行业概述 - 氧化锑主要有三氧化二锑和五氧化二锑两种形式 三氧化二锑为白色立方晶体 溶于盐酸和酒石酸 不溶于水与醋酸 五氧化二锑为淡黄色粉末 难溶于水 微溶于碱 可生成锑酸盐 [2] 行业产业链 - 产业链上游包括锑矿资源 煤 纯碱等原材料以及颚式破碎机 圆锥破碎机 球磨机 浮选机 沸腾焙烧炉 反射炉 氧化炉 除尘设备 脱硫设备 废水处理系统等生产设备 [4] - 产业链中游为氧化锑生产制造环节 [4] - 产业链下游主要应用于阻燃剂 轴承 玻璃澄清剂 铅酸蓄电池 电子材料 医药等领域 [4] 行业现状 - 中国是全球锑资源储量和产量的主导国家 但优质资源逐渐枯竭 开采难度不断增大 [1][6] - 国家发改委将锑纳入国家安全储备清单 目标储备量提升至2.5万吨 湖南黄金和华钰矿业等企业成为首批收储单位 [1][6] - 锑被列为保护性开采矿种 禁止个体采矿 强化资源勘探与开发规划 [1][6] - 2024年中国氧化锑产量10.51万吨 同比下降6.76% 消费量7.49万吨 同比下降2.87% [1][6] - 2024年底中国氧化锑价格飙升至12.10万元/吨 同比增长68.06% [8] - 国内锑矿平均品位从2010年0.8%降至2024年0.6% 进口矿低品位占比超60% 原料获取难度显著增加 [8] - 品位下降推高开采成本 单位矿石开采成本上升30% 低品位矿冶炼需消耗更多能源与辅料 形成双成本挤压效应 [8] - 2024年湖南 广西等主产区实施最严环保督查 新龙矿业等企业因安全事故停产整顿 全国锑矿开工率全年维持在50%以下 [10] - 锡矿山关闭200余家小作坊 整合冶炼企业至9家 推动砷碱渣无害化处理技术突破 [10] - 火法冶炼工艺二氧化硫排放超标 部分企业排放浓度达2000mg/m³ 远超国标400mg/m³ 中小产能面临巨额环保改造投入 [10] - 2024年33家锑冶炼企业中19家停产 行业产能集中度进一步提升 [10] - 2024年12月中国氧化锑行业开工率46.04% 环比减少5.39个百分点 同比减少5.24个百分点 [10] - 2024年8月15日中国商务部联合海关总署对高纯度锑氧化物 金属锑及相关技术实施出口许可制度 [12] - 2024年中国锑的氧化物进口数量192.10吨 同比增长34.15% 进口金额2917.28万元 同比增长60.14% [12] - 2024年中国锑的氧化物出口数量3.04万吨 同比下降15.01% 出口金额32.33亿元 同比增长27.81% [12] - 2025年上半年中国锑的氧化物进口数量26.57吨 同比下降72.16% 进口金额1289.79万元 同比增长9.03% [12] - 2025年上半年中国锑的氧化物出口数量0.47万吨 同比下降73.11% 出口金额7.86亿元 同比下降45.03% [12] - 出口管制政策实施带动全球锑矿产价格攀升 [12] 重点企业经营情况 - 行业呈现高度集中态势 湖南黄金集团与闪星锑业形成双寡头格局 华锡有色和华钰矿业分列第三和第四位 [14] - 湖南黄金是全球锑品龙头生产企业之一 拥有丰富锑资源储量和完整产业链 主要产品包括精锑 氧化锑和乙二醇锑 市场占有率较高 [16] - 湖南黄金拥有4万吨/年多种锑产品生产线 产品包括纯度≥99.9%的氧化锑 全球市占率60%的乙二醇锑以及焦锑酸钠 [16] - 光伏级乙二醇锑用于光伏玻璃澄清剂 需求占比达40% [16] - 2024年湖南黄金锑产品生产量2.92万吨 同比下降6.15% 销售量2.67万吨 同比下降14.72% 库存量3742吨 