报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩符合预期，拟港股上市，出海业务有望助力中长期超额收益实现 [7] - 构建起“双引擎 + 多品类”多元化产品矩阵，全国化布局推进，单店卖力提升，成本和费用下降使净利率创新高 [7] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为44.2亿元、55.8亿元、69.4亿元，EPS分别为8.50元、10.74元、13.35元，对应动态PE分别为27倍、21倍、17倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年总营收158.4亿元，同比+40.6%；归母净利润33.3亿元，同比+63.1%；扣非归母净利润32.6亿元，同比+74.5%；单Q4营收32.8亿元，同比+25.1%；归母净利润6.2亿元，同比+61.2%；扣非归母净利6.0亿元，同比+63.0% [7] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为205.68亿元、254.27亿元、307.78亿元，增长率分别为29.86%、23.62%、21.05%；归属母公司净利润分别为44.23亿元、55.83亿元、69.44亿元，增长率分别为32.94%、26.23%、24.38% [2] 产品品类 - 2024年能量饮料、电解质饮料、其他饮料营收分别为133.0亿元（+28.5%）、15.0亿元（+280.4%）、10.2亿元（+103.2%） [7] - 预计2025 - 2027年能量饮料销量增速分别为26%、22%、20%，吨价分别下降0.8%、1.6%、1.7%，吨成本分别下降4.1%、3.6%、3.7%，毛利率分别为50%、51%、52% [8] - 预计2025 - 2027年电解质饮料销量增速分别为82%、52%、42%，吨价分别下降1.1%、1.3%、1.4%，吨成本分别下降4.3%、2.8%、2.9%，毛利率分别为32%、33%、34% [8] - 预计2025 - 2027年其他饮料收入增速分别为20%、15%、10%，毛利率分别为30%、30%、30% [9] 区域市场 - 2024年广东、全国其他区域、线上、重客及其他分别实现营收43.6亿元（+15.9%）、90.1亿元（+49.6%）、4.5亿元（+117.0%）、17.4亿元（+57.6%）；华东/华中/广西/西南/华北同增45.1%/48.2%/17.4%/54.7%/83.8% [7] 成本费用 - 2024年毛利率同比+1.74pp至44.8%，能量饮料/电解质水/其他饮料毛利率分别+2.9/+3.3/+13.3pp至48.3%/29.7%/22.3% [7] - 2024年销售费用率 - 0.4pp至16.9%，管理费用率 - 0.6pp至2.7%，财务费用率 - 1.2pp至 - 1.2%，净利率提升2.9pp至21.0% [7] 现金流与合同负债 - 2024年销售商品提供劳务收到的现金为204.3亿元，同比+47.0%；24Q4为64.4亿，同比+74.4% [7] - 2024年末公司合同负债47.6亿元，环比增加23.8亿元 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩符合预期，拟港股上市，出海业务有望助力中长期超额收益实现 [7] - 构建起“双引擎 + 多品类”多元化产品矩阵，全国化布局推进，单店卖力提升，成本和费用下降使净利率创新高 [7] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为44.2亿元、55.8亿元、69.4亿元，EPS分别为8.50元、10.74元、13.35元，对应动态PE分别为27倍、21倍、17倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年全年总营收158.4亿元，同比+40.6%；归母净利润33.3亿元，同比+63.1%；扣非归母净利润32.6亿元，同比+74.5%；单Q4营收32.8亿元，同比+25.1%；归母净利润6.2亿元，同比+61.2%；扣非归母净利6.0亿元，同比+63.0% [7] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为205.68亿元、254.27亿元、307.78亿元，增长率分别为29.86%、23.62%、21.05%；归属母公司净利润分别为44.23亿元、55.83亿元、69.44亿元，增长率分别为32.94%、26.23%、24.38% [2] 