报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示营收和归母净利润同比增长，高附加值产品占比提升带动ASP增长，产能扩张且美国工厂盈利提升，预计25 - 27年EPS增长，归母净利润CAGR为15.6% [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基础数据 - 总股本26.10亿股，流通A股20.03亿股，52周内股价区间41.72 - 62.4元，总市值1577.59亿元，总资产632.54亿元，每股净资产13.68元 [5] 2024年年报业绩情况 - 全年营收392.52亿元，同比+18.4%；归母净利润74.98亿元，同比+33.2%，毛利率36.2%，同比+0.8pp，净利率19.1%，同比+2.1pp，期间费用率12.97%，同比-1.3pp [7] - 24Q4营收109.38亿元，同比+17.2%，环比+9.7%，归母净利润20.19亿元，同比+34.3%，环比+2% [7] 毛利率及利润影响因素 - 24Q4毛利率32.1%，同比-4.4pp，环比-6.7pp，因包装费用会计处理调整；销售费用率-0.33%，同比-5.1pp，环比-4.6pp；净利率18.5%，同比+2.4pp，环比-1.4pp [7] - 24年利润总额同比增长33.9%，扣除汇兑损失和子公司资产减值准备影响后，利润总额比上年同期增长39.1% [7] 产品与市场情况 - 24年汽车玻璃ASP为229.11元/平米，同比+7.5%，高附加值产品占比持续提升，同比+5.02pp，汽车电动化智能化推动市场扩容 [7] - 24年汽车玻璃销量155.8百万平米，同比+11.2%，资本开支54.81亿元扩张产能，市占率有望增长 [7] 海外工厂情况 - 24年福耀美国营收63.12亿元，同比+13.3%，净利润6.27亿元，同比+26.9%，净利率9.9%，同比+1pp [7] 盈利预测假设 - 受益于智能化渗透率增长，25/26/27年ASP分别为238/249/259元/平米 [8] - 受益于成本及产业链优势，25/26/27年出货量分别为171/183/196百万平米 [8] - 海外工厂经营改善，SAM亏损收窄 [8] 分业务收入成本预测 |业务|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |汽车玻璃收入（亿元）|357.12|406.9|456.6|508.7| |汽车玻璃增速|19.5%|13.9%|12.2%|11.4%| |汽车玻璃毛利率|30.2%|29.0%|29.5%|30.0%| |浮法玻璃收入（亿元）|59.6|62.0|64.5|67.1| |浮法玻璃增速|4.4%|4.0%|4.0%|4.0%| |浮法玻璃毛利率|36.1%|36.0%|36.0%|36.0%| |内部抵消收入（亿元）|-69.7|-66.2|-62.9|-59.7| |内部抵消增速|-12.0%|-5.0%|-5.0%|-5.0%| |其他主营业务收入（亿元）|40.0|48.0|57.7|69.2| |其他主营业务增速|22.2%|20.0%|20.0%|20.0%| |其他主营业务毛利率|24.7%|27.0%|30.0%|32.0%| |其他业务收入（亿元）|5.4|5.7|6.0|6.3| |其他业务增速|5.9%|5.0%|5.0%|5.0%| |其他业务毛利率|80.0%|80.0%|80.0%|80.0%| |合计收入（亿元）|392.5|456.5|521.8|591.4| |合计增速|18.4%|16.3%|14.3%|13.3%| |合计毛利率|36.2%|34.6%|34.5%|34.5%| [9] 财务预测与估值 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（亿元）|392.52|456.45|521.79|591.43| |归属母公司净利润（亿元）|74.98|87.78|101.35|115.68| |每股收益EPS（元）|2.87|3.36|3.88|4.43| |净资产收益率ROE|21.03%|22.56%|23.58%|24.28%| |PE|20|17|15|13| |PB|4.20|3.85|3.49|3.15| [2][11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 有友食品2024年年报显示业绩符合市场预期，新兴渠道势能强劲，成本下行与降费提效带动盈利能力提升，作为休闲泡卤零食龙头，未来有望量利双增，预计2025 - 2027年EPS分别为0.46元、0.58元、0.70元，对应动态PE分别为21倍、17倍、14倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 总股本4.28亿股，流通A股4.28亿股，52周内股价区间为5.43 - 11.42元，总市值42.68亿元，总资产20.47亿元，每股净资产4.15元 [5] 2024年年报业绩情况 - 全年营收11.8亿元，同比增长22.4%；归母净利润1.57亿元，同比增长35.4%；24Q4营收2.9亿元，同比增长42.9%；归母净利润0.36亿元，同比增长258%；拟向全体股东每10股派发现金红利2.10元（含税），24年度整体现金分红比例达127.77% [7] 