同比增长215.25% [16] - 锡矿山闪星锑业是全球锑品龙头生产企业之一 已有126余年历史 是国家锑品主要研发和出口基地 产品远销50多个国家和地区 生产工艺技术居世界领先地位 [16] - 华锡有色是国内锑金属龙头企业之一 高峰矿原矿产能33万吨 品位1.64% 锡 锑 铟等战略金属的生产与销售在国内市场具有重要地位 锑锭产量占国内总产能一定比例 [16] - 2024年华锡有色通过收购佛子公司100%股权提升资源储量及盈利能力 [18] - 2025年华锡有色计划生产铅锑金属矿8.52万吨 委托加工锡锭和锌锭3.54万吨 [18] - 2025年一季度华锡有色营业收入12.45亿元 同比增长20.16% 归母净利润1.53亿元 同比增长12.07% [18] - 华钰矿业通过塔吉克斯坦塔铝金业项目实现全球化布局 康桥奇锑金矿储量26.46万吨 [16] - 2025年一季度华钰矿业向欧洲出口锑锭超3000吨 占塔吉克斯坦对欧出口量60%以上 [16] - 塔铝金业冶炼厂2025年4月投产 设计年产三氧化二锑2万吨 首批2000吨以40万元/吨价格出口欧洲 较国内溢价近100% [16] - 2025年华钰矿业权益产能0.8万吨 欧洲市场营收占比有望提升至60%以上 [16] - 兴业银锡矿业锑金属储量24.44万吨 年采选能力1000吨 [16] - 2025年兴业银锡推进银漫矿业297万吨/年采选工程改扩建项目 计划二季度开工 [16] 行业发展趋势 - 政策驱动资源整合与战略储备强化 中国通过出口管制 环保督查及战略储备政策构建锑资源国家安全体系 [20] - 2024年9月实施锑品出口管制政策 限制高纯度锑品出口 优先保障国内需求 导致欧美锑价暴涨至40万元/吨 国内约17万元/吨 强化中国在全球锑市场定价权 [20] - 国家启动锑战略储备计划 目标2025年储备量提升至2.5万吨 首批收储单位如华钰矿业和湖南黄金已交付部分储备 未来计划进一步扩大至5万吨 [20] - 环保政策趋严 湖南 广西等主产区实施最严环保督查 推动行业产能向绿色低碳方向转型 [20] - 2024年33家锑冶炼企业中19家停产 行业集中度提升至CR4超60% 龙头企业通过兼并重组优化产能 维持高开工率和高毛利率 [20] - 技术创新引领产业升级与高端化转型 矿浆电解技术实现流程简化 能耗降低20% 解决火法工艺污染问题 冶炼回收率提升至92% [21] - 高纯锑6N以上需求激增 应用于半导体和军工等领域 锑化铟焦平面阵列在军事目标识别中实现94%准确率 锑基负极材料在固态电池中理论比容量达946mAh/g [22] - 锑在新能源领域应用不断拓展 液态锑空气电池进入工程验证阶段 体积能量密度达650Wh/L 循环寿命超1万次 度电成本低于0.1元 在电网调峰和低空经济中展现替代锂电潜力 [22] - 锑烯场效应晶体管等新型材料在逻辑器件中表现优异 开关比达10⁶ 亚阈值摆幅65mV/dec 推动锑向半导体和量子计算等前沿领域渗透 [22] - 突破资源约束深化全球布局 企业加速全球化布局 华钰矿业通过控股塔吉克斯坦塔铝金业项目 储量26万吨 2025年权益产能0.8万吨 欧洲市场营收占比提升至60%以上 [23] - 湖南黄金计划2026年新增3万吨高端锑品产能 并布局海外资源并购 [23] - 再生锑回收技术成为重点发展方向 目标2030年再生锑占比提升至30% 缓解原生矿供应压力 推动行业向循环经济转型 [23]

公司主营业务 - 公司主营业务为铅锌锗相关业务 [1] 业务拓展情况 - 目前未涉及锶矿及锶盐领域的投资 [1] - 暂无相关计划进入锶矿及锶盐领域 [1]