产品品类 - 2024年能量饮料、电解质饮料、其他饮料营收分别为133.0亿元（+28.5%）、15.0亿元（+280.4%）、10.2亿元（+103.2%） [7] - 预计2025 - 2027年能量饮料销量增速分别为26%、22%、20%，吨价分别下降0.8%、1.6%、1.7%，吨成本分别下降4.1%、3.6%、3.7%，毛利率分别为50%、51%、52% [8] - 预计2025 - 2027年电解质饮料销量增速分别为82%、52%、42%，吨价分别下降1.1%、1.3%、1.4%，吨成本分别下降4.3%、2.8%、2.9%，毛利率分别为32%、33%、34% [8] - 预计2025 - 2027年其他饮料收入增速分别为20%、15%、10%，毛利率分别为30%、30%、30% [9] 区域市场 - 2024年广东、全国其他区域、线上、重客及其他分别实现营收43.6亿元（+15.9%）、90.1亿元（+49.6%）、4.5亿元（+117.0%）、17.4亿元（+57.6%）；华东/华中/广西/西南/华北同增45.1%/48.2%/17.4%/54.7%/83.8% [7] 成本与费用 - 2024年毛利率同比+1.74pp至44.8%，能量饮料/电解质水/其他饮料毛利率分别+2.9/+3.3/+13.3pp至48.3%/29.7%/22.3% [7] - 2024年销售费用率 - 0.4pp至16.9%，管理费用率 - 0.6pp至2.7%，财务费用率 - 1.2pp至 - 1.2%，净利率提升2.9pp至21.0% [7] 现金流与合同负债 - 2024年公司销售商品提供劳务收到的现金为204.3亿元，同比+47.0%；24Q4为64.4亿，同比+74.4% [7] - 2024年末公司合同负债47.6亿元，环比增加23.8亿元 [7]

报告公司投资评级 - 未提及具体投资评级，但建议保持关注 [7] 报告的核心观点 - 昆药集团2024年年报显示业绩良好，并入华润圣火增厚业绩，解决同业竞争问题，昆中药提质增效显著，研发驱动产品迭代，在华润赋能下有望实现百亿目标，预计2025 - 2027年归母净利润增长，建议保持关注 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年03月12日，当前股价17.77元，目标价未给出，公司为昆药集团，所属行业医药生物 [1] - 总股本7.57亿股，流通A股7.57亿股，52周内股价区间12.04 - 23.78元，总市值134.51亿元，总资产126.11亿元，每股净资产6.94元 [5] 财务数据 整体财务指标 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为84.01亿元、87.27亿元、94.73亿元、103.56亿元，增长率分别为9.07%、3.87%、8.55%、9.33% [2] - 归属母公司净利润分别为6.48亿元、7.32亿元、8.84亿元、10.55亿元，增长率分别为45.74%、12.91%、20.81%、19.37% [2] - 每股收益EPS分别为0.86元、0.97元、1.17元、1.39元，净资产收益率ROE分别为11.14%、10.60%、11.77%、12.79% [2] - PE分别为21倍、18倍、15倍、13倍，PB分别为1.99倍、1.84倍、1.68倍、1.52倍 [2] 分业务收入成本 |业务|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |工业 - 口服收入（亿元）|36.9|42.5|48.8|56.2| |工业 - 口服增速|1%|15%|15%|15%| |工业 - 口服毛利率|67%|69%|69%|69%| |工业 - 针剂收入（亿元）|5.4|5.7|5.9|6.2| |工业 - 针剂增速|-49%|5%|5%|5%| |工业 - 