报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 考虑消费复苏的波动性，调整盈利预测并引入2027年盈利预测，预计公司2025 - 2027年归母净利润为21.66亿、24.52亿和28.17亿（原25 - 26年为24.89亿和30.3亿），DCF目标估值202.76元，维持“买入”评级 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年在消费大环境压力下，实现营业收入30.3亿，同比增长5%，归母净利润19.6亿，同比增长5%，24Q4收入和归母净利润分别同比增长 - 7%和 - 15%，略不及预期，分红率预计为58.51%，同比小幅提升 [5] - 溶液类产品2024年收入同比增长4%，销量同比增长23.4%至634.63万支，ASP同比下降15%；凝胶类产品2024年收入同比增长5%，销量同比下降11.24%至89.36万支，ASP同比增长18% [5] - 2024年公司毛利率同比下降0.5pct至94.6%，溶液类和凝胶类产品毛利率分别同比增长 - 0.7和0.5pct；销售、管理和研发费用率分别增长0.1、 - 1和1.3pct，研发费用率创近年新高 [5] 公司发展潜力 - 在研产品储备丰富，已从生物材料应用技术开发拓展到生物制药、化学药品研发，预计2025年下半年起有多个新品上市 [5] - 收购REGEN Biotech，拟通过爱美客国际收购其85%股权，价格1.9亿美元，其核心产品包括AestheFill与PowerFill，已获34个国家和地区注册批准，有助于公司产品走向国际市场并发挥协同互补效应 [5] 盈利预测与财务指标 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为34.11亿、39.52亿和46.39亿，同比增长12.8%、15.8%和17.4%；营业利润分别为25.26亿、28.59亿和32.83亿，同比增长10.3%、13.2%和14.8%；归母净利润分别为21.66亿、24.52亿和28.17亿，同比增长10.6%、13.2%和14.9% [2][11] - 2025 - 2027年毛利率分别为93.2%、91.2%和88.7%，净利率分别为63.5%、62.1%和60.7%，净资产收益率分别为23.8%、22.4%和23.1% [2][11] 目标价敏感性分析 - 给出不同永续增长率Gn和WACC下的目标估值，如当永续增长率Gn为3%，WACC为13.79%时，目标估值为202.76元 [7] 估值参数假设 - 所得税税率T为25%，债务比率D/(D + E)为10%，永续增长率Gn为3%，权益比率E/(D + E)为90%，无风险利率Rf为1.83%，债务利率rd为3.6%，无杠杆影响的β系数为1.73，WACC为13.79%，市场收益率Rm为8.86%，股权投资成本（Ke）为15.02% [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 报告公司在研产品储备丰富，外延收购加速国际化布局，预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 7.06、7.93、8.66 元，对应 3 月 21 日收盘价 190.1 元，2025 - 2027 年 PE 分别为 26.9、24、22 倍 [1][7] 市场数据 - 2025 年 3 月 21 日收盘价 190.10 元，年内最高/最低为 350.99/132.81 元 [3] - 流通 A 股/总股本为 2.09/3.03 亿股，流通 A 股市值 396.53 亿元，总市值 575.23 亿元 [3] 基础数据 - 2024 年 12 月 31 日基本每股收益和摊薄每股收益均为 6.50 元，每股净资产 26.27 元，净资产收益率 24.61% [4] 财务报告情况 - 2024 年期内实现营收 30.26 亿元，同比增长 5.45%，归母净利润 19.58 亿元，同比增长 5.33%，扣非归母净利润 18.92 亿元，同比增长 2.2%，EPS6.5 元 [4] - 2024Q4 实现营收 6.5 亿元，同比下降 7%，归母净利润 3.72 亿元，同比下降 15.47%，扣非归母净利润 3.41 亿元，同比下降 21.67% [4] - 拟向全体股东每 10 股派发现金股利 38 元（含税），现金分红占归母净利润 58.51% [4] 事件点评 - 