公司技术发展 - 云南驰宏锌锗股份有限公司2004年从澳大利亚引进艾萨炉用于铅冶炼，为国内首家采用该技术的企业 [3] - 艾萨炉具有精矿处理能力强、原料适应性强、自动化程度高、有价元素综合回收率高和环保效果好等优势 [3] - 公司技术骨干徐成东带领团队对艾萨炉进行多项技改，包括改进喷枪设计使使用寿命从48小时提升至240小时，提升富氧空气氧气浓度31%，调整原料结构提高冶炼能力 [5] - 团队与制造企业联合开发第一代、第二代侧吹还原炉技术，达到国际先进水平 [6] 生产业绩 - 2014年创造粗铅年产量8.5万吨的历史纪录 [5] - 2013-2015年创造艾萨炉炉砖使用寿命978天的历史纪录 [5] - 2020年通过调整辅料配比、捕集有价金属等措施使粗铅冶炼系统扭亏为盈 [6] - 2021年攻克铅精矿品质下降、艾萨炉烟尘率高等难题，提升铅系统盈利水平 [6] 人才培养 - 2011年成立"徐成东劳模创新工作室"，定位为中国铅冶炼行业技术应用的职工示范 [7] - 工作室成员包括技术理论专家、技术带头人和一线职工，推动职工创新创效、学技成才 [7] - 工作室完成20个技改项目，包括艾萨炉炼铅先进操作法、排放圆盘铸锭机铅模及导流板改造等 [8] - 培养的技术人才已成为公司各分（子）公司的技术能手和骨干力量 [8]

公司技术发展 - 云南驰宏锌锗股份有限公司引进澳大利亚艾萨炉用于铅冶炼，为国内首家采用该技术的企业 [3] - 艾萨炉具有精矿处理能力强、原料适应性强、自动化程度高、有价元素综合回收率高、环保效果好等优势 [3] - 公司技术骨干徐成东带领团队对艾萨炉生产工艺进行多项技改，包括改进喷枪设计使其使用寿命从48小时提升至240小时，提升富氧空气氧气浓度31% [5] - 团队开发第一代、第二代侧吹还原炉技术，达到国际先进水平 [6] 生产与运营成果 - 2014年创造粗铅年产量8.5万吨的历史纪录 [5] - 2013-2015年实现艾萨炉炉砖使用寿命978天的历史纪录 [5] - 2020年粗铅冶炼系统扭亏为盈，2021年攻克铅精矿品质下降、烟尘率高等难题，提升铅系统盈利水平 [6] 人才培养与创新 - 成立"徐成东劳模创新工作室"，定位为中国铅冶炼行业技术应用的职工示范，聚焦带徒传技、技能攻关、技术推广 [7] - 工作室成员包括技术理论专家、分公司技术带头人及一线职工，推动职工创新创效、学技成才 [7] - 工作室完成20个技改项目，如艾萨炉炼铅先进操作法、排放圆盘铸锭机铅模及导流板改造等 [8] - 培养的技术人才遍布各分公司，成为技术骨干 [8]

公司技术发展 - 云南驰宏锌锗股份有限公司是国内首家引进艾萨炉用于炼铅的企业，并成功解决熔池冻结难题 [3][4] - 徐成东团队改进喷枪设计，将喷枪使用寿命从48小时提高到240小时，降低油耗和生产成本 [5] - 团队提升艾萨炉富氧空气氧气浓度31%，调整原料结构，使粗铅冶炼系统扭亏增效 [5] - 2014年团队创造粗铅年产量8.5万吨的历史纪录，2013-2015年创造艾萨炉炉砖使用寿命978天的纪录 [5] - 开发第一代、第二代侧吹还原炉技术，达到国际先进水平 [6] 行业工艺创新 - 艾萨炉冶炼工艺精矿处理能力强、原料适应性强、自动化程度高、有价元素综合回收率高、环保效果好 [3] - 徐成东团队探索复杂渣物料处理，攻克铅精矿品质下降、艾萨炉烟尘率高等难题，提升铅系统盈利水平 [6] - 团队推动艾萨炉炼铅先进操作法、艾萨炉排放圆盘铸锭机铅模及导流板改造等20个技改项目 [8] 人才培养与传承 - 徐成东劳模创新工作室定位为"中国铅冶炼行业技术应用的职工示范"，聚焦带徒传技、技能攻关、技术推广 [7] - 工作室成员包括高层次技术理论专家、技术带头人和一线职工，推动职工创新创效、学技成才 [7] - 徐成东培养的徒弟成为各分（子）公司技术骨干，累计撰写、修改发明专利6篇 [8]