业务与渠道表现 - 分业务看，24年凤爪/其他肉制品/皮晶类/素食类业务收入分别为7.8/1.5/0.9/0.9亿元，同比分别+8.6%/+840%/+6.3%/-2.1%；其他泡卤风味肉制品因鸭掌类新品在会员制仓超市渠道增长，凤爪主业借助新兴渠道拉动增长 [7] - 分渠道看，2024年线上/线下渠道收入增速分别为+204%/+17.7%，线上渠道受益于低基数和抖音渠道新品表现实现高速增长 [7] - 分区域看，24年西南/华东/华南/华中大区收入分别同比+5.8%/+19%/+294%/+36%，西南大本营稳健增长，省外扩张持续，华东新兴渠道放量及费用加持，华南受益于会员制超市渠道开拓 [7] 盈利能力分析 - 24年全年毛利率29%，同比-0.4pp；Q4单季度毛利率25.7%，同比+0.9pp，因部分低价原材料投入使用，全年凤爪吨成本同比下降8.6pp至31910元/吨 [7] - 24Q4销售费用率同比-4.9pp至9.9%，管理费用率同比-2.1pp至6.1%，成本控制能力提升 [7] - 24年全年/24Q4净利率同比分别+1.3pp/+7.3pp至13.3%/12.6% [7] 行业与公司优势 - 休闲食品行业扩容，辣味休闲食品增速优，公司作为凤爪龙头，有望享受行业集中度提升红利 [7] - 公司产品矩阵丰富，泡椒凤爪知名度高，成本压力缓释后盈利能力有望提升 [7] - 公司以华东为中心省外扩张，拥抱新兴渠道，会员制超市和零食量贩渠道有望成收入增量与渠道扩张关键引擎，预计25年收入增速不低于20% [7] 盈利预测 - 假设2025 - 2027年泡凤爪类销量增速分别为+17%、+13%、+10%，吨价增速分别为-4%、-3.5%、-3%；其他泡卤风味肉制品销量增速分别为+100%、+35%、+30%，吨价增速分别为1%、1%、1% [8] - 预测2025 - 2027年公司营业收入分别为14.80亿元、17.12亿元、19.51亿元，增速分别为25.2%、15.7%、13.9%；归属母公司净利润分别为1.99亿元、2.50亿元、3.01亿元，增速分别为26.37%、25.63%、20.33% [2][8][10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价33.18元（6个月），当前价26.27元 [1] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩受商誉减值短期承压，2025年经营有望改善，两广地区市占率领先，零售药房全国布局，看好2025年业绩回暖 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 业绩快报情况 - 2024年公司实现营业收入743.78亿元，同比下降1.5%；归属于上市公司股东的净利润6.42亿元，同比下降59.8%，利润下降因零售板块受行业政策、市场竞争等影响业绩下滑，计提较多减值损失 [7] 各业务情况 - 分销业务：2024年收入529.8亿元，同比增长2.0%，净利润9.2亿元，同比下降12.7%，因应收回款延迟占用资金，未来将加强与医院合作、提高两广市场占有率和运营效率，加强应收账款管理 [7] - 零售业务：2024年营业收入223.6亿元，同比下降8.4%，净利润 -11.0亿元，同比下降309.5%，因计提商誉及无形资产减值准备，截止2024年中报国大药房零售门店总数10,702家，未来将提高供应链管理水平、优化门店经营和药品结构，通过线上+线下结合模式提高盈利能力 [7] 盈利预测与投资建议 - 预计2024 - 2026年EPS分别为1.15元、2.37元、2.68元，对应动态PE分别为23倍、11倍、10倍，给予公司14x估值，对应目标价33.18元，维持“买入”评级 [7][10] 关键假设及分业务预测 - 分销业务：预计2024 - 2026年增速分别为2%/5%/6%，毛利率为10%/11%/12% [8] - 零售业务：预计2024 - 2026年门店数量为10900/11100/11500家，单店收入205/210/220万元/年，毛利率分别为4%/6%/8% [8] - 其他业务抵扣项：假设2024 - 2026年收入为 -9.7/-9/-9亿元 [8] 可比公司估值 - 选取上海医药、柳药集团、老百姓三家同业上市公司，2025年行业平均估值为11.8x [10][12] 财务预测与估值 - 涵盖利润表、现金流量表、资产负债表及财务分析指标等多方面预测，如2024 - 2026年营业收入分别为743.8亿元（-1.5%）、781.0亿元（+5%）和835.6亿元（+7%），归母净利润分别为6.4亿元（-59.8%）、13.2亿元（+105.2%）、14.9亿元（+13.2%）等 [14]

