财务数据和关键指标变化 - 第一季度调整后息税折旧及摊销前利润（EBITDA）为1.25亿美元，同比下降3%，较2024年第四季度下降36%，利润率保持在历史范围内 [8][22] - 第一季度合并净收入为6.27亿美元，同比增长8%，较2024年第四季度下降15% [21][22] - 第一季度资本支出（CapEx）为5000万美元，预计2025年资本支出指导为3.47亿美元，支出将在未来几个季度加速 [23][24] - 第一季度矿产勘探和项目评估投资为1600万美元，预计2025年该领域投资指导为8800万美元，投资将在未来几个季度加速 [25] - 第一季度运营现金流为1.58亿美元，支付利息和税款7600万美元，资本支出5100万美元，贷款和投资净影响为400万美元，外汇变动净影响为400万美元，营运资金影响为 - 2.65亿美元，自由现金流为 - 2.26亿美元 [25][26][27] - 第一季度末可用流动性约为7.21亿美元，包括未提取的3.2亿美元可持续发展挂钩循环信贷额度，平均债务期限为5.3年，平均债务成本为6.3%，净债务与调整后EBITDA比率从2024年底的1.7倍增至2.1倍 [27][28] 各条业务线数据和关键指标变化 矿业板块 - 2025年第一季度锌产量为6.7万吨，同比下降23%，环比下降8%，主要因降雨影响部分矿山以及Morawulu停止运营 [10] - 矿业现金成本降至每磅0.11美元，同比大幅下降，环比增加0.12美元，主要受副产品贡献、处理费用和外汇收益等因素影响 [10] - 本季度每吨矿石成本为48美元，同比和环比均上涨约7% - 8%，主要因处理矿石量减少以及Aripuana纳入合并计算，排除Aripuana后成本持平 [11] 冶炼板块 - 第一季度总销量为13万吨，同比下降6%，环比下降14%，主要因Tres Marias和Grise De Fora产量下降，部分被Cajamarquilla运营表现改善抵消 [11] - 合并冶炼现金成本为每磅1.17美元，同比上升，环比下降7%，主要受原材料成本、锌价、产量和处理费用等因素影响 [12][13] - 第一季度转换成本为每磅0.33美元，同比略有增加，环比上升11%，主要因产量、可变成本和维护费用等因素影响 [13][14] Aripuana - 第一季度产量因降雨下降，处理矿石量也环比减少，精矿质量稳定，冶金回收率达目标水平，成本在2025年指导范围内 [14][15] - 预计未来季度单位成本将降低，矿山寿命从2023年的13年增至15年 [15] 各个市场数据和关键指标变化 锌市场 - 第一季度伦敦金属交易所（LME）锌价平均为每吨2838美元，同比上涨16%，环比下降7%，市场受地缘政治和宏观经济不确定性影响波动 [30] - 中国现货处理费用（TC）从去年负值回升，3月达到每吨79美元，基准谈判确定的处理费用为每吨80美元，较2024年下降52% [31] 铜市场 - 第一季度LME铜价平均为每吨9340美元，同比上涨11%，环比上涨2%，美国对铜进口的调查引发加速购买并提高了溢价 [32] 白银市场 - 第一季度LME白银价格平均为每盎司32美元，同比上涨37%，环比上涨2%，短期基本面积极，中长期前景乐观 [33] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注于通过严格的运营表现和成本控制提高利润率，应对当前充满挑战的宏观环境 [7] - 推进Cerro Del Pasco整合项目，第一阶段尾矿泵送和管道系统工程按计划进行，预计第二季度开始施工，该项目将延长尾矿存储基础设施运营能力，解锁Atacocha地下优质矿产资源价值 [17][18] - Aripuana方面，完成第四台尾矿过滤器收购，预计2025年交付安装，2026年第一季度调试，以提高运营效率和产能 [8][16] - 持续进行勘探活动，如Aripuana的钻探计划，以验证矿化连续性和增强地质信心 [16] - 注重ESG方面进展，已发布2024年年报 [36] - 财务上，执行负债管理和交付战略，优化资本结构，多元化资金来源，加强流动性，目标是使债务期限与资产贷款期限匹配，降低平均债务成本 [29] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观环境充满挑战，过去几个月有全球经济放缓、地缘政治紧张、通胀和供应链中断等问题，但锌、铜等关键金属中长期基本面强劲，受基础设施发展和工业振兴等需求驱动 [6][7] - 尽管第一季度面临运营挑战，如部分矿山受降雨影响产量未达预期，但公司仍在2025年指导范围内，预计未来季度产量和业绩将正常化 [7][8] - 对锌市场中长期前景乐观，预计价格将获支撑；铜和白银市场基本面也较强，价格有望保持有利 [30][32][33] 其他重要信息 - 公司2025年年度股东大会将于5月8日在卢森堡举行 [37] 问答环节所有提问和回答 问题1: Vasante的岩土问题及Cerro Lindo产量低于历史平均水平的原因和未来生产恢复情况 - Vasante的岩土问题是一个矿柱坍塌，导致部分高品位矿石无法开采，预计年内部分恢复生产 [44][45] - Pasco地区的Atacocha和Porvenir因雨季影响产量，预计全年恢复全部生产；Aripuana因尾矿过滤器瓶颈，可能处于指导范围下限，整体公司产量预计处于指导范围中间 [45][46][48] 问题2: 处理费用（TC）趋势对Nexa的影响及杠杆率未来演变和合理目标 - TC方面，公司多数合同已锁定，部分矿山和冶炼厂受影响不同，但今年整体可控；低TC可能影响全球冶炼厂盈利能力，预计第二季度锌价可能大幅上涨 [53][54][56] - 杠杆率方面，第一季度因营运资金季节性因素上升，预计全年趋势将逆转，年底杠杆率将等于或略低于2024年底水平 [58][59] 问题3: 第一季度负营运资金能否在年内完全逆转及2025年以营运资金现金流入结束的可能性 - 公司通常假设营运资金全年持平，第一季度负营运资金主要受税收和一次性税收应急支付影响，预计全年能逆转并接近持平 [64][65][66] 问题4: 若年内锌价改善不大但处理费用改善，对Nexa是否不是最佳情景 - 今年公司主要受益于锌价上涨，因多数TC合同已锁定；明年谈判时处理费用改善将带来净收益；公司还受益于白银和铜价上涨，将努力通过运营改善减轻锌价影响 [68][69] 问题5: 公司如何管理关税风险及相关应急计划 - 锌方面，公司多数合同已锁定，对美供应占比小且有例外情况，预计需求不受太大影响；矿山消耗品无关税，物流链未中断；公司跟踪关税对锌价的影响，采取措施稳定现金流和控制杠杆率 [76][77][79]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年全球天然气需求增长预计放缓至约1.5%，市场平衡在复杂地缘政治背景下仍脆弱，生产者与消费者需加强对话确保供应 [13] - 欧洲将推动2025年液化天然气需求增长，进口量攀升至接近历史最高水平，亚洲液化天然气进口量预计下降 [16][19] - 低碳气体贸易发展需更紧密国际合作和有力政策支持，新兴低排放气体贸易逐步兴起 [18] 根据相关目录分别进行总结 执行摘要 - 2024/25供暖季全球天然气需求增长，主要由欧洲和北美驱动，亚洲需求增长放缓，预计2025年全球需求增长放缓至约1.5% [6][11][13] - 天然气储存和储备机制保障2024/25供暖季稳定供气，2025年供应基本面预计紧张，液化天然气供应增长将加速至5%（或27 bcm） [15] - 亚洲天然气需求预计增长2%以上但显著放缓，仍将是全球需求增长最大贡献者，欧洲将推动2025年液化天然气需求增长，进口量增长25%（或超30 bcm） [16] - 新兴低排放气体贸易逐步兴起，发展需建立共同排放标准和国际适用核算规则，以及政策支持相关机制 [18] 天然气市场更新 - 2024/25供暖季不同地区天然气需求有差异，欧洲和北美引领增长，亚洲放缓，中南美洲总体稳定 [24] - 2025年全球天然气需求增长预计放缓，液化天然气供应预计增长5%（或27亿立方米），住宅和商业领域将推动需求增长，燃气发电需求仅略有增长 [29] - 