行业投资评级 - 看好（维持）[1] 核心观点 - 本周国泰君安与海通证券、西部证券与国融证券并购重组有新进展，中信证券和中信建投证券总经理人选落定激发市场对合并的想象，券商板块热度升温，当前权益市场景气度提升，市场成交额高位将驱动券商业绩回归增长区间，个股方面建议关注头部券商并购主线（如中信证券、中国银河等）和受益于资本市场流动性改善主线（如东方财富）[2][16] 重点数据跟踪 市场行情 - 本周（11.04 - 11.08）各权益指数及全债指数全部上涨，上证指数、创业板指、沪深300、科创50分别上涨5.51%、9.32%、5.50%、9.14%，券商板块上涨15.04%，中证全债上涨0.27%；年初至今上述指数分别上涨16.05%、22.75%、19.61%、20.38%，券商板块上涨46.35%，中证全债累计上涨6.03%，本周偏股混合型、被动指数型收益率随市场上涨，指数型跑赢主动型[8] 市场活跃度 - 本周A股日均成交额为23987亿元，环比上周增加14.9%，年初以来日均成交额为9504亿元，较2023年全年增长8.3%；本周融资融券余额继续上升，截至11月7日末为17835亿元，环比上周+5.0%，较年初+7.8%；本周港股日均成交额环比上周回升，为1912亿港元，环比上周上升26.9%，年初以来日均成交额1294亿港元，较2023年全年日均成交额增长23.2%[10] 公募基金 - 中证A500指数基金驱动本周权益基金新发规模创年内新高，本周新成立公募基金23只，发行份额442.88亿份；权益基金新成立18只，发行份额314.6亿份，主动权益基金5只，发行份额16.8亿份，中证A500指数基金发行份额286.58亿份；年初至今，公募基金发行份额9361亿份，同比+12.1%；权益基金发行份额2080亿份，同比 -16.5%，其中主动权益基金发行份额605亿份，同比 -49.4%[11] 本周热点事件 国泰君安与海通证券 - 11月5日，上海市政府同意国泰君安与海通证券合并重组，上海市国资委将组织实施相关工作[12] 西部证券与国融证券 - 11月7日西部证券发布收购国融证券控股权进展公告，拟受让64.60%股份，国融证券股东全部权益在2023年12月31日的市场价值为60.44亿元，较合并口径归属于母公司口径账面净资产增值51.06%，股份转让价格为3.3217元/股，交易符合公司战略规划等[13][14] 中信证券和中信建投 - 11月5日起中信建投和中信证券互换高管，涉及邹迎光、金剑华等人的任职变动[15]

行业投资评级 - 看好（维持）[1] 核心观点 - 电子指数本周跑赢上证指数和深证成指，半导体板块表现活跃，行情回顾中信电子指数上涨9.01%，上证指数上涨5.51%，深证成指上涨6.75%，分板块中信半导体指数上涨11.94%，中信消费电子指数上涨3.95%海外费城半导体指数上涨5.78%，日经半导体指数上涨4.31%，同期道琼斯工业指数上涨4.61%，纳斯达克指数上涨5.74%，标普500指数上涨4.66%，自主可控概念涨幅领先[1][10] - 半导体销售额同比增速继续扩大，2024年9月全球半导体销售额为553.2亿美元，同比+23.23%，中国集成电路进出口维持同比稳健增长，终端需求方面3Q2024PC和手机出货量维持同比低个位数增速环比亦有增长，价格方面DRAM现货价格继续微跌，NAND现货价格有所下滑[2] - 中芯国际发布3Q2024财报单季度营收21.7亿美元创单季度历史新高，2024小鹏AI科技日公布图灵AI芯片进展，其搭载40核处理器，两个神经网络处理单元（NPU）支持在本地运行高达300亿参数大模型，同时显著提升数据处理效率和智能化水平[2] - 建议继续重视AI算力+AI应用，自主可控方向有望成为主旋律，业绩有望边际改善的半导体设计、面板、被动元器件、PCB等方向值得关注[2] 根据相关目录分别进行总结 回顾与更新：电子板块跑赢大盘 - 电子指数本周跑赢上证指数和深证成指，半导体板块表现活跃，中信电子指数上涨9.01%，上证指数上涨5.51%，深证成指上涨6.75%，分板块中信半导体指数上涨11.94%，中信消费电子指数上涨3.95%，海外费城半导体指数上涨5.78%，日经半导体指数上涨4.31%，同期道琼斯工业指数上涨4.61%，纳斯达克指数上涨5.74%，标普500指数上涨4.66%，自主可控概念涨幅领先[1][10] 