报告公司投资评级 - 文档未提及报告公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 东阿阿胶2024年业绩强势增长，持续推进双轮驱动拓展第二增长曲线，盈利能力提升且渠道库存良性，分红回馈股东并实施股权激励激发活力，预计2025 - 2027年归母净利润分别为18.5亿元、22亿元和26.1亿元，对应PE分别为20、17和14倍 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年03月19日，当前价58.18元，目标价未给出（6个月） [1] - 总股本6.44亿股，流通A股6.44亿股，52周内股价区间45.21 - 71.59元，总市值374.67亿元，总资产130.87亿元，每股净资产16.01元 [5] 财务数据 整体业绩 - 2024年实现营收59.2亿元，同比+25.6%；归母净利润15.6亿元，同比+35.3%；扣非归母净利润14.4亿元，同比+33.2% [7] 分业务情况 - 2024年医药工业板块营收57.8亿元，同比+27.0%，阿胶及系列产品占比提至93.6%，营收55.4亿元，同比+27.0%；其他药品及保健品营收2.36亿元，同比+26.2% [7] 盈利能力 - 2024年毛利率72.4%，同比+2.2pp；归母净利率26.3%，同比+1.9pp；阿胶及系列产品毛利率73.6%，同比+1.2pp [7] 费用情况 - 2024年销售费用19.7亿元，同比+32.8%，销售费用率33.3%，同比+1.8pp [7] 营运能力 - 截至2024年底，存货余额9.3亿元，较2023年末 - 8.5%，存货周转天数213.7天，同比 - 75.1天；应收账款及票据合计3.3亿元，同比 - 23.7%，应收账款周转天数4.3天，同比 - 12.7天 [7] 现金流与分红 - 2024年经营活动产生的现金流量净额21.7亿元，同比+11.1%；2024年9月完成首次中期分红，现金分红7.4亿元 [7] 股权激励 - 1月10日发布股权激励，授予124.7万股限制性股票（占总股本0.19%），首次授予99.8万股，授予179人，首次授予价格37.22元/股 [7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为18.5亿元、22亿元和26.1亿元，对应PE分别为20、17和14倍 [7] 关键假设 阿胶及系列产品 - 预计2025 - 2027年销量增速分别为15%、15%、15%，毛利率分别为73%、73%、73% [8] 其他药品及保健品 - 预计2025 - 2027年销量增速分别为30%、30%、30%，毛利率分别为70%、70%、70% [8] 毛驴养殖及贸易业务 - 预计2025 - 2027年销量增速分别为 - 5%、 - 5%、 - 5%，毛利率分别为10%、10%、10% [9] 分业务收入成本预测 |业务|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |医药工业（阿胶及系列产品）收入（亿元）|55.4|63.8|73.3|84.3| |医药工业（阿胶及系列产品）增速|27.0%|15.0%|15.0%|15.0%| |医药工业（阿胶及系列产品）毛利率|73.6%|73.0%|73.0%|73.0%| |医药工业（其他药品及保健品）收入（亿元）|2.4|3.1|4.0|5.2| |医药工业（其他药品及保健品）增速|26%|30%|30%|30%| |医药工业（其他药品及保健品）毛利率|70.0%|70.0%|70.0%|70.0%| |毛驴养殖及贸易收入（亿元）|0.7|0.7|0.6|0.6| |毛驴养殖及贸易增速|-28.9%|-5.0%|-5.0%|-5.0%| |毛驴养殖及贸易毛利率|-|10.0%|10.0%|10.0%| |其他收入（亿元）|0.7|0.9|1.0|1.2| |其他增速|7.0%|20.0%|20.0%|20.0%| |其他毛利率|-|15.0%|15.0%|15.0%| |合计收入（亿元）|59.2|68.3|79.0|91.3| |合计增速|25.6%|15.4%|15.5%|15.7%| |合计毛利率|72.4%|71.5%|71.6%|71.6%| [10] 财务预测与估值 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|5920.79|6834.02|7896.26|9133.15| |营业成本（百万元）|1633.04|1945.72|2243.21|2590.78| |营业税金及附加（百万元）|76.31|102.51|118.44|137.00| |销售费用（百万元）|1973.11|2050.21|2289.92|2557.28| |管理费用（百万元）|445.96|546.72|631.70|730.65| |财务费用（百万元）|-117.71|-16.38|-15.24|-18.28| |资产减值损失（百万元）|7.25|0.00|0.00|0.00| |投资收益（百万元）|58.03|50.00|50.00|50.00| |公允价值变动损益（百万元）|7.95|7.95|7.95|7.95| |其他经营损益（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |营业利润（百万元）|1848.75|2263.20|2686.18|3193.66| |其他非经营损益（百万元）|7.24|3.97|4.82|4.94| |利润总额（百万元）|1855.99|2267.17|2690.99|3198.60| |所得税（百万元