Jinxin Fertility Group Limited * （根據開曼群島法律註冊成立的有限公司） 股份代號：01951 2024 2024 年報 * 僅供識別 Annual Report * For identification purposes only Jinxin Fertility Group Limited Stock Code: 01951 (Incorporated under the laws of the Cayman Islands with limited liability) Jinxin AR2024 Cover_28mm OP.pdf 1 16/4/2025 下午1:41 目錄 * Annual Report 年報 2024 錦欣生殖醫療集團有限公司 Jinxin Fertility Group Limited C M Y CM MY CY CMY K 頁次 2 公司概況 4 公司資料 6 財務摘要 7 聯席首席執行官函件 13 管理層討論及分析 34 董事及高級管理層 43 董事會報告 85 企業管治報告 102 獨立核數師報告 107 綜合損益及其他全面收益表 109 ...

纪要涉及的行业和公司 - 行业：医疗服务行业中的辅助生殖领域 - 公司：锦欣生殖（Jinxin Fertility，1951.HK） 纪要提到的核心观点和论据 财务表现 - 2024年下半年营收13.7亿元，同比下降6.0%，低于高盛预期的15.1亿元，主要因国内试管婴儿周期数下降 [1] - 调整后净利润1.11亿元，调整后净利率8.1%，较2024年上半年的18.0%和2023年下半年的14.9%有所下降，原因一是美国市场新入职5名医生处于爬坡初期带来成本压力，二是国内政府补贴从2023年下半年的1.05亿元收益变为170万元亏损 [1] 市场策略 - 国内市场注重现金流，减少资本支出和并购活动；目标通过提高运营效率实现10%的成本节约；海外继续积极扩张市场份额 [1] 政策影响 - 管理层未提供2025年具体指引，称需评估国内政策形势，认为中国需补贴等支持措施刺激生育率 [2] - 美国因新立法（如加州SB729法案），自2025年年中起强制要求试管婴儿保险覆盖，公司在美国市场前景乐观 [2] 技术应用 - 公司探索人工智能在试管婴儿领域的应用，特别是胚胎选择和治疗方案设计，有望长期改善治疗效果并降低成本 [2] 估值与风险 - 高盛下调2025 - 2026年每股收益预测20.7%/15.6%，引入2027年预测；12个月目标价2.9港元不变，基于市盈率估值，目标市盈率倍数从17倍上调至18倍，维持“中性”评级 [14] - 风险包括声誉/医疗索赔风险、并购整合与爬坡、生育支持政策、疫情与旅行政策、新产能爬坡速度、美国医疗团队扩张带来的产能提升情况 [14] 其他重要但可能被忽略的内容 数据指标 - 企业价值99亿港元/13亿美元，市值81亿港元/10亿美元，3个月平均每日交易量2.303亿港元/2960万美元 [4] - 高盛对公司2024 - 2027年的营收、息税折旧摊销前利润、每股收益、市盈率、市净率、股息收益率等指标进行了预测 [4][7][8][11] 市场动态 - 医保覆盖实施后，患者就诊量前1 - 2个月增长15 - 20%，随后趋于正常，但保险纳入要求高、补贴推出延迟导致利用率提升缓慢，整体消费环境低迷也影响需求 [13] - 公司面临定价压力，价格下降5%，因定价与医院等级挂钩，公司计划2025年新开深圳分院后申请三级医院资质以提升定价能力 [13] 评级与排名 - 自2023年7月17日起，高盛对锦欣生殖维持“中性”评级 [7] - 在并购排名中，公司排名为3，意味着被收购可能性低（0% - 15%） [4] 研究相关说明 - 高盛因子分析框架（GS Factor Profile）用于比较股票关键属性与市场及行业同行，包括增长、财务回报、估值倍数和综合指标 [17] - 高盛使用专有数据库Quantum进行公司财务分析和比较 [20] 监管披露 - 高盛在过去12个月为锦欣生殖提供投资银行服务并获得报酬，未来3个月有望继续获得报酬，与公司有投资银行服务客户关系，且为其证券或衍生品做市 [22] - 介绍了高盛全球投资研究的评级分布、投资银行关系分布等情况 [23] - 对不同地区（如美国、澳大利亚、巴西等）的监管披露要求进行说明 [26][29]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年锦欣生殖业绩符合预期，总营业收入28.12亿元，同比增长0.8%；归母净利润2.83亿元，同比减少17.9%；正常化净利润4.16亿元，同比减少11.7% [1] - 医保政策影响部分患者就诊时间，2024年取卵周期数为28443，同比下滑6.34%，看好2025年取卵周期数逐步恢复 [2] - 公司国内与海外布局完善，各个院区经营展现韧性，海外业务增长明显，还积极拓展东南亚市场 [3] - 地方性生育补贴政策陆续出台，医保和生育补贴等政策有望拉动公司周期数增长 [4] - 下调2025 - 2026年归母净利润预测为3.82/4.16亿元，新增2027年归母净利润预测为4.60亿元，对应EPS为0.14/0.15/0.17元，对应2025 - 2027年PE分别为20/18/16x [4] 相关目录总结 财务数据 - 2023 - 2027年营业收入分别为27.89亿、28.12亿、29.26亿、30.51亿、32.45亿元，增长率分别为17.95%、0.81%、4.06%、4.28%、6.35% [5] - 2023 - 2027年归母净利润分别为3.45亿、2.83亿、3.82亿、4.16亿、4.60亿元，增长率分别为184.60%、 - 17.88%、35.11%、8.68%、10.58% [5] - 2023 - 2027年EPS分别为0.13、0.10、0.14、0.15、0.17元，P/E分别为22、27、20、18、16 [5] 业务板块收入 - 2024年核心辅助生殖医疗服务（ARS）收入14.40亿元，同比减少0.25%；管理服务和辅助医疗服务分别收入5.45亿、3.25亿元，分别同比变化 - 3.68%、 + 18.19%；消耗品及设备销售收入1.21亿元，同比 + 5.77% [2] 地区业务情况 - 2024年成都地区业务收入14.73亿元，同比 + 0.13%，ARS周期数同比 - 13.0%，西囡医院VIP渗透率达20.1% [3] - 2024年大湾区业务收入4.69亿元，同比 - 1.1%，ARS周期数同比 - 8.4%，VIP渗透率约7.1% [3] - 2024年昆明和武汉地区业务收入2.66亿元，同比下降2.9%，ARS同比 - 0.4%，非ARS收入下降 [3] - 2024年海外收入6.04亿元，同比 + 6.0%，ARS周期数4548个，同比 + 18.2%，美国HRC取卵周期数同比 + 16.2%，成功率提升至59.7% [3] 财务报表预测 - 利润表涵盖2023 - 2027年营业收入、营业成本、毛利等多项指标预测 [9] - 资产负债表涵盖2023 - 2027年流动资产、非流动资产、总资产等多项指标预测 [9] - 现金流量表涵盖2023 - 2027年经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流等多项指标预测 [11]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：辅助生殖行业 - 公司：锦欣生殖 纪要提到的核心观点和论据 锦欣生殖2024 - 2025年业绩表现 - 2024年国内业务恢复至疫情前水平，美国HRC医疗中心收入创历史新高，东南亚市场进入区域增长通道，在多领域保持行业领先，巩固高端市场优势 [3] - 2025年大中华区利润达5.4亿元，海外周期数创新高为4548个，正常化EBITDA为7.1亿元，正常化利润4.2亿元，股东回报1.8亿元，股息率1.89% [4][20][22] - 2025年美国市场成功率达59.7%，同比上涨4.5个百分点；国内三代试管成功率超普通试管，为62.8%，成都VIP产品提升21.1%，深圳提升7.1%，武汉中心周期增长40% [22][23] 国家生育支持政策影响 - 2025年国家生育支持政策密集落地，多地推出三孩家庭补贴，辅助生殖技术纳入医保范围扩大，刺激辅助生殖需求，为行业长期发展奠定政策基础 [4][5] - 锦欣生殖可利用医保和生育补贴扩大服务，强化美国HRC增长引擎，构建生育健康生态链 [4] 辅助生殖领域长期趋势 - 出生人口下降与辅助生殖渗透率上升存在剪刀差，治疗周期数和手术量长期呈上升趋势，应坚定投资于此趋势 [4][7] 美国生育福利政策 - 2025年美国21个州签署IVF福利保障强制法令，加州法令覆盖100人以上企业，需承担三次IVF周期费用，预计对商保市场产生显著影响，构建生育友好型社会 [4][8] 锦欣生殖未来战略方向 - 深耕高潜力市场，如四川、广东，利用政策扩大服务范围，提高市场占有率 [6] - 强化海外增长引擎，美国HRC扩展医生团队，复制经验至东南亚 [6] - 构建生育健康生态链，联动母婴儿科产业链，探索AI在胚胎筛选中的应用，打造全生命周期服务闭环 [6] 公司战略重点 - 强化现金流，降低债务成本和杠杆水平，回购股票并提升股息率，暂停非战略性并购 [24] - 深化组织变革，通过“老带新”培养年轻院长，引入行业顶尖专家，提升团队管理能力 [24] - 创新业务，强调新技术、新产品和新市场发展，通过专科建设提高医疗服务质量，提供全周期服务 [24][26] 成本和杠杆优化 - 未来12至18个月节省运营成本约10%，缩减杠杆水平，通过优化资本开支、减少并购活动、寻找外部资金支持美国业务发展实现 [25] 创新业务措施 - 通过专科建设解决具体问题，提供个性化方案和全周期服务，从难孕难育向优生优育转型 [26] - 自研EMR系统和CRM系统，实现数据化产品销售，为人工智能应用奠定基础 [26] 人工智能应用 - 多模态AI辅助医疗整合诊疗、医生语言、影像数据，采用三个独立但交叉的模型提高准确性，目标是辅助医生生成方案并预测成功率及周期数 [29] - 与创业公司合作建设自动化实验室，推出动态定价保险 [29] 辅助生殖纳入医保影响 - 初诊量短期增长15% - 20%后回归正常，长期对量有提升作用；价格方面对等级较低医院有一定影响，约5%，可通过差异化产品提升客单价 [30][31] 美国强制医疗计划影响 - 预计显著增加业务量，推动业务增长，提高市场渗透率，促进技术应用与服务质量提升 [32] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 中国过去实施计划生育政策，现支持生育新政策聚焦三四线城市及人口流出区域 [9] - 新加坡2023年有限度放开辅助生殖技术，本土需求因意识和政策限制未快速增长，部分需求转移到马来西亚 [10][12] - 中国商保市场不成熟但有发展机会，国务院提及“生育友好型社会”，邻近国家生育措施可提供参考 [13] - 美国CDC数据显示40岁以上女性辅助生殖需12 - 14个周期，冷冻胚胎和卵子移植占比超70% [14] - 企业构建生殖健康服务能力应关注确保患者成功成为母亲、提供不同年龄段服务、建立严肃医疗能力、保证冻卵后交付健康宝宝等问题 [16] - 北美三家私营公司通过不同方式推动辅助生殖服务发展，客户主要来自企业级和非盈利型客户 [17] - 2025年是辅助生殖2021 - 2025规划最后一年，国家规划牌照发放进度较明确，对核心程序影响不大，锦欣生殖提升技术力量增加竞争壁垒 [34] - 锦欣生殖认为国内无形资产稳健，海外投资需交流澄清，采取积极扩展策略确保长期可持续发展 [35] - 对于退休医生可转换薪酬并调整股份，HRC需保证业务量留住年轻医生，辅助生殖相关产业估值较高 [36] - 2025年因政策变动暂不给出具体业绩指引，对经营性现金流和自由现金流增加充满信心 [37]

文章核心观点 - 全球促进生育政策频出，辅助生殖尤为关键，锦欣生殖2024年业绩稳健，在政策变动下积极应对，未来运营能力有望进一步提升 [1][11] 生育政策红利期到来 国内政策 - 国家医保局预计全国31个省份及兵团辅助生殖纳入医保，惠及100万人次，辅助生殖渗透率有望提升 [3] - 2025年政府工作报告提出建立覆盖“生育、养育、教育”全周期专项基金，推进育儿补贴发放等举措 [3] - 呼和浩特市发布生育补贴细则，深圳等城市表态跟进国家部署，生育补贴政策有望全国推广 [3] 美国政策 - 2025年2月特朗普签署行政命令，强制医疗保险计划覆盖体外受精，已有21个州签署强制法令 [4] - 美国加州签署SB729号法案，扩大不孕不育症范围定义和保险覆盖范围 [4] 稳健经营，把握机遇 国内市场 - 辅助生殖技术服务纳入医保在过渡期，公司优化服务结构，境内医疗机构整体收入增长1% [6] - 成都与深圳地区高端VIP服务渗透率分别攀升至18.1%和7.1%，妇儿分娩量同比增长6% [6] - 成都区域业务收入稳定，增长来自妇产儿科服务、VIP服务渗透率提升及高端医疗需求激活 [6] - 创新“辅助生殖 - 全周期 - 个体化”IVF孕产儿一体化模式，四川锦欣西囡医院（华昇院区）单院区VIP渗透率创新高 [6][7] - 