公司战略转型与经营现状 - 公司完成从传统产业互联网向“全球跨境数字贸易（AI应用）+AI算力基础设施”双主业硬科技企业的战略转型，形成跨境数字贸易、AI算力基础设施、数智软件运维、液冷算力配套服务四大协同业务板块 [1] - 公司于2024年12月完成司法重整，2025年10月完成董事会及管理层换届，2026年2月正式更名“行云科技”，2026年3月披露首个大额算力订单，基本出清历史风险 [1] - 控股股东行云集团拥有全球3000余名员工，服务3000余家海内外品牌、50余万终端企业，业务覆盖全球72个国家及地区，年整体贸易规模超500亿元，为算力业务提供全球化产业底盘 [2] 经营业绩与财务表现 - 2026年上半年实现营业收入2.54亿元，同比增长497.11% [2] - 归母净利润1201.54万元，同比增长540.15% [2] - 剔除股权激励非现金摊销后经营性净利润达2045.85万元，同比增幅989.99% [2] - 经营活动现金流净额1.94亿元，同比大幅增长2425.46% [2] AI算力业务核心优势与订单情况 - 截至2026年7月末，公司在手算力长期框架订单150.82亿元，均为5年超长周期协议 [6] - 三笔核心订单获客户加价扩量：头部大模型客户订单金额涨幅超201%、算力规模翻倍；央企客户租金整体上调79%；其余核心订单综合涨价13.5% [6] - 公司已获批180.24亿元综合授信、102.64亿元落地授信，叠加破产重整募集资金（约10亿）及股权激励增发融资，资金可完全支撑订单履约 [7] - 公司构建下游刚性收入+上游弹性成本双边闭环商业模式，与某国资供应商创新落地利润分成模式，续约期70%利润归属公司 [8] 跨境数字贸易AI应用落地 - AI海外市场洞察系统将传统6-12周的海外市场调研周期压缩至3-5天 [3] - AI智能报关系统在广州“穗通云贸”平台运行后，贸易数据核算错误率从人工模式下的15%降至0.3% [4] - AI智能库存调度SCM系统联动全国近200座保税仓，日均最高支撑200万单发货 [4] - RPA智能对账机器人账单核对精度达99.99% [4] 战略投资与生态协同 - 公司控股子公司以产业投资方身份投资1000万元参与清华系具身智能企业光象科技天使轮融资，持股比例仅为1.11% [6][12] - 光象科技自研DSAC系列强化学习算法达到国际领先（SOTA）水平，其工业级具身智能机器人Phi-Bot X1已完成汽车制造真实产线全工况验证 [6] - 双主业协同：跨境数字贸易持续输出稳定经营性现金流，反哺算力业务产能扩张；成熟的全球物流、清关、海外仓体系降低算力硬件采购运维成本 [9] 重整计划与业务整合进展 - 已成功导入LG、Intoyou、半亩花田、雅顿、渥康、AOT、温丽慈、联想、宏碁等多家知名品牌的B2B进出口业务 [5] - 现阶段优先通过业务合作、渠道共享方式逐步整合资源，中长期将适时推进资产层面深度整合，不排除通过发行股份购买资产等合规方式 [5] 风险提示 - 算力业务交付受高端服务器供货节奏、跨境物流通关等外部因素影响，存在交付进度调整可能 [11] - 公司仅持有控股子公司海南行云智算科技有限公司49%的股权，并表利润受持股比例影响 [11] - 对光象科技的战略投资持股比例仅为1.11%，双方签署的战略合作框架协议无强制采购、销量保底及排他约束条款 [12] - 公司2025年度财务报告被出具带强调事项段的保留意见，截至8月10日前200名股东中共有17家基金、理财产品等投资机构，相比7月31日新进12家、净增9家 [10]

市场整体表现 - 上周A股市场震荡前行，振幅进一步收敛，上证指数周线收十字星，观望情绪浓厚[3] - 美股三大指数也呈现十字星状态，AI硬件行情后进入窄幅震荡，费城半导体指数周线十字星[3] 行业与板块动态 - 医药板块行情迅猛一周后横盘，持续性待观察[3] - 有色金属板块在美联储“加息预期下降”背景下出现兑现抛压，部分公司在商品价格上涨或持平情况下股价下行[3] - AI硬件中存储表现较好，闪迪上周反弹35%、美光反弹10%[3] - 光通信板块Lumentum周线收平、Coherent下跌，英伟达、英特尔振幅极小[3] 机构持仓与AI应用趋势 - 多份13F报告显示机构持仓有向AI应用转移迹象[4] - 伯克希尔哈撒韦大举增持谷歌母公司Alphabet[4] - 