报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 2024年公司营收9.24亿元同比+33%，归母净利润1.71亿元同比-23%，25Q1营收6836万元同比+5%，归母净利润-1378万元减亏，迪爱斯24年超额完成业绩承诺 [1] - AI赋能智慧城市业务，公司在传统优势区域保持领跑，拓展新市场提升品牌影响力 [2] - 国内低轨卫星出海加速，公司卫星业务进入成长快车道，中标项目有望提升盈利能力 [3] - 预计公司2025 - 2027年净利润为2.95亿元/4.17亿元/5.76亿元 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024 - 2027E营业收入分别为923.63、1260.64、1683.61、2287.50百万元，增速分别为32.78%、36.49%、33.55%、35.87% [5] - 2024 - 2027E归母净利润分别为170.68、294.99、417.20、576.08百万元，增速分别为-22.80%、72.84%、41.43%、38.08% [5] - 2024 - 2027E每股收益分别为0.52、0.89、1.27、1.75元，P/E分别为42.76、24.74、17.49、12.67 [5] 三大报表预测值 - 资产负债表：2024 - 2027E流动资产分别为2049、2682、3393、4396百万元，非流动资产分别为2620、2576、2756、2871百万元等 [10] - 利润表：2024 - 2027E营业收入分别为924、1261、1684、2287百万元，营业成本分别为622、859、1156、1591百万元等 [10] - 现金流量表：2024 - 2027E经营活动现金流分别为-20、40、144、297百万元，投资活动现金流分别为-554、213、23、73百万元等 [10] 主要财务比率 - 成长能力：2024 - 2027E营业收入增速分别为32.78%、36.49%、33.55%、35.87%，营业利润增速分别为-17.42%、73.15%、41.17%、38.15%等 [10] - 获利能力：2024 - 2027E毛利率分别为32.63%、31.87%、31.33%、30.43%，净利率分别为18.48%、23.40%、24.78%、25.18%等 [10] - 偿债能力：2024 - 2027E资产负债率分别为24.32%、27.18%、30.95%、33.65%，净负债比率分别为8.30%、7.01%、5.25%、4.01%等 [10] - 营运能力：2024 - 2027E总资产周转率分别为0.20、0.25、0.30、0.34，应收账款周转率分别为1.54、1.51、1.46、1.51等 [10] 每股指标 - 2024 - 2027E每股收益分别为0.52、0.89、1.27、1.75元，每股经营现金分别为-0.06、0.12、0.44、0.90元等 [10] 估值比率 - 2024 - 2027E P/E分别为42.76、24.74、17.49、12.67，P/B分别为2.07、1.91、1.72、1.51，EV/EBITDA分别为39.94、20.04、13.85、9.40 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3][9] 报告的核心观点 - 部分产品盈利下行叠加减值计提，公司2024业绩同比承压，2025Q1业绩有所修复 [2] - MDI短期出口至美承压，长期影响可控 [7] - 聚焦技术创新及高质量发展，化工龙头核心竞争力不断增强 [8] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为133.76/165.60/186.75亿元，EPS分别为4.26/5.27/5.95元，现价对应PE为12.78/10.32/9.15倍，维持“买入”评级 [9] 事件动态 - 2024年公司实现营业收入1820.69亿元，同比+3.83%；归母净利润130.33亿元，同比 - 22.49%；加权平均净资产收益率为14.29%，同比减少6.13个百分点；销售毛利率16.16%，同比减少0.63个百分点；销售净利率8.12%，同比减少2.32个百分点 [1] - 2024Q4实现营收344.65亿元，同比 - 19.49%，环比 - 31.80%；归母净利润19.40亿元，同比 - 52.83%，环比 - 33.55%；平均净资产收益率为2.07%，同比减少2.69个百分点，环比减少1.09个百分点；销售毛利率19.51%，同比增加2.65个百分点，环比增加6.11个百分点；销售净利率7.23%，同比减少3.15个百分点，环比增加0.64个百分点 [1] - 2025Q1实现营收430.68亿元，同比 - 6.70%，环比 + 24.96%；归母净利润30.82亿元，同比 - 25.87%，环比 + 58.89%；平均净资产收益率为3.19%，同比减少1.40个百分点，环比增加1.12个百分点；销售毛利率15.70%，同比减少1.93个百分点，环比减少3.81个百分点；销售净利率7.84%，同比减少2.05个百分点，环比增加0.61个百分点 [1] 点评 - 2024年公司业绩同比下滑，一方面因精细化学品及新材料盈利能力下滑，该板块营收282.73亿元，同比+18.61%，毛利率12.78%，同比下滑8.64个百分点，新材料核心产品HDI 2024年均价30999元/吨，同比 - 