期间费用率大幅下降助盈利能力保持稳定。公司在智能电网、新能源开发、综合能源等领域实现多点突 破，战略转型迈出坚实步伐。智能配电网：成功获得中国石油天然气集团有限公司高低压电器设备供应 商资质，智能配电网设备中标金额同比例大幅提升，与阿里合作拓展国际业务，探索海外设备销售渠 道，形成"国内+国际"双轮驱动。新能源发电：公司积极推进项目资源储备，通过"央企合作+自主开 发"模式提升权益容量，截止2025 年6 月30 日，公司持有风电装机24.60 万千瓦、光伏装机29.86 万千 瓦；筹建新能源装机超1GW;另，公司参股49%股权新能源电站0.75GW。综合能源：公司已取得核准的 300MW 风力发电清洁能源供暖示范项目以及九洲零碳产业园 49.5MW 分散式风电项目进一步推进， 综 合能源业务有望成为公司重要的业绩增长点。 事件：公司发布2025 年三季报，前三季度实现营收9.47 亿元，同比-2.75%，实现归母净利0.43 亿元（ 扣非0.48 亿元） ， 同比-41.09%（ 扣非同比+170.88%）。25Q3 单季度实现营收2.61 亿元，同比 +12.77%，实现归母净利30.23 万元（扣非49 ...

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“优于大市”，并予以维持 [1][4][5] 核心观点 - 公司发电业务量增本降，助力业绩改善 [1] - 由于旺季以来煤价涨幅超过预期，报告上调了公司的盈利预测 [4] - 公司是全球领先的以煤为基的综合能源企业，产运销一体化业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚 [4] 2025年三季度财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收2131.5亿元，同比下降16.6%，归母净利润390.5亿元，同比下降10.0% [1] - 2025年第三季度公司实现营收750.4亿元，同比下降13.1%，环比增长9.5%，归母净利润144.1亿元，同比下降6.2%，环比增长13.5% [1] 煤炭业务表现 - 2025年第三季度商品煤产量85.5百万吨，同比增长2.3%，环比增长3.1% [2] - 2025年第三季度煤炭销量111.6百万吨，同比下降3.5%，环比增长5.7%，其中自产商品煤销量86.8百万吨，同比增长2.7%，环比增长4.1% [2] - 2025年第三季度自产煤、外购煤销售均价分别为455元/吨、551元/吨，同比分别下降87元/吨、60元/吨，环比分别下降17元/吨、上涨40元/吨 [2] - 2025年第三季度自产煤单位生产成本165元/吨，同比下降14元/吨，环比上升4元/吨 [2] - 2025年第三季度煤炭板块实现毛利154亿元，同比下降25%，环比下降5% [2] 电力业务表现 - 2025年第三季度公司发电量、售电量分别为641亿千瓦时、602亿千瓦时，同比分别下降2.3%、2.5%，环比分别大幅增长32.5%、32.4% [3] - 2025年第三季度平均利用小时数为1339小时，同比下降11.8%，环比增长31.9% [3] - 2025年第三季度平均售电价格376元/兆瓦时，同比下降4.9%，环比下降2.6%，平均售电成本298元/兆瓦时，同比下降14.1%，环比下降12.4% [3] - 2025年第三季度电力板块实现毛利率24.2%，同比提升8.6个百分点，环比提升7.3个百分点 [3] - 2025年第三季度电力板块实现利润51亿元，同比增长58%，环比大幅增长105% [3] - 2025年前三季度随着九江二期扩建工程3号机组的投运，公司燃煤发电装机容量增加1000兆瓦 [3] 运输业务表现 - 2025年前三季度铁路分部营收为328亿元，同比增长0.3%，毛利率同比提升0.2个百分点，实现利润总额103亿元，同比增长1.5% [4] - 2025年前三季度港口分部营收为53亿元，同比增长3.1%，毛利率同比提升5.9个百分点，实现利润总额22亿元，同比增长23% [4] - 2025年前三季度航运分部营收为27亿元，同比下降28.7%，毛利率同比下降0.2个百分点，实现利润总额2亿元，同比下降50% [4] 盈利预测与估值 - 报告上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为527亿元、544亿元、554亿元（前值分别为512亿元、519亿元、527亿元） [4] - 基于最新盈利预测，公司2025-2027年对应的市盈率分别为10.3倍、9.9倍、9.6倍 [4]

本文由 AI算法生成，仅作参考，不涉投资建议，使用风险自担 【10月24日平安看好中国神华，首次覆盖给予"推荐"评级】平安指出，中国神华是国内动力煤龙头，煤 矿规模领先、资源优质，当前煤价下利润可观。其通过"煤—电—化—运—贸"纵向布局及高长协销售模 式，业绩在煤价波动中韧性强。 公司拟收购国家能源集团相关资产，完善一体化业务布局，目标打造 综合能源龙头。 后市来看，安监和查超产约束下，煤炭供应增速放缓；需求回暖、火电发电量回升， 公司煤炭售价和产销有望增长。 中国神华产量领先，有产业链一体化优势，业绩在煤价下行期韧性 好。且是高分红高股息代表，近年现金分红率超70%。 未来公司将整合资源开启新周期，平安看好其 资源扩张带来的估值提升，首次覆盖给予"推荐"评级。 ...

