报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][21][6] 报告的核心观点 - 驰宏锌锗2024全年归母净利润同比下降14%，营收、扣非归母净利润、经营活动现金流量净额均下滑，2024Q4归母净利润为负受会泽矿业项目、资产报废处置和绩效工资发放影响 [1][8] - 2024年矿山铅锌产量减少，主要因会泽铅锌矿项目及荣达矿业停产改造；铅锌锗价格上涨增利，矿山产量减少和锌冶炼加工费下降减利 [2][9] - 2024年6月以来锗价暴涨，公司作为全球最大锗生产商，若锗价维持高位将明显受益 [3][10] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为15.45/17.02/17.77亿元，同比增长19.5%/10.1%/4.4%，考虑公司优势维持“优于大市”评级 [4][21] 各部分总结 财务数据 - 2024全年营收188亿元（-14.80%），归母净利润12.9亿元（-14.24%），扣非归母净利润14.0亿元（-9.57%），经营活动现金流量净额23.7亿元（-34.40%） [1][8] - 2024Q4归母净利润 - 1.8亿元，同比亏损缩小，环比转负；扣非归母净利润0.3亿元，同比转正，环比 - 94.2% [1][8] 产销情况 - 2024全年矿山铅产量7.50万吨同比减1.33万吨，矿山锌产量21.48万吨同比减3.75万吨，铅锌精矿产量28.98万吨同比减5.08万吨；铅产品产量16.62万吨环比减1.32万吨，锌产品产量48.52万吨环比减3.29万吨 [2][9] 增利与减利因素 - 增利因素：2024铅价17141元/吨同比增1529元/吨，锌价23419元/吨同比增1791元/吨，涨价增利约5亿元；锗价1351万元/吨同比增416万元/吨，全年产锗产品含锗65.12吨，增利约2.7亿元 [2][9] - 减利因素：矿山铅锌产量同比减5.08万吨减利约5亿元；锌冶炼加工费环比下降2645元/吨，减利约7.7亿元 [2][9] 盈利预测 - 假设2025/2026/2027年锌锭现货年均价23000元/吨，锌精矿加工费3000元/吨，铅锭现货价格年均价17000元/吨，铅精矿加工费700元/吨，锗价15000元/千克 [4][21] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为15.45/17.02/17.77亿元，同比增长19.5%/10.1%/4.4%，摊薄EPS分别为0.30/0.33/0.35元，当前股价对应PE为18.4/16.7/16.0X [4][21] 敏感性分析 - 给出公司2025年归母净利润对铅、锌价格的敏感性分析表格 [23] 财务预测与估值 - 提供2023 - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表及关键财务与估值指标数据 [24]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 6.08 元 [5][8] 报告的核心观点 - 驰宏锌锗 2024 年营收和归母净利同比下降，Q4 业绩承压，但考虑锗板块盈利增长可期，维持增持评级 [1] - 因矿端自给率修复需时间，上调成本假设，铅锌价格偏弱下调价格假设，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 0.38/0.42/0.45 元 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年实现营收 188.03 亿元（yoy - 14.80%），归母净利 12.93 亿元（yoy - 14.24%），低于预期；Q4 营收 41.51 亿元（yoy - 25.48%，qoq - 13.98%），归母净利 - 1.81 亿元（yoy + 25.40%，qoq - 131.72%）[1] - 24 年锌锭及合金/铅锭销量分别为 48.54/16.60 万吨（yoy - 5.97%/- 5.88%），综合毛利率 17.71%（yoy + 0.60pct），24Q4 毛利率 11.29%（环比 - 11.85pct），期间费用率 7.66%（同比 + 1.49pct）[2] 产能情况 - 拥有铅锌金属矿产能 42 万吨/年，铅锌精炼产品产能 63 万吨/年；在建西藏鑫湖矿山，建成后新增 2 万吨/年矿山铅锌金属产能，2024 年 6 月一期完工，2025 年正式投产 [3] 资源整合与财务结构 - 2024 年加快资源整合，收购企业提升铅锌资源储备和生产能力，巩固龙头地位；24 年资产负债率同比降 1.62 个百分点至 28.77%，计划分红比例达 51.43% [4] 盈利预测与估值 - 预计 25 - 27 年 EPS 分别为 0.38/0.42/0.45 元（较前值 - 20.83%/- 19.23%/-），可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值 14.2 倍，给予公司 25 年 16 倍 PE，目标价 6.08 元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|21,954|18,803|22,368|22,529|22,205| |+/-%|0.24|(14.35)|18.96|0.72|(1.44)| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,433|1,293|1,938|2,145|2,315| |+/-%|113.97|(9.78)|49.92|10.68|7.90| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.28|0.25|0.38|0.42|0.45| |ROE (%)|7.71|6.80|9.55|9.83|9.84| |PE (倍)|19.79|21.94|14.63|13.22|12.25| |PB (倍)|1.79|1.74|1.61|1.48|1.36| |EV EBITDA (倍)|11.27|11.72|9.65|8.07|7.10|[7] 基本数据 - 目标价 6.08 元，截至 3 月 28 日收盘价 5.57 元，市值 28,358 百万，6 个月平均日成交额 579.92 百万，52 周价格范围 4.60 - 6.68 元，BVPS 3.20 元 [9] 可比公司估值 |公司代码|公司简称|PE (2025E)| |----|----|----| |600301 CH|华锡有色|14.9| |000426 CH|兴业银锡|11.4| |000060 CH|中金岭南|16.3| |平均值| - |14.2|[13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含各年度流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目及相关财务比率的预测 [17]