23.67%；另一方面公司对部分投资项目计提资产减值准备或报废处理，2024年资产减值损失达7.40亿元，同比增加6.05亿元，营业外支出达11.37亿元，同比增加6.93亿元 [2] - 2025Q1公司归母净利润环比增加11.42亿元，毛利润环比 + 0.40亿元，整体经营平稳；资产减值损失环比 - 6.78亿元，营业外支出环比 - 7.32亿元，所得税环比 + 4.05亿元，业绩有所修复 [2] MDI出口情况 - 2024年我国聚合MDI对美出口量达26.8万吨，占国内产量比例达12.3%，美国加征高关税使中国MDI产品直接出口美国难度加大，间接出口方面，对等关税加征削弱国内冰箱厂商竞争优势，部分美国订单或向土耳其、墨西哥等国转移，拖累聚氨酯等上游原料国内需求 [7] - 从全球维度看，MDI行业新增产能主要集中在万华化学手中，整体释放有序，行业供需平衡，短期影响只是贸易流向改变，万华化学可通过匈牙利BC工厂向美国供货降低关税影响 [7] 公司发展策略 - 聚氨酯方面，开发并投用超低盐酸比等新技术，突破装置运行瓶颈，推进MDI、TDI装置扩能 [8] - 石化方面，在原料来源及深加工方面战略布局，拟与ADNOC等在福建合资建设特种聚烯烃一体化设施 [8] - 精细化学品与新材料方面，持续突破关键技术，POE装置一次性开车成功，VA全产业链成功开车，柠檬醛、特种异氰酸酯、聚氨酯固化剂等装置一次性开车成功，膜材料、水性材料等推陈出新并进入多家行业头部客户 [8] 盈利预测与估值 |财务摘要|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|182,069|203,895|228,261|249,268| |(+/-) (%)|3.83%|11.99%|11.95%|9.20%| |归母净利润（百万元）|13,033|13,376|16,560|18,675| |(+/-) (%)|-22.49%|2.63%|23.81%|12.77%| |每股收益(元)|4.15|4.26|5.27|5.95| |P/E|13.11|12.78|10.32|9.15|[9][10] 三大报表预测值 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|69,990|72,226|76,805|81,580| |现金|24,533|23,322|24,191|25,252| |应收账项|12,319|15,020|16,181|16,978| |存货|24,107|25,787|28,039|30,514| |非流动资产|223,343|249,921|271,854|292,736| |固定资产|118,828|151,960|178,951|200,815| |在建工程|63,159|52,682|43,877|39,114| |资产总计|293,333|322,147|348,659|374,316| |流动负债|126,083|133,209|136,924|137,559| |短期借款|35,557|36,057|37,057|37,857| |应付款项|69,136|70,549|72,794|73,352| |非流动负债|63,750|70,126|74,726|79,226| |长期借款|48,176|53,176|57,776|62,276| |负债合计|189,833|203,335|211,649|216,785| |少数股东权益|8,874|10,197|11,835|13,682| |归属母公司股东权益|94,626|108,615|125,175|143,850| |负债和股东权益|293,333|322,147|348,659|374,316|[11] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|182,069|203,895|228,261|249,268| |营业成本|152,643|175,156|194,118|211,253| |营业税金及附加|1,084|1,223|1,370|1,496| |营业费用|1,619|1,733|1,940|2,119| |管理费用|3,023|3,058|3,424|3,739| |研发费用|4,550|5,097|5,707|6,232| |财务费用|2,094|2,317|2,523|2,669| |资产减值损失|(740)|(105)|(107)|(115)| |投资净收益|709|714|685|623| |其他经营收益|1,181|1,209|1,354|1,479| |营业利润|17,966|17,205|21,204|23,860| |营业外收支|(1,042)|(407)|(407)|(407)| |利润总额|16,924|16,799|20,798|23,453| |所得税|2,133|2,100|2,600|2,932| |净利润|14,791|14,699|18,198|20,522| |少数股东损益|1,758|1,323|1,638|1,847| |归属母公司净利润|13,033|13,376|16,560|18,675| |EBITDA|32,817|38,649|45,993|51,743| |EPS（最新摊薄）|4.15|4.26|5.27|5.95|[11] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|30,053|37,441|42,678|45,298| |净利润|14,791|14