针剂毛利率|83%|81%|81%|81%| |药品批发与零售收入（亿元）|36.6|38.4|39.1|40.3| |药品批发与零售增速|6%|5%|2%|3%| |药品批发与零售毛利率|16%|16%|16%|16%| |其他收入（亿元）|0.7|0.8|0.8|0.8| |其他增速|-35%|5%|5%|5%| |其他毛利率|62%|15%|15%|15%| |合计收入（亿元）|84.0|87.3|94.7|103.6| |合计增速|0%|4%|9%|9%| |合计毛利率|43%|46%|47%|49%| [8] 详细财务预测与估值 - 利润表、现金流量表、资产负债表、财务分析指标等多方面数据展示了2024 - 2027年的预测情况，如2025E净利润7.74亿元，经营活动现金流净额17.62亿元等 [10] 公司经营情况 - 2024年实现营业收入84.0亿元（同比重述调整后 - 0.3%，调整前 + 9.1%）；归母净利润6.5亿元（同比重述调整后 + 19.9%；调整前 + 45.74%）；扣非归母净利润4.2亿元（同比重述调整后 + 25.09%） [7] - 2024年12月完成对华润圣火51%股权收购并表，华润圣火实现收入8.2亿元，利润2.1亿元，解决血塞通同业竞争问题，血塞通软胶囊销量同比提升11.27% [7] - 2024年昆中药实现收入8.09亿元，利润1.33亿元，利润率达16%，借助三九上岛布局渠道，三大产品矩阵核心品种合计同比增长20%，清肺化痰丸营收破亿，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒营收创新高 [7] - 2024年研发投入1.4亿元，氯硝西泮注射液、秋水仙碱片首家通过一致性评价，1类创新药KPC000154和2.2类改良型新药KYAH02 - 2020 - 149获药物临床试验批准通知书 [7] - 深化与华润三九融合，发布2024 - 2028年战略规划，聚焦“银发健康产业引领者”目标，力争2028年末营业收入翻番，工业收入达100亿元 [7] 关键假设 - 假设血塞通软胶囊2025 - 2027年销量增速均为15%，且口服制剂毛利率持续提升 [8] - 假设昆中药核心产品、参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒2025 - 2027年销量增速均为15%，且毛利率有望提升 [8]

报告公司投资评级 - 报告未明确给出投资评级，但建议保持关注 [7] 报告的核心观点 - 昆药集团2024年业绩受并表圣火增厚，解决同业竞争问题，血塞通软胶囊销量提升；昆中药提质增效，渠道与品牌建设成果显著；研发投入驱动产品迭代；深化与华润三九融合，有望实现百亿目标；预计2025 - 2027年归母净利润增长，建议保持关注 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年03月12日，当前股价17.77元，目标价未给出，公司为昆药集团（600422），所属行业为医药生物 [1] - 总股本7.57亿股，流通A股7.57亿股，52周内股价区间12.04 - 23.78元，总市值134.51亿元，总资产126.11亿元，每股净资产6.94元 [5] 财务数据 整体财务指标 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为84.01亿元、87.27亿元、94.73亿元、103.56亿元，增长率分别为9.07%、3.87%、8.55%、9.33%；归属母公司净利润分别为6.48亿元、7.32亿元、8.84亿元、10.55亿元，增长率分别为45.74%、12.91%、20.81%、19.37%；每股收益分别为0.86元、0.97元、1.17元、1.39元；净资产收益率分别为11.14%、10.60%、11.77%、12.79%；PE分别为21、18、15、13；PB分别为1.99、1.84、1.68、1.52 [2] 分业务收入成本 - 假设血塞通软胶囊和昆中药核心产品2025 - 2027年销量增速均为15%，预测工业 - 口服收入2024 - 2027年分别为36.9亿元、42.5亿元、48.8亿元、56.2亿元，增速分别为1%、15%、15%、15%，毛利率分别为67%、69%、69%、69%；工业 - 针剂收入分别为5.4亿元、5.7亿元、5.9亿元、6.2亿元，增速分别为 - 49%、5%、5%、5%，毛利率分别为83%、81%、81%、81%；药品批发与零售收入分别为36.6亿元、38.4亿元、39.1亿元、40.3亿元，增速分别为6%、5%、2%、3%，毛利率均为16%；其他收入分别为0.7亿元、0.8亿元、0.8亿元、0.8亿元，增速分别为 - 35%、5%、5%、5%，毛利率分别为62%、15%、15%、15%；合计收入分别为84.0亿元、87.3亿元、94.7亿元、103.6亿元，增速分别为0%、4%、9%、9%，毛利率分别为43%、46%、47%、49% [8] 详细财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表及财务分析指标等对2024 - 2027年进行了详细预测，如净利润2024 - 2027年分别为7.51亿元、7.74亿元、9.41亿元、11.29亿元等 [10] 公司业务亮点 - 并表圣火增厚扣非净利，解决血塞通同业竞争，2024年华润圣火收入8.2亿元，利润2.1亿元，血塞通软胶囊销量同比提升11.27% [7] - 昆中药提质增效，2024年收入8.09亿元，利润1.33亿元，利润率16%，借助三九上岛布局渠道，三大产品矩阵核心品种合计同比增长20%，清肺化痰丸营收破亿，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒营收创新高 [7] - 研发攻坚，2024年研发投入1.4亿元，氯硝西泮注射液、秋水仙碱片首家通过一致性评价，1类创新药KPC000154和2.2类改良型新药KYAH02 - 2020 - 149获药物临床试验批准通知书 [7] - 华润持续赋能，发布2024 - 2028年战略规划，聚焦“银发健康产业引领者”目标，力争2028年末营业收入翻番，工业收入达100亿元 [7]

报告公司投资评级 - 未提及具体投资评级，但建议保持关注 [7] 报告的核心观点 - 昆药集团2024年业绩受并表圣火增厚，解决同业竞争问题，血塞通软胶囊销量提升；昆中药提质增效，渠道与品牌建设成果显著，大单品突破；研发驱动产品迭代，多款药物获进展；深化与华润三九融合，发布战略规划，有望实现百亿目标；预计2025 - 2027年归母净利润增长，建议保持关注 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年03月12日，当前股价17.77元，目标价未提及，公司为昆药集团（600422），所属行业为医药生物 [1] - 总股本7.57亿股，流通A股7.57亿股，52周内股价区间12.04 - 23.78元，总市值134.51亿元，总资产126.11亿元，每股净资产6.94元 [5] 财务数据 整体财务指标 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为84.01亿元、87.27亿元、94.73亿元、103.56亿元，增长率分别为9.07%、3.87%、8.55%、9.33%；归属母公司净利润分别为6.48亿元、7.32亿元、8.84亿元、10.55亿元，增长率分别为45.74%、12.91%、20.81%、19.37%；每股收益分别为0.86元、0.97元、1.17元、1.39元；净资产收益率分别为11.14%、10.60%、11.77%、12.79%；PE分别为21、18、15、13；PB分别为1.99、1.84、1.68、1.52 [2] 分业务收入成本 - 假设血塞通软胶囊和昆中药核心产品2025 - 2027年销量增速均为15%，预测工业 - 口服收入2024 - 2027年分别为36.9亿元、42.5亿元、48.8亿元、56.2亿元，增速分别为1%、15%、15%、15%，毛利率分别为67%、69%、69%、69%；工业 - 针剂收入分别为5.4亿元、5.7亿元、5.9亿元、6.2亿元，增速分别为 - 49%、5%、5%、5%，毛利率分别为83%、81%、81%、81%；药品批发与零售收入分别为36.6亿元、38.4亿元、39.1亿元、40.3亿元，增速分别为6%、5%、2%、3%，毛利率均为16%；其他收入分别为0.7亿元、0.8亿元、0.8亿元、0.8亿元，增速分别为 - 35%、5%、5%、5%，毛利率分别为62%、15%、15%、15%；合计收入分别为84.0亿元、87.3亿元、94.7亿元、103.6亿元，增速分别为0%、4%、9%、9%，毛利率分别为43%、46%、47%、49% [8] 详细财务报表 - 利润表、现金流量表、资产负债表及财务分析指标展示了2024 - 