财务数据 - 2024年度合并财务报表收入总额为188.03亿元[7] - 2024年末资产总计263.68亿元，较2023年末下降5.33%[19] - 2024年末负债合计75.85亿元，较2023年末下降10.39%[20] - 2024年末股东权益合计187.83亿元，较2023年末下降3.13%[20] - 2024年度营业总收入188.03亿元，同比下降14.79%[25] - 2024年度营业总成本172.85亿元，同比下降13.85%[25] - 2024年度研发费用1.30亿元，同比增长80.86%[25] - 2024年度投资收益4601.00万元，2023年度为 - 1.21亿元[25] - 2024年度净利润12.77亿元，同比下降14.07%[25] - 2024年度每股收益0.2539元，同比下降14.25%[25] - 2024年销售商品、提供劳务收到的现金为262.75亿元，2023年为208.88亿元[27] - 2024年经营活动产生的现金流量净额为36.06亿元，2023年为23.66亿元[27] 资产情况 - 2024年12月31日固定资产账面价值为82.59亿元[8] - 2024年12月31日在建工程账面价值为21.05亿元[8] - 2024年12月31日无形资产账面价值为113.39亿元[8] - 长期资产合计占公司总资产的比例为82.31%[8] - 长期资产合计占非流动资产的比例为94.91%[8] - 2024年末货币资金7.92亿元，较2023年末下降约42.08%[22] - 2024年末应收账款5.30亿元，较2023年末下降约71.07%[22] - 2024年末长期股权投资148.08亿元，较2023年末增长约8.01%[22] 审计相关 - 审计认为财务报表在重大方面按企业会计准则编制，公允反映公司财务状况、经营成果和现金流量[4] - 收入确认被确定为关键审计事项[7] - 长期资产减值被确定为关键审计事项[8] 矿山资源 - 驰宏锌锗矿山铅资源量1,760,558吨，剩余可开采年限13.4年[199] - 会泽矿业麒麟厂矿山铅资源量598,350吨，剩余可开采年限12.4年[199] - 彝良驰宏毛坪铅锌矿矿山铅资源量312,722吨，剩余可开采年限8.0年[199] - 驰宏荣达矿业甲乌拉矿山铅资源量539,103吨，剩余可开采年限23.5年[199] - 云南永昌铅锌矿矿山铅资源量55,676吨，剩余可开采年限7.6年[199] - 青海鸿鑫采M1矿权矿山铅资源量90,739吨，剩余可开采年限7.8年[199]

