10月30日晚间，深圳国资系上市公司沙河股份（000014.SZ）发布重大资产重组公告，拟以现金支付方 式收购关联方深业鹏基所持有的深圳晶华显示电子股份有限公司（下称 "晶华电子"）70%股权。交易完 成后，晶华电子将成为其控股子公司并纳入合并报表。 值得关注的是，这起预计构成重大资产重组的交易，距深圳市10月22日发布《推动并购重组高质量发展 行动方案（2025—2027年）》仅时隔8天，被市场解读为深圳并购重组 "三年行动" 政策落地的首单示范 案例。 并购标的此前曾IPO，现金收购锁定国资控股权稳定 公开资料显示，晶华电子成立于1987年，主营业务覆盖智能显示控制器、单色及彩色液晶显示器件等产 品，同时涉足物联网设备、AI硬件、智能车载设备等前沿领域，产品广泛应用于智能家居、工业控 制、智能车载、智慧医疗等多个高景气赛道。 在资本市场的履历更显其行业分量。2023年6月，晶华电子创业板IPO获深交所受理，原计划募集5.31亿 元用于智能显示控制器制造、研发中心建设等项目。当时的控股股东深圳控股明确表示，分拆上市对晶 华电子实现收入及盈利能力快速提升至关重要。 2024年3月，晶华电子主动撤回申请材料终止 ...

投资评级 - 报告对天味食品维持"强烈推荐"评级 [1][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩超预期，收入同比增长13.79%，归母净利润同比增长8.93% [1][6] - 业绩增长得益于内生业务持续改善及外延并购（食萃、加点滋味）的增长态势延续 [1][6] - 第四季度因高基数压力，收入增速可能环比放缓，但受益于成本红利和费用优化，整体盈利能力仍有改善空间 [1][6] - 公司坚持外延并购策略，通过收购一品味享55%股权切入复合调味酱赛道，坚持多元化发展 [1][6] - 公司承诺保持高分红，未来3年股息有望维持在较高水平 [1][6] - 预计2025-2026年公司每股收益（EPS）分别为0.57元、0.66元，对应2025年估值20倍市盈率（PE） [1][6] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营收24.11亿元，同比增长1.98%，归母净利润3.92亿元，同比下降9.30% [6] - 单季度看，2025年第三季度实现收入10.20亿元，归母净利润2.02亿元，归母扣非净利润1.95亿元，同比增长8.84% [6] - 第三季度现金回款11.42亿元，同比增长13.88%，与收入增速基本一致 [6] - 第三季度末公司合同负债1.21亿元，环比第二季度增加1678.31万元，同比增长21.36% [6] - 第三季度经营性净现金流3.64亿元，同比增长20.53% [6] 分业务与渠道表现 - 分业务：2025年第三季度火锅调料业务收入同比增长24.96%，菜谱式调料收入增长14.95%，香肠腊肉调料收入同比下降22.20%，其他业务收入增长121.14% [6] - 分渠道：线下渠道收入同比增长4.47%，线上渠道同比高增60.56% [6] - 分区域：2025年第三季度东部区域增长45.57%，南部区域增长20.91%，西部区域微降0.19%，北部区域增长12.97%，中部区域增长4.13% [6] - 渠道建设：前三季度经销商总数增加261个，单季度增加27个 [6] 盈利能力分析 - 2025年第三季度毛利率为40.46%，同比提升1.63个百分点，主要因原材料成本下降 [6] - 第三季度销售费用率为10.90%，同比上升3.09个百分点，主要因去年同期基数较低，公司投放节奏恢复正常 [6] - 第三季度管理费用率为3.81%，同比下降1.38个百分点 [6] - 高基数下，第三季度归母净利率为19.81%，同比略有回落 [6] 财务预测与估值 - 预测公司2025年营业总收入为35.66亿元，2026年为39.15亿元，2027年为42.92亿元 [7][16] - 预测2025年归母净利润为6.09亿元，2026年为7.03亿元，2027年为7.90亿元 [7][16] - 预测2025年每股收益（EPS）为0.57元，2026年为0.66元，2027年为0.74元 [7][16] - 基于2025年预测每股收益，对应市盈率（PE）为20.0倍 [1][7][16] - 预测毛利率持续改善，2025年为40.1%，2026年为40.8%，2027年为41.3% [16] - 预测净资产收益率（ROE）2025年为13.1%，2026年为15.3%，2027年为17.8% [16]

为配合本集团的多元化发展策略及突破其收入增长瓶颈，加泰物业正积极推进各项增值服务业务。其 中，向若干学校提供食材配送服务为核心举措之一，此举将进一步提升加泰物业的可持续经营能力，使 本集团得以优化及升级其业务结构，并最终推动其收入增长。透过与经发供应链订立采购框架协议，加 泰物业将获得相对稳定的相关货品供应及具竞争力的采购价格。此外，该合作将使加泰物业能够加强质 量控制及提升其服务的整体水平。 经发物业(01354)发布公告，于2025年10月30日，本公司全资附属公司加泰物业与经发供应链订立采购 框架协议，据此，加泰物业集团同意自2025年11月1日起至2025年12月31日向经发供应链采购若干食 材。 ...

