夏季全国煤炭交易会 - 中国煤炭工业协会和中国煤炭运销协会将于7月10日-11日召开"2025年夏季全国煤炭交易会"，主题为"推动资源要素高效配置，促进煤炭供需动态平衡" [1] 煤炭行业供给侧改革 - 煤价自2021年10月1615元/吨跌至2025年6月618元/吨，累计跌幅997元/吨，价格跌回2021年1月水平 [2] - 部分产能已陷入亏损，成本支撑逐步显现，行业情绪降至底部 [2] - 中国煤炭工业协会联合运销协会推出五大应对策略：调整生产节奏、强化电煤中长期合同履约（签约量锚定自有资源量75%以上）、严控低卡劣质煤进口 [2] 夏季用电高峰影响 - 电厂日耗有望随气温升高而季节性上升，火电发电增速或由负转正 [3] - 产地安全检查高压和煤价负反馈导致供应端继续收缩 [3] - 煤炭价格或企稳运行，未来随着旺季深入需求潜力释放可能推动价格回升 [3] - 广发证券预计煤价有望筑底回升，行业估值和股息具备吸引力 [3] - 民生证券认为煤价底部支撑验证后，高股息确定性价值提升，板块或迎来估值提升行情 [3] 历史龙头表现 - 2024年1月山西吕梁低硫主焦煤现货价格2500元/吨，较长协价2210元/吨溢价13% [4] - 山西临汾1/3焦煤现货价格2300元/吨，较长协价2035元/吨溢价13% [4] - 兰花科创实施三季报分红，年化股息率达10% [4] - 云煤能源2连板，3日最大涨幅超25% [4] 相关个股 - 业绩稳健、高净现金成长型标的：晋控煤业 [6] - 行业龙头业绩稳健：陕西煤业、中国神华、中煤能源 [6] - 业绩稳健、产量同比增长：华阳股份、山煤国际 [6] - 煤电一体成长型：新集能源 [6]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 煤炭黄金时代2.0，核心价值资产有望再起 [4][12] - 煤炭股有稳健红利和周期弹性投资逻辑，前者因国内经济偏弱、海外关税打压、利率下行及险资布局，后者因两会后煤价低位、供需改善及政策落地 [4][12] - 煤炭板块迎重新布局起点，源于宏观政策利多、高分红成趋势、产业资本入局，推荐四主线精选个股 [4][12] 根据相关目录分别总结 煤市关键指标速览 - 动力煤产业链：港口价格微跌，产地价格持平，长协价格微跌，国际价格微跌，海外油气价格大涨，煤矿开工率微跌，沿海八省电厂日耗微涨、库存小涨、可用天数小涨，水库水位微跌、出库流量大涨，非电行业开工率甲醇微涨、尿素微跌、水泥小跌，港口库存环渤海港大跌、长江口微涨、广州港小跌 [15] - 炼焦煤产业链：港口价格持平，产地价格小跌，国际价格大跌，焦钢价格焦炭大涨、螺纹钢微涨，焦钢厂需求中大型焦化厂开工率微跌、日均铁水产量微跌、钢厂盈利率持平，炼焦煤库存独立焦化厂和样本钢厂总量小跌、可用天数小跌，焦炭库存总量小跌，钢铁库存总量微跌 [16][18] - 无烟煤：产地价格晋城和阳泉均持平 [19] 煤炭板块回顾 - 本周微跌0.5%，跑输沪深300指数1.38个百分点，主要上市公司涨跌互现，大有能源、蓝焰控股、山西焦煤涨幅前三，陕西煤业、山煤国际、兖矿能源跌幅前三 [19] - 估值表现：本周PE为11.81，PB为1.18，分别位列A股全行业倒数第三和第六位 [22] 动力煤产业链 - 国内动力煤价格：港口价格微跌，产地价格持平 [24][27] - 年度长协价格：6月价格环比微跌，BSPI指数持平，CCTD、NCEI、CECI指数微跌 [32] - 国际动力煤价格：纽卡斯尔NEWC（Q6000）和FOB（Q5500）价格微跌，进口动力煤无价格优势 [38] - 海外油气价格：布油现货价和天然气收盘价大涨 [41] - 煤矿生产：本周煤矿开工率微跌，晋陕蒙三省442家煤矿开工率81.3%，山西微涨、内蒙古和陕西微跌 [47] - 沿海八省电厂日耗：本周电厂日耗微涨、库存小涨、可用天数小涨 [55] - 水库变化：三峡水库水位微跌、出库流量大涨 [66] - 非电煤下游开工率：甲醇开工率微涨、尿素开工率微跌、水泥开工率小跌 [80] - 动力煤库存：本周环渤海港库存大跌、长江口库存微涨、广州港库存小跌 [85] - 港口调入调出量：环渤海港煤炭净调出，锚地船舶量减少、预到船舶量增加，秦港铁路调入量大跌 [94] - 国内海运费价格变动：海运费小跌 [95] 炼焦煤产业链 - 国内炼焦煤价格：本周港口价格持平，产地价格小跌，期货价格微跌 [98][101][102] - 国内喷吹煤价格：喷吹煤价格持平 [108] - 国际炼焦煤价格：本周海外煤价大跌，中国港口到岸价大跌 [111][116] - 焦钢价格：本周焦炭现货价大涨，螺纹钢现货价微涨 [113][117] - 焦钢厂需求：中大型焦化厂开工率微跌，日均铁水产量微跌，钢厂盈利率持平 [115][122] - 炼焦煤库存：独立焦化厂总量小跌，库存可用天数小跌 [119][123] - 焦炭库存：国内样本钢厂（110家）焦炭库存总量小跌 [130] - 