公司基本信息 - 公司名称为江阴药明合联生物技术有限公司 [2] - 法定代表人为Jincai Li [1][2] - 公司成立于2025年11月11日 [2] - 登记状态为在业 [2] - 注册资本为2.15亿元人民币 [1][2] - 公司类型为有限责任公司（非自然人投资或控股的法人独资） [2] - 所属行业为医药制造业 [2] - 注册地址位于江阴市临港经济开发区珠江路200号202室 [2] 股权结构与经营范围 - 公司由无锡药明合联生物技术有限公司全资持股 [1] - 经营范围涵盖药品生产、药品进出口、药品委托生产等许可项目 [1][2] - 一般项目包括技术服务、技术研发、技术咨询、技术转让等 [2] - 业务范围还涉及国内贸易代理、离岸贸易经营、进出口商品检验鉴定 [1][2] - 包括普通货物仓储服务、包装服务、医疗器械销售等 [2]

公司新设与股权结构 - 江阴药明合联生物技术有限公司于11月11日成立，法定代表人为Jincai Li [1] - 公司注册资本为2.15亿人民币 [1] - 该公司由无锡药明合联生物技术有限公司全资持股 [1] 业务范围 - 公司经营范围包括药品生产、药品进出口、药品委托生产 [1] - 业务涵盖国内贸易代理、离岸贸易经营、进出口商品检验鉴定 [1] - 其他业务涉及化工产品销售、普通货物仓储服务、运输货物打包服务等 [1]

行业指数表现 - MSCI中国医疗指数年初至今累计升幅达59.5% [1] - 该指数跑赢MSCI中国指数24% [1] - 医药板块近期出现回调，自10月初起回落约10% [1] 个股投资观点 - 看好三生制药(01533)、固生堂(02273)、巨子生物(02367)、药明合联(02268)、信达生物(01801)及中国生物制药(01177) [1] - 认为部分股份估值较低，仍具吸引力 [1] - 对上述个股均给予"买入"评级 [1] 行业驱动因素 - 预期资本市场融资活动恢复 [1] - 创新药出海交易规模扩张 [1] - 国内创新药研发需求回暖 [1] - 美国进入降息周期，CXO企业下半年业绩表现有望复苏 [1] - 已授权的创新药管线在海外的临床发展可成为创新药板块最重要催化剂 [1]

行业表现与估值 - MSCI中国医疗指数年初至今累计升幅达59.5% [1] - 该指数跑赢MSCI中国指数24% [1] - 医药板块近期出现回调，自10月初起回落约10% [1] - 部分股份估值较低，仍具吸引力 [1] 看好公司 - 看好三生制药(01530)、固生堂(02273)、巨子生物(02367)、药明合联(02268)、信达生物(01801)及中国生物制药(01177) [1] - 均给予"买入"评级 [1] 行业驱动因素 - 预期资本市场融资活动恢复 [1] - 创新药出海交易规模扩张 [1] - 国内创新药研发需求回暖 [1] - 美国进入降息周期，CXO企业下半年业绩表现有望复苏 [1] - 已授权的创新药管线在海外的临床发展可成为创新药板块最重要催化剂 [1]

公司定位 - 公司是生物共轭领域的领导者 [1]

业务表现 - 公司订单势头持续强劲，客户需求稳健，尤其是美国客户 [1] - 全年收入同比增长45%的目标进度符合预期 [1] 技术平台与业务拓展 - ADC（抗体偶联药物）领域以外的探索持续活跃，例如AOC（抗体寡核苷酸偶联物）和RDC（放射性核素偶联药物）等 [1] 产能与运营 - 公司正积极与客户洽谈新加坡厂区的合约，预计于年底前签订几项合约 [1] - 基于产能需时扩张，新加坡厂区在2027年前的收入贡献较为有限 [1] - 其余的产能及人手扩充亦按计划推进，招聘工作持续进行中 [1]

业务表现 - 公司订单势头持续强劲，客户需求稳健，尤其是美国客户需求 [1] - 全年收入同比增长45%的目标进度符合预期 [1] 技术平台与业务拓展 - 公司在ADC（抗体偶联药物）领域以外的探索持续活跃，例如AOC（抗体寡核苷酸偶联物）和RDC（放射性核素偶联药物）等 [1] - 公司正积极与客户洽谈新加坡厂区的合约，预计于年底前签订几项合约 [1] 产能与运营 - 新加坡厂区基于产能需时扩张，2027年前该厂区的收入贡献较为有限 [1] - 其余的产能及人手扩充亦按计划推进，招聘工作持续进行中 [1] 市场观点 - 高盛予公司目标价63.3港元 [1]

股本与股份 - 截至2025年10月底，公司法定/注册股本总额为50万美元，法定/注册股份数目为10亿股，面值为0.00005美元[1] - 本月底已发行股份（不包括库存股份）为12.53961317亿股，本月增加2525.4785万股[2] - 库存股份数目为0[2] 股份期权 - 多个首次公开发售前购股权计划本月股份期权有变动，共发行新股112.0785万股，所得资金492.371704万元人民币[3][4] 未来股份发行 - 2024年股份计划下，本月底可能发行或自库存转让的股份数目为10,285,226股[5] - 2024 - 2025年多次批准授出将发行普通股[5] 配售/认购 - 2025年10月22日配售/认购涉及新股，价格58.85港元，增加已发行股份24,134,000股[6]