成都院区打造全生命周期大健康管理，开设新专病业务 [7] - 大湾区战略布局深化，深圳院区VIP渗透率提升，通过服务升级和创新技术应用提升诊疗成功率 [7] - 武汉锦欣医院收入同比增长30.6%，云南锦欣九洲医院装修后仍实现利润增长 [8] - 云南院区构建多元化服务体系，武汉院区打造特色专科，形成“技术深度 + 服务广度”业务格局 [8] 美国市场 - 2024年公司在美国市场新引入17位生殖医学专家，预计至2027年专业团队扩容至40人 [8] - 海外辅助生殖周期数达4548例，同比增长18.2%创历史新高，美国临床成功率提升4.5个百分点 [8] 创新变革与长远布局 - 公司从传统辅助生殖治疗服务转变为长期适龄女性健康提供全周期服务，采用专科精细化运营模式 [9] - 依托人工智能与辅助医疗融合，构建精准化、智能化诊疗体系，形成“技术赋能 + 服务延伸”护城河 [9] 小结 - 我国辅助生殖渗透率低，医保覆盖将提高可及性，锦欣生殖有望成长期受益者 [11] - 锦欣生殖2024年业绩短期承压但表现稳健，未来运营能力有望进一步提升 [11]

公司整体财务关键指标变化 - 公司2024年收益约为人民币28.116亿元，较2023年的约27.889亿元增加0.8%[2] - 公司2024年纯利约为人民币2.735亿元，较2023年的约3.47亿元减少21.2%[2] - 公司2024年非国际财务报告准则经调整纯利约为人民币4.163亿元，较2023年的约4.715亿元减少11.7%[2] - 公司2024年非国际财务报告准则EBITDA约为人民币6.288亿元，较2023年的约7.061亿元减少11.0%[2] - 公司2024年非国际财务报告准则经调整EBITDA约为人民币7.073亿元，较2023年的约7.812亿元减少9.5%[2] - 公司2024年每股基本盈利为人民币0.11元，非国际财务报告准则经调整每股基本盈利为人民币0.16元[2] - 董事会建议2024年不派付末期股息，2023年为每股5.95港仙[3] - 2024年收益成本为人民币17.12142亿元，2023年为人民币16.13465亿元[8] - 2024年除税前利润为人民币3.91887亿元，2023年为人民币4.64268亿元[8] - 2024年年内全面收益总额为人民币3.28307亿元，2023年为人民币4.02008亿元[8] - 2024年非流动资产为13,891,865千元，2023年为13,553,729千元[10] - 2024年流动资产为1,089,929千元，2023年为1,342,448千元[10] - 2024年流动负债为2,119,451千元，2023年为1,689,833千元[11] - 2024年流动负债净值为 - 1,029,522千元，2023年为 - 347,385千元[11] - 2024年资产总值减流动负债为12,862,343千元，2023年为13,206,344千元[11] - 2024年非流动负债为2,508,156千元，2023年为3,019,532千元[11] - 2024年资产净值为10,354,187千元，2023年为10,186,812千元[11] - 2024年除税前利润391887千元，2023年为464268千元[25][26] - 2024年其他收入为35,081千元，2023年为77,198千元[30] - 2024年其他开支为4,894千元，2023年为31,439千元[30] - 2024年财务成本为57,406千元，2023年为79,641千元[31] - 2024年除税前利润为391,887千元，2023年为464,268千元[35] - 2024年所得税开支为118,420千元，2023年为117,285千元[32][35] - 2024年本公司拥有人应占年内利润为283,099千元，2023年为344,723千元[37] - 2024年就每股摊薄盈利而言的普通股加权平均数为2,719,182千股，2023年为2,735,787千股[37] - 商誉于2023年1月1日成本为3,484,725千元，2024年12月31日为3,506,618千元[39] - 按公平值计入损益的金融资产于2023年及2024年12月31日均为80,000千元[39] - 2024年药品收入为20,388千元，2023年为29,345千元；2024年耗材及其他收入为30,560千元，2023年为33,083千元[40] - 