各地区需求情况：北美增长近1%，中南美洲保持相对稳定，亚太增长2%以上，欧洲增长1.5%，非洲和中东增长2.5%，欧亚大陆增长近1% [30] - 全球液化天然气市场2025年预计保持紧张，北美推动供应增长，欧洲引领需求增长，亚洲进口预计下降 [77][78][85] - 中国对美液化天然气关税预计不会扰乱全球供应，欧盟《可负担能源行动计划》有望稳定欧洲LNG进口价格 [94][96] - 2025年第一季度现货液化天然气租船率创新低后有复苏迹象，航运路线受巴拿马运河和红海影响 [107][109][111] - 美国干天然气产量预计2025年恢复增长接近3%，欧洲加大液化天然气进口，预计2025年进口量增加25% [118][120][128] - 2025年第一季度所有主要市场天然气价格因供应紧张等因素上涨，欧洲TTF和亚洲JKM价格同比涨幅大 [132][133]

国泰君安期货·能源化工 液化石油气周度报告 国泰君安期货研究所·陈鑫超 投资咨询从业资格号：Z0020238 chenxinchao029552@gtjas.com 期货从业资格号：F03128004 日期：2025年4月27日 Guotai Junan Futures all rights reserved, please do not reprint CONTENTS 综述 01 价格&价差 02 供应 03 需求 04 期货纸货 月差结构 现货基差 美国 中东 国内 化工需求 Special report on Guotai Junan Futures 2 综述 1 综述 ◆ 风险提示：节假日、原油价格反弹、PDH装置检修等 资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究 Special report on Guotai Junan Futures 4 ◆ 我们的观点：暂时震荡 ◆ 我们的逻辑：4月18日-4月24日，LPG市场逐渐回归基本面，伴随关税调整影响持续。截至4月24日，FEI丙烷掉期连一 较上期上涨3.4%至524.86美元/吨；美湾MB现货受日韩需求增长影响，同步涨至456.5美元/吨；华南丙烷冷冻 ...

报告核心观点 - 周四沪深三大指数集体上涨或源于特朗普政府暂缓“对等关税”引发的全球市场情绪修复，此轮市场下跌或因情绪导致短期抛售，国家队出手和政策跟进使指数抛售或告一段落，但关税实质性影响和市场基本面仍有隐忧，后市需关注贸易谈判情况和国内政策对冲力度，短期波动不改中期慢牛格局 [2][8][9] 周四市场综述 - 周三沪深三大指数继续反弹得益于国家队紧急驰援、上市公司回购潮、央行支持、降息降准预期及政策密集出台和外部风险边际缓和，但关税实质性影响和市场基本面有隐忧 [4] - 周四早盘沪深三大指数集体高开后走高，午后涨幅略有收窄，行业中贵金属、家用轻工等板块涨幅居前，概念股中乳业、代糖等涨幅居前 [4] - 个股涨多跌少，市场情绪活跃，两市成交额 16095 亿元，上证指数报 3223.64 点，涨幅 1.16%，深证成指报 9754.64 点，涨幅 2.25%，创业板指报 1900.53 点，涨幅 2.27%，科创 50 指报 991.22 点，涨幅 1.09% [5] 周四盘面点评 - 贵金属板块活跃，受关税局势影响市场避险升温推动投资者购买黄金等避险资产，但国际金价连续上涨后震荡风险上升 [6] - 免税概念股大涨，源于 4 月 8 日国家税务总局推广境外旅客购物离境退税“即买即退”服务措施，助力吸引境外旅客来华消费 [6] - 消费股走强，外需受特朗普关税影响有不确定性，内需或成 2025 年经济复苏重要驱动，可关注“银发经济”“悦己消费”“平价消费”及折扣零售类公司 [7] 后市大势研判 - 市场下跌或因情绪短期抛售，国家队和政策使指数抛售或结束，但关税影响和基本面有隐忧，需关注贸易谈判，若进展顺利出口复苏预期强的行业或反弹，若局势升级可关注消费、公用事业等避险资产 [9] - 需关注国内政策对冲力度，预计财政、货币政策将加大刺激力度，看好市场中期向好趋势，短期波动不改中期慢牛格局，短线高手可高抛低吸 [3][9]