,699|18,198|20,522| |折旧摊销|13,022|19,534|22,672|25,621| |财务费用|2,884|2,808|2,989|3,153| |投资损失|(709)|(714)|(685)|(623)| |营运资金变动|(333)|832|(918)|(3,784)| |投资活动现金流|(37,078)|(45,838)|(44,420)|(46,385)| |资本支出|(35,360)|(44,817)|(43,111)|(44,919)| |长期投资|(2,185)|(1,958)|(1,984)|(2,079)| |筹资活动现金流|6,186|7,175|2,611|2,147| |短期借款|(7,969)|500|1,000|800| |长期借款|8,365|5,000|4,600|4,500| |现金净增加额|(821)|(1,211)|869|1,061|[11] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入|3.83%|11.99%|11.95%|9.20%| |成长能力 - 营业利润|-11.89%|-4.23%|23.24%|12.52%| |成长能力 - 归属母公司净利润|-22.49%|2.63%|23.81%|12.77%| |获利能力 - 毛利率|16.16%|14.10%|14.96%|15.25%| |获利能力 - 净利率|7.16%|6.56%|7.25%|7.49%| |获利能力 - ROE|13.77%|12.31%|13.23%|12.98%| |获利能力 - ROIC|8.30%|7.18%|7.94%|8.09%| |偿债能力 - 资产负债率|64.72%|63.12%|60.70%|57.91%| |偿债能力 - 净负债比率|77.58%|76.52%|69.81%|63.41%| |偿债能力 - 流动比率|0.56|0.54|0.56|0.59| |偿债能力 - 速动比率|0.31|0.30|0.31|0.32| |营运能力 - 总资产周转率|0.67|0.66|0.68|0.69| |营运能力 - 应收账款周转率|16.97|15.74|16.20|16.72| |营运能力 - 应付账款周转率|7.34|6.56|7.23|7.92| |每股指标 - 每股收益|4.15|4.26|5.27|5.95| |每股指标 - 每股经营现金|9.57|11.92|13.59|14.43| |每股指标 - 每股净资产|30.14|34.59|39.87|45.82| |估值比率 - P/E|13.11|12.78|10.32|9.15| |估值比率 - P/B|1.81|1.57|1.37|1.19| |估值比率 - EV/EBITDA|9.27|6.77|5.80|5.23|[11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 考虑公司直营店规模快速扩张，爬坡完成后有望贡献利润，加盟模式轻资产化，未来对成本端影响减弱，预计公司2025 - 2027年实现营业收入7.98/10.30/13.03亿元，同比+18.13%/+29.02%/+26.52%，实现归母净利润0.62/1.28/2.36亿元，同比+147.81%/+104.25%/+85.18%，对应PE68X/33X/18X，维持“买入”评级[5] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024 - 2027E营业收入分别为675.85/798.35/1030.00/1303.13百万元，同比+26.57%/+18.13%/+29.02%/+26.52%；归母净利润分别为25.20/62.45/127.55/236.20百万元，同比-17.43%/+147.81%/+104.25%/+85.18%；每股收益分别为0.13/0.32/0.66/1.21元；P/E分别为167.83/67.72/33.16/17.91 [4] 经营情况 - 2024年公司实现营业收入6.76亿元，同比+26.57%，归母净利润0.25亿元，同比-17.43%，扣非归母净利润0.22亿元，同比-21.35%，经营活动现金流净额2.61亿元，同比+6.77%；25Q1公司实现营业收入1.62亿元，同比+1.29%，归母净利润0.03亿元，同比-38.70%，扣非归母净利润0.02亿元，同比-60.08%，经营活动现金流净额0.63亿元，同比+23.83% [5] 行业情况 - 行业供给加剧，公司经营数据有所承压，旅游市场整体表现强劲，但住宿业核心数据同比下降，行业陷入部分产品供大于求、价格战和收益下滑困境，高速增长期已过，进入存量竞争和精细运营阶段；全球经济复苏乏力、地缘政治风险及国内经济结构调整，使消费者旅游及住宿支出更审慎，游客总量增长未有效提升住宿消费，行业收益下滑 [5] 直营店情况 - 2024年公司直营店OCC/ADR/RevPAR分别为63.7%/483元/308元，同比-4.2pct/-1.4%/-7.5%；25Q1公司直营店OCC/ADR/RevPAR分别为56.5%/471.8元/266.6元，同比-5.0pct/-7.8%/-15.3%，下滑幅度增加；分区域看，成都、上海、北京出租率和营收保持高位，深圳市场明显爬坡，浙江和华中地区表现平淡 [5] 投资情况 - 截至2024年，公司已投资11家新增直营酒店，10家已开业，测算子公司中新增直营店亏损3874万元，新酒店前期工程投入大，受固定成本影响，开业初期亏损大，导致爬坡期成本率上升、毛利率下降，随着新开业直营店度过爬坡期，营收增加，成本率将恢复正常水平 [5] 业务发展模式 - 加盟+战略合作+体外基金三驾马车赋能成长：2025年公司启动加盟业务，“君亭尚品酒店”“君亭酒店”“观涧酒店”品牌开放加盟；2024年11月，公司与希尔顿酒店集团达成战略合作意向，并与锦颐酒店签订会员体系合作协议，共建会员生态，开启会员互通合作；君达城接洽重资产业务，确定重资产业务选项标准，探索重资产基金业务模式，尝试酒店类Pre - REITs业务及酒店类资产证券化业务 [5] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027E年多项财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、营业收入、营业成本等，还给出了主要财务比率，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标的预测值 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 公司25Q1收入30.8亿元，同比-1.9%，归母净利润/扣非归母净利润2.1/1.9亿元，分别同比-38.2%/-42.7%，费用投放致利润率短期承压，期待零售环境好转释放业绩弹性 [1] - 预计25Q1受加盟业务拖累收入略有下滑，延续24年加盟业务弱于直营趋势，且受25年春节提前、部分加盟商24Q4提前拿货影响，25Q1批发业务下滑拖累整体收入 [2] - 费用投放增加致利润暂时承压，存货增长致现金流波动，逆势新开门店及营销投放虽使短期利润率波动，但利于中长期高质量发展 [3] - 预计2025 - 2027年公司收入分别为148.9/157.5/165.5亿元，对应增速1.8%/5.8%/5.1%，归母净利润分别为11.0/12.0/13.1亿元，对应增速-3.0%/+9.0%/+8.6%，截止2025/4/30市值对应PE为14/13/12X，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|14,626|14,886|15,745|16,552| |(+/-) (%)|7.1%|1.8%|5.8%|5.1%| |归母净利润（百万元）|1,137|1,104|1,203|1,307| |(+/-) (%)|1.4%|-3.0%|9.0%|8.6%| |每股收益(元)|0.42|0.41|0.45|0.49| |P/E|13.3|13.7|12.6|11.6|[5] 三大报表预测值 - **资产负债表**：2024 - 2027E流动资产分别为13,582、13,171、13,858、14,342百万元等，非流动资产分别为5,518、4,978、4,991、4,988百万元等 [10] - **利润表**：2024 - 2027E营业收入分别为14,626、14,886、15,745、16,552百万元等，营业成本分别为8,217、8,347、8,815、9,253百万元等 [10] - **现金流量表**：2024 - 2027E经营活动现金流分别为1,263、1,622、1,762、1,938百万元等，投资活动现金流分别为 - 2,002、 - 331、 - 96、 - 50百万元等 [10] 主要财务比率 - **成长能力**：2024 - 2027E营业收入增速分别为7.06%、1.78%、5.77%、5.13%等 [10] - **获利能力**：2024 - 2027E毛利率分别为43.82%、43.93%、44.01%、44.10%等 [10] - **偿债能力**：2024 - 2027E资产负债率分别为38.08%、33.03%、33.87%、33.81%等 [10] - **营运能力**：2024 - 2027E总资产周转率分别为0.79、0.80、0.85、0.87等 [10] 每股指标 - 2024 - 2027E每股收益分别为0.42、0.41、0.45、0.49元等 [10] 估值比率 - 2024 - 2027E P/E分别为13.31、13.72、12.58、11.58等 [10]

报告行业投资评级 - 行业评级为看好 [1] 报告的核心观点 - 假期原油价格下降、天然气价格上涨，海外能源价格波动大，国内动力煤库存上升，预计下周煤价有下行压力，5月中旬有望反弹 [7][101] - 煤炭协会倡议控制产量、提高质量，上周焦煤价格平稳、动力煤下跌，消化关税影响后动力煤下游补库有望开启 [7][101] - 当前需求或为全年底部，供应下降，旺季煤价有望反弹，维持行业“看好”评级，建议逢低布局高股息动力煤公司 [7][101] 根据相关目录分别进行总结 行业市场表现回顾 - 4月28 - 30日，中信煤炭行业收跌2.19%，跑输沪深300指数1.76个百分点，年初至今中信煤炭下跌14.42%，跑输同期沪深300指数10.24个百分点，在30个中信一级行业中煤炭跌幅排第4 [3][27] - 上周最后一个交易日，煤炭行业市盈率为11.53，环比上升0.2，在中信30个一级行业中位于第27位，环比持平，高于石油石化、建筑和银行 [27] - 各子板块跌多涨少，焦炭板块涨幅最大为1.78%，炼焦煤板块跌幅最大为2.84% [28] - 中信煤炭行业37只A股标的中，8只股价上涨，28只下跌，1只持平，金能科技涨幅最高为12.27%，郑州煤电跌幅最大为11.36% [3][28] 行业新闻及动态跟踪 国内行业动态 - 2025年1 - 