2024年应收账款为234,406千元，2023年为73,086千元[40] - 2024年分类为流动资产的应收账款及其他应收款项为322,265千元，2023年为169,370千元[40] - 2024年应付账款及其他应付款项总额为737,772千元，2023年为884,520千元[45] - 2024年分类为流动负债的应付账款及其他应付款项总额为737,772千元，2023年为805,083千元[45] - 应收账款90天内2024年为208,840千元，2023年为44,408千元[44] - 2024年90天内应收款项为155,863千元，2023年为161,031千元；91至180天2024年为27,840千元，2023年为34,265千元；181至365天2024年为18,840千元，2023年为23,629千元；超过365天2024年为14,422千元，2023年为12,361千元[49] - 2024年有担保银行借款为2,270,096千元，2023年为2,127,468千元；一年内须偿还借款2024年为1,277,537千元，2023年为747,804千元；一年以上但不超两年2024年为288,327千元，2023年为1,379,664千元；两年以上但不超五年2024年为646,470千元，2023年为0；五年以上2024年为57,760千元，2023年为0[49] - 截至2024年12月31日止年度，集团新增贷款3,294,476,000元（2023年：640,062,000元），偿还贷款金额约3,183,799,000元（2023年：642,902,000元）[49] - 2024年12月31日，借款年利率介乎2.15%至7.3%（2023年：年利率3.5%至7.3%），须于2025年至2034年期偿还（2023年12月31日：须于2024年至2025年期偿还）[49] - 公司收益从2023年的约2788.9百万元增加22.7百万元或0.8%至2024年的约2811.6百万元，2024年取卵周期总数降6.3%，分娩数量增5.5%，四川锦欣西囡医院（毕昇院区）及深圳的VIP渗透率分别增2.0%及2.8%，海外业务取卵周期数增18.2%[82] - 公司收入增长22.7百万元，产科收入增50.0百万元、耗材及设备销售收入增6.6百万元，管理服务收入减20.8百万元、ARS收入减3.6百万元、其他医疗服务收入减9.5百万元[83] - 公司收益成本从2023年的约1613.5百万元增加6.1%至2024年的约1712.1百万元，增速大于收入增速[84] - 公司毛利从2023年的约1175.4百万元减少6.5%至2024年的约1099.5百万元，毛利率从42.1%降至39.1%[85] - 公司其他收入从2023年的约77.2百万元减少54.5%至2024年的约35.1百万元[86] - 2024年公司录得其他亏损净额约27.6百万元，主要因汇率波动及投资亏损[87] - 公司研发开支从2023年的约21.7百万元增加13.8%至2024年的约24.7百万元[88] - 公司销售及分销开支从2023年的约191.9百万元减少8.7%至2024年的约175.2百万元[89] - 公司净利润从2023年的约347.0百万元减少21.2%至2024年的约273.5百万元，主要因政府补助减少、汇兑损失及人工成本增加[94] - 公司非国际财务报告准则经调整净利润从2023年的约471.5百万元减少11.7%至2024年的约416.3百万元，经调整EBITDA从约781.2百万元减少9.5%至约707.3百万元[95][96] - 2024年非国际财务报告准则经调整纯利为416,345，2023年为471,451；2024年非国际财务报告准则经调整EBITDA为707,302，2023年为781,229[98] - 2024年每股基本及摊薄盈利分别为人民币0.11元及0.10元，2023年分别为0.13元及0.12元；2024年经调整每股基本盈利为0.16元，2023年为0.18元[99] - 存货由2023年12月31日约6240万元减少18.4%至2024年12月31日约5090万元[100] - 应收账款及其他应收款项由2023年12月31日约1.694亿元增加90.3%至2024年12月31日约3.223亿元[101] - 应付账款及其他应付款项由2023年12月31日约8.051亿元减少8.4%至2024年12月31日约7.378亿元[102] - 