本次收购有助于公司推进全球化产业布局，丰富公司氯化法钛白粉产品矩阵，为全球客户提供更优质的 服务，推动海外业务发展。我们看好公司出海战略的逐步落地。 投资建议： 我们预计龙佰集团2025-2027 年收入分别为268.63/302.28/330.87 亿元，同比增 长-2.4%/12.5%/9.5%，归母净利润分别为20.67/26.57/32.46 亿元，同比增长-4.7%/28.5%/22.2%，对应 EPS 分别为0.87/1.11/1.36 元。结合公司11 月20 日收盘价，对应PE分别为21/16/13倍。我们看好公司出 海战略的逐步落地，维持"买入"评级。 风险提示：环保政策风险；经营管理风险；产品、原材料价格波动风险；产品需求风险；交易实施不确 定性风险 费用方面，2025 年前三季度公司销售费用同比下降26.14%，销售费用率为1.46%，同比下降0.38pcts； 财务费用同比下降28.88%，财务费用率为1.10%，同比下降0.34pcts；管理费用同比上升6.75%，管理费 用率为4.02%，同比上升0.51pcts；研发费用同比下降3.29%，研发费用率为4.36%，同比上升0.16 ...

公司战略与应对实践 - 上游端加速矿产资源整合以筑牢原料安全防线 [3] - 生产端深化卓越运营体系以实现降本增效 [3] - 研发端坚持市场导向以突破高端差异化产品 [3] - 战略端稳步推进全球化布局 [3] - 明确钛白粉海外收购项目对完善集团战略布局和提升全球化服务能力具有里程碑意义 [3] 行业洞察与挑战 - 全球钛白粉市场自2010年以来供需形势发生显著变化 [1] - 海运危机、中美航线运力紧张及反倾销关税壁垒等关键变量对产业链造成冲击 [1] - 当前全球供应链正面临韧性考验 [1] 行业合作与发展倡议 - 公司密集对接国际矿企与产业链伙伴就技术创新协作和全球市场拓展达成多项共识 [5] - 公司倡导通过加强技术创新协作和拓展全球市场来推动钛锆产业健康发展 [1] - 公司致力于通过强化全球资源配置、聚焦关键技术创新和深化产业战略协同为行业高质量发展贡献力量 [5]