钢铁库存：库存总量微跌 [136] 无烟煤 - 国内无烟煤产地价格：晋城和阳泉价格均持平 [137][143] 公司公告回顾 - 盘江股份拟投资新能源发电项目，总投资96,224万元 [145] - 平煤股份、神火股份、永泰能源披露股份回购进展 [145] - 淮北矿业控股股东增持计划实施完毕 [145] - 电投能源董事离任，甘肃能化解聘副总经理 [145] - 兰花科创当年累计新增借款超上年末净资产20% [145] - 昊华能源、新集能源董事长离任 [145][148] - 新集能源持股5%以上股东进行股票质押式回购交易展期 [146] 行业动态 - 2025年5月焦煤长协煤钢联动浮动值减少，钢铁行业PMI落至收缩区间，下旬钢材和煤炭价格下跌 [148] - 2024年煤炭机械工业“四机一架”产量下降，煤机产值和销售收入减少 [148] - 5月下旬全国流通市场钢材价格全面下跌，5月下旬全国煤炭价格继续下跌 [148][149] - 黄河流域煤制烯烃强制性用水定额标准6月1日实施 [151] - 2024年煤炭消费量占能源消费总量比重为53.2%，清洁能源占比上升 [151] - 5月下旬钢材社会库存降幅扩大 [151]

会议时间 - 2024年度股东周年大会现场会议于2025年6月27日下午3:00召开，网络投票时间为2025年6月26日下午3:00至2025年6月27日下午3:00[8] - 2025年第一次A股类别股东会现场会议于2025年6月27日下午3:15召开，网络投票时间为2025年6月26日下午3:00至2025年6月27日下午3:00[11] 业绩总结 - 2024年中国企业会计准则下全年收入1893.99亿元，同比减少35.70亿元；利润总额315.80亿元，同比减少14.69亿元；归母净利润193.23亿元，同比减少1.1亿元；基本每股收益1.46元，同比减少0.01元[22] - 2024年国际财务报告准则下全年收入1893.99亿元，同比减少35.70亿元；税前利润303.16亿元，同比减少33.79亿元；本公司股东应占利润181.56亿元，同比减少20.28亿元；基本每股盈利1.37元，同比减少0.15元[22] - 截止2024年12月31日，中国企业会计准则下公司资产总额3579.65亿元，比年初增加86.05亿元；负债总额1657.18亿元，比年初减少8.6亿元；股东权益总额1922.47亿元，比年初增加94.65亿元；资产负债率46.3%，比年初降低1.4个百分点[22] - 截止2024年12月31日，公司现金及现金等价物余额298.23亿元，比年初减少17.6亿元；2024年经营活动现金净流入341.40亿元，同比减少流入88.25亿元；投资活动现金净流出120.49亿元，同比减少流出30.08亿元；筹资活动现金净流出238.76亿元，同比减少流出24.22亿元[24] 分红方案 - 公司建议2024年将分红比例从30%提高至35%，按H股归母净利润181.56亿元的35%计63.55亿元，扣除已分派的2024年中期分红29.36亿元后，剩余34.18亿元向股东分派现金股利，每股分派0.258元（含税）[27] - 董事会提请股东大会授权制定并实施2025年中期现金分红方案，在2025年上半年归母净利润内（以两准则孰低者为准），按不低于30%的比例分配[28] 资本支出计划 - 2025年公司资本支出计划安排216.78亿元，其中基建项目135.30亿元，股权投资2.15亿元，技术改造及更新62.05亿元，科技及信息化投资17.28亿元[40] - 按主业划分，煤炭生产及贸易安排82.99亿元，占总计划38.28%；煤化工安排86.47亿元，占总计划39.89%；煤电安排13.90亿元，占总计划6.41%；新能源安排26.91亿元，占总计划12.41%；煤机制造安排6.12亿元，占总计划2.82%；其他业务安排0.39亿元，占总计划0.18%[40] 其他事项 - 公司申请继续按不超过400亿元人民币的授权发行规模，重新获得发行债务类融资工具一般性授权，决议有效期至2027年12月31日[30][32] - 建议继续聘任安永华明会计师事务所负责公司2025年度中期财务报告审阅、年度财务报告审计工作，审计费用共计1030万元（含税）[42] - 建议独立非执行董事年度薪酬标准为人民币30万元，退出现职的中央企业负责人担任独立非执行董事工作补贴标准为人民币9万元[44] - 公司拟依据相关规定取消监事会并全面修订《公司章程》，对《股东会议事规则》《董事会议事规则》《关联交易管理办法》进行修订[47][49] - 报告期内公司未发生重大收购或出售资产情况[17] - 监事会认为公司关联交易遵守原则，符合规定，信息披露规范透明，未损害公司利益[18] - 监事会认为公司2023年度内部控制评价报告和ESG报告客观真实描述相关情况，无异议[18]