凝胶类产品维持高毛利率，华北、华中地区销售额同比增长明显，溶液类产品营收 17.44 亿元，同比增长 4.4%，毛利率 93.76%，同比下降 0.72pct；凝胶类产品营收 12.16 亿元，同比增长 5.01%，毛利率 97.98%，同比增长 0.49pct [5] - 嗨体系列高基数继续保持增长，凝胶类产品盈利水平持续提升，面部埋植线营收 680 万元，同比增长 14.95%，其他产品（主要为化妆品）增长显著，营收 0.59 亿元，同比增长 68.47% [5] - 华东/华北/华南/华中/西南地区分别实现营收 11.81 亿元/4.76 亿元/3.83 亿元/4.02 亿元/4.03 亿元，同比 - 4.08%/+33.21%/+7.26%/+19.84%/+9.4%，直销/经销占比分别为 66.37%/33.63% [5] - 在研项目储备丰富增厚公司产品管线，3 款产品进入注册申报阶段，注射用 A 型肉毒毒素、米诺地尔搽剂、利多卡因丁卡因乳膏获得上市申请受理，正在审评中；3 款产品处于临床试验阶段，分别为去氧胆酸注射液、透明质酸酶、司美格鲁肽注射液 [5] 财务指标情况 - 期内实现毛利率 94.64%，同比下降 0.46pct，净利率 64.66%，同比增长 0.01pct [6] - 整体费用率 22.21%，同比增长 1.28pct，其中销售费用率 9.15%，同比增长 0.07pct，管理费用率 4.06%，同比下降 0.97pct，研发费用率 10.04%，同比增长 1.32pct，财务费用率 - 1.03%，同比增长 0.85pct，财务费用同比增长 42.28%，系购买理财产品增加、收益计入投资收益和公允价值变动损益所致 [6] - 经营活动现金流净额 19.27 亿元，同比下降 1.38% [6] 投资建议 - 公司拟通过新设子公司爱美客国际以 1.9 亿美元收购韩国医美公司 Regen Biotech 85%股权，其中爱美客香港持股 70%、首瑞香港持股 30% [7] - 标的公司 2024 年 1 - 9 月实现营收 0.72 亿人民币，净利润 0.3 亿人民币；目前拥有 2 款获批上市医美产品 AestheFill、Power Fill，分别应用在面部、身体 [7] - 本次收购完成后，公司最终持有标的公司 59.5%股权，通过内生增长和外延收购拓展再生产品管线，海外收购路线加速国家化布局 [7] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,869|3,026|3,372|3,751|4,010| |YoY(%)|48.0|5.4|11.4|11.3|6.9| |净利润(百万元)|1,858|1,958|2,136|2,400|2,620| |YoY(%)|47.1|5.3|9.1|12.4|9.2| |毛利率(%)|95.1|94.6|94.9|94.9|95.0| |EPS(摊薄/元)|6.14|6.47|7.06|7.93|8.66| |ROE(%)|28.6|24.6|21.2|20.1|18.7| |P/E(倍)|31.0|29.4|26.9|24.0|22.0| |P/B(倍)|9.1|7.4|5.8|4.9|4.1| |净利率(%)|64.8|64.7|63.4|64.0|65.3|[10] 财务报表预测和估值数据汇总 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据呈现公司不同会计年度的财务状况及相关指标变化，如流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目在 2023A - 2027E 期间的数值及变动情况，以及营业收入、营业成本、营业利润等利润表项目和经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量表项目的情况 [12] - 还包含主要财务比率，如成长能力（营业收入、营业利润、归属于母公司净利润的同比变化率）、获利能力（净利率、ROE、ROIC）、偿债能力（资产负债率、流动比率、速动比率）、营运能力（总资产周转率、应收账款周转率、应付账款周转率）以及估值比率（P/E、P/B、EV/EBITDA）等在不同会计年度的数值 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司在研产品储备丰富，外延收购加速国际化布局 [1] 事件描述 - 2024 年公司实现营收 30.26 亿元，同比增长 5.45%，归母净利润 