港股生物医药股表现 - 药明康德跌3.2%至103.200港元 [1] - 泰格医药跌近3%至51.550港元 [1] - 金斯瑞生物科技跌2.18%至18.860港元 [1] - 君实生物和药明生物均跌近2% [1] - 诺诚健华、药明合联、再鼎医药、百济神州均跌超1% [1] 美国政策动向 - 美国总统特朗普宣布将药品价格削减至目前价格的1/1400到1/1500 [1] - 将迅速对药品征收关税 [1] - 若实施可能对全球医药行业产生震荡 [1] 行业影响分析 - 短期市场情绪可能因不确定性波动 尤其直接暴露在美国市场的业务 [1] - 中长期中国医药产业凭借创新积累和供应链优势可能找到新发展机会 [1] - 特别在CDMO和创新药国际化方面存在机遇 [1]

财务业绩 - 25H1营收27.0亿元 同比增62.2% 归母净利润7.5亿元 同比增52.7% [1] - 25H1毛利率36.1% 同比提升4.0个百分点 主因产能利用率提升及新产线爬坡 [2] - 上调25年全年收入增速指引至45% 原指引为35% [1] 订单与产能 - 25H1未完成订单13.3亿美元 同比增57.9% 新签订单金额同比增48.4% [1] - 新签约37个iCMC项目创历史新高 [1] - 无锡DP3制剂车间年产能达700万瓶并完成GMP放行 [1] - 计划至2029年累计资本开支超70亿元 已启动无锡上海扩建及江阴新基地设计 [2] 业务结构 - 25H1完成超2300个分子早期研究 其中XDC占比42% DAC/AOC/双抗ADC分别占16.5%/8.3%/3.9% [2] - 新签iCMC项目中双抗ADC及多载荷ADC占比均超15% XDC占比超20% [2] - 非肿瘤适应症占比超25% 临床Ⅱ期前差异化靶点占比超50% [2] 行业地位与展望 - 24-25H1全球ADC市占率升至22.2% [1] - 行业对差异化靶点、新型偶联药物及新适应症研发投入增加 [2] - 规划在现有偶联制剂和载荷连接子产能基础上实现翻倍 [2] 盈利预测与估值 - 上调2025-2027年每股收益预测至1.29/1.78/2.45元 原预测为1.05/1.41/1.91元 [3] - 采用DCF估值法给予目标价65.82港元 [3]

财务业绩 - 2025H1实现收入27.01亿元 同比增长62.2% [1] - 经调整净利润（不含利息）7.33亿元 同比增长69.6% [1] - 净利润7.46亿元 同比增长52.7% 业绩超预期 [1] 订单与客户 - 未完成订单总额13.29亿元 同比增长57.9% [1] - 新签合同金额同比增长48.4% 北美地区增速领先 [1] - 累计客户数563家 同比增长64% 全球制药企业客户占比提升 [1] 项目管线 - 药物发现项目858个 临床前项目122个 临床1期项目66个 [1] - 临床2期项目17个 临床3期项目19个 商业化项目1个 PPQ项目11个 [1] - 新签37个iCMC项目 赢得13个iCMC项目 赋能客户提交12个IND申请 [1] 产能建设 - 无锡基地新园区2025年5月投入运营 DP3制剂车间2025年7月完成GMP放行 [2] - DP5制剂车间预计2027年GMP放行 新加坡基地预计2026年实现GMP放行 [2] - 2025年资本开支15.6亿元 预计至2029年资本开支超70亿元 [2] 盈利预测 - 2025-2026年归母净利润预期上调至15.96/19.99亿元 2027年预期27.58亿元 [2] - 2025-2027年Non-GAAP净利润预期16.96/21.99/29.08亿元 [3] - Non-GAAP净利润对应PE估值分别为41/32/24倍 [3] 市场地位 - 2025H1市占率预计提升至22.2% [1] - 北美地区未完成订单占总额一半以上 [1] - 项目持续从早期向后期转化 后期阶段项目将带来更大业绩增量 [1]

