普源精电 2025年业绩及未来展望电话会议纪要 一、 公司及行业概述 * 涉及的行业为**电子测量仪器行业**，具体覆盖通信（特别是光通信/AI驱动）、新能源、半导体、教育科研等领域[13] * 涉及的**公司为普源精电**，是一家从电子测量仪器供应商向集仪器、解决方案及软件服务于一体的综合供应商转型的企业[7][21] 二、 2025年核心经营与财务表现 * 公司2025年实现**营业收入9亿元，同比增长16.04%**[3] * **归母净利润为8,608万元，同比下降6.74%**[3] * **产品毛利率为55.08%，较上一年度下降4个百分点**[3] * 费用结构持续优化，**研发费用率从年初约32%降至25%**，管理费用率为10.91%，销售费用率为13.6%[2][3] * 自研芯片产品销售收入同比增长18.61%，**占总收入比重提升至52.76%**[2][4] * **示波器产品线搭载自研平台的产品占比已达86.77%**，预计2026年将超90%[2][4] * **高分辨率示波器业务营收同比增长27.61%**，增速持续高于公司整体水平[4] * **大客户业务收入同比增长54.98%**，其中AI驱动的光通信核心客户收入增长70.45%，体量达数千万元[2][4] * **解决方案业务整体收入同比增长37.58%，达到近1.8亿元**[2][4] * 基于PXIe架构的SPQ解决方案产品收入**5,176.73万元，同比增长910%**[4][5] * **马来西亚普源工厂2025年实现营收7,000多万元**，但利润端略有亏损[11] 三、 2026年业绩展望与经营目标 * 基于2026年第一季度订单数据，市场需求回暖，**订单增速显著**，公司有信心实现优于2025年的业绩和利润成长[5] * **预计2026年利润增速将高于收入增速**[2][5][15] * **预计2026年收入将比2025年进一步提升**，确定性非常强[15] * **毛利率目标回升至60%以上**[2][18] * **解决方案业务整体体量在2026年将突破2亿元**[2][8] * **DS80,000系列2026年销售数量将超过去年**，实现进一步成长[14] * 期望在**2026年使马来西亚工厂的利润能够由负转正**[11] * 研发费用占比预计将随AI应用推广而进一步降低，销售和管理费用占比预计基本稳定[15] 四、 核心战略与业务布局 1. 自研芯片与核心技术 * 公司将**坚定执行自研芯片战略**，这是构建技术护城河、实现产品差异化、避免同质化竞争的关键[9] * 自研芯片能力已覆盖示波器核心芯片组（放大器、高速ADC）到微波射频领域的一揽子方案[9] * 针对AI及光通信测试所需的超高带宽产品，**自研芯片是必经之路**[9] * 未来将通过**自研芯片技术降维打击入门级市场**，以实现成本优势和毛利率优化[2][21] 2. AI领域布局与产品规划 * 公司在AI领域的布局覆盖 **“连、传、存、算”四个环节**[6] * 针对AI高速信号测试需求（如224Gbps向448Gbps发展），将陆续发布相关产品和解决方案[6] * **瞄准3.2T光模块市场进行布局**，该市场预计在2027年至2029年间迎来重要成长[2][17] * 对于GPU测试，目前主要需要110G带宽示波器，未来需求更高，是公司确定的发展方向[17] * AI相关新品（示波器、微波射频等）对2026年业绩提振作用相对有限，但预计在2027年将为AI应用类客户带来更好的业务收入[5] 3. 解决方案业务 * 解决方案是公司当前非常确定的战略方向，旨在提供基于仪器、硬件、软件及系统化的完整测试解决方案[8] * 未来将推出更多元化的解决方案，包括面向光模块测试的一揽子解决方案[8] * 计划引入具备重复性收入的订阅式服务[8] * 并购的耐数电子与公司解决方案战略产生协同效应，实现了从2000万到9000万量级的增长[8] 4. 高端化与新产品 * 公司坚持高端化产品战略，未来将推出更高分辨率和更高带宽的新产品[14][21] * **微波射频产品线在2025年取得重要突破**，推出的新一代实时频谱分析仪和矢量网络分析仪采用多颗自研芯片[16] * 2026年和2027年将持续发布微波射频领域新品，并切入AI相关应用（如高速连接器、线缆测试）[16] * **2026年微波射频业务的收入增速将快于公司整体增速**[16] * 高端产品成功放量取决于三个核心要素：业内领先的技术、稳固的客户基础、国际化的服务配套能力[10] 5. 