报告背景与核心观点 - 报告由清华大学经管学院谢德仁教授团队研究撰写，旨在通过自由现金流量（FCF）和现金增加值（CVA）指标评估A股非金融上市公司的质量发展水平 [2][3] - 核心观点认为，企业能够持续创造自由现金流量和现金增加值才是真正的高质量发展，这是微观企业高质量发展的会计视角定义 [3] - 报告基于“能否持续创造现金增加值，是上市公司是否创造股东价值的唯一标准”之理念，深入研究上市公司自由现金流量创造 [4] - 2024年度报告于2025年10月28日由清华经管深研院人工智能与资本市场研究中心和经济观察报联合发布 [2] 自由现金流量实践进展 - 国资委在2022年明确要求将自由现金流量纳入央企考核的关键指标，一些央企已提出建立以自由现金流量和经济增加值（EVA）为核心的指标体系 [4] - 2023年中央企业负责人会议将经营指标体系调整为“一利五率”，新增“营业现金比率”，正式开启对企业现金流量创造的考核 [5] - 2023年证监会修订发布《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》，要求企业密切联系自身现金流量创造情况规划分红 [5] - 2024年以来，资本市场和投资者开始真正关注上市公司自由现金流量创造力，指数公司纷纷推出自由现金流指数，2025年堪称中国资本市场自由现金流量投资元年 [7] - 截至2025年9月底，已有超过90支自由现金流量ETF产品及其联接基金产品发行 [7] 2024年度FCF Top 99榜单 - 分众传媒和贵州茅台以0.361的FCFOE（净资产自由现金流量回报率）并列榜首 [10] - 榜单前五名公司及FCFOE分别为：分众传媒（0.361）、贵州茅台（0.361）、重庆啤酒（0.358）、海信家电（0.332）、九安医疗（0.308） [10] - 共有99家A股非金融上市公司入选2024年度自由现金流量创造力99强榜单 [10] 研究方法与样本选择 - 研究样本为A股非金融行业上市公司，且自IPO或借壳上市年份至2024年度达10年及以上 [13] - 样本需满足近三年财务报表审计意见为无保留意见且无监管机构认定的会计违规事项 [15] - 公司需在榜单年份及之前两年的年度主营业务处于正常经营状态，判断依据为税后营业利润三年累计值大于零且FCF3三年累计值大于零 [16] - 从5,246家A股非金融上市公司中，经过四步筛选，最终得到1,111家同时满足所有标准的公司作为研究样本 [18] - 采用净资产自由现金流量回报率（FCFOE）作为排序指标，FCFOE = 自公司IPO上市年度至T年末的年均自由现金流量 / 年均合并净资产 [19][20] 榜单公司特征分析 - 医药制造业（C27）有19家公司上榜，酒、饮料和精制茶制造业有12家，电气机械及器材制造业有12家，是上榜公司数量最多的三个行业 [33] - 国有控股公司有35家（其中商业一类28家，商业二类5家，公益类2家），非国有控股公司有64家，非国有控股公司数量较2023年增加11家 [35] - 从上市板块看，深交所主板（含原中小板）50家，创业板6家，上交所主板43家 [39] - 地区分布上，东部地区63家，中部地区20家，西部地区16家；浙江省（14家）、广东省（12家）、江苏省（12家）、上海市（10家）是上榜公司最多的省份/直辖市 [43] 榜单变动分析 - 贵州茅台、山西汾酒、格力电器、苏泊尔、五粮液、承德露露、泸州老窖、中国海诚等16家公司连续九年进入FCF Top 99榜单 [24] - 2024年度新上榜公司包括分众传媒、TCL智家、晨光股份等21家公司，落榜公司包括双汇发展、方大特钢、智飞生物等21家公司 [27] - 中国重汽排名上升31位至第39名，伊利股份排名上升29位至第53名，苏美达排名上升28位至第16名，是排名上升幅度最大的公司 [28] - 达安基因排名下降49位至第94名，天华新能排名下降47位至第76名，是排名下降幅度最大的公司 [29]

