报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][10] 报告的核心观点 - 中远海能自有油轮运力规模居全球首位，业务涵盖内贸油运、LNG运输和外贸油运，内贸与LNG业务稳定，外贸业务弹性大 [2] - 俄乌冲突缓解、对伊制裁趋严将推动油运景气周期闭环形成，需求增加且供给焦虑消除 [2] - 未来4年船队规模扩张将使内贸及LNG业务利润增长约55%，外贸油运利润弹性显著，二手船价提供估值支撑 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 引言：地缘博弈重构油运格局 - 2023 - 2024年油运运价中枢高但旺季不旺，原因包括实际需求和补库改善不明显，“影子船队”侵蚀油运需求 [16] - “影子船队”是美国制裁产物，俄乌冲突后俄罗斯大量使用其突破石油出口限价 [20] - 2024年部分航线周转量受“影子船队”影响，当前俄乌冲突结束预期升温，油运格局或转变 [24] 中远海能：能源物流龙头，弹性向上，不失稳定 专注于能源运输的全球龙头 - 中远海能是中国远洋海运集团旗下能源运输专业化公司，由原中海发展与大连远洋重组而成，2024年完成能源化工物流供应链整合 [27] - 中国远洋海运集团直接持股45.2%为控股股东，实控人为国务院国资委，高管团队油运业务经验丰富 [29] - 截至2025年1月，自有油轮运力规模2,050万DWT，占全球3.1%，自有VLCC船队45艘，规模全球第二 [33] 公司业务稳定与弹性并重 - 外贸油运周期性明显，市场集中度分散接近完全竞争，是公司主要业务，景气周期盈利弹性向上 [39] - 内贸油运由交通运输部牌照化管理，供需紧平衡价格波动小，公司市占率超55%，COA货源占比超95%，毛利稳定 [44] - LNG运输一般签订长期协议，公司通过上海LNG和CLNG开展业务，船队扩张保证收益稳定增长 [47] 外贸油运：冲突缓解、制裁趋严，供需困境反转 俄乌冲突对油运预期存在差异 - 俄乌冲突后原油贸易格局改变增加周转量需求，但中小船受益，VLCC未明显受益，“影子船队”使合规市场未充分获利 [53] - 俄乌冲突结束，印度、中国或增加长距离航线原油进口，VLCC将受益，制裁解除黑市贸易回归利好合规市场 [57][64] 美国对伊“极限施压”将利好合规市场 - 特朗普若重启对伊“极限施压”，将打压伊朗石油出口，2024年伊朗原油出口占全球4.0% [66] - 近期制裁加大影响黑市贸易，若制裁进一步加大，伊朗原油出口需求将转移至合规市场，VLCC需求将增加 [69] “影子船队”出清将重塑供给格局 - 全球“影子船队”油轮687艘，运力占全球14.1%，以15年以上老龄船为主，合规市场老船运营比例低 [76][78] - 制裁加快船舶拆解，近期拆解油轮多为UANI指明涉及伊朗油运输的“影子船队”，未被制裁油轮或提前出清 [84][92] - “影子船队”加速出清，预计2025 - 2026年VLCC船队规模增速下修，难以形成有效供给压力 [95] 投资建议：LNG业务夯实安全垫，外贸弹性向上 内贸及LNG船队扩张夯实业绩基本盘 - 未来4年公司将交付8艘内贸油轮和危化品船、38艘LNG船，预计内贸及LNG业务利润增长55%至43.5亿 [97] - 公司注入集团优质能源化工品运输和物流资源，业务向多元化转型，提升综合竞争力 [101] 外贸油运弹性大，受益于景气周期 - 地缘政治波动下，美国制裁将提振合规市场需求，拆船加速消除供给焦虑，外贸油运周期景气上行 [104] - 油轮船队利润弹性显著，实际TCE运价每上升1万美金/天，VLCC年化利润增加约9.89亿 [104] 行业景气上行期，重置成本提供估值支撑 - 