2024年经营活动所得现金净额为629,201千元，2023年为684,484千元；2024年投资活动所用现金净额为 - 293,271千元，2023年为 - 375,037千元；2024年融资活动所得现金净额为 - 458,291千元，2023年为 - 950,449千元[106] - 2024年已订合约但未拨备的物业、厂房及设备资本开支为139,904千元，2023年为97,908千元；向WP Partnership作出之承担2024年和2023年均为120,000千元[107] - 2024年12月31日未结清租赁负债总额为3.349亿元[108] - 2024年12月31日银行借款为22.701亿元，2023年12月31日为21.275亿元[109] - 2024年12月31日有息负债率为15.1%，2023年12月31日为14.3%[113] - 截至2024年12月31日止年度员工成本约为人民币916.6百万元，较2023年的约人民币889.9百万元同比增加3.0%[117] - 董事会不建议就2024年度派付末期股息，2023年度为每股5.95港仙[118] 公司业务布局及运营数据变化 - 截至2024年12月31日止年度，大中华区收益2207206千元，海外收益604390千元，综合收益2811596千元；2023年对应数据分别为2218608千元、570302千元、2788910千元[25][26] - 截至2024年12月31日止年度，大中华区分部利润608435千元，海外分部利润 - 3917千元，综合分部利润604518千元；2023年对应数据分别为635897千元、9540千元、645437千元[25][26] - 2024年辅助生殖及相关服务收益1440302千元，2023年为1443918千元[28] - 2024年管理服务收益544799千元，2023年为565619千元[28] - 2024年其他医疗服务（包括妇科及儿科医疗服务）收益380071千元，2023年为389591千元[28] - 2024年产科医疗服务收益324989千元，2023年为274972千元[28] - 2024年消耗品及设备销售收益121435千元，2023年为114810千元[28] - 2024年12月31日，大中华区非流动资产9070095000元，海外为4362767000元；2023年对应数据分别为9120200000元、4110042000元[29] - 2024年海外客户HRC Medical为集团总销售贡献收益468,891千元，2023年为444,627千元[30] - 截至2024年12月31日，集团运营机构合计23家，取卵周期数28443个，经营收益合计3206，其中自有机构2146，IOT/MSA机构1060[59] - 截至2023年12月31日，集团运营机构合计19家，取卵周期数30368个，经营收益合计3162，其中自有机构2108，IOT/MSA机构1054[60] - 2024年集团收取IOT/MSA机构的管理费约为5.448亿元，2023年约为5.656亿元[60] - 成都业务取卵周期数从2023年的15962个减少13.0%至2024年的13884个，2024年收入约14.726亿元，与2023年的约14.708亿元基本持平[61] - 2024年开展辅助生殖第三代试管婴儿，已服务超1000例患者，开展产前诊断、

业务拓展与战略合作 - 本集團通過收購擴展在四川省及大灣區的版圖，並擴大服務範圍[3] - 本集團完成對九洲醫院及和萬家醫院的控股權收購，進一步擴大在中國西南地區的市場份額和影響力[3] - 本集團與Warburg Pincus建立戰略合作夥伴關係，增加物色收購機會的廣度及深度[1] - 本集團與PT Morula Indonesia建立戰略合作夥伴關係，進軍東南亞IVF市場[4] - HRC Medical通過醫生招募及自建診所進行擴張，並與南加州大學凱克學院合作培養IVF專科人才[3] - 成都西囡診所與四川錦欣西囡醫院合併其ARS相關醫療牌照，以提升ARS、婦產兒科業務領域的市場影響力[3] - 公司通過收購進入高增長潛力的市場，並與Warburg Pincus建立戰略合作夥伴關係[23] - 公司在美國通過醫生招募及自建診所進行擴張，並收購印尼最大的輔助生殖醫療服務集團之一Morula[23,24] 行业政策支持 - 中國政府實施鼓勵生育的扶持政策與支持措施，中國輔助生殖服務的滲透率和市場規模將顯著提高[4] - 