19.58 亿元，同比增长 5.33%，扣非归母净利润 18.92 亿元，同比增长 2.2%，EPS6.5 元；2024Q4 实现营收 6.5 亿元，同比下降 7%，归母净利润 3.72 亿元，同比下降 15.47%，扣非归母净利润 3.41 亿元，同比下降 21.67%；拟向全体股东每 10 股派发现金股利 38 元（含税），现金分红占归母净利润 58.51% [2] 事件点评 - 凝胶类产品维持高毛利率，华北、华中地区销售额同比增长明显；溶液类产品营收 17.44 亿元，同比增长 4.4%，毛利率 93.76%，同比下降 0.72pct；凝胶类产品营收 12.16 亿元，同比增长 5.01%，毛利率 97.98%，同比增长 0.49pct；嗨体系列高基数继续保持增长，凝胶类产品盈利水平持续提升；面部埋植线营收 680 万元，同比增长 14.95%，其他产品主要为化妆品增长显著，营收 0.59 亿元，同比增长 68.47%；华东、华北、华南、华中、西南地区分别实现营收 11.81 亿元、4.76 亿元、3.83 亿元、4.02 亿元、4.03 亿元，同比 -4.08%、+33.21%、+7.26%、+19.84%、+9.4%；直销、经销占比分别为 66.37%、33.63% [3] - 公司有 3 款产品进入注册申报阶段，注射用 A 型肉毒毒素、米诺地尔搽剂、利多卡因丁卡因乳膏获得上市申请受理，正在审评中；有 3 款产品处于临床试验阶段，分别为去氧胆酸注射液、透明质酸酶、司美格鲁肽注射液 [3] 财务分析 - 期内公司实现毛利率 94.64%，同比下降 0.46pct，净利率 64.66%，同比增长 0.01pct；整体费用率 22.21%，同比增长 1.28pct，其中销售费用率 9.15%，同比增长 0.07pct，管理费用率 4.06%，同比下降 0.97pct，研发费用率 10.04%，同比增长 1.32pct，财务费用率 -1.03%，同比增长 0.85pct，财务费用同比增长 42.28%，系购买理财产品增加、收益计入投资收益和公允价值变动损益所致；经营活动现金流净额 19.27 亿元，同比下降 1.38% [4] 投资建议 - 公司拟通过新设子公司爱美客国际以 1.9 亿美元收购韩国医美公司 Regen Biotech 85%股权，其中爱美客香港持股 70%、首瑞香港持股 30%；标的公司 2024 年 1 - 9 月实现营收 0.72 亿人民币，净利润 0.3 亿人民币；目前拥有 2 款获批上市医美产品 AestheFill、Power Fill，分别应用在面部、身体；本次收购完成后，公司最终持有标的公司 59.5%股权，通过内生增长和外延收购拓展再生产品管线，海外收购路线加速国家化布局 [6] - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 分别为 7.06、7.93、8.66 元，对应公司 3 月 21 日收盘价 190.1 元，2025 - 2027 年 PE 分别为 26.9、24、22 倍 [6] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,869|3,026|3,372|3,751|4,010| |YoY(%)|48.0|5.4|11.4|11.3|6.9| |净利润(百万元)|1,858|1,958|2,136|2,400|2,620| |YoY(%)|47.1|5.3|9.1|12.4|9.2| |毛利率(%)|95.1|94.6|94.9|94.9|95.0| |EPS(摊薄/元)|6.14|6.47|7.06|7.93|8.66| |ROE(%)|28.6|24.6|21.2|20.1|18.7| |P/E(倍)|31.0|29.4|26.9|24.0|22.0| |P/B(倍)|9.1|7.4|5.8|4.9|4.1| |净利率(%)|64.8|64.7|63.4|64.0|65.3| [10] 财务报表预测和估值数据汇总 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据展示了公司 2023A - 2027E 的财务预测情况，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等各项资产，以及营业收入、营业成本、营业税金及附加等各项收支，还有经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流情况，同时给出了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率和估值比率 [12]