2027年各项财务数据的预测情况，如营业收入、营业成本、净利润、现金流等，以及成长能力、获利能力、营运能力、资本结构等指标的变化 [10] 公司经营情况 - 2024年实现营业收入84.0亿元（同比重述调整后 - 0.3%，调整前 + 9.1%）；归母净利润6.5亿元（同比重述调整后 + 19.9%；调整前 + 45.74%）；扣非归母净利润4.2亿元（同比重述调整后 + 25.09%） [7] - 2024年12月完成对华润圣火51%股权收购并表，华润圣火实现收入8.2亿元，利润2.1亿元，解决血塞通软胶囊同业竞争问题，血塞通软胶囊销量同比提升11.27% [7] - 2024年昆中药实现收入8.09亿元，利润1.33亿元，利润率16%，借助三九上岛布局渠道，提升品牌价值，三大产品矩阵核心品种合计同比增长20%，清肺化痰丸营收破亿，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒营收创新高 [7] - 2024年研发投入1.4亿元，氯硝西泮注射液、秋水仙碱片首家通过一致性评价，1类创新药KPC000154和2.2类改良型新药KYAH02 - 2020 - 149获药物临床试验批准通知书 [7] - 深化与华润三九融合，发布2024 - 2028年战略规划，聚焦“银发健康产业引领者”目标，力争2028年末营业收入翻番，工业收入达100亿元 [7]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 2月制造业PMI为50.2%，比上月+1.1pp，继续位于荣枯线上方运行 国内弱需求背景下，通用设备订单改善弹性有限，从细分领域订单看，海外需求优于国内，细分领域景气度存在结构性差异，弱景气度细分领域的头部企业业绩逐步见底，中长期建议积极布局刀具、机床、注塑机、叉车、空压机等 [6] 各部分总结 行情回顾 - 1 - 2月通用设备（申万）指数上涨15.1%，跑赢上证指数16.0个百分点，跑赢沪深300约16.2个百分点，跑赢创业板指约13.7个百分点 [9] - 分板块来看，减速机、工控、工业机器人板块受机器人主题带动涨幅较大 刀具、机床、叉车、注塑机、工业机器人、工控、减速机、空压机平均涨跌幅分别为22.9%、18.4%、15.6%、7.9%、31.5%、26.6%、92.7%、5.3%，对应25年平均PE分别为17、32、9、12、91、37、69、15X [9] 景气度跟踪 - 通用设备景气度有结构性差异，弱景气度细分领域头部公司订单向好；国内需求筑底，海外需求向上 [13] - 1 - 2月注塑机、机床、空压机、工控板块相对高景气，刀具、叉车、工业机器人、减速机板块整体需求平稳，海外需求向上 [13] 数据回顾 宏观动态 - 2月制造业PMI为50.2%，比上月+1.1pp，生产指数和新订单指数分别为52.5%、51.1%，较前值+2.7pp、+1.9pp [6][21] - 1月社融增量7.1万亿元，同比+0.6万亿元；1月末社融存量同比增长8.0%，较前值持平 [6][21] - 1月M1同比+0.4%，M2同比+7.0%，分别较前值-0.8pp、-0.3pp [6][22] - 1月固定资产投资完成额累计同比+3.2%，较前值-0.1pp，其中制造业累计同比+9.2%、基建累计同比+9.2%、房地产累计同比-10.6%，分别较前值-0.1pp、-0.2pp、-0.2pp [6][22] - 1 - 2月累计出口金额5399亿美元，同比+2.3% [6][22] - 1月CPI同比+0.5%，PPI同比-2.3%，分别较前值+0.4pp、持平 [6][22] - 12月工业企业产成品存货同比+3.3%，较前值持平；工业企业营收累计同比+2.1%，较前值+0.3pp [6][22] 中观动态 - 12月金属切削机床当月产量8万台，同比+35%；累计产量69万台，同比+11% 日本12月机床订单额为1431亿日元，同比+12%，1月机床订单额为1161亿日元，同比+5% [6][27] - 1月国内叉车行业销量9.4万台，同比-15.4%，环比-15.9%，主要系春节假期提前所致 其中内销5.5万台，同比-24.0%，出口3.9万台，同比+0.7% [6][27] - 12月中国工业机器人产量7万台，同比+37%；累计产量56万台，累计同比+14% [6][27] 相关标的 - 