行业投资评级 - 看好申万环保行业 [2] 核心观点 - 市政运营表现稳健，设备表现分化 [1] - 市政环保盈利稳定，现金流持续改善，叠加化债修复、分红提升、水价调整及AIDC催化，环保红利资产机会凸显 [3] - 无人环卫放量可期，主要公司加速布局环卫机器人领域，推动城市服务数字化转型 [3] - 欧盟SAF政策逐步落地推动SAF量价齐升，IMO净零框架政策有望落地，绿色甲醇供应商有望受益 [3] - 反渗透膜进口替代持续演绎，在半导体、芯片等方向逐步落地 [3] 市政水务 - 整体运营平稳，工程业务有所下滑 [3] - 市政供水及污水整体运营稳定，部分公司受益战略扩张及污水处理价格调整 [3] - 污水工程整体需求下降，工程业务预计有所下滑 [3] - 预计2025年Q1-3归母净利同比整体平稳：天源环保同比+18%至220百万元，兴蓉环境+5%至1700百万元，洪城环境+3%至950百万元，中山公用+32%至1350百万元 [3][4] 垃圾焚烧 - 整体平稳，历史电费收入确认、折旧增加、收并购等带来分化 [3] - 垃圾焚烧项目新建及招标整体进一步放缓，行业运营整体稳步提升，叠加蒸汽销售大力拓展 [3] - 预计2025年Q1-3归母净利增速分化：瀚蓝环境+16%至1600百万元，绿色动力+15%至580百万元，军信股份+47%至600百万元，城发环境+13%至980百万元，永兴股份+8%至700百万元 [3][4] 环卫 - 运营相对稳定，环卫无人化订单逐步释放 [3] - 环卫市场整体稳定，预计2025年Q1-3归母净利增速平稳：盈峰环境同比+3%至620百万元，玉禾田+5%至520百万元 [3][4] 产品设备 - 受不同下游影响，分化持续扩大 [3] - 常规装备：重点公司凭借品牌溢价及细分市场拓展，但竞争激烈导致毛利率承压，预计景津装备2025年Q1-3归母净利-25%至500百万元 [3][4] - 电力环保设备：受益火电下游需求释放及部分收入集中确认，预计青达环保同比+255%至120百万元，龙净环保+5%至680百万元 [3][4] - 水处理设备：受益进口替代持续推进，预计沃顿科技同比+22%至185百万元 [3][4] 投资分析意见 - 市政环保推荐：中山公用、军信股份、瀚蓝环境、兴蓉环境、绿色动力、洪城环境、永兴股份、粤海投资、光大环境、海螺创业 [3] - 无人环卫推荐：盈峰环境、玉禾田，建议关注宇通重工、福龙马、侨银股份 [3] - 生物航煤SAF及绿色甲醇建议关注：SAF供应商海新能科、鹏鹞环保，UCO供应企业山高环能、朗坤环境，绿色甲醇供应商中国天楹、复洁环保 [3] - 反渗透膜进口替代推荐：沃顿科技 [3] 重点公司业绩与估值 - 武汉天源：2025年Q1-3归母净利预计220百万元（同比+18%），市值90亿元，25年预测PE 20倍 [4][5] - 兴蓉环境：2025年Q1-3归母净利预计1700百万元（同比+5%），市值204亿元，25年预测PE 9倍 [4][5] - 瀚蓝环境：2025年Q1-3归母净利预计1600百万元（同比+16%），市值230亿元，25年预测PE 12倍 [4][5] - 军信股份：2025年Q1-3归母净利预计600百万元（同比+47%），市值115亿元，25年预测PE 14倍 [4][5] - 青达环保：2025年Q1-3归母净利预计120百万元（同比+255%），市值36亿元，25年预测PE 18倍 [4][5] - 沃顿科技：2025年Q1-3归母净利预计185百万元（同比+22%），市值62亿元，25年预测PE 29倍 [4][5]

债券发行与交易 - 2023年7月28日发行1000万张可转换公司债券，募资10亿，净额9.817408亿[3][4] - “天源转债”2023年8月16日在深交所挂牌交易，代码123213[5] 转股相关 - 转股期为2024年2月5日至2029年7月27日[3][6] - 初始转股价格10.30元/股，最新7.14元/股[7][14] - 2025年第三季度42900张完成转股，转为600828股[3][16] 回售情况 - 2024年9月附加回售条款生效，回售申报40张，金额4003.12元[15] 股份结构 - 2025年第三季度末有限售股8967144股，占比1.33%[16] - 无限售股665261375股，占比98.67%[16] - 总股本674228519股[16]

会议信息 - 会议于2025年10月10日14:30现场召开，网络投票9:15 - 15:00进行[4] - 会议地点为湖北省武汉市汉南区兴城大道400号天源天骄大厦[6] 股东情况 - 出席会议股东和代表124人，代表股份24,260,471股，占比3.6736%[9] - 现场3人代表5,000股，占比0.0008%；网络121人代表24,255,471股，占比3.6728%[10][11] - 中小投资者代表股份24,260,471股，占比3.6736%[12] 议案表决 - 《关于为控股孙公司提供担保暨关联交易的议案》同意23,654,171股，占比97.5009%[15] - 反对566,400股，占比2.3347%；弃权39,900股，占比0.1645%[15] 会议合规 - 律师认为本次股东会召集和召开等程序合法，表决结果有效[16]