行业高频数据更新 - 半导体销售额同比增速继续扩大，2024年9月全球半导体销售额为553.2亿美元，同比+23.23%，中国集成电路进出口维持同比稳健增长，终端需求方面3Q2024PC和手机出货量维持同比低个位数增速环比亦有增长，价格方面DRAM现货价格继续微跌，NAND现货价格有所下滑[2] 行业重点新闻更新 - 11月6日小鹏AI科技日发布小鹏图灵AI芯片，8月23日流片成功，搭载40核处理器，两个神经网络处理单元（NPU），支持在本地运行高达300亿参数大模型，同时显著提升数据处理效率和智能化水平，集成2个独立的图像信号处理器（ISP），构建独立安全岛机制[28][29] 建议关注 - 继续重视AI算力和终端产业链机会，自主可控有望成为近期主升浪，关注相关半导体制造、设备、材料、EDA企业，部分边际趋势有改善的低位半导体设计、被动元器件、PCB公司值得重视[30]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 人大会议新增6万亿地方债务置换助力地产回稳止跌，消费建材需求或边际改善，建议关注核心标的[2] - 周期材料中水泥价格稳步上涨、光伏玻璃库存增加、浮法玻璃价格上移，建议关注相关企业[3] - 新材料中玻纤粗纱价格弱势、细纱价格维稳，碳纤维价格筑底[4] 根据相关目录分别进行总结 消费建材 - 人大会议议案增加地方政府债务限额6万亿，2024 - 2026年每年新增2万亿置换隐性债务，2024年起五年每年安排8000亿化债，累计4万亿，合计增10万亿化债资源；专项债券支持土地和住房相关工作，财政部正研究细则[2][6] - 新政使地方化债压力大减，2028年前隐性债务总额从14.3万亿降至2.3万亿，年均消化额从2.86万亿减为4600亿[7] - 10月新房30城成交1405万方，环增44%、同比持平，与Q3月均值比增45%；一线城市成交同环比齐增，1 - 10月累计同比降幅收窄至22%；二三线城市成交环比增幅不及一线，同比持降，累计同比降幅高于一线。二手房18城成交面积预计971万方，环增25%、同增18%，1 - 10月累计成交面积同增2%[7] - 短期地产看盘和成交有望边际改善，中长期消费者信心有望恢复，地产有望回稳向好；建议关注消费建材核心标的，长期看好C端北新建材、伟星新材、兔宝宝，反弹关注B端东方雨虹、三棵树、蒙娜丽莎、坚朗五金、中国巨石[2][8] 周期材料 - 长三角再次推涨熟料价格100元/吨，企业加大错峰生产力度，9月末到10月减产12天，今年供需匹配下涨价幅度有望超2023和2022年[14] - 头部水泥公司分红高，如海螺水泥PB不到0.70，分红率50%左右，2024H1季度末类货币资产超690亿，有息负债251亿[15] - 十一月上旬全国重点地区企业出货率53.8%，环比增约3个百分点，各地企业推动价格上行；建议关注海螺水泥、华新水泥、上峰水泥[3][15] - 浮法玻璃本周成交良好，价格重心上移，毛利修复，部分盈利；11月部分订单较10月好转，中大型企业开工好；部分区域库存降至低位，后期季节性赶工预期维持，成交或支撑价格上涨[15] - 光伏玻璃本周交投淡稳，库存增加；11月组件厂家排产下降，刚需采购为主，侧重消化库存，需求端支撑有限；部分装置冷修、限产，供应量减少，厂家出货积极，部分成交可商谈；取暖季天然气价格上涨，成本增加，利润空间压缩，后期产能出清或加速[16] 新材料 - 玻纤粗纱无碱粗纱市场价格弱势，走货一般，部分厂报价下滑；供应端个别产线复产，新产线投产预期增强，库存压力大；需求端10月订单量增速有限，中下游观望，提货刚需；传统市场供需趋弱，热塑、风电市场走货平稳，部分订单增加，预计价格趋稳，局部或有促量政策[20] - 玻纤细纱电子纱市场价格维稳，短期出货降库；需求端华中市场订单阶段性好转，其余区域无明显增量；供应端个别产线复产，下游电子布库存有压力，制约价格上涨；后期价格调整预期不大，稳价出货降库为主[21]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 本周中万房地产指数上涨6.83%，沪深300指数较上周上涨5.50%，板块跑赢沪深300指数1.32pct，在31个板块中排第11位[2] - 