公司战略与业务布局 - 公司聚焦主业，服务下游客户，暂不考虑开办旗舰型医院 [2] - 以 REGEN 作为国际化平台开展国际化业务，依据各国法律开展业务 [2] - 坚持聚焦行业中游的战略，保证股东和投资者权益及公司可持续发展 [6][7] - 重点布局方向为专注主业 [9] 产品与研发 - 新产品医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶已获Ⅲ类医疗器械注册证，2025 年上市销售，用于纠正颏部后缩 [6][8][12] - 注射用 A 型肉毒毒素、利多卡因丁卡因乳膏及米诺地尔搽剂目前在注册申报阶段 [12] - 肉毒素项目处于注册审评阶段，研发进度按法规要求披露 [17] 业绩与财务 - 2024 年公司实现营业收入 30.3 亿元，归母净利润 19.6 亿元，同比增长分别为 5.5%和 5.3% [18] - 2024 年经营活动现金流量净额增长 -1.38，经营活动现金流入同比增长 8.9%，现金流出同比增长 27%，流出大于流入因交纳所得税和增值税增加、库存商品增加、人工成本现金占比提高等，2025 年将加强营运资金管理提升现金流水平 [17][18][20] 市场与竞争 - 海外收入 158 万元，占比 0.05%，REGEN 已在 34 国获批 AestheFill [2] - 行业竞争激烈，产品丰富，但目前对公司毛利率影响不大 [11] 收购与减持 - 1.9 亿美元收购韩国 REGEN Biotech,Inc.公司，收购估值为双方谈判结果，聘请专业机构尽调和评估，标的公司核心产品获 34 个国家和地区注册批准，新工厂获韩国 GMP 认证，预计 2025 年二季度生产交付，业绩将大幅提升 [16][20] - 公司未收到相关股东减持计划通知，董事王兰柱减持期间为 2025 年 3 月 17 日至 6 月 16 日（法规规定不得减持时间除外） [4][15] 其他问题 - 公司主销产品为三类植入医疗器械，不能在无资质电商平台销售 [5] - 下游客户毛利和净利率与自身经营定位等因素相关，可参考下游上市公司报表数据 [6] - 业绩说明会按规定文字交流，可关注股东大会现场出席 [9] - 公司会视市场情况决定是否回购 [10] - 按既定节奏扩大各产品推广，包括如生天使 [11] - 产品品牌不以年龄定位，注重实际效果兼顾个性化需求 [19] - 公司账面证券投资因并购或战略投资引起 [20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司营业总收入30.26亿元、归母净利润19.58亿元，同比分别增长5.45%、5.33%，业绩整体符合预期；考虑消费环境与市场竞争，下调2025 - 2026年归母净利润预期，预计2027年归母净利润26.02亿元，对应PE估值分别为28/25/23倍；因在研管线丰富、拟并购项目带来增量、海外业务有望加速，维持“买入”评级 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价196.74元，一年最低/最高价132.81/350.99元，市净率8.01倍，流通A股市值41,043.64百万元，总市值59,531.96百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产24.57元，资产负债率4.34%，总股本302.59百万股，流通A股208.62百万股 [7] 事件 - 2024年公司营业总收入30.26亿元、归母净利润19.58亿元、扣非归母净利润18.72亿元，同比分别增长5.45%、5.33%、2.20%；Q4营业总收入6.5亿元、归母净利润3.72亿元、扣非归母净利润3.41亿元，同比分别下降7%、15.47%、21.67%，业绩整体符合预期 [8] 产品力与学术品牌营销驱动 - 2024年公司溶液类注射产品（“嗨体”系列）销售收入17.44亿元，同比增长4.40%；凝胶类注射产品（“濡白天使”等）销售收入12.16亿元，同比增长5.01%；公司通过学术活动与数字化营销提高推广力度，截至2024年末全轩课堂线上及线下覆盖医生达2.9万余名 [8] 溶液类产品毛利率略降 - 2024年公司销售毛利率/净利率分别为94.64%/64.66%，分别同比变化 - 0.45pp/+0.01pp；溶液类注射产品毛利率93.76%，同比 - 