全球化战略（GISA）与H股上市 * **H股上市预计将在2026年第二季度完成**，计划发行约2,200万股，预计募资超1亿美元[2][19] * 募集资金将用于**全球化2.0建设**，包括海外的研发、供应链、营销、股权激励及并购[2][7][19] * 全球化战略目标是**未来5年内将海外收入占比从目前的35%提升至45%-50%**，长远目标接近甚至超过50%[7] * 将通过“Local to Local”战略提升海外高端产品的销售和服务能力[7] * A+H股上市是公司全球化2.0战略在资本市场的重要布局[19] 五、 下游市场与客户分析 * 下游最显著的结构性变化是**AI带来的强化效应，尤其体现在光通信领域**[13] * 公司三大主力赛道是**通信、新能源和半导体**，2026年第一季度均呈现齐头并进态势[13] * **半导体领域已于2026年一季度获得来自大客户的千万级收入订单**[13] * 在光模块和光通信驱动下，**通信业务的整体占比可能会有所提升**[13] * **教育科研市场**（特别是高校基础教育）未来难以看到持续大规模放量，其收入比例呈下降趋势[13] * 公司自2018年推行核心大客户战略，已在通信、半导体、新能源等领域的核心头部客户中建立供应商地位[10] * 面向AI行业客户，当前最主要的合作产品是为光模块行业定制的电源[12] 六、 其他重要信息与风险提示 * 2025年毛利率下降受多重因素影响：解决方案业务中外采产品拉低毛利率、产品销售结构向毛利率较低的入门级12比特产品倾斜、马来西亚工厂产能爬坡期折旧成本高、运费及市场竞争等[18] * 公司预计未来两到三年毛利率将稳中有升，驱动力来自高端产品销售及解决方案业务的成长[18] * **DS80,000系列在2025年超额完成销售目标**，实际完成数量超出目标25%以上[14] * 高端产品在大客户处的验证时间通常在半年以上，之后获得小批量订单，通常在发布一年后能实现显著销量增长[10] * 公司未来的三大发展主线是：坚持高端化产品战略、向综合供应商转型、聚焦通信/新能源/半导体三大战略赛道[21]

投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 核心观点 - 2025年业绩符合市场预期，第四季度业绩拐点趋势明显，营收与归母净利润均实现显著同比增长 [2] - 营收增长主要受益于并购后解决方案业务快速成长以及核心产品线放量，特别是在光通信领域取得突破 [2] - 展望2026年，近两年推出的新品预计将继续放量，光通信领域精密电源接单预期饱满，新品待落地，将驱动收入订单持续增长 [3] - 公司通过股权激励计划绑定核心员工，业绩考核目标彰显长期成长信心 [5] - 基于解决方案与新品增长超预期，上调未来盈利预测，预计2026-2028年归母净利润将实现高速增长 [6] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：实现营业总收入9.0亿元（人民币，下同），同比增长16.04%；归母净利润0.86亿元，同比下降6.74%；扣非归母净利润0.38亿元，同比下降34% [1][2] - **第四季度表现**：2025年Q4实现营业收入3.0亿元，同比增长26%，环比增长25%；归母净利润0.45亿元，同比增长41% [2] - **收入预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为11.05亿元、13.52亿元、16.53亿元，同比增长率分别为22.73%、22.39%、22.28% [1][12] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为1.49亿元、2.38亿元、3.47亿元，同比增长率分别为73.27%、59.36%、45.86% [1][6][12] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS（最新摊薄）分别为0.77元、1.23元、1.79元 [1][12] 业务驱动因素 - **解决方案业务**：并购耐数电子后，该业务快速成长，2025年实现营收1.8亿元，同比增长38%；其中SPQ数字化阵列测控系统合同确收0.52亿元，同比增长910% [2] - **核心产品放量**：MHO/DHO、DS80000系列示波器继续放量；光通信领域的精密电源等产品在核心大客户取得突破 [2] - **新品管线**：MHO/DHO/DS80000系列示波器、DNA5000/6000系列网分、RSA6000系列频谱仪等近两年推出的新品预计将继续放量；高带宽实时/采样示波器等新品待落地 [3] 盈利能力与费用分析 - **毛利率**：2025年销售毛利率为55.1%，同比下降4.1个百分点；其中测量仪器毛利率为53.3%（同比下降3.4pct），解决方案毛利率为64.9%（同比下降10.1pct） [4] - **区域毛利率**：2025年国内销售毛利率为59.7%（同比下降4.7pct），海外销售毛利率为48.3%（同比下降3.1pct） [4] - **毛利率下降原因**：主要系解决方案销售结构变动、马来西亚生产基地产能爬坡、市场竞争加剧及关税影响 [4] - **净利率**：2025年销售净利率为9.6%，同比下降2.3个百分点；预测显示归母净利率将从2025年的9.56%提升至2028年的20.97% [4][12] - **期间费用率**：2025年期间费用率为49.9%，同比优化；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为13.6%、10.9%、25.1%、0.3%，费用控制良好，规模效应摊薄费用率 [4] 股权激励 - **激励计划**：2025年4月发布限制性股票激励计划草案，9月审议通过，覆盖94名核心骨干员工 [5] - **授予数量**：授予第一类限制性股票60万股，第二类34万股，分别占授予时总股本的0.31%和0.18% [5] - **业绩考核目标**： - 触发值：2025/2026年收入同比增长15%或归母净利润同比增长10% - 目标值：2025/2026年收入同比增长30%或归母净利润同比增长20% [5] 估值与市场数据 - **市盈率（P/E）**：基于最新摊薄EPS，当前股价对应2025-2028年市盈率（P/E）分别为90.06倍、51.98倍、32.62倍、22.36倍 [1][12] - **市净率（P/B）**：当前市净率为2.36倍（基于最新数据），预测P/B从2025年的2.45倍降至2028年的1.99倍 [9][12] - **市值**：总市值为74.45亿元，流通A股市值为71.39亿元 [9] - **股价数据**：收盘价38.40元，一年内股价区间为29.75元至50.21元 [9]

报告投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 核心观点总结 - 2025年业绩符合市场预期，第四季度业绩拐点趋势明显，营收与净利润均实现显著增长 [2] - 公司营收增长主要受益于并购后解决方案业务快速成长以及核心产品线放量，特别是在光通信领域取得突破 [2] - 展望2026年，近两年推出的新品预计将继续放量，光通信领域精密电源接单预期饱满，新品待落地，将驱动收入订单持续增长 [3] - 2025年盈利能力受产品结构、市场拓展和产能爬坡等因素阶段性影响，但费用控制良好，规模效应显现 [4] - 公司通过股权激励计划绑定核心员工，业绩考核目标彰显长期成长信心 [5] - 基于解决方案与新品增长超预期，上调未来盈利预测 [6] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业总收入9.00亿元，同比增长16.04%；归母净利润0.86亿元，同比下降6.74%；扣非归母净利润0.38亿元，同比下降34% [1][2] - **第四季度表现**：实现营业收入3.0亿元，同比增长26%，环比增长25%；归母净利润0.45亿元，同比增长41% [2] - **分区域收入**：国内营收5.7亿元，同比增长16%；海外营收3.2亿元，同比增长16% [2] - **分业务收入**：解决方案业务营收1.8亿元，同比增长38%；其中SPQ数字化阵列测控系统合同确收0.52亿元，同比增长910% [2] - **盈利能力**：2025年销售毛利率55.1%，同比下降4.1个百分点；销售净利率9.6%，同比下降2.3个百分点 [4] - **费用情况**：2025年期间费用率49.9%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为13.6%/10.9%/25.1%/0.3%，费用控制良好 [4] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为1.49亿元、2.38亿元、3.47亿元，对应同比增长率分别为73.27%、59.36%、45.86% [1][6] - **营收预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为11.05亿元、13.52亿元、16.53亿元，同比增长率分别为22.73%、22.39%、22.28% [1] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.77元、1.23元、1.79元 [1] - **估值水平**：基于当前股价，对应2026-2028年PE分别为52倍、33倍、22倍 [1][6] 业务与产品进展 - **核心产品放量**：MHO/DHO、DS80000系列示波器继续放量 [2] - **光通信领域突破**：精密电源等产品在核心大客户取得突破 [2] - **新品储备**：高带宽实时/采样示波器等新品待落地 [3] - **未来增长驱动**：MHO/DHO/DS80000系列示波器、DNA5000/6000系列网分、RSA6000系列频谱仪等近两年推出新品将继续放量 [3] 公司治理与激励 - **股权激励计划**：2025年发布限制性股票激励计划，覆盖94名核心骨干员工，授予股票总数94万股，占授予时总股本0.49% [5] - **业绩考核目标**： - 触发值：2025/2026年收入同比增长15%或归母净利润同比增长10% - 目标值：2025/2026年收入同比增长30%或归母净利润同比增长20% [5] 市场数据与基础信息 - **股价与市值**：收盘价38.40元，总市值74.45亿元，流通A股市值71.39亿元 [9] - **估值指标**：市净率2.36倍，每股净资产16.30元 [9][10] - **股本结构**：总股本1.94亿股，流通A股1.86亿股 [10] - **财务健康度**：资产负债率11.82% [10]

市场扩张和并购 - 2024年发行股份购买资产并募资项目获证监会同意注册，标的公司过户及新增股份登记分别于8月30日、10月14日完成[2] 合规运营 - 建立完善法人治理结构，内控有效执行[3] - 真实准确完整履行信息披露义务[4] - 无关联方违规占用资金、违规关联交易等情况[4][7] - 募集资金使用合规[5][6] 未来关注 - 现场检查时间为2026年1月27日和3月20日，核查对应期间为2025年全年[2] - 需关注募投项目进度并依规披露信息[10]

募集资金情况 - 2022年首次公开发行股票30,327,389股，每股60.88元，募集1,846,331,442.32元，净额1,666,127,187.19元[1] - 2022年首次公开发行股票超募91,612.72万元，2025年使用2,821.46万元，期末余额2,131.95万元[3][4] - 2023年向特定对象发行A股股票5,300,676股，每股54.71元，募集289,999,983.96元，净额286,793,538.38元[5] - 2023年向特定对象发行A股股票2025年使用5,240.24万元，期末余额1,614.10万元[8] - 2024年发行股份购买资产并募集配套资金，发行2,166,377股，每股23.08元，募集49,999,981.16元，净额44,283,000.03元[9] - 2024年发行股份购买资产并募集配套资金2025年使用435.23万元，期末余额1,714.41万元[12] 资金使用与管理 - 2025年用首次公开发行股票募集资金置换自筹资金6405260.03元[32] - 2025年用2023年度向特定对象发行A股股票资金置换自筹资金12241214.10元[32] - 2025年用发行股份购买资产并募集配套资金置换自筹资金3236743.89元[32] - 2024年3月20日和2025年3月17日同意用不超7.8亿元超募及闲置募集资金现金管理，期限不超12个月[34][35] - 截至2025年12月31日，首次公开发行股票暂时闲置募集资金现金管理未到期余额691,606,944.44元[35] - 