投资评级与核心观点 - 报告给予联美控股“增持-A”的投资评级，并维持该评级 [4][5] - 基于2027年20倍市盈率的估值，报告给出未来12个月目标价为7.17元，当前股价（2026年5月8日）为6.92元 [4][5] - 报告核心观点认为，公司供热主业毛利率修复，基本盘稳健，同时氢能产业链在政策支持下有望加速完善，为公司贡献新的增长极 [1][2][3] 财务业绩回顾 - 2025年全年，公司实现营业收入32.39亿元，同比下降7.7%；归母净利润为6.86亿元，同比增长4.09%；扣非后归母净利润为6.24亿元，同比下降8.16% [1] - 2026年第一季度，公司营收15.84亿元，同比下降6.76%；归母净利润5.33亿元，同比下降13.82% [1] - 2025年净利润增长主要得益于持有的交易性及其他非流动金融资产公允价值回升 [1] 分业务表现与供热主业分析 - 分业务看，2025年供热业务收入23亿元，同比增长1.07%；广告发布收入5.53亿元，同比下降17.58%；接网收入1.74亿元，同比下降18.75%；发电收入1.15亿元，同比下降12.33%；工程施工收入0.63亿元，同比下降66.39% [2] - 接网和工程施工业务与地产关联性强，受地产下行影响显著下滑 [2] - 供热业务毛利率为28.29%，同比提升3.87个百分点，主要由于燃料成本下降 [2] - 公司平均供暖面积约7824万平方米，联网面积约1.1亿平方米，供暖区域位于沈阳市具有潜力的新城区，管网新、保温性好，服务区域相对封闭，供热基本盘有望持续稳健增长 [2] 氢能产业布局与政策环境 - 2026年3月，工信部等三部门印发《关于开展氢能综合应用试点工作的通知》，政策构建“1+N+X”综合应用生态，从燃料电池车拓展至绿色氨醇等工业场景及航空、船舶等创新场景 [3] - 政策目标到2030年，试点城市群终端用氢平均价格降至25元/千克以下，部分优势地区力争降至15元/千克左右，中央财政将采取“以奖代补”方式给予支持 [3] - 公司战略投资入股爱德曼氢能，布局清洁能源制氢、高压储氢及燃料电池等关键环节 [3] - 随着“十五五”期间氢能产业链完善，该业务有望为公司贡献新增长极 [3] 未来盈利预测与估值 - 报告调整盈利预测，预计2026-2028年公司收入分别为34.35亿元、35.2亿元、36.14亿元，对应增速分别为6.1%、2.5%、2.7% [4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为7.11亿元、8.12亿元、8.23亿元，对应增速分别为3.7%、14.1%、1.4% [4] - 基于预测，2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.31元、0.36元、0.36元 [4][10] - 当前总市值为156.59亿元（15,658.86百万元），总股本为22.63亿股（2,262.84百万股） [5] 关键财务指标预测 - 预计公司毛利率将保持在32%以上，2026-2028年预测分别为33.5%、33.1%、32.8% [11] - 预计净利润率将保持在20%以上，2026-2028年预测分别为20.7%、23.1%、22.8% [10][11] - 预计净资产收益率（ROE）将稳步提升，2026-2028年预测分别为6.2%、6.9%、6.7% [10][11] - 预计资产负债率持续下降，2026-2028年预测分别为24.3%、23.3%、22.6% [11]

投资评级与核心观点 - 报告维持联美控股“买入”评级，并给予2026年20.0倍目标市盈率，目标价7.93元人民币[1][4][5] - 报告核心观点认为，联美控股是“清洁供热+高铁数字传媒”双平台驱动的公司，其供热主业稳健运营，而户外裸眼3D高清大屏媒体业务未来具备增长潜力[1][3][4] 公司业务与近期业绩表现 - 公司2026年第一季度实现营收15.84亿元，同比下降6.8%；归母净利润5.33亿元，同比下降13.8%，业绩下滑主要由于子公司兆讯传媒业绩承压及公允价值变动损失同比减少3698万元[1] - 公司供暖业务稳健，2025年供暖及蒸汽业务实现营收23.00亿元，同比增长1.1%；毛利率为28.29%，同比提升3.87个百分点；供暖面积达7824万平方米，新增120万平方米[2] - 公司供暖业务盈利能力优异，在煤价高企的2022/2023年毛利率仍超过22%，且其贡献的毛利占比始终在40%以上[2] - 控股子公司兆讯传媒（高铁数字传媒）2025年及2026年第一季度业绩显著下滑：2025年营收5.53亿元，同比下降17%；归母净利润1215万元，同比下降84%；毛利率26.71%，同比下降6.97个百分点。