报告行业投资评级 - 行业评级为推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 轻工板块会成为AI产业链重要节点，眼镜、床垫、体育、玩具是目前AI受益细分子板块，待商业模式/产品成熟后，有望成为快速爆发的AI端侧应用之一，推荐轻工板块的端侧AI投资机会 [3][9] 各部分总结 AI眼镜 - AI眼镜集成AI技术，适配多场景，兼具时尚便捷属性，主要分无摄像头、带摄像头、带显示屏三类，带摄像头的为当前主流，有望率先在C端渗透，AI+AR为最终形态但产品完成度待突破 [10][12] - 2024年全球AI眼镜销量达152万副，同比+533%，2025年将是爆发时点，预计销量达350万副；出货以海外为主，2024年国内销量仅约5万副，占比3%，2025年后国内有望迅速放量；带摄像头的AI眼镜销量占比达94%，长期看AR+AI眼镜是终极形态 [17][22] - Ray Ban Meta爆火是因其在性能、舒适和价格间达平衡，定位大众消费；科技厂商与传统眼镜厂商抱团合作成趋势，可协同供应链、借助美学经验和现有渠道推广产品 [23][25] - 传统眼镜厂商位于AI眼镜产业上游或下游，镜片+镜架在Ray Ban Meta中成本占比约8%，发展电致变色、可调屈光等技术可提升镜片价值；AI+AR眼镜阶段，光学显示模组成本占比将大幅提升 [26][35] AI床垫 - AI床垫融合人工智能技术，可实时监测睡眠数据并智能调节床垫参数，提供定制化睡眠方案，或颠覆传统床垫市场；现代社会睡眠问题凸显，为其切入提供契机，且院企合作&官方背书证明其并非“智商税” [38][45] - 2023年全球AI床垫市场规模为17亿美元，预计2024 - 2030年CAGR约5.6%，我国市场规模较小，消费群体以欧美为主，市场竞争激烈，CR5约10 - 15% [46] - 国内多家公司推出相关产品，包括传统床垫巨头、睡眠科技公司和初创公司，产品价格几千到几万元不等，中高端强调定制化与高端材质，入门市场主打基础监测功能兼顾性价比 [49][50] - 我国AI床垫市场发展初期面临价格高、认知不足等问题，未来发展重心在于加强消费者教育、推广医疗级/酒店级应用、拓展下沉市场 [51][52] AI体育健身 - AI体育健身商业模式分面向C端消费者和B端健身房两种，收取会员费的商业模式可行，国内KEEP等健身类APP付费用户数量和海外Planet Fitness高级会员占比均有提升 [54][58] - AI体育健身器材在提升体质健康方面有显著效应，能解决传统健身教练的痛点；我国健身市场低渗透&高成长，2022年健身人群渗透率26.5%，相较于欧美仍有较大提升空间 [62][66] - 随智能健身产品推广，AI智能健身市场规模有望呈爆发式增长，2023年中国智能运动健身行业市场规模约348亿元，2025年将攀升至820亿元，2025年全球AI智能健身市场份额占比将达45% [68] - AI健身能解决私教价格高、信息不透明问题，更加便捷，且AI模型迭代可解决运动指导等问题，但目前存在主打内容成本高、未真正做到AI、缺乏差异化、价格竞争激烈且偏贵等问题，中长期有望解决 [69][79] AI玩具 - 相较于传统玩具，AI玩具能显著提升用户体验，具有多模态交互、情感理解与反馈、智能学习等优势，价格相对便宜，未来供应增加有望拉动推广普及 [80][81] - 2023年全球AI玩具市场规模为127亿美元，预计到2032年将达401亿美元，CAGR约13.8%；北美市场份额领先，亚太增速最快；受众群体以儿童为主，未来有望扩大至全年龄段 [83][85] - AI玩具产品形态主要分AI与毛绒玩具结合、机器人形态两类，未来AI+潮玩或是新方向；其应用门槛低，有望成为端侧AI最佳&最快落地场景之一 [89][92] 投资建议 - 随着AI大模型迭代，性能提升且成本下降，端侧AI应用密集落地，推荐轻工板块的AI投资机遇，建议关注明月镜片、博士眼镜、英派斯、慕思股份、趣睡科技、舒华体育、实丰文化等 [93]

行业跟踪报告 | 轻工制造 证券研究报告 | 行业评级 | 推荐（维持） | | --- | --- | | 报告日期 | 2025 年 03 月 14 日 | 相关研究 【兴证轻工】家居行业专题报告（二）： AI 赋能家居设计春风起-2025.02.13 分析师：林寰宇 S0190524080006 linhuanyu@xyzq.com.cn 研究助理：储天舒 chutianshu1@xyzq.com.cn 轻工 AI+专题（（））：AI 风口到来，轻工领域 有哪些投资机遇？ 投资要点： ⚫ 风险提示：AI 模型发展不及预期、行业竞争加剧、消费需求不及预期 请阅读最后评级说明和重要声明 1/26 ⚫ 轻工板块会成为 AI 产业链里面的重要节点之一。首先，轻工行业细分领域较多，例如 眼镜、玩具等多个领域均已率先落地 AI 应用。其次，在 AI 产业链中，轻工行业也在生 产和渠道端起到至关重要的作用，部分企业深度参与 AI 供应链，有望充分受益于未来 行业成长。具体来看，我们认为眼镜、床垫、体育、玩具是目前 AI 受益的细分子板块， 建议关注。 ⚫ AI 眼镜：AI 眼镜是一种集成了 AI 技术的智能眼镜，目前 ...