投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [1][5][9] 核心观点 - 公司作为煤炭行业龙头，凭借高分红、强业绩韧性和一体化布局，有望穿越弱周期，并通过收购集团资产开启新成长 [1][8][9] - 公司煤矿规模领先，产量占30家上市煤企总产量的25%，在建及远期规划产能提供量增空间 [8][38] - 公司通过“煤—电—化—运—贸”纵向一体化布局，平滑煤价波动，业绩韧性突出 [8][9][57] - 行业层面，动力煤供应受安监趋严和查超产约束，需求随经济回暖及火电发电量回升而改善，基本面好转 [9][31] - 公司拟收购国家能源集团相关资产，若完成将显著提升一体化程度，巩固综合能源龙头地位 [8][9][84] 公司概况 - 公司是国务院国资委控股的央企，国家能源集团持股69.52%，煤炭生产规模在煤炭集团中排名第一 [1][13][14] - 公司现金分红率保持在70%以上，2025年中期每股派现0.98元，占2025H1归母净利润的79.0% [8][18] - 公司资产负债率优化至31.12%，货币资金充裕，财务费用率持续下行 [1][20][24] - 公司长协销售占比高（2024年月长协和年长协占比分别为33.7%和53.6%），盈利能力强劲，毛利率维持在30%以上 [30][32][36] 核心优势 - 公司煤炭保有可采储量150.9亿吨，2024年产量327.1百万吨，在产产能36600万吨，在建产能2600万吨，远期拟建产能4000万吨 [38][42][45] - 公司自产煤单吨售价在煤价下行期展现韧性，2025H1同比下降9.30%，成本控制良好，单位销售成本处于行业平均线附近 [49][51][55] - 公司一体化布局深化，发电分部燃煤机组总装机容量43184MW，2025年下半年有望新增4700MW，自有铁路、港口和航运网络保障运输效率 [57][64][67][75] - 公司拟收购集团13家标的资产，截至2024年底标的资产总资产2583.62亿元，占公司收购前总资产的39%，将显著增强产业链协同 [8][9][84] 行业层面 - 2025年动力煤价格先跌后涨，夏季旺季需求回升，港口库存去化，供应受安监趋严和查超产约束，增量有限 [9][31] - 火电发电量回升，非电煤需求改善，经济回暖支撑煤炭需求，行业基本面逐步好转 [9][31] 盈利预测 - 预测2025-2027年营收分别为3134.9亿元、3235.2亿元、3333.1亿元，归母净利润分别为514.2亿元、524.5亿元、538.8亿元 [6][9] - 对应2025年10月23日收盘价PE分别为16.3倍、16.0倍、15.6倍，估值合理 [6][9]

项目投资与建设 - 项目公司重庆白涛燃机热电有限公司由三峡水利下属两家全资子公司共同出资2.6亿元设立 [1] - 项目总投资不超过12.77亿元建设重庆涪陵白涛化工园区热电联产项目 [1] - 项目建设内容为1台套490兆瓦级热电联产机组 [1] - 项目已于近日顺利通过168小时连续满负荷试运行 [1] 项目产能与效益 - 项目预计年发电量约21亿千瓦时 [1] - 项目最大供热量为150万吨 [1] - 项目符合国家产业政策、节能要求以及公司主业发展方向 [1] 战略发展目标 - 项目有利于公司聚焦主业，持续巩固发展基本盘 [1] - 项目是公司深度贯彻落实"打造以配售电为基础的一流综合能源上市公司"战略发展目标的具体举措 [1]

