煤炭价格反弹 - 秦皇岛港5500K动力煤现货价格9月25日报收709元/吨 较6月底涨幅超10% 周环比上涨19元/吨 [1] - 炼焦煤主力期货从6月初725.5元/吨反弹至9月25日1234.5元/吨 涨幅约70% 国产现货价格指数从6月底936.5元/吨反弹至1233.3元/吨 涨幅约30% [1] - 7月以来煤价触底反弹 9月因供给偏弱与节前补库需求推动出现新一轮上涨 [1][6] 供给端收缩因素 - 国家能源局7月22日发布通知 在八省区组织开展煤矿生产情况核查 重点查处超公告产能生产行为 [2] - 内蒙古核查299处煤矿（年产能12.36亿吨）发现93处存在超产问题 15家鄂尔多斯煤矿因单月产量超公告产能10%被责令停产整改 [2][3] - 7-8月晋陕蒙主产区遭遇暴雨 鄂尔多斯7月降雨量240.3毫米创1961年以来同期最高记录 [3][4] - 7月规上工业原煤产量3.8亿吨同比下降3.8% 8月产量3.9亿吨同比下降3.2% [5][6] - 1-8月煤炭进口29993.7万吨同比下降12.2% [6] 库存与运输变化 - 环渤海港口动力煤库存从5月中旬3046万吨降至9月25日2082万吨 [6] - 大秦线秋季检修10月7日开始为期20天 日运量将从120万-130万吨降至100万吨 [6] - 动力煤"北港&下游港口&沿海电厂"整体库存水平低于去年同期 [6] 机构观点与市场表现 - 国盛证券认为核查力度超预期 下半年国内煤炭产量同/环比下降为大概率事件 煤价呈震荡上行走势 [3][7] - 开源证券测算2025年动力煤合理价格为750元/吨左右 [7] - 煤炭板块上周涨幅位列中信行业指数第二 华阳股份累涨10.87% 潞安环能涨9.57% 晋控煤业涨9.19% [7] - 年初至今煤炭板块跌幅2.3% 位列30个行业倒数第一 [7]

财务表现 - 上半年营业收入43.95亿元同比下降7.17% [1] - 归属于上市公司股东的净利润4.48亿元同比大幅下降47.82% [1] - 基本每股收益0.31元 [1] 业绩变动原因 - 煤炭价格大幅下滑导致自产煤收入同比下降 [1] - 净利润等财务指标大幅下滑主要受煤炭价格下跌影响 [1]

行业概况 - 2025年上半年煤炭采掘业呈现供大于求、价格下跌、利润下降态势，规模以上工业原煤产量24亿吨，同比增长5.4% [3] - 1-5月煤炭进口量18,867.1万吨，同比下降7.9%，但仍保持高位水平 [3] - 主要耗煤行业产品产量持续回落，煤炭消费需求增速明显下降，5月中旬后电厂库存出现去库 [3] 财务表现 - 营业收入23.77亿元，同比减少38.94%，主要因煤炭价格下跌及销量减少 [2][3] - 归属于上市公司股东净利润-1.29亿元，同比减少117.04%，出现亏损 [2][3] - 经营活动现金流量净额-2.29亿元，同比减少123.82%，因销售商品收款减少 [3][4] - 基本每股收益-0.1077元/股，同比下降117.03% [2] 生产经营 - 原煤产量476.82万吨，同比下降3.51%；商品煤产量354.97万吨，同比下降7.74% [3] - 商品煤销量337.68万吨，同比下降13%；煤炭主营业务收入22.36亿元，同比下降39.65% [3] - 煤炭销售综合单价同比下降292.36元/吨，降幅达30.63% [3] 成本费用 - 营业成本19.24亿元，同比下降14.75%，因销量减少结转成本降低 [3][4] - 财务费用3,321万元，同比上升239.30%，因利息收入减少且利息支出增加 [3][4] - 研发费用1.82亿元，同比下降18.40%，因研发项目进度放缓 [3][4] 资产负债 - 总资产195.30亿元，较上年度末减少4.89%；归属于上市公司股东净资产119.19亿元，减少3.60% [2] - 货币资金50.21亿元，减少7.19%；交易性金融资产2.03亿元，减少62.29% [4] - 短期借款7.49亿元，增长17.67%；应付票据5.38亿元，大幅增长231.06% [4] 关联交易 - 与皖北煤电财务公司存款日均最高限额25亿元，利率0.35%-1.15% [9] - 报告期内取得皖北煤电财务公司贷款5.18亿元，利率3% [10] - 加入皖北煤电集团票据池业务，收取0.6%年化额度使用费 [10] 子公司情况 - 恒源融资租赁（天津）公司净利润2,079万元；安徽恒泰新材料公司净利润-216万元 [6] - 参股公司安徽钱营孜发电公司净利润7,440万元；皖北煤电集团财务公司净利润6,556万元 [6]