30大中城市商品房成交面积238万平米，环比-30.8%，同比+27.3%；17城二手房成交面积280万平米，环比-3.6%，同比+50.0% [2] - 高能级城市新房和二手房交易量同比仍保持高增速，各地方持续出台政策，看好前期在核心区域提前布局、以及在融资端具备更强信用优势的房企，建议关注拥有城中村改造经验的地方性国企，如招商蛇口、保利发展等 [3] 根据相关目录分别进行总结 第45周板块行情回顾 第45周行业指数表现 - 本周（2024/11/1~2024/11/7）申万房地产指数上涨6.83%，沪深300指数较上周上涨5.50%，板块跑赢沪深300指数1.32pct，在31个板块中排第11位 [7] 第45周地产板块个股表现 - 涨幅排名前5位的个股分别为华夏幸福、亚通股份、荣盛发展、阳光股份、世联行；跌幅排名前5位的个股分别为皇庭国际、空港股份、合肥城建、滨江集团、北辰实业 [8][9] 本周行业销售概览 总体销售表现 - 30大中城市商品房成交面积238万平米，环比-30.8%，同比+27.3%；今年截止目前（2024/11/7）成交面积8170万平米，同比-30.1%；11月截止目前（2024/11/7）成交面积238万平米，同比+17.5% [10][11] - 17城二手房成交面积280万平米，环比-3.6%，同比+50.0%；今年截止目前（2024/11/7）成交面积8743万平米，同比+26.3%；11月截止目前（2024/11/7）成交面积269万平米，同比+43.9% [14][15] 分城市能级销售情况 - 一线城市新房成交环比北京-32.0%、上海-44.0%、深圳-12.4%、广州-65.9%，同比分别为+2.1%、+71.8%、+129.1%、+7.7%；二手房成交北京环比-29.2%，同比+38.8%，上海环比-15.3%，同比+73.2%，深圳环比+3.4%，同比+161.2% [18][19] - 二线城市新房成交仅杭州、青岛环比上涨，分别为+42.5%、+6.0%，其余城市环比均下跌，福州、宁波环比跌幅超过50%；二手房市场杭州、厦门、南宁环比下跌，其余城市环比均上涨，所有城市同比均上涨 [20][21] - 三四线城市新房成交环比中泰安、云浮涨幅超过100%；同比芜湖、荆门、泉州、莆田涨幅超过100%；二手房市场衢州、清远、金华、佛山环比上涨，仅江门同比下跌 [22][23] 本周库存及去化情况 - 一线城市北京、深圳、广州去化周期分别为21.35个月、13.28个月、15.66个月；二线城市厦门、杭州、宁波、福州去化周期分别为13.50个月、4.38个月、21.87个月、18.86个月；三四线城市苏州、莆田、泉州、温州去化周期分别为26.16个月、98.62个月、258.88个月、35.71个月 [24][25] 周度土地市场概览 - 报告列出了一线城市、二线城市、三线及以下城市住宅用地周度成交的规划总建面、成交总价、溢价率等情况 [26][28][29] 本周行业重点新闻追踪 - 四川西昌优化首套住房认定，扩大购房补贴范围，提高补贴标准 [30] - 郑州房票政策升级，全市通用、契税减免 [31] - 深圳二手房周签约量已连续4周单周超2000套 [32] - 杭州拟出台容积新规，符合规定的开放式风雨连廊不计容 [33] - 辽宁营口市调整住房贷款政策，首付款比例统一降至15% [33] - 佛山召开房地产融资协调机制“白名单”项目扩围增效政策解读培训会 [34] - 深圳辖内银行今年已审批“白名单”项目67个 [35] - 福州落实一揽子增量政策，优化房地产措施 [36][38] - 苏州积极落实购买存量房安置和房票安置 [39] - 中山市拟全面放开购房入户政策，连续居住半年即可申请落户 [40] - 洛阳市调整公积金贷款政策，购买二手住房最长贷款期限延长至30年 [41] - 北京10月新房网签0.45万套，环比增加50.1%；二手住房网签1.71万套，环比增加32%，同比增加70% [42] - 住建部强调发展智能建造是建筑业转型发展的内在需要 [43] - 深圳宝安人才房拓版，深铁环城再加推738套 [44] 重点企业表现 本周重点标的表现 - 报告列出了保利发展、万科A等重点企业的收盘价、本周涨跌幅、年初至今涨跌幅、EPS、PE等估值情况 [45] 重点企业本周融资情况 - 滨江集团发行6亿元一般中期票据，上海临港发行10亿元超短期融资债券 [46] 重点企业下周债务到期情况 - 