PresentationChristopher DanelyMD & Analyst Okay. Great. Thanks, everyone. Chris Danely, your friendly neighborhood semiconductor analyst here at Citi. It's our distinct pleasure next to have ADI Analog Devices. We have Rich Puccio, the CFO. ADI is one of our favorite companies. And we think that one of the reasons or a couple of the reasons why we like the stock so much is you kind of get the best of both worlds. As we've seen at this conference, there's a lot of crosscurrents going on out there. I'll leave ...

**行业与公司** * 行业为半导体行业 公司为Analog Devices (ADI) 一家模拟 混合信号和电源管理解决方案供应商[1][2] * 公司业务覆盖工业 汽车 消费电子 通信(有线与无线)等多个终端市场[5][8][9] **核心业务表现与复苏趋势** * 工业业务引领复苏 是公司业务的基石和最盈利部分 工业业务在第三季度实现非常强劲的环比增长 并预计第四季度将继续增长 远超典型季节性水平[5][6] * 工业业务在所有终端子板块和所有地区均实现增长 但按过去十二个月计算 其收入仍比峰值低30% 表明仍有增长空间[6][17][27] * 汽车业务方面 由于前几个季度的订单前置(北美 欧洲和中国市场) 预计第四季度将出现低于季节性的表现 但预计2025年仍将是创纪录的一年[7][8] * 消费电子业务表现持续强劲 在手机 可听设备 可穿戴设备 游戏设备等领域均有新设计订单并持续放量[8] * 通信业务中 有线部分(支持数据中心)增长强劲 涉及光模块 连接以及电源管理产品[9][10] **具体增长驱动因素** * 工业领域内 航空航天与国防业务以及自动测试设备(ATE)业务从一开始就非常强劲 随后自动化业务连续两个季度增长 数字医疗和能源管理领域也出现增长[13][14] * 汽车业务的长期驱动力是内容增益 过去十年其增速比公司整体业务快低双位数百分比 而过去五年的差距接近15% 这源于公司在连接 功能安全电源 座舱沉浸式体验 L2级ADAS等领域的领先地位带来的更多内容[23][24][25][26] * 公司积极削减库存 渠道库存处于历史低位 远低于其传统的7-8周渠道模型水平 客户资产负债表上的库存也已正常化[15][16] **财务指标与展望** * 公司预计第四季度毛利率将重回70%的水平 驱动因素包括有利的产品组合(工业业务占比提升至约49%)和产能利用率改善带来的更好成本吸收[70][71] * 资本支出(CapEx)正回归长期模型 即占收入的4%至6% 此前为建立弹性供应链在22-24年间投入了约30亿美元[79][80] * 公司现金流强劲 现金流转化率为35% 长期资本配置计划是将100%的自由现金流返还股东 其中约40%-60%用于股息(已连续21年增加) 其余用于股份回购[73][74] * 来自Maxim收购的营收协同效应正按计划推进 2024年达数千万美元 2025年将达数亿美元 目标在2027年实现10亿美元的营收协同效应 关键领域包括GMSL 消费电子(结合低功耗与生命体征监测)和数据中心电源[67][68][69] **运营与供应链** * 公司采用混合制造模式 内部生产与外包生产各占约50% 且目前没有改变该比例的计划[55][61] * 大部分产品交货周期仍低于13周 仅在航空航天与国防等少数领域存在较长交货期问题 预计下一季度解决[31] * 公司正在增加库存以抓住周期上行机遇 本季度增加了7000万美元库存 主要集中在晶圆库层面以增加灵活性 当前渠道库存运行在6周以下 长期目标可能是6周或略高[56][57] * 在晶圆供应和获取方面没有遇到任何挑战[62] **市场与宏观不确定性** * 公司提及的宏观不确定性主要包括 贸易关税政策及其对GDP和需求创造的潜在影响 中国和印度的最终贸易政策尚不明确 PMI指数徘徊在50左右且已有数月处于收缩区间 对26年汽车行业SAAR(季节性调整年化销售速率)的不确定性[34][35][36] * 公司在中国市场表现强劲 是其最先进入衰退也是最先复苏的市场 所有终端市场均在增长 但除汽车外 其他市场收入仍比峰值低至少30% 公司通过本地设计团队和高性能产品差异化进行竞争[42][43][44][46] **战略与定位** * 公司认为其工业核心业务将继续强劲增长 驱动力包括AI 自动化和机器人趋势[41] * 公司制造足迹已相当程度位于美国(华盛顿州 俄勒冈州 马萨诸塞州) 此外在爱尔兰和亚洲也有布局 这使其能较好地适应推动制造业回流的趋势[63][64][65] * 公司对当前的模拟 混合信号和电源产品组合非常满意 未来并购(M&A)重点将集中在能帮助解决客户问题 加速解决方案上市的软件 数字和AI领域的机遇[77] * 公司没有计划自建300毫米晶圆厂 倾向于利用合作伙伴的资本[82]