2月中国进口动力煤5727.3万吨，同比增1.14%，进口额41亿美元，同比降14.58%，2月进口量2551.1万吨，同比降1.41% [36] - 平煤股份2024年营业收入302.81亿元，同比降4.25%，净利润23.5亿元，同比降41.41%，原煤产量2753万吨，同比降10.35% [37] - 2025年3月中旬，重点统计钢铁企业钢材库存量1691万吨，环比增4.1% [38] - 3月22日，山东能源集团兖矿泰安港完成万吨大列装卸，园区煤炭静态储备能力200万吨，年货物吞吐能力6000万吨 [39] - 2025年1 - 2月全国原煤产量76533万吨，同比增7.7%，山西原煤产量同比增幅20.3%居首 [41] - 3月22日，中国绿发新疆两个风电项目同日开工，总容量4GW，建成后可节约标准煤约356.95万吨 [42] - 3月22日，国家能源集团准东20亿立方米/年煤制天然气项目开工，预计年转化煤炭508万吨 [43] - 中电联称短期动力煤市场价格将缓慢下跌探底，本期发电集团燃煤电厂日均发电量环比减5.8%，同比减4.1% [44] 国际行业动态 - 俄罗斯库兹巴斯9家煤矿停产，2025年1 - 2月当地公司煤炭产量3340万吨，同比降2.2% [45] - 2024 - 25财年印度煤炭产量有望突破10亿吨，截至目前电厂煤炭库存4900万吨，可用天数21天 [46] - 美国退出“公正能源转型伙伴关系”（JETP），不影响其他合作伙伴承诺 [47] - 英国基准碳期货价格因可能与欧盟市场挂钩飙升11% [48] - 巴西光伏装机突破55GW，分布式占比超70% [49] - 南非爱索资源2024年煤炭产量3950万吨，同比降7.1%，出口销量2150万吨，同比增37.3% [50] - 2025年1 - 2月美国电力生产商碳排放突破3.04亿吨，同比增9%，燃煤发电量同比增21% [51] - 2025年1月库兹巴斯煤炭产量1700万吨，同比降0.3% [52] - 2023 - 24财年印度可再生能源发电占比升至12.1%，但煤炭仍占国内能源供应79% [53] 行业相关产业链跟踪 重点煤矿周度数据 - 2025年4月25 - 29日，重点监测企业煤炭日均销量724万吨，周环比持平，年同比减1.9%，动力煤日均销量持平，炼焦煤销量增4.6%，无烟煤销量减5.7% [3][56] - 截至4月29日，重点监测企业煤炭库存总量3307万吨，周环比减0.8%，年同比增32.6% [3][56] 动力煤产业链跟踪 - 价格走势：环渤海动力煤（Q5500K）指数677元/吨，周环比跌0.15%，中国进口电煤采购价格指数849元/吨，周环比持平，多地港口和产地价格有涨有跌，澳洲纽卡斯尔煤价周环比跌1.08%，动力煤期货结算价格801.4元/吨，周环比持平 [4][63] - 供需跟踪：秦皇岛煤炭库存697万吨，周环比增8万吨，曹妃甸港煤炭库存604万吨，周环比减2万吨，长江口煤炭库存755万吨，周环比减35万吨，北方港口库存合计3112万吨，周环比持平；3月发电量总量同比增1.8%，火电发电量同比减2.3%，水电发电量同比增9.5% [67] 炼焦煤产业链跟踪 - 价格走势：京唐港山西和澳大利亚产主焦煤库提价周环比持平，产地柳林、吕梁、六盘水主焦煤价格周环比持平，澳洲峰景煤价格周环比跌0.44%，焦煤期货结算价格927.5元/吨，周环比跌2.93% [5][78] - 供需跟踪：京唐港炼焦煤库存162.78万吨，周环比持平，独立焦化厂总库存959.28万吨，周环比减9.68万吨，可用天数10.8天，周环比减0.1天，国内样本钢厂库存784.79万吨，周环比增0.3%，可用天数12.46天，周环比增0.07天；一级冶金焦价格1540元/吨，二级冶金焦价格1340元/吨，周环比持平，螺纹价格3220元/吨，周环比涨0.94% [85] 煤化工产业链跟踪 - 价格走势：阳泉无烟煤价格（小块）850元/吨，周环比持平，英国布伦特原油现货价61.46美元/桶，周环比跌6.05美元/桶，华东地区甲醇市场价2466.73元/吨，周环比涨1.73元/吨，河南市场尿素出厂价（小颗粒）1810元/吨，周环比跌10元/吨，纯碱（重质）均价1414.6875元/吨，周环比跌3.75元/吨，华东地区电石到货价2733.33元/吨，周环比持平，华东地区聚氯乙烯（PVC）市场价4781.54元/吨，下跌24.62元/吨，华东地区乙二醇市场价4214元/吨，周环比涨30元/吨，上海石化聚乙烯（PE）出厂价7553.33元/吨，周环比跌13.34元/吨 [6][91] 投资建议 - 维持行业“看好”评级，逢低布局高股息动力煤公司，优先关注动力煤公司中国神华、陕西煤业、中煤能源等，焦煤公司关注淮北矿业、潞安环能等，同时关注利润同比改善的焦炭公司金能科技、美锦能源等 [7][101]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 内需持续回暖，关注分红提升，看好供给受限航空+电商红利持续释放的快递、油运、集运、干散、高速公路、港口业务量改善与现金分红比例提升 [9] 根据相关目录分别进行总结 航运 - 集运市场受多重因素扰动，24全年及25年开年表现亮眼，24年下半年东南亚集运市场运价上行带动亚太区域走强，相关标的业绩突出；25Q2 CCFI综合指数或回落，亚太区域有望持续走强 [5][14] - 油运24年呈现前高后低走势，25年有望持续走强，25Q1 VLCC运价抬头，预计2025年及以后油轮市场供需基本面良好，VLCC有望引领市场 [5][20] - 