业务结构 - 2025年上半年光伏电站系统集成业务占营业收入约96.43% [3] - 分布式光伏电站运营、海外储能系统集成、商用车充换电系统集成、新能源及电力工程设计收入共计占比约3.55% [3] - 户用分布式业务营收占比超过50% [3] 财务表现 - 上半年光伏电站系统集成营收增长44.80% [3] - 电力工程设计营收增长超过100% [3] - 电站运营收入增长76.66% [3] - 经营活动现金流同比增加179.26% [3] - 股权激励费用1122.50万元影响净利润 [7] - 二季度末存货2.4亿元，应收账款6亿元 [8] 战略合作与技术发展 - 与蚂蚁数科合作开发"能源AI智能体"应用于投资端设计业务和运营端电力交易服务 [4] - 开发"小蚁"无轨智能充换电机器人（AGV2.31） [4] - 分布式光伏电站正在进行区块链上链工作 [4] 市场拓展 - 储能业务主要面向海外市场，已在东欧和中东落地项目，英国、波兰项目推进中 [5] - 在荷兰成立海外储能公司 [5] - 重卡换电业务已签和商谈合同量约4000万元 [6] - 国内储能市场正在规划中，重点关注储能与综合能源及零碳园区结合 [5] 组织管理 - 业务线重组为光伏大电站事业部、分布式事业部、海外储能事业部、充换电事业部、风电事业部 [3] - 管理方式变革为财务+业务相结合的综合管理，重点考核营收、利润、应收款 [3] - 实行事业部垂直化财务管控 [3]

投资评级 - 维持买入评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为12/11/9倍 [6][8][9] 核心观点 - 城燃主业稳健增长 燃气资源与综合能源成为新增长点 但智慧服务业务阶段性承压致短期业绩下滑 [6][9] - 2025H1营收154.32亿元同比增11.99% 归母净利润6.38亿元同比降13.61% 主因智慧服务分部利润下滑59.30% [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为15.38/17.64/20.68亿元 同比增速5.53%/14.73%/17.21% [8][9] 业务分部分析 - **城市燃气分部**：2025H1净利润2.77亿元同比降6.94% 管道燃气销售量26.30亿立方米同比增5.71% 其中电厂气量同比增11.98%带动管道燃气毛利增26.82%至12.62亿元 [9] - **燃气资源分部**：2025H1净利润2.47亿元同比大增42.9% 批发气量7.58亿立方米同比增305.65% 批发业务毛利增长280.54% [9] - **综合能源分部**：2025H1净利润0.46亿元同比增58.74% 深燃热电发电量9.31亿千瓦时同比增113.54% 但光伏胶膜业务因价格竞争致毛利下滑62.34%至0.62亿元 [9] - **智慧服务分部**：2025H1净利润1.31亿元同比降59.30% 主因深圳"瓶改管"工程收官致营收降68.76% [9] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为313.37/320.23/328.09亿元 同比增速10.54%/2.19%/2.46% [8] - 预计ROE将逐步提升 2025-2027年分别为9.26%/9.92%/10.80% [8] - 当前市盈率处于低位 2025-2027年预测P/E分别为12.22/10.65/9.09倍 [8] 战略布局 - 积极推进天然气储备能力建设 二期扩建项目拟新建2座16万立方米LNG储罐和1座LNG船泊位 [9] - 布局SOFC等综合供能项目 建设全国首个300千瓦SOFC商业化推广示范项目 [9]

财务表现 - 1H25实现营收154.32亿元 同比增长12% [1] - 1H25归母净利6.38亿元 同比下降14% [1] - 1H25扣非净利6.17亿元 同比下降12% [1] - Q2营收79.19亿元 同比增长14% 环比增长5.4% [1] - Q2归母净利4.05亿元 同比下降13% 环比增长74% [1] 天然气销售业务 - 1H25管道天然气销售量26.30亿立方米 同比增长5.7% [1] - 大湾区管道气销量7.63亿立方米 同比增长4.7% [1] - 其他地区管道气销量11.19亿立方米 同比增长2.6% [1] - 电厂销量7.48亿立方米 同比增长12.0% [1] - 1H25天然气批发量7.58亿立方米 同比增长206% [2] - 管道气用户达862万户 较年初净增21万户 [2] - 大湾区净增12万户 其他地区净增9万户 [2] 业务板块表现 - 智慧服务板块收入3.19亿元 同比下降69% [2] - 智慧服务板块毛利1.77亿元 同比下降69% [2] - 智慧服务板块净利润1.31亿元 同比下降59% [2] - 综合能源板块净利润0.46亿元 同比增长59% [2] - 深燃热电发电量9.31亿千瓦时 同比增长114% [2] - 深燃热电供热量4.25万吨 同比增长8.6% [2] - 光伏胶膜出货量同比增长41% [2] 盈利预测与估值 - 下调25-27年归母净利润预测至15.38/17.17/20.77亿元 [3] - 三年预测期CAGR为13% [3] - 对应EPS为0.53/0.60/0.72元 [3] - 给予25年14xPE估值 目标价7.42元 [3] - 燃气可比公司25年PE均值为11x [3]

