财务表现 - 香港快运2025年上半年亏损5.24亿港元，超过2024年全年亏损4.00亿港元 [7][8] - 2023年盈利4.33亿港元，但2022年及之前连续多年亏损（2022年亏损13.69亿港元，2021年19.78亿港元，2020年17.23亿港元）[8] - 2025年上半年客运收益30.04亿港元，与去年同期持平，但乘客收益率下跌22% [9] 亏损原因 - 日本地震谣言导致5-6月赴日旅游需求大幅下降，7月后逐步恢复但未完全正常化 [9][11] - 新增12个航点初期投入成本高，收益尚未成熟（如贵阳航线需培育客源）[14][15][16] - 过度依赖日韩航线（占基本盘），小众目的地如仙台、石垣在单一市场波动中缺乏缓冲 [9][13] 战略调整 - 航线网络从"日韩依赖"转向多元化：韩国5个目的地、台湾4个、越南4个、马来西亚3个，中国内地航点从1个增至6个（北京、宁波等）[13][15] - 计划搬迁至香港机场二号客运大楼，利用电子化科技降低单位运营成本 [17] - 推行"按需付费"模式，通过增值服务（如登机行李、机上小吃）提升客单价 [18][19] 运营效率 - 2025年上半年客运运力增长38%，搭载量提升28%，但票价下行压力显著 [9] - 飞机使用率和单位成本较去年改善，准点率全球排名第五（90.49%，3710次航班）[17][21][23] - 行业对标：亚洲航空曾经历多年亏损后通过网络效应盈利，香港快运或复制类似路径 [17] 行业前景 - 后疫情时代性价比出行需求释放，廉航赛道仍具潜力 [20] - 短期阵痛与长期扩张并存，需平衡规模与利润 [25]

行业动态 - 澳航集团旗下低成本航空捷星亚洲航空于7月31日正式停止运营，主运营基地位于新加坡，航线网络覆盖从新加坡出发的五小时以内航程[1] - 停运原因包括供应商成本上升、机场费用上涨以及区域内航空公司竞争加剧，预计本财年将出现3500万澳元息税前利润亏损[1] - 疫情后美国精神航空、加拿大Canada Jetlines航空等多家低成本航空相继关停或申请破产[1] - 美国低成本航空鼻祖美西南航空二季度营收下降3%，而达美航空等全服务航空业绩超预期，创下156亿美元营收纪录[1] 商业模式对比 - 美国全服务航空公司因商务出行复苏快而恢复更快，以旅游客人为主的低成本航空恢复较慢[2] - 美西南航空开始变革，增加优选座位，将经济舱分为三种套餐，升级座椅服务以吸引更多追求性价比的乘客[2] - 中国低成本航空表现优异，春秋航空2023年净利润位列上市航司榜首，2024年仍是中国内地最赚钱航空公司[2] - 吉祥航空旗下九元航空连续两年盈利，2024年净利润达3.32亿元，较2023年2.11亿元进一步增加[2] 市场差异分析 - 中国低成本航空在运力过剩和旅客结构变化背景下，凭借成本控制优势保持盈利空间[3] - 春秋航空改造"商务经济座"，提供额外腿部空间和增值服务，与美西南航空变革类似[3] - 航空公司需围绕低、中、高客户多元化需求形成差异化服务体系，降低成本同时开拓更多收入来源[4] 战略调整 - 低成本航空和全服务航空共同目标是在降低成本的同时开拓更多收入来源[4] - 航空公司需根据航线网络拓展和旅客需求变化调整服务产品体系[4]