0.72pp；凝胶类注射产品毛利率97.98%，同比 + 0.49pp；2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为10.93%/4.82%/17.88%/ - 0.66%，分别同比变化 + 4.03pp/+0.2pp/+4.91pp/+1.07pp [8] 在研管线丰富保障长期增长 - 公司有11款获国家药监局批准的Ⅲ类医疗器械产品，在研产品包括A型肉毒毒素、第二代面部埋植线、司美格鲁肽注射液、注射用透明质酸酶等；2025年3月拟收购韩国REGEN Biotech 85%股权，拓展再生材料产品管线，加速国际化业务布局 [8] 盈利预测与投资评级 - 下调2025 - 2026年归母净利润预期至21.41/23.59亿元，预计2027年归母净利润26.02亿元，对应PE估值分别为28/25/23倍；维持“买入”评级 [1][8] 三大财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024A - 2027E的相关财务数据，包括流动资产、营业总收入、经营活动现金流等；还给出了重要财务与估值指标，如每股净资产、P/E、P/B等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩整体符合预期，产品力与学术品牌营销驱动溶液类/凝胶类产品保持增长，盈利水平维持高位，在研管线丰富且国际化业务布局加速，虽下调2025 - 2026年归母净利润预期，但仍维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年公司营业总收入30.26亿元，同比增长5.45%，归母净利润19.58亿元，同比增长5.33%，扣非归母净利润18.72亿元，同比增长2.20%；Q4季度营业总收入6.5亿元，同比下降7%，归母净利润3.72亿元，同比下降15.47%，扣非归母净利润3.41亿元，同比下降21.67% [8] 产品情况 - 2024年溶液类注射产品“嗨体”系列销售收入17.44亿元，同比增长4.40%；凝胶类注射产品“濡白天使”等销售收入12.16亿元，同比增长5.01% [8] 盈利水平 - 2024年公司销售毛利率/净利率分别为94.64%/64.66%，分别同比变化 - 0.45pp/+0.01pp；溶液类注射产品毛利率93.76%，同比 - 0.72pp；凝胶类注射产品毛利率97.98%，同比 + 0.49pp [8] 费用情况 - 2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.93%/4.82%/17.88%/ - 0.66%，分别同比变化 + 4.03pp/+0.2pp/+4.91pp/+1.07pp [8] 在研管线与业务布局 - 公司有11款获批Ⅲ类医疗器械产品，在研产品有A型肉毒毒素、第二代面部埋植线、司美格鲁肽注射液、注射用透明质酸酶等；2025年3月拟收购韩国REGEN Biotech 85%股权 [8] 盈利预测调整 - 将2025 - 2026年归母净利润预期由23.51/26.56亿元下调至21.41/23.59亿元，预计2027年归母净利润26.02亿元 [8] 财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标等多方面数据预测，如2025 - 2027年营业总收入分别为33.33/36.59/40.24亿元等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][15] 报告的核心观点 - 爱美客2024年营收和归母净利润实现增长，但Q4单季度业绩承压 公司具备优秀的产品打造和渠道建设能力，濡白天使及嗨体基本盘相对稳固，积极扩张产品线，随重磅管线落地，业绩有望逐步兑现 [1][3][10][15] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 爱美客发布2024年报，2024年实现营收30.26亿元/+5.45%，归母净利润19.58亿元/+5.33%，扣非归母净利润18.72亿元/+2.20%，非经常性损益0.86亿元 Q4单季度营收6.50亿元/-7.00%，归母净利润3.72亿元/-15.47%，扣非归母净利润3.41亿元/-21.67% 拟每10股派发现金红利38元（含税） [1][10] 点评 - “嗨体”渗透率进一步提高，濡白天使市场地位稳固 