核心观点 - 公司业绩持续高速增长 预计2025-2027年EPS分别为1.30/1.85/2.57元 目标价70.56港元 [1] - 公司预计到2029年资本开支将超过70亿元人民币 产能实现翻倍扩张 [1][2] - 公司项目管线持续扩大 未完成订单总额达13.29亿美元 同比增长57.9% [1] 财务表现与估值 - 预计2025/2026/2027年EPS分别为1.30/1.85/2.57元 [1] - 采用PE估值方法 给予2025年50倍PE倍数 目标价64.92元人民币 [1] - 按港币兑人民币汇率0.92折算 目标价为70.56港元 [1] 业务发展 - 2025年上半年新签37个综合项目 新增3个PPQ项目 [1] - 综合项目总数增长至225个 较前期增加58个 [1] - IND后项目总数达103个 较前期增加27个 [1] - 未完成订单总额13.29亿美元 同比增长57.9% [1] - 北美地区占总未完成订单一半以上 [1] - 新签合同金额同比增长48.4% 北美地区增速领先 [1] 产能扩张 - 2025年资本开支计划15.6亿元人民币 其中9亿元投入新加坡基地 [2] - 到2029年合计资本开支将超过70亿元 [2] - 已启动无锡和上海基地扩建 以及江阴新基地设计 [2] - 将在现有偶联制剂和载荷连接子产能基础上实现翻倍 [2] 行业前景 - 公司2024-2030年年均复合增长率预计超过行业平均水平 [2] - 到2030年XDC项目占比有望达到20% [2] - M端收入占比预计超过20% [2]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营收27.0亿元 同比增长62% [1][2] - 经调整净利润8.0亿元 同比增长50% [1][2] - 毛利率36.1% 同比提升4.0个百分点 [1][2] - 未完成订单13.3亿美元 同比增长58% [1][2] 业务进展 - 新签综合项目37个创历史新高 累计综合项目达225个 [1][3] - 11个项目处于PPQ阶段 1个商业化项目 [1] - 完成858个药物发现项目 其中59个进入CMC阶段 [3] - 临床III期项目达19个 较2024年上半年12个显著增长 [3] 区域收入结构 - 北美地区收入13.9亿元 占比提升至52% [3] - 中国地区收入4.8亿元 占比降至18% [3] - 欧洲地区收入6.0亿元 占比提升至8% [3] 产能扩张 - 无锡基地BCM2 L2生产线产能利用率快速爬坡 [1][3] - DP3制剂车间启动GMP运营 DP5车间在建 [3] - 新加坡基地2025年6月机械竣工 预计2026年GMP放行 [3] - 计划2029年实现偶联制剂和载荷连接子产能翻倍 [3] 费用与资本开支 - 管理费用率3.99% 研发费用率1.83% 同比分别下降0.54和1.03个百分点 [3] - 2025年资本开支计划15.6亿元 其中无锡基地4.5亿元 新加坡基地9亿元 [3] - 预计至2029年资本开支将超70亿元 [3] 行业前景与公司展望 - 全球ADC市场规模预计2030年达662亿美元 [4] - 公司凭借领先的CRDMO服务能力预计2025年收入增长超45% [5] - 采用"赋能、跟随并赢得分子"战略推动项目管线持续扩张 [3][5]

投资评级 - 维持买入评级 [1] 核心观点 - 2025年中报业绩超预期 收入27.01亿元同比增长62.2% 经调整净利润（不含利息）7.33亿元同比增长69.6% [7] - 在手订单总额13.29亿元同比增长57.9% 北美地区订单占比超50% 新签合同金额同比增长48.4% [7] - 项目漏斗持续丰富 药物发现项目858个 临床前项目122个 临床各阶段项目103个 商业化项目1个 PPQ项目11个 [7] - 产能扩张加速 无锡基地新园区2025年5月投产 新加坡基地预计2026年GMP放行 2025年资本开支15.6亿元 2029年累计超70亿元 [7] - 上调盈利预测 2025-2027年归母净利润预期至15.96/19.99/27.58亿元 Non-GAAP净利润预期至16.96/21.99/29.08亿元 [7] 财务表现 - 2025E营业总收入61.08亿元同比增长50.72% 2026E达81.99亿元同比增长34.24% [1] - 2025E归母净利润15.96亿元同比增长49.24% 2027E达27.58亿元同比增长38.01% [1] - 毛利率持续改善 2025E提升至35.6% 2027E维持35.6% [8] - ROE稳步提升 2025E达19.38% 2027E提升至21.23% [8] 估值水平 - 当前PE（最新摊薄）43.54倍 2027E下降至25.20倍 [1] - Non-GAAP PE 2025E为40.97倍 2027E下降至23.90倍 [1] - 市净率8.51倍 每股净资产6.19元 [5][6] 业务进展 - 累计客户数563家同比增长64% 全球制药企业客户占比持续提升 [7] - 2025H1新增37个iCMC项目 赢得13个iCMC项目 赋能客户提交12个IND申请 [7] - 市占率提升至22.2% 行业龙头地位巩固 [7]