行业跟踪报告 | 汽车 证券研究报告 | | | 报告日期 2025 年 03 月 13 日 相关研究 【兴证汽车】Deepseek 赋能，智能化平 权加速来临-2025.02.11 【兴证汽车】特斯拉人形机器人 Optimus 复盘专题——人形机器人系列 研究 1-2025.1.30 【兴证汽车】周动态：新势力车企公布 1 月销量数据；比亚迪将举办智驾发布会- 2025.02.09 分析师：董晓彬 S0190520080001 dongxiaobin@xyzq.com.cn 研究助理：刘思仪 liusiyi23@xyzq.com.cn 图目录 | 图 1、 | 宇树科技发展历程 4 | | --- | --- | | 图 2、 | 公司核心竞争优势 7 | | 图 3、 | 波士顿动力 Spotmini 和宇树科技 Laikago 8 | | 图 4、 | 2023 年中国四足机器人市场份额 10 | | 图 5、 | 2024 年人形机器人纷纷开始进入工厂进行"训练" 14 | | 图 6、 | 特斯拉人形机器人 Optimus 对 4680 型电池单体精确地分类并插入托盘 | | | 15 | | 图 ...

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 调味品竞争换挡至存量，短期核心矛盾由餐饮攻守切换至“质价比”比拼，疫后餐饮恢复动能弱，增长因子切换至产品质价比优势，新一轮库存周期开启，25H1成本红利预计延续 [3] - 板块经历业绩—预期—估值探底，当前估值约25.3x，较2016 - 2023年中枢回落52%，利空出清，有望价值重估，关注头部企业优势持续和新消费场景培育下复调需求提升，后续销量恢复看餐饮复苏势能，成本红利延续至25H1，盈利弹性或随需求恢复释放 [3] 根据相关目录分别进行总结 一、调味品板块的变与不变 （一）疫情前板块行情更多来自提价及成本共振 - 调味品传统分析框架从供给、需求入手，供给侧进入壁垒低、进入者多，需求侧从销量、价格带、产品分析 [5] - 疫情前行业原始增长驱动为餐饮放量，销量空间看餐饮消费，2016年餐饮占调味品行业比重达45%，且调味品占餐饮比重距国际均值10%有提升空间 [11] - 价格空间看家庭消费，提升方式为家庭端产品升级和成本驱动直接提价，需CPI和PPI共振 [16] - 品类扩张参考海外企业，我国调味品市场以酱油为主，日本菜系不如中国丰富但品类更多元 [18] （二）疫情后餐饮容量收窄，居民价格敏感度提升 - 餐饮承量能力下降，需求向居民切换，居民消费量不如餐饮但均价高，行业增长换挡，进入价增驱动局面 [24] - CPI短暂下行后进入通缩担忧，消费者价格敏感度提升，偏好低价格带产品，向质价比过渡 [27] - 餐饮弱复苏，行业增长势能放缓，新进入企业减少，增量竞争向存量竞争切换 [31] （三）从龙头回溯行业事件 - 行业库存周期调整，受2022年添加剂事件影响，海天渠道份额预计下降，零售端份额被中炬、千禾承接，餐饮端李锦记捕捉新需求 [32] - 库存周期调整结束，头部企业开始份额回补，2023年高库运行，2024年渠道去库，24H2库存良性循环，头部企业业绩恢复 [34] - 成本红利显现，23H2起原材料价格下行，24Q3进入成本红利阶段，盈利弹性释放，预计延续至25H1 [35][37] 二、投资建议 （一）板块探底过程完成 - 板块经历业绩—预期—估值探底，当前估值约25x，较2016 - 2023年中枢回落52%，利空出清，后续催化因素为餐饮恢复、成本催化等 [40] （二）关注行业价格触底及新场景培育 - 行业关注头部企业优势持续和新消费场景培育下复调需求提升，海天龙头优势强，2023年酱油份额超龟甲万，复调2019 - 2024年CAGR为8.84% [44] - 行业价格压力触底，顺周期经济修复下，质价比、升级产品分化，销量恢复看餐饮复苏势能，成本红利延续至25H1，盈利弹性随需求恢复释放 [46] - 推荐中炬高新、海天味业，关注千禾味业、宝立食品、天味食品、恒顺醋业 [46]