为配合本集团的多元化发展策略及突破其收入增长瓶颈，加泰物业正积极推进各项增值服务业务。其 中，向若干学校提供食材配送服务为核心举措之一，此举将进一步提升加泰物业的可持续经营能力，使 本集团得以优化及升级其业务结构，并最终推动其收入增长。透过与经发供应链订立采购框架协议，加 泰物业将获得相对稳定的相关货品供应及具竞争力的采购价格。此外，该合作将使加泰物业能够加强质 量控制及提升其服务的整体水平。 经发物业(01354)发布公告，于2025年10月30日，本公司全资附属公司加泰物业与经发供应链订立采购 框架协议，据此，加泰物业集团同意自2025年11月1日起至2025年12月31日向经发供应链采购若干食 材。 ...

财务业绩摘要 - 25年第三季度收入同比增长18.11%至12.50亿元，归母净利润同比增长16.20%至0.99亿元，收入表现略超预期 [1] - 25年前三季度累计实现收入32.91亿元，同比增长7.96%，累计归母净利润2.60亿元，同比增长8.53% [1] - 第三季度扣非归母净利润为0.85亿元，同比增长3.75% [1] 分区域业务表现 - 中国区第三季度总体收入同比增长超过20%，总体订单同比增长超过25%，新消费客户占比已超过50% [2] - 美洲区出口业务前三季度营业收入同比增长超20%，但核心BF业务前三季度仅为个位数增长 [2] - 欧洲区第三季度收入同比增长超35%，相比上半年有所提速，成功与英国知名健康食品零售商及新锐线上健康公司达成合作 [2] 盈利能力分析 - 第三季度毛利率为30.76%，同比提升1.12个百分点，主要得益于定价策略优化和系统性采购降本增效 [2] - 第三季度销售费用率为7.72%，同比上升0.45个百分点，管理费用率为9.55%，同比上升0.16个百分点 [2] - 受费用率提升影响，第三季度归母净利率为7.93%，同比微降0.13个百分点 [2] 未来展望与战略 - 公司收入呈现逐季加速态势，预计第四季度整体收入仍有望保持较快增长 [3] - 公司正逐步进入宠物赛道，并通过多元化发展和前瞻性布局海外市场及全球供应链以兑现增长潜力 [1][4] - BF个护业务有望剥离，此举预计将带动26年利润弹性释放 [1][3][4] 行业与估值 - 当前行业延续高景气度 [1][4] - 预计公司25-26年每股收益分别为1.17元、1.33元，对应25年估值20倍 [1][4]

