报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 减值损失影响短期业绩，综合能源稳健运营 [1] - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.30/0.34/0.37元，对应PE为23/21/19倍，归母净利润CAGR为31.4% [5] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 2024年全年营收103.22亿元，同比降7.7%；归母净利润3.10亿元，同比降39.9%；扣非归母净利润2.35亿元，同比降20.7%；2025Q1营收22.7亿元，同比降7.9%，亏损0.04亿元 [5] - 2024年公司下属及控股水电站发电量21.0亿千瓦时，同比降16.4%；售电量142.5亿千瓦时，同比增1.9%；售电均价488.3元/兆瓦时，同比下滑0.08%；电力业务利润3.44亿元，同比增2.2% [5] - 2024年综合能源业务毛利2.0亿元，毛利率12.7%，同比提升0.7pp；截至2024年末运营能源站岛年供电量近13亿千瓦时、蒸汽供应量750万吨；新型储能运营规模超1吉瓦时；绿色交通电动重卡电池累计运营规模近1300套；全年市场化结算电量超220亿千瓦时 [5] - 2024年公司销售毛利率/净利率分别为10.3%、2.8%，同比分别+0.04pp/-1.69pp，25Q1销售毛利率/净利率分别为7.4%、 - 0.85%，同比分别+1.03pp/-0.84pp；2024&2025Q1公司销售期间费用率分别为7.0%、7.2%，同比分别+0.25pp/+0.48pp，2025Q1销售、管理、财务费用率分别为0.2%、4.4%、2.6% [5] 盈利预测关键假设 - 假设我国经济回升向好，电力消费稳中向好，25 - 27年公司发电量利用小时数维持2024年水平，总售电量增速达2%，单位售电毛差分别为0.066/0.069/0.077元 [6] - 假设公司多个分布式光伏和储能项目落地，25 - 27年综合能源业务未来3年保持年均25%、20%、15%的增速 [6] 分业务收入及毛利率预测 |业务|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |供电业务收入（百万元）|6956|6960|7098|7240| |供电业务增速|0.7%|0.1%|2.0%|2.0%| |综合能源收入（百万元）|1577|1972|2366|2721| |综合能源增速|13.5%|25.0%|20.0%|15.0%| |其他业务收入（百万元）|1788|1788|1788|1788| |其他业务增速|-37.8%|0.0%|0.0%|0.0%| |合计收入（百万元）|10322|10720|11253|11749| |合计增速|-7.7%|3.9%|5.0%|4.4%| |合计毛利率|10.3%|12.9%|13.3%|14.5%|[6] 财务预测与估值 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为10719.71、11252.54、11749.27百万元，增速分别为3.86%、4.97%、4.41% [2][7] - 预计2025 - 2027年归属母公司净利润分别为570.05、642.68、703.21百万元，增速分别为84.06%、12.74%、9.42% [2][7] - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.30、0.34、0.37元，PE分别为23.3、20.7、18.9倍，PB分别为1.13、1.10、1.07倍 [2][7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司2025年一季度业绩略低于预期，但核心利润保持稳定，零售气量、平台交易气、舟山接收站处理量、双综业务等方面有积极表现，私有化新奥能源稳步推进，虽下调盈利预测但仍维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为1359.10亿、1368.29亿、1424.32亿、1496.59亿元，同比增长率分别为 - 5.5%、0.7%、4.1%、5.1% [6] - 2024 - 2027E归母净利润分别为44.93亿、51.55亿、64.19亿、71.04亿元，同比增长率分别为 - 36.6%、14.7%、24.5%、10.7% [6] - 2024 - 2027E每股收益分别为1.46、1.66、2.07、2.29元/股，毛利率分别为13.9%、14.2%、15.2%、15.6%，ROE分别为19.1%、19.7%、21.8%、21.0%，市盈率分别为14、12、10、9倍 [6] 公司经营情况 - 事件：公司发布2025年一季报，一季度营业总收入337.40亿元，同比减少1.44%；归母净利润9.76亿元，同比减少9.64%；核心利润10.83亿元，同比增长0.1% [7] - 暖冬环境下零售气量稳步增长，平台交易气规模小幅回落：1Q25销气量达105.44亿m³，同比提升5.4%，零售气量72.58亿m³，同比微增0.3%，平台交易气销售量11.96亿m³，同比仅微降1.4% [7] - 舟山接收站处理量稳步提升：1Q25舟山接收站LNG处理量55.17万吨，同比增长28.6% [7] - 双综业务稳健成长，综合能源销量快速提升：1Q25泛能销售量达100.39亿千瓦时，同比增长9.9%，智家业务在新客中渗透率1Q25达49.8% [7] - 私有化新奥能源稳步推进：2025年3月宣布私有化，4月25日披露报告书草案，已完成部分审批程序，完成后将增厚股东回报 [7] 财务摘要 - 展示了2023A - 2027E营业总收入、营业成本、各项费用、利润等财务指标情况 [9]

评级结果 - 贵州乌江水电开发有限责任公司2025年度第一期中期票据获"AAA"评级 [1] 公司优势 - 拥有有力的股东支持 [1] - 较大的装机规模 [1] - 较好的水电资源禀赋 [1] - 在贵州省内具有较强的竞争力 [1] - 较多的储备项目 [1] - 良好的经营获现水平 [1] 公司风险 - 盈利能力受来水及煤炭价格变动影响较大 [1] - 财务杠杆水平较高 [1] 公司历史 - 前身为贵州乌江水电开发公司，1990年经国务院同意设立 [2] - 1992年10月完成组建 [2] - 1996年5月及1999年6月进行改制并更为现名 [2] - 原国家电力公司持有51%股份，贵州金茂代表贵州省人民政府持有49%股份 [2] - 2003年国家电力公司51%股权划转至华电集团 [2] - 2004年贵州金茂49%股份划转至贵州省国资委 [2] - 2009年3月末注册资本增加至38.80亿元 [2] - 2013年9月贵州省国资委所持股份转由乌江能投持有 [2] 主营业务 - 以电力业务为主营业务 [2] - 完成乌江干流贵州境内河段梯级电站开发任务 [2] - 集水电、火电和新能源为一体的综合能源企业 [2] - 2023年实现营业总收入124.53亿元 [2]