2026年第一季度营收1.19亿元，同比下降27%；归母净利润573万元，同比下降73%；毛利率12.80%，同比下降17.31个百分点[3] - 兆讯传媒业绩下滑主因高铁媒体业务收入及毛利率同比下滑，公司正优化高铁媒体屏幕结构，取消低价值媒体站点[3] - 兆讯传媒的户外裸眼3D高清大屏媒体业务在2025年实现毛利率15.74%，同比扭亏并提升16.78个百分点，该业务被报告认为长期具备增长潜力[3] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2026至2028年归母净利润分别为8.99亿元、9.37亿元、9.98亿元，对应每股收益（EPS）为0.40元、0.41元、0.44元[4][9] - 盈利预测较前值有所下调，主要因兆讯传媒毛利率延续下行趋势[4] - 基于Wind一致预期，报告选取的可比公司2026年预测市盈率（PE）均值为13.0倍[10] - 报告给予公司2026年20.0倍目标市盈率，高于可比公司均值，主要考虑其供热主业稳健及户外大屏业务的增长潜力[4] - 截至2026年5月7日，公司收盘价为6.89元，市值为155.91亿元人民币[6] 财务数据摘要 - 2025年，公司营业收入为32.39亿元，同比下降7.70%；归属母公司净利润为6.86亿元，同比增长4.09%[9] - 报告预测2026年公司营业收入为33.63亿元，同比增长3.82%；归属母公司净利润为8.99亿元，同比增长31.02%[9] - 公司2025年净资产收益率（ROE）为6.16%，报告预测2026-2028年ROE分别为7.64%、7.59%、7.70%[9] - 公司2025年预测市盈率（PE）为22.73倍，报告预测2026-2028年PE分别为17.35倍、16.64倍、15.62倍[9]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][5] - 目标价为人民币7.93元 [4][5] 核心观点 - 联美控股是清洁供热与高铁数字传媒双轮驱动的平台 [1] - 供热主业稳健运营，盈利能力优异 [1][2] - 高铁数字传媒业务（兆讯传媒）短期业绩承压，但户外裸眼3D高清大屏媒体业务具备长期增长潜力 [1][3][4] 业务运营与财务表现 清洁供热业务 - 2025年供暖及蒸汽业务实现营收23.00亿元，同比+1.1% [2] - 2025年供暖及蒸汽业务毛利率为28.29%，同比提升3.87个百分点 [2] - 2025年公司供暖面积达7824万平方米，新增120万平方米 [2] - 供暖业务贡献的毛利占比始终在约40%以上，在2022/2023年煤价高企时毛利率仍超22%，盈利能力优异 [2] 高铁数字传媒业务（兆讯传媒） - 2025年实现营收5.53亿元，同比-17%；1Q26实现营收1.19亿元，同比-27% [3] - 2025年归母净利润1215万元，同比-84%；1Q26归母净利润573万元，同比-73% [3] - 2025年毛利率26.71%，同比-6.97个百分点；1Q26毛利率12.80%，同比-17.31个百分点 [3] - 业绩承压主因高铁媒体业务收入及毛利率同比下滑 [3] - 户外裸眼3D高清大屏媒体业务2025年毛利率同比扭亏至15.74%，同比提升16.78个百分点 [3] - 业务层面在优化高铁媒体屏幕结构，并稳步推进户外大屏业务 [3] 整体财务表现 - 1Q26公司实现营收15.84亿元，同比-6.8%；归母净利润5.33亿元，同比-13.8% [1] - 1Q26业绩下滑部分归因于公允价值变动损失（同比减少3698万元） [1] - 2025年营业收入为32.39亿元，同比-7.70%；归母净利润为6.86亿元，同比+4.09% [9] - 截至2026年5月7日，公司市值为155.91亿元人民币 [6] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年归母净利润分别为8.99亿元、9.37亿元、9.98亿元 [4][9] - 预计2026-2028年EPS分别为0.40元、0.41元、0.44元 [4][9] - 盈利预测较前值下调，主因兆讯传媒毛利率延续下行 [4] - 基于公司供热主业稳健及户外大屏业务增长潜力，给予2026年20.0倍目标市盈率 [4] - 可比公司2026年Wind一致预期市盈率均值为13.0倍 [4] - 报告预测公司2026年市盈率为17.35倍 [9]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“增持”，并予以维持 [2] 核心观点 - 公司营收阶段性承压，但高分红政策与有效的成本控制为投资构筑了安全边际 [1] - 供热主业彰显韧性，成本端改善稳定贡献盈利，为公司的基本盘和现金流提供保障 [4] - 公司高分红政策明确，且战略性布局新兴产业，有望带来持续回报 [4] 财务表现与业绩回顾 - **2025年业绩**：实现营业收入32.39亿元，同比下降7.70%；归母净利润6.86亿元，同比增长4.09%；毛利率31.99%，同比下降1.36个百分点；净利率20.90%，同比上升2.42个百分点 [4] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入15.84亿元，同比下降6.76%；归母净利润5.33亿元，同比下降13.82%；毛利率46.27%，同比下降3.03个百分点；净利率34.06%，同比下降2.90个百分点 [4] - **供热主业**：2025年实现营收23.00亿元，同比增长1.07%，占总营收71%；毛利率达28.29%，同比上升3.87个百分点 [4] - **其他业务**：2025年接网/发电/工程业务营收分别为1.74/1.15/0.63亿元，同比分别下降18.75%/12.33%/66.39% [4] - **控股公司业绩**：控股的兆讯传媒2025年实现营收5.53亿元，同比下降17.48%，净利润0.12亿元，同比下降83.94% [4] 业务运营与成本分析 - **供热业务规模**：2025年平均供暖面积约7824万平方米，联网面积约11002万平方米，维持增长态势 [4] - **成本控制**：2025年国内动力煤市场价格重心下行，山东地区Q5000大卡动力煤年均价为640.39元/吨，较2024年下跌18.73%，为公司带来成本改善窗口 [4] - **技术优势**：公司已连续五年保持100%清洁供热率，符合国家“双碳”战略导向 [4] 股东回报与资本配置 - **2025年分红**：拟派发现金红利总额3.34亿元（含税），派息比例48.64%，以4月30日股价计算股息率为2.25% [4] - **未来分红承诺**：公司已明确2025-2027年将继续实施高比例现金分红，如无重大投资计划或重大现金支出，每年现金分红比例将不低于可分配利润的40% [4] - **货币资金**：截至2026年第一季度，公司货币资金达66.07亿元 [4] - **新兴产业投资**：公司已投资摩尔线程、锡产微芯半导体、爱德曼氢能源装备、合肥星能玄光等公司股权，2025年其他综合收益达6.21亿元，主要来自持有摩尔线程股权上市后的估值变化 [4] 盈利预测与估值 - **收入预测**：预计公司2026-2028年收入分别为34.55亿元、35.79亿元、37.06亿元 [5] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为7.81亿元、8.67亿元、9.15亿元 [5] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.35元、0.38元、0.40元 [5] - **估值水平**：以2026年5月6日收盘价计算，对应2026-2028年PE分别为19.70倍、17.75倍、16.82倍 [5]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“增持”，并予以维持 [2] 核心观点 - 报告认为，公司营收阶段性承压，但高分红政策与有效的成本控制构筑了投资的安全边际 [1] - 公司核心供热主业彰显韧性，成本端改善稳定贡献盈利，同时高分红政策与在新兴产业的战略布局有望持续带来回报 [4] 财务表现与业绩回顾 - **2025年全年业绩**：实现营业收入32.39亿元，同比下降7.70%[1]；归母净利润6.86亿元，同比增长4.09%[1]；毛利率为31.99%，同比下降1.36个百分点[1]；净利率为20.90%，同比上升2.42个百分点[1] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入15.84亿元，同比下降6.76%[1]；归母净利润5.33亿元，同比下降13.82%[1]；毛利率为46.27%，同比下降3.03个百分点[1]；净利率为34.06%，同比下降2.90个百分点[1] 主营业务分析 - **供热主业**：2025年实现营收23.00亿元，同比增长1.07%，占总营收的71%[1]；毛利率达28.29%，同比显著上升3.87个百分点[1]；平均供暖面积约7824万平方米，联网面积约11002万平方米，维持增长[1] - **成本控制**：2025年国内Q5000大卡动力煤年均价下跌18.73%至640.39元/吨，公司通过长协锁价、淡季储煤策略有效控制成本[1] - **其他业务**：2025年接网/发电/工程业务营收分别为1.74/1.15/0.63亿元，同比分别下降18.75%/12.33%/66.39%[1] - **控股子公司兆讯传媒**：2025年实现营收5.53亿元，同比下降17.48%，净利润0.12亿元，同比下降83.94%[1] 分红政策与战略布局 - **高分红政策**：2025年拟派发现金红利总额3.34亿元，派息比例达48.64%[1]；公司已明确2025-2027年将继续实施高比例现金分红，如无重大投资计划，每年现金分红比例将不低于可分配利润的40%[1] - **战略投资**：截至2026年第一季度，公司货币资金达66.07亿元[1]；已投资摩尔线程、锡产微芯半导体、爱德曼氢能源装备、合肥星能玄光等新兴产业公司[1]；2025年其他综合收益达6.21亿元，主要来自持有摩尔线程股权上市后的估值变化[1] 未来盈利预测 - **收入预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为34.55亿元、35.79亿元、37.06亿元，同比增长分别为6.67%、3.58%、3.54%[5][6] - **净利润预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.81亿元、8.67亿元、9.15亿元，同比增长分别为13.84%、11.00%、5.53%[5][6] - **每股收益与估值**：预计2026-2028年EPS分别为0.35元、0.38元、0.40元[5]；对应2026年5月6日收盘价的市盈率（PE）分别为19.70倍、17.75倍、16.82倍[5][6] 关键财务比率预测 - **盈利能力**：预计毛利率将从2025年的31.99%提升至2026-2028年的35.33%、35.63%、36.07%[11]；净利率将从2025年的20.90%提升至2026-2028年的22.53%、24.01%、24.50%[11]；净资产收益率（ROE）将从2025年的5.97%提升至2026-2028年的6.66%、7.22%、7.44%[11] - **偿债能力**：预计资产负债率将维持在较低水平，2025-2028年分别为29.14%、28.93%、28.78%、28.59%[11]；流动比率与速动比率预计将稳步改善[11]