2024年10月28日同意用不超1.9亿元暂时闲置特定对象发行股票募集资金现金管理，期限不超12个月[41] - 2024年10月28日同意以协定存款方式存放募集资金，期限不超12个月[41] - 2025年10月27日同意用最高2亿元闲置募集资金现金管理，期限不超12个月[43] - 截至2025年12月31日，特定对象发行闲置募资现金管理未到期余额159727846.66元[44] - 2024年10月28日同意用不超3500万元闲置募集资金现金管理，期限不超12个月[50] - 2025年10月27日同意用最高4000万元闲置募集资金现金管理，期限不超12个月[51] - 截至2025年12月31日，发行股份购买资产闲置募资现金管理未到期余额2000万元[52] - 计划2025年10月27日至2026年10月26日用不超4000万元进行现金管理[55] - 公司使用27400万元超募资金永久补充流动资金，占超募资金总额29.91%，2026年3月2日完成[57] 项目进展 - 北京研发中心扩建项目结项，2671.59万元剩余募集资金永久补充流动资金，2025年12月31日完成销户[62] - “以自研芯片组为基础的高端数字示波器产业化项目”及“高端微波射频仪器的研发制造项目”结项，450.28万元节余募集资金永久补充流动资金，2025年12月31日完成销户[63] - 上海研发中心建设项目从原计划2025年4月延至2027年4月[66] - 马来西亚生产基地项目从原计划2025年11月延至2026年11月[67] - 2023年上海研发中心建设项目实施方式由租赁变自有房产，实施地点变更，调减127.75万元租赁费用，调增127.75万元铺底流动资金[68][69] - 2025年对马来西亚生产基地项目内部投资结构进行调整[69] - 2024年10月28日审议通过变更募投项目实施方式、投资金额及项目延期暨新增募集资金投资项目的议案[71] - 马来西亚生产基地项目投资总额由18500.54万元调至11436.54万元，拟投入募集资金由18000.00万元调至10936.00万元，达预定可使用状态时间从2024年11月调至2025年11月[72] - 新增马来西亚研发中心项目，投资金额7064.00万元[72] 项目投入与效益 - 2022年首次公开发行股票，本年度投入2821.46万元，累计投入96909.11万元[86] - 变更用途的募集资金总额127.75万元，比例0.08%[86] - 以自研芯片组为基础的高端数字示波器产业化项目累计投入15097.95万元，投入进度100.65%，2024年2月达预定可使用状态，实现效益8921.56万元[87] - 高端微波射频仪器的研发制造项目累计投入16098.02万元，投入进度99.87%，2024年7月达预定可使用状态，实现效益7901.60万元[87] - 2023年度向特定对象发行A股股票本年度投入5,240.24万元，累计投入11,443.20万元[90] - 2023年度向特定对象发行A股股票变更用途的募集资金总额7,064.00万元，比例24.63%[90] - 西安研发中心建设项目承诺投资11,000.00万元，截至期末累计投入2,644.21万元，进度24.04%[90] - 马来西亚生产基地项目承诺投资18,000.00万元，调整后投资10,936.00万元，截至期末累计投入8,783.23万元，进度82.74%[91] - 马来西亚研发中心项目调整后投资7,064.00万元，截至期末累计投入15.76万元，进度0.22%[91] - 2024年募集资金到账日期9月27日，本年度投入435.23万元，累计投入1216.54万元[94] - 北京实验中心建设项目承诺投资4072.70万元，截至期末累计投入443.50万元，投入进度10.89%，预计2027年11月达预定可使用状态[94] - 支付中介机构费用及相关发行费用承诺投资927.30万元，截至期末累计投入773.04万元，投入进度83.36%，预计2025年11月达预定可使用状态[94] - 2024年12月26日，“支付中介机构费用及相关发行费用”项目结项，节余154.26038万元永久补充流动资金[95] - 马来西亚研发中心项目拟投入7064.00万元，实际累计投入15.89万元，投资进度0.22%，预计2027年10月达预定可使用状态[97]