报告行业投资评级 - 煤炭行业投资评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 煤价底部企稳，预计随着全国气温攀升和库存去化，6月为煤价和基本面拐点 [3] - 推荐红利核心中国神华、陕西煤业、中煤能源，继续推荐兖矿能源、晋控煤业 [4] - 疆煤外运及内蒙铁路运费下调，反映产地外运亏损压力，4月全国产量环比降5000万吨至3.9亿吨，行业底部特征明晰，后续铁路运费下降空间有限 [4] - 动力煤预计6月价格反弹，国内供给稳定、进口缩量，需求端日耗拐点已现，非电煤复苏有望带动煤价上升，中期供需保持平衡 [5] - 焦煤铁水需求见顶，预计动力煤价格确立将带动焦煤价格见底，贸易冲突缓和下近季度抢出口或使钢铁铁水淡季不淡，维持240万吨左右高位 [5] 各目录总结 动力煤数据跟踪 - 市场跟踪：港口市场煤价持平，山西和内蒙坑口价上涨、陕西持平，海外煤价小幅上涨、澳煤与国产煤价差下跌，秦皇岛、南方港和北方港库存均减少 [10][19][21][28] - 年度长协价：2025年5月北方港电煤Q5500年度长协价环比下跌0.6%，秦皇岛动力煤Q5500综合交易价持平，NCEI指数较上期持平 [35][41] 焦煤数据跟踪 - 市场煤：国内煤价总体持平略跌，海外煤价总体持平略跌，港口焦煤价格总体持平略跌，产地焦煤价格总体下跌，澳洲焦煤价格上涨、蒙煤价格下跌，港口库存增加、钢厂库存减少、下游螺纹开工率上升 [48][49][51][61] - 长协价：焦煤长协价与上周持平，山西焦煤长协价格指数、平顶山焦煤长协价、淮北焦煤长协价均持平 [76][77][81] 无烟煤 - 阳泉和晋城煤价持平，尿素价格持平、甲醇价格下跌，水泥价格下跌、聚乙烯价格上涨 [84][89][92] 上周行情回顾 - 上证综指下跌0.03%、煤炭板块下跌0.54%，动力煤、炼焦煤、焦炭分别下跌0.30%、下跌1.34%、上涨0.34% [96] - 涨幅前五名：山西焦煤（6.28%）、昊华能源（5.21%）、云维股份（1.46%）、冀中能源（1.23%）、陕西黑猫（0.98%） [96] - 跌幅前五名：安源煤业（-2.84%）、大有能源（-2.85%）、上海能源（-3.68%）、兰花科创（-3.85%）、开滦股份（-12.09%） [96] 附录 上周重要事件回顾 - 2025年1至4月中国累计进口煤炭同比下降5.3%，印尼煤进口量下降、俄罗斯煤逆势增长，预计5月进口继续下降 [102] - 5月26日国内动力煤市场价格止跌企稳，市场情绪回暖，但短期内煤价难强势反弹，将维持窄幅震荡 [102] - 5月中旬全国各煤种价格整体下跌，动力煤跌幅扩大，焦煤再次下跌，无烟煤由涨转跌 [103] - 2025年1至4月全国煤炭开采和洗选业营业收入和利润总额同比大幅下滑，行业面临多重挑战 [104] - 全国电厂煤炭库存可用19天，短期补库动力不足，预计短期煤价震荡偏稳、上行空间有限 [105] 上市公司上周重要公告 - 新大洲A、华阳股份、潞安环能召开2024年度股东大会，通过多项议案 [107][108] - 山煤国际、平煤股份发布2024年年度权益分派实施公告 [107] 重点公司盈利预测与估值 - 报告给出多家公司收盘价、eps、PE等数据及投资评级，多数为增持 [110][113]

报告公司投资评级 - 首次覆盖中煤能源，给予“买入”评级，目标价 14.33 元/股 [1][18] 报告的核心观点 - 预计 2025 - 2027 年中煤能源归母净利润分别为 161.52 亿、179.71 亿、185.66 亿，EPS 分别为 1.22、1.36、1.40 元，同比增长 -16.41%、11.26%、3.31% [1][17] - 煤炭市场供需基本平衡，2025 - 2027 年现货采购价格中枢维持 750 - 850 元/吨，公司经营稳健，未来分红能力有望突破 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 关键假设 - 煤价中枢相对平稳，未来保持 750 - 850 元/吨左右 [11] - 煤炭自产量相对平稳，2025 - 2027 年动力煤产量分别为 1.25、1.25、1.25 亿吨，炼焦煤产量分别为 0.11、0.11、0.11 亿吨 [11] - 煤炭贸易量相对平稳，2025 - 2027 年贸易煤销售分别为 1.34、1.38、1.36 亿吨 [11] - 煤化工等板块业务收入，2025 - 2027 年各业务板块收入按过去均值预计 [12] 区别于市场的观点 - 行业观点：预计 2025 - 2027 年在电煤长协保障下，现货采购价格中枢维持 750 - 850 元/吨，最高价格仍可能创新高 [13] - 公司观点：公司一体化运营保障成本和利润稳定，未来有望提高现金分红能力 [14] 股价上涨催化剂 - 煤炭价格大幅上涨带动实际利润提升 [15] - 分红比例继续提升，分红收益率增加 [15] - 中长期无风险收益率下行，股息率 - 利率差扩大 [16] 估值与目标价 - 绝对估值：采用 DDM 