纪要涉及的行业或公司 * 公司为北新建材，主营业务为石膏板，并拓展至防水和涂料业务（“两翼”业务）[2] * 行业涉及石膏板、防水材料、建筑涂料和工业涂料行业 [2][5][6][7] 核心观点和论据 石膏板主业面临挑战与应对策略 * 2025年前三季度石膏板业务价格承压，主因是宏观经济下行和新开工面积下降18.9%导致需求不足，以及客户转向高性价比替代品 [3] * 部分厂家通过降价释放产能，外资品牌和跨界企业（如化肥企业）加剧了低端市场竞争 [3] * 需求结构变化，零售端需求增加，公司正进行渠道变革和产品升级以适应 [4] * 公司在家装系列产品（如龙蟠国潮系列、泰山系列）和县乡下沉市场取得突破，1-9月销量翻番，若2026年增长超50%将带动整体量价齐升 [2][4] * 通过技术创新（如TF版、凤凰高定、鲁班万能板）提升产品属性并替代其他材料，新建2000平米生产线预计释放2000万平米产能，可提高售价和利润率 [2][4] * 整合木瓦油三工种到专卖店等渠道，提高获客能力和客单值 [2][4] * 对2026年石膏板价格上涨持乐观态度，因中小企业及高端品牌已开始提价，行业显现理性恢复迹象 [2][4] “两翼”业务（防水与涂料）表现与展望 * 2025年1-9月防水业务实现收入和利润正向增长，在行业洗牌期内凭借整体能力和确定性优势获得客户青睐 [2][5] * 涂料业务（北京嘉宝莉）2025年前三季度净利润超过三个亿，其中第三季度净利润超一个亿 [2][6] * 嘉宝莉增长源于追求市场份额、降本增效及提升技术运营质量 [2][6] * 公司未来将继续内生发展现有板块，并进行外延式扩展，建筑涂料领域寻找能改变金融格局的大型标的，工业涂料瞄准汽车涂料、船舶涂料等细分领域 [3][6][7] 多元化、全球化与产业安全战略 * 多元化发展不限于防水，包括汽车涂料等，倾向于通过并购有准入证的企业来加快发展速度，因自建工厂（如汽车涂料厂需约5亿元耗时五年）成功率不高 [7] * 全球化布局圈定非洲、东南亚、中亚、欧洲和地中海四大区域 [8][9] * 在东南亚、非洲等人口红利地区以绿地项目为主，在欧美发达国家以并购为主 [8] * 希望海外业务每年倍增并持续三至五年，在“十五规划”中对海外发展有较高诉求，目标营收和利润规模需在现有基础上“后面加一个零” [10] * 海外扩张采取点到面策略，利用现有团队裂变扩展周边国家市场，并布局粉料、防水等轻资产投资 [9] 成本优势与竞争格局 * 公司在石膏板领域的建设成本、运营成本及技术方面均处于领先地位 [11] * 竞争对手（如兴发）因自有电厂、土地等特定资源配置具有成本优势，但低价清销主要影响周边小型低端工厂，公司通过差异化竞争和技术创新保持价格稳定 [11] * 持续投入新产能是为了在战略要地简化竞争格局，避免形成心腹之患，并布局差异化产品如GF板 [13] 具体产品与发展策略 * GF板（增加纤维，无需覆面纸）目标替代阻燃板市场，中国阻燃板市场巨大（例：临沂一天发货超100车），若能替代5%-10%份额即几千万平米销量，计划全国布局6个基地 [14] * 坚持立体饱和式营销及双金字塔加护城河的矩阵组合策略，但承认内部存在恶性竞争问题，将加强底线建设、组织驱动和技术与营销协同来优化 [15][18] * 梦牌定位低端市场，聚焦华东分销零售，每平方米毛利仅三到五毛钱，正从泰山调派生产总监改善其质量和成本运营，且不参与全国集采 [20] * 龙牌与泰山价格差距缩小因龙牌传统公建客户受地产影响大导致产能释放问题，公司要求各区域保持价差（龙牌比泰山贵三到五毛钱）以覆盖不同需求 [20] 财务与运营管理 * 公司考核注重规模、质量、效益均衡增长，以价值经营为核心，追求利润率和ROE、ROA、ROS提升，并保持杠杆率稳定 [12] * 嘉宝莉增长带来应收账款和现金流压力，但整体可控，应收账款增长与营收增幅基本一致，2024年有老股东现金买走长账龄应收账款带来3亿元一次性现金流入，未来将通过信用评级和额度控制确保货款安全 [11] * 嘉宝莉业务拆分：大建筑涂料（to B）增速最快，全装修涂料（to C）利润增速最快成为利润顶梁柱，家具漆业务困难无增长 [16][17] * 嘉宝莉增长分析：市场量增长约10%，成本大幅下降而售价稳定，通过集中供应链节约上亿元生产采购费用，销售收入增长贡献约1/3，成本和费用下降贡献2/3 [17] 行业生态与未来展望 * 防水行业已出清超过60%的企业，包括前十名企业也在出清部分产能，公司采取跟随策略，致力于与同行沟通构建良好行业生态 [22] * 应对石膏板新增产能不以降价为主，而是通过简化竞争格局、推动新产品新模式升级、拓展应用领域（如借鉴欧洲经验进入墙体系统材料）来升维竞争，中国石膏板市场容量约30-31亿平方米 [23][24] 其他重要但可能被忽略的内容 * 公司股权激励计划不会影响价值经营理念，坚定选择股东长久利益最大化 [9] * 公司承认2025年前三季度内生外延进展不及预期，如监管生产线建设延期至11月，国际化标的项目晚了两个月，导致业绩有所下降，但成功率依然较高 [9] * 为解决内部品牌协同问题，公司采取集成供应链管理、设立一体化事业部（如海南、西藏、新疆）、推动终端化应用跃迁等措施 [20]