煤炭供应情况 - 重点监测企业煤炭日均产量环比增长但增幅不大 产地煤炭供应尚未完全恢复 受降雨和安全检查等因素影响 [1] - 港口调入量持续低于调出量 主产地和中转地煤炭库存均有不同程度下降 [1] 煤炭需求情况 - 重点监测企业煤炭日均销量稳步回升 市场需求逐步释放 用户拉运较为积极 [1] - 电力行业耗煤稳步增长 高温天气增多带动电厂负荷屡创新高 水电出力不及预期 [1] - 钢铁行业煤炭消费量同步增长 钢企开工维持较高水平 生铁产量增长 [1] 煤炭价格动态 - 国内外煤炭价格波动调整 进口动力煤价格较内贸煤优势进一步扩大 [2]

投资评级 - 维持兖矿能源(600188)"买入"评级 [3] 核心观点 - 兖煤澳大利亚2025上半年煤炭综合平均售价149澳元/吨(同比-17%)，动力煤/冶金煤售价分别为138澳元/吨(-13%)和207澳元/吨(-38%)，二季度售价环比继续下行但8月已企稳回升至71.4美元/吨(API5指数) [3] - 商品煤权益产量同比增长11%至1890万吨，但销量受极端天气影响下降2%至1660万吨，积压库存预计9月前消化，全年产量或达指引区间(3500-3900万吨)上端 [3] - 现金成本同比下降8%至93澳元/吨，处于指引区间(89-97澳元/吨)中值，下半年产销量高位运行下成本有望进一步下降 [3] - 预计2025年兖煤澳大利亚净利润4.4亿澳元，将为控股股东兖矿能源贡献12.7亿元人民币盈利(持股比例62.26%) [3][4] 财务预测 - 兖矿能源2025-2027年归母净利润预测为114/117/122亿元，对应PE 11.32/11.04/10.57倍 [5][6] - 2025年营业总收入预计1320亿元(同比-5.2%)，毛利率31.3%，ROE 13.4% [5] - 截至2025年6月底兖煤澳大利亚持有现金18亿澳元，净现金状态下2025年股息回报率预计2.7%(分红率50%) [6] 行业动态 - 2025上半年国际煤炭市场供大于求，API5指数从2024Q4的88美元/吨降至2025Q2的68美元/吨(-23%)，三季度旺季需求推动价格回升 [3] - 冶金煤销量同比显著增长39%(上半年280万吨)，动力煤销量受价格影响下降7%至1380万吨 [3]

煤炭行业2025年上半年业绩概况 - 十余家煤炭上市公司2025年上半年业绩预告显示利润显著下滑，无一例外 [1] - 中国神华预计归母净利润236亿元至256亿元，同比减少39亿元至59亿元，下降13 2%至20 0% [2] - 甘肃能化预计亏损1 8亿元（上年同期盈利8 97亿元），冀中能源预计归母净利润3 3亿元至4亿元（同比下降60 06%至67 05%），兰花科创归母净利润4000万元至6000万元（同比下降89 12%至92 75%） [2] - 永泰能源预计盈利1 2亿元至1 5亿元（同比下降87 39%至89 91%），安源煤业预计亏损2 59亿元至3 1亿元（亏损扩大） [2] - 恒源煤电由盈转亏（预计亏损1 29亿元，上年同期盈利7 58亿元），淮北矿业预计归母净利润10 27亿元（同比下降65 00%），平煤股份预计归母净利润2 3亿元至2 7亿元（同比下降80 61%至83 48%） [3] 利润下滑原因分析 - 煤炭价格明显回落是主因，北港5500大卡平仓价620元/吨（较年初下降近20%） [1] - 中国神华指出利润下降受煤炭销售量及平均销售价格下降影响 [3] - 冀中能源表示煤炭售价同比下降导致业绩下滑 [3] - 淮北矿业称国内煤炭供需宽松致价格弱势运行，主营业务利润大幅下降 [3] - 行业保供稳价成效显现叠加进口量快速增长（2023年进口4 74亿吨同比+61 8%，2024年进口5 43亿吨同比+14 4%） [4][6] 煤炭价格历史波动 - 当前为煤炭行业第三轮价格大幅波动，前两次分别为1998-2002年（国有重点煤企亏损面超90%）和2012-2016年（全行业亏损面超70%） [5][6] - 2023年动力煤秦皇岛港Q5500价格最低点617元/吨，较2023年高点下降608元/吨（跌幅49 6%） [4] - 2024年煤炭企业亏损数量2175家（行业亏损面42%），2025年1-5月行业营业收入同比下降19 2%，利润总额同比下降50 6% [7] 未来价格走势预测 - 分析师认为国内煤炭供给保障能力强，新能源挤压需求增速，供需宽松格局下煤价仍有向下调整空间 [7] - 煤矿生产成本增加对煤价底部形成支撑，预计继续下行空间有限 [7] - 本轮下跌始于2023年，当前价格已进入合理区间，距离底部或不远 [8]