报告公司投资评级 - 报告对唯捷创芯的投资评级为“增持（首次）” [1] 报告的核心观点 - 唯捷创芯是国内射频PA模组龙头，凭借品牌客户构筑竞争壁垒，高端射频模组和Wi-Fi FEM有望带来增长 [4] - 预计2024 - 2026年公司营收分别为21.03/25.30/29.32亿元，归母净利润为 - 0.24/0.54/0.88亿元 [4] 根据相关目录分别进行总结 国内射频功率放大器龙头 - 公司主营射频前端芯片研产销，产品包括射频功率放大器模组等，应用于多种无线通信终端，客户有小米等品牌及ODM厂商，客户优势构筑竞争壁垒 [5][7] - 2023年射频功率放大器模组收入占比88.35%，5G产品营收占该模组52.05%，产品向高集成度转变 [9] - 2024年公司营收21.03亿元，同比降29.46%，归母净利润 - 2372.51万元，同比降121.13%，因市场竞争产品利润受影响，公司在新兴领域布局 [13] 国内射频功率放大器龙头 射频前端市场规模持续扩张，海外龙头占据主要市场 - 射频前端是移动终端无线通信核心模块，包括功率放大器等芯片，全球市场规模因多种因素高速增长，预计2028年达269亿美元，CAGR 5.8%，5G主导增长 [16][18][20] - 2028年射频功率放大器模组等细分市场规模将增长，全球射频前端市场主要被美国和日本四家厂商占据超80%份额 [20][23] 射频前端模组方案持续迭代，Phase8有望成为主流 - 射频前端分模组化和分立方案，5G方案有Phase7系列和Phase5N，存在成本高、竞争受限问题 [27][29][35] - Phase8方案针对不同价位手机设计，强调射频能力和成本优势，公司有成熟2G - 5G射频功率放大器模组产品，L - PAMiF和L - PAMiD模组已导入多家客户并销售 [38][41] Wi-Fi技术持续升级迭代，Wi-Fi FEM有望受益端侧AI爆发 - Wi-Fi技术主流地位巩固，从消费级终端拓展到多领域，主流产品有Wi-Fi 6和Wi-Fi 7，性能不断提升 [42][43] - 采用Wi-Fi 6标准终端出货占比提高，Wi-Fi 7产品将快速增长，公司Wi-Fi FEM布局端侧AI，预计2025Q2向多AI终端市场推广 [44][48] - 2024年公司Wi-Fi 7模组批量销售，推出第二代非线性Wi-Fi 7模组产品，竞争力强 [49] 盈利预测及投资建议 - 射频功率放大器模组：预计2024 - 2026年营收17.88/21.45/24.67亿元，毛利率24.50%/25.50%/26.02% [51] - 接收端模组：预计2024 - 2026年营收2.94/3.53/4.24亿元，毛利率25.85%/26.06%/27.12% [51] - 预计2024 - 2026年公司营收21.03/25.30/29.32亿元，同比增长 - 29.5%/20.3%/15.9%，归母净利润 - 0.24/0.54/0.88亿元，同比增长 - 121.1%/-/62.2%，对应2025 - 2026年PE分别为297/183X [52]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年俄乌释放和谈积极信号，冲突结束曙光初现，乌克兰战后重建需求庞大，涵盖住房、交通、能源等领域，中国基建企业及专业工程龙头有竞争优势，有望深度参与；俄罗斯经济状况改善，中俄关系紧密叠加俄美关系缓和，项目有望加速推进，中国企业将受益；俄乌冲突结束后，乌克兰重建需求与俄罗斯市场恢复形成双重增量市场，中国建筑企业竞争力强，有望获较大市场份额；看好中国国际工程建筑企业投资机会，推荐中钢国际、中国国际、北方国际、中国化学，建议关注中国交建、中国中铁、中国铁建、中工国际 [2] 根据相关目录分别进行总结 俄乌冲突释放积极信号，和平曙光渐行渐近 - 