中國內地共有19個省╱直轄市已正式通知將輔助生殖醫療服務納入醫保支付範疇[4] - 中共中央關於進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定部署了一系列重大舉措，旨在提高生育、養育、教育成本公共化水平，擴大輔助生殖技術服務資源[4] - 近期多個省市將辅助生殖医疗服务纳入医保支付范围，为行业发展带来新机遇[9] 业务经营情况 - 2024年上半年收入为人民币1,443,756千元，同比增长8.2%[7] - 2024年上半年毛利率为40.4%，同比下降1.9个百分点[7] - 2024年上半年经调整净利润为人民币259,597千元，同比增长1.8%[7] - 截至2024年6月30日，集团共有20家医疗机构，其中自有机构11家，IOT機構9家[10][11] - 2024年上半年集团共完成取卵周期15,051例，其中自有機構完成10,961例，IOT機構完成5,496例[11] - 2024年上半年集团来自IOT機構的管理费收入約為人民幣287.4百萬元，2023年同期為人民幣283.8百萬元[12] - 成都業務的取卵周期數由2023年上半年的7,942個減少4.7%至2024年上半年的7,571個[13] - 成都業務的收入由2023年上半年的約人民幣812.8百萬元增加8.6%至2024年同期的約人民幣882.7百萬元[13] - 大灣區業務的取卵周期數由2023年上半年的2,833個增加6.7%至2024年上半年的3,022個[14] - 大灣區業務的收入由2023年上半年的約人民幣218.9百萬元增加10.5%至2024年同期的約人民幣241.9百萬元[14] - 昆明及武漢業務的取卵周期數由2023年上半年的2,100個增加1.6%至2024年上半年的2,133個[15] - 昆明及武漢業務的收入由2023年上半年的約人民幣139.2百萬元減少6.6%至2024年同期的約人民幣130.0百萬元[15] - 海外業務的取卵周期數由2023年上半年的1,856個增加25.3%至2024上半年的2,325個[16] - 海外業務的收入由2023年上半年的約人民幣350.7百萬元增加11.5%至2024年同期的約人民幣391.1百萬元[16] 公司战略与发展 - 公司正在以成都為範本打造輔助生殖為核心的生育一體化業務[18] - 公司正在通過學科建設提升臨床能力，加強對更廣泛區域疑難患者的吸引力[19][20] - 公司著力發展以嚴肅醫療為基礎的消費醫療，包括生殖整復與抗衰、失眠門診、功能醫學中心等[21] - 公司通過創新性商業保險、助孕基金等多種方式解決患者支付問題[22] - 公司致力於在輔助生殖和婦兒領域招募和保留最優秀、最富經驗的醫療專才，並持續完善內部培養體系[25] 财务数据 - 收入同比增长8.2%，达到人民币14.44亿元[118] - 毛利率为40.4%，较上年同期增加1.3个百分点[118] - 研发投入为人民币1.09亿元，占收益的7.5%[118] - 期內利润为人民币1.90亿元，同比下降15.0%[118] - 期內其他全面收益为人民币1.90亿元，主要由于外币折算产生的汇兑差额[118,119] - 每股基本盈利为人民币0.07元，每股摊薄盈利为人民币0.07元[119] - 期内经营活动产生的现金流量净额为人民币2.91亿元[未提及] - 期末现金及现金等价物余额为人民币10.12亿元[未提及] 资产负债情况 - 公司於2024年6月30日的資產淨值為102.68億人民幣[121] - 公司於2024年6月30日的股本為1.82億人民幣[121] - 公司於2024年6月30日的儲備為101.74億人民幣[121] - 公司於2024年6月30日的非流動資產總額為135.95億人民幣[120] - 公司於2024年6月30日的流動資產總額為12.54億人民幣[120] - 公司於2024年6月30日的流動負債總額為22.43億人民

报告公司投资评级 公司维持"推荐"评级 [1] 报告的核心观点 1. 国际业务逐步恢复,大湾区知名度持续提升 [1] 2. 业务持续扩张,致毛利率短期承压 [1] 3. 预计2024-2026年公司收入和经调整归母净利润将保持稳健增长 [1][2] 公司投资价值分析 1. 辅助生殖行业渗透率有望提升,公司市占率有望稳步提升 [1] 2. 公司具有较强的运营整合能力、优秀的品牌和平台 [1] 3. 给予公司2024年20倍目标PE,对应目标股价3.3港元 [1]

