报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 24年受出售TMD、欧洲裁员影响出现亏损，25Q1业绩兑现拐点已现，盈利改善是格拉默海外整合效果的显现 [7] - 格拉默海外整合效果显著，25Q1单季度实现盈利，各区域表现有差异 [7] - 24年乘用车座椅业务首次实现盈亏平衡，员工持股计划强化业务高成长确定性 [7] - 下调盈利预测，维持“买入”评级，公司成长逻辑清晰，未来业绩高成长性，PEG有提升空间 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年05月13日收盘价12.73元，一年内最高/最低14.90/9.56元，市净率3.3，流通A股市值16,117百万元，上证指数/深证成指3,374.87/10,288.08 [2] 基础数据 - 2025年03月31日每股净资产3.82元，资产负债率75.03%，总股本/流通A股1,266/1,266百万，流通B股/H股-/- [2] 投资要点 - 公司发布2024年报与2025一季报，2024年营收222.6亿元，同比+3.2%，归母净利润-5.67亿元，同比转亏；24Q4营收53.49亿元，同比-5.0%，归母净利润-0.35亿元，同比转亏；25Q1营收50.37亿元，同比-4.7%，归母净利润1.04亿元，同比+448%，业绩符合预期 [5] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|22,255|5,037|24,581|29,134|32,963| |同比增长率（%）|3.2|-4.7|10.4|18.5|13.1| |归母净利润（百万元）|-567|104|626|1,106|1,460| |同比增长率（%）|-378.0|447.6|-|76.6|32.0| |每股收益（元/股）|-0.46|0.08|0.49|0.87|1.15| |毛利率（%）|14.0|16.3|15.0|15.4|15.6| |ROE（%）|-12.2|2.2|11.9|17.7|19.5| |市盈率|-28|/|26|15|11| [6] 公司业务情况 - 24年继峰分部营收64.31亿元，同比+60.27%，归母净利润2.79亿元，同比+41.82%；格拉默营收161.04亿元，同比-9.1%，归母净利润-6.25亿元 [7] - 25Q1公司营收50.37亿元，同比-4.7%，归母净利润1.04亿元，同比+448% [7] - 25Q1格拉默整体营收4.87亿欧，同环比-2%/+8%，EBIT margin为3.9%，同环比+1.7/+1.6pct [7] - 2024年公司交付乘用车座椅产品33万套，营收31.10亿元并首次实现年度盈亏平衡，截止2025年2月，累计乘用车座椅在手项目定点共21个 [7] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|21,571|22,255|24,581|29,134|32,963| |归母净利润（百万元）|204|-567|626|1,106|1,460| [9]

项目情况 - 继峰座椅（合肥）获某头部主机厂座椅总成项目定点[4] - 项目预计2025年9月量产，生命周期5年[4] - 项目生命周期预计总金额25.2亿元[4] 业绩影响 - 项目预计不影响本年度业绩，将提高业务收入[5][6] - 项目定点对经营业绩有积极影响[6] 风险提示 - 定点邮件非销售合同，有项目延期等风险[5] - 项目开展受汽车市场等因素影响有不确定性[5]

公司动态 - 继峰股份全资子公司继峰座椅（合肥）获得某头部主机厂座椅总成项目定点 [1] - 项目涉及为客户开发、生产前排座椅总成产品 [1] - 预计2025年9月开始量产，项目生命周期5年 [1] - 预计生命周期总金额为25.2亿元 [1] 财务影响 - 本次定点不会对公司本年度业绩产生重大影响 [1] - 将提高公司本年度业务收入 [1] - 对公司经营业绩产生积极影响 [1]