2025年俄乌释放和谈积极信号，2月12日普京与特朗普电话会谈讨论乌克兰局势调解及双边关系，2月18日美俄代表团在利雅得会晤达成四点共识，2月24日特朗普称与普京就结束冲突和经济发展交易谈判进展顺利，3月2日英国首相表示英、法等国将与乌合作制订结束冲突计划，3月6日美国中东问题特使称美乌官员正讨论在沙特会谈安排，将讨论和平协议框架和初步停火 [3] 俄乌市场催生建筑需求，中国建企迎来战略机遇 乌克兰重建空间大，中资建企具有竞争优势 - 截至2024年12月31日，未来十年乌克兰重建和恢复总成本预计为5236亿美元，住房领域重建需求837亿美元，交通领域775亿美元，能源与采掘领域678亿美元，其中537亿美元用于发电部门绿色转型 [2][3] - 中国基建企业及专业工程龙头凭借战前积累的本地化经验有竞争优势，如中国中铁战前参与基辅地铁4号线和保障房建设项目，中国能建可推动乌能源绿色转型；若冲突缓和，建筑企业在新签订单增加及重启中断在建项目驱动下或打开业绩增长空间 [5] 俄罗斯市场广阔，中资建企承建重大项目彰显实力 - 中俄关系紧密，俄美关系缓和，制裁压力减轻，俄罗斯经济状况改善，项目有望加速推进；中国企业在俄积累丰富项目储备，随着冲突停战和经济好转，存量项目将继续推进，新项目需求增加，中国企业有望实现业绩增长 [9] - 中国企业多次承接俄罗斯重大项目，如中国化学签署俄罗斯波罗的海化工综合体项目等合同，中国电建、中国中冶、中国交建、中国中铁、中钢国际、北方国际等建筑央企也承担过相关项目 [10] 双重增量市场下中国建筑企业有望受益 - 未来十年乌克兰重建和恢复总成本5236亿美元，建筑类重建需求合计2290亿美元，占比约43.74%，假设30%-50%依赖国际工程承包，可形成687-1145亿美元国际建筑市场需求；俄美关系缓和使俄罗斯项目加速推进，为国际建筑企业带来机会 [13] - 2024年度81家中国企业入围“全球最大250家国际承包商”榜单，2024年我国对外承包工程新签合同额2673.0亿美元，同比增长1.1%，“一带一路”新签合同额2324.8亿美元，同比增长0.4%；中国建筑龙头央企在住房、能源、交通领域有技术及成本优势，假设可获取乌克兰对外建筑市场40%-60%份额，约275-687亿美元，占2024年八大建筑央企+四大国际工程公司海外订单的10.38%-25.92%，叠加俄罗斯建设需求，对中国国际工程公司订单拉动效果明显 [14][15]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年以来医药板块表现改善，景气度回升，政策持续支持创新药发展，创新药及产业链是核心主线，AI医疗成重要方向，医疗器械和消费医疗领域也有望改善 [3][11][12] - 建议关注具备成长性和产业逻辑的细分领域，如创新药、创新药产业链、AI医疗、医疗器械、中药、消费医疗等，并给出相关推荐标的 [12][22] 根据相关目录分别进行总结 2025年3月份医药行业策略及推荐组合 2025年2月行情回顾 - 2月5日至28日，医药生物板块跑赢沪深300指数，板块上涨4.96%，沪深300指数上涨1.91%；年初至2月28日，医药板块指数上涨0.98%，跑赢沪深300指数2.12个百分点，列30个一级子行业第11位 [3][5] 2025年3月份投资策略 - 2025年以来医药板块景气度回升，年初以来申万医药生物指数上涨1.1%，沪深300下降1.1%，春节后申万医药生物指数上涨5.1%，沪深300上涨1.9% [3][6] - 政策持续支持创新药发展，具备差异化属性的创新药有望获更好发展机会，创新药及产业链业绩有望复苏，2025上半年有创新药行业催化剂 [3][8][9] - 建议关注创新药、创新药产业链、AI医疗、医疗器械、消费医疗等细分领域，并给出相关推荐标的 [12][22] - 3月份推荐组合分为稳健配置组合（爱尔眼科、迈瑞医疗、恒瑞医药）和积极进取组合（联影医疗、爱博医疗、恩华药业、华润三九） [27] 医药生物板块2025年2月份走势回顾 2025年2月份医药生物板块走势 - 2月5日至28日，大盘上涨，沪深300指数上涨1.91%，中信医药指数上涨4.96%，跑赢沪深300指数 [29] 板块估值水平 - 截至2月28日，医药板块估值为25.78倍（TTM，整体法），对沪深300的估值溢价率为116.32%，对剔除银行后的全部A股溢价率为28.48%，估值溢价率近期呈上涨趋势 [30] 2025年2月份市场个股表现 - 2月5日至28日，大部分个股上涨，医药生物板块（中信）全月上涨4.96%，365只个股上涨，华大智造、安必平、新赣江等涨幅居前；129只个股下跌，江苏吴中、*ST大药、心脉医疗等跌幅居前 [33] 兴证医药小组月度报告汇总 - 2月发布多份报告，涉及天士力公司点评及行业周报、月报，看好创新药、创新药产业链、AI医疗三大方向 [36] 医药行业经济运行数据 - 2024年1 - 12月，医药制造业整体累计营业收入同比下降0.03%，利润总额同比下降0.42% [37] 原料药价格走势 - 2月维生素品种价格走势分化，部分抗生素中间体、激素类中间体、特色原料药价格环比持平或上涨 [41] - 建议关注原料药业务稳步成长，增量业务快速发展、成本修复能力强的企业 [41] 股东大会及新股提示 - 列出2025年3月部分医药公司股东大会汇总及医药板块2023年至今上市新股信息 [45][46] 相关企业盈利预测及评级 - 给出关注的A股上市公司盈利预测及评级，涉及化学制剂、化学原料药、CXO、中药、生物制品、医疗器械、IVD、医疗服务、医药商业、药店、医药流通等子行业 [51]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [1][73] 报告的核心观点 - 享界S9增程款及其他新车2025年陆续上市，预计销量和盈利明显改善；极狐品牌随新车推出及销量增长，亏损有望逐步收窄；预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为 - 67.4 / - 21.7 / 13.7亿元 [4][73] 根据相关目录分别进行总结 一、北汽蓝谷：新能源汽车领先企业 - 北汽蓝谷是北汽集团旗下高科技上市公司和绿色出行智慧一体化解决方案提供商，主营业务为纯电动乘用车研发设计、生产制造与销售服务，2013年形成以B端为主销售结构，2016年开启向C端转型，2018年成为国内新能源汽车第一股，2024年联合华为推出享界S9，旗下有BEIJING、极狐、享界三大品牌 [10] - 公司国资背景，股权结构稳定，第一大股东是北京汽车集团有限公司；国企改革推进，北汽集团旗下汽车产业有望整合助力后续增长 [15][19] 二、乘用车高端化：市场扩容，自主品牌崛起 - 近几年30万以上乘用车市场持续扩容，2024年30万以上燃油乘用车销量达188万辆，占比15.7%；新能源乘用车销量达129万辆，占比11.8% [21] - 30 - 50万价格带TOP10车型仍以合资为主，但自主品牌市占率不断提升，2024年达47%；2025年自主品牌新车规划多于合资品牌，预计中高端市场将加速增长 [26] 三、享界S9：增程版上市在即，月销量有望明显提升 - 问界M9精准定位增程 + 中大型SUV赛道，同价格带竞争格局好，混动销量远超纯电，30 - 50万价格带SUV销量优于轿车；且有华为智驾、品牌、渠道赋能，知名度快速提升，拉动赛力斯业绩改善 [42][50][53] - 享界S9纯电版本受续航影响月销量较低，增程版即将上市，续航、价格、华为赋能方面有优势，月销量有望明显改善；预计中性假设下2025和2026年销量分别为4.8、12万辆，贡献净利润分别为4.8和18亿元；增程版上市后还有其他新车布局，销量及盈利或好于预期 [56][60][64] 四、北京品牌稳健，极狐逐步改善 - BEIJING品牌基于北汽集团六十年造车经验，面向B端销售，销量相对稳定，盈利稳健；极狐品牌是新能源自主品牌，2020年推出后销量不断提升，2024年因新车推出销量提升明显，预计2025年维持较快增速，虽目前处于投入期亏损较多，但随销量提升盈利将明显改善 [66][68] 五、盈利预测与估值 - 预计2024 - 2026年BEIJING品牌销量分别为2.4、2、3万辆，极狐品牌销量分别为8.1、13、16万辆，享界品牌销量分别为0.9、4.8、12万辆 [72] - 预计2024 - 2026年营业总收入分别为193.31、425.93、777.88亿元，同比增长35.0%、120.3%、82.6%；归母净利润分别为 - 67.38、 - 21.67、13.70亿元；毛利率分别为 - 7.0%、10.0%、12.5%；ROE分别为 - 123.9%、 - 66.3%、29.5%；每股收益分别为 - 1.21、 - 0.39、0.25元；2026年PE为33倍 [4][71]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [1][73] 报告的核心观点 - 享界S9增程款及其他新车2025年陆续上市，预计销量和盈利明显改善；极狐品牌随新车推出及销量增长，亏损有望逐步收窄 [4][73] - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为 - 67.4 / - 21.7 / 13.7亿元 [4][73] 根据相关目录分别进行总结 一、北汽蓝谷：新能源汽车领先企业 - 北汽蓝谷是北汽集团旗下高科技上市公司和绿色出行智慧一体化解决方案提供商，主营业务为纯电动乘用车研发设计、生产制造与销售服务，2013年形成以B端为主销售结构，2016年开启向C端转型，2018年成国内新能源汽车第一股，2024年联合华为推出享界S9，旗下有BEIJING、极狐、享界三大品牌 [10] - 公司国资背景，股权结构稳定，第一大股东是北京汽车集团有限公司；国企改革推进，北汽集团旗下汽车产业有望整合助力后续增长 [15][19] 二、乘用车高端化：市场扩容，自主品牌崛起 - 近几年30万以上乘用车市场持续扩容，2024年30万以上燃油乘用车销量达188万辆，占比15.7%；新能源乘用车销量达129万辆，占比11.8% [21] - 30 - 50万价格带TOP10车型仍以合资为主，但自主品牌市占率不断提升，2024年达47%；2025年自主品牌新车规划多于合资品牌，预计中高端市场将加速增长 [26] 三、享界S9：增程版上市在即，月销量有望明显提升 - 问界M9切中增程 + 中大型SUV赛道，混动销量远超纯电，30 - 50万价格带SUV销量优于轿车且竞争格局好；享界S9增程版将解决续航焦虑，价格预计低于纯电版，受益于华为赋能，有望抢占传统油车份额 [42][48][60] - 享界S9纯电版受续航影响月销量1 - 2k台左右，增程版即将上市，预计月销量明显改善；中性假设下，2025和2026年销量分别为4.8、12万辆，贡献净利润分别为4.8和18亿元；25H2和26年仍有新车型上市，销量及盈利或好于预期 [56][60][64] 四、北京品牌稳健，极狐逐步改善 - BEIJING品牌基于北汽集团六十年造车经验，面向B端销售，销量相对稳定；极狐品牌2020年推出后销量不断提升，2024年受益于新车销量提升明显，预计2025年维持较快增速 [66][68] - BEIJING品牌盈利稳健，极狐品牌处于投入期亏损较多，预计随销量提升，产能利用率改善和折旧摊销费用率摊薄，盈利将明显改善 [68] 五、盈利预测与估值 - 预计2024 - 2026年BEIJING品牌销量分别为2.4、2、3万辆；极狐品牌销量分别为8.1、13、16万辆；享界品牌销量分别为0.9、4.8、12万辆 [72] - 预计2024 - 2026年营业总收入分别为193.31、425.93、777.88亿元，同比增长35.0%、120.3%、82.6%；归母净利润分别为 - 67.38、 - 21.67、13.70亿元 [4][71] - 选取长安汽车等五家公司为可比公司，五家可比公司2024 - 2026年PE均值分别为29.9、18.7、15.8倍，给与公司一定估值溢价，2026年PE为33倍 [71][73]