干散24年受多重因素影响运价中枢上移，呈现前高后低走势，25Q1延续弱势；各公司表现不一，分红趋于谨慎 [24][25] - 内贸集运24年运力撤出后运价持续回升，租船业务持续景气，25Q1内贸外贸双升带动利润率大增 [27][30] 高股息：公港铁 - 高速公路24年车流量同比小幅回落致业务收入下滑，25Q1车流量同比提升，业绩环比改善，高分红依旧，绝对收益价值凸显 [37][39][41] - 港口受益于国际贸易环境，集装箱吞吐量表现强劲，25Q1集装箱业务占比高的港口业绩表现优异 [44][47] - 铁路24年客运表现平稳，货运承压，京沪稳健，广深、大秦因业务量承压有所下滑 [49][51] 航空机场 - 航空24年春秋、吉祥、华夏盈利，25Q1华夏业绩高增、其余下滑；Q1国内线ASK下滑、客座率高位，国际线ASK高增；票价下滑拖累座收，油价下跌、利用率提升摊薄单座成本；上市航司机队引进规划对应24 - 27年CAGR为4.9% [56][58][61] - 机场业绩随吞吐量恢复而恢复，Q1白云机场盈利超过19年同期，旅客量基本恢复，静待非航收入恢复拉动利润恢复 [70] 快递 - 上游商流消费需求稳健提升，25Q1网购增速高于社零增速 [75] - 2024年以来行业件量增速持续超预期，25Q1延续双位数增速 [80][84] - 主要快递上市公司24年及25Q1业绩稳健，25Q1受价格竞争影响，大部分通达系快递公司业绩下滑 [85][87] - 25Q1受价格战影响，各家单票价格和业绩均有所下滑 [88] - 通达系25Q1件量增速仍延续双位数增长，价格竞争激烈，头部企业份额诉求显著 [91][95] - 成本端精益化管理下，降本增效成果显著 [99] 跨境物流 - 嘉友国际24年业绩受焦煤市场阶段性承压影响，25Q1环比改善，现金分红比例提升 [104][106] - 2024年上海浦东出境航空货运指数同比提升，25Q1淡季环比回落、同比仍上涨 [107][111] - 跨境物流现金分红比例提升，25年5月2日起美国取消“小额豁免”关税政策，跨境电商空运需求将受影响 [112][114]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[6] 报告的核心观点 - 当前内需配置价值彰显，关注财报较优且基本面势能延续的标的，新消费首推零食，传统消费优选业绩见底有望向上标的，应重点布局行业龙头个股[1] - 白酒板块2025年或为新旧周期转换年，关注基本面业绩较好或公司改革有望见成效的龙头标的[1] - 大众品短期关注零食公司在山姆等会员店上架新品的投资机会，持续推荐啤酒饮料旺季备货、零售变革大年和成本周期带来的食饮投资机会[1] 各目录总结 本周行情回顾 - 4月25日 - 5月2日，3个交易日沪深300指数下降0.43%，其他酒类（+2.12%）、乳制品（+1.46%）涨幅居前，休闲食品（-3.46%）、肉制品（-3.05%）跌幅居前[3][24][33] - 白酒板块下跌0.82%，华致酒行（+12.43%）、皇台酒业（+2.10%）、口子窖（+1.28%）涨幅居前，迎驾贡酒（-12.11%）、洋河股份（-5.30%）、山西汾酒（-3.34%）跌幅居前[4][33][37] - 大众品板块中，ST加加（+13.36%）、立高食品（+11.71%）、百润股份（+10.36%）涨幅居前，天味食品（-18.93%）、海南椰岛（-15.26%）、有友食品（-13.93%）跌幅居前[25][33][38] - 2025年4月30日，食品饮料行业估值21.79倍，白酒、啤酒、葡萄酒、黄酒细分行业估值分别为19.69、27.67、74.88、46.11倍，葡萄酒板块（-26.29%）本周估值跌幅最大[39] 重要数据跟踪 重点白酒价格数据跟踪 - 贵州茅台本周飞天茅台（散）批价为2090元，批价总体稳定；五粮液本周批价为950元，批价总体维持稳定；泸州老窖本周批价为860元，批价总体稳定[22] - 本周部分高端酒批价环比：24年飞天（原）53°茅台批价从4月25日的2140元涨至5月2日的2185元，涨45元；其他如24年飞天（散）53°茅台、普五（八代）52°五粮液等批价无变动[54] 重点葡萄酒价格数据跟踪 - 报告展示了Liv - ex100红酒指数走势和葡萄酒月度产量及同比增速走势相关图表[56] 重点啤酒价格数据跟踪 - 报告展示了啤酒月度产量及同比增速走势、啤酒月度进口量及进口平均单价走势相关图表[63] 重要公司公告 - 口子窖2024年营收60.15亿元，同比增长0.89%，归母净利润16.55亿元，同比下降3.83%；2025年一季度营收18.10亿元，同比增长2.42%，归母净利润6.10亿元，同比增长3.59%[64] - 重庆啤酒2025年一季度营收43.55亿元，同比增长1.46%，归母净利润4.73亿元，同比增长4.59%[64] - 迎驾贡酒2024年营收73.44亿元，同比增长8.46%，归母净利润25.89亿元，同比增长13.45%；2025年一季度营收20.47亿元，同比下降12.35%，归母净利润8.29亿元，同比下降9.54%[64][67] - 水井坊2024年营收52.17亿元，同比增长5.32%，归母净利润13.41亿元，同比增长5.69%；2025年一季度营收9.59亿元，同比增长2.74%，归母净利润1.90亿元，同比增长2.15%[67] - 汾酒2024年营收360.11亿元，同比增长12.79%，归母净利润122.43亿元，同比增长17.29%；2025年一季度营收165.23亿元，同比增长7.72%，归母净利润66.48亿元，同比增长6.15%[67] - 