）|298.82|408.09|484.38|575.75| |净利润（百万元）|1557.17|1859.08|2206.62|2622.85| |少数股东损益（百万元）|0.17|9.30|11.03|13.11| |归属母公司股东净利润（百万元）|1557.00|1849.78|2195.58|2609.74| |货币资金（百万元）|5014.91|3519.03|4494.55|5102.85| |应收和预付款项（百万元）|419.69|560.17|593.85|651.58| |存货（百万元）|926.25|1945.72|1121.61|518.16| |其他流动资产（百万元）|3943.80|3542.52|3546.14|3550.36| |投资性房地产（百万元）|61.35|61.35|61.35|61.35| |固定资产和在建工程（百万元）|1807.34|1561.28|1310.96|1056.71| |资产总计（百万元）|13087.14|12090.83|12016.20|11815.72| |短期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付和预收款项（百万元）|901.01|1037.77|1199.34|1390.65| |其他负债（百万元）|1854.23|1333.15|1514.99|1727.44| |负债合计（百万元）|2755.24|2370.92|2714.33|3118.09| |股本（百万元）|643.98|643.98|643.98|643.98| |资本公积（百万元）|401.85|401.85|401.85|401.85| |留存收益（百万元）|9348.74|8718.94|8289.87|7672.51| |归属母公司股东权益（百万元）|10310.17|9688.90|9259.82|8642.47| |少数股东权益（百万元）|21.72|31.01|42.05|55.16| |负债和股东权益合计（百万元）|13087.14|12090.83|12016.20|11815.72| |净利润（百万元）|1557.17|1859.08|2206.62|2622.85| |折旧与摊销（百万元）|138.37|299.09|303.34|307.28| |财务费用（百万元）|-117.71|-16.38|-15.24|-18.28| |资产减值损失（百万元）|7.25|0.00|0.00|0.00| |经营营运资本变动（百万元）|888.69|-1301.40|1138.74|1007.55| |其他（百万元）|-302.96|118.67|-66.47|-120.24| |经营活动现金流净额（百万元）|2170.81|959.05|3566.99|3799.17| |资本支出（百万元）|33.55|-40.00|-40.00|-40.00| |投资活动现金流净额（百万元）|-3266.45|17.95|17.95|17.95| |短期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |长期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |股权融资（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |支付股利（百万元）|-1882.99|-2479.57|-2624.66|-3227.09| |其他（百万元）|-95.51|6.70|15.24|18.28| |筹资活动现金流净额（百万元）|-1978.50|-2472.88|-2609.42|-3208.81| |现金流量净额（百万元）|-3074.13|-1495.88|975.52|608.30| |销售收入增长率|25.57%|15.42%|15.54%|15.66%| |营业利润增长率|35.91%|22.42%|18.69%|18.89%| |净利润增长率|35.19%|19.39%|18.69%|18.86%| |EBITDA增长率|32.49%|36.19%|16.83%|17.09%| |毛利率|72.42%|71.53%|71.59%|71.63%| |ROE|15.07%|19.13%|23.72%|30.16%| |ROA|11.90%|15.38%|18.36%|22.20%| |ROIC|71.30%|81.79%|104.78%|287.67%| |总资产周转率|0.45|0.54|0.66|0.77| |固定资产周转率|3.26|4.08|5.52|7.75| |应收账款周转率|14.10|12.45|12.01|15.48| |存货周转率|1.48|1.35|1.46|3.16| |销售商品提供劳务收到现金/营业收入|103.90%|—|—|—| |带息债务/总负债|0.00%|0.00%|0.00%|0.00%| |流动比率|3.95|4.30|3.80|3.30| |速动比率|3.59|3.42|3.36|3.13| |股利支付率|120.94%|134.05%|119.54%|123.66%| |PE|24.06|20.25|17.06|14.36| |PB|3.63|3.85|4.03|4.31| |每股收益（元）|2.42|2.87|3.41|4.05| |每股净资产（元）|16.04|15.09|14.44|13.51| |每股经营现金（元）|3.37|1.49|5.54|5.90| |EV/EBITDA|15.12|11.68|9.67|8.09| |股息率|5.03%|6.62%|7.01%|8.61%| |每股股利（元）|2.92|3.85|4.08|5.01| |三