纪要涉及的公司 华阳股份 纪要提到的核心观点和论据 - **煤炭价格判断**：公司预计煤炭价格底部在 600 元/吨，基于秦皇岛港 5,500 大卡市场价判断，受一季度暖冬、疆煤外运和铁路运费下降等因素扰动，但迎峰度夏或支撑煤价，反弹空间或小于预期[2][4][5] - **长协煤价格执行情况**：若煤价维持当前 610 元/吨或反弹，长协煤顶格上限 570 元/吨执行问题不大；若跌至 580 元/吨左右，需与客户调整，但保供政策和行业合作关系短期内可维持价格稳定[2][6] - **公司业绩对煤价的敏感性**：公司保供煤指标 1,909 万吨，总产量 3,500 万吨中约 1,600 万吨为市场煤，随行就市，因此公司业绩对市场煤价波动较为敏感[2][9] - **公司生产目标及产能情况**：2025 年生产目标 3,800 万吨，前四个月产销率 100%；七元矿井预计下半年投产贡献 150 万吨，玻璃矿井年底联试，明年贡献 150 万吨，于家庄资源处于碳转化阶段，短期内不贡献产能[2][9] - **新建矿井情况**：新建七元和玻璃矿井以动力末煤为主，初期成本较高，但后续降本空间大，单工效率将明显改善；七元无烟煤热值 5,500 - 5,700 大卡，利润较高，主要客户为五大电厂[2][11][12] - **成本控制情况**：公司通过技术改造和管理优化控制成本，一季度成本同环比降至 300 元/吨以内，全年目标维持该水平；主要成本项目包括采煤设备运输、材料费及维修费等，通过 0 + 5 降本措施压降[4][13][20] - **股东回报情况**：公司重视股东回报，2023 年配股分红比例 47%，2024 和 2025 年计划维持 50%的高分红比例，倾向年度一次性分红，并注重绝对值保障，暂无中期或多次分红计划[4][25] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **煤炭生产现状**：截至 2025 年 5 月中旬，公司煤炭产量平稳，与一季度总体产量趋势一致；市场煤价格呈持续下行趋势，但上周到本周下跌幅度收窄；长协煤占电煤比例约 80%，履约率保持在 85%左右，目前执行顶格上限 5,500 大卡、570 元坑口价[3] - **折旧摊销及税费影响**：折旧摊销每年相对固定，新资源投产及资源购买款项支付会使费用在未来几年陆续摊入；当前较高税费源于 70%贷款购买资源导致的利息费用增加；2024 年 4 月以来资源税上调，预计未来几年维持目前水平[16] - **宜家庄矿情况**：宜家庄矿探转采预计需两到三年，建设周期一般 3 - 5 年，取中位数四年排布；探转采阶段基本开支仅为千万级详勘费用；今年公司整体资本开支计划约 50 亿元，2026 年七元矿井基本无大额开支，若于家庄矿未进入建设阶段，2027 年资本开支将进一步下降；于家庄矿总体建设成本预期约为每吨 100 元[17][18] - **贷款利率情况**：公司目前贷款利率总体较低，基本达到 2.1%或 2.8%左右，未来有望进一步下降；贷款利率调整根据项目进度和银行利率变动情况而定，公司会实时跟踪并与银行谈判[22][23] - **新能源进展及资本开支**：新能源板块采取谨慎维持策略，光伏组件维持两吉瓦产能；储能是转型发展重点，不断打磨产品；在煤炭应急电源市场已有小规模订单，4 月 28 日山西省出台制度要求煤矿配备应急电源有助于拓展客户；未来几年资本开支更多处于研发费用阶段，每年几亿元左右[24] - **决策出发点及难点**：决策主要出发点一是处于解禁阶段有长期解禁固定要求，二是 2025 年以来国资委要求制定并实施估值提升计划；实施难点在于省内国有企业上市公司增持和回购需上报批复，可能错过时间窗口，更多考虑通过分红或引入战略投资者实现目标[27][28] - **与资本市场对接**：公司将通过线上线下交流、安排公司领导面对面交流活动等方式与资本市场深度对接，在资源开拓、资本运作及落实国资委考核政策方面积极行动以获市场认可[29]