模型，预测公司股票合理估值 13.68 元/股 [17] - 相对估值：选中国神华、陕西煤业、兖矿能源为可比公司，中煤能源合理 PE 为 12.28 倍，对应合理估值 14.98 元 [18] - 综合估值：给予目标价 14.33 元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [18] 中煤能源：煤炭央企，能源航母 公司简介 - 中煤能源是中煤能源集团 2006 年发起设立的股份制公司，聚焦煤炭清洁高效转化利用 [22] - 业务涵盖煤炭、煤化工、煤电、装备制造等产业，各产业有自身优势和发展成果 [22][23][24][25] 财务数据 - 2024 年营业收入 1893.99 亿元，同比降 1.85%；归母净利润 193.23 亿元，同比降 1.08% [27] - 2025 年一季度营收和归母净利润受煤价影响下降，预计旺季煤价反弹带动业绩恢复 [27] - 盈利能力提升，ROE 从 2016 年的 2.36%提至 2024 年的 12.72%，资产负债率降至 44.8% [33] - 短期现金流受煤价影响，中长期预计稳定 [35] 主营业务：龙头煤企、资源充足 行业判断 - 供给端：保供难度大，产能释放有天花板，全国煤炭产量增速下降 [39][42] - 需求端：绿电消纳不足，火电基数高，煤电在用电增量中仍占重要地位 [44][45] - 价格分析：2025 年上半年煤价下跌，下半年中枢有望恢复到 750 - 800 元/吨 [51] - 总结：2025 - 2027 年供需基本平衡，现货采购价格中枢维持 750 - 850 元/吨 [54] 基本情况 - 资源储量：截至 2024 年底，煤炭储量 265.2 亿吨、可开采储量 138.21 亿吨，可开采近 100 年 [56] - 产销量：2024 年商品煤产量 13757 万吨，增长 2.5%；煤炭销售量 28483 万吨，规模稳定 [56] - 在建产能：里必煤矿及选煤厂、苇子沟煤矿及选煤厂项目正在建设 [57] 煤化工配套 - 布局：重点发展煤制烯烃、煤制尿素等产业，分布在内蒙古、陕西、山西等省区 [61] - 产量：2024 年全年完成煤化工产量 569 万吨，同比降 5.7% [62] 盈利预测与估值 盈利预测 - 核心假设：煤价、自产量、贸易量相对平稳，煤化工等板块业务收入按过去均值预计 [66][67] - 预计煤炭分部 2025 - 2027 年收入分别为 1504.96 亿、1562.06 亿、1579.41 亿 [67] - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 1822.91 亿、1862.26 亿、1876.98 亿 [69] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 161.52 亿、179.71 亿、185.66 亿 [69] 估值与投资建议 - 绝对估值：采用 DDM 模型，考虑多种假设，对应每股价值 13.68 元 [70][74] - 相对估值：选可比公司，中煤能源合理 PE 为 12.28 倍，对应合理估值 14.98 元 [74] - 总结：综合估值给予目标价 14.33 元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [76]

纪要涉及的公司 中煤能源 纪要提到的核心观点和论据 - **炼焦煤价格**：受地产政策明朗化影响，市场预期炼焦煤需求提升、价格触底反弹，但缺乏深层次分析支撑；中煤能源一二季度炼焦煤价格维持在 1100 元/吨左右，预计三季度及后续保持稳定；焦煤期货价格涨停反映市场预期，山西主焦煤现货价维持在 1200 元左右 [2][3] - **新《矿产资源法》影响**：为矿产资源管理提供法律依据，规范行业发展，利于中煤能源资源和资产处置，推动市场有序合法运作；因未来矿产资源获取途径和方式不确定，无法测算新建矿井环保成本增幅 [2][5] - **二季度经营状况**：2025 年 1 至 4 月煤炭产销量稳定，业绩预计环比持平，受煤价影响与去年同期相比可能有压力，详细数据待 5 月经营数据披露后确认 [2][6] - **煤炭库存**：公司煤炭库存包括矿产生产段库存及环渤海和北部湾港库存，整体处于高位但去库化趋势明显 [2][7] - **长协煤炭履约**：2025 年长协比例不低于 75%，月度和季度履约率均高于 90%，符合国家要求，履约情况正常 [2][8] - **煤价走势**：2025 年初以来煤价下跌，5 月底趋稳，5500 大卡现货价格在 620 元左右；迎峰度夏旺季及主产区煤矿调涨售价将支撑煤价，预计市场维持窄幅波动；煤价持续下跌可能性不大，进口煤量缩减、行业供给端收缩、需求端刚性上涨，且中长期合同约束企业履约 [4][9][16] - **降本增效**：是公司未来发展重点，通过精细化管理和高效生产维持经营业绩正向增长，2024 