投资评级 - 增持评级，目标价70.56港元（按汇率0.92折算人民币64.92元）[1][10] 核心财务表现 - 2025年上半年业绩超预期，营业收入2024年达40.52亿元人民币（+86.8%），2025年预计58.77亿元人民币（+45.0%）[4][10] - 净利润2024年为10.70亿元人民币（+277.2%），2025年预计15.64亿元人民币（+46.2%）[4][10] - 毛利率从2024年30.6%提升至2025年预计35.0%，净利率稳定在26.6%左右[12] - 每股收益（EPS）2025年预计1.30元，2026年1.85元，2027年2.57元[10][12] 业务进展与订单 - 综合项目总数增至225个（+58个），IND后项目达103个（+27个）[10] - 新签37个综合项目及3个PPQ项目，未完成订单总额13.29亿美元（+57.9%）[10] - 北美地区未完成订单占比超50%，新签合同金额同比增长48.4%[10] 产能与资本开支 - 2025年资本开支计划15.6亿元人民币，其中9亿元投入新加坡基地[10] - 到2029年总资本开支将超70亿元人民币，用于扩增偶联制剂、载荷连接子产能[2][10] - 已启动无锡、上海基地扩建及江阴新基地设计，产能预计实现翻倍[10] 长期增长前景 - 预计2024-2030年收入年均复合增长率超过行业平均水平[10] - 到2030年XDC项目占比有望达20%，M端收入占比超20%[10] - 当前市值69.50亿港元，PE估值2025年43.6倍，2026年30.7倍[4][7] 行业与估值对比 - 行业可比公司平均PE为2025年37倍，药明合联2025年PE为43.6倍[4][11] - 公司ROE从2024年16.1%提升至2027年预计22.9%，ROIC同步增长至21.4%[12]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价格为65.82港元 [2][4] 核心观点 - 上调2025年全年收入增速指引由35%至45% 主要基于充足在手订单和产能稳步释放 [8] - 25H1实现营收27.0亿元 同比增长62.2% 归母净利润7.5亿元 同比增长52.7% [8] - 全球ADC CRDMO龙头地位稳固 24-25H1全球市占率上升至22.2% [8] - 新型ADC与XDC业务高速成长 25H1完成超2300个分子的早期研究 其中XDC占比高达42% [8] 财务表现与预测 - 2025年预计营业收入58.76亿元 同比增长45.0% 2027年预计达106.93亿元 [3] - 2025年预计归属母公司净利润15.53亿元 同比增长45.2% 2027年预计达29.49亿元 [3] - 毛利率持续攀升 25H1达36.1% 同比提升4.0个百分点 2027年预计提升至38.9% [3][8] - 每股收益预测上调 2025-2027年分别为1.29元、1.78元、2.45元 [2] 业务进展 - 25H1未完成订单13.3亿美元 同比增长57.9% 新签订单金额同比增长48.4% [8] - 新签约37个iCMC项目创历史新高 双抗ADC和多载荷ADC占比均超15% [8] - 无锡DP3制剂车间年产能达700万瓶 已完成GMP放行 [8] - 计划加码长期资本开支 预计到2029年累计资本开支超70亿元 [8] 估值分析 - 采用DCF估值法 WACC为10.32% 永续增长率3.00% [9] - 当前股价59.05港元 较目标价存在11.5%上行空间 [4] - 近12个月绝对收益率达220.58% 显著超越恒生指数44.35%的表现 [5]