保利发展下周（2024/11/8~2024/11/14）有25亿元一般短期融资券到期 [47] 重点企业本周信息跟踪 - 恒隆地产东九龙项目“皓日THE APERTURE”加推单位，市场反应热烈 [48] - 新鸿基地产广州项目“广州南站ICC - 爱銮Forest Park”销售情况良好，计划加推第三号价单 [49] - 华发股份举行2024年第三季度业绩说明会，介绍公司发展策略和物业管理业务情况 [49] - 保利发展获取广州市海珠区凤浦中路南侧地块 [50]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 文旅出行关注明年假期延长预期带动，免税关注顺周期下客单价修复及市内免税店开业催化，OTA受益出行链热度提升估值有望上调 [2] - 酒店前三季度龙头开店表现亮眼，四季度RevPAR基数影响有望收窄 [3] - 教育公职考培岗位扩招，报考人数有望创新高，头部公司市占率或提升；K12政策引导积极，关注质优头部 [3] - 医美头部企业出海成重要战略，锦波获批越南医疗器械注册证 [3] - 美妆大促旺季催化下景气度恢复，化妆品消费有望回暖 [4] - 跨境美国消费韧性持续，大选落地或有情绪波动，关注有优势的品牌公司及低估值机会 [4] 各目录总结 商社板块观点 免税 - 2024年10月21 - 27日免税销售额指数23.6，旅游淡季客流短期承压 [12] - 2024年10月28日 - 11月3日海南三机场客流43.0万人次，环比+4.5%，恢复至2019年同期97.0%；海口机场客流22.8万人次，环比+0.4%，恢复至2019年同期95.3%；三亚机场客流19.4万人次，环比+9.1%，恢复至2019年同期99.3% [12][13] - 海南前10大客源城市中，北京、成都等部分城市客流有不同程度环比变化及同比恢复情况 [16] - 2024年11月5日中免集团与越南IPP集团签署合作备忘录，将在越南共同运营免税店；海南免税亮相第七届进博会 [26][28] - 关注顺周期下免税客单价修复逻辑及市内免税店开业催化，建议关注市内免税牌照方中国中免与王府井 [28] 酒店 - 2024年第44周全国OCC为55.25%，环比-2.95pct，同比-3.45pct，较2019年同期-5.43pct；全国ADR为185.00元，环比-1.40%，同比-5.25%，较2019年同期-6.11%；全国RevPAR为102.21元，环比-6.40%，同比-10.82%，较2019年同期-14.51% [29] - 分类型看，经济型、中档型、高档型酒店OCC同比和较2019年同期均有不同程度下降 [29] - 君亭酒店与希尔顿集团签署战略合作意向书，共同推动中国大陆高端酒店及度假村发展 [32] - 国际酒店集团万蒙国际24Q3总营收62.55亿美元，同比增长6%，净利润5.84亿美元，同比下降22%；凯悦24Q3总营收16.29亿美元，同比增长0.43%，净利润4.71亿美元，同比增长592.65% [46] - 短期关注管理提质增效的首旅酒店，上调全年开店预期的华住集团、亚朵；中长期关注改革成效逐步显现的锦江酒店 [46] 教育 - K12方面，北京市发布相关办法征求意见稿，加强校外培训治理，明确审批权限，健全综合执法机制；政策引导积极，关注质优龙头，建议关注全国化机构学大教育、新东方 - S、好未来，区域K12培训龙头昂立教育、卓越教育集团、思考乐教育 [47][49] - 职教公职类岗位持续扩招，2025年军队文职招考34784人，同比+4.20%，2025年国考341.6万人通过资格审查，同比+12.6%；华图山鼎非学历培训业务推进；建议关注华图山鼎、粉笔、中公教育 [50][53] 人力资源 - 求是网发文提及促进高质量充分就业；主要人服公司Q3稳健增长，科锐国际营业收入29.75亿元，同比+23.12%，北京人力营业收入113.13亿元，同比+18.39%，外服控股营业收入53.74亿元，同比+13.14% [55] - 政策端稳增长促就业，建议关注具备资金、平台、渠道优势的头部企业科锐国际、北京人力 [57] 医美化妆品 - 医美方面，锦波获批越南医疗器械注册证，美柏生物旗下产品获越南医疗器械注册证；政策端干细胞外泌体不作为医疗器械管理；新品进展包括复锐医疗科技推出新产品，普丽妍申报产品获批上市；建议关注巨子生物、锦波生物、江苏吴中 [58][62] - 美妆端双11大促拉动大盘高增，各平台表现亮眼；中国证监会同意毛戈平境外发行上市；建议关注珀莱雅、润本股份、上美股份等 [63][66] 文旅 - 旅游方面，北方多地雪场开启新雪季，冰雪游热度攀升，各平台数据显示预订量、搜索热度等增长；国务院印发意见推动冰雪经济发展，预计2024年产业规模达9700亿元，2025年突破万亿元；中方对9国试行免签政策，南非推出“团体签”简化政策；建议关注OTA携程集团 - S与同程旅行，景区个股关注长白山、西域旅游等 [67][76] - 会展版块10月新开18条国际货运航线，宁波出口集装箱运价指数上涨；中国与RCEP成员国贸易总额增长；米奥会展承办展会，兰生股份深化合作；建议关注米奥会展业绩兑现情况及长期机会，关注兰生股份提升影响力及收并购机遇 [77][81] - 体育板块舒华体育打造“运动健康促进中心”，国际市场销售额增长，参加迪拜展会；建议关注力盛体育、舒华体育 [82][84] 餐饮 - 上半年性价比消费和经营效率领先的餐企韧性更强，下半年餐饮品牌缩减折扣力度，预计客单价在客流旺季回升；百胜中国第三季度净利润同比高增，麦当劳第三季度净利润承压；海底捞旗下企业火锅在郑州比亚迪生产基地试营业；建议关注百胜中国、达势股份 [85][93] 跨境 - 11月7日美联储下调联邦基金利率区间，市场预计下次会议降息可能性下降；成本端海运费旺季小幅回升，美元兑人民币汇率波动收敛；建议关注有溢价能力的跨境电商品牌安克创新、致欧科技、乐歌股份，以及受益降息催化的美国工具链头部供应商巨星科技、创科实业，关注泉峰控股 [93][97] 本周绝对估值变化 - 2024年11月1 - 8日，万得A股PE(TTM)为19.15倍，高于历史均值，较上周有所提升 [98] 商社行业估值概览 - 展示了各公司2024E和2025E的估值情况 [109][111] 附录：本周商社各子版块覆盖标的估值变化趋势 免税行业相关标的估值情况 - 展示了免税行业相关标的2024E和2025E的估值情况及部分公司估值变化趋势 [115][116]

房地产 - 11月前7天42城新房销量增速降幅收窄至-9.2%[6] - 19城二手房销量增速上升至33%[6] - 上周二手房价格环比增速所有线级城市均下降一线环比降至-0.8%二三线降幅均走扩至-0.4%[6] - 上周土地成交面积同比增速降幅收窄溢价率上涨[6] - 上周十大城市商品房库销比下降至57.2周[6] 乘用车 - 10月乘联会零售销量增速上升至16%批发销量增速上升至13%[8] - 本周半钢胎开工率上升至79.5%全钢胎开工率下降至61.8%[8] - 10月汽车库存预警指数下降至50.5%[9] 农副食品 - 本周猪肉平均批发价环比降幅走扩录得-1.1%[13] - 本周农业部农产品批发价格指数环比降幅走扩至-1.4%[13]

CPI相关 - CPI同比涨幅回落10月为0.3%[10] - CPI环比下降10月为-0.3%[12] - 食品价格涨幅回落10月为2.9%[11] - 非食品价格降幅走扩10月为-0.3%[11] PPI相关 - PPI同比降幅略走扩10月为-2.9%[6] - PPI环比降幅大幅收窄10月为-0.1%[6] - 生产资料价格环比转正10月为0.1%[6] - 生活资料价格环比降幅走扩10月为0.4%[6] 价格影响因素 - 极端天气和国际油价影响CPI[8] - 一揽子增量政策影响PPI[4]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 各类型收入均环比改善，业绩增速边际回升，收入端业务改善边际贡献业绩，成本费用边际优化，拨备计提贡献减弱 [2] - 贷款增长仍承压，存款定期化趋势延续，资产增速环比回升但贷款占比略降，信贷需求偏弱票据冲量明显，负债增速回升存款占比略降，存款增速维持低位定期化趋势延续 [3][31][33][36][39] - 负债成本优化，息差降幅收窄，净息差降幅收窄得益于存款成本调降效果显现，资产端收益率承压负债成本优化支撑息差，后续息差压力仍大 [4][40][43] - 中收降幅收窄，国有行其他非息高增，中收业务仍承压但降幅收窄，国有行其他非息增速亮眼 [44][46] - 资产质量稳健，风险抵补水平充足，不良率环比基本持平，关注率略有抬头，拨备覆盖率稳中略降但仍充足 [4][49][50][52] 根据相关目录分别进行总结 各类型收入均环比改善，业绩增速边际回升 - 营收降幅收窄，业绩增速继续回升，1 - 3Q24上市银行整体营收同比下降1.05%，降幅较1H24收窄0.90pct，业绩同比增长1.43%，增速较1H24提升1.06pct，优质城农商行业绩持续领跑 [23][24] - 利息收入底部改善，其他非息增速亮眼，1 - 3Q24上市银行净利息收入、净手续费及佣金收入、净其他非息收入分别同比 - 3.19%、 - 10.75%、 + 25.60%，3Q24各业务收入均改善，国有行其他非息提升明显 [26] - 收入改善、成本节约是业绩增速提升主因，收入端业务改善边际贡献业绩，成本费用边际优化，拨备计提贡献减弱 [28][29] 贷款增长仍承压，存款定期化趋势延续 - 资产：扩表速度边际回升，贷款占比略有下降，3Q24上市银行资产增速环比 + 1.1pct至8.2%，贷款占比环比 - 0.4pct，金融投资占比环比 + 0.4pct [31] - 贷款：信贷需求仍偏弱，票据冲量明显，3Q24上市银行贷款总额同比 + 6.9%，增速环比 - 1.0pct，单季新增贷款中票据冲量明显，对公、零售均少增 [33][34] - 负债：增速回升，存款占比略有下降，3Q24上市银行负债同比 + 8.2%，增速环比回升1.1pct，存款占负债比重环比 - 0.5pct [36] - 存款：增速维持低位，定期化趋势延续，3Q24上市银行存款同比增长3.9%，增速环比下滑0.1pct，定期存款占比环比提升3.4pct至58.4% [39] 负债成本优化，息差降幅收窄 - 净息差降幅收窄，测算3Q24上市银行净息差约为1.45%，较2Q24下降1bp，降幅明显收窄，各类型银行趋势基本一致，部分个股息差改善明显 [40][41] - 资产端收益率持续承压，负债成本优化支撑息差，3Q24上市银行生息资产收益率约3.21%，环比下降7bp，计息成本负债率约1.91%，环比下降6bp，后续息差压力仍大 [42][43] 中收降幅收窄，国有行其他非息高增 - 财富管理需求偏弱叠加降费影响，中收业务仍承压，3Q24上市银行净手续费及佣金收入同比 - 7.3%，降幅环比收窄6.9pct，不同银行中收环比表现分化，2025年中收有望恢复性增长 [44] - 国有行其他非息增速亮眼，3Q24上市银行净其他非息收入同比 + 39.0%，增速环比提升17.9pct，国有行驱动增长，其他类型银行增长降速，分项表现有差异 [46] 资产质量稳健，风险抵补水平充足 - 资产质量保持稳健，3Q24末上市银行不良率为1.27%，环比基本持平，对公端不良率预计优化，零售端仍有压力 [49] - 资产质量前瞻指标略有抬头，3Q24末上市银行关注率1.73%，环比 + 6bp，各类型银行关注率均环比上浮，个贷资产质量仍有压力 [50] - 拨备稳中略降，风险抵补水平仍然充足，3Q24末上市银行拨备覆盖率302.14%，环比下降2.56pct，整体仍处于充足水平 [52] 投资建议 - 上市银行三季度业绩环比小幅改善，但四季度业绩压力仍大，短期关注经济复苏中更具弹性的标的，长期关注高股息个股 [53]

报告行业投资评级 - 投资评级为看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 农林牧渔行业三季度业绩环比改善显著2024年前三季度，按照整体法计算，农林牧渔行业实现营业收入9077.1亿元，同比-3.5%（其中Q3同比-2.2%）；实现归母净利润322.52亿元，Q3净利润为226.33亿元[2][8] - 养殖产业链景气整体回升，Q3业绩显著改善；种业粮价下行，经营淡季业绩暂时承压；宠物内外销均实现较好增长[2] - 给出了生猪养殖、禽养殖、动保、种业、宠物等方面的投资建议[2] 根据相关目录分别进行总结 行业概况 - 2024年前三季度，按照整体法计算，农林牧渔行业实现营业收入9077.1亿元，同比-3.5%（其中Q3同比-2.2%）；实现归母净利润322.52亿元，Q3净利润为226.33亿元受养殖板块景气上行影响，盈利能力季度环比改善明显，2024Q1/Q2/Q3单季度毛利率分别为6.6%/10.7%/14.0%；资产负债率呈下行趋势，2024Q1/Q2/Q3分别为58.0%/56.9%/55.9%[8] 