公司运营情况 - 公司建立完善法人治理结构，内控有效执行[4] - 公司真实准确完整履行信息披露义务[5] - 公司在多方面保持独立，无关联方违规占资[6] 资金管理 - 公司较好执行募集资金使用管理制度，无违规[8] 经营状况 - 公司经营模式、业务结构未重大不利变化，状况正常[10] 核查建议 - 提请公司关注募投项目进度并履行信披义务[12]

市场扩张和并购 - 公司2024年1月8日签署协议，2 - 8月完成耐数电子股权交割，2025年底持股100%[14] 业绩总结 - 2025年耐数电子扣非后归母净利润4742.68万元，2024年为4672.51万元[19] - 2025年实际扣非后归母净利润4736.10万元，2024年为4632.40万元[19] - 2025及2024年承诺扣非后归母净利润均为1500万元，均实现承诺[19] 未来展望 - 原股东承诺耐数电子2024 - 2026年扣非后归母净利润三年累计不低于8700万元[15] - 业绩不达标有相应补偿金额计算公式[19]

募资情况 - 公司向特定对象发行2,166,377股A股，募资49,999,981.16元，净额44,283,000.03元，实收到43,396,207.57元[2] 账户余额 - 截至2025年12月31日，普源精电账户余额3,585.12万元，北京普源耐数电子账户余额129.29万元[5] 项目调整 - 2026年3月25日审议通过调整“北京实验中心建设项目”内部投资结构议案[11] - “北京实验中心建设项目”硬件、软件购置费用调减，研究试验费增加[6] 项目投资 - 北京实验中心建设项目投资总额4,368.74万元，拟投4,072.70万元，截至2025年12月末投入443.50万元[7] 费用支付 - 支付中介及发行费用927.30万元，截至2025年12月末投入773.04万元[7]

业绩总结 - 2025年电子测试测量仪器等销售收入8.85亿元，占营业收入比重98.27%[7] - 2025年末公司资产总计35.845849亿元，较上年末下降6.96%[22] - 2025年末负债合计4.237667亿元，较上年末下降38.15%[25] - 2025年营业收入900,233,978.56元，上年775,826,184.32元[32] - 2025年营业成本404,381,916.05元，上年316,995,287.54元[32] - 2025年净利润86,083,759.57元，上年92,303,051.34元[32] - 2025年基本每股收益0.44，上年0.49[32] - 2025年销售商品、提供劳务收到的现金988,828,296.58元，上年855,872,026.41元[39] - 2025年经营活动产生的现金流量净额96,468,039.66元，上年117,462,233.96元[39] - 2025年投资活动产生的现金流量净额267,759,233.50元，上年 - 177,300,851.98元[39] - 2025年筹资活动产生的现金流量净额 - 432,004,014.55元，上年201,254,915.44元[39] - 2025年现金及现金等价物净增加额 - 67,961,197.68元，上年141,265,802.69元[39] 用户数据 - 无 未来展望 - 无 新产品和新技术研发 - 无 市场扩张和并购 - 无 其他新策略 - 2025年公司回购注销2024年限制性股票激励第一类限制性股票229,613股，事业合伙人回购价17.63元/股，企业合伙人回购价19.48元/股[53] - 公司自2025年起至少每年年度终了对商誉进行减值测试[189] - 公司至少于每年年度终了对固定资产的使用寿命和预计净残值进行复核，报告期内未发现需变更情况[190]

市场扩张和并购 - 公司收购耐数电子100%股权，2024年7月获批复，10月完成手续[3] 业绩总结 - 2025年耐数电子承诺净利润1500万元，实际4736.10万元，完成率315.74%[17] 业绩承诺及补偿 - 2024 - 2026年累计扣非归母净利润不低于8700万元且每年不低于1500万元[4] - 未达承诺有相应补偿计算及交付要求[6][7][8][10][11][12][14][15][16] 核查结论 - 独立财务顾问认为截至2025年末业绩承诺已实现，未触及补偿义务[18]