员工持股计划 - 2024年员工持股计划锁定期2025年10月28日届满[1] - 2024年10月25日17,823,672股过户至专户[2] - 授予标的股票分三期归属，比例40%、30%、30%[3] - 截至公告日持股17,823,672股，占总股本3.83%[3] - 存续期8年，有延长和提前终止条件[10][11] 业绩与用户数据 - 第一个归属期扣非净利润目标值11亿元[5] - 2024年扣非净利润剔除费用后17.31亿元，完成度100%[7] - 2023 - 2024年照护病人人数从23.5万增至34.9万，增幅48.51%[7] - 2023 - 2024年互联网医疗收入从3721.04万增至7616.19万，增幅104.68%[7] - 糖尿病诊疗照护“O+O”模式指标完成度100%[7]

产品管线与研发进展 - 公司2024年推出的呼吸道病毒三联检产品已在C端实现常态化销售 [1] - 覆盖亚马逊、CVS、沃尔玛等线上线下渠道 [1] - 包含甲流、乙流、新冠及合胞病毒的四联检产品已接近临床试验尾声 [1] - 公司将借助冬季呼吸道疾病高发期加快患者招募，力争尽快推动产品上市 [1]

公司概况 * 纪要涉及的公司为九安医疗[1] 核心业务与产品表现 体外诊断试剂业务 * 新冠抗原试剂盒在2025年第三季度销售额有所增长，逐渐成为常规型产品[2] * 新冠、甲流、乙流三联检产品在美国市场线上线下销售稳居第一[3] * 正在筹备新冠、甲流、乙流和呼吸道合胞病毒四联检产品，目前处于临床尾声阶段[3][19] * 三联检产品销量与流感发病情况直接相关，2025年第三季度美国尚未进入流感季，因此产品尚未放量[7] * 主要销售渠道为院外to C模式，通过亚马逊、CVS和沃尔玛等线上线下渠道销售[14] 家用医疗器械业务 * 家用医疗器械如血压计在亚马逊销量排名第一[2][3] * 血压计在越南进行代工，主要原因为关税差异（越南与中国关税相差10%），但代工业务量占整体业务比例不大[16] 糖尿病诊疗照护业务 * 通过糖尿病诊疗照护"国家卫星模式"在中国已落地50个城市和400多家医院，管理36万糖尿病患者[2][5][16] * 每个季度收费稳步增长，提高了糖尿病患者的控制率[2][5] * 2025年该业务收入预计将超过1亿元人民币，但目前仍处于亏损状态[16] * 目标是为每位中国糖尿病患者每年提供1,000元收入，每位美国患者每年提供1,000美元收入[16] * 在美国市场，业务集中于加州萨克拉门托，与当地医生诊所合作，逐步推进按效果付费模式[16] 连续血糖仪产品研发 * 国内连续血糖仪临床试验计划于2025年第四季度开始，预计2026年进入中国市场[3][8] * 美国市场处于临床前准备阶段，将在中国临床试验完成后启动[8][11] * 公司致力于提高产品准确性和重复性，目标性能不逊于德康、雅培等同行，但更注重扩大市场普及度[12] * 国内临床试验投入预计为小几百万人民币，美国投入为小几百万美元[12] AI与AIoT研发应用 * AI研发投入主要集中在人员队伍建设，已有约30人团队[8] * AI技术旨在赋能现有糖尿病照护模式，包括智能问答和照护师助手等功能，以提升效率、降低成本[5][8][18] * AI助听器已进入样机阶段，核心是通过AI技术实现自适配，避免线下专业适配[13] * AIoT项目研发投入还集中在CGM研发上[8] 资产管理业务 * 2025年前三季度资产管理业务收入超过10亿元，利润达15.7亿元[2][6] * 资产配置主要通过香港资管公司进行，包括固收类资产（美债、美国公司信用债）、公开市场股票、私募基金、对冲基金等[4][6][10] * 公开市场股票占比约为30%[10] * 公司维持每年8%左右的复合收益率指引，2024年实际收益率约为9%，2025年目标区间为6%至10%[4][10] 科创投资 * 公司成立了50亿元人民币的母基金，投资AI和科创领域[2][6] * 目前已有16家子基金过会，并通过这些子基金管理者进行投资[6] * 2025年3月母基金直接投资了沐曦GPU公司，该公司已通过发审会，即将挂牌上市[6] 市场与战略布局 美国市场与专利策略 * 核心战略之一是将更多产品推向美国市场，利用iHealth品牌知名度[4][20] * 公司在美国和中国均设有专利团队，对可能的法律挑战已做好资源和资金上的准备[11] * 地缘政治方面，公司采取双重产能策略：在洛杉矶设有自有工厂，同时在越南进行代工以规避潜在关税冲击[15] * 由于公司毛利较高，目前关税对业务影响相对有限[15] 其他业务 * 新零售业务为独立业务单元，与小米和小鹏汽车合作，在天津设有车店，目前必须实现盈利，占公司整体收入比例为个位数百分比[17] 公司整体战略 * 公司核心战略包括：将更多产品推向美国市场、坚定推广糖尿病诊疗照护服务并应用AI技术、在资产配置上实现保值增值、通过科创投资抓住AI市场机遇[4][20][21]