商誉减值测试核心参数变化 - 2024年预测期收入复合增长率降至4.29% 低于2023年的7.27%和2022年的7.66% 主要因欧洲经济疲软、汽车市场需求下降及新能源转型挑战[4] - 永续增长率从2023年2.60%降至2024年2.20% 反映通胀传导能力下降和市场竞争加剧[4] - 预测期平均销售毛利率提升至13.59%（2023年12.63%） 主因剥离TMD LLC及成本控制措施[4] 参数调整原因分析 - 收入增长率下调因欧洲经济复苏乏力、燃油车市场萎缩及新能源产能饱和[4] - 毛利率提升得益于处置非优质资产、岗位结构优化向低成本国家转移、生产线自动化升级[4] - 费用率上升至9.66%（2023年8.80%） 因收入规模下降及市场竞争加剧[5] 折现率与外部经济环境 - 2024年折现率降至9.20%（2023年9.80%） 与全球降息趋势一致[5] - 无风险利率下降：欧盟从2.59%降至2.36% 美国从4.44%降至4.28%[5] - 贷款利率下降：欧盟从5.55%降至4.72% 美国从8.50%降至7.50%[5] 资产处置影响 - 2024年出售TMD LLC 100%股权导致商誉账面价值同比减少10.39%至15.77亿元[1] - 剔除TMD LLC业务后 盈利预测口径发生变化 其余参数计算逻辑保持一贯性[2][4] 测试方法与合规性 - 近三年均采用5年预测期加稳定期模式 参数选取方法一致[2][4] - 永续增长率基于欧盟、美国、中国CPI加权平均值调整 符合行业惯例[4] - 减值测试符合《企业会计准则第8号》要求 未计提减值因可收回金额高于账面价值[1][4]

业绩总结 - 2024年公司营业收入222.55亿元，同比增长3.17%，归母净利润 -5.67亿元，扣非后归母净利润 -5.48亿元，同比由盈转亏[2] - 2024年乘用车座椅业务收入31.10亿元，同比增长375%，占总收入13.97%[2] - 2024年境外收入占比59%，毛利率6.79%，国内毛利率24.31%[2] - 2024年公司收入规模增加6.84亿元，乘用车座椅业务增加24.55亿元，格拉默分部非乘用车座椅产品减少16.19亿元[4] - 2025年一季度公司实际毛利率16.32%（2024年一季度14.68%），归属于上市公司股东的净利润1.04亿元（2024年一季度0.19亿元）[15] 用户数据 - 截至2025年2月28日，公司已累计获得乘用车座椅定点项目21个[4] - 乘用车座椅业务前五大客户2024年度交易额：客户A 191,041万元、客户B 92,520万元等[25] 未来展望 - 2025年预计传统非座椅业务收入稳定，乘用车座椅业务规模大幅增长[13] - 2025年乘用车座椅业务预计营收50亿元左右[19] - 2025年预计8个乘用车座椅项目进入量产[27] 新产品和新技术研发 - 无 市场扩张和并购 - 与德国格拉默合作开拓欧洲市场，成德国宝马欧洲新车型座椅总成供应商，项目2027下半年启动，周期8年，总金额约120亿元[27] - 捷克生产基地预计2025年内建成，将引进自动化工艺，结合当地成本优势强化成本控制[27] 其他新策略 - 公司兼顾谨慎性原则采用逾期账龄法与迁徙率模型法孰高计提预期信用减值损失[106] - 2024年度3.5亿欧元短期借款被置换为长期借款，新增借款综合贷款成本约4%-5%，被置换短期银团贷款利率约7%-8%[116]

商誉相关 - 报告期末商誉账面价值为15.77亿元，同比减少10.39%，占净资产比重达33.93%[3] - 商誉可收回金额预测期收入增长率为 -5.91% - 5.00%，本年未计提商誉减值准备，2022 - 2023年分别计提10.09亿元、0.59亿元[3] - 2024 - 2022年预测期收入复合增长率分别为4.29%、7.27%、7.66%[4] - 2024 - 2022年永续增长率分别为2.20%、2.60%、2.40%[4] 财务指标 - 2024 - 2022年预测期平均销售毛利率分别为13.59%、12.63%、12.39%[4] - 2024 - 2022年稳定期平均销售毛利率分别为14.61%、13.29%、13.68%[4] - 2024 - 2022年预测期平均费用率分别为9.66%、8.80%、8.99%[4] - 2024 - 2022年稳定期平均费用率分别为9.39%、7.76%、8.41%[4] - 