核心观点 - 基础材料与能源行业新周期开启，大宗化工品在供需改善下有望于2026年迎来新一轮景气复苏，新材料和新技术领域亮点纷呈 [1] - 原油市场短期因OPEC+增产及南美低成本供给释放而承压，但中长期在产油国成本支撑下油价具备底部支撑 [1][2] - 化工行业资本开支增速拐点已现，内需改善与出口韧性形成支撑，供给侧“反内卷”政策与企业自主调整将助力供需优化 [1][3] - 政策引导与产业趋势将推动AI、新能源、机器人等领域的新材料创新和国产替代进程，生物制造等新兴技术有望加快发展 [1][4] 原油市场分析 - 预测2025-2026年布伦特原油均价分别为68美元/桶和62美元/桶，预计25Q4-26Q2布伦特均价分别为63、61、60美元/桶 [2] - 25Q4起OPEC+实际供应增量集中释放，南美等低成本增量供给投放，全球原油供应过剩压力凸显 [2] - 中长期产油国“利重于量”诉求未改，再平衡压力有望推动新一轮协同达成，油价中枢在60美元/桶存在底部支撑 [2][45] - 25Q3北半球出行与发电旺季对原油需求形成支撑，IEA测算Q3单季需求同比增长75万桶/天，较Q2的42万桶/天显著反弹 [30] 大宗化工行业展望 - 25H2以来化学原料及制品行业资本开支增速拐点已现，2025年1-10月行业固定资产完成额累计同比增速为-7.9% [3][13] - 2026年内需有望受益于地产和消费等领域政策提振，外需受出口亚非拉带动及美联储降息周期助力 [3] - PC、己内酰胺、PTA、有机硅、草酸、氨纶、异氰酸酯等优质化工材料供需面改善叠加政策助力，景气或率先修复 [3] - 磷矿石、磷肥、制冷剂等供给受限且需求良好的产品，有望保持较高景气 [3] - 截至25Q3末，502家A股化工上市企业（不含“三桶油”）在建工程余额5442亿元，同比-13%，环比+2.7% [13] 化学制品与精细化工 - 受益于汽车、家电、军工、风电、电子等领域需求增长及原油、基础化工原料等成本端改善，量增和毛利率修复并行 [4] - 轮胎企业出海增量有望持续兑现，伴随关税和反倾销税等不利因素逐步传导 [4] - 关注塑料制品、电子材料、军工新材料、食饲药添加剂、农药等领域化工品 [4] 新材料与新技术发展 - 《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）》强调增强高端化供给，国家“十五五”规划建议前瞻布局未来产业 [4] - 电子化学品、特种工程塑料、特种橡胶、高性能膜材料、碳纤维材料等高端化工材料的产品创新和国产替代进程有望提速 [4] - 二氧化碳捕集、绿氨/绿醇应用、生物化工、海水提钾、煤制气等新兴技术有望加快发展 [4] 细分领域景气判断 - 磷化工：全球磷资源供需紧张，产业链有望保持高景气度，磷酸铁锂需求占磷矿石需求从2022年6%增长至2024年9% [82][83] - PTA-聚酯：扩产周期尾声，行业拐点渐显，26-27年无新增产能投放计划，行业CR5达70% [106] - 2025年10月末国内汽车累计销量同比增长12.4%，9月末空调、家用电冰箱、家用洗衣机累计销量同比分别增长4.4%、1.5%和7.5% [54] - 截至2025年10月末中国出口金额累计同比+5.3%，52个代表性化工品种20-24年总外需敞口高于40% [62][63] 供给侧与估值分析 - 国内较多大宗产品20年以上装置产能占比在10%以上，PS、PP、丙烯酸等产品该占比高于20% [73] - 能耗管控方面，发改委已针对炼油、乙烯、PX、煤化工、烧碱等明确节能降碳改造升级实施指南 [73] - 化工代表性龙头企业自2021年以来因供需面不佳、盈利下滑，PE和PB估值水平均回落至近五年低位 [77] - 未来伴随供需改善，大宗化工领域细分龙头企业有望迎来盈利和估值双重修复 [77]

钛白粉概念板块市场表现 - 截至11月18日收盘，钛白粉概念板块整体下跌3.58%，位居概念板块跌幅榜前列[1] - 板块内多只个股大幅下跌，其中安纳达和振华股份股价跌停，钒钛股份、东华科技、龙佰集团等跌幅居前[1] - 在当日所有概念板块中，钛白粉概念跌幅排名第三，仅次于钠离子电池和氟化工概念（均为-3.76%）[2] 板块资金流向 - 钛白粉概念板块整体遭遇主力资金净流出，净流出金额达12.35亿元[2] - 板块内14只个股呈现主力资金净流出状态，其中9只个股净流出金额超过1000万元[2] - 国城矿业主力资金净流出规模最大，为5.29亿元，换手率为8.95%[2] - 振华股份主力资金净流出3.79亿元，换手率为9.60%[2] - 钒钛股份和安纳达主力资金分别净流出1.33亿元和9432.94万元[2]

板块市场表现 - 钛白粉板块在11月18日持续走低 [1] - 安纳达股价下跌超过7% [1] - 龙佰集团、金浦钛业、惠云钛业、钛能化学等公司股价跟随下跌 [1]