双主业战略与业务布局 - 公司确立双主业发展模式：医疗健康经营性主业+大类资产配置投资主业 [2] - 推进“爆款产品”和糖尿病诊疗照护“O+O”新模式两大核心战略 [2] - 大类资产配置业务以全球化视角进行多元化分散资产管理，目标长期年化收益率6%-10% [3] - 截至2025年半年报，私募股权类资产占比12.6% [3] 财务表现与股东回报 - 2025年1-9月实现公允价值变动收益及投资收益合计约18.13亿元 [11] - 2025年第三季度营业收入达3.04亿元，较第二季度2.58亿元环比增长17.8% [24] - 2025年1-9月整体毛利率维持在65.4% [25] - 自2021年以来累计回购金额28.79亿元，累计回购股数94,921,428股 [6][7] - 自2020年以来累计现金分红5次，合计派发现金股利17.37亿元 [20] - 制定未来三年股东回报规划，承诺累计分配利润不少于累计净利润的30% [20] 产品研发与市场进展 - 呼吸道检测四联检产品处于临床阶段尾声，计划推出甲流、乙流、Covid及合胞病毒检测 [5] - CGM产品计划于2026年在国内完成认证并上市销售，美国进度稍晚 [8][17] - AI助听器产品已进入验证阶段，主打AI自适应免线下适配 [15] - AIoT糖尿病家庭医助项目已完成30余人AI团队组建，开发垂直模型赋能慢病管理 [12][13][14] 糖尿病诊疗照护“O+O”业务 - 截至2025年半年报，业务已在全国约50个城市、424家医院推广，管理患者36.6万名 [10][22] - 在美国与约74家诊所、394名医生合作，照护病人约2.1万人 [10] - 未来三年目标在中国管理100万糖尿病患者，国内单人年经济价值保守估算1000元 [22] - 业务中二型糖尿病患者占比更高，收费涵盖硬件和服务 [9][10] 销售渠道与产能布局 - 试剂盒产品在C端实现稳定常态化销售，覆盖亚马逊、CVS和沃尔玛等线上线下渠道 [8][24] - 三联检等产品以to C为主，院内渠道通过合作医生推广但销量尚少 [24][31] - 为应对美国关税政策，在越南、美国等地布局海外产能 [29] - 新零售业务（小米、小鹏合作）在收入中比重不超过10% [26] 科创投资与资产管理 - 通过天开九安海河海棠科创母基金出资子基金，已有16家被投企业过会 [4] - 投资策略为“投早、投小、投长期、投硬科技”，重点布局人工智能等领域 [4] - 投资沐曦科技已于2025年10月24日成功过会并提交注册 [3] - 资产管理团队覆盖大陆、香港、纽约，自2022年底组建以来基本达到预设业绩目标 [3]