分析师背景 - 分析师Vladimir Dimitrov为特许金融分析师(CFA) 曾担任品牌及无形资产估值领域的策略顾问[1] - 职业经历包括在伦敦金融城与科技、电信及银行业部分全球最大品牌合作[1] - 教育背景为伦敦政治经济学院毕业 投资偏好为寻找具有可持续长期竞争优势且价格合理的企业[1] 披露声明 - 分析师声明未持有任何提及公司的股票、期权或类似衍生品头寸 且未来72小时内无相关头寸建立计划[2] - 文章内容为分析师个人观点 未获得除Seeking Alpha外任何形式的报酬[2] - 分析师与提及公司不存在任何业务关系[2] 投资建议说明 - 建议投资者在决策前自行尽职调查并咨询专业财务顾问[3] - 分析内容仅涉及提及公司证券投资的特定方面 不能替代全面投资分析[3] - 建议现有及潜在投资者详细查阅公司SEC申报文件以进行深入研究[3] 平台性质声明 - Seeking Alpha声明其并非持牌证券交易商、经纪商或美国投资顾问/投行机构[4] - 平台分析师为第三方作者 包含未受机构或监管机构许可认证的专业投资者与个人投资者[4] - 平台观点不一定反映Seeking Alpha整体立场[4]

公司股价表现 - 自7月29日发布报告以来 股价从约230.75美元上涨[1] 公司业务定性 - 被描述为结构性复合型企业 而非周期性反弹[1] 分析师背景 - 拥有超过13年跨行业财务分析经验 涵盖汽车、工业和IT领域[1] - 曾在福特和卡特彼勒财务部门工作 并管理过市值约25亿美元的上市IT公司的投资者关系与战略财务[1] - 早期担任股票研究分析师 擅长市场分析、估值模型和投资策略[1] - 具备将公司战略与行业专业知识相结合以理解业务增长驱动力的能力[1]

文章核心观点 - 8月半导体现货市场整体平淡但部分芯片型号热度升高甚至出现缺货迹象 [3] - 华邦NOR Flash W25Q128JVSIQ价格小幅上涨且持续占据热搜榜前列 [3][6] - ADI加速度计ADXL355BEZ因汽车和无人机需求再次涨价至300元以上 [11][13] - 多款电源管理芯片（如TI的TPS5430DDAR和ADI的LTM4644IYPBF）受关税或市场供需影响价格波动 [17][23] - 博通以太网收发器BCM84891LB0KFEBG价格暴涨后回落但仍高于涨价前水平 [29] - 芯科MCU EFM8BB51F16G-C-QFN20R因缺货导致价格涨至6元且搜索量激增 [34][36] 具体芯片型号分析 NOR Flash芯片 - 华邦128 Mbit NOR Flash W25Q128JVSIQ价格从7月3元涨至8月4元涨幅约33% [6] - 该芯片支持1.8V/3V电压最高133MHz频率应用于穿戴设备、工业与汽车领域 [7] - 华邦64 Mbit型号W25Q64JVSSIQ热搜但价格稳定在1.5元 [10] - 华邦电子为2024年全球NOR Flash销售额第一厂商 [10] 加速度计芯片 - ADI的ADXL355BEZ价格从6月220元涨至8月300元以上涨幅超36% [11][13] - 该芯片为低噪声3轴MEMS加速度计用于汽车导航和无人机IMU系统 [13] - 2023年底曾从140元涨至240元2024年6月再次启动涨价周期 [13] 电源管理芯片 - TI的TPS5430DDAR（36V输入降压转换器）8月价格小幅涨至0.95元 [15][17] - 受4月关税影响价格曾涨至1.5元但迅速回落目前波动较小 [17] - ADI的LTM4644IYPBF（四通道稳压器）价格从4月450元峰值回落至8月250-300元 [19][23] - 该芯片集成度高但价格昂贵市场有超30个品牌竞争 [23] 以太网收发器芯片 - 英飞凌收购Marvell后88EA1512B2-NNP2A000（汽车以太网PHY芯片）热度升高价格稳定在24元 [24][26] - 博通BCM84891LB0KFEBG（10GbE收发器）价格从3月55元暴涨至6月200元后回落至170元仍为涨价前3倍 [29] 放大器和MCU芯片 - TI的THS6222IRHFR（差分放大器）价格从2元涨至4元涨幅100%用于电力线通信 [30][32] - 芯科EFM8BB51F16G-C-QFN20R（8位MCU）因缺货价格从5月4元涨至6元搜索量激增 [34][36]

