额位于38个核心城市；截至24年末，土储计容建面6258万平，其中存量项目5280万平，同比-20pct，土储结构持续优化 [6] - 2025年1 - 4月销售略有回落，拿地力度持续回升；实现销售面积431万平，同比-22.2%；销售金额876亿元，同比-8.7%；拿地金额308亿元，同比+318%；拿地面积146万平，同比+114%；拿地销售金额比为35%、拿地销售面积比为34% [6] 财务摘要 |百万元，百万股|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|346894|311666|280500|286671|315338| |其中：营业收入|346828|311666|280500|286671|315338| |减：营业成本|291308|268260|240388|245390|269614| |减：税金及附加|10259|5904|5049|5160|5676| |主营业务利润|45261|37502|35063|36121|40048| |减：销售费用|8876|8893|7854|8027|8829| |减：管理费用|5159|5081|4573|4674|5141| |减：研发费用|86|56|73|95|124| |减：财务费用|4391|4643|4776|5042|5218| |经营性利润|26749|18829|17787|18283|20736| |加：信用减值损失（损失以“-”填列）|-43|-667|-427|-441|-486| |加：资产减值损失（损失以“-”填列）|-5045|-5056|-4010|-3420|-3890| |加：投资收益及其他|2344|1876|1989|2313|2290| |营业利润|24318|15141|15511|16936|18882| |加：营业外净收入|308|440|327|400|440| |利润总额|24626|15581|15838|17336|19322| |减：所得税|6727|5843|5852|6346|7190| |净利润|17899|9738|9985|10990|12133| |少数股东损益|5832|4737|4857|5330|5884| |归属于母公司所有者的净利润|12067|5001|5128|5660|6248| [7]

纪要涉及的行业或者公司 - 公司：青岛啤酒、即墨黄酒、新华锦集团、鲁锦集团、会稽山、古越龙山、青啤集团、青岛饮料集团 - 行业：黄酒行业 纪要提到的核心观点和论据 - **青岛啤酒收购即墨黄酒**：青岛啤酒拟从新华锦集团和鲁锦集团受让即墨黄酒100%股权，对价为6.65亿元和价格调整期损益金额之和[1] - **即墨黄酒经营情况**：2024年主营业务收入1.66亿元，同比增长13.5%；净利润3047万元，同比增长38.0%，净利率为18.3%；截至2024年12月31日，总资产9.08亿元，净资产2.03亿元；交易对应PS=4.0X/PE=21.8X/PB=3.3X[1] - **黄酒行业发展趋势**：正在经历竞争格局优化、产品破圈升级关键期，中长期有望驱动盈利改善；4月初黄酒龙头先后对重点产品直接提价，彰显格局优化趋势[2] - **即墨黄酒与行业发展**：即墨作为北派黄酒代表，青啤入主有望推动北派黄酒发展，提升北方市场黄酒影响力，对行业龙头破圈有帮助，黄酒产业迎来新机遇[2] - **青岛啤酒发展战略**：自换届以来拓圈动作频出，2025年3月青啤集团受让青岛饮料集团资产，提出力争2029年百亿营收、10亿利润目标；收购即墨黄酒完善酒类产品布局，借力现有渠道实现1+1＞2[2] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 建议继续重点关注会稽山、古越龙山[2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 公司作为金属包装行业龙头，成功控股中粮包装后，有望带动二片罐行业格局进一步改善，行业盈利修复可期，公司作为龙头企业有望率先受益；短期受并购后财务费用等增长影响，下调盈利预测 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司财报 - 2024 年公司实现营收 136.73 亿元，同比-1.23%，归母净利润 7.91 亿元，同比+2.06%，扣非归母净利润 7.62 亿元，同比+2.07%；25Q1 公司实现营收 55.74 亿元，同比+56.96%，归母净利润 6.65 亿元，同比+137.91%，扣非归母净利润 1.89 亿元，同比-28.43% [3] 经营情况 - 2024 年公司各业态表现出一定的韧性，实现了三片罐业务的稳定增长，二片罐业务各主要业绩指标同比提升，盈利水平提高；公司持续推进国际化发展战略，积极拓展海外发展机会，24 年公司内销/外销营收分别 124.89/11.84 亿元，同比-1.21%/-1.39% [5] - 25Q1 公司实现对中粮包装与兴帆有限公司的报表合并，使得公司 25Q1 末的总资产达到 301.37 亿元，较期初增长 66.56%，同时合并后获 4.61 亿元的投资收益；收购导致 25Q1 期间费用同比增长 1.51 亿元，主要系并表、要约收购项目的中介服务费和并购贷款利息费用增加所致 [5] 盈利与分红情况 - 2024 年公司销售毛利率、销售净利率分别为 16.3%/5.7%，同比+1.07、+0.34pct，25Q1 公司销售毛利率、销售净利率分别 13.6%/11.99%，同比-4.66/+4.21pct；25Q1 