核心财务表现 - 2025年前三季度营业收入10.69亿元，同比下降48.89% [1][4] - 2025年第三季度单季营业收入3.04亿元，同比下降58.98% [2] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润15.89亿元，同比逆势增长16.11% [1][5] - 2025年前三季度扣除非经常性损益的净利润15.78亿元，同比增长14.60% [2][5] - 经营活动产生的现金流量净额为-3407万元，同比下降104.90% [2][4] 营收下滑原因分析 - 营收下滑主要因试剂盒政府订单量较去年同期大幅下降8.60亿元 [4] - 零售端销售收入表现较为平稳 [4] - 现金流由正转负因试剂盒政府订单销售回款减少及新业务投入增加 [4] 净利润增长驱动因素 - 投资活动成为主要利润来源，前三季度取得投资收益收到的现金达9.37亿元，同比增长84.99% [5] - 金融资产公允价值变动收益达到12.51亿元，同比大幅上升110.86% [5] - 公允价值收益主要来自持有的股票、ETF等大类资产价格上涨 [5] 资产结构与投资布局 - 截至2025年9月30日，交易性金融资产规模突破103亿元，较年初增长49.18% [5] - 持有的小米股票等其他权益工具投资增长超过50% [5] - 公司加大固定资产投入，购买厂房等导致固定资产增长45.98% [5] - 公司与专业机构共同成立海河创投基金，基金总规模7.01亿元，公司作为有限合伙人出资金额不超过1亿元 [10] 战略转型与业务发展 - 公司确立双主业发展模式：医疗健康经营性主业 + 大类资产配置投资主业 [7] - 经营性主业聚焦IVD、家用电子医疗器械和互联网医疗，加速推动糖尿病诊疗照护"O+O"新模式落地 [7] - 投资主业以全资子公司九安香港等为主体，通过与专业投资者合作共同投资泛科技领域 [8] - 公司参与投资多家国内创投基金，布局硬科技、医疗大健康、人工智能、生物制造、新能源和新材料等前沿领域 [8] 新业务投入与未来规划 - 管理费用增长26.66%，主要因糖尿病诊疗照护新模式加速落地导致人员费用增加 [5] - 研发费用增长25.91%，主要投入于CGM产品、AIoT糖尿病家庭医助项目 [5] - 计划在2026及2027年，糖尿病诊疗照护模式将逐步聚焦于创收创利 [7] - 未来考虑在合适情况下进行与主营业务高度协同领域的收并购 [8]

宏观经济与政策动向 - 2025金融街论坛年会于10月27日开幕，中国人民银行行长潘功胜、金融监管总局局长李云泽、中国证监会主席吴清将发表主题演讲 [1][2] - 中国人民银行将于10月27日开展9000亿元中期借贷便利（MLF）操作，期限1年期 [1][3] - 国务院关于金融工作情况的报告提出落实落细适度宽松的货币政策，为经济回升向好营造适宜的货币金融环境 [3] - 央行党委会议强调把握货币政策力度、时机和节奏，维护股市、债市、汇市等金融市场平稳运行 [3] - 证监会党委会议提出完善“长钱长投”市场生态，加强长效化稳市机制建设 [3] - 中美经贸磋商在马来西亚吉隆坡举行，双方就海事物流和造船业301措施、关税、农产品贸易等议题进行磋商并达成基本共识 [2] 公司业绩表现：盈利增长 - 药明康德前三季度净利润120.76亿元，同比增长84.84% [4] - 伟测科技前三季度净利润2.02亿元，同比增长226.41% [5] - 深深房A前三季度净利润1.45亿元，同比增长2791.57% [6] - 硕贝德前三季度净利润同比增长1290.66% [6] - 国盛金控前三季度净利润2.42亿元，同比增长191.21% [6] - 温州宏丰第三季度净利润1560.16万元，同比增长257.49% [6] - 晨光生物前三季度净利润同比增长385.3% [6] - 闻泰科技前三季度净利润同比增长265.09% [6] - 国轩高科第三季度净利润同比增长1434.42% [12] - 四川长虹第三季度净利润同比增长690.83% [12] - 剑桥科技前三季度净利同比增长70.88% [5] - 锡业股份前三季度净利润17.45亿元，同比增长35.99% [6] - 东方财富前三季度净利润同比增长50.57% [7] - 中信证券前三季度净利润同比增长37.86% [7] 公司业绩表现：盈利下滑与亏损 - 华盛锂电前三季度净利亏损1.03亿元 [5] - 中国神华前三季度净利润390.52亿元，同比下降10% [8] - 万华化学前三季度净利润同比下降17.45% [8] - 芒果超媒前三季度净利润同比下降29.67% [8] - 谱尼测试前三季度净亏损1.99亿元 [12] - 北汽蓝谷前三季度净亏损34.26亿元 [12] - 通威股份前三季度净亏损52.7亿元 [12] - 晶盛机电前三季度净利润同比下降69.56% [9] 公司资本运作与战略调整 - 药明康德拟转让康德弘翼和津石医药100%股权 [6] - 英唐智控筹划发行股份购买资产，股票停牌 [6] - 依依股份拟购买高爷家100%股权，股票复牌 [6] - 中钨高新拟收购远景钨业股权 [6] - 金春股份拟收购金圣源51%股权，进入汽车产业链市场 [6] - 华脉科技终止筹划控制权变更事项，27日复牌 [6] - 维信诺终止购买合肥维信诺40.91%股权 [6] - 艾德生物拟以1亿元至2亿元回购股份 [7] - 国光股份拟每10股派发现金红利3元（含税） [7] 行业研究与展望 - 广发证券指出钢铁产能置换征求意见稿发布，提高全国非重点区域减量置换比例，鼓励兼并重组，有望改善行业长期供需预期 [10] - 中信建投上调明年国内储能装机增速至翻倍，预计明年锂电池总需求超过2700GWh，同比增速30%以上，电池环节可能出现短缺并具备涨价潜力 [11]