**行业与公司** 行业专注于汽车半导体和模拟半导体领域 涉及的主要公司包括德州仪器(TI) 英飞凌(IFX) 瑞萨(Renesas) 安森美(ON) 和迈来芯(Melexis)等[1][6][34] **核心观点与论据** * 模拟半导体收入增长在2025年第二季度转为正增长 同比增长1% 为自2023年第二季度(增长2%)以来首次转正 市场共识预计第三和第四季度将分别增长4%和14%[2] * 汽车半导体收入预计在2025年同比下降7%(此前预测为-9%) 2026年预计增长11%(此前预测为+9%) 上调原因包括更高的汽车产量预测和周期转向迹象[3] * 工业半导体收入在2025年第二季度同比增长2% 预计2025年全年增长8%(此前预测约6%) 2026年预计增长14%[3] * 中国地区汽车半导体需求在2024年增长21% 但预计2025年增速将放缓至4% 非中国市场预计持平 2026年中国和非中国市场预计均增长8%[4] * 领先指标显示行业前景积极 半导体库存天数在2025年第二季度持续下降 预计下半年将进一步减少 从第二季度的175天降至第三季度的162天[5][10] * 模拟半导体板块当前交易于2026年预期市盈率约20倍 高于10年历史平均的19倍 市场定价反映了2026年销量增长5-15%的预期 低于UBS预测的15-20%[6][24][26] * 最看好的公司为买入评级的TI 英飞凌和瑞萨 最不看好的是中性评级的安森美和迈来芯[6] **其他重要内容** * 存在下行风险 包括汽车产销量因关税增加而恶化 半导体定价压力 以及中国需求在强劲增长后于2025年下半年恶化[5] * 库存消化周期分析显示 该行业从2023年第四季度开始进入库存消化阶段 预计在2025年第一季度触底 并在下半年逐步改善[27][49][50] * 资本支出在2024年同比下降21% 预计2025年将进一步下降11% 表明产能扩张速度显著放缓[57] * 电动汽车(EV)销量预计在2025年增长25% 与2024年增速持平 欧洲 美国 中国和日本市场均贡献增长[61][62] * 按区域划分 考虑到份额损失给本土厂商 UBS预计全球 incumbent 厂商在中国市场的汽车半导体收入在2025年将下降1% 而非中国市场收入预计持平[16] * 各公司历史表现分析显示 英飞凌自2012年以来80%的时间表现优于行业平均 德州仪器为63% 亚德诺(ADI)为61% 安森美为46%[69][70][73][74]

华尔街分析师评级概况 - 当前平均经纪评级(ABR)为1.64 介于强力买入与买入之间 基于33家经纪公司评级计算[2] - 33项评级中包含21项强力买入(占比63.6%)和3项买入(占比9.1%)[2] 分析师评级系统性偏差 - 经纪公司分析师存在显著乐观偏见 每5个强力买入评级才对应1个强力卖出评级[6] - 因利益冲突问题 分析师评级对股价走势的预测能力较弱[5][10] Zacks评级体系特征 - 采用盈利预测修正量化模型 分为1-5级(强力买入至强力卖出)[9][11] - 维持评级比例平衡 且实时反映分析师对盈利预测的最新调整[11][12] - 实证研究显示其与短期股价波动存在强相关性[11] 亚德诺(ADI)投资价值分析 - 当前Zacks共识预期显示年度每股收益预测过去一个月上调3.9%至7.69美元[13] - 盈利预期持续上调推动Zacks评级升至第2级(买入)[14] - 分析师对公司盈利前景乐观情绪持续强化[13]