生猪养殖行业 - 标的上选择18家上市公司整体计算，2024年前三季度实现营业收入3521.5亿元，同比-6.3%，单三季度实现收入1346.5亿元，同比+2.1%；猪价5月起快速上行，生猪养殖行业Q2扭亏为盈，Q3盈利弹性显著，2024Q1/Q2/Q3单季度合计归母净利润分别为-61.7/74.7/191.9亿元[11] - 伴随猪价快速上行（Q3全国生猪销售均价为19.63元/kg，环比Q2增加20.41%），企业盈利能力大幅改善2024年前三季度，生猪养殖行业实现毛利率13.1%，同比+9.7pcts（其中Q3毛利率为21.7%）；实现净利率5.8%，同比+11.0pcts，（其中Q3净利率为14.3%）；2024年单三季度ROE为10.19%；2024年以来，生猪养殖行业三费费率均呈下行趋势[12] - 由于三季度盈利显著增加，行业现金流状况有所改善，2024年以来行业资产负债率延续下行趋势截至2024Q3，生猪养殖行业资产负债率为62.1%，相比年初-3.7pcts，同比-6.1pcts[13] - 2024年前三季度，多数企业生猪出栏量同比增长，其中新五丰/神农集团/巨星农牧增速最快，分别为+50.2%/+49.6%/+32.6%；新希望、ST天邦、正邦科技、*ST做农、罗牛山出栏量同比下滑[16] - 上市公司发展战略由此前规模快速扩张转变为更高质量发展，持续进行种群更迭工作，淘汰低效母猪，2024年以来生产性生物资产增幅显著放缓截至2024Q3，生产性生物资产合计246.63亿元，同比-4.0%，相比年初+0.2%；2024年以来，东瑞股份、神农集团、巨星农牧、华统股份等公司生产性生物资产增速较快，分别为+92.9%/+45.1%/+37.5%/+18.6%截至2024Q3，生猪养殖行业在建工程合计314.6亿元，同比-27.2%，相比年初-9.3%；2024年以来，温氏股份、华统股份、东瑞股份、巨星农牧在建工程增速较快，分别为+33.3%/+36.6%/+30.1%/+34.2%[17] 禽养殖行业 - 标的上选择7家上市公司整体计算，2024年三季度，黄羽鸡价格有所回落，白羽鸡价格见底回升，禽养殖行业前三季度实现营业收入376.12亿元，同比+1.2%；单三季度实现营业收入138.91亿元，同比+5.7%；受益于饲料原料成本下行，板块实现较好盈利，2024Q1/Q2/Q3，禽养殖行业单季度合计归母净利润分别为0.70/6.20/11.29亿元，Q3净利润增长显著[19] - 2024年前三季度，禽养殖行业实现毛利率13.0%，同比+2.3pcts，其中Q3毛利率为16.0%；前三季度实现净利率4.8%，同比+1.7pcts，其中Q3净利率为8.1%[19] - 白羽鸡企业在单三季度普遍实现业绩改善，其中上游种禽企业（益生股份）盈利能力较为稳定，下游企业（民和股份、圣农发展、益生股份）与终端需求波动相关，盈利能力2024年以来逐季恢复；黄羽鸡企业（湘佳股份、立华股份）和蛋鸡企业（晓鸣股份）受益于需求端支撑、较好价格和饲料成本的下降，三季度业绩表现仍然较好[23] 后周期行业 - 标的上选择了家上市公司整体计算（包括5家动保公司和2家饲料公司）下游养殖行业景气度上行，对动保产品的使用需求增加，动保行业2024年三季度收入降幅有所收窄2024年前三季度动保行业实现营业收入83.23亿元，同比-4.6%；实现归母净利润8.63亿元，同比-42.3%；2024年单三季度动保行业实现营业收入32.49亿元，同比-4.1%；实现归母净利润2.92亿元，同比-47.7%[25] - 伴随下游养殖景气回升，各品类猪用疫苗2024年单三季度销量的同比降幅普遍收窄，从批签发数据来看，圆环疫苗批签发同比转正为+5.4%；价格战在三季度逐步企稳，2024年前三季度，动保行业毛利率为36.5%，同比-4.6pcts，其中Q3毛利率为35.3%；2024年前三季度，动保行业净利率为10.4%，同比-6.8pcts，其中Q3净利率9.0%；2024年以来，动保行业存货水平呈下行趋势，反应下游需求正在逐步恢复[30] - 1）饲料行业，2024年三季度，伴随饲料原料成本持续下行，成本加成模式下，单价和收入仍体现一定下滑；龙头公司依靠在经营管理、产品创新、客户服务等各方面优势，市占率仍实现提升，盈利能力持续改善2）动保行业，各公司三季度表现出现分化，其中研发实力强、产品具备竞争力、直销渠道占比较多的公司在Q3业绩恢复较为明显[40] 