年度及 2025 年一季度业绩表现理想得益于该措施 [4][11] - **煤化工项目盈利**：最近一季度所有投产的煤化工项目均实现盈利，高煤价时期也如此 [12] - **在建项目进展**：里必无烟煤矿（400 万吨/年）和苇沟动力煤矿（240 万吨/年）预计 2026 年底投产；大海则和榆林二期两个大型煤化工项目预计同一时间全线投产 [13] - **分红计划**：分红比例不受影响，分红总额可能因煤价降低而减少，但长协合同占比多且执行基准价为 675 元，业绩波动相对有限 [14] - **下游客户履约**：现货市场低迷不一定导致客户不履约，国家政策要求电企履约长协，且客户现在不履约不代表未来不履约 [15] - **电力企业库存**：当前电力企业库存水平不高，更多库存集中在上游和中游，因消费者看到煤价下降选择等待降价后采购 [17] - **公司未来规划**：围绕“煤和电联动”、“煤和煤化工联动”机制，通过全产业链形成碳对冲与抵消；完成现阶段在建项目，通过市场招拍挂采购、国家资源划转及母公司资源注入等获取更多资源 [18][19] - **集团资源注入**：集团旗下股份公司煤矿产能约 1.7 亿吨，集团整体产能约 3.4 亿吨，母公司有可供注入上市公司的资源 [20] - **资本开支计划**：未来三年资本开支预计维持在 150 亿元左右，主要用于现阶段在建项目，若无新在建项目资本开支可能下降 [21] - **公司盈利情况**：焦煤价格有所下降，但今年 1 - 2 季度焦煤价格保持相对平稳，中煤华晋集团焦炭基本维持在每吨 1100 元左右，公司保持一定盈利能力 [22] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 假设未来煤价继续下跌可能性较小，且中煤能源作为央企上市公司承担国家保供任务，目前没有减产指令 [10]

新和成调研要点 - 维生素E年产能6万吨，2024年满产满销，6月上旬开始检修10-12周 [1] - 固体蛋氨酸年产能30万吨，与中石化合作18万吨液体蛋氨酸项目准备试产 [1] - 牛磺酸年产能3万吨，市场需求持续升温，产销稳健向好 [1] - 新材料主要产品为PPS，报批产能3万吨，已建设2.2万吨，PP处于中试规模 [1] - 天津尼龙新材料项目总投资100亿元，一期年产10万吨己二腈、己二胺，报批进展顺利 [1] - 生命健康产业园主要产品有维生素、维生素D3、维生素E、β-胡萝卜素等 [1] - 黑龙江基地定位生物发酵产品，产品包括维生素C、辅酶Q10、维生素B族等 [1] - 2024年通过技改提升和管理创新降本增效，未来继续布局新产品、丰富产品线 [1] - 公司计划在杭州投资建设总部，借助当地优势资源 [1] - 拟建项目包括天津尼龙新材料、香精香料、PPS新材料、氨基酸类产品等 [1] - 首次回购45.64万股，成交金额999.86万元，用于股权激励或员工持股计划 [1] 中煤能源调研要点 - 焦煤价格今年一、二季度变化不大，目前价格约为1100元/吨 [2] - 里必煤矿预计2026年底进入试运转 [2] - 电煤中长期合同年度执行率不低于90%，1-4月执行情况良好 [2] - 中煤华晋严格按照核定产能安排生产，年度产量预计与去年持平 [2] - 4月份国内原煤产量环比下降较多，主要原因是煤炭价格下跌导致部分煤矿限产，部分地区受安全、环保因素影响 [2] - 王家岭煤矿原煤生产成本每吨200元以内，洗选成本每吨50元左右，精煤收率70%左右 [2] - 新疆业务以集团公司主导，区域产量变化对上市公司影响有限 [2] - 煤矿产能由矿区规划和国家核准确定，资源量与产能无必然比例关系 [2] - 公司正在总结"十四五"规划落实情况，开展"十五五"规划编制，暂无具体产能规划数据 [2] - 煤矿环保治理主要聚焦矿井水处理和废弃物处置，对生产经营影响较小 [2] - 上海能源预计年度现金分红比例稳定，将聚焦降本增效、市场营销和提质增效 [2] - 动力煤价接近底部，预计后续企稳；公司将继续实施中期分红，年度分红比例待定 [2] 景林资产概况 - 上海景林资产管理公司是一家以投资境内、外上市公司股票为主的资产管理公司 [3] - 从2006年开始管理专注于投资Ａ股的景林稳健、景林丰收等A股信托投资计划 [3] - 国内机构客户包括几大银行的总行在内的多家银行和知名企业 [3] - 秉承"价值投资"的投资理念，采用PE股权基金的研究方法 [3] - 注重行业结构和公司在产业价值链中的地位，偏好进入门槛较高、与供应商和客户谈判能力强,并且管理层积极向上且富有能力的公司 [3] - 在不同行业都有研究专家，对行业和公司的理解深于大多数金融机构的研究员 [3] - 景林稳健信托成立于2006年10月，截止2015年4月30日，年复合净收益率高达26.84% [3] - 景林稳健2007年以年度净收益率142%排名深沪两地私募信托完整年度收益率第一 [3] - 