宏观组核心观点 - 8月出口增速大幅回落概率较低 经济增速主要拖累项仍在房地产产业链 三季度经济增速或明显低于二季度 但完成全年5%增长目标压力不大 [1] - 特朗普关税政策具有三大特点：威胁性（事前宣布幅度超预期但落地温和） 分阶段实施（先小规模后扩大范围） 存在大量豁免期和产品豁免（放缓平均关税上升斜率） [1][17] - 7月规模以上工业增加值同比增长5.7% 制造业增加值增长6.2% 装备制造业增长8.4% 高技术制造业增长9.3% 船舶制造增长29.7% 移动通信基站设备增长43.2% 集成电路制造增长26.9% [12] - 1-7月固定资产投资同比增长1.6% 扣除房地产后增速达5.3% 制造业投资增长6.2% 消费品制造业中电动自行车投资增长45.3% 航空航天器投资增长26.3% 设备工器具购置投资增长15.2% [13] - 1-7月房地产开发投资53580亿元同比下降12.0% 7月单月投资同比下降17% 新开工面积同比下降19.4% 土地成交建筑面积同比减少14.2% [14] - 7月社会消费品零售总额3.87万亿元同比增长3.7% 家电零售额增长28.7% 通讯器材增长14.9% 家具增长20.6% 体育娱乐用品增长13.7% 金银珠宝增长8.2% 新能源汽车渗透率升至48.7% [15] - 美国平均进口关税税率为12.0% 其中IEEPA加征关税7.9% 232调查和301调查关税仅4.1% [17] - 全球产能周期进入"购设备"阶段 美国 印度 马来西亚 罗马尼亚等经济体设备进口二次上升 铣床 磨床 切割机和液压机等产品进口增长 [25][30][31] - 7月一般公共预算支出同比增长3.0% 税收收入同比增长5.0% 政府性基金收入增速降至8.9% 地方政府性基金支出增速升至38.2% [37][38] 策略组核心观点 - 居民资金通过融资余额 私募基金规模攀升 个人投资者开户数活跃等渠道入市 市场呈现科技成长风格（科创200 创业板指）和小盘风格（中证1000 中证2000）占优 [2][44] - 反内卷行情传导链为"部委喊话—期货抢跑—现货试探—股票跟涨" 当现货端"价—量—利"证据链验证后 权益市场将从主题驱动切换为盈利驱动 [2][63][66] - 7月M1增速继续回升 M2-M1剪刀差收窄 存款由企业和居民流向非银部门 融资余额前四个交易日净流入456.9亿元 [44][60] - OpenAI宣布投入数万亿美元用于AI基础设施建设 深海科技国产替代提速 带来深海装备制造 深海资源勘探开发 深海生物医药等投资机遇 [55][56] - 港股中报盈利向好 业绩预喜率创三年来新高 创新药板块受益于流动性宽松和BD数据向好 [74][75] - A股市场交投活跃度持续提升 7月全A日均成交额16336.05亿元环比提升22.28% 8月第三周日均成交额达21019亿元环比提升23.90% 融资余额突破2万亿元创10年新高 [78][79] 行业景气观察 - 7月社零同比增幅收窄 家电 家具 通讯器材零售维持较高增长 汽车零售额同比转负 实物商品网上零售额增速高于社零整体 [68] - 7月金属切削机床产量三个月滚动同比增幅扩大 工业机器人产量增幅收窄 光伏电池产量增幅收窄 [70] - 锂原材料 钴产品价格上涨 焦煤 焦炭 钨铁 TDI等大宗商品价格涨幅居前 [45][70] - 建筑钢材成交量十日均值下行 钢坯 螺纹钢价格下行 秦皇岛优混动力煤价格上行 全国水泥价格指数上行 [71] 重点公司动态 - 金蝶国际经营拐点确立 AI+战略初见落地 [8] - 深信服关键指标持续改善 出海及云业务亮眼 [8] - 生益科技乘AI算力东风 高速板材放量叠加涨价 [8] - 小米集团Q2业绩再创新高 关注手机大盘及汽车产能释放 [8] - 腾讯控股主营业务增速亮眼 AI领域投入加速获益凸显 [8] - 中国神华资产收购规模近千亿 高比例现金分红可持续 [10] - 北方稀土战略价值再发掘 稀土龙头瞰全球 [10]

报告行业投资评级 - 海外医药行业评级为看好 [2] - 海外社服行业对锅圈首次覆盖给予买入评级 [5][7][18] - 海外教育行业建议关注职教公司 [8][27] 报告核心观点 - 港股医药中报业绩期关注业绩超预期标的 创新药商业化放量及出海交易活跃 [2][10][16] - 锅圈凭借下沉市场定位和产供销一体化模式实现快速增长 目标价4.5港币 [5][18][22] - 职业教育需求回暖 东方教育等公司业绩预增45%-50% [27][33] 海外医药板块总结 - 恒瑞医药1H25收入157.61亿元（+15.9%） 创新药占比60.7% [2][11] - 翰森制药创新药收入61.45亿元（+22.1%）占总收入82.7% [2][11] - 药明生物上调2025年收入增速指引至14%-16% [2][11] - 荣昌生物RC148双抗获CDE突破性疗法认定 [3][12] - 阿斯利康SLE新药阿伏利尤单抗国内申报上市 [4][15] 海外社服板块总结 - 锅圈72%门店位于下沉市场 99%为加盟模式 [5][20] - 火锅烧烤品类收入贡献近90% 2024年推出99元毛肚自由套餐 [6][20] - 自有工厂达7家 实现次日达配送 [6][21] - 预计2025年净增门店1000家 2029年达2万家 [7][22] - 2025年预测净利润4.2亿元（PE 22倍） [7][22] 海外教育板块总结 - 中国东方教育中报业绩预增45%-50% [27] - 东方甄选周GMV达1.47亿元（+29.9%） [26] - 新东方2025年预测净利润34.03亿元（PE 16.2倍） [33] - 职教公司两年利润复合增速最高达111% [33] 重点公司估值数据 - 百济神州市值2786亿港元 2026年预测PE 50倍 [31] - 药明生物市值1340亿港元 2026年预测PE 22倍 [31] - 携程集团市值3603亿港元 2025年预测PE 19倍 [32] - 新东方市值552亿元 2025年预测PE 16.2倍 [33]