文章核心观点 - 公司已完成对2021年限制性股票激励计划中部分不符合条件的激励对象所持限制性股票的回购注销 [2] - 本次回购注销涉及198名激励对象，合计2,045,200股，回购资金总额29,290,433元，注销股份占注销前总股本比例为0.0857% [2] - 回购注销完成后，公司总股本由2,386,293,256股减至2,384,248,056股 [2][36] 2021年限制性股票激励计划执行历程 - 2021年5月28日，公司向4,859名激励对象首次授予13,906,000股限制性股票，授予价格为15.64元/股 [5] - 2021年9月3日，公司向暂缓授予的激励对象（董事长和奔流先生）授予2,800,000股限制性股票 [6] - 2022年5月17日，公司向833名激励对象授予9,975,000股预留限制性股票，授予价格为9.38元/股 [8] - 激励计划分批次进入解除限售期，例如首次授予部分第一、第二、第三个解除限售期分别于2022年7月、2023年7月、2024年7月届满 [9][15][16][20][21] 本次回购注销的具体构成 - 基于第八届董事会第三次会议决议，回购注销591,850股，涉及29名激励对象，其中首次授予部分521,100股，预留授予部分70,750股 [22][23] - 基于第八届董事会第七次会议决议，回购注销1,043,500股，涉及84名激励对象，其中首次授予部分831,000股，预留授予部分212,500股 [28][29] - 基于第八届董事会第十二次会议决议，回购注销409,850股，涉及86名激励对象，其中首次授予部分262,350股，预留授予部分147,500股 [32][33] 回购注销原因 - 主要原因包括激励对象离职、退休、身故、职务变更、考核等级未达标（如"合格"或"不合格"）等 [22][23][28][29][32][33] - 公司根据《2021年限制性股票激励计划（草案修订稿）》及《考核管理办法》的相关规定执行回购注销 [24][33] 回购价格与资金来源 - 首次授予的限制性股票回购价格为15.64元/股，预留授予的限制性股票回购价格为9.38元/股，回购价格未因历次权益分派而调整 [26][27][30][31][34][35] - 对于因考核等级为"合格"或"不合格"而回购的股票，回购价格为授予价格加上银行同期存款利息之和 [26][27][34][35] - 全部回购资金均来源于公司自有资金，并已经会计师事务所验资 [28][31][36] 回购注销完成情况与影响 - 所有回购注销手续已于2025年11月14日在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司办理完成 [2][36] - 本次回购注销不会对公司的财务状况和经营成果产生实质性影响，也不会影响公司管理团队的积极性和稳定性 [37] - 回购注销完成后，公司控股股东及实际控制人未发生变化，股权分布仍具备上市条件 [36]

股票回购注销概况 - 公司完成对2021年限制性股票激励计划部分已获授但不满足解除限售条件的股票回购注销 [2] - 回购注销涉及首次授予的128名激励对象，股票数量1,614,450股，回购价格15.64元/股 [2] - 回购注销涉及预留授予的75名激励对象，股票数量430,750股，回购价格9.38元/股 [2] - 本次回购注销合计涉及198人，总股数2,045,200股，回购资金总额29,290,433元 [2] 回购注销影响 - 注销股份占注销前总股本比例为0.0857% [2] - 回购注销完成后，公司总股本由2,386,293,256股减少至2,384,248,056股 [2] - 上述限制性股票回购注销手续已在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司完成 [2]

股票回购注销概况 - 本次回购注销限制性股票涉及人员合计198人，存在5名重叠人员 [1] - 回购注销股份数量合计204.52万股 [1] - 回购资金总额为2929.04万元 [1] - 注销股份占注销前总股本比例为0.0857% [1]

股票回购注销 - 本次回购注销限制性股票涉及人员合计198人，存在5名重叠人员 [1] - 回购注销股票数量合计204.52万股 [1] - 回购资金总额为2929.04万元 [1] - 注销股份占注销前公司总股本比例为0.0857% [1]

股票回购注销概况 - 公司完成对2021年限制性股票激励计划首次授予和预留授予部分限制性股票的回购注销 [1] - 本次回购注销总数量为204.52万股 [1] - 回购资金总额为2929.04万元 [1] 首次授予部分回购详情 - 首次授予部分涉及128名不符合条件的激励对象 [1] - 回购注销161.44万股 [1] - 回购价格为15.64元/股 [1] 预留授予部分回购详情 - 预留授予部分涉及75名激励对象 [1] - 回购注销43.08万股 [1] - 回购价格为9.38元/股 [1] 回购注销对公司股本的影响 - 回购注销股份占注销前总股本比例0.0857% [1] - 回购注销完成后，公司总股本由23.86亿股减至23.84亿股 [1]