行业前景 - 全球半导体销售额在2025年第二季度环比增长7.8% 主要受AI服务器 GPU 加速器 网络芯片快速普及的推动 [1] - 汽车行业对电动汽车 信息娱乐系统和电源管理芯片的需求增长 为半导体行业提供额外动力 [1] - 半导体行业预计在2025年实现两位数增长 [1] Navitas半导体业务亮点 - 公司提供氮化镓功率集成电路产品 包括GaNFast GaNSafe和GaNSense品牌 以及碳化硅器件 [2] - AI数据中心和能源基础设施市场每年为行业创造26亿美元市场机会 [5] - 与英伟达合作支持下一代800V数据中心 分三阶段实施：第一阶段用碳化硅替代低频变压器 第二阶段用高压氮化镓和碳化硅实现DC/DC转换 第三阶段用80-200V氮化镓为AI处理器供电 [6][7] - 与Powerchip合作制造200毫米氮化镓晶圆 相比台积电6英寸晶圆每片产量增加近80% 预计提升毛利率 [8] Analog Devices业务亮点 - 公司在工业 通信基础设施和消费市场的高性能模拟领域占据强势地位 [10] - 汽车业务占营收30% 受益于电动汽车电池管理系统 高级驾驶辅助系统和车载互联系统 预计2025年汽车收入将创纪录 [11] - 工业业务占2025财年第三季度营收44% 预计实现两位数同比增长 超过10亿美元的工业自动化业务和机器人市场双位数增长提供支撑 [12] - 截至2025年8月2日持有23.2亿美元现金 2025财年第三季度产生10.9亿美元自由现金流 [13] 财务表现比较 - Navitas年初至今股价上涨80.2% 但近一个月下跌24.9% [2] - Analog Devices年初至今上涨18.7% 近一个月大涨9.2% [2] - Analog Devices的2025财年每股收益预期为7.69美元 过去30天上调4% 较2024财年增长20.5% [14] - Navitas的2025年每股亏损预期扩大至0.22美元 [15] 估值比较 - 两家公司价值评分均为F 显示估值偏高 [16] - Analog Devices远期市销率为10.5倍 Navitas为22倍 [16] 发展前景对比 - Navitas面临短期挑战：太阳能 EV和工业终端市场疲软 关税负面影响 太阳能和EV行业税收抵免取消 [19] - Analog Devices显示广泛复苏迹象：2025财年第三季度业绩体现盈利韧性 自动化 AI基础设施和汽车电气化提供长期增长动力 [20]

投资评级 - 报告未明确给出Analog Devices, Inc. (ADI)的具体投资评级 [1][2][3][4][5][6] 核心观点 - FY2025Q3业绩表现强劲，营收及调整后EPS均超指引上限，工业领域复苏势头显著，四大业务部门均实现双位数同比增长 [2][3] - 工业业务成为增长核心驱动力，所有子行业及地区均实现环比增长，自动测试设备和航空航天与国防业务表现突出 [4][12][14] - 公司对FY2025Q4给出乐观指引，预计营收和EPS将继续保持同比增长，工业业务占比提升将推动毛利率回归70%目标 [5][16][28] 业绩总览 - FY2025Q3营收28.80亿美元（YoY+24.57%，QoQ+9%），超出指引上限 [3][13] - 调整后毛利率69.2%（YoY+1.3pct，QoQ-0.2pct） [3][13] - 调整后EPS 2.05美元（YoY+29.75%，QoQ+10.81%），高于指引区间上限 [3][13] - 调整后营业利润12.15亿美元（YoY+27.63%，QoQ+11.67%） [13] 业务拆分 - 工业业务收入12.85亿美元（YoY+22.94%，QoQ+10.97%），占比45%，所有子行业及地区均实现环比增长，自动测试设备受AI投资推动表现突出，航空航天与国防业务创季度新高 [4][12][14] - 汽车业务收入8.51亿美元（YoY+22.45%，QoQ+0.12%），占比30%，领先的互联互通和功能安全电源解决方案推动两位数同比增长 [4][18] - 通信业务收入3.72亿美元（YoY+40.38%，QoQ+18.10%），占比13%，有线和数据中心业务占通信总收入三分之二，受AI需求推动实现双位数增长 [4][18] - 消费者业务收入3.72亿美元（YoY+21.17%，QoQ+16.98%），占比13%，连续四个季度实现两位数同比增长，受手机、游戏、可听设备和可穿戴设备领域推动 [4][18] 资本开支与库存 - 过去12个月资本开支5亿美元，预计FY2025资本开支将同比大幅下降，长期收入占比保持在4%-6% [5][9] - 库存环比增加约7200万美元以支持复苏，库存周转天数降至160天，渠道库存周数略有下降 [5][10] 业绩指引 - FY2025Q4预计营收29.0~31.0亿美元（YoY+18.7%~26.9%，QoQ+0.7%~7.6%） [5][16] - FY2025Q4预计调整后EPS 2.12~2.32美元（YoY+26.9%~38.9%，QoQ+3.4%~13.2%） [5][16] - 公司预计工业业务占比将升至49%左右，推动毛利率回归70%目标 [28] Q&A环节要点 - 工业业务增长由真实需求驱动，渠道库存处于低位，终端需求仍高于实际消费水平 [17][25] - 汽车业务存在订单前置现象，主要来自中国、北美和欧洲市场，预计FY25Q4将消退 [23][24] - FY25Q3毛利率受欧洲晶圆厂意外事件影响，产能利用率下降，预计FY25Q4将改善 [20][26] - 航空航天与国防业务出现供应限制，需求超预期，公司已通过资本支出和设备投入应对 [27] - 自动化业务预计到2030年规模翻倍，受新兴应用和宏观因素推动 [21] - 中国市场竞争激烈，但公司长期增长信心充足，汽车业务创收纪录，工业市场仍有增长空间 [31]