报告公司投资评级 - 未提及报告公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 科济药业2024年度实现收入3943万元，净亏损8亿元，较2023年增加0.5亿元，截至2024年末现金及现金等价物为14.8亿元 [7] - 核心品种赛恺泽获批上市，截至12月末累计从华东医药获154份订单，完成认证及备案的医疗机构覆盖全国23个省市、数量超200家 [7] - CT041用于GC/GEJ的确证性Ⅱ期临床试验达主要终点，获NMPA的突破性疗法认定，计划2025年上半年提交NDA [7] - 通用型CAR - T产品布局愈发完善，新研发平台有望克服NKG2A表达水平对疗效的影响，多款产品正在开发中 [7] - 随着CT053和CT041获批上市，预计公司2025 - 2027年收入分别为1.5、4.3和8.3亿元 [7][8][9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为3943万元、1.5亿元、4.3亿元、8.3亿元，增长率分别为 - 、280.42%、186.67%、93.02% [2][7][8] - 2024 - 2027年归属母公司净利润分别为 - 7.98亿元、 - 6.97亿元、 - 5.56亿元、 - 4.02亿元，增长率分别为 - 6.73%、12.63%、20.34%、27.57% [2] - 2024 - 2027年每股收益EPS分别为 - 1.39元、 - 1.22元、 - 0.97元、 - 0.70元 [2] - 2024 - 2027年净资产收益率ROE分别为 - 75.53%、 - 194.06%、283.17%、67.22% [2] 产品情况 - 赛恺泽（泽沃基奥仑赛注射液，CT053）于2024年3月1日获批上市，用于治疗复发或难治性多发性骨髓瘤成人患者 [7] - CT041是靶向CLDN 18.2的自体CAR - T候选产品，用于治疗晚期胃癌/胃食管结合部腺癌的确证性Ⅱ期试验达主要终点 [7] - 公司利用专有THANK - uCAR®平台推进差异化的通用型CAR - T细胞产品，新研发THANK - u PlusTM平台有望克服NKG2A表达水平对疗效的影响 [7] 盈利预测假设 - 假设2025 - 2027年CAR - T药物在末线多发性骨髓瘤渗透率分别为1%、1.6%和2.2%，CT053治疗多发性骨髓瘤2025 - 2027年市占率为17%、22%和27%，预计对应2025 - 2027年收入为1.5、3.3和5.8亿元 [8] - 假设CT041末线胃癌适应症于2026年在中国获批上市，2026 - 2027年CAR - T药物在末线胃癌渗透率分别为0.05%和0.1%，CT041在2026 - 2027年的市占率为100%和100%，预计对应2026 - 2027年收入1和2.5亿元 [8] 基础数据 - 52周区间为2.59 - 16.8港元，3个月平均成交量为836万股，流通股数为5.73亿股，市值为74.43亿港元 [5]

报告公司投资评级 - 文档未提及报告公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 康哲药业2024年年报业绩符合预期，非国采独家产品及创新产品占营业额超50%，皮肤/医美线和眼科疾病线增长明显，创新研发持续突破，开拓东南亚业务，创新转型迈入收获期 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年03月18日，康哲药业当前价8.44港元，证券研究报告为2024年年报点评 [1] - 52周区间为6.24 - 12.6港元，3个月平均成交量567万，流通股数24.4亿，市值205.94亿港元 [5] 财务数据 历史与预测数据 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为74.69亿、83.08亿、105.15亿和121.55亿元，增长率分别为 - 6.79%、11.23%、26.57%和15.60% [2] - 归属母公司净利润分别为16.20亿、16.34亿、22.45亿和27.16亿元，增长率分别为 - 32.54%、0.85%、37.43%和20.98% [2] - 每股收益EPS分别为0.66、0.67、0.92和1.11，净资产收益率分别为9.93%、8.83%、10.44%和10.80%，PE分别为12.71、12.60、9.17和7.58 [2] 资产负债表 - 2024 - 2027年货币资金预计从37.07亿增长至117.18亿元，应收账款从14.21亿增长至22.00亿元等 [12] 利润表 - 营业额从74.69亿增长至121.55亿元，销售成本从20.47亿增长至29.53亿元等 [12] 现金流量表 - 