报告公司投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3] 报告的核心观点 收入稳步增长,利润端受到海外医生成本增加和股权激励的影响 - 24H1公司实现收入14.4亿元(+8.2%),净利润1.9亿元(-15.0%),主要因股权激励摊销金额增加3075万元,Non-GAAP经调整净利润为2.6亿元(+1.8%) [5] - 收入增速快于利润主要因美国HRC Medical通过招募医生及自建诊所进行扩张,处于新老交替阶段 [5] - 公司计划2024年在美国至少招募5位新医生,预计核心诊所于25Q1开业,进一步夯实公司在美国西部地区的影响力 [5] 各业务板块表现 - 辅助生殖及相关服务收入7.8亿元(+9.6%),共进行取卵周期数15,051例(+2.2%) [5] - 其中,成都7,571例(-4.7%),大湾区3,022例(+6.7%),昆明及武汉2,133例(+1.6%),海外2,325例(+25.3%) [5] - 海外业务快速发展,成都业务受到居民等待医保政策落地的影响有一定下滑 [5] - 受益于成都毕昇院区VIP业务占比提升至19.5%(+3.2%),成都区域收入仍然增长2.4% [5] - 管理服务收入2.9亿元(+1.2%) [5] - 妇科及儿科医疗服务收入2.0亿元(+6.8%) [5] - 产科医疗服务收入1.2亿元(+14.1%) [5] - 消耗品及设备销售收入6,027.4万元(+22.4%) [5] 毛利率和费用率情况 - 毛利率为40.4%(-1.9pp),主要系招募美国新医生导致人力成本增加 [5][11] - 销售费用率为6.0%(-0.6pp),管理费用率为14.9%(+0.8pp),研发费用率为0.8%(持平) [5] 政策利好 - 2024年8月四川省医保局将"取卵术"等13项治疗性辅助生殖类医疗服务项目纳入基本医保支付范围,预计将显著降低居民诊疗负担 [12] 盈利预测和估值 - 预计24-25年收入为30.7亿元/34.8亿元,同比增长10.0%/13.5% [13] - 预计24-25年经调整净利润为5.3亿元/6.1亿元,同比增长13.1%/13.8% [13] - 给予2025年15xPE,下调目标价31%至每股HKD 3.69,维持"优于大市"评级 [13] 风险因素 - 政策落地不及预期、利率及汇率风险、医疗事故风险、经营不及预期的风险 [13]

投资评级和报告核心观点 投资评级 - 报告给予公司"买入"评级(维持) [2] 报告核心观点 - 2024年上半年公司实现收入14.44亿元(同比+8.2%)，经调整净利润2.60亿元(同比+1.8%)。公司盈利能力持续增强,深圳新院区有望开业运营,维持"买入"评级 [4] - 公司辅助生殖服务(ARS)业务收入7.78亿元(同比+9.58%),大湾区业务收入2.42亿元(同比+10.5%)保持较快增长 [4][5] - 公司取卵周期数达到1.51万个(同比+2.72%),其中海外地区取卵周期数达到2325个(同比+25.27%)增长较快 [5] - 2024年7月,公司完成收购及认购印尼最大辅助生殖医疗服务集团"Morula"30%股权,进一步拓展海外市场 [5] 分地区业务表现 成都地区 - 成都地区收入8.83亿元(同比+8.6%),得益于ARS业务增长4%以及毕昇院区VIP业务占比提升 [4][5] 大湾区 - 大湾区收入2.42亿元(同比+10.5%),取卵周期数达到3022个(同比+6.67%),主要由于深圳中山医院品牌知名度和市场占有率提升,以及VIP业务占比增加 [5] 海外业务 - 海外业务收入3.91亿元(同比+11.5%),取卵周期数达到2325个(同比+25.27%),主要由于HRCMedical大力推广冻卵业务以及国际业务恢复 [5] 昆明及武汉 - 昆明及武汉业务收入1.3亿元(同比-6.6%),取卵周期数达到2133个(同比+1.57%) [5] 财务数据和估值 - 2024-2026年归母净利润预计为3.87/4.63/5.38亿元,当前股价对应PE为14.5/12.1/10.4倍 [5] - 2024年上半年毛利率为40.38%(同比-1.93个百分点),净利率为13.18%(同比-3.6个百分点) [4] 风险提示 - 政策变动风险 - 市场竞争加剧风险 - 一级市场并购估值过高风险 [5]