贵州茅台2025年一季度营业总收入514.43亿元，同比增长10.67%，归母净利润268.47亿元，同比增长11.56%，茅台酱香系列酒营收70.22亿元，同比增长18.30%，海外市场一季度营收11.19亿元，同比增长37.53%[67] - 洋河股份2024年营收288.76亿元，归母净利润66.73亿元；2025年一季度营收110.66亿元，归母净利润36.37亿元[67] - 泸州老窖2024年营收311.96亿元，同比增长3.19%，归母净利润134.73亿元，同比增长1.71%；2025年一季度营收93.52亿元，归母净利润45.93亿元[67] - 古井贡酒2024年营收235.8亿元，同比增长16.4%，归母净利润55.17亿元，同比涨幅为20.22%；2025年一季度营收91.46亿元，同比增长10.38%，归母净利润23.3亿元，同比增长12.78%[67] - 今世缘2024年营收115.44亿元，同比增长14.32%，归母净利润34.12亿元，同比增长8.8%；2025年Q1营收50.99亿元，同比增长9.17%，归母净利润16.44亿元，同比增长7.27%[67] - 五粮液2024年营收891.75亿元，同比增长7.09%，归母净利润318.53亿元，同比增长5.44%；2025年一季度营收369.40亿元，同比增长6.05%，归母净利润148.60亿元，同比增长5.80%[67] 重要行业动态 - 第113届全国糖酒商品交易会展会招商工作全面启动，以“一颗秋糖两头甜，今年最甜是南京”为主题，设置十大展区、十五大特色专区[68] - 多地酒产业入选工信部培育名单，包括北京二锅头清香型白酒等8个酒类地方特色食品产业[68] - 国宝李渡开启上市两周年暨2025年优秀合作伙伴战略研讨会[68] - 茅台集团到访古井集团考察交流，双方围绕多方面深入座谈[68] - 五粮液将发布17个新品系列，涵盖多个品牌和消费场景[68] - 天佑德青稞酒与康师傅达成战略合作，推出定制款青稞酒[68] - 茅台分享双碳/绿色实践，坚持生态共治与绿色共享[68] - 五粮液提出2025年要巩固和增强稳健发展态势[68] - 16家酒企入驻“遵义产品”认证赋码平台[68] - 《人民日报》点赞洋河助力航天事业和履行社会责任[68] - 《米香型白酒》国标发布，2026年5月1日实施[69] - 海南椰岛酱香白酒科技示范园建设推进，预计今年9月底部分窖池投产[69] - 五粮液华涛率队调研日本市场[69] - 2025北京精酿啤酒节开幕，汇聚众多品牌精酿啤酒[69] - 金徽酒参加第五届中国国际消费品博览会[69] - 舍得酒业沱牌招募青年创业经销商[69] - 茅台举行五四表彰大会[69] 近期重大事件备忘录 - 海南椰岛5月6日复牌、变更证券简称、实施风险警示[72] - 今世缘5月7日举行业绩发布会[72] - 华致酒行、永顺泰5月7日开始股东大会现场登记[72] - 怡亚通、乐惠国际、威龙股份、香飘飘、重庆啤酒、路德环境5月8日开始相关业绩发布会或股东大会现场登记等[72][73] - 永顺泰5月8日召开股东大会并开启互联网投票[72][73] - 珍酒李渡5月9日召开股东大会[73] - 五粮液、莫高股份、*ST岩石、贵州茅台5月9日有相关业绩发布会或股东大会现场登记等安排[73] - 维维股份5月9日开启股东大会互联网投票并召开股东大会[73]

核心观点 - 25Q1上市银行业绩符合预期，营收利润增速环比承压，息差对营收拖累边际改善等，当前推荐逆周期政策对应的城商行和波动率低的国有行，A股推荐浦发银行等，H股关注中信银行等 [2] 主要事件 - 25Q1银行业绩披露 [2] 简要点评 - 25Q1上市行营收利润增速环比承压，一方面受LPR降息滞后性影响，另一方面债市调整拖累营收，25Q1上市银行营收、利润同比-1.7%、-1.2%，增速较24A回落1.8pc、3.5pc [2] - 25Q1息差对营收拖累边际改善，税收对利润贡献增强，成本拖累改善；非息增长放缓拖累营收，减值对利润贡献减弱 [2] 投资机会 - 当前关税战压力下，无风险利率和风险偏好下降，重点推荐逆周期政策对应的城商行和波动率低的国有行，风险评价有压力时选逆势改善型银行 [2] - 一季报国有行盈利表现小幅低于市场预期，全年利润有望正增长，调整后是积极布局机会 [2] - A股重点推荐浦发银行、江苏银行、农业银行；H股关注中信银行、重庆银行、建设银行 [2] 催化剂 - 经济刺激政策；市场利率继续下行；银行业绩披露 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司业绩稳定，2025Q1并表中粮包装业绩高增；境内两片罐压力明显，三片罐稳健；收购中粮包装落地，期待两片罐格局改善后盈利能力逐步修复；两片需求伴随旺季有望改善，三片新品催化复苏 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营收136.7亿元，同比-1.2%，归母净利润7.9亿元，同比+2.1%，扣非归母净利润7.6亿元，同比+2%；Q4收入28.16亿元，同比-10.2%，归母净利润0.29亿元，同比-57%，扣非归母净利润0.17亿元，同比-74% [1] - 2025Q1营收55.7亿元，同比+57%，归母净利润6.65亿元，同比+138%，扣非归母净利1.89亿元，同比-28% [1] 产品与地区收入情况 - 