核心观点 - ADI FY25Q3营收28.8亿美元，同比+25%/环比+9%，超指引上限，毛利率69.2%，工业、通信及消费电子业务表现强劲，汽车业务短期承压但长期前景乐观，AI与机器人领域成为新增长点 [2][3][4] 财务表现 - FY25Q3营收28.8亿美元，同比+25%/环比+9%，超指引上限，毛利率69.2%，同比+1.3pcts/环比-0.2pct，营业利润率42.2%，库存环比增加7200万美元，DOI降至160天，渠道库存周数略降 [2][13] - 分业务营收：工业占比45%，同比+23%/环比+12%；汽车占比30%，同比+22%/环比-1%；通信占比13%，同比+40%/环比+18%；消费电子占比13%，同比+21%/环比+16% [3][13] - FY25Q4营收指引29-31亿美元，中值同比+23%/环比+4%，营业利润率指引中值42.5%-44.5%，EPS 2.12-2.32美元，工业、通信和消费电子引领环比增长，汽车环比回落 [3][14] 业务分项表现 - 工业业务全面复苏，各子行业及地区均实现增长，ATE受AI投资驱动领涨，航空航天/国防创单季新高，自动化业务规模达数亿美元，预计2030年实现翻倍增长 [3][4][18] - 汽车业务增长受新一代ADAS和信息娱乐系统份额与单机价值提升驱动，中国市场订单前置效应推动Q3增长，但Q4因前置效应消退、电动车补贴政策到期及潜在关税压力预计环比下降，长期看单车价值量提升（约两位数增长）和份额提升驱动业绩超越行业增速 [3][4][20] - 通信业务同环比高增，有线和数据中心占比2/3，受AI需求驱动实现双位数增长，无线业务同样保持双位数增长 [3][13] - 消费电子业务连续四个季度同比两位数增长，手机、游戏、耳机及可穿戴设备等领域延续高增态势 [3][13] 增长驱动与战略布局 - AI与机器人领域成为新增长点，公司聚焦人形机器人等高灵活度形态新兴领域，单个人形机器人芯片价值量达数千美元，较尖端AMR提升10倍，与英伟达合作开发数字孪生仿真平台，加速AI训练效率 [4][11][12] - 产能利用率因欧洲晶圆厂一次性事件下降，但正稳步提升，支持工业业务的内部晶圆厂规模扩大逾倍，新增产能成本吸收能力增强 [4][17][23] - 工业自动化市场加速发展，智能边缘计算技术成为关键支撑，ADI凭借信号处理和边缘计算技术优势推动自动化升级，与泰瑞达机器人合作提升物流领域竞争力，医疗健康领域机器人辅助手术系统保持强劲增长 [8][9][11] 区域与市场竞争 - 中国市场表现强劲，汽车业务创历史最佳业绩，2024年设计中标数量创新高，2025年持续增长，工业各终端市场同比增但较历史峰值仍有35%以上差距，长期复苏空间可观 [20][29][30] - 竞争格局优势显著，凭借性能溢价和60年经验积累的70,000个产品型号组合，在工业领域保持领先地位 [29] 现金流与资本管理 - 近12个月经营性现金流42亿美元，资本支出5亿美元，2025财年资本支出维持营收4%-6%目标区间，自由现金流37亿美元（营收占比35%），过去四季股东回报35亿美元，维持100%自由现金流回报目标，股息支付率40%-60%，余下用于股份回购 [14]