公司基本信息 - 公司于2011年6月27日注册成立，机构编码为L0127H211000001号，统一社会信用代码为91110000717829780G[9] - 2019年1月30日完成股权变更，变更后中国铝业集团有限公司出资额为22.375亿元，占比85.24%，中铝资本控股有限公司出资额为2.625亿元，占比10.00%，中铝资产经营管理有限公司出资额为1.25亿元，占比4.76%[9] - 2020年4月30日完成增资工商变更，增资13.75亿元，增资后中国铝业集团有限公司、中铝资本控股有限公司、中铝资产经营管理有限公司出资额分别为34.0955亿元、4亿元、1.9045亿元[10] 审核情况 - 审核公司截至2024年12月31日与其经营资质、业务和风险状况相关的风险评估说明[3] - 审核未发现公司截至2024年12月31日与其经营资质、业务和风险状况相关的内部控制制度存在重大设计缺陷[4] - 审核未发现公司存在违反《企业集团财务公司管理办法》规定情况[5] 公司制度与管理 - 公司建立了股东会、董事会、监事会三权分立的现代企业法人治理结构[11] - 公司制定了一系列内部控制制度及业务管理办法和操作规程，建立风险管理与法律合规部门和审计稽核部[13] - 公司实施资金精益计划管理，对资金收支进行全面计划、整体协调、统筹安排、宏观控制[14] - 公司建立了存放同业定期日询价机制，以价格优先为原则选择同业合作银行[14] - 公司规定接受商业汇票的承兑银行名单为25家[20] - 公司对A级以上（含A级）客户和B级以下（含B级）客户或新成立企业的票据承兑申请有不同审批流程[21][22] - 公司证券投资业务任一时点投资比例不得高于资本总额70%[26] - 公司制订多项信贷业务制度保障规范运行，采用“客户信用评级+综合授信量+利率风险定价”体系[16][17] - 公司自营贷款执行贷审分离、分级审查、总经理审批制度[18] - 公司委托贷款按自营贷款标准管理，先存后贷，总额不超委托存款总额[25] - 公司结算业务按管理层次等确定岗位权限，保障资金安全[27][28] - 公司结售汇业务有多项制度规范操作，多部门分工负责[29] - 公司设立审计稽核部对经营活动行使稽查职能，完善内控制度[30] - 公司信贷业务综合核定成员单位综合授信额度，由业务审查委员会审核，总经理审定[18] 业绩数据 - 截至2024年12月31日，公司资产总额529.21亿元，所有者权益62.51亿元，吸收成员单位存款465.40亿元[34] - 2024年度公司实现营业收入58,657.20万元，利润总额45,529.34万元，净利润34,944.78万元[34] - 公司资本充足率为17.65%，高于监管要求的不低于10%[37] - 公司流动性比例为45.04%，高于监管要求的不得低于25%[38] - 公司贷款余额2,937,146.58万元，不高于存款余额和实收资本总额之和5,053,990.58万元的80%[39] - 公司集团外负债总额0.00万元，资本净额664,628.16万元，集团外负债总额不超过资本净额[40] - 公司票据承兑余额与资产总额比例为1.88%，不超过监管要求的15%[41] - 公司投资总额与资本净额的比例为54.33%，低于监管要求的70%[43] - 公司固定资产净额与资本净额的比例为0.08%，不高于监管要求的20%[44] 用户数据 - 云南驰宏锌锗股份有限公司在公司存款20,084.82万元，贷款20,000.00万元[46]