股权数据 - 截至2025年9月30日，公司总股本为674,228,519股，剔除回购后为660,401,328股[4][6] - 截至披露日，天源集团及其一致行动人累计持股233,684,947股，占比34.66%[6] 质押情况 - 天源集团本次质押100,000,000股，占剔除回购后股本15.14%，占其所持49.89%[2] - 天源集团及其一致行动人累计质押108,540,000股，占累计持股46.45%，占剔除回购后股本16.44%[6] 其他要点 - 本次质押为新疆兴起航新能源融资担保[7] - 未来半年及一年内暂无到期质押股份，风险可控[8]

会议安排 - 2025年9月12日决定9月29日开临时股东会，后延期至10月10日[5] - 10月10日14时30分在湖北武汉召开股东会[7] 出席情况 - 124人代表24,260,471股参会，占比3.67%[9] - 121人网络投票，代表24,255,471股，占比3.67%[10] 会议结果 - 《担保暨关联交易议案》获有效表决通过[14] - 律师认为会议程序及结果合法有效[16]

可转换公司债券 - 2023年7月28日发行1000.00万张，募集100,000.00万元，净募98,174.08万元[8] - 期限2023年7月28日至2029年7月27日，票面利率逐年递增[12] - 转股期自2024年2月5日起至2029年7月27日止[17] - 初始转股价10.30元/股，现7.14元/股[17] - 主体和债券信用评级均为AA -，展望稳定[18] - 2023年8月16日起在深交所挂牌，简称“天源转债”[8] - 每年付息一次，计息起始日2023年7月28日[15] 项目进展 - 孟州市项目预计达可使用状态日期延至2026年9月30日[21] - 部分募投项目延期不影响生产经营[22]

授信与借款 - 公司及子公司2025年度可申请不超60亿元综合授信额度[4] - 控股子公司纳雍开源获2.65亿元借款[5] 担保情况 - 担保后公司对纳雍开源累计担保2.65亿元[6] - 公司及子公司累计担保余额33.263815亿元[6] - 担保总余额占净资产比例102.48%[13] 子公司数据 - 纳雍开源注册资本7260万元，公司持股99%[7] - 2024 - 2025年1 - 6月总资产从8483.15万增至15130.54万[11] - 2024 - 2025年1 - 6月总负债从1192.25万增至7841.79万[11] - 2024 - 2025年1 - 6月营收从4572.94万增至9091.93万[11] - 2024年净利润30.90万，2025年1 - 6月为 - 2.15万[11]

股价与交易数据 - 9月25日股价下跌1.24% 成交额8695.07万元[1] - 当日融资买入1497.10万元 融资偿还1084.52万元 融资净买入412.58万元[1] - 融资融券余额合计6.12亿元 融资余额占流通市值6.70%[1] 融资融券状况 - 融资余额低于近一年40%分位水平 处于较低位[1] - 融券余量0股 融券余额0元 超过近一年80%分位水平 处于高位[1] 股东结构变化 - 截至9月10日股东户数1.64万户 较上期减少2.47%[2] - 人均流通股40655股 较上期增加2.47%[2] 财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入8.42亿元 同比增长4.17%[2] - 归母净利润1.30亿元 同比增长8.88%[2] 分红政策 - A股上市后累计派现1.75亿元[3] - 近三年累计派现1.56亿元[3] 公司基本信息 - 成立于2009年10月21日 2021年12月30日上市[1] - 主营业务为环保装备研发制造与销售、环保工程建造和环保项目运营服务[1] - 收入构成：环保整体解决方案73.89% 水处理运营服务15.06% 高端环保装备制造6.60% 固体废弃物处置服务4.08%[1]

公司募投项目延期 - 武汉天源第六届董事会第二十次会议于2025年9月24日召开[1] - 审议通过《关于部分募投项目延期的议案》[1] - 孟州市污泥与固体废物资源化利用项目预计达到可使用状态日期延长至2026年9月30日[1]

董事会决议 - 武汉天源集团第六届董事会第二十次会议于2025年9月24日以现场结合通讯方式召开 应到董事9人 实际出席9人 会议由副董事长黄昭玮主持 [1] - 会议全票通过两项议案 表决结果为9票同意 0票反对 0票弃权 [2] 募投项目调整 - 公司决定将"孟州市污泥与固体废物资源化利用项目"达到预定可使用状态日期延期至2026年9月30日 [1] - 此次调整基于项目实际建设进展和业务规划综合确定 不涉及项目建设内容、投资金额或实施主体变更 [1] - 项目延期符合公司长期发展规划 不会对正常经营产生重大不利影响 [1] 股东大会安排 - 2025年第二次临时股东大会由原定2025年9月29日延期至2025年10月10日召开 [1] - 股权登记日保持不变 仍为2025年9月24日 [1] - 会议地点、召开方式、审议事项及登记办法等其他事项均未发生变化 [1] 信息披露 - 详细内容参见公司同日刊登于巨潮资讯网的相关公告 [2] - 备查文件包括董事会会议决议及保荐机构核查意见 [2]