低成本航空行业动态 - 捷星亚洲航空于2025年7月31日停止运营 主运营基地位于新加坡 航线网络覆盖五小时内航程 包括中国无锡等城市 [3] - 停运原因包括供应商成本上升 机场费用上涨 区域竞争加剧（亚洲航空 酷航） 预计本财年息税前利润亏损3500万澳元 [3] - 疫情后多家低成本航空关停 包括美国精神航空（2024年11月破产） 加拿大Canada Jetlines（2024年8月停运） Lynx Air和Swoop Airlines等 [3] 全球低成本航空业绩分化 - 美西南航空2025年Q2营收下降3% 同期全服务航司达美航空创156亿美元营收历史纪录 [3] - 美西南航空启动客舱服务升级 增加优选座位 细分经济舱套餐（Business Select/Anytime/Wanna Get Away） 改造座椅功能（六向调节 电子支架） [4] - 中国低成本航空表现优异 春秋航空2023年净利润居上市航司榜首 2024年仍为内地最赚钱航司 九元航空2024年净利润3.32亿元（较2023年2.11亿元增长57%） [4] 中外市场差异与战略调整 - 美国市场商务出行复苏快 全服务航司受益 低成本航司恢复慢 中国市场因运力过剩和旅客结构变化 低成本航司凭借成本控制优势保持盈利 [5] - 春秋航空推出"商务经济座"（腿部空间增加20%-40%） 配套优先服务 美西南航空同步推进差异化服务升级 [5] - 行业趋势指向多元化需求满足 低成本与全服务航司均在探索降本与收入来源拓展的平衡 [6]

全球低成本航空行业表现 - 捷星亚洲航空因供应商成本上升、机场费用上涨及区域竞争加剧停止运营 本财年预计亏损3500万澳元息税前利润 [1] - 美国精神航空(Spirit)2023年11月申请破产 加拿大的Canada Jetlines航空2023年8月暂停运营 Lynx Air和Swoop Airlines更早关停 [1] - 美西南航空2024年二季度营收下降3% 而达美航空同期创156亿美元历史营收新高 [1] 中美低成本航空差异化发展 - 美西南航空新增优选座位 经济舱分Business Select/Anytime/Wanna Get Away三档套餐 座椅升级六方位调节及电子支架 [2] - 春秋航空2023年净利润居国内上市航司首位 2024年保持内地最赚钱航司地位 [2] - 九元航空2024年净利润3.32亿元 较2023年2.11亿元增长57% [2] 中国低成本航空运营策略 - 春秋航空改造"商务经济座" 腿部空间增加20%-40% 提供专用值机/优先登机/免费行李额服务 [3] - 国内低成本航空通过成本控制优势在运力过剩环境中维持盈利 [3] 航空业服务模式演变趋势 - 航司需针对低/中/高端客户需求建立差异化服务体系 [4] - 低成本航空与全服务航空均在探索降本与多元收入来源的平衡 [4]

捷星亚洲航空关闭 - 澳航集团宣布关闭旗下低成本子公司捷星亚洲航空 航班将陆续减少并于7月31日正式结束营业 [1] - 捷星亚洲航空由Newstar Holdings控股公司管理 新加坡Westbrook Investments投资公司持股51% 澳航集团持股49% [1] - 公司将重新调配13架空客A320飞机至澳大利亚和新西兰航线 关闭将影响16条亚洲内部航线 [5] - 捷星航空和捷星日本航空的亚洲航线将保持不变 捷星航空所有进出澳大利亚的国际航线均不受影响 [5] 关闭原因分析 - 供应商成本上升(部分涨幅达200%) 机场费用上涨 区域内航空公司竞争加剧 [3] - 面临来自亚洲航空和酷航等低成本航空公司的激烈竞争 [3] - 本财年预计将出现3500万澳元的息税前利润亏损 [3] - 2004年成立的捷星亚洲定位低成本航空 航线网络主要覆盖从新加坡出发的五小时以内航程 [3] 全球低成本航空困境 - 美国精神航空2024年上半年亏损3.36亿美元 同比增亏2.3亿美元 资产负债率达91.5% [6] - 加拿大Canada Jetlines航空2024年8月宣布暂停运营 此前Lynx Air和Swoop Airlines也已关停 [7] - 疫情后商务出行复苏快 全服务航空公司恢复更快 以旅游客人为主的低成本航空恢复较慢 [7] - 美国最大的廉价航空美西南航空近年效益不佳 [7] 中国低成本航空表现 - 春秋航空2023年净利润位列上市航司榜首 2024年依然是中国内地最赚钱的航空公司 [8][9] - 中国始发的国际航线恢复缓慢 大航司宽体机回到国内市场导致票价下滑 [10] - 春秋航空无宽体机和洲际航线 受国际航线恢复影响小 依靠低成本模式保持盈利 [10] - 国内航司疫情期间虽连亏四年但无一家倒闭 与航司牌照价值不菲有关 [7]

