行业需求 - 以旧换新政策补贴力度大，截至2025年4月8日全国电动自行车售旧、换新各334.1万辆，平均单车补贴金额688元，行业一季度产量同比+25% [1] - 2024版新国标将于今年9月实施，新增防火、防电池篡改要求，降低铅酸电池重量要求，提高行业准入门槛，预计Q2-Q3老国标车型需求旺盛 [1] - 预计行业2025/2026年销量5600/6175万辆，同比+12%/+10%，未来稳态需求接近6500万辆 [1] 行业格局 - 龙头公司雅迪/爱玛2024年分别销售1302/1070万台，对应市占率26%/21%，合计市占率达47% [1] - 通勤场景占比约50%，娱乐场景占比30%，雅迪、爱玛在通勤场景凭借规模化制造降本、下沉渠道网络及长续航技术占据主导地位 [2] - 娱乐场景中新势力品牌如九号具备先发优势，雅迪、爱玛通过车型迭代和营销手段缩小差距 [2] 公司表现 - 公司2024年受新国标影响进行老车型清仓去库，2025年终端渠道已恢复健康状态，叠加新产品序列上市，销量增长潜力恢复 [2] - 行业价格战缓解与公司规模效应体现，单车盈利能力有望快速修复 [2] - 子公司华宇电池凭借"24个月真换新"技术品牌，外供需求旺盛，销量有望快速增长并增厚业绩 [2] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为29.3/35.5/41.1亿元，对应PE分别为12.1/10.0/8.6倍 [3]

评选活动概述 - 起点研究联合多家媒体和研究机构推出"2025中国两轮车换电柜技术领导品牌"评选活动，旨在为行业采购商提供参考并提升企业品牌影响力[1] - 评选对象为中国两轮车换电柜生产企业，核心指标包括研发技术实力（20%权重）和产品美誉度（20%权重）[2] - 投票截止时间为2025年6月16日，结果将于2025年7月10-11日在深圳举办的行业高峰论坛公布[3] 评选奖项设置 - 设立"2025中国两轮车换电及电池技术创新鲁班奖"，获奖企业将获得奖杯、品牌跟踪报道服务及高峰论坛VIP门票[8] - 具体细分奖项包括：两轮车换电运营商最具影响力品牌、骑手专用电动两轮车最具影响力品牌、锂电池/钠电池/BMS/充换电柜最佳技术创新奖等7类[11] 评选流程与要求 - 企业需满足在两轮换电及电池产业链有技术创新发明，并提交专利证明及技术描述[6] - 评选流程包含企业自荐/推荐、资料审核、评审委员会投票/网络投票、结果公示及现场颁奖环节[9] - 关键时间节点：报名截止2025年6月9日，网络投票2025年6月9-20日，专家评审2025年6月9-22日，颁奖典礼2025年7月11日[10] 活动参与方式 - 参选企业需填写申请表，提供企业简介、原创技术描述、专利证明及LOGO/产品图片等材料[11] - 活动咨询联系人包括邱先生、江先生等四位负责人[12] - 往届获奖企业名单及部分参选企业信息（如优旦科技、博力威）可通过链接查看[13]

评选背景： 为了鼓励两轮车换电 及电池 行业创新发展，表彰为换电技术、电池技术、材料创 新、设备升级突出贡献的企业， 起点锂电、 起点两轮车及换电、起点研究院（ SPIR） 联合国 内外超过 100+行业技术专家、企业家、研究机构和财经媒体等推出2025中国两轮车换电 及电 池 技术创新 "鲁班奖"奖项评选。 评选企业要求： 在两轮换电 及电池产业链 细分产品或技术方面有技术创新发明或重大技术创新 的企业，参选企业要求提交相关专利发明证明及技术创新性描述等。 评选申请表获取，或对 评选 有任何 疑问，请联系： 鲁班奖评选流程： 评选企业通过企业自荐 /起点锂电/起点两轮车及换电推荐候选人--候选人资 料审核--评审委员会审核投票/网络投票--评选结果公示--现场颁奖等环节。 评选报名时间： 2025年 5 月 30 日 -2025年6月 9 日 微信投票时间： 2025年6月 9 日 -2025年6月 20 日 专家评审时间： 2025年6月 9 日 -2025年6月 22 日 颁奖时间： 2025第五届起点两轮车换电大会及轻型动力电池技术高峰论坛期间同期举办，线下 颁奖时间为2025年7月11日，届时起点锂 ...