税后经营利润从12.93亿增长至25.11亿元，经营性现金净流量从12.69亿增长至25.42亿元等 [12] 业务板块情况 - 2024年公司营业额74.7亿元（ - 6.8%），按药品销售收入86.2亿元（ - 9%），年度溢利16.1亿元（ - 32.3%），剔除相关资产减值损失后年度溢利17.1亿元（ - 36.7%） [7] - 非国采独家产品及创新产品全按药品销售收入合计45.5亿元，占全按药品销售收入计算营业额的52.8% [7] - 各业务线2024年收入情况：心脑血管线29.2亿元（ - 17.1%），消化/自免相关疾病线28.8亿元（ - 6.7%），皮肤和医美线6.7亿元（ + 18.2%），眼科疾病线6.3亿元（ + 24.3%），其他产品3.8亿元（ + 10.9%） [7] 创新研发情况 - 2024年莱芙兰获批上市，美泰彤新增RA适应症，德昔度司他和芦可替尼乳膏递交上市申请 [7] - 新增三款创新药合作、三款医美产品合作，超10项临床试验顺利推进 [7] - 约二十项自主研发项目稳步推进，四款创新药进入临床开发阶段，包括VEGFRA + ANG2四价双特异性抗体等 [7] 海外业务情况 - 在东南亚设立聚焦新兴市场的新型Pharma“康联达健康”，通过联营公司收购新加坡生产工厂，覆盖“研产销”各环节 [7] - 康联达健康已拥有十余款差异化品种，覆盖肿瘤、皮肤等疾病领域 [7] 盈利预测假设 - 2025年集采影响边际减弱，心脑血管业务下滑5%，消化/自免线业务增速15%，眼科增速40%，皮肤线增速45% [8] - 2026年集采影响逐步出清，创新产品贡献收入增量，心脑血管增速8%，消化线业务增速20%，眼科增速40%，皮肤科增速100% [8] - 2027年业务体量提升，心脑血管增速5%，消化线业务增速10%，眼科增速25%，皮肤科增速40% [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7][9] 报告的核心观点 - 公司2024年经营改善利润高增，订单充沛支撑后续发展，盈利能力提升显著，研发投入维持高水平，作为国内海工龙头将受益于海洋油气高景气，持续高分红凸显投资价值，预计2025 - 2027年归母净利润分别为23.9、26.2、29.5亿元，未来三年归母净利润复合增长率11% [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营收299.5亿元，同比减少2.6%；归母净利润21.6亿元，同比增长33.4%；扣非归母净利润18.1亿元，同比增长46.2% [7] - Q4单季度营收95.3亿元，同比减少2.7%，环比增长36.2%；归母净利润4.2亿元，同比增长68.1%，环比减少23.9% [7] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为321.34亿元、339.25亿元、368.14亿元，增长率分别为7.28%、5.57%、8.52% [2] - 预计2025 - 2027年归属母公司净利润分别为23.86亿元、26.17亿元、29.47亿元，增长率分别为10.37%、9.69%、12.63% [2] 市场与订单 - 2024年市场承揽额302.4亿元，在手订单约400亿元，与壳牌签订企业框架合作协议，与沙特阿美续签长期合作协议 [7] - 全年累计实施规模以上工程73个，年内完工34个，完成钢材加工量45.4万吨，投入船天2.9万天，同比增长15.7% [7] 盈利能力 - 2024年期间费用率为4.9%，同比+0.1pp；Q4单季度期间费用率为6.8%，同比+1.9pp，环比+0.8pp [7] - 2024年毛利率、净利率分别为12.3%、7.3%，同比+1.5pp、+2.0pp；Q4单季度毛利率为13.4%，同比+4.9pp，环比-0.2pp；净利率为4.5%，同比+2.1pp，环比-3.2pp [7] 行业趋势 - 2025年《政府工作报告》首提“深海科技”，全球海洋油气勘探与开发领域投资连续四年稳健增长，年均复合增长率达11% [7] 分红情况 - 2024年拟向全体股东每10股派发现金红利2.01元（含税），分红比例为41.12%，按2024年3月18日收盘价，股息率为3.58% [7] 盈利预测假设 - 预计2025 - 2027年海洋工程业务营收同比增长7.0%、3.0%、3.0%，非海洋工程营收同比增长10.0%、30.0%、50.0% [8] - 预计2025 - 2027年海洋工程毛利率分别为12.2%、12.4%、12.5%，非海洋工程毛利率分别为16.0%、16.0%、16.0% [8] 相对估值 - 选取中海油服、杰瑞股份、海油发展作为估值参考，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为23.9亿元、26.2亿元、29.5亿元，未来三年归母净利润复合增长率11% [9]