文艺复兴科技前五大增持全部为科技龙头[4] - ARK Invest增持方向为太空经济（SpaceX）、核能、AI生物医药等前沿赛道[4] - 瑞银13F报告表述为“从单一高Beta的AI芯片巨头，转向押注存储+云计算类型超级平台股”[4] - 云厂商可能是当前机构调仓方向的“最大公约数”，近期强势的Nebius是印证[4] AI应用对互联网模式的冲击 - AI应用思考出发点之一是“注意力经济”的松动[4] - AI在搜索、阅读方面效率更高，在总结和决策上大部分情况下优于一般人[4] - 用户越来越依赖AI大模型直接给出答案或解决方法，互联网/移动互联网时代的搜索、阅读、总结、决策链条正在松动[4] - 现有互联网应用在未来的存续基础值得商榷[4] AI应用的信任问题 - AI应用面临信任问题，例如X包开始对推荐商品或服务收费[5] - 在没有商业利益掺杂时，可信任大模型带来的效率提升[5] - 一旦存在利益纠葛，难以权衡输出答案是最优解还是包含广告的“最优解外衣”[5]

核心观点 - DeepSeek对API价格进行峰谷定价调整，高峰时段价格大幅上涨，空闲时段价格减半，新价格于8月17日生效[1] - 华龙证券认为AI应用存在结构性重估机会，建议关注四条主线投资机会[2] DeepSeek API价格调整 - 采用峰谷定价，高峰时段为北京时间9:00-12:00、14:00-18:00，其余为空闲时段[1] - 高峰时段V4 Pro每百万tokens输入（缓存未命中）9元（涨幅200%）、输出27元（涨幅350%），缓存命中输入0.3元（涨幅1100%）[1] - 空闲时段V4 Pro每百万tokens输入（缓存未命中）4.5元、输出13.5元，缓存命中输入低至0.15元[1] - V4-Flash模型空闲时段每百万tokens输入（缓存命中）0.05元、输入（缓存未命中）1.5元、输出4.5元[2] - V4-Flash模型高峰时段每百万tokens输入（缓存命中）0.10元、输入（缓存未命中）3.0元、输出9.0元[2] - V4-Pro模型空闲时段每百万tokens输入（缓存命中）0.15元、输入（缓存未命中）4.5元、输出13.5元[2] - V4-Pro模型高峰时段每百万tokens输入（缓存命中）0.30元、输入（缓存未命中）9.0元、输出27.0元[2] 投资主线与标的 - 华龙证券维持计算机行业"推荐"评级，建议关注四条主线：国产芯片及服务器、云与IDC、算力租赁和AI应用[2] - 国产芯片及服务器主线标的：海光信息（8月以来涨跌幅3.85%，近一年机构"买入"家数23）、中科曙光（3.55%，16家）、浪潮信息（4.47%，14家）、寒武纪（-0.06%，11家）[3] - 云与IDC主线标的：润泽科技（8月以来涨跌幅7.04%，近一年机构"买入"家数12）、大位科技（12.06%，1家）、优刻得（12.51%，0家）[3] - 算力租赁主线标的：协创数据（8月以来涨跌幅15.73%，近一年机构"买入"家数4）、宏景科技（24.78%，3家）[3] - AI应用主线标的：鼎捷数智（8月以来涨跌幅8.54%，近一年机构"买入"家数16）、能科科技（5.72%，8家）、卓易信息（7.66%，5家）、汉得信息（6.49%，3家）[3]

投资评级 - 报告给予腾讯控股“买入”评级，维持不变 [3] - 当前股价为440.00港元，总市值40,053.60亿港元 [1] 核心观点 - 公司主业延续稳增，加码AI投入或推升模型/Agent进步斜率 [1] - 广告/云收入提速，B/C端Agent或成新增长极 [3] - 看好B/C端AI Agent持续迭代，打造新增长曲线 [3] 2026年第二季度业绩总结 - 2026Q2实现营收2048亿元，同比+11%，环比+4% [3] - 归母净利润560亿元，同比+1%，环比-4% [3] - Non-IFRS归母净利润684亿元，同比+9%，环比+1% [3] - 剔除新AI产品投入后Non-IFRS归母净利润861亿元，同比+19% [3] - 增值服务收入984亿元，同比+8% [3] - 本土游戏收入473亿元，同比+17% [3] - 海外游戏收入同比-1%至186亿元，固定汇率计同比+4% [3] - 社交网络收入325亿元，同比+1% [3] - 营销服务收入436亿元，同比+22%，主要系AI赋能下广告eCPM提升及曝光量增长 [3] - 视频号Q2用户时长同比增长超20% [3] - 金科企服收入603亿元，同比+9%，其中云收入同比增速超20% [3] - Q2毛利率同比+1pct至58%，其中增值/营销/金科企服分别同比+4/0/0pct [3] - 销售/管理/研发费率同比+0.7/-0.7/+2.3pct，费率提升主要系AI投入 [3] AI模型、应用与生态发展 - Q2资本开支528亿元，同比+337亿元，环比+208亿元 [4] - 7月Hy3正式版性能较preview版大幅提升，付费周期内日均token消耗量较preview版提升6倍 [4] - OpenRouter token消耗量稳居全球前三，更大参数的Hy4将于年内发布 [4] - WorkBuddy领跑国内生产力AI，现金收入高速增长 [4] - 据易观分析，6月WorkBuddy访问量超行业第2、3名总和，占行业总访问量约1/3 [4] - 7月skill商业化平台SkilIPay上线，联合专业用户共建生态 [4] - 看好模型及skill的“飞轮”加速WorkBuddy体验优化及商业化 [4] - “小微”灰测打开C端空间，AI广告系统参数扩大提升广告转化率 [4] 游戏业务亮点 - 旗下《Arrows - Puzzle Escape》是2026Q2全球下载量最高的手游 [5] - 《三角洲行动》及《无畏契约》DAU创新高 [5] - 储备大作包括《王者万象棋》（定档9月上线，预约量超5000万） [5] - 《粒粒的小人国》预约量超1000万 [5] 盈利预测与估值调整 - 下调2026-2028年归母净利润预测至2329/2378/2603亿元，前值2436/2640/2986亿元 [3] - 当前股价对应PE分别为14.9/14.6/13.3倍 [3] - 2024A至2028E营业收入预测分别为660,257/751,766/831,449/915,386/997,753百万元 [6] - 2024A至2028E净利润预测分别为194,073/224,842/232,948/237,839/260,338百万元 [6] - 2024A至2028E毛利率预测分别为52.9%/56.2%/57.1%/55.6%/55.3% [6] - 2024A至2028E净利率预测分别为29.4%/29.9%/28.0%/26.0%/26.1% [6]

核心观点 - 凯西·伍德2026年Q2的持仓调整是“颠覆性创新信仰”在太空时代的新篇章，投资重心从地球向太空迁移[1][29] - 组合市值在SpaceX IPO和AI生物科技浪潮推动下大幅扩张，单季业绩飙升至+29.06%[3] - 持仓呈现“太空押注+生物科技深耕+成熟芯片撤退”的鲜明转向[3] 总体概况 - 持仓总市值从Q1的128.59亿美元增至Q2的154.56亿美元，环比增长+20.2%[3] - 持仓标的数量从182只增至189只，增加7只[3] - 前十大持仓占比从40.03%下降至约36%，集中度下降[3] - Q2新建仓14只标的，增持85只，减持82只，清仓29只[5] 前十大持仓变动 - Tesla（TSLA）维持第一大持仓，市值约10.5亿美元，占比从8.16%降至6.80%，小幅减持约2.5%[6][13] - CRISPR Therapeutics（CRSP）为第二大持仓，市值约5.7亿美元，占比3.69%，增持7.5%[6] - AMD从第二大持仓降至第三，市值约5.2亿美元，占比3.36%，减持5.0%[6][14] - Tempus AI（TEM）市值约5.4亿美元，占比3.49%，大幅增持27.0%[6] - Shopify（SHOP）市值约5.2亿美元，占比3.36%，增持5.1%[6] - Robinhood（HOOD）市值约5.0亿美元，占比3.24%，大幅增持24.9%[7] - Palantir（PLTR）市值约4.9亿美元，占比3.17%，小幅减持4.0%[7] - Circle（CRCL）市值约4.8亿美元，占比3.11%，增持9.1%[7] - SpaceX（SPCX）新建仓，市值约4.43亿美元，占比2.87%，IPO买入[7] - Coinbase（COIN）市值约4.3亿美元，占比2.78%，小幅减持7.0%[7] 新建仓重点标的 - SpaceX以4.43亿美元成为Q2最引人注目的新建仓，占比2.87%，投资逻辑为太空运输+星链互联[8][12] - 