业务表现与财务数据 - 公司全年收入目标按年增长45%的进度符合预期 [1] - 下半年毛利率可能低于上半年 [1] 客户需求与订单情况 - 公司订单势头持续强劲，客户需求稳健，尤其是美国客户 [1] - 公司正积极与客户洽谈新加坡厂区的合约，预计于年底前签订几项合约 [1] 技术平台与业务拓展 - 公司在ADC（抗体偶联药物）领域以外的探索持续活跃，例如AOC（抗体寡核苷酸偶联物）和RDC（放射性核素偶联药物）等 [1] 产能与运营规划 - 新加坡厂区基于产能需时扩张，预计2027年前收入贡献较为有限 [1] - 公司其余的产能及人手扩充按计划推进，招聘工作持续进行中 [1]

投资评级与目标 - 报告对药明合联（2268 HK）的首次覆盖投资评级为“买入” [1][6][9] - 基于DCF模型（WACC 8.6%）得出的目标价为港币103.18元，相较于当前股价HK$73.10有41%的上行空间 [1][9][110] - 该目标价对应公司2026年预测市盈率（P/E）为47倍，高于同行业可比公司33倍的平均水平，报告认为其龙头地位和增长潜力支撑该估值溢价 [9][110][114] 核心观点与行业前景 - 药明合联是全球领先的生物偶联药物（XDC）一体化CRDMO平台，凭借其覆盖“发现-开发-生产”全链条的端到端服务，在偶联技术、连接子创新和高效转化上构建了高技术壁垒 [7][27][66] - 全球ADC（抗体偶联药物）行业正处于爆发期，预计2030年市场规模将达到662亿美元，2024-2030年复合增长率（CAGR）高达31% [25][31] - 全球ADC外包市场（CDMO）规模预计将从2022年的约15亿美元增长至2030年的110亿美元，CAGR为28.4%，高壁垒、高粘性的特性使CDMO成为产业链中兼具高成长性与高确定性的核心环节 [8][26][54] - 截至2025年2月，全球ADC在研管线达1,151个，其中74.6%处于临床前阶段，预示着未来强劲的研发动能和外包需求 [25][40] - 技术正从ADC向XDC（万物皆可偶联）演进，载体和载荷的多元化创新将治疗领域从肿瘤扩展至自身免疫、感染、纤维化等更广阔范围 [25][127][128] 公司竞争优势 - **市场地位与份额**：根据药融圈统计，2025年上半年，药明合联在全球ADC CDMO市场份额占比为22.2%，在国内市场占比保持在70%左右，是行业全球领跑者 [7][27][59] - **运营效率**：公司能将抗体DNA序列到IND申报的ADC开发周期压缩至13–15个月，远低于行业平均的24–30个月，GMP生产周期也显著缩短 [27][72] - **客户基础**：公司服务客户超过500家，与全球前20大制药公司中的13家建立合作，2024年相关客户贡献收入占比达32% [27][75][76] - **项目管线**：截至2024年底，公司在手综合CMC项目达194个，临床阶段项目包括I期58个、II期18个、III期15个，并已落地首个商业化项目，后期项目收入占比增至59% [27][82][83] - **技术平台**：自研的WuXiDARx™平台实现了精准定点偶联，无需抗体改造和额外纯化步骤，提升了药物的均一性与工艺稳定性，截至2024年底已推动45个临床前分子进入项目层面 [27][85][86][87] 财务预测与业绩增长 - **收入增长**：报告预测公司营业收入将从2024年的40.52亿元人民币增长至2027年的111.47亿元人民币，2024-2027E的CAGR为40.1% [7][11][94] - **利润增长**：预测归母净利润将从2024年的10.70亿元人民币增长至2027年的32.19亿元人民币，2024-2027E的CAGR为44.4% [7][11][94] - **分业务预测**：预计ADC业务收入在2024-2027E的CAGR为39.3%，非ADC业务（如RDC, PEG等）收入CAGR更高，为49.8% [8][27][94] - **盈利能力**：预计毛利率将从2024年的30.60%稳步提升至2027年的33.50%，净利率将从2024年的26.40%提升至2027年的28.87% [98][100] - **在手订单**：根据公司2025年中报，在手订单金额为13.3亿美元，同比增长57.9%，其中北美地区订单占比超过50%，为未来增长奠定基础 [91] 产能扩张与资本开支 - **产能布局**：公司在无锡、常州、上海及新加坡建有协同生产基地，新加坡基地预计2025年底/2026年初投用，以支持全球订单增长 [27][73][106] - **资本开支**：公司计划持续扩大产能，预计2025年资本开支为15亿元，2026-2029年资本开支将超过70亿元，以满足增量市场需求 [106]