【导读】青岛啤酒终止收购即墨黄酒 100% 股权 见习记者 夏天 青岛啤酒（证券代码： 600600 ）一桩始于今年 5 月、交易对价达 6.65 亿元的收购计划正 式落空。 10 月 26 日晚间，青岛啤酒发布公告称，截至公告披露日，因《股权转让协议》约定的交割 先决条件未能满足，公司决定终止收购 山 东 即墨黄酒 厂有限公司（以下简称即墨黄酒） 100% 股权。 这场交易的终止，不仅意味着青岛啤酒的 " 黄酒梦 " 搁浅，更可能将 ST 新华锦（证券代 码： 600735 ）推向退市的边缘 —— 即墨黄酒的 6.65 亿元 " 卖身钱 " 本是 ST 新华锦 解 决 控股股东 4.06 亿元资金占用问题的关键资金来源。 啤酒巨头曾欲染 " 黄 " 今年 5 月 7 日，青岛啤酒公告，拟以 6.65 亿元收购即墨黄酒 100% 股权。青岛啤酒表 示，收购即墨黄酒旨在积极拓展非啤酒业务跨产业布局，推动多元化发展，为公司未来带来 新的发展契机。 从行业背景来看，中国啤酒行业已进入存量竞争时代，即便贵为龙头，也面临增速放缓的问 题。数据显示， 2024 年中国规模以上企业累计啤酒产量同比下降 0.6% ，青岛啤酒 ...

行业现状与挑战 - 2024年国内水泥全行业利润为266亿元，较2019年历史高点1867亿元下降约九成 [3] - 2025年1月至9月国内水泥产量仅为12.59亿吨，同比下降达5.2% [3] - 2024年水泥行业利润同比降幅达18.8%，中小企业产能利用率不足50%，亏损面已超55% [3] - 2024年9月浮法玻璃价格创下历史新低，2025年行业利润处于近5年来的相对谷底 [3] 产能调控措施 - 海螺水泥在多个区域的生产线停窑天数同比提升，截至9月底已退出生产线16条，淘汰产能占全行业淘汰总量的22%以上 [4] - 政策要求严禁新增熟料产能，2025年川渝、贵州等地执行强制性错峰生产，头部企业停窑执行率超80% [4] - 2025年1月至9月，停产水泥熟料总产能约118000吨/日，较2024年同期的99600吨/日淘汰幅度扩大 [4] - 2024年以来已停建12条熟料线，涉及产能1767万吨，预计2025年至2026年将淘汰产能1亿吨，占总产能的10% [5] - 前十大企业熟料产能集中度从56.5%已升至65%以上 [5] 业务多元化与新兴市场培育 - 海螺新材收购河南省华北工业塑料有限公司51%股权，并加快发展铝材、SCR、生态家居等新兴产业 [7] - 水泥行业头部企业跨界布局，如上峰水泥投资19亿元入股电子级多晶硅龙头鑫华半导体，中国建材设立150亿元产业基金投向光伏玻璃、碳纤维等 [8] - 海螺水泥通过新能源子公司加速光伏产业投资，包括分布式光伏电站建设、光伏玻璃产业链、储能技术研发 [8] - 玻璃行业由传统建筑白玻向超白玻璃以及颜色玻璃转型，并向深加工领域延伸 [8] - 截至2024年底，中国大陆中资水泥企业海外熟料总产能近9300万吨，覆盖20多个国家，较2023年的6465万吨增长约44% [9] 绿色低碳转型 - 当前可以使用天然气做能源的玻璃在产产能已达到总在产产能的65%，预计占比会继续增加 [11] - 水泥行业应用碳捕集与利用、智能化管控系统及替代燃料技术降低能耗与碳排放 [11] - 水泥绿色工厂与智能工厂占比呈现上升态势，产能集中度提高至68%以上 [11] - 海螺新材在12家基地公司建设光伏电站，容量约38兆瓦，2024年光伏发电量达2774万度，电力自发自用比例达到80%以上 [11] - 政策目标为2026年绿色建材营业收入超过3000亿元 [1]