景林丰收信托成立于2007年，2015年5月荣获上海证券报主办的第六届中国"金阳光"私募基金五年期持续回报产品奖 [3] - 2008年，景林稳健与景林丰收双双入选晨星中国最佳风险管理的6只基金 [3] - 二级市场团队拥有超过50人的专业队伍，团队成员拥有国内外名校优秀教育背景和多年实业工作经验 [3] - 海外关联公司管理"金色中国基金"等用美元计价的海外基金，自2004年7月成立至2016年7月的12年期间内，累积收益率1408.35%,复合年化收益率为每年25.18% [4] - 国内关联公司景林资本负责未上市股权（PE）投资业务，专注于消费服务、医药健康、TMT和先进制造业的投资机会 [4] - 目前管理3只人民币PE基金和2只美元PE基金，已投资60多家企业 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖中煤能源，给予“买入”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 中煤能源作为中煤集团旗下主要动力煤上市企业，拥有晋陕蒙优质丰富煤炭资源，高比例长协煤保障稳定煤炭价格，优质资源禀赋实现低廉销售成本与稳定煤炭业务利润 [7][10][75] - 公司在煤炭主业基础上向产业链下游延伸实现多元化联营，形成煤化一体化增长格局，将更多煤炭价值留在体内，开拓第二增长曲线，熨平煤价波动，提升盈利能力与稳定性 [7][10][75] - 作为煤炭央企上市公司，货币资金充裕、负债率低位，积极响应央企市值管理改革，增加分红频次与比例，未来有望高分红，当前PE估值低于可比公司，有望随分红比例提升实现估值回归，享受市值增长 [7][10][75] 根据相关目录分别进行总结 1. 煤炭央企巨头，业绩稳健多元发展 - 中煤能源是中煤集团旗下核心煤炭上市平台，截至2024年底，中煤集团合计持有公司58.41%股份，公司为中煤集团旗下最大煤炭上市平台 [16] - 2018 - 2024年，公司煤炭业务营收及毛利占比基本在80%左右，积极践行“两个联营”发展模式，形成煤炭、煤化工、煤矿装备、金融四大业务 [19] - 2021 - 2022年，公司营收净利随煤价上行，2023 - 2024年，煤价下行但公司凭借产量提升与成本控制，归母净利润稳定在190亿元以上，资产负债率持续下降，现金流优异 [21] 2. 煤炭：储量丰富 高热值高长协盈利能力强 - 截至2024年底，公司煤炭保有资源量上市煤企第三，可采储量第二，94.8%可采储量集中于晋陕蒙，动力煤可采储量占比87.7% [29] - 公司22座并表在产煤矿核定产能1.65亿吨，权益产能1.44亿吨，还有2座在建矿合计核定产能640万吨，预计2025年底试运转，2018 - 2024年自产商品煤产销量从0.77亿吨提至1.38亿吨 [33][37][38] - 公司山西省核定产能占比69.8%，权益产能占比75.8%，煤炭基础热值较高，可通过洗选提高热值，推测整体外销动力煤热值接近5000大卡，年产约1100万吨炼焦煤 [43] - 2025年长协煤签约比例不低于75%，履约率不低于90%，长协煤价格波动小且当前高于市场煤，公司或受益实现稳定利润 [48] - 2024年公司自产动力煤均价、吨煤成本、吨煤毛利、毛利率分别为499元/吨、276元/吨、223元/吨、45%，处于行业第一梯队 [52] 3. 化工业务：产能持续释放盈利已成规模 - 截至2024年底，公司煤化工业务建成聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵控股在产产能120/175/365/40万吨，在建产能90/230万吨，还参股拥有聚烯烃/甲醇权益产能83/196万吨 [58][61] - 2022 - 2024年，主要煤化工产品价格下行，公司通过多种方式对冲，实现毛利稳定在30亿元以上，未来在建项目投产有望推动毛利提升 [65][67] 4. 盈利预测与估值 - 假设公司2025 - 2027年动力煤销量、售价、吨煤成本分别为12654/13053/13153万吨、454/460/460元/吨、261/259/259元/吨，炼焦煤销量、售价、吨煤成本分别为1100/1135/1144万吨、920/930/930元/吨、265/263/263元/吨 [72][74] - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为154.0、168.2、179.6亿元，当前股价对应PE为9.2、8.4、7.9倍，可比公司2025 - 2027年PE平均值为11.4、10.8、10.4倍 [74][75] - 2017 - 2022年公司分红率稳定在30%左右，2023年及2024年超30%，分别达37.7%、32.9%，公司现金充足，分红率有提升空间，当前PE估值低，有望估值回归 [75][76][80]