股价表现与交易数据 - 2025年8月1日收盘价5.48元 单日上涨0.18% [1] - 换手率1.16% 成交量58.52万手 成交金额3.21亿元 [1] - 主力资金净流入2193.71万元 占成交额6.83% 其中超大单净流入209.16万元（0.65%）大单净流入1984.54万元（6.18%）[1] 资金流向结构 - 中单资金净流出314.01万元 占成交额0.98% [1] - 小单资金净流出1879.70万元 占成交额5.86% [1] 财务业绩表现 - 2025年一季度营业总收入51.44亿元 同比增长10.10% [1] - 归属净利润4.94亿元 同比增长1.40% 扣非净利润4.85亿元 同比增长5.38% [1] - 流动比率0.812 速动比率0.466 资产负债率27.71% [1] 企业基本信息 - 成立于2000年 位于曲靖市 主营有色金属矿采选业 [1] - 注册资本509129.1568万元人民币 实缴资本509129.1568万元人民币 [1] - 法定代表人杨美彦 [1] 投资与知识产权布局 - 对外投资27家企业 参与招投标5000次 [2] - 拥有商标信息98条 专利信息927条 行政许可235个 [2]

板块整体表现 - 工业金属板块当日上涨0.57%，领涨个股为海亮股份（涨幅8.58%）[1] - 上证指数下跌0.37%至3559.95点，深证成指下跌0.17%至10991.32点[1] - 板块成交活跃度较高，豫光金铅成交74.62万手（6.31亿元），三体温成交103.68万手（4.95亿元）[1] 个股价格表现 - 海亮股份收盘价11.90元，成交量122.72万手，成交额14.52亿元[1] - 精艺股份涨幅5.76%至10.46元，成交27.11万手（2.80亿元）[1] - 涨幅超2%个股包括豫光金铅（4.55%）、三体温（2.83%）、鹏欣资源（2.56%）、宁波富邦（2.22%）、丽岛新材（2.20%）、兴业银锡（2.17%）、西部矿业（2.04%）[1] 资金流向特征 - 板块主力资金净流出3.29亿元，游资净流入2.6亿元，散户净流入6945.07万元[2] - 豫光金铅获主力资金净流入6616.61万元（净占比10.48%），但游资净流出3788.62万元[2] - 神火股份主力净流入6251.91万元（净占比16.84%），鹏欣资源主力净流入3905.81万元（净占比18.26%）[2] - 紫金矿业获主力净流入4868.23万元，但散户资金净流出5969.67万元[2]

交易核心内容 - 云南铜业向云铜集团发行股份购买凉山矿业40%股份，交易对价为232,351.05万元，同时向中铝集团和中国铜业发行股份募集配套资金150,000万元 [3][15] - 交易前信息披露义务人合计持股比例为33.80%，交易后持股比例提升至45.31%，增幅达11.51个百分点 [3][15] - 交易目的为解决云铜集团下属凉山矿业与云南铜业的同业竞争问题，履行此前公开承诺 [12] 交易结构细节 - 发行股份购买资产部分以评估基准日2025年3月31日经备案的资产评估值为基础，扣减评估基准日后现金分红金额后确定最终交易对价 [3][15] - 配套融资部分由中铝集团认购100,000万元，中国铜业认购50,000万元，资金来源为自有或自筹资金 [15][16] - 本次发行新股尚需获得股东大会批准及中国证监会注册，交易实施存在不确定性 [1][16] 股权变动影响 - 交易完成后凉山矿业将成为云南铜业控股子公司，提升上市公司权益铜资源量及资产规模 [12][13] - 信息披露义务人承诺通过本次交易取得的新股锁定期为60个月，彰显长期发展信心 [3][13] - 交易不会导致上市公司控股股东及实际控制人发生变化，对公司治理结构无重大影响 [16] 标的资产质量 - 凉山矿业从事铜等金属矿开采、选矿及冶炼业务，净资产收益率高于行业平均水平 [12][13] - 红泥坡铜矿建成后将成为中大型铜矿山，进一步强化标的资产盈利能力 [13] - 标的资产注入有助于加强上市公司优质资源储备和产能布局，增强核心竞争力 [13] 信息披露义务人背景 - 云铜集团注册资本196,078.43万元，主要从事有色金属生产销售及地质勘察业务 [5] - 中铝集团为国有独资企业，注册资本2,520,000万元，直接持有中国铝业股份有限公司30.52%股份 [6][11] - 中国铜业注册资本4,260,058.82万元，通过云南冶金集团间接持有云南驰宏锌锗38.57%股份 [8][12]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 社会主义市场经济制度优势可实现“供给约束”突破通缩困局，调控行业供需平衡规避经济下行风险，避免资本主义市场经济周期波动，通过“供给约束”主动削减过剩产能或约束产量，保护优质企业免于恶性竞争，重建供需平衡 [6] - 供给侧改革已得到验证，我国众多行业实现产业升级，当前需“供给约束”“反内卷”保护经济发展成果，避免资源浪费和内卷，保存产业升级成果 [6] - 钢铁行业产能严重过剩，央国企集中度较高利于行政手段实施，“反内卷”政策有望推动钢价修复，盈利抬升 [6] - 工业金属存在冶炼产能出清与需求结构重构的供给侧改革 2.0，不同金属细分行业面临不同问题和机遇，“反内卷”政策对各细分行业有不同影响和发展趋势 [2] 各目录总结 社会主义市场经济制度下，“供给约束”破局通货紧缩困局 - 社会主义市场经济以国有经济为主体，具有较强宏观调控能力，能在基础设施建设等方面高效担当，集中力量办大事，构建稳定政策预期环境 [13] - 资本主义市场经济存在周期性波动和根本矛盾，单纯需求刺激难救通货紧缩经济危局，如日本和欧洲案例所示 [14][15] - 社会主义市场经济下的“供给约束”是主动削减过剩产能，改善供给结构，保护高质量产能，避免行业瘫痪，为需求复苏储备实力，有强大制度保障 [19] - 2016 年供给侧改革是“供给约束”的成功实战验证，PPI 止跌回升，企业扭亏为盈，避免了产能被动崩溃和资源浪费 [21] - 要发挥制度优势，通过产业政策引导和法律武器“反内卷”，约束供给侧，保护产业升级成果，避免恶性竞争和资源浪费 [24][26] 钢铁：产能严重过剩，央国企集中度较高利于行政手段实施，反内卷政策有望推动钢价修复，盈利抬升 - 钢铁行业供过于求，2007 - 2024 年粗钢和钢材产量增长，净出口量 2024 年位于近 15 年最高水平，2021 - 2025 年螺纹钢及线材产能利用率从 70%左右下滑至 50%左右，产能严重过剩 [28][33] - 2024 年钢铁重点企业中，央国企产量占比约 63%，民企占比约 37%，央国企 CR10 为 51%，集中度较高，预计供给侧改革 2.0 约束粗钢产量 5% - 10%，各省份指标有差异，预计螺纹价格修复至 3500 - 4000 元/吨，盈利增加 