业绩总结 - 核心利润达到人民币32.2亿元，国内业务核心利润同比增长0.7%至人民币31亿元[3] - 2025年上半年总收入为人民币556.73亿元，同比增长2.0%[6] - 2025年上半年归属于股东的利润为人民币24.29亿元，同比下降5.6%[6] - 2025年上半年自由现金流为人民币5.78亿元[20] - ENN Energy在2025年上半年的收入达到人民币556.7亿元[82] - ENN Energy的总资产超过人民币1031.5亿元[82] 用户数据 - 零售天然气销售量同比增长1.9%至129.5亿立方米，新增692,000个居民家庭客户[3] - 截至2025年6月30日，ENN Energy为3207万户居民家庭和293,141个商业/工业客户提供能源服务[82] - 公司在智能家居业务中，客户数量达到3207万，市场潜力巨大[55] 新产品和新技术研发 - 智能家居业务毛利润同比增长4.9%至人民币14.7亿元，智能产品合同价值同比增长81%至人民币5.53亿元[3] - 公司在电力业务中实现了38亿千瓦时的交易电量，绿色电力交易比例为5%[50] - 公司在管道热损失管理项目中，热损失从5.8%降低至4.5%[53] 市场扩张和并购 - 光伏业务装机容量同比增长231%至324.5MW[12] - 公司与三大石油公司巩固基础，合同量增加1.3亿立方米[43] - 公司在运营的263个城市燃气项目中，服务人口达到1.45亿[82] 负面信息 - 2025年上半年归属于股东的利润为人民币24.29亿元，同比下降5.6%[6] 其他新策略和有价值的信息 - 公司宣布每股中期股息为港币0.65元，与去年同期持平[3] - 公司长期债务为人民币130.68亿元，短期债务为人民币128.75亿元[23] - 净负债比率为24.3%，显示出健康的债务结构和强大的信用评级[25] - ENN Energy的综合能源解决方案可使客户的整体能源费用降低10%[92] - ENN Energy的项目通常在5年运营后产生正的自由现金流[95] - ENN Energy的资本支出（CAPEX）根据客户数量和能源消费规模分阶段投资[92] - ENN Energy的能源交易业务利用先进的调度系统和物流车队[79] - ENN Energy的独立董事会和独立财务顾问团队正在进行交易流程和相关文件的工作[72]

核心财务表现 - 2025年上半年公司营业收入48.96亿元 同比减少6.10% [1] - 归母净利润0.48亿元 同比大幅下降79.07% [1][3] 电力业务表现 - 自发水电上网电量9.67亿千瓦时 同比减少23.05% 主要因水电站所在流域来水偏枯 [2] - 售电量68.02亿千瓦时 同比增长2.66% 创同期历史新高 [2] - 售电均价0.4877元/千瓦时 同比下降0.0033元/千瓦时 [2] - 电力业务营业利润1.71亿元 同比下降44.87% 主因高毛利自发电占比下降及购售电价差收窄 [2] 综合能源业务表现 - 综合能源板块营业利润0.62亿元 同比增长21.83% [3] - 增长主要来自万州经开区九龙园热电联产项目稳定盈利及储能电站参与调频辅助服务市场 [3] 锰业及贸易业务表现 - 锰业及贸易业务亏损0.48亿元 但较去年同期减亏0.16亿元 [3] - 减亏主因电解锰价格同比小幅上涨及矿石开采量增加 [3] 其他业务及收益影响 - 勘察设计、运维检修等业务亏损0.40亿元 受市场萎缩、竞争加剧及政策调整影响 [3] - 其他收益同比减少41.10% 因农网还贷补助资金未按期到账 [3] - 投资收益下降74.75% 因联营企业收益减少及非交易性金融资产投资收益减少 [3] - 其他收益及投资收益合计同比减少0.46亿元 [3] 项目进展与未来布局 - 涪陵白涛49万千瓦热电联产项目机组具备168小时试运转条件 [4] - 万州武陵二期18.3兆瓦分布式光伏实现投运 [4] - 黔江大山6.5万千瓦风电项目正办理开工手续 [4] - 2x135兆瓦余气发电项目主体工程全面完工 整体形象进度近90% [4] - 九龙园热电联产二期项目进度过半 [4] - 重庆市第九人民医院两江分院天然气分布式能源项目主要设备安装基本完成 [4] - 巫溪县农光互补40MW二期光伏项目取得建设指标 [4] - 本钢板材能源管控中心19.5MWp屋顶分布式光伏项目已全容量并网 [4]