2024 - 2022年折现率分别为11.66%、13.17%、12.72%[4] 业务处置 - 2024年公司处置TMD LLC公司100%股权，剥离非优质资产[10] - 2024年格拉默营业收入预测数为239181.59万欧元，实际数为208723.94万欧元，完成率87.27%；EBIT预测数为5912.76万欧元，实际数为1726.69万欧元，完成率29.20%[18] - 2023 - 2024年美国子公司TMD对应的EBIT分别为 - 3556.95万欧元、 - 2813.77万欧元，处置后格拉默盈利能力提升[20] - 2025年一季度格拉默实现EBIT 1919.10万欧元，2024年同期为392.00万欧元，同比大幅增加[21] 资产减值 - 2024年1 - 9月公司对处置TMD LLC股权形成的持有待售资产计提减值准备2.53亿元[26] - 公司计提持有待售资产减值损失2.38亿元[35] - 出售TMD LLC对归属于母公司所有者的净利润产生2.23亿元一次性亏损[41] 应收账款 - 截至2024年底，应收账款余额46.62亿元，坏账准备0.78亿元，账面价值45.84亿元，同比增长25.96%[43] - 2022 - 2024年应收账款占总资产规模分别为17.10%、20.27%、22.60%，周转率分别为7.26、6.87、5.41 [44] - 公司对其他客户组合应收账款会计估计变更，采用逾期账龄法与迁徙率模型法孰高计提预期信用减值损失[44] - 前五大客户集团应收账款合计243,002.37万元，0 - 3个月占比87.97%，3个月 - 1年占比11.92%，1年以上占比0.11%[47] - 截至2025年4月20日，前五大客户集团应收账款回款金额212,483.80万元，回款比例87.44%，逾期金额18,717.15万元[50] 业务收入 - 2022 - 2024年境内业务收入比重分别为23.93%、31.25%、41.10%[51] - 2023年公司营业收入同比增长20.06%，乘用车座椅业务期末形成应收账款3.86亿元，占2023年末应收账款总额的10.48%[53] - 2024年公司乘用车座椅业务期末形成应收账款16.64亿元，占2024年末应收账款总额的35.70%[53] 资金与负债 - 期末公司非受限货币资金余额21.17亿元，短期借款余额16.56亿元，一年内到期的非流动负债8.77亿元，长期借款余额45.71亿元，同比增长123.43%[63] - 一年内到期的短期负债合计25.33亿元，高于非受限货币资金余额，资产负债率为75.82%[63] - 本期财务费用3.69亿元，其中利息支出4.03亿元[64] - 货币资金中存放财务公司存款为271.45万元，同比增长593倍[64] 关联公司 - 广州华峰于2017年1月24日由继峰股份和广汽部件共同投资组建，继峰股份持股比例51%，广汽部件持股比例49%[66] - 2024年存放财务公司存款期末余额为271.45万元，占期末货币资金余额的比例为0.12%，期初余额为0.46万元，占期初货币资金余额的比例为0.0003%[68] - 本期支付80万元为支付广汽部件派驻人员服务费，广州华峰分别向继峰股份、广汽部件支付80万元/年派驻人员经费[68]

业绩数据 - 报告期末商誉账面价值15.77亿元，同比减少10.39%，占净资产比重33.93%[1] - 2022 - 2024年预测期收入复合增长率分别为7.66%、7.27%、4.29%[4] - 2022 - 2024年永续增长率分别为2.40%、2.60%、2.20%[4] - 2022 - 2024年预测期平均销售毛利率分别为12.39%、12.63%、13.59%[4] - 2022 - 2024年稳定期平均销售毛利率分别为13.68%、13.29%、14.61%[4] - 2022 - 2024年预测期平均费用率分别为8.99%、8.80%、9.66%[4] - 2022 - 2024年稳定期平均费用率分别为8.41%、7.76%、9.39%[4] - 2022 - 2024年折现率分别为12.72%、13.17%、11.66%[4] - 2022年及2023年分别计提商誉减值准备10.09亿元、0.5亿元[1] - 