财务数据 - 2024年度合并财务报表收入总额为188.03亿元，源于铅锌等有色产品销售[7] - 2024年末资产总计263.68亿元，较2023年末下降5.33%[19] - 2024年末负债合计75.85亿元，较2023年末下降10.39%[20] - 2024年末股东权益合计187.83亿元，较2023年末下降3.13%[20] - 2024年营业总收入为188.03亿元，较2023年下降14.79%[25] - 2024年净利润为12.77亿元，较2023年下降14.07%[25] - 2024年研发费用为1.30亿元，较2023年增长80.86%[25] - 2024年投资收益为4601.00万元，较2023年增长138.07%[25] 资产情况 - 2024年12月31日，固定资产账面价值为82.59亿元，在建工程账面价值为21.05亿元，无形资产账面价值为113.39亿元[8] - 长期资产合计占公司总资产的比例为82.31%，占非流动资产的比例为94.91%[8] - 2024年末货币资金9.61亿元，较2023年末下降35.29%[19] - 2024年末应收账款5.30亿元，较2023年末下降70.94%[22] - 2024年末长期股权投资148.08亿元，较2023年末增长8.01%[22] 审计相关 - 审计认为财务报表在重大方面按企业会计准则编制，公允反映公司2024年财务状况等[4] - 审计将收入确认和长期资产减值确定为关键审计事项[7][8] 矿山资源 - 驰宏锌锗矿山铅锌剩余可开采年限13.4年[199] - 会泽矿业麒麟厂采矿权铅锌剩余可开采年限12.4年[199] - 彝良驰宏毛坪铅锌矿采矿权铅锌剩余可开采年限8.0年[199] - 驰宏荣达矿业甲乌拉采矿权铅锌剩余可开采年限23.5年[199] - 云南永昌铅锌矿采矿权铅锌剩余可开采年限7.6年[199] - 西藏鑫湖矿业洞中拉采矿权铅锌剩余可开采年限35.2年[199] 在建工程 - 大兴安岭松岭区岔路口钼铅锌多金属矿开发项目年末余额12.48亿元，工程累计投入占预算比例16.49%[190][191] - 彝良驰宏找探矿工程项目年末余额1.52亿元，工程累计投入占预算比例50.79%[190][191] - 会泽生产区勘查找矿工程年末余额2.24亿元，工程累计投入占预算比例81.36%[190][191] 其他 - 公司及子公司银行授信规模216.25亿元，截至2024年12月31日已使用授信规模约36.84亿元，使用授信占比约17.04%[35] - 2024年公司专项储备本年提取2271.44万元，本年使用2661.59万元[31] - 2024年公司盈余公积增加12753.91万元[31] - 2024年公司未分配利润增加43507.14万元[31]

财务审计 - 审计驰宏锌锗2024年12月31日财务报告内部控制有效性[3] - 驰宏锌锗于该日在重大方面保持有效财务报告内部控制[7] 审计机构 - 信永中和会计师事务所2025年3月27日出具审计报告[8] - 其执业证书编号为京财会许可[2011]0056，2011年7月7日获批执业[9] - 2012年3月注册资本为6000万元[12]

会议情况 - 2024年召开5次股东大会，审议通过18项议案[4] - 召开11次董事会，审议通过52项议案，听取8项通报事项[4] - 审计与风险管理等委员会召开会议并审议通过多项议案[6] 独立董事履职 - 独立董事参加会议情况及培训分享互动[5][10] 市场扩张和并购 - 2024年收购昆明冶金研究院有限公司33%股权[13] 审计与合规 - 信永中和连续6年提供审计服务，满足2024年要求[15] - 审阅报告未发现2024年违规情形[15]

会议情况 - 2024年召开2次股东大会，审议通过2项议案[4] - 2024年召开5次董事会，审议通过10项议案，听取汇报4项[4] - 2024年各委员会召开会议，审议通过多项议案[6] - 2024年召开1次独立董事专门会议，审议1项重要事项[7] 审计服务 - 信永中和已连续6年为公司提供审计服务[13]

会议情况 - 2024年召开5次股东大会，审议通过18项议案[4] - 2024年召开11次董事会，审议通过52项议案，听取汇报8项[4] - 2024年战略与可持续发展（ESG）委员会召开2次会议，研究3项议案[6] - 2024年提名与薪酬考核委员会召开8次会议，研究15项议案[6] - 2024年召开5次独立董事专门会议，研讨6项重要事项[7] 调研与履职 - 2024年7月到青海鸿鑫和西藏鑫湖实地调研[8] - 独立董事应参加董事会11次，现场4次通讯7次，无委托缺席[9] - 独立董事应参加股东大会5次，实际参加5次[9] 市场扩张与并购 - 公司现金收购昆明冶金研究院有限公司33%股权[12] 未来展望 - 2025年独立董事将继续履职建言献策[14]

公司治理 - 2024年独立董事现场工作超15个工作日[3] - 召开5次股东大会，审议通过18项议案[5] - 召开11次董事会，审议通过52项议案，听取8项汇报[5] 独立董事履职 - 参加9次审计与风险管理委员会会议，审议18项议案[6] - 召开5次专门会议，研讨6项重要事项[7] - 4月和7月到云南、青海、西藏企业实地调研[8] 市场扩张和并购 - 2024年收购昆明冶金研究院有限公司33%股权[14] 评价 - 独立董事认为财务数据准确，能反映经营情况[14] - 董事提名、高管聘任程序合规，无损害利益情形[14]