溶液类产品营收17.44亿/占比57.64%/+4.40%，销量634.63万支/+23.44%，单价275元/-15.43%；凝胶类产品营收12.16亿/占比40.18%/+5.01%，销量89.36万支/-11.24%，单价1360元/+18.31%；面部埋植线营收680万/占比0.22%/+14.95%；其他产品营收0.59亿/占比1.96%/+68.47% [2][11] - 研发投入有所增加，整体费用率较为平稳 2024年公司费用率22.21%/+1.28pct，其中销售费用2.77亿元/+6.32%，管理费用1.23亿元/-14.86%，研发费用3.04亿元/+21.41%，财务费用 -0.31亿 Q4单季度费用率32.97%/+10.20pct [12] - 盈利水平维持高位 2024年公司毛利率94.64%/-0.46pct，归母净利率64.70%/-0.07pct，扣非归母净利率61.86%/-1.96pct；Q4单季度毛利率为94.03%/-0.42pct，归母净利率57.23%/-5.73pct，扣非归母净利率52.49%/-9.83pct 2024年存货周转天数136天/+13天，应收账款周转天数22天/+1天，经营性净现金流19.27亿元/-1.38% [13] - 完善管线夯实竞争力，推动长期业务发展 2024年多个在研产品取得进展，2025年3月拟收购韩国regen，进一步丰富自身管线 [3][14] 投资建议 - 考虑到消费市场承压及竞争加剧，调整盈利预测，预计2025 - 2027年营收为36.10亿/43.20亿/51.82亿，归母净利润为23.88亿/28.64亿/34.51亿，对应PE为25倍/21倍/17倍 [3][15] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,869|3,026|3,610|4,320|5,182| |(+/-)%|47.99%|5.45%|19.30%|19.68%|19.95%| |归属母公司净利润（百万元）|1,858|1,958|2,388|2,864|3,451| |(+/-)%|47.08%|5.33%|21.97%|19.93%|20.50%| |每股收益（元）|8.60|6.50|7.89|9.46|11.40| |市盈率|34.22|28.08|24.93|20.79|17.25| |市净率|10.03|7.08|6.55|5.59|4.73| |净资产收益率(%)|30.09%|28.01%|26.28%|26.89%|27.39%| |股息收益率(%)|2.12%|1.93%|2.13%|2.19%|2.24%| |总股本 (百万股)|216|303|303|303|303| [4] 股票数据 - 2025年3月19日收盘价196.74元，12个月股价区间134.05 - 349.92元，总市值59,531.96百万元，总股本303百万股，A股303百万股，B股/H股0/0百万股，日均成交量4百万股 [5] 涨跌幅 |涨跌幅（%）|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对收益|10%|-4%|-21%| |相对收益|8%|-6%|-33%| [8]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价237.90元 [8] 报告的核心观点 - 爱美客24年全年营收30.26亿元，同比增长5.45%，归母净利19.58亿元，同比增长5.33%；24Q4营收和归母净利同比下降，低于预期，主因医美景气度承压 [1] - 3月10日公司公告拟1.90亿美元收购韩国Regen公司85%股权，若落地或注入业绩动力、提振市场信心 [1][4] - 短期医美景气度回升或带来业绩及估值修复；中长期全球资源整合、管线扩充有望带来新成长曲线 [1] - 考虑医美景气度承压，调低25 - 26年归母净利润预测，并引入27年利润预测，给予公司25年30倍PE [5] 各部分总结 产品情况 - 溶液类营收17.44亿元，同比增长4.4%，增速稳健；凝胶类12.16亿元，同比增长5.01%，主要系濡白系列/宝尼达放量；埋线类680万元，同比增长14.95%；其他5919万元，同比增长68.47% [2] 区域情况 - 华东营收11.81亿元，同比下降4.08%，为业务基本盘，市场相对成熟；其他区域表现分化，华北、华南、华中、西南有增长，东北、西北下降，海外营收158万元；华北/华中/华南等区域还有很大拓展空间 [3] 跨境收购 - 