报告公司投资评级 - 投资评级为“增持（下调）”，目标价65.5元，较现价（截至6月5日的57.55元）有13.8%的涨幅 [5] 报告的核心观点 - 春秋航空作为中国低成本航空公司领导者，经营稳健，国际航线持续恢复，虽近期受票价回落、中美关税等不利因素影响，但长期来看低成本航空经营模式有望下沉大众市场，公司在旅游和低成本商务出行有竞争优势，成长动能充足，机队扩张、国际线恢复、飞机利用率提升及成本端改善将利于业绩持续改善 [1][10] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 春秋航空成立于2004年，基地位于上海，采用单一机型（空客A320系列）和单一经济舱位，通过母公司引流、子公司业务和促销机票提高客座率，优化航线结构等提高飞机日利用率，有显著成本优势 [1] 投资概要 - 2024年春秋航空实现营业收入200亿元，同比+11%，归母净利22.7亿元，同比+0.7%，扣非归母净利22.5亿元，同比+1.1%，每股派发现金红利0.82元，派息率约35% [2] - 1Q25公司营业收入53.2亿元，同比+2.9%，归母净利6.8亿元，同比-16.4%，扣非归母净利6.7亿元，同比-16.8%，净利润同比下降因往年同期所得税费用抵减影响，2024年未使用税盾，2024年/25Q1税前利润分别为26.5/8.9亿元，同比+0.43%/+0.52% [2] 运量情况 - 2024年公司旅客周转量（RPK）同比+18.8%，达2019年的127%，国内/国际航线的RPK分别同比+9.8%/+95.4%，达2019年的158%/72.8%；可用座位公里（ASK）同比+16.1%，达2019年的126%，国内/国际航线的ASK分别同比+7.7%/+81.3%，国际航线表现亮眼，占比逐渐恢复 [3] - 2025年第一季度，公司整体/国内/国际的旅客周转量RPK分别同比+6.2%/-2.9%/+61.6%，ASK分别同比+6.9%/-3.3%/+66.1%，国际航线高增速持续，国内航线受leap - 1a发动机维修影响 [3] 客座率与收益率 - 2024年公司平均客座率为91.5%，同比+2.1个百分点，2025年第一季度，客座率受泰国舆情事件影响，同比微幅-0.6个百分点至90.6% [4] - 2024年公司客公里收益随行业下行，录得0.385元/客公里，同比-6.5%，高于行业平均的-13%，较2019年增长6.4%，国内航线客公里收益为0.373元/客公里，同比-6.35%，国际航线客公里收益为0.437元/客公里，同比-14.77%，较2019年增长约20% [4] - 2025年第一季度，行业票价水平延续跌势，春秋航空客公里收益同比-3.14% [4] 成本情况 - 2024年飞机日利用率提升至9.30小时，同比+9.41%，部分抵消票价下行压力，公司推动数字化成本管控成效显现，单位ASK成本同比-3.3%，单位ASK扣油成本同比-1.7% [8] - 2025Q1发动机维修致飞机利用率受限，单位ASK扣油成本同比+2.2%，但油价回落利好公司单位ASK成本同比-2.3% [8] 机队情况 - 截至2024年底，公司机队规模为129架飞机，净增加8架，预计2025 - 2027年机队规模分别为134架、146架、160架，分别净增5架、12架、14架 [9] - 25Q1公司在上海浦东机场和虹桥机场的运力市占率从去年同期的8.06%、9.46%提升至8.21%、9.63% [9] 财务资料 |项目|FY24|FY25F|FY26F|FY27F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净销售额（百万元）|20000|22213|24526|27107| |净利润（百万元）|2273|2614|3119|3695| |每股收益（元）|2.33|2.68|3.19|3.78| |市盈率（倍）|24.7|21.5|18.0|15.2| |每股账面价值（元）|17.79|19.59|21.77|24.33| |市净率（倍）|3.2|2.9|2.6|2.4| |每股股息（元）|0.82|0.90|1.00|1.20| |股息收益率（%）|1.4%|1.6%|1.7%|2.1%| [6][12]