毛利率下滑或因春节假期较早导致需求相对回落、原材料价格波动等因素所致；随着内需的持续回暖，以及行业格局的优化，行业盈利中枢有望步入上行通道 [6] - 2024 年公司期间费率同比+0.59pct 至 8.56%，其中销售/管理/研发/财务费率分别+0.17/+0.54/+0.12/-0.24pct [6] - 公司 24 年拟向全体股东每 10 股派发现金红利 1.20 元（含税），预计派发现金分红总额 3.07 亿元，24 年公司现金分红和股份回购总额合计预计为 3.65 亿元，占当期归母净利润的 46.17% [6] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 9.6/10.79/11.83 亿元（25 - 26 年原为 10.73/12.33 亿元），同比+21%/12%/10%，当前市值对应 25 年估值约 14x [6] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|13,843|13,673|15,612|17,503|18,833| |增长率|-2%|-1%|14%|12%|8%| |净利润（百万元）|775|791|960|1,079|1,183| |增长率|37%|2%|21%|12%|10%| |EPS（元/股）|0.30|0.31|0.38|0.42|0.46| |市盈率（P/E）|17.6|17.3|14.2|12.7|11.6| |市净率（P/B）|1.6|1.5|1.5|1.4|1.3|[7] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产合计（百万元）|18,093|18,432|19,000|19,599| |负债合计（百万元）|8,738|8,624|8,793|9,032| |归属母公司所有者权益（百万元）|9,076|9,335|9,783|10,199| |营业收入（百万元）|13,673|15,612|17,503|18,833| |净利润（百万元）|777|944|1,061|1,163| |归属母公司净利润（百万元）|791|960|1,079|1,183| |经营活动现金流（百万元）|2,286|257|1,300|1,569| |投资活动现金流（百万元）|-237|159|-214|-254| |融资活动现金流（百万元）|334|-304|-571|-608| |营业收入增长率|-1.2%|14.2%|12.1%|7.6%| |归母公司净利润增长率|2.1%|21.5%|12.4%|9.6%| |毛利率|16.3%|14.9%|15.2%|15.7%| |净利率|5.7%|6.0%|6.1%|6.2%| |ROE|8.4%|10.1%|10.9%|11.6%| |ROIC|12.7%|14.4%|14.5%|15.6%| |资产负债率|48.3%|46.8%|46.3%|46.1%| |流动比率|1.1|1.2|1.2|1.3| |速动比率|0.9|0.9|0.9|1.0| |总资产周转率|0.8|0.8|0.9|1.0| |应收账款周转天数|78|69|68|67| |存货周转天数|52|50|52|52| |每股收益（元）|0.31|0.38|0.42|0.46| |每股经营现金流（元）|0.89|0.10|0.51|0.61| |每股净资产（元）|3.55|3.65|3.82|3.98| |P/E|17|14|13|12| |P/B|2|1|1|1|[12]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 申通快递发布2024年年报及2025年一季报 24Q4与25Q1业绩符合预期 [7] - 24Q4受益提价盈利兑现 印证公司经营改善 [7] - 25Q1行业激烈竞争中延续业绩较高增长 看好网络竞争力提升下业绩保持韧性 [7] - 维持盈利预测 维持“买入”评级 [7] 财务数据及盈利预测 营业总收入 - 2024年为471.69亿元 同比增长15.3% 2025Q1为119.99亿元 同比增长18.4% 预计2025E - 2027E分别为574.83亿、680.23亿、791.01亿元 同比增长率分别为21.9%、18.3%、16.3% [2] 归母净利润 - 2024年为10.4亿元 同比增长205.2% 2025Q1为2.36亿元 同比增长24.0% 预计2025E - 2027E分别为13.83亿、16.85亿、20.03亿元 同比增长率分别为33.0%、21.8%、18.9% [2] 每股收益 - 2024年为0.69元/股 2025Q1为0.16元/股 预计2025E - 2027E分别为0.90、1.10、1.31元/股 [2] 毛利率 - 2024年为6.0% 2025Q1为5.7% 预计2025E - 2027E分别为5.6%、6.1%、6.0% [2] ROE - 2024年为10.6% 2025Q1为2.4% 预计2025E - 2027E分别为12.6%、13.7%、14.4% [2] 市盈率 - 2024年为16 预计2025E - 2027E分别为12、10、8 [2] 市场数据 - 2025年4月30日收盘价为10.67元 一年内最高/最低为12.99/7.63元 市净率为1.7 股息率为0.19% 流通A股市值为159.2亿元 [4] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产为6.42元 资产负债率为62.53% 总股本/流通A股为15.31亿/14.92亿股 [4] 事件相关 - 2024年公司实现营业收入471.69亿元 同比+15.26% 归母净利润10.4亿元 同比+205.2% 