2024年销售费用、管理费用绝对值下降，但费用率上升[11] - 2024年税前加权平均资本成本（WACCBT）为11.66%，2023年为13.17%，2022年为12.72%[13] 市场数据 - 2024年欧盟无风险利率为2.36%，2023年为2.59%，2022年为2.22%[13] - 2024年中国无风险利率为2.03%，2023年为2.55%，2022年为2.77%[13] - 2024年美国无风险利率为4.28%，2023年为4.44%，2022年为3.83%[13] - 2024年欧盟贷款利率为4.72%，2023年为5.55%，2022年为3.30%[14] - 2024年美国贷款利率为7.50%，2023年为8.50%，2022年为4.64%[14] - 2024年中国贷款利率为3.60%，2023年为4.20%，2022年为4.30%[14] 未来展望 - 2024年公司将持有的TMD LLC公司100%股权进行处置[10] - 2024年公司出售TMD 100％股权，未来盈利预测不含TMD经营数据[15] 其他信息 - 近年商誉减值测试核心参数与关键假设执行政策、计算逻辑和选取方法一致[15]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，维持该评级 [6][10] 报告的核心观点 - 2025Q1报告研究的具体公司实现营收50.4亿元，同比-4.7%，归母净利润1.0亿元，同比+447.6%，减负后盈利大幅提升 [2][4] - 公司在格拉默加持下，凭借自身优势快速突破全球各大整车厂，在手订单丰富，未来订单落地放量，乘用车座椅项目盈利可期 [2][10] - 公司海外整合成效逐步体现，未来随海外盈利能力改善将带来巨大利润弹性 [2][10] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025Q1报告研究的具体公司实现营收50.4亿元，同比-4.7%，归母净利润1.0亿元，同比+447.6% [2][4] 事件评论 - 国内座椅等业务持续增长，受TMD出售影响，公司一季度收入略有下降；2025Q1全球汽车景气较好，中国乘用车产量同比+16.1%，美国轻型车销量同比+4.8%，欧洲汽车销量同比-0.3%；公司国内座椅等新业务放量，但受出售TMD影响，Q1实现营收50.4亿元，同比-4.7%，环比-5.8%，其中格拉默Q1收入4.9亿欧元（约35亿人民币），同比-2.2%，欧/美/亚三大区营收分别约为20.5/6.2/9.1亿人民币，同比-1.5%/-14.9%/+4.5% [10] - 重组措施逐步显现成效，格拉默业绩显著增长；Q1公司毛利率16.3%，同比+1.6pct，环比+3.3pct，减负后毛利率提升明显；费用端，Q1公司期间费用率14.0%，同比-0.4pct，环比+1.9pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.5%/8.0%/3.1%/1.4%，同比分别+0.1pct/-1.1pct/+1.0pct/-0.5pct，随新接订单增多研发费用有所增长；利润端，Q1公司实现归母净利润1.0亿元，同比+447.6%，环比大幅扭亏，对应归母净利率2.1%，同比+1.7pct，环比+2.7pct；格拉默净利润0.1亿欧元（约0.7亿人民币），净利润同比提升0.2亿欧元（约1.1亿人民币），对应净利率2.0%，同比+3.1pct [10] - 国产座椅崛起新星，海外整合完成带来巨大盈利弹性；公司在格拉默加持下，凭借自身优势快速突破全球各大整车厂，在手订单丰富，未来订单落地放量，乘用车座椅项目盈利可期；公司开拓空调出风口和车载冰箱业务，均已获多家定点，不断打开远期成长空间；海外方面，公司海外整合成效逐步体现，未来随海外盈利能力改善将带来巨大利润弹性；预计2025 - 2027年归母净利润为6.7、10.9、13.4亿元，对应2025 - 2027年PE分别为23.4X、14.4X、11.7X [10] 财务报表及预测指标 - 给出了2024A、2025E、2026E、2027E的利润表、资产负债表、现金流量表及基本指标等数据，如2025 - 2027E营业总收入分别为248.85亿、293.29亿、322.03亿元，归母净利润分别为6.71亿、10.87亿、13.40亿元等 [15]