公司发展目标与战略 - 到2030年客运量目标翻番至2亿人次 当前2024年客运量为1.08亿人次 [1] - 计划从国内航空公司转型为全球性航空公司 重点拓展东南亚和中东国际航线 [1] - 2024年在国内航线推出商务舱 2025年将在曼谷、新加坡、迪拜等国际航线增设商务舱 [1] 市场地位与运营数据 - 印度航空市场规模全球第三 仅次于中国和美国 [1] - 国内航线市场份额超过60% [1] - 2024年3月可用座位里程(ASK)达144亿千米 全球排名第15位 高于全日空(95亿千米)和日本航空(69亿千米) [2] 商业模式与合作伙伴 - 低成本航空公司(LCC)定位 但以优质服务著称 [1] - 通过大规模飞机订单实现快速增长 [1] - 保持独立运营 未加入星空联盟、天合联盟或寰宇一家 强调已有充足合作伙伴 [2]

核心观点 - 春秋航空通过极致的低成本运营模式和精准的市场定位，成为国内最赚钱的航空公司，其商业模式包括严格的成本控制、辅营收入和高效率运营 [1][6][54] 初印象：抠搜到极致的运营模式 - 春秋航空以极窄座位、多项付费服务和兼职乘务员为特点，将成本压缩到极致 [2][3][4] - 这种低成本模式在全球并不罕见，如美国的西南航空和欧洲的瑞安航空，但春秋航空在"抠门"上玩出新花样 [5][6] 发展历程 - 公司成立于2004年，2006年首次推出1元特价机票试水市场，虽遭行业投诉但奠定低价策略 [7] - 2009年推出140万张99元特价票，同年获准开拓国际航线，成为国内首个国际廉价航班 [8] - 2014年营收突破百亿，成立春秋航空日本，2015年A股上市 [11][12][13] - 2020年疫情亏损5.88亿，但幅度小于三大航，2021年恢复盈利并连续两年净利润超20亿 [14][15] 赚钱秘籍 - 自主研发IT系统，每年节省上亿元销售成本 [17][18] - 单一使用空客A320/A321机型，2023年上半年维修费仅2.96亿(南航48.5亿) [20] - 撤头等舱、减座椅间隙，单机座位从158增至180个 [20] - 机上推销产品、不提供免费餐饮和托运行李，2024年辅营收入9亿(利润率超50%) [23][25][28] - 航班落地即关空调、优化飞行高度等操作每年节省数千万元 [26] - 退改签手续费高达票款80%，行李超重费达50% [27][28] - 2024年获得各地航线补贴占总收入90%以上 [30] 运营效率 - 日飞行时间达11小时(行业平均9小时)，运营大量红眼航班 [44] - 2024年航班正常率90.88%，居主要航司首位 [45] - 值机仅开放2小时，大量使用自助设备降低地勤成本 [19] 市场定位 - 精准锁定愿用舒适换低价的年轻消费者群体 [49][50] - 通过社交媒体营销扩大忠实用户群 [51] - 将全服务航司的免费项目变为明码标价的按需购买模式 [52] 行业影响 - 2014-2023年亚太地区低成本航线占比从25.7%升至28.3%，但国内仅12.7% [38][39] - 开创航空服务多样化模式，推动行业价格改革 [43][53] - 带动其他航司学习低成本运营策略 [54][55] 未来挑战 - 需平衡服务标准与乘客满意度 [48] - 面临铁路/公路基建完善带来的竞争压力 [41] - 需应对全服务航司的价格战冲击 [42]