评选背景与目的 - 评选旨在鼓励两轮车换电及电池行业创新发展，表彰在换电技术、电池技术、材料创新、设备升级方面有突出贡献的企业 [1] - 由起点锂电、起点两轮车及换电、起点研究院（SPIR）联合100+行业技术专家、企业家、研究机构和财经媒体共同推出2025中国两轮车换电及电池技术创新"鲁班奖" [1] 评选企业要求 - 参选企业需在两轮换电及电池产业链细分产品或技术方面有技术创新发明或重大技术创新 [1] - 需提交相关专利发明证明及技术创新性描述等材料 [1] 评选流程 - 评选流程包括企业自荐/推荐、资料审核、评审委员会投票/网络投票、结果公示、现场颁奖等环节 [1] - 微信投票时间为2025年6月9日-6月20日，专家评审时间为2025年6月9日-6月22日 [2] - 颁奖典礼将于2025年7月11日在第五届起点两轮车换电大会及轻型动力电池技术高峰论坛期间举办，预计邀请600+产业链企业高层、技术专家和媒体人员参与 [2] 奖项设置 - 奖项包括2025两轮车换电运营商最具影响力品牌、骑手专用电动两轮车最具影响力品牌、锂电池/钠电池最佳技术创新奖、BMS最佳技术创新奖、充/换电柜最佳技术创新奖、软/硬件系统最佳服务商奖等7大类 [3] 报名材料要求 - 需填写企业全称、网址、联系人信息、奖项选择等基本信息 [3] - 必填材料包括企业简介、原创技术/发明专利先进性描述、相关专利证明文件 [3] - 需提交企业高清LOGO及5张以内产品清晰图片至组委会邮箱huangbr@qdyj8.com [3] 报名方式 - 报名时间为2025年5月30日-6月9日 [2] - 可通过联系邱先生18938023176、江先生18938944751、尧先生18938055278、杨先生13112795978获取申请表或咨询评选事宜 [3][4] - 可通过点击"阅读原文"在线报名 [4]

评选背景： 为了鼓励两轮车换电 及电池 行业创新发展，表彰为换电技术、电池技术、材料创 新、设备升级突出贡献的企业， 起点锂电、 起点两轮车及换电、起点研究院（ SPIR） 联合国 内外超过 100+行业技术专家、企业家、研究机构和财经媒体等推出2025中国两轮车换电 及电 池 技术创新 "鲁班奖"奖项评选。 评选企业要求： 在两轮换电 及电池产业链 细分产品或技术方面有技术创新发明或重大技术创新 的企业，参选企业要求提交相关专利发明证明及技术创新性描述等。 鲁班奖评选流程： 评选企业通过企业自荐 /起点锂电/起点两轮车及换电推荐候选人--候选人资 料审核--评审委员会审核投票/网络投票--评选结果公示--现场颁奖等环节。 评选报名时间： 2025年 5 月 30 日 -2025年6月 9 日 微信投票时间： 2025年6月 9 日 -2025年6月 20 日 专家评审时间： 2025年6月 9 日 -2025年6月 22 日 颁奖时间： 2025第五届起点两轮车换电大会及轻型动力电池技术高峰论坛期间同期举办，线下 颁奖时间为2025年7月11日，届时起点锂电、起点两轮车及换电将邀请超过 6 00+两轮换电及 ...

2025第五届起点两轮车换电大会 及轻型动力电池技术高峰论坛 聚焦新技术 拓展新市场 三、大会议程 | | 2025第五届起点两轮车换电大会及轻型动力电池技术高峰论坛 | | --- | --- | | 7月10日 | 主要行程及议题 | | 09:00-18:30 | 会场签到 | | 13:30-16:00 | 无锡头部电动两轮车整车企业参观考察 | | | （雅迪、新日、台铃、小刀） | | 16:30-18:30 | 中国新能源企业家俱乐部理事会暨两轮车锂电 CEO闭门会 | | 18:30-21:30 | 闭门会交流晚宴（定向邀请） | | 7月11日 | 主要议题及议程 | | | 论坛开幕式 | | 09:00-09：15 | 无锡锡山区人民政府领导致辞及宣传片播放 | | 09:15-09：20 | 起点研究 创始人 李振强 致辞 | | 09:20-09：30 | 2025第五届中国两轮车换电及电池鲁班奖颁奖典礼 | | 09:30-12:00 | 专场论坛 ①：电动两轮车及换电技术专场论坛 | | 聚焦议题 | ü 起点研究院 -《2025中国两轮车换电及电池TOP排行榜及行 | | | ...