刀具：华锐精密（688059）、欧科亿（688308）、中钨高新（000657）、沃尔德（688028）、恒锋工具（300488）、鼎泰高科（301377） [6][31] - 机床：海天精工（601882）、纽威数控（688697）、科德数控（688305）、华中数控（300161）、秦川机床（000837）、国盛智科（688558）、创世纪（300083）、浙海德曼（688577）、豪迈科技（002595）、华辰装备（300809） [6][31] - 叉车：安徽合力（600761）、杭叉集团（603298）、诺力股份（603611） [6][32] - 注塑机：伊之密（300415）、海天国际（1882.HK） [6][33] - 减速机：国茂股份（603915）、中大力德（002896） [6][34] - 空压机：东亚机械（301028） [6][34]

[Table_IndustryInfo] 2025 年 03 月 12 日 强于大市(维持) 证券研究报告•行业研究•机械设备 通用设备月报（0101-0228） 需求向好，蓄势待发 投资要点 西南证券研究院 数据来源：聚源数据 | 基础数据 | | | --- | --- | | [Table_BaseData] 股票家数 | 440 | | 行业总市值（亿元） | 39,660.62 | | 流通市值（亿元） | 38,660.08 | | 行业市盈率 TTM | 36.4 | | 沪深 300 市盈率 TTM | 12.6 | | 图 1：通用设备指数行情回顾 1 | | --- | | 图 2：通用设备指数行情回顾 1 | | 图 3：刀具景气度指数 2 | | 图 4：机床景气度指数 2 | | 图 5：叉车景气度指数 3 | | 图 6：注塑机景气度指数 3 | | 图 7：工业机器人景气度指数 3 | | 图 8：工控景气度指数 3 | | 图 9：减速机景气度指数 3 | | 图 10：空压机景气度指数 3 | | 图 11：2025 年 2 月制造业 PMI 为 50.2%（%） 4 | | ...

报告公司投资评级 - 维持“持有”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报，营收和归母净利润同比增长，外销维持高增带动规模增长，费用率改善提升盈利能力，两大主体释放盈利能力，后续有望丰富家电品类贡献增长动能，预计2025 - 2027年EPS分别为1.08元、1.22元、1.39元，维持“持有”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为183.6亿元、204.89亿元、227.9亿元、251.28亿元，增长率分别为20.96%、11.59%、11.23%、10.26% [2][8] - 2024 - 2027年预计归属母公司净利润分别为10.19亿元、11.73亿元、13.22亿元、15.02亿元，增长率分别为29.58%、15.05%、12.74%、13.60% [2] - 2024 - 2027年预计每股收益EPS分别为0.94元、1.08元、1.22元、1.39元 [2] - 2024 - 2027年净资产收益率ROE分别为54.78%、36.96%、29.41%、25.05% [2] - 2024 - 2027年PE分别为12、11、10、8，PB分别为3.57、2.09、1.48、1.11 [2] 经营情况 - 分经营主体，奥马冰箱/合肥家电2024年营收分别为134.1亿元/50.4亿元，分别同比增长22.7%/15.5% [7] - 分产品，2024年冰箱（冰柜）产品/洗衣机产品分别销售1654万台/356万台，分别同比增长17%/39%，分别超出行业增速6pp/27pp，分别实现营收155.1亿元/27亿元，分别同比增长19.5%/33.2% [7] - 分区域，2024年境内/境外分别实现营收48.7亿元/135亿元，分别同比 - 1.6%/+31.8%，奥马冰箱出口法国、巴西销量同比增速超100%，合肥家电海外收入同比增长55.9% [7] 费用与盈利 - 2024年综合毛利率为23%，同比下降0.6pp，冰箱（冰柜）产品/洗衣机产品毛利率分别为25.1%/10.4%，分别同比下降0.1pp/1.4pp [7] - 2024年销售/管理/财务/研发费用率分别为3.5%/3.9%/ - 0.8%/3.5%，分别同比下降0.6pp/0.3pp/0.2pp/0.1pp，净利率为10.6%，同比增长0.4pp [7] - 2024年Q4毛利率为22%，同比增长3.2pp，环比下降2pp；净利率为8.3%，同比增长3.9pp，环比下降1.9pp [7] 主体盈利能力 - 奥马冰箱建立智慧工厂数字化管理平台，年产280万台高端风冷冰箱智能制造项目产能及效率稳步提升，2024年净利润同比增长22.7% [7] - 合肥家电通过标准化聚量降本优化供应资源，经营效率稳步提升，2024年净利润同比增长30.2% [7] 盈利预测假设 - 2025 - 2027年奥马冰箱内销毛利率为26.5%；外销毛利率分别为26%、25.5%、25.5% [8] - 2025 - 2027年合肥家电毛利率分别为16%、16.5%、17% [8] - 2025 - 2027年公司销售费用率为3.6% [8]

报告公司投资评级 - 维持“持有”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报，营收和归母净利润同比增长，外销维持高增带动规模增长，费用率改善提升盈利能力，两大主体释放盈利能力，后续有望丰富家电品类贡献增长动能，预计2025 - 2027年EPS分别为1.08元、1.22元、1.39元，维持“持有”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为183.6亿元、204.89亿元、227.9亿元、251.28亿元，增长率分别为20.96%、11.59%、11.23%、10.26% [2][8] - 2024 - 2027年预计归属母公司净利润分别为10.19亿元、11.73亿元、13.22亿元、15.02亿元，增长率分别为29.58%、15.05%、12.74%、13.60% [2] - 2024 - 2027年预计每股收益EPS分别为0.94元、1.08元、1.22元、1.39元 [2] - 2024 - 2027年净资产收益率ROE分别为54.78%、36.96%、29.41%、25.05% [2] - 2024 - 2027年PE分别为12、11、10、8，PB分别为3.57、2.09、1.48、1.11 [2] 经营情况 - 分经营主体，奥马冰箱/合肥家电2024年营收分别为134.1亿元/50.4亿元，分别同比增长22.7%/15.5% [7] - 分产品，2024年冰箱（冰柜）产品/洗衣机产品分别销售1654万台/356万台，分别同比增长17%/39%，分别超出行业增速6pp/27pp，分别实现营收155.1亿元/27亿元，分别同比增长19.5%/33.2% [7] - 分区域，2024年境内/境外分别实现营收48.7亿元/135亿元，分别同比 - 1.6%/+31.8%，奥马冰箱出口法国、巴西销量同比增速超100%，合肥家电海外收入同比增长55.9% [7] 盈利能力 - 2024年综合毛利率为23%，同比下降0.6pp，冰箱（冰柜）产品/洗衣机产品毛利率分别为25.1%/10.4%，分别同比下降0.1pp/1.4pp [7] - 2024年销售/管理/财务/研发费用率分别为3.5%/3.9%/ - 0.8%/3.5%，分别同比下降0.6pp/0.3pp/0.2pp/0.1pp，净利率为10.6%，同比增长0.4pp [7] - 2024年Q4毛利率为22%，同比增长3.2pp，环比下降2pp；净利率为8.3%，同比增长3.9pp，环比下降1.9pp [7] 主体表现 - 奥马冰箱建立智慧工厂数字化管理平台，年产280万台高端风冷冰箱智能制造项目产能及效率稳步提升，2024年净利润同比增长22.7% [7] - 合肥家电通过标准化聚量降本优化供应资源，经营效率稳步提升，2024年净利润同比增长30.2% [7] 盈利预测假设 - 2025 - 2027年奥马冰箱内销毛利率为26.5%；外销毛利率分别为26%、25.5%、25.5% [8] - 2025 - 2027年公司合肥家电毛利率分别为16%、16.5%、17% [8] - 2025 - 2027年公司销售费用率为3.6% [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，建议投资者持续关注 [62] 报告的核心观点 - 报告公司是中国海外仓上市第一股，依托技术优势搭建全球物流网络，美对中小额包裹免税政策反复使海外仓模式优势凸显，公司营收高速增长，未来海外仓业务有望随跨境电商成长，市场份额或提升，利润率有提升空间 [7] 根据相关目录分别进行总结 中国海外仓上市第一股，打造 "AI+物流" 领航集团 - 报告公司是电商卖家一站式端到端供应链解决方案供货商，专注跨境电商服务，通过海外仓布局和自主研发 SaaS 平台赋能 B2C 出口电商行业，2024 年 5 月港交所上市，2025 年 2 月宣布升级战略目标 [11] - 提供的 B2C 出口电商供应链解决方案涵盖物流各方面和履约全周期，采用海外仓模式，还提供增值服务，一站式端到端解决方案包括头程国际货运和尾程履约服务，2023 年头程收入 2.6 亿元占比 21.5%，尾程收入 9.5 亿元占比 78.5% [13] - 依托技术优势搭建全球物流网络，与众多第三方供应商合作，截至 2024 年 6 月 30 日在多地运营 56 个海外仓库，横跨三大洲及 40 多个城市，还有 4 个头程临时库存点 [19] - 控股股东联塑集团与其一致行动人合计持股 40.4%，截至 2024 年 6 月 30 日，刘勇持股 34.6% [21] 美对中小额包裹免税政策反复，海外仓模式优势明显 - 中国外贸规模创新高，跨境电商市场快速增长，2024 年货物贸易进出口总值 43.9 万亿元同比增长 5%，出口 25.5 万亿元同比增长 7.1%，进口 18.4 万亿元同比增长 2.3%，跨境电商占比从 2018 年 3.5%增长到 2024 年上半年 5.9% [23] - 中国 B2C 出口电商市场 GMV 从 2017 年 9245 亿元增长到 2022 年 32253 亿元，年复合增长率 28.4%，预计 2027 年达 60494 亿元 [28] - 跨境电商运输方式有直邮和海外仓模式，直邮时效不确定，海外仓运输稳定、时效可控 [30][32] - B2C 出口电商物流服务市场规模从 2017 年 1136 亿元增至 2022 年 4024 亿元，复合年增长率 28.8%，预计 2027 年达 6213 亿元，海外仓模式市场规模从 2017 年 401 亿元增至 2022 年 1771 亿元，复合年增长率 34.6%，预计 2027 年达 3486 亿元 [34] - 美国是中国跨境电商主要目的地，2023 年出口中占比 37.4%，2024 年上半年占比 34.2%，美国对中国小额包裹免税政策反复，海外仓模式优势明显，需求将增长 [39][41] 公司营收保持高速增长，毛利率略有下降 - 随出口电商发展，公司营收高速增长，2023 年同比增长 70.6%为 12.1 亿元，2024 年上半年同比增长 61.6%为 7.5 亿元，增长主要来自尾程履约服务量增长 [43] - 毛利润稳步上升，毛利率略有下降，2023 年毛利润 2 亿元同比增长 85.1%，毛利率 16.3%，2024 年上半年毛利润 1.2 亿元同比增长 39.3%，毛利率 15.7%，头程业务毛利率 2024 年上半年降至 -1.1%，尾程业务毛利率 2024 年上半年降至 18.8% [48] - 销售成本主要包括物流、仓库运营和人工成本，2023 年物流成本占 74.3%，未来服务量增加或增强议价能力使成本下降 [50] - 净利率受毛利率影响波动，2024 年上半年净利率 4%，净利润 2995.8 万元，去除非常规因素净利润 5659.2 万元同比增长 42.1%，2024 年上半年每股派发股息 0.035 港币，股利支付率 46.35% [52] - 资产负债率逐步下降，2023 年为 52.3%，2024 年上半年降至 47.5%，截至 2024 年 6 月 30 日现金及银行存款 3.2 亿元，有足够营运资金 [54] 盈利预测及估值 - 关键假设：预计 2024 - 2026 年尾程订单数量同比增长 45%、40%、35%，收入同比增长 51.2%、40%、35%，头程业务营收同比增长 30%、20%、15%；预计 2024 - 2026 年头程业务毛利率分别为 -1%、1%、1%，尾程业务毛利率分别为 17.5%、17.5%、17.5% [57] - 预计 2024 - 2026 年营收为 17.7、24.1、31.8 亿元，归母净利润为 0.88、1.46、2.2 亿元，EPS 为 0.20、0.33、0.50 元 [60] - 选取三家业务相近可比公司，可比公司 2025 年平均 PE 为 17 倍，认为公司未来海外仓业务将成长，市场份额有望提升，利润率有提升空间 [62]