扣非归母净利润10.17亿元 同比+199.55% 24Q4实现营业收入136.79亿元 同比+18.05% 实现归母净利润3.87亿元 同比+223.83% 25Q1公司实现营业收入119.99亿元 同比+18.43% 实现归母净利润2.36亿元 同比+24.04% [7] 24Q4情况 - 2024年公司业务量227.29亿件 同比增长29.83% 市占率提升至12.98% 同比增长0.83pct 24Q4在行业提价背景下业绩较高增速 归母净利润达3.87亿元 同比增长223.83% 单票利润达0.06元 [7] 25Q1情况 - 2025Q1行业单价同比下降8.8% 竞争激烈 公司一季度业务量增速26.6% 超出行业（+21.6%） 公司重视量利平衡 市占率进一步提升同时保持业绩较高增速 义乌区域转运中心直营化与网络扁平化完成 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 25Q1营收同比-14%、业绩同比+34%超市场预期，销售额351亿、同比-13%，行业排名第5，拿地积极聚焦核心城市，三条红线稳居绿档，加权融资成本优势明显，持有型物业收入稳步增长，维持“买入”评级，预计公司将受益于行业格局优化，后续行业止跌回稳后利润率提升可期[6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年04月29日收盘价9.10元，一年内最高/最低13.44/8.11元，市净率0.8，息率3.52，流通A股市值76,966百万元，上证指数/深证成指3,286.65/9,849.80 [1] 基础数据 - 2025年03月31日每股净资产10.97元，资产负债率67.37%，总股本/流通A股9,061/8,458百万，流通B股/H股无 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|178,948|20,448|169,399|160,784|162,541| |同比增长率（%）|2.3|-13.9|-5.3|-5.1|1.1| |归母净利润（百万元）|4,039|445|4,230|4,661|5,365| |同比增长率（%）|-36.1|34.0|4.7|10.2|15.1| |每股收益（元/股）|0.37|0.04|0.47|0.51|0.59| |毛利率（%）|14.6|11.8|14.5|14.6|14.6| |ROE（%）|3.6|0.4|4.1|4.4|4.8| |市盈率|20|/|19|18|15| [5] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|175,008|178,948|169,399|160,784|162,541| |归母净利润（百万元）|6,319|4,039|4,230|4,661|5,365| [8] 业绩情况 - 25Q1公司营业收入204亿元，同比-13.9%；归母净利润4.5亿元，同比+34.0%；扣非后归母净利润3.9亿元，同比+32.4%；基本每股收益0.04元，同比+300%；毛利率、归母净利率分别为11.8%、2.2%，同比分别-2.7pct、+0.8pct；三费费率为7.2%，同比+1.1pct；合联营企业投资收益1.3亿元，同比+655%；截至25Q1末，合同负债达1,502亿元，同比-12.0%，可覆盖24年地产结算收入0.96倍 [6] 销售与拿地情况 - 2025Q1实现销售金额351亿元，同比-12.8%；销售面积146万平，同比-12.5%，销售额排名行业第5；销售均价2.4万元/平，同比-0.4%；拿地金额200亿元，同比+102%；拿地面积72万平，同比+52%；拿地均价2.8万元/平，同比+33%；拿地/销售金额比57%，拿地/销售面积比50%；拿地/销售均价比115%；截至2024年末，总未竣工面积2,715万平，覆盖24年销售面积2.9倍 [6] 财务与运营情况 - 至2025Q1末，剔除预收账款的资产负债率60.5%，净负债率51.1%，现金短债比为1.5倍，处于绿档；有息负债余额2,326亿元，同比+6.9%；截至2024年末，加权融资成本仅2.99%，同比-48BP；截至2025年3月31日，累计回购股份数量2,668万股，占总股本的比例为0.294%，总对价2.65亿元；2024年主要持有物业全口径收入74.64亿元，同比+12%；EBITDA 36.67亿元，同比+11% [6]

点击注册小程序 有机硅投产高峰已过，企业联合减产，产品价格底部抬升 根据百川盈孚数据， 19 年至 24 年期间，国内有机硅 DMC 产能由 151.5 万吨 / 年提升至 344 万吨 / 年， 后续国内有机硅 DMC 新增产能仅余下内蒙古兴发科技有限公司规划建设的 10 万吨 / 年项目，该项目预计 于 25 年 6 月建成投产。近期有机硅单体企业检修情况增多，据 SMM 统计，截至 25 年 2 月 19 日，当前 国内已有 182 万吨单体产能进入检修阶段， 3 月预计仍有部分单体企业计划检修，国内供应端减量较多， 随着旺季需求的来临，有机硅 DMC 供应预计偏紧运行。价格方面， 25 年以来有机硅价格涨势明显，对 应产品毛利润重回盈利。根据百川盈孚数据，截至 25 年 3 月 20 日，有机硅市场均价为 1.45 万元 / 吨， 较年初增长了 11.5% ，截至 25 年 3 月 21 日当周，有机硅毛利润为 371.88 元 / 吨，这是 25 年以来毛利润 的首次由负转正。后续来看，由于国内有机硅供给端新增产能有限，叠加需求端的逐步提升，国内有机硅 价格及盈利能力进一步下降的空间较为有限，并有望 ...