境外机构持仓概况 - 截至2025年9月末，境外机构持有银行间市场债券3.78万亿元，约占市场总托管量的2.2% [1] - 从券种看，持有国债2.00万亿元、占比52.9%，同业存单0.86万亿元、占比22.8%，政策性金融债0.77万亿元、占比20.4% [1] - 2025年三季度，境外机构持有国债和政策性金融债规模基本持平，但持有同业存单明显下降，从7月的0.98万亿元降至9月的0.86万亿元 [3] 境外机构市场参与动态 - 2025年9月新增11家境外机构主体进入银行间债券市场，使三季度新增机构总数达15家，其中9月新增数量占比73.33% [1][3] - 截至9月末，共有1176家境外机构主体入市，其中612家通过结算代理渠道入市，837家通过"债券通"渠道入市 [1] - 境外机构9月在银行间债券市场的现券交易量约为0.96万亿元，日均交易量约为417亿元 [1] 银行间市场机构行为比较 - 2025年9月，境外机构现券交易规模约为0.83万亿元，较8月的0.87万亿元小幅下降 [3] - 商业银行9月现券交易规模为24.46万亿元，较8月小幅增长0.24万亿元，参与度保持稳定 [3] - 证券公司9月现券交易规模为14.98万亿元，较8月的15.52万亿元下降0.54万亿元，参与度有所回落 [3] 债券回购业务新规及影响 - 2025年9月26日，央行、证监会、外汇局联合公告，支持境外机构投资者开展债券回购业务，进一步扩大银行间债券市场对外开放 [4] - 新业务采用国际市场通行的"标的债券过户和可使用"模式，提升交易便利性，并通过多项措施保障安全 [6] - 新规允许境外机构在不减持现券的情况下获取短期资金，减少被动抛售行为，间接增强现券持有意愿 [7] 新规落地初期市场响应 - 政策出台后，中信证券、中金公司作为首批跨境回购做市商，于9月29日落地多笔首日交易 [5] - 9月29日，新机制下18家境外机构投资者与多家银行及券商达成"债券通"北向通买断式回购交易共计44笔、39.5亿元 [5] - 参与主体类型全面扩围，涵盖各类金融机构及中长期机构投资者，无论通过直接入市或"债券通"渠道均可参与 [6] 新规对市场的预期影响 - 业界预计新规将提升市场活跃度，促进流动性改善，并推动参与主体多元化，增强市场韧性和价格发现效率 [6] - 新规有助于吸引更多境外资金流入国内现券市场，推动交易规模扩大，提升人民币债券资产的使用效率 [7] - 参与主体多元化将带来更多交易策略，如回购业务与利率互换结合，催生更多组合策略以对冲利率风险 [7]

政策核心内容 - 中国人民银行、中国证监会、国家外汇管理局联合发布公告，支持境外机构投资者开展债券回购业务[1] - 公告旨在采用国际市场通行的标的债券过户和可使用模式，以符合境外机构投资者的交易习惯[1] 操作模式变更 - 新规实施后，境外机构投资者在银行间债券市场开展债券回购将采取标的债券过户和可使用的国际市场主流做法[1] - 此模式权责关系清晰、违约处置便利，有利于提升债券市场整体流动性[1] - 此前中国质押式债券回购未将质押式回购标的债券从正回购方过户至逆回购方，而是冻结在正回购方，与国际市场存在差异[1] 过渡期安排 - 为便利已开展银行间债券市场债券回购业务的境外机构投资者平稳过渡，设定了12个月的过渡期[1] - 在过渡期内，此类机构仍可按照原模式开展交易[1]

政策调整内容 - 自2025年8月8日起，新发行的国债、地方政府债券、金融债券利息收入将恢复征收增值税 [1] - 采用"新老划断"原则，存量债券及后续续发部分利息收入仍免征增值税至到期 [1] - 调整范围严格限定在"新发债券"，2025年8月8日前已发行的债券继续享受免税待遇 [2] 市场影响分析 - 2024年政府债券与金融债券存量规模122万亿元，新发行规模33万亿元，新发占比不足30% [2] - 增值税税率6%，且仅涉及境内投资者，不包含同业存单，对市场整体压力不大 [2] - 政策调整有助于提升国债收益率曲线的基准性 [2] - 此前免税政策导致投资人以持有到期为主，交易不活跃，流动性溢价较高 [2] 政策调整意义 - 缩小不同债券、不同金融资产之间的税收差距 [2] - 提升政府债券的交易活跃度 [2] - 统一税收标准有利于更好发挥国债收益率曲线的金融市场定价基准功能 [3] - 我国债券市场规模已高居全球第二，国债出现供不应求局面 [1]