报告公司投资评级 - 未提及报告公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 公司2024年利润大幅提升，盈利能力持续改善，主要因细胞疗法业务解除合并带来重大利润增长；非细胞疗法中生命科学业务稳健、生物药CDMO收入利润下降；预计2025 - 2027年营收和归母净利润有相应变化 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为5.94、9.37、8.30、9.82亿美元，增长率分别为 - 29.19%、57.65%、 - 11.45%、18.32% [2][9] - 2024 - 2027年预计归属母公司净利润分别为29.62、3.10、1.31、2.08亿美元，增长率分别为3202.19%、 - 89.54%、 - 57.82%、59.12% [2] - 2024 - 2027年预计每股收益EPS分别为1.37、0.14、0.06、0.10 [2] - 2024 - 2027年预计净资产收益率分别为68.54%、6.69%、2.75%、4.19% [2] - 2024 - 2027年预计PE分别为9.35、89.34、211.83、133.12 [2] 业务情况 - 生命科学服务及产品2024年外部收入约4.5亿美元（+10.2%），预计2025 - 2027年收入增速分别为15%、20%、20%，毛利率分别为52.2%、53%、54% [7][8] - 生物制剂开发服务2024年外部收入0.95亿美元（ - 13.2%），预计2025 - 2027年收入增速分别为20%、10%、10%，毛利率分别为15.5%、16%、17%；蓬勃生物因礼新医药与默沙东合作预计2025年确认2.35亿美元分成 [7][8] - 工业合成生物产品2024年外部收入约5370万美元（+24.6%），预计2025 - 2027年收入增速分别为25%、18%、18%，毛利率均为45% [7][8] 发展策略 - 生命科学服务及产品：投资研发加速创新，推进精益管理和工艺自动化，提升全球产能，开展营销活动 [7] - 生物制剂开发服务：增加市场渗透率，扩建北美产能，与客户共同成长，升级生产平台 [7] - 工业合成生物产品：推动酶制剂业务增长，增强商业化能力，提供创新产品 [7] 基础数据 - 52周区间为8.23 - 16.74港元，3个月平均成交量1555万股，流通股数21.60亿，市值276.90亿港元 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7][9] 报告的核心观点 - 公司2024年经营改善利润高增，订单充沛支撑后续发展，盈利能力提升显著，研发投入维持高水平，作为国内海工龙头将持续受益于海洋油气高景气，且持续高分红凸显投资价值，预计2025 - 2027年归母净利润分别为23.9、26.2、29.5亿元，未来三年归母净利润复合增长率11% [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营收299.5亿元，同比减少2.6%；归母净利润21.6亿元，同比增长33.4%；扣非归母净利润18.1亿元，同比增长46.2%；Q4单季度营收95.3亿元，同比减少2.7%，环比增长36.2%；归母净利润4.2亿元，同比增长68.1%，环比减少23.9% [7] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为321.34亿元、339.25亿元、368.14亿元，增长率分别为7.28%、5.57%、8.52%；归属母公司净利润分别为23.86亿元、26.17亿元、29.47亿元，增长率分别为10.37%、9.69%、12.63% [2] 市场与订单 - 2024年市场承揽额302.4亿元，在手订单约400亿元，与壳牌签订企业框架合作协议，与沙特阿美续签长期合作协议 [7] - 2024年全年累计实施规模以上工程73个，年内完工34个，完成钢材加工量45.4万吨，投入船天2.9万天，同比增长15.7%，陆地建造完成导管架46座、组块34座，海上安装完成导管架39座、组块30座、铺设海底管线373公里，海底电缆167公里 [7] 盈利能力 - 2024年期间费用率为4.9%，同比+0.1pp；Q4单季度期间费用率为6.8%，同比+1.9pp，环比+0.8pp，研发费用率同比+2.3pp [7] - 2024年毛利率、净利率分别为12.3%、7.3%，同比+1.5pp、+2.0pp；Q4单季度毛利率为13.4%，同比+4.9pp，环比-0.2pp；净利率为4.5%，同比+2.1pp，环比-3.2pp [7] 行业趋势 - 2025年《政府工作报告》首提“深海科技”，2024年全球海洋油气勘探与开发领域投资约2096亿美元，连续四年稳健增长，年均复合增长率11%，相关工程装备市场需求向好 [7] 分红情况 - 2024年拟向全体股东每10股派发现金红利2.01元（含税），分红比例为41.12%，按2024年3月18日收盘价，股息率为3.58% [7] 盈利预测假设 - 预计2025 - 2027年海洋工程业务营收同比增长7.0%、3.0%、3.0%，非海洋工程营收同比增长10.0%、30.0%、50.0% [8] - 预计2025 - 2027年综合毛利率持续小幅提升，海洋工程毛利率分别为12.2%、12.4%、12.5%，非海洋工程毛利率分别为16.0%、16.0%、16.0% [8] 相对估值 - 