公司业绩表现 - 2024年公司实现营业总收入152,834.22万元，利润总额12,324.48万元 [2] - 2025年一季度营业收入49,804.35万元，利润总额3,678.38万元 [2] - 2025年一季度主营收入4.98亿元，同比上升59.31%，归母净利润3148.88万元，同比下降7.3% [6] - 2025年一季度扣非净利润3002.16万元，同比下降9.03%，毛利率16.84% [6] 未来盈利驱动因素 - 现有产品主要应用于电动两轮车、电助力自行车、电动摩托车、电动滑板车等领域 [3] - 应用于割草机和高速电摩的电机产品已量产，正在开发电动轮椅、高尔夫捡球车、轮式底盘等领域的电机 [3] - 产品逐步应用于新场景将带动未来收入及盈利持续增长 [3] 行业发展前景 - 电动两轮车电驱动系统行业面临价格下行、竞争加剧、贸易环境不确定性等挑战 [4] - 国内"新国标"催生替换需求，欧洲多国推动电助力车普及 [4][5] - 欧美需求稳定，东南亚等新兴区域成为增量蓝海 [4] - 行业短期需突破价格竞争与技术瓶颈，长期在政策红利与技术迭代驱动下保持高成长性 [4] 行业竞争与市场表现 - 电动两轮车电驱动系统行业具备强劲增长潜力 [5] - 公司对整个行业未来增长持乐观态度 [5] - 近3个月融资净流入5206.43万，融资余额增加 [8]

评选背景与目的 - 旨在鼓励两轮车换电及电池行业创新发展 表彰在换电技术 电池技术 材料创新 设备升级方面有突出贡献的企业 [1] - 由起点锂电 起点两轮车及换电 起点研究院(SPIR)联合100+行业技术专家 企业家 研究机构和财经媒体共同发起 [1] - 奖项命名为"2025中国两轮车换电及电池技术创新鲁班奖" [1] 评选企业要求 - 需在两轮换电及电池产业链细分产品或技术方面有技术创新发明或重大突破 [1] - 参选企业必须提交专利发明证明及技术创新性描述 [1] 评选流程 - 企业通过自荐或平台推荐成为候选人 需经过资料审核 评审委员会投票 网络投票 结果公示 现场颁奖等环节 [1] - 报名时间为2025年5月30日至6月9日 微信投票时间为6月9日至20日 专家评审时间为6月9日至22日 [2] - 线下颁奖典礼将于2025年7月11日举行 预计邀请600+产业链企业高层 技术专家和媒体人员参与 [2] 奖项类别 - 设置7类细分奖项 包括换电运营商品牌影响力 骑手专用电动车品牌影响力 锂电池/钠电池技术创新 BMS技术创新 充换电柜技术创新 软硬件系统服务商等 [3] 报名材料要求 - 需填写企业全称 网址 联系人信息 勾选参评奖项 [3] - 必填内容包括企业简介 原创技术/发明专利先进性描述 相关专利证明文件 [3] - 需补充提交企业LOGO高清图及不超过5张产品图片 [3]

报告公司投资评级 - 报告对Bajaj Auto Ltd的投资评级为“Outperform”（跑赢大盘），目标价为11,000印度卢比 [1][30] 报告的核心观点 - Bajaj Auto在Q4表现稳健，尽管面临KTM出口暂停、国内销量疲软和电动汽车占比上升等挑战，仍维持了利润率 [1] - 出口增长强劲，受拉丁美洲市场推动，预计FY26出口增长15 - 20%，KTM出口有望从Q2FY26恢复 [2][13] - 国内市场方面，FY26行业预计增长5 - 6%，由125cc + 细分市场引领，Bajaj计划推出新产品以超越行业增长 [2][12] - 公司是印度最大的电动2W/3W企业，有多个新产品计划，但行业可能面临磁体供应限制带来的短期生产挑战 [3] - Q4利润率受美元贬值、商品价格稳定和产品组合改善支撑，但未来季度部分利好因素可能逆转，计划提价以抵消部分影响 [4] 各部分总结 财务数据 - 截至2025年5月29日，BJAUT.IN收盘价为8,874.50印度卢比，目标价11,000印度卢比，潜在涨幅24%；52周范围为12,774 - 7,088.25印度卢比；股息收益率2.4%；市值2,47827亿印度卢比；企业价值2,452.33亿印度卢比 [6] - 估值指标方面，2024A - 