公司拟1.90亿美元收购韩国Regen公司85%股权，完成后上市公司最终持股59.5%；Regen公司有两款获批上市再生针剂，分别获34/24个国家和地区注册批准；预计收购提振市场对公司后续管线储备信心 [4] 盈利预测与估值 - 调低25 - 26年归母净利润至23.98/28.77亿元，较前值分别降9%/9%，引入27年利润预测33.45亿元；预计25 - 27年EPS分别为7.93/9.51/11.05元；给予公司25年30倍PE，目标价237.9元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|2,869|3,026|3,643|4,365|5,057| |+/-%|47.99|5.45|20.41|19.81|15.86| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,858|1,958|2,398|2,877|3,345| |+/-%|47.08|5.33|22.52|19.97|16.25| |EPS(人民币，最新摊薄)|6.14|6.47|7.93|9.51|11.05| |ROE(%)|30.48|27.68|26.66|25.29|23.85| |PE(倍)|32.03|30.41|24.82|20.69|17.80| |PB(倍)|9.38|7.64|5.84|4.74|3.84| |EV EBITDA(倍)|26.04|24.00|19.07|15.31|12.56| [7] 可比公司估值 |证券代码|证券简称|总市值（亿元）|PE(TTM)|PE2024|PE2025|PE2026| |----|----|----|----|----|----|----| |688363 CH|华熙生物|244.50|148.80|149.62|38.92|31.49| |600200 CH|江苏吴中|43.30|-114.49|40.41|17.89|11.77| |832982 CH|锦波生物|242.53|33.07|24.98|24.46|18.94| |002612 CH|朗姿股份|72.07|29.98|24.63|20.96|18.06| |平均值|150.60|24.34|59.91|25.56|20.07| [13] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023 - 2027年相关财务指标进行预测，包括流动资产、营业收入、经营活动现金等 [18] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标预测 [18] - 每股指标和估值比率对每股收益、每股经营现金流、PE、PB等指标进行预测 [18]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报业绩略低于市场预期 短期业绩略低于预期不改长期渗透率提升的强贝塔逻辑 下调盈利预测并新增2027年盈利预测 考虑到2025年提振消费及肉毒等新品放量带来的看点 维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 收购情况 - 全资子公司持股占比70%的“爱美客国际”拟以1.9亿美元收购韩国REGEN Biotech公司85%的股权 该公司以再生类医美药械产品知名 已获批上市产品包括AestheFill与PowerFill [6] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|2,869|3,026|3,331|3,796|4,548| |同比增长率（%）|48.0|5.5|10.1|14.0|19.8| |归母净利润（百万元）|1,858|1,958|2,149|2,439|2,873| |同比增长率（%）|47.1|5.3|9.8|13.5|17.8| |每股收益（元/股）|8.60|6.50|7.10|8.06|9.50| |毛利率（%）|95.1|94.6|94.8|94.0|92.4| |ROE（%）|29.3|25.1|24.4|24.0|24.3| |市盈率|32|30|27|24|20| [7] 公司业绩情况 - 2024年实现营收30.3亿元 同比增长5.5%；归母净利润19.6亿元 同比增长5.3%；扣非净利润18.7亿元 同比增长2.2% [8] - 2024Q4单季度营收6.5亿元 同比下滑7.0% 归母净利润3.7亿元 同比下滑15.5%；扣非净利润3.4亿元 