选取中海油服、杰瑞股份、海油发展作为估值参考，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为23.9亿元、26.2亿元、29.5亿元，未来三年归母净利润复合增长率11% [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 城市NOA元年到来推动激光雷达行业爆发，2021 - 2024年国内车用激光雷达交付量快速增长，2024年交付超150万台，前装搭载率升至6% [2][89] - 需求端，2023年是城市NOA元年，L3试点政策落地，2025年有望成L3元年，特斯拉FSD入华将加快高阶智驾布局；激光雷达优势明显，智能驾驶重要性提升，市场进入爆发期 [2][89] - 供给端，2023年激光雷达中国平均价格低于500美元，预计未来持续下降，国内供应商有优势，具备较大市场空间 [2][89] - 预计到2025年国内车用激光雷达市场规模达105亿元，23 - 25年复合增速63%，2030年达336亿元，23 - 30年复合增速36% [2][89] - 相关标的为整机板块头部标的，如禾赛科技、速腾聚创等 [2][89] 根据相关目录分别进行总结 激光雷达的概念 - 激光雷达是光探测与测距技术，利用激光束发射和接收信号的时间差、相位差确定相对距离，通过扫描测量物体角度获取高度信息，构建数据模型实现环境实时感知 [6] 激光雷达的分类 - 按扫描方式分机械式、混合固态和纯固态激光雷达。机械式难量产；混合固态可靠性高、成本低，含MEMS振镜、转镜式、棱镜激光雷达；纯固态无机械运动部件，含OPA光学相控阵和Flash闪光激光雷达 [9][12][15] - 按线束分16线、32线等，线数越高性能越强，激光雷达将进入千线时代 [21] - 按测距原理分ToF和FMCW，ToF应用广泛，FMCW处于发展初期 [24] 激光雷达的市场格局 - 全球车载激光雷达2023年禾赛科技、速腾聚创排名TOP2，合计占比58%；ADAS激光雷达禾赛科技、速腾聚创、图达通排名前三，合计占比71%；L4自动驾驶激光雷达禾赛科技占绝对优势 [27] - 国内2021 - 2024年激光雷达交付量快速增长，2024年交付超150万台，按搭载车型问界、理想、蔚来位列TOP3；2023 - 2024年速腾聚创、禾赛科技等市场份额高且集中度提升 [30] 不同种类环境感知传感器对比 - 与摄像头、毫米波雷达相比，激光雷达受环境光线影响小、无需深度算法学习、测量精度和分辨率更高，能提升自动驾驶系统可靠性 [32][33] 激光雷达爆发元年 - L3使用激光雷达必要性在于其在目标检测等关键指标上有优势，针对城市NOA场景有高检测置信度、高距离精度、低延迟优势 [36] - 城市NOA渗透率提升，国内多个品牌车型开通该功能，2023 - 2024年高阶智能驾驶渗透率上升，预计2025年达10% + ，NOA功能成消费者决策因素 [40] - 2025年汽车智驾平权爆发，传统车企引领智能化渗透率提升，特斯拉FSD入华将加快高阶智驾布局，L3立法有望提速 [44] - Robotaxi元年到来，其优势明显，政策频出市场认可度提升，2024Q4百度萝卜快跑订单增长，Waymo付费出行服务增长，特斯拉2026年将量产Robotaxi车型，且使用激光雷达成标配 [49] - 预计到2025年国内车用激光雷达市场规模达105亿元，24 - 25年复合增速63%，2030年达336亿元，24 - 30年复合增速36% [50] 激光雷达产业链 - 收发系统占比超60%，是激光雷达最核心部件，光电系统成本约占整机成本70% [59] - 收发系统国产化程度较低，激光雷达在部分上游光学部件和整机模组方面有国产替代能力 [60][63] - 国内厂商激光雷达模组全球领先，市场参与者包括传统Tier 1、创业公司、科技巨头，国内厂商出货量和规模领先，市场集中度提升，部分龙头盈利在即 [67] 激光雷达行业趋势 - 芯片化、集成化，芯片化使激光雷达元器件减少、成本降低、生产效率提高，性能提升，未来发展空间大 [72] - 技术路线从机械式向半固态、固态发展，半固态中期主流，固态长期前景好 [73] - 价格下降，芯片化等使成本降低，国内供应商有价格优势，千元机时代来临 [77] 激光雷达其他应用场景 - 机器人领域，用于人形机器人和机器狗，提供精准定位和环境感知能力 [79] - 消费类领域，用于割草机、扫地机、吸尘器，提升设备环境感知和作业能力 [82] - 工业和物流领域，用于无人配送车、无人清扫车、AGV、物料监视，提高物流效率和管理水平 [85] - 智慧交通与安防领域，用于市政、工厂、测绘、安防，实现交通优化、车辆调度、地形测绘和安全监控 [88] 相关标的 - 禾赛科技：产品丰富，盈利能力好转，2024年盈利，预计2025年营收和出货量增长 [92] - 速腾聚创：产品发展良好，盈利能力好转，2024年出货量增长，市场占有率高，机器人领域订单规模超出预期 [98][101] - 图达通：与蔚来合作，2025年拟借壳上市，2022 - 2024年市占率变化，2024Q1 - 3亏损同比收窄 [104] - 华为：激光雷达业务发展快，2024年市占率排名第二，客户群体扩大，2024Q1扭亏为盈 [106] - 炬光科技：国内激光器领先企业，拓展至中游应用模块 [107] - 永新光学：光学精密制造龙头，为多家公司供应激光雷达相关产品，2023 - 2024年激光雷达业务向好 [109][110]