2026E的PEG报告值分别为1.1、6.4、1.1；报告市盈率分别为32.1、32.4、25.0；市净率分别为8.6、7.7、6.7；EV/EBITDA分别为28.0、23.6、20.4；股息收益率分别为0.9%、1.8%、2.0%；自由现金流收益率分别为2.36%、2.22%、3.46% [9] - 调整后每股收益F24A - F26E分别为276.10、273.91、355.31印度卢比；收入（百万）分别为448,704、519,904、601,482；EBITDA（百万）分别为87,616、103,695、120,338；净利润（百万）分别为77,082、76,469、99,194；净债务（现金）（百万）分别为(224,357)、(248,717)、(297,335)；营业利润（百万）分别为83,968、99,883、116,074 [10] 业务板块 出口业务 - Q4出口量同比增长19%，在26个主要海外市场跑赢行业增长，占全球行业销量的70 - 75%；拉丁美洲市场引领复苏，Q4销量增长18%，巴西季度销量创历史新高，公司计划到2025年12月将巴西产能从30,000提升至50,000辆/年 [13] 国内摩托车业务 - FY26行业预计增长5 - 6%，125cc + 细分市场有望领先；Bajaj在Q4FY25推出6款新Pulsar车型，计划在FY26推出更多变体和一款新125cc车型，目标是超越该细分市场增长 [2][14] - FY25在125cc + 细分市场的市场份额为24%，低于FY24的26%，排名第二，公司目标是在FY26成为该细分市场的领导者 [15] 三轮车业务 - FY25国内3W市场份额在ICE领域升至75%，在EV领域翻倍至33%，成为E - 自动车领域的第一名 [17] - 计划在2025年7月推出新的E - 3W品牌“GoGo”和一款电动人力车，该电动人力车目标市场约为每月40,000辆 [3][17] 电动汽车业务 - Chetak在Q4FY25市场份额达到25%（Q4FY24为13%），成为领先的电动踏板车品牌，接近EBITDA盈亏平衡；分销网络覆盖4,000个零售网点；2025年5月推出35系列的第三个变体，计划6月推出改进的2903系列变体，FY26预计有更多新兴细分市场的新变体 [18] - FY25电动汽车业务收入超过550亿卢比，占国内收入约20%，高于一年前的不到10% [20] CNG摩托车业务 - Freedom CNG摩托车在德里和喀拉拉邦等CNG密集地区渗透率达到10 - 11%，但加气站密度低和加气压力不稳定是扩大规模的关键限制因素，尤其是在城市中心以外地区 [20] Triumph/KTM业务 - FY25国内市场KTM和Triumph的合并销量达到100,000辆；Triumph的销售网络扩展到100个城市的136家门店；印度的KTM出口此前暂停，有望从Q2FY26恢复，支持出口增长 [21] 利润率与盈利 - Q4 EBITDA利润率保持在20%以上，受货币顺风（印度卢比兑美元汇率从83变为86.5）、商品通胀持平以及运营杠杆的影响，抵消了KTM出口利润损失和营销支出增加的影响 [23] - 管理层预计Q1FY26利润率将面临压力，原因包括货币逆风、商品成本上升（尤其是铝和钢）以及OBD2成本影响，预计影响约100个基点；计划提价可抵消30 - 50个基点的影响，剩余影响为50 - 70个基点 [24] 战略规划 - Bajaj为FY26制定的战略重点包括：维持/提升电动2W/3W领域的领先地位；在巴西和拉丁美洲积极扩张；在125cc + 摩托车细分市场获取份额；推出升级的Chetak和电动人力车平台；恢复KTM出口和国际销量；将Triumph产能从每月10,000辆提升至20 - 30,000辆；在货币和商品波动情况下保持利润率弹性 [26] 估值方法 - 采用DCF估值法，以10%的折现率、2%的终端增长率和明确预测至FY37，对Bajaj Auto Ltd估值目标价为11,000印度卢比；DCF模型中2023 - FY37E的收入和EBITDA复合年增长率分别为12.6%/13.4%；隐含市盈率在2026E收益基础上为30倍 [34]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予绿源集团控股“买入”评级，目标价 13.41 港元，相比现价存在 61.2%的上涨空间 [2][4][70] 报告的核心观点 - 