文章核心观点 - 建材行业正面临需求疲软、价格下跌、盈利大幅下滑的严峻挑战，行业处于深度调整期 [3][7] - 为应对困境，行业在政策引导下正通过严格产能调控、培育新兴市场和加快绿色低碳转型三大路径，向高质低碳方向发展 [5][8][10][14] - 头部企业通过淘汰落后产能、跨界布局新产业和出海发展等策略积极转型，以重塑竞争秩序并寻找新的增长点 [8][11][12][13] 严控产能应对低迷市场 - 行业盈利水平急剧恶化：2024年国内水泥全行业利润为266亿元，较2019年历史高点（1867亿元）下降约九成；2024年水泥行业利润同比降幅达18.8% [7] - 市场需求持续萎缩：2025年1月至9月国内水泥产量仅为12.59亿吨，同比下降达5.2%，需求规模已回落至2010年前水平；产品价格持续走低，例如2025年8月中旬P.O 42.5散装水泥价格达到全年最低的267.11元/吨 [7] - 企业间分化严重：中小企业产能利用率不足50%，亏损面已超55% [7] - 产能淘汰力度加大：2025年1月至9月，停产水泥熟料总产能约118,000吨/日，较2024年同期的99,600吨/日淘汰幅度扩大；预计2025年至2026年将淘汰水泥产能1亿吨，占总产能的10% [8][9] - 行业集中度提升：前十大企业熟料产能集中度从56.5%已升至65%以上 [9] - 政策强力引导：要求严禁新增熟料产能，并执行强制性错峰生产，头部企业停窑执行率超80% [8] 提质创新培育新兴市场 - 企业积极进行业务多元化转型：例如海螺新材收购同行公司股权，并加快发展铝材、SCR（选择性催化还原）、生态家居等新兴产业以优化产业布局 [11] - 头部企业跨界投资寻求新增长点：如上峰水泥投资19亿元入股电子级多晶硅龙头鑫华半导体；中国建材设立150亿元产业基金投向光伏玻璃、碳纤维等领域 [12] - 向产业链上下游延伸：水泥行业通过横向拓展砂石骨料，纵向延伸至混凝土等相关产业，利用协同效应获得竞争优势 [12] - 加速全球化布局以对冲国内风险：截至2024年底，中国大陆中资水泥企业海外熟料总产能近9300万吨，覆盖20多个国家，较2023年的6465万吨增长约44% [13] - 玻璃行业同样寻求多元化：由传统建筑白玻向超白玻璃及颜色玻璃转型，并向深加工领域延伸；部分头部企业在东南亚及北美等海外市场建厂投产 [13] 绿色低碳提升竞争实力 - 能源结构绿色转型：玻璃行业推进“煤改气”，当前可使用天然气做能源的玻璃在产产能已达到总在产产能的65%，且占比预计将继续增加 [15] - 广泛应用低碳技术：水泥行业正应用碳捕集与利用、智能化管控系统及替代燃料技术，以降低单位产品能耗与碳排放强度 [15] - 绿色金融与碳市场形成激励：引导企业通过技改降低碳排放，水泥绿色工厂与智能工厂占比呈现上升态势，产能集中度提高至68%以上 [15] - 企业实践绿色生产：例如海螺新材利用厂房屋顶建设分布式光伏电站，容量约38兆瓦，2024年光伏发电量达2774万度，电力自发自用比例达到80%以上 [15] - 政策支持绿色生产：国家通过专项补贴、税收减免、绿色金融等措施支持企业扩大绿色生产，逐步淘汰落后产能 [16]

然而进入9月后，即墨黄酒接连出现司法冻结：天眼查数据显示，仅9月至10月间，公司累计被冻结股权 约1.27亿元，冻结期限最长至2028年10月，被执行人均为上述两大股东。 业绩方面，今年上半年青岛啤酒营收净利齐增，其中营收为204.91亿元，同比增长2.11%；净利润39.04 亿元，同比增长7.21%。 青岛啤酒表示，收购即墨黄酒有利于拓展公司非啤酒业务跨产业布局，推动多元化发展。一方面，即墨 黄酒与公司同属发酵酒类行业，将进一步丰富产品线，同时在品牌及产品宣传推广、销售网络与渠道等 方面与公司现有优势市场和资源进行协同；另一方面，在市场销售淡旺季上，二者将形成互补效应，在 巩固公司市场地位的基础上开辟新的增长点。 值得一提的是，在股权转让协议中，交易双方约定股权转让交割及交割后的股权转让对价支付，需以协 议约定的各项条件满足且持续保持成就之法律或事实状态为先决条件。若相关先决条件未能于协议签署 日后120日内达成或被豁免，转让协议将被终止。 酝酿5个月后，青岛啤酒（600600.SH）斥资6.65亿元拿下即墨黄酒100%股权的计划最终告吹。10月26 日晚，公司公告称，因《股权转让协议》约定的交割先决条件 ...