种业 - 标的上选择5家上市公司整体计算，2024年三季度为种业经营淡季，同时在粮价下行背景下，种业业绩承压2024年前三季度种业实现营业收入73.98亿元，同比+15.6%；实现归母净利润-5.63亿元，同比-26.7%；2024年单三季度种业实现营业收入16.18亿元，同比-2.9%；实现归母净利润-6.78亿元，同比-61.9%；本报告期隆平高科子公司隆平发展实现并表，收入规模有所扩大，但由于国际粮价低迷，并产生一定汇兑损失，亏损幅度加大[42] - 2024年前三季度，种业毛利率为20.6%，同比-4.9pcts，其中Q3毛利率为12.3%，同比-5.8pcts；2024年前三季度净利率-7.6%，同比-0.7pcts，其中Q3净利率-41.92%，同比-16.8pcts；期间费用率中，Q3销售、管理和研发费用率同比和环比均有所提高[45] - 合同负债可以一定程度上反应种企本销售季种子的预售情况，隆平高科/丰乐种业预收款持续增长，同比分别增长14.8%/21.7%，荃银高科预收款同比持平，登海种业和秋乐种业则有所下滑；截至2024年三季报，各种子公司存货均有上升，较好支撑本销售季收入增长，同时也要密切关注退货率和后续存货水平；隆平高科增长显著主要是由于子公司隆平发展并表，其中部分存货为子公司所有[45] - 2023 - 2024销售季有4家种子企业公布了上一销售季各作物种子的销售情况；隆平高科核心业务玉米和水稻种均实现增长，水稻种均价同比也有提升并且价格处于同行业高位；荃银高科三大核心业务均实现20%以上增长，玉米种均价同比提升，水稻种均价有所下滑；丰乐种业玉米种和小麦种业务同比大幅增长，并且水稻种和玉米种均价均实现了提升；随着转基因产业化逐步推进，有转基因审批品种的企业将会有新增量[47] 宠物食品行业 - 标的上选择4家上市公司整体计算，2024年前三季度宠物食品行业实现营业收入87.58亿元，同比20.9%；实现归母净利润9.66亿元，同比+88.2%；2024年单三季度宠物食品行业实现营业收入31.78亿元，同比+20.9%；实现归母净利润3.83亿元，同比+78.8%；由于去年同期海外客户还处于去库存状态，今年订单逐步恢复正常后，基数效应下，外销收入和利润同比均有显著增长，同时内销自主品牌蓬勃发展，收入和利润均有提升[50] - 2024年前三季度，宠物食品行业毛利率为33.4%，同比+4.8pcts，其中Q3毛利率为33.14%，同比+3.3pcts；2024年前三季度净利率11.0%，同比+3.9pcts，其中Q3净利率12.05%，同比+3.9pcts；期间费用率中，Q3销售费用率同比提升；管理费用率同比下降；财务费用率同比提升明显主要是因为2024年第三季度产生一定汇兑损失[51] - 1）外销：随海外客户去库结束后好出口数据逐步改善，根据海关数据，2024年1 - 9月零售包装狗食或猫食饲料出口金额同比分别为+37.9%/+28.4%/+7.1%/+14.7%/+25.4%/+37.3%/+19.9%/+33.4%/+10.1%，2024年三季度合计出口金额同比增长20.8%，低基数效应逐渐减小2）内销：持续看好行业增长以及头部公司在国内市场市占率的提升；2024年双十一大促正在进行中，淘天集团发布了10月21日00:00 - 10月31日24:00双11宠物行业战报，整体成交两位数增长，表现超预期；趋势类目三位数增长，增长显著；破亿破千万品牌崛起；近千家品牌翻倍增长[52]

美国经济状况 - 2024年三季度美国GDP环比折年率降至2.8%较上季度降0.2个百分点同比增速下行至2.7%[13] - 消费表现强劲投资项普遍走弱整体经济有所放缓[13] 就业市场 - 就业增长表述从放缓改为劳动力市场状况普遍缓解失业率上升但仍低[5] - 10月新增非农就业人数受天气和罢工影响骤降前值下修失业率走高[11] 通胀情况 - 整体通胀接近目标但核心通胀略高[5] - 通胀回落步伐放缓但核心商品和服务价格领先指标表明未来压力将缓解[11] 美联储决策 - 11月议息会议将基准利率下调25bp至4.5% - 4.75%目标范围[4] - 12月降息25bp概率为71%此前认为降息50bp概率为70%[14] - 不排除12月暂停降息将根据未来数据调整降息速度[4]