上行周期中重置成本法对航运公司估值支撑强，二手船价维持高位，新老船价差收窄，为公司提供估值支撑 [105]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][10] 报告的核心观点 - 中远海能自有油轮运力规模全球首位，业务涵盖内贸油运、LNG运输和外贸油运，盈利兼具稳定与弹性 [2][5] - 内贸与LNG业务为业绩基本盘，未来4年船队扩张利润预计增长55%；外贸业务周期性强，利润弹性大 [2][8] - 俄乌冲突缓解、对伊制裁趋严将推动油运景气周期闭环形成，需求提升且供给压力消除，二手船价提供估值支撑 [2][7][8] 根据相关目录分别进行总结 引言：地缘博弈重构油运格局 - 2023 - 2024年油运运价中枢高但旺季不旺，原因包括实际需求和补库改善不明显、“影子船队”侵蚀需求 [16] - “影子船队”是美国制裁产物，俄乌冲突后俄罗斯用其突破石油出口限价，影响合规市场需求 [20] - 俄乌冲突结束预期升温，原油贸易格局或重构，“影子船队”影响可能转变 [21] 中远海能：能源物流龙头，弹性向上，不失稳定 专注于能源运输的全球龙头 - 中远海能是中国远洋海运集团旗下能源运输专业化公司，由原中海发展与大连远洋重组而成，业务向多元化转变 [24] - 中国远洋海运集团持股45.2%为控股股东，实控人为国资委，高管团队油运经验丰富 [27] - 截至2025年1月，自有油轮运力2050万DWT，占全球3.1%，规模全球首位，自有VLCC船队45艘，规模全球第二 [31] 公司业务稳定与弹性并重 - 外贸油运周期性明显，市场接近完全竞争，货种单一，船东分散，上游客户集中，盈利弹性大 [36] - 内贸油运由交通部牌照化管理，运力控制严，供需平衡，价格波动小，公司市占率超55%，COA货源占比超95%，毛利稳定 [42] - LNG运输产业链长，业务多签长期协议，公司通过上海LNG和CLNG开展业务，船队扩张保证收益稳定增长 [44] 外贸油运：冲突缓解、制裁趋严，供需困境反转 俄乌冲突对油运预期存在差异 - 俄乌冲突使原油贸易格局改变，中小船受益，VLCC未明显受益，“影子船队”使合规市场未充分获利 [51] - 俄乌冲突结束，印度、中国或增加长距离航线原油进口，VLCC将受益；制裁解除，黑市贸易回归利好合规市场 [54][60] 美国对伊“极限施压”将利好合规市场 - 特朗普若重启对伊制裁，将打压伊朗石油出口，2024年伊朗原油出口占全球4.0% [62] - 近期制裁使黑市贸易受影响，若制裁加大，伊朗原油出口需求将转移至合规市场，VLCC需求将增加 [66] “影子船队”出清将重塑供给格局 - 全球“影子船队”油轮687艘，运力占全球14.1%，以15年以上老龄船为主，合规市场老船运营比例低 [71][73] - 制裁加快船舶拆解，近期拆船加速，未被OFAC制裁但被UANI指明的油轮将提前出清 [77][79] - “影子船队”加速出清，预计2025 - 2026年VLCC船队增速下修，新船交付难形成供给压力 [88] 投资建议：LNG业务夯实安全垫，外贸弹性向上 内贸及LNG船队扩张夯实业绩基本盘 - 未来4年公司将交付8艘内贸油轮和危化品船、38艘LNG船，内贸及LNG业务利润预计增长55%至43.5亿 [90] - 公司注入集团优质能源化工品运输和物流资源，业务向多元化转型，提升综合竞争力 [94] 外贸油运弹性大，受益于景气周期 - 地缘政治波动下，美国制裁将提振合规市场需求，拆船加速消除供给焦虑，外贸油运周期景气上行 [97] - 油轮船队利润弹性大，实际TCE运价每上升1万美金/天，VLCC年化利润增加约9.89亿 [97] 行业景气上行期，重置成本提供估值支撑 - 上行周期中重置成本法对航运公司估值支撑强，二手船价维持高位，新老船价差收窄，为公司估值提供支撑 [98]