报告行业投资评级 - 行业评级为中性（维持） [1] 报告的核心观点 - 2月“小阳春”如期而至，销售表现超预期，政府工作报告三提稳住楼市相关表述，待地产相关政策进一步落地，自去年“926”以来，“止跌回稳”成地产核心逻辑，地产基本面将迎来长期持续修复，待后续基本面和政策变化，看好地产板块配置机会 [6][64] 根据相关目录分别进行总结 2月地产板块行情表现 - 2025年2月，申万房地产指数累计上涨5.37%，沪深300累计上涨1.91%，板块表现略好于沪深300，截至2月28日，申万房地产指数大致位于2023年以来的38%分位左右 [8] 2月地产销售情况回顾：“小阳春”表现超预期 二手房表现：同比较大幅度增长 - 2月单月，20城中介实时成交口径二手房成交套数同比+23.7%，16城房管局网签二手房成交套数同比+42.8%；1 - 2月累计，20城中介实时成交口径二手房成交套数累计同比+37.0%，16城房管局网签二手房成交套数累计同比+34.3% [11][13][17] - 节后二手房带看量高于去年同期，带看表现好于2024年农历同期 [14] - 二手房挂牌价降幅较“930”政策前明显收窄，近两周因挂牌量增加，挂牌价降幅略微扩大，截至3月2日，47城冰山指数月环比 - 0.9% [21] - 2月末核心20城二手房挂牌量260万套，环比+2.7%，其中一线城市二手挂牌43.9万套，环比+4.9% [23] 新房表现：销售同比持平 - 2025年2月百强房企销售金额同比 - 0.8%，1 - 2月累计同比 - 3.1% [25] - 2月新房供应同比大幅下滑，38个重点城市2月同比下降8%，1 - 2月累计下降23%，不同城市推盘情况分化明显 [28] - 1 - 2月47城房管局网签新房成交套数累计同比+2.5%，其中一线/二线/三四线分别累计同比+16.5%/ - 2.7%/+0.4% [32] 2月土地市场表现：核心城市热度提升 - 2月全国住宅类用地成交面积同比+9%，成交金额同比+31%，溢价率12%，同比+7pct，环比+2pct；1 - 2月成交面积累计同比 - 7%，成交金额累计同比+28%，溢价率11%，累计同比+6pct [35] - 土地市场分化明显，2月一/二/三四线土地成交金额同比分别为+29%/+73%/ - 9%，溢价率分别为15%/16%/2%；1 - 2月分别同比为+58%/+31%/+8%，溢价率分别为+15%/+17%/+1% [35] - 土地市场回暖原因：房企对优质地块争夺加剧，溢价率提升明显；全国层面供给下滑，核心城市供给增加；优质房企在核心城市加大投入 [41][49][51] 政策层面：两会三提稳住楼市相关表述 中央层面 - 政府工作报告三次提及稳住楼市相关表述，支持政策包括释放需求，控制新增盘活存量等，如因城施策调减限制性措施、实施城中村和危旧房改造、控制新增房地产用地供应、推进收购存量商品房等，拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，比上年增加5000亿元 [52][53] 地方层面 - 2月以来，地方政策侧重于盘活存量土地、购房补贴、税收减免优惠、调整公积金政策、推动“白名单”扩围增效、推进保障房筹集和建设、推进城中村改造等项目 [55] 2月以来公司表现：拿地有所改善，业绩仍然承压 公司层面销售拿地情况 - 2月华润、绿城、越秀、保利、滨江拿地力度分别为144%、119%、82%、71%、64%，较前几个月明显提升，且基本都在北上深杭成都5城拿地 [58][59] - 2月，华发销售同比+74%、越秀+62%、中海+55%、华润+47%、蛇口+16%、建发+14%、保利+2%、滨江 - 3%、绿城 - 4% [61] 公司重要公告情况汇总 - 本月公司重要公告主要聚焦在业绩预告、可转债发行和重大资产重组 [62]