博通（AVGO）新建仓市值1.26亿美元，占比0.82%，投资逻辑为AI芯片+网络基础设施[8] - Cerebras（CBRS）新建仓约1亿美元，占比约0.7%，定位为英伟达挑战者[8] - 共14只新建仓标的[8] 大幅减持/清仓标的 - Teradyne（TER）跌出前十，Q1减持47.16%后Q2继续大幅减持[9] - Roku（ROKU）跌出前十，流媒体硬件需求疲软[9] - Meta（META）几乎完全清仓，Q1减持48.42%后Q2退出[9][17] - 英伟达（NVDA）减持17.47%，Q1持仓1.81亿美元（1.40%）[9][17] - 台积电（TSM）减持16.15%，Q1持仓2.12亿美元（1.64%）[9][17] - 百度（BIDU）减持3.24%，Q1持仓1.25亿美元（0.97%）[9] - Illumina（ILMN）减持26.68%，Q1持仓1.39亿美元（1.08%）[9] - DraftKings（DKNG）减持70.2%，Q1持仓0.29亿美元（0.23%）[9] 大幅增持标的（除前十大外） - Roblox（RBLX）Q1增持21.96%后Q2继续增持，元宇宙平台[10] - Rocket Lab（RKLB）Q1持仓1.44亿美元，Q2增持，太空基础设施[10] - Joby Aviation（JOBY）Q2增持，eVTOL空中出租车[10] - Archer Aviation（ACHR）Q2增持，eVTOL低空经济[10] - Bullish（BLSH）Q1增持36.09%后Q2增持，加密交易所[11] - Google（GOOG）Q1增持31.97%后Q2增持，AI搜索转型[11] - 阿里巴巴（BABA）Q1增持22.79%后Q2增持，中概电商+云[11] SpaceX深度分析 - 2026年6月12日SpaceX以每股135美元完成史上最大规模IPO，ARK旗下四只ETF合计买入约329万股，总金额约4.43亿美元[15] - IPO首日收盘价160.95美元，单日涨幅超19%[15] - 伍德投资逻辑：太空运输成本降低95%，星链用户超500万，太空经济从政府主导转向商业驱动[15] - ARK内部模型对SpaceX的2030年估值为基准2.5万亿美元、乐观3.1万亿美元、悲观1.7万亿美元，与IPO目标估值1.75万亿美元相比仍有上行空间[15] - SpaceX占ARK Venture Fund净资产的11.38%（截至5月31日）[15] - 7月后SPCX股价从高点226美元回落至115美元，回撤约49%，市值蒸发超1.8万亿美元[15] - 伍德在7月15日、17日、22日持续加仓，累计投入超4.75亿美元[15] 芯片板块系统性撤退 - AMD从第二大持仓降至边缘，Q1持仓5.52亿美元（4.28%），Q2减持约5%至约5.2亿美元（3.36%）[14][15] - 分析认为MI300系列与英伟达H100竞争不如预期激烈，个人电脑市场周期性复苏接近尾声[15] - 英伟达（NVDA）Q1持仓1.81亿美元（1.40%），Q2减持17.47%[17][18] - 伍德认为英伟达GPU垄断是“过渡性”的，ASIC定制芯片和软件优化将普及，通用GPU长期需求可能下降[18] - 台积电（TSM）Q1持仓2.12亿美元（1.64%），Q2减持16.15%[17][18] - 地缘政治风险（台海局势）是主要考量[18] 生物科技深耕 - CRISPR Therapeutics（CRSP）Q1增持7.52%至5.38亿美元，Q2延续增持趋势，市值约5.7亿美元[18] - Casgevy（首个获批的CRISPR基因编辑疗法）正在拓展适应症，体内基因编辑管线具有革命性潜力[18] - 伍德认为基因编辑是“比AI更底层的颠覆性技术”[18] - Tempus AI（TEM）Q1增持27.13%至4.34亿美元，Q2大幅增持后市值约5.4亿美元[18] - TEM是2024年IPO的AI医疗数据公司，拥有全球最大临床和分子数据库之一[18] - 伍德将TEM视为“AI在医疗保健领域应用的最清晰受益者”[18] - Beam Therapeutics（BEAM）Q1持仓2.89亿美元（2.24%），Q2小幅增持[18] - BEAM的碱基编辑技术比传统CRISPR更精确，避免DNA双链断裂风险[18] 金融科技加码 - Robinhood（HOOD）Q1增持24.9%，Q2继续大幅增持，从4.16亿美元增至5.0亿美元[18] - HOOD正从散户交易APP转型为全方位金融服务平台，包括信用卡、退休账户、24小时市场、AI投资助手[18] - Circle（CRCL）Q1增持8.88%至4.30亿美元，Q2继续增持至约4.8亿美元[18] - CRCL是USDC稳定币发行商，在加密支付和跨境结算领域具有垄断地位[18] - 随着美国稳定币立法（GENIUS法案）推进，Circle可能成为“加密世界的Visa”[18] - Coinbase（COIN）Q1减持6.65%，Q2小幅减持约7%，从4.14亿美元增至4.3亿美元[18] - 伍德可能在Q2进行了获利了结+再平衡，比特币价格在Q2波动较大[18] 大科技清仓 - Meta（META）Q1减持48.42%后Q2几乎完全退出，Q1持仓0.88亿美元（0.68%）[17][19] - 伍德认为META的元宇宙投资是“价值毁灭”，AI社交变现路径不清晰[19] - 与谷歌相比，META的AI叙事缺乏“数据护城河”[19] - ARK在Q1大幅增持GOOG（+31.97%），显示伍德将“AI搜索”视为比“AI社交”更具确定性的投资主题[19] 投资组合特征与行业配置 - 前三大持仓占比约13.85%（TSLA+CRSP+AMD）[22] - 前五大持仓占比约20.30%[22] - 前十大持仓占比约36%[22] - 伍德风格相对分散（189只标的），前十大占比约36%，远低于李录（95%）和Appaloosa（79%），但高于文艺复兴（12%）[22] - 行业配置：人工智能约18%（TSLA、PLTR、TEM、GOOG、BABA），生物科技/基因技术约16%（CRSP、TEM、TWST、BEAM、NTLA、ILMN），金融科技/区块链约12%（HOOD、COIN、CRCL、BLSH），太空探索约8%（SPCX、RKLB、JOBY、ACHR），自动化/机器人约8%（TSLA、SYM、ISRG），能源存储约5%（TSLA、CCJ），其他约33%[21] 核心投资逻辑 - “颠覆性创新”当代演绎：太空经济从政府垄断转向商业驱动，AI从通用聊天转向精准医疗数据，基因编辑从实验室走向临床标准治疗，稳定币从加密投机转向全球支付基础设施，通用GPU从AI必需品转向过渡性技术[23] - “卖铲人→淘金者”迁移：从AI硬件（芯片）向AI应用（数据、平台、医疗）迁移[24] - 减持AMD（-5%）、NVDA（-17.5%）、TSM（-16.2%）——AI时代的“卖铲人”[25] - 增持TEM（+27%）、CRSP（+7.5%）、PLTR（小幅减持但维持重仓）——AI时代的“淘金者”[25] - 伍德认为随着AI基础设施成熟，“应用层的价值捕获将超越硬件层”[25] - “私募民主化”实验：SpaceX的4.43亿美元买入通过ARK Venture Fund（ARKVX）完成，允许散户投资者参与私募市场[26] - 伍德核心信念：“最大的财富创造发生在公司上市之前”[27] 风险与挑战 - SpaceX估值过山车：IPO后一周内从135美元飙升至226美元（市值超5.6万亿美元），随后回落至115美元（回撤49%）[27] - 伍德在下跌过程中持续加仓（7月累计超4.75亿美元），面临锁定期抛压（11月锁定期解除后可交易股增量达900%）、流动性风险、估值不确定性、集中度风险（占ARKVX净资产11.38%）[27] - 高估值成长股对利率高度敏感，TSLA P/E 80+、CRSP尚未盈利、TEM亏损中[28] - 生物科技面临临床失败（基因编辑脱靶效应、免疫反应）、监管延迟（FDA审批时间可能超预期）、竞争加剧（诺华、Vertex等传统药企布局基因疗法）[28] - 主题投资本质是“在趋势早期进入，在趋势晚期退出”，但伍德倾向于“永远持有”，可能错过最佳获利了结时机[28] 未来催化剂 - SpaceX：星链用户增长、Starship轨道加油测试、NASA月球合同执行[32] - Tempus AI：制药公司数据合作订单、精准医疗监管框架[32] - CRISPR：Casgevy新适应症获批、体内基因编辑临床数据[32] - Circle：美国稳定币立法（GENIUS法案）进展、USDC市场份额[32] - Tesla：FSD V13落地、Optimus机器人量产、Cybercab发布[32]