指数表现 - 中证香港300上游指数报2474.02点 [1] - 近一个月上涨8.71%，近三个月上涨10.63%，年至今上涨5.02% [2] 指数构成 - 指数基日为2004年12月31日，基点为1000.0点 [2] - 样本每半年调整一次，分别在每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日实施 [3] 权重股分布 - 十大权重股合计占比87.93%，其中中国海洋石油占比最高（29.31%），其次为中国石油股份（12.7%）和中国神华（10.38%） [2] - 其他权重股包括紫金矿业（9.79%）、中国石油化工股份（9.47%）、中国宏桥（3.57%）、中煤能源（3.32%）、招金矿业（3.14%）、兖矿能源（2.77%）、洛阳钼业（2.28%） [2] 行业分布 - 石油与天然气占比51.89%，煤炭占比18.54%，贵金属占比14.87%，工业金属占比10.17% [3] - 稀有金属占比2.98%，油气开采与油田服务占比1.05%，其他有色金属及合金占比0.49% [3] 市场板块 - 全部样本均来自香港证券交易所，占比100.00% [3]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持）[2] 报告的核心观点 - 本轮煤价调整下跌持续近4年价格普遍跌回起涨前 目前处于探底关键阶段或距底部不远 一方面海外动力煤矿山成本高或率先减产使进口煤数量下滑 另一方面国内煤企亏损面扩大 被动/主动减产概率增大 重点推荐煤炭央企中国神华（H+A）、中煤能源（H+A） 困境反转的中国秦发 绩优的新集能源、陕西煤业、电投能源、淮北矿业 弹性的兖矿能源、晋控煤业、昊华能源、平煤股份 未来存在增量的华阳股份、甘肃能化[6] 根据相关目录分别进行总结 本周全球能源价格回顾 - 截至2025年5月23日 布伦特原油期货结算价为64.78美元/桶 较上周下跌0.63美元/桶（-0.96%）；WTI原油期货结算价为61.53美元/桶 较上周下跌0.96美元/桶（-1.54%）[1] - 东北亚LNG现货到岸价为12.57美元/百万英热 较上周上涨0.7美元/百万英热（+5.9%）；荷兰TTF天然气期货结算价36.65欧元/兆瓦时 较上周上涨1.48欧元/兆瓦时（+4.2%）；美国HH天然气期货结算价为3.33美元/百万英热 较上周下跌0.00美元/百万英热（0%）[1] - 欧洲ARA港口煤炭（6000K）到岸价91美元/吨 较上周下跌0美元/吨（-0%）；纽卡斯尔港口煤炭（6000K）FOB价218.9美元/吨 较上周上涨0美元/吨（+0%）；IPE南非理查兹湾煤炭期货结算价88.40美元/吨 较上周上涨0.8美元/吨（+0.4%）[1] 俄罗斯煤炭行业情况 - 俄罗斯已探明煤炭储量1933亿吨 炼焦煤储量398亿吨占全球42% 主要产区是库兹巴斯地区和南亚库特地区 埃尔加公司是最大炼焦煤生产企业 年产量维持在4.4亿吨左右 炼焦煤年产量1.1亿吨左右 2024年产量1.17亿吨同比增长2.42% 国内煤炭需求逐年增长 2024年为2.05亿吨同比增长13.13% 电煤需求占比46%左右 年出口量维持在2亿吨左右 炼焦煤出口量3100万吨左右 近几年出口量逐年下降 2024年同比下降6.7%至2亿吨以下[4] - 俄罗斯煤炭行业面临生产成本上升、行业投资下降、物流运输成本增加以及西方制裁影响等困境 生产成本增长、人工成本增加使主要产区产量下降 如库兹巴斯地区2024年月均煤炭产量为1643万吨 同比下降7.12% 生产企业债务危机致行业投资下降 2024年总投入2480亿卢布同比下降10% 预计2025年减少19%至2000亿卢布左右 还面临物流瓶颈与高运输成本 铁路运输规则改变或使出口延迟和物流成本上升 西方制裁影响出口汇款 出口重心转向除日本外亚洲国家和土耳其市场[4] - 俄罗斯推出运输补贴、物流优化、财税与金融支持、地缘经济合作与市场拓展以及技术升级和产业延伸等应对措施[4] 全球冶金煤市场情况 - 2025年第一季度 受印度进口焦炭限制政策、美国煤炭进口关税上调等因素影响 海运冶金煤市场供应过剩、需求疲软 优质低挥发炼焦煤离岸价持续下滑 进入第二季度 澳大利亚煤炭供应受冲击 海运市场供应收紧 从过剩转为短缺 优质炼焦煤炭首当其冲 主要炼焦煤消费国对进口钢材征收保障性关税 激活中国以外地区对炼焦煤的需求 推动离岸价格上涨[4][5] - 由于澳洲优质主焦煤离岸价高于中国进口煤到岸价 进口二线主焦煤面临蒙古煤炭竞争 叠加国内市场供需矛盾 中国进口需求下降 印度将继续是主要定价方 钢铁利润率是价格水平关键因素[5] - 2025年海运冶金煤市场供需格局改变 整体需求下滑、供应增加 中国焦煤行业供应过剩致进口煤需求下降 印度长期钢铁产量增速维持在5.5%左右 增量集中在长流程钢厂项目 到2034年钢铁产能将增加超1亿吨 新焦化项目将提振进口炼焦煤需求 俄罗斯及印尼的炼焦煤进口量将明显增加[5] - 预计到2050年 全球冶金煤总需求量将由2024年的10.99亿吨下降至8.85亿吨 