股权情况 - 截至2025年5月8日，继弘集团持26925.66万股，占比21.27%[4][11] - 截至2025年5月8日，Wing Sing持14688.00万股，王继民持11890.45万股[4] - 截至2025年5月8日，三者合计持53504.11万股，占比42.26%[4] 质押情况 - 2025年5月8日，继弘集团质押1360万股，占比5.05%、1.07%[4][6] - 2025年5月8日，继弘集团解质1500万股，占比5.57%、1.18%[4][11] - 截至2025年5月8日，继弘集团累计质押13660.00万股，占比50.73%、10.79%[4] - 截至2025年5月8日，继弘集团及其一致行动人质押22560.00万股，占比42.16%、17.82%[4] - 继弘集团未来一年（不含半年）到期质押1200.00万股，占比4.46%、0.95%[10] 其他情况 - 控股股东质押对公司生产经营、治理无影响[10] - 公司控股股东无业绩补偿义务[10]

纪要涉及的公司 继峰股份及其子公司格拉默公司 纪要提到的核心观点和论据 1. **整体业绩**：2025年一季度公司整体业绩超预期，销售收入从53亿降至50亿，但归母净利润从1900万增至1.044亿，主要因海外业务表现优异[2][4] 2. **各经营分部表现** - **座椅业务**：销售收入从2亿增至8.1亿，但受春节和理想汽车产线改造影响，归母净利润仅从7000万增至7200万；一季度业绩超1亿，二季度新车型领克900等或带来更多机会[2][5][15] - **头枕扶手业务**：销售收入稳定在5亿多，EBIT从1.33亿降至1.15亿[2][5] - **格拉默业务**：销售收入同比下降12.43%至4.87亿欧元，但EBIT从392万欧元增至1920万欧元，归母净利润扭亏为盈达8.62万欧元，受益于海外市场超预期表现[2][6][7] 3. **地区表现** - **欧洲区**：销售收入基本持平，从2.9亿降至2.85亿，但经营性息税前利润显著改善，从636万欧元增至1500万欧元[8] - **美洲区**：因出售TMD收入从1.6亿欧元降至8700万欧元，但运营效率提升，Operating EBIT扭亏为盈达163万欧元[9] - **中国区**：销售从1.211亿元增至1.27亿元[8] 4. **管理措施** - **欧洲区**：采取裁员、降薪、更换高管等措施，降低人工费用，重塑企业文化[2][10] - **数据管理**：细化数据管理，精准控制成本，提高运营效率[2][12] 5. **业务规划** - **座椅业务全球化**：推进座椅业务全球化，拓展海外市场，计划将格拉默研发团队移至中国，获宝马等支持[2][17][18] - **研发与费用控制**：为实现2030年座椅销售额300亿目标，2025年适度增加研发人员，严格控制利润预算，预计研发费用增加，销售额40 - 50亿[3][19] 6. **车型量产与销售预期**：2025年计划量产奇瑞、理想新能源等车型，领克900订单表现好，若卖五六万辆将超预期，奥迪电动有望提升销量[20][23] 7. **净利率提升与合作**：净利率通过增加销售额实现规模经济和成本下降提升；与核心零部件供应商合作有助于降低成本，提高效率[24][25] 8. **核心零部件整合**：2025年开始将核心零部件纳入战略整合，上下游整合将增多，核心零部件是座椅行业壁垒[25] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **美洲区未来前景**：格拉维斯美国工厂供给宝马项目2026年量产，将提升美洲区盈利水平[11] 2. **海外市场挑战**：海外市场扩展面临资源配置问题，需平衡短期利润与长期发展[21] 3. **订单开拓**：新增客户情况未透露，主要从老客户获取优质订单，行业格局稳定时抢订单难，但主机厂降成本带来机会[26][27][28] 4. **市场竞争应对**：市场份额高的企业会反击，但主机厂会平衡供应商关系，座椅行业由主机厂协调[29]