国际航线拓展 - 公司近期宣布将开通成都直飞金边、曼谷两条国际航线，并计划在7月开通上海至越南河内航线 [1] - 公司表示未来将根据市场需求加密航班频次，并考虑开通更多东南亚航线，完善区域航线网络布局 [2] 业绩增速下滑 - 2024年公司实现营收200亿元，同比增长11.5%，归母净利润22.73亿元，同比增长0.69%，相比2023年营收和净利润增速114.34%、174.36%显著放缓 [3] - 2024年一季度营收仅同比增长2.88%，归母净利润同比下滑16.39% [4] - 2024年主营业务收入195.33亿元，同比增长11.1%，显著低于2023年同期114.52%的增速 [5] 主营业务承压 - 公司97%以上收入来自航空运输业务 [5] - 2024年运输总周转量45.679亿吨公里，同比增长18.65%，旅客运输量2867.99万人次，同比增长18.84%，但收入增速不及运输量增速 [5] - 主营业务毛利率同比下滑0.63%至12.04%，主要受起降费用等成本上涨拖累 [6] 国内业务表现 - 国内业务收入153.2亿元，同比增长2.89%，显著低于2023年89.56%的增速 [7] - 国内航线旅客周转量504亿人公里，同比增长18.79%，旅客运输量2388.05万人次，同比增长10.23% [7] - 国内业务收入占比从2023年的76.62%下滑6.39个百分点 [7] 国际业务表现 - 国际业务收入40.17亿元，同比增长66.89%，收入占比从13.42%提升至20.08% [8] - 国际业务毛利率从23.3%锐减至16.33%，主要因境外保障成本显著高于国内 [9] - 国际业务平均客公里收益0.437元，同比下滑14.77% [9] 股东减持情况 - 控股股东一致行动人计划减持不超过781.47万股，占总股本0.8%，预计套现约4.5739亿元 [10][11] - 这些股东自2018年以来已多次减持，最近一次在2023年减持1023.27万股，套现约6.1亿元 [11] - 机构投资者广发睿毅领先混合A持股从946.587万股降至428.797万股，缩水54.7% [12]

财务表现 - 2024年公司营业收入200亿元，同比增长11.5%，归母净利润22.7亿元，同比增长0.7%，其中第四季度营业收入40.2亿元，同比增长4.9%，归母净利润-3.3亿元 [1] - 2025年一季度公司营业收入53.2亿元，同比增长2.9%，归母净利润6.8亿元，同比下降16.4% [1] - 2025年一季度税前利润同比提高0.5%，业绩波动主要因税盾用尽 [3] 业务运营 - 2024年客运运力投放同比增长16.1%，旅客周转量同比增长18.8%，客座率91.49%，同比上升2.1pct [2] - 国际市场增速较快，地区市场有所下滑 [2] - 2025年一季度业务重心偏向国际航线扩张 [3] 成本与收益 - 2024年客公里收益0.385元，同比下降6.5%，因行业市场下沉及价格竞争影响 [2] - 航油成本因用油量上升有所增长，非油成本管控较好，单位非油成本同比略有下降 [3] - 销售费用率1.25%(降0.08pct)、管理费用率1.36%(升0.07pct)、研发费用率0.80%(持平)、财务费用率1.33%(降0.12pct) [3] 行业与展望 - 民航客运量稳步增长，低成本航空展现经营韧性 [4] - 当前油价下降对航空公司成本节降形成显著利好 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.1亿元、32.5亿元、37.4亿元 [4]