随着新国标落地和以旧换新补贴持续，电动两轮车市场有望迎来景气度回升；绿源集团控股战略焕新符合行业发展长期趋势，高端市场和生态业务将提供强劲增长动力，显著提升盈利能力 [4][70] - 预计 2025 - 2027 年，公司营收分别为 60.2/73.2/88.5 亿元，增速分别为 18.69%/21.59%/20.90%；归母净利润分别为 1.75/3.23/4.58 亿元，增速分别为 50.86%/84.57%/41.80%；PE 分别为 17.49/9.48/6.68 倍 [4][70][71] 根据相关目录分别进行总结 一、电动两轮车行业元老品牌，战略焕新开启新篇章 - 公司 1997 年创立，是行业开拓者，以技术创新引领演进，2025 年推出“全场景轻出行方案”战略，从制造商向出行生态构建者跨越 [7] - 实控人为倪捷、胡继红夫妇，具备深厚行业积淀和互补专业背景，为公司提供管理支撑 [10][11] - 打造全面覆盖的产品矩阵，2025 年推出高端子品牌 LYVA，拓展价格带至 5000 - 20000 元，开启第二成长曲线 [12] - 2020 - 2022 年营收和净利润复合增长率分别达 41.81%和 71.18%，2024 年受行业影响微降，但经营韧性强；电动自行车是核心收入来源，2024 年占比 59.48% [14][15] - 历史毛利率 13%左右，净利率 2% - 3%，2024 年受研发投入和股份支付费用拖累，未来利润率有望提高 [19] 二、电动两轮车行业：千亿存量市场有着巨大的创新空间 - 2019 - 2024 年电动两轮车销量 CAGR 6.32%，2024 年下降 9.09%，2025 年在政策刺激下有望重回增长 [25] - 2025 年以旧换新政策地市全覆盖，补贴流程优化，截至 4 月换购量达 334.1 万辆，带动新车销售 95.5 亿元；多地对铅酸电池新车补贴更高 [26] - 头部品牌从价格竞争转向价值竞争，通过智能化等提升产品溢价；2024 年各车企核心体验投入增多；出口均价上扬，2025 年一季度达 2000 元 [31][34] - 2024 年线上中高端产品销售占比提升，新国标 2025 年 9 月 1 日实施，将推动产品升级迭代 [37][40] - 我国电动两轮车渗透率高，传统出行市场进入存量竞争；2024 年保有量 4.25 亿辆 [43] - 2024 年全球 E - bike 市场规模约 350 亿美元，到 2030 年将达 622.5 亿美元，CAGR 约 10%；国内高端电助力车市场有望高速发展 [46] 三、技术铸就品质壁垒，产能支撑份额扩张 - 首创液冷电机和数字化电池技术，提高产品耐用性和续航能力，打破核心瓶颈 [47] - 液冷电机实现十年质保，攻克电机性能衰减难题，使电机寿命延长至 3 - 5 倍 [47] - 数字化电池技术解决电池痛点，实现铅酸电池 3 年质保，冬季续航提升 30% [48] - 智能化技术以 APP 为核心，整合多种功能，提升安全性和用户体验 [51] - 建成四大智能制造基地，重庆基地 2025 年初投产，总产能升至 580 万辆/年，远期规划 950 万辆/年 [53] - 拥有 1400 多家经销商和 12800 多家零售门店，构建多层次销售体系 [54] - 线上渠道成熟，2024 年 618 期间交易额达 3.3 亿，创新“新零售”模式，实现线上线下协同 [57] 四、高端化与生态布局打造新成长曲线 - 2025 年推出 LYVA 品牌，布局高端细分场景，技术和设计比肩国际一线品牌 [60] - 渠道布局线上线下融合，宣发策略多样，塑造高端品牌形象 [63] - 2025 年战略焕新，推出“源行者”服务品牌，构建“租售换修”闭环服务体系，启动“携生态出海”战略 [64] - 与嘟嘟换电合作，投放超 2000 个换电柜，采用按需付费模式，兼具便利性和经济性 [64] - 在景区开展租车业务，支持双模式，消除短途出行痛点，响应政策导向 [65][66] - 换电和租车业务构建销售赋能体系，实现商业逻辑闭环 [66] - 针对不同市场制定差异化出海路径，依托生态业务构建全球竞争力 [69] 五、盈利预测及投资建议 - 预计 2025 - 2027 年公司营收和归母净利润增速可观，结合可比公司估值，认为发展前景乐观，给予“买入”评级 [70]