同比下滑21.7% [8] 公司盈利指标情况 - 2024年综合毛利率94.6% 同比下行0.5pct 净利率64.7% 同比基本持平 [8] - 2024年销售费用率为9.1% 基本持平；管理费用率为4.1% 同比下降1.0pct 研发费用率为10.0% 同比提升1.3pct 经营现金流净额19.3亿 [8] 公司产品及渠道情况 - 溶液类产品营收17.4亿元 同比增长4.4% 占比57.6%；凝胶类产品营收12.2亿元 同比增长5.0% 占比40.2% [8] - 直销渠道营收20.1亿元 同比增长12.4% 占比66.4% 经销渠道营收10.2亿元 同比下滑6.0% 占比33.6% [8] 公司在研管线情况 - 注射用A型肉毒毒素、利多卡因丁卡因乳膏、米诺地尔搽剂处于注册申报阶段；司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液、第二代埋线处于临床试验阶段 [8]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][16] 报告的核心观点 - 2024年爱美客收入利润双增长，但四季度受医美终端消费景气承压和2023年四季度基数较高因素影响，收入和利润下滑 [1][7] - 产品线持续丰富，外延并购强化再生材料和国际业务布局，多个在研管线产品获进展，拟收购韩国REGEN Biotech [1][9][10] - 持续重视研发投入，现金流状况基本稳定，毛利率总体稳定，销售费用率稳定，管理费用率下降，研发费用率维持较高水平 [2][13] - 医美行业中长期渗透率有较大提升空间，短期依托现有产品矩阵拓展渠道占有率，中长期自研+外延结合为业绩增长提供新增量，下调2025 - 2026年归母净利润预测并新增2027年预测 [3][15][16] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营收30.26亿元，同比增长5.45%，归母净利润19.58亿元，同比增长5.33%，扣非归母净利润18.72亿元，同比增长2.2%；四季度收入下滑7%至6.5亿元，归母净利润和扣非归母净利润分别下滑15.47%和21.67% [1][7] - 2024年毛利率94.64%，同比略降0.46pct；销售费用率9.15%，同比稳定；管理费用率同比下降0.97pct至4.06%；研发费用率10.04%；存货周转天数136天，增加12.6天；经营性现金流净额19.27亿元，同比基本稳定 [2][13] - 下调2025 - 2026年归母净利润预测至22.37/26.18亿元（前值分别为24.93/28.68亿元），新增2027年归母净利润预测为30.17亿元 [3][16] 产品情况 - 2024年溶液类和凝胶类注射产品营收增速均在5%左右，收入占比分别为57.64%/40.18%，较2023年变化不大 [1][9] - 多个在研医疗器械、药品等管线产品获得进展，肉毒产品进入审评阶段，司美格鲁肽注射液获得临床试验批件 [1][9] 外延并购 - 3月拟收购韩国再生材料医美企业韩国REGEN Biotech，收购完成后将持有其59.5%股权并纳入合并报表 [10][12] - 韩国REGEN Biotech已获批上市产品AestheFill和PowerFill，主要成分均为PDLLA微球和羧甲基纤维素钠，安全性与有效性获市场认可 [12] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,869.35|3,025.67|3,519.67|4,073.79|4,633.67| |(+/-%)|47.99%|5.45%|16.33%|15.74%|13.74%| |净利润(百万元)|1858.48|1957.60|2237.33|2617.86|3016.98| |(+/-%)|47.08%|5.33%|14.29%|17.01%|15.25%| |每股收益（元）|8.59|6.47|7.41|8.67|9.99| |EBIT Margin|71.74%|70.73%|71.76%|72.09%|72.52%| |净资产收益率（ROE）|29.28%|25.11%|24.39%|24.33%|23.69%| |市盈率（PE）|22.90|30.41|26.56|22.70|19.69| |EV/EBITDA|20.57|27.61|23.35|20.07|17.57| |市净率（PB）|6.71|7.64|6.48|5.52|4.66| [4]