股票期权授予 - 2025年2月14日完成2023年预留股票期权授予登记，24人获463.58万份[3] - 2024年6月28日完成首次授予2230.96万份股票期权注册登记，107人获授[6] - 2024年12月30日为授予日，行权价12.09元/股[9] 激励计划详情 - 行权有效期7年，锁定期24个月，分三期行权，比例33%、33%、34%[9] - 总部12人获232.52万份，占预留50.16%，占股本0.049%[10] - 下属公司12人获231.06万份，占预留49.84%，占股本0.048%[11] 成本摊销 - 463.58万份预留期权总成本2280.8136万元[12] - 2025 - 2028年摊销金额821.09万、821.09万、444.76万、193.87万[12] - 激励成本在经常性损益列支[13]

造船项目 - 2025年2月14日公司及海南中远海运能源在关联船厂建6艘油轮，总价33.92亿元[3] - 关联船厂造船项目总投资约34.96亿元[4] - 公司在大连中远海运重工造2艘74,000载重吨巴拿马型油轮，单船总投资约4.69亿元，船价4.56亿元/艘[7] - 海南中远海运能源在扬州中远海运重工造2艘114,200载重吨阿芙拉型油轮，单船总投资约6.29亿元，船价6.1亿元/艘[7] - 海南中远海运能源在扬州中远海运重工造2艘109,900载重吨LR2型油轮，单船总投资约6.5亿元，船价6.3亿元/艘[7] 交易与交付 - 过去十二个月与关联人交易累计2次，金额约13.85亿元[3] - 巴拿马型原油/成品油轮总船价9.12亿元，分五期付款[14] - 2艘巴拿马型油轮分别于2027年9月底和12月底交付[14] - 2025年2月14日签2份阿芙拉型原油轮建造合同，总价分别为12.2亿和12.6亿元[15][16] - 阿芙拉型原油轮2艘分别于2028年2月、5月和7月、9月底交付[15][16] 审议情况 - 2025年2月12日董事会通过新造6艘油轮议案，4名无关联董事赞成[17] - 2025年第二次独立董事会议通过关联交易议案[17] - 2025年2月12日监事会通过新造油轮议案，关联监事回避表决[17] - 本次关联交易须股东大会批准，关联人放弃投票权[17] - 本次关联交易无需有关部门批准[18] 过往交易 - 2024年10月15日收购关联方股权和船舶资产约12.61亿元，11月15日购办公房约1.24亿元，合计约13.85亿元[19] - 截止公告日，前述两项关联交易履约，涉及股权、资产未减值[19] 项目意义 - 新造船舶是贯彻油轮船队规划、推进船队绿色低碳建设举措[16]

新策略 - 2025年2月6日召开第二次独立董事专门会议审核新造船议案[1] - 新造6艘油轮可优化船队结构，提升竞争力和盈利能力[1] - 项目定价公允，符合公司战略和长远利益[2] - 独立董事一致同意议案并提交董事会审议[3] - 表决4票赞成，0票反对，0票弃权[3]

市场扩张和并购 - 公司以现金126,085.36万元收购控股股东化工品物流供应链相关股权及资产[19] - 截至2024年12月31日，取得深圳龙鹏70%股权、海南招港87%股权等[19] 数据相关 - 深圳龙鹏截至2024年12月31日70%股权评估价值为27323.74万元[22] - 海南招港截至2024年12月31日87%股权评估价值为15752.79万元[22] - 西中岛港口截至2024年12月31日15%股权评估价值为1043.43万元[23] - “金桂源”轮和“牡丹源”轮截至2024年12月31日评估值为20793.33万元[23] - 中海化工截至2024年12月31日100%股权评估价值为50827.91万元[25] - 香港化运截至2024年12月31日100%股权评估价值为11346.00万元[25] - 2024年12月31日两轮评估值较6月30日减少257.95万元[28] - 2024年12月26日深圳龙鹏股东会决议分红2000.00万元[28] 其他新策略 - 减值测试期间为交割日起连续两个会计年度（含交割日当年）[20] 审核情况 - 审核工作复核多份资产评估报告评估内容[9][10] - 比较两次报告评估依据等是否存在重大不一致[11] - 检查被收购公司增资等情况[12] - 认为减值测试报告按规定编制，公允反映结论[13] 评估安排 - 公司聘请中通诚及中企华对标的股权、资产价值进行评估[20] - 委托前了解评估机构情况，未识别出异常[20] 减值结论 - 公司所收购股权、资产截至2024年12月31日未发生减值[30]

市场扩张和并购 - 公司以126,085.36万元现金收购控股股东化工品物流供应链相关股权及资产[3] - 截至2024年12月31日，取得深圳龙鹏70%等多公司股权及两艘LPG运输船舶[3] 数据相关 - 2024年12月31日，各公司股权及船舶有对应评估价值[6][7][9] - 考虑因素后深圳龙鹏和两艘LPG运输船舶未减值[11] - 所收购股权、资产截至2024年12月31日未减值[13]

会议情况 - 2025 年第二次独立董事专门会议于 2 月 6 日召开，4 人全出席[1] - 独立董事一致同意新造船议案并提交董事会审议，4 票赞成[3] 项目情况 - 审核新造 2 艘阿芙拉型、2 艘 LR2 型及 2 艘巴拿马型油轮议案[1] - 新造船舶可优化船队结构，提升竞争力和盈利能力[1] - 新造船项目定价公允，符合公司战略[2]

会议情况 - 公司2025年第二次监事会会议于2月12日通讯表决召开[1] - 应参与表决监事2名，实际参与2名，表决2票赞成，0反对0弃权[1][2] 投资决策 - 公司及所属公司建6艘油轮，总投资约34.96亿元[1] - 大连中远建2艘巴拿马型，单船投资约4.69亿，合同船价4.56亿/艘[1] - 海南中远在扬州建2艘阿芙拉型和2艘LR2型，单船投资分别约6.29亿和6.5亿，合同船价分别为6.1亿/艘和6.3亿/艘[1][2]

董事会决策 - 2025年第二次董事会会议2月12日通讯表决召开，9名董事参会[1] - 董事会批准2025年度投资及处置计划，9票赞成[1] 油轮建造 - 同意建造6艘油轮，总投资约34.96亿元[2] - 大连建2艘74,000载重吨油轮，单船投资约4.69亿元[2] - 海南在扬州建2艘114,200载重吨及2艘109,900载重吨油轮[3] - 建造油轮议案4票赞成通过，需股东大会批准[3]