分产品看，2024年金属包装产品及服务收入121.23亿元，同比+0.7%，毛利率18.13%，同比+1.3pct；三片罐业务稳定增长，二片罐业务各主要业绩指标同比提升，盈利水平提高；灌装服务/其他收入1.66/13.84亿元，分别同比+9.95%/-16.28% [2] - 分地区看，2024年境内收入124.89亿元，同比-1.21%，毛利率17.87%，同比+1.56pct；外销收入11.84亿元，同比-1%，基本维持稳定 [2] 收购情况 - 奥瑞金完成对中粮包装收购，中粮包装是我国两片罐行业产能体量第三的企业，2023年市场份额17%；2023年中粮包装实现营收102.7亿元，同比+0.1%，归母净利润4.75亿元，同比-2.42%，销售毛利率15.64%，销售净利率4.73% [3] 行业情况 - 两片罐行业当前盈利能力处于历史底部，以宝钢包装为例，历史罐价受原材料价格波动影响均价基本维持在0.37 - 0.54元，毛利率从2012年19.09%逐步下降至2024年8.1%，2025Q1更是降低至7.1% [3] - 2023年我国啤酒罐化率30.8%，同比+0.9pct，啤酒产量端同比基本持平；产能供给端过剩，2023年行业新增产能或有50亿罐+，两片罐盈利表现持续承压 [4] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年包含中粮包装实现收入242.0/251.3/258.7亿元，分别同比+77%/4%/3%，实现归母净利润14.9/13.8/15.5亿元，分别同比+88%/-7%/13%，对应PE 9/10/9X [5][9] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|13,673|24,204|25,129|25,871| |(+/-) (%)|-1.23%|77.02%|3.83%|2.95%| |归母净利润（百万元）|791|1,487|1,378|1,553| |(+/-) (%)|2.06%|88.10%|-7.31%|12.66%| |每股收益(元)|0.31|0.58|0.54|0.61| |P/E|17.29|9.19|9.92|8.80| [11] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年各项财务指标进行了预测，如流动资产、现金、营业成本等 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 25Q1公司收入符合市场预期，利润略低于市场预期；公司注重经营质量提升，后续看点包括鹌鹑蛋强化品牌与差异化竞争、山姆新品放量、豆干产品培育、线上渠道调整改善 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入24.12亿元，同比增长16.79%；归母净利润2.91亿元，同比增加39.01%；扣非后净利润2.61亿元，同比增加39.91%；24Q4实现收入6.40亿元，同比增长11.92%；归母净利润0.77亿元，同比增加0.31%；扣非后净利润0.72亿元，同比减少6.97% [2] - 2025Q1实现营业收入5.95亿元（+10.27%）；归母净利润0.68亿元(-8.21%)，扣非归母净利润0.53亿元(-8.61%) [2] 分产品情况 - 2024年鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品分别实现收入15.33/5.09/2.47/0.79亿元，同比分别增长18.76%/12.67%/13.89%/9.58%；鱼制品因小包装产品在新渠道及散称渠道表现拉动增长，鹌鹑蛋产品增速放缓但有差异化竞争举措 [3] 分渠道情况 - 2024年线上渠道同比下降6.15%，公司积极布局内容电商建设与营销融合策略 [4] - 2024年线下渠道实现22.58%的增长，直营渠道实现46.35%的增长，主要系零食专营渠道贡献较大，合作超100家系统覆盖3.5万终端，全年营收翻倍增长；经销渠道实现9.70%的增长，经销商数量增加至3406家（同比+11.42%） [4] 盈利情况 - 2024年毛利率30.47%（+2.30pct）；2024Q4毛利率30.99%（-1.62pct）；2025Q1毛利率29.91%（-0.11pct） [5] - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为11.97%/3.76%/2.01%/-0.64%，同比+1.21pct/-0.28pct/+0.09pct/-0.25pct；2024Q4销售/管理/研发/财务费用率同比+1.63pct/-0.36pct/+0.13pct/-0.01pct；2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为13.36%/4.05%/1.98%/-0.37%，同比+0.24pct/+0.17pct/+0.15pct/+1.13pct [5] - 2024年净利率为12.17%，同比+1.90pct；2024Q4净利11.98%，同比-1.48pct；2025Q1净利率为11.45%，同比-2.35pct [5] 财务预测 - 预计2025 - 2027年分别实现收入28.10/32.50/38.28亿元，同比增长分别为16.51%/15.66%/17.78%；预计实现归母净利润3.30/3.95/4.77亿元，同比增长分别为13.12%/19.74%/20.96%，对应PE分别为17.67/14.76/12.20倍 [6]