公司股东结构 - 截至2025年10月24日，共有6个机构投资者持有九安医疗A股股份，合计持股量达1.58亿股，占公司总股本的33.91% [1] - 主要机构投资者包括石河子三和股权投资合伙企业、公司2024年与2022年员工持股计划、华宝中证医疗ETF等 [1] - 相较于上一季度，机构投资者合计持股比例下跌了0.73个百分点 [1] 公募基金持股变动 - 本期较上一季度持股减少的公募基金共计2个，包括华宝中证医疗ETF和南方中证500ETF，持股减少占比达0.36% [1] - 本期较上一季度未再披露持股的公募基金共计245个，主要包括广发医疗保健股票A、华夏大盘精选混合A、泰康品质生活混合A等 [1] 外资持股变动 - 本期较上一季度持股减少的外资基金共计1个，即香港中央结算有限公司，其持股减少占比小幅下跌 [1]

财务表现 - 前三季度公司实现营业收入10.69亿元 同比下降48.89% [1] - 归属于上市公司股东的净利润为15.89亿元 同比增长16.11% [1] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为15.78亿元 同比增长14.60% [1]

公司董事会决议 - 公司第六届董事会第二十八次会议于10月24日审议通过两项议案 [1] - 会议表决结果为6票同意、0票反对、0票弃权 [2] - 会议由董事长刘毅主持，应到董事6名，实到6名，全体监事及高级管理人员列席 [3] 2025年第三季度报告 - 董事会审议通过《2025年第三季度报告》 [1] - 该报告已获公司审计委员会审议通过 [2] - 报告于10月25日刊登于《证券时报》及巨潮资讯网，可供投资者查阅 [2] 对外投资设立基金 - 公司拟出资不超过1亿元参与设立总规模7.01亿元的天津市海河创业投资基金合伙企业 [1] - 公司作为有限合伙人出资额占基金总规模的比例约14.26% [3] - 该投资为财务性投资，在确保主营业务正常运作的前提下进行，不影响公司现金流及核心业务 [3] 投资基金策略与领域 - 海河创投基金采取"投早、投小、投长期、投硬科技"的投资策略 [3] - 基金重点覆盖硬科技、生物制造、新能源、新材料、医疗大健康等领域 [3] - 公司旨在通过合作拓展投资渠道，把握新兴领域机遇，提升资金使用效率及长期投资回报 [3]