海运冶金煤贸易量将达3.8亿吨增加5000万吨 50%的增量来自印度 中国海运冶金煤需求将由2024年的7600万吨下降至3000万吨 印度需求由7500万吨大幅增加至1.82亿吨 其他国家和地区海运冶金煤需求将由1.82亿吨下降至1.65亿吨 供应方面 2050年海运冶金煤供应量将增加5400万吨 增量主要来自澳大利亚、印尼和俄罗斯 受长期结构性短缺影响 预计澳大利亚优质主焦煤价格高于边际成本 2025年后澳洲优质主焦煤离岸价预计逐步上升[5] 重点标的投资评级及财务预测 |股票代码|股票名称|投资评级|2024A EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2027E EPS（元）|2024A PE|2025E PE|2026E PE|2027E PE| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |601088.SH|中国神华|买入|2.95|2.71|2.83|2.98|13.10|14.66|14.05|13.34|[7] |601225.SH|陕西煤业|买入|2.31|1.93|2.04|2.15|8.70|10.78|10.22|9.68|[7] |00866.HK|中国秦发|买入|0.20|0.22|0.41|0.61|5.83|5.75|3.08|2.07|[7] |601898.SH|中煤能源|买入|1.46|1.21|1.29|1.39|7.20|8.95|8.39|7.76|[7] |002128.SZ|电投能源|买入|2.38|2.61|2.70|2.87|7.80|7.12|6.89|6.50|[7] |601001.SH|晋控煤业|买入|1.68|1.10|1.27|1.46|6.80|11.23|9.74|8.46|[7] |600188.SH|兖矿能源|买入|1.44|0.99|1.18|1.37|8.70|13.09|10.92|9.45|[7] |601918.SH|新集能源|买入|0.92|0.93|0.96|1.02|7.50|7.25|7.09|6.65|[7] 本周能源行业各板块情况 原油：震荡整理 - 截至2025年5月23日 布伦特原油期货结算价64.78美元/桶 较上周下跌0.63美元/桶（-0.96%）；WTI原油期货结算价61.53美元/桶 较上周下跌0.96美元/桶（-1.54%）[1] - 给出2025年2 - 3月OPEC+各成员国原油生产供应、与目标对比、可持续产能等数据[18] 天然气：欧洲天然气库存创2年新低 - 截至2025年5月23日 东北亚LNG现货到岸价为12.57美元/百万英热 较上周上涨0.7美元/百万英热（+5.9%）；荷兰TTF天然气期货结算价36.65欧元/兆瓦时 较上周上涨1.48欧元/兆瓦时（+4.2%）；美国HH天然气期货结算价为3.33美元/百万英热 较上周下跌0.00美元/百万英热（0%）[1] - 给出欧洲天然气库容率、库存 美国天然气产量、需求、库存、钻机数量等数据[23][25][27] 煤炭：海运煤炭价格平稳 - 截至2025年5月23日 欧洲ARA港口煤炭（6000K）到岸价91美元/吨 较上周下跌0美元/吨（-0%）；纽卡斯尔港口煤炭（6000K）FOB价218.9美元/吨 较上周上涨0美元/吨（+0%）；IPE南非理查兹湾煤炭期货结算价88.40美元/吨 较上周上涨0.8美元/吨（+0.4%）[1] 电力：温度回升用电需求下滑 - 给出欧洲天然气发电、煤电、光伏发电、风能发电、核电发电、水电发电等数据[40][42][44] 气温：企稳边际回升 - 给出西北欧、北欧、中欧、东欧、东南欧、地中海主要国家 美国德克萨斯州、加利福尼亚 印度、越南平均气温数据[52][54][61] 本周能源行业资讯 - 2025年5月20日 越南橡胶集团计划在美国建设工业园区 越南国家石油公司寻求增加从埃克森美孚的原油采购量 越南海运集团计划在美国建立物流中心[70] - 2025年5月21日 乌克兰将要求欧盟考虑采取一系列孤立莫斯科的重大新举措 包括扣押俄罗斯资产并对部分俄罗斯石油买家实施制裁[70] - 2025年5月22日 美国能源部长赖特称在伊拉克库尔德斯坦地区开发石油和天然气方面 美国有巨大合作机遇[70] - 2025年5月22日 EIA天然气报告显示 截至5月16日当周 美国天然气库存总量为23750亿立方英尺 较此前一周增加1200亿立方英尺 较去年同期减少3330亿立方英尺 同比降幅12.3% 较5年均值高900亿立方英尺 增幅3.9%[70] - 2025年5月21日消息 5月19日第十届金砖国家能源部长会在巴西举行 围绕能源安全、转型、可及等议题讨论 中方指出重视与金砖国家能源合作 传统能源领域合作巩固 新兴领域不断拓展[70] - 2025年5月23日 德国总理默茨支持欧盟对北溪天然气管道实施禁令的提议 作为对俄罗斯新一轮制裁的一部分[70]