安全事故频发 - 全资子公司孟津煤矿5月15日发生事故造成1人死亡，矿井停产且恢复时间未定 [1][3] - 孟津煤矿核定产能120万吨/年占公司总产能7.84%，2024年贡献商品煤产量12.71%（123.05万吨）和营收11.78%（5.81亿元）[4] - 2023年耿村煤矿火灾事故导致5人死亡，直接损失1483万元，被罚203万元并停产整顿至2024年4月 [5][6] - 千秋煤矿2008-2014年多次发生冲击地压事故，2014年事故导致原董事长等4人被免职 [6][7] 经营业绩恶化 - 2023-2025Q1累计亏损18.81亿元，其中2023年亏4.81亿、2024年亏10.91亿、2025Q1亏3.09亿 [1][11] - 煤炭价格波动导致业绩周期性明显，2015-2016年累计亏损32.51亿，2020年亏9.29亿 [11] - 资产负债率持续攀升至2025Q1的70.61%创历史新高 [13] - 连续两年未分红因不具备分红能力 [14] 研发投入缩减 - 研发费用从2021年2.05亿连续下降至2024年1.54亿，三年降幅24.88% [2][8] 行业对比 - 行业龙头中国神华从未亏损，最低年利润超160亿，2015年最大业绩波动为下降56.86% [12] 公司背景 - 2010年借壳上市后转型煤炭生产，整合外部资源50亿吨并在五省规划千万吨级基地 [10] - 主要产品包括长焰煤（挥发分高、燃烧性能好）和焦煤（粘结性强、发热量高） [10] - 区位优势显著，生产基地紧邻连霍高速、陇海铁路等交通枢纽 [10]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：煤炭、电力 - 公司：陕西美业 纪要提到的核心观点和论据 业绩与利润 - 2024年是电力业务全年并表第一年，2021年电力贡献约18亿利润，且全年计入非经常性损益[1] - 煤炭非经常性损益部分因市场变好、规模收窄，亏损减少，预计比2023年好，交易金融资产波动约有40亿变化[2] 价格情况 - 2024年1 - 2月售价约500，3月同比降近90元，去年12月约540多，目前价格上涨可能性不大，希望稳住，成本相对较低，2024年成本较2023年或降几块钱，2025年煤炭价格或再下台阶，成本下降有底板[2][3][4] - 2 - 月现货与长协倒挂不到20元，长协售价未松口，通过资金、账期层面优惠解决问题，企业尽可能不松口或晚松口[5][7][8] 产量与生产 - 2024年1 - 2月产量维持在1400万吨以上，处于正常区间偏高位置，正常区间为1300 - 1400万吨，理论上2024年产能与去年无太大变化[9][13] - 历史上仅2015年亏损，当年未减产，2016年因国家276政策全行业减量，企业心态是以量补价，目前60%以上企业不挣钱，民营企业决策快，国有企业需看家底[9][10] 其他业务情况 - 并购电厂今年前两个月综合电价下调约1分钱[10] - 长协煤价格与区域无关，陕西省内限价，若倒挂会出现区域差异[15] - 目前无规划中的资本运作并购[15] - 巡检机器人每个矿都已应用，矿实现无人开采，5G无人运输车覆盖不大[16][17] - 公司往港口发煤极少，与新疆煤在市场上无大挤压，在四川有业务，想推进模式但调入量不大[17][18] - 历史上库存低，煤炭不愁卖，主要考虑价格高低[20] 市场趋势与预期 - 呼吁降低进口煤，但最终能否降低难以判断，涉及面广且复杂，相关部门征求过企业意见[11][12] - 港口库存较多，煤炭市场供给不像之前紧张，高成本矿亏损或助市场出清，后续煤价需考虑水情、冬季情况[20][21] - 电力板块推行市场化电价，电价下行，几个电厂所在区域综合算下来同比变化约一分钱，2025年下半年最早投入运行的项目可开始运营[22][23] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 陈嘉山矿井据说今年下半年有望恢复部分生产，但产量不多[16] - 公司处于上一个股东回报规划周期内，新分红政策无变化[11]