50 - 100 元/吨 [38][44][47] - 建议关注三类标的：利润反转标的如柳钢股份等；利润稳定、估值修复标的如 PE＜15 倍或 PB＜1 的钢铁企业；利润稳定、高股息标的如鄂尔多斯等 [51][52] 工业金属：冶炼产能出清与需求结构重构下的供给侧改革 2.0 铜冶炼 - 2018 - 2024 年我国铜冶炼行业产能利用率在 70 - 85%之间浮动，产能扩张速度超出产量增速，企业 TC/RC 加工费持续为负，行业亏损，2024 年行业集中在江西、山东等地，CR5 占比 52%，CR10 占比 83% [54][59][62] - 预计 2025 年铜冶炼上市公司增加产量 85 万吨，yoy + 8%，行业内卷或加剧，后续“反内卷”政策下加工费有望先恢复至 2024 年均值水平，TC 为 11.3 美元/干吨，RC 为 1.1 美分/磅 [2][67][72] - 建议关注两类标的：规模优势的头部冶炼企业估值修复标的如江西铜业等；利润稳定、高股息标的如西部矿业等 [74] 铅锌 - 铅锌冶炼产能利用率下滑，同质化低价竞争使企业盈利承压，锌新投产能加快投放，铅再生铅原材料制约产业发展 [76] - 铅锌行业“反内卷”已初见端倪，供给端结构性改革正在路上，2025 年下半年锌精矿 TC 预计回升至 4000 - 4500 元/金属吨，进口铅精矿 TC 预计回升至 - 20 美元/干吨 [91] - 建议关注豫光金铅、驰宏锌锗、西部矿业 [91] 氧化铝 - 氧化铝行业小幅过剩，产能过剩实质是产线与矿石不匹配造成的结构性失衡，后续产能利用率有望下行 [94][101] - 预计 2025 年下半年氧化铝价格在 2800 - 3400 元/吨区间运行，企业盈利已趋稳 [102] - 建议关注中国宏桥、中国铝业、天山铝业、南山铝业 [102] 电解铝 - 电解铝供给侧改革成效显著，产能逼近天花板，后续增量空间接近枯竭，下游需求结构从地产主导转向绿色能源需求主导 [103][105] - “反内卷”对铝下游需求影响较小，预计 2025 年下半年电解铝价格在 20000 - 21000 元/吨区间运行，企业盈利能力有望增强 [113] - 建议关注中国宏桥、中国铝业、云铝股份 [113]

回购方案概述 - 回购方案首次披露日为2024年9月24日，实施期限为2024年10月11日至2025年10月10日 [1] - 预计回购金额为1.45亿元至2.90亿元，回购价格上限为5.7元/股 [1] - 回购用途为减少注册资本，不涉及员工持股计划或股权激励 [1] 回购实施情况 - 实际回购股数为5,091.11万股，占总股本的1.00% [1] - 实际回购金额为2.677亿元，回购价格区间为4.72元/股至5.67元/股 [1] - 回购资金来源调整为自有资金和自筹资金（含银行回购专项贷款） [2] 回购执行细节 - 首次回购于2024年12月31日完成，回购50万股，占总股本的0.0098% [2] - 回购于2025年7月15日实施完毕，累计回购5,091.11万股，回购均价为5.26元/股 [2] - 回购方案实际执行情况与原披露方案无差异 [3] 股份注销安排 - 公司将于2025年7月17日注销全部回购股份5,091.11万股 [4] - 注销后公司总股本将从5,091,291,568股减少至5,040,380,483股 [4] 股份变动及股东权益 - 回购前无限售条件流通股占比100%，注销后无限售条件流通股仍占比100% [4] - 控股股东中国铝业集团有限公司及其一致行动人持股比例从40.15%上升至40.55% [4]