德国财政政策重大转折 - 德国总统签署《基本法》修正案，允许通过新增债务融资数千亿欧元用于国防、基础设施和气候投资 [1][3] - 法案设立5000亿欧元特别基金，其中3000亿欧元分配给联邦政府，1000亿欧元给州政府，1000亿欧元给气候转型基金 [5] - 调整"债务刹车"规则，国防开支超过GDP 1%部分不受限制，乌克兰援助纳入豁免列表 [5] - 各联邦州借款权限放宽至每年GDP 0.35%（约160亿欧元）用于投资项目 [5] 财政政策经济影响 - 银河证券测算：特别基金每年额外支出417亿欧元，军费增长至GDP 2%带来270亿欧元支出，州政府支出提高1500亿欧元，总计每年新增2200亿欧元政府支出 [6] - 中信建投预测：2026年财政扩张对GDP拉动作用在1%-2%，激进情形下GDP增长1.81%，进口增长5.14%；保守情形下GDP增长0.99%，进口增长2.81% [7] - 德国制造业PMI连续32个月低于50%，财政刺激或通过军工业、基础设施和新能源重振制造业 [6] 金融市场反应 - 年初至今欧洲主要股指涨幅：德国DAX涨14.98%，Stoxx50涨10.78%，法国CAC40涨8.97%，西班牙IBEX35涨15.14% [9] - 债券收益率上升：德国10年期国债收益率从2.3%涨至2.77%，西班牙从3.03%涨至3.4% [9] - 欧元对美元升值4% [9] - 银行证券预计德国10年期国债收益率可能突破3%，扩张性财政政策或推高通胀并延缓欧央行降息 [9] 欧洲财政政策转向 - 德国财政扩张标志欧洲从紧缩周期转向，2011-2023年德国GDP占美国比例从25%降至16%，欧盟从118%降至67% [10] - 中信建投认为财政政策或逆转欧弱美强格局，但需关注欧央行政策、欧盟国家跟进意愿及地缘因素 [10]

文章核心观点 - 默茨推出含5000亿欧元基建基金、放宽“债务刹车”限制支持国防、州政府借贷放宽到GDP的0.35%三项措施的财政刺激计划，或使德国财政支出增加约GDP的2.2% - 4.2% [4] - 法案过会在联邦议院需拉拢绿党，在联邦参议院通过概率较高 [4] - 市场对财政刺激计划态度积极，计入更高经济增长预期 [4] - 四家外资行普遍上修德国和欧元区经济增长预期，大体认为财政方案能拉动经济1个百分点/年，偏谨慎者担忧美国贸易政策不确定性对今年经济的负面冲击 [5] 报告摘要 德国“不惜一切代价”：八大关键点 - 关键点1：德国大选后，反对派选择党和左翼党获超三分之一席位，新政府修宪努力或面临阻力，CDU/CSU与SPD合计占比过半数可组执政联盟 [6] - 关键点2：新旧议院更迭有一个月时间差，旧议院反对派力量小，若默茨在旧议院推进修宪法案可能更容易，新议院最迟3月25日召开首次会议 [7] - 关键点3：默茨3月4日宣布新财政计划，包括5000亿欧元基础设施基金、国防支出豁免“债务刹车”限制、地方债务放宽，希望在旧议院通过 [8] - 关键点4：三项措施增加的财政支出合计占GDP约2.2% - 4.2%，分别为基建基金年均占比约1.2%、国防支出额外增加占比约0.7% - 2.7%、地方债务放宽州支出增加占比约0.35% [9] - 关键点5：财政刺激法案需联邦议院和联邦参议院三分之二多数通过，联邦议院需拉拢绿党，联邦参议院通过概率相对较高 [10] - 关键点6：默茨需在3月25日前完成法案表决，3月10日提交法案，13日一读，18日二读和三读，21日在联邦参议院表决 [11] - 关键点7：资本市场对财政刺激计划看法积极，计入更乐观经济预期，表现为国债期限利差走阔、德股上涨、欧元走强、CDS未过分抬升 [12] - 关键点8：四家外资行普遍上修德国和欧元区经济增长预期，大体认为财政方案能拉动经济1个百分点/年 [13] 报告正文 （一）关键点1：德国大选后阻挠少数派或形成改革阻力 - 2月23日德国21届大选初步投票结果公布，CDU/CSU投票率第一，AfD第二，SPD第三，绿党第四，自民党和BSW未获议院席位 [14] - 各主要政党在第21届议会席位数分布中，CDU/CSU与SPD合计占比52%可组执政联盟，反对派合计占比34.3%超三分之一，新政府修宪诉求可能受阻挠 [15] （二）关键点2：新旧议院更迭存在时间差 - 新旧议院更替有一个月时间差，旧议院反对派力量小，若在旧议院推进修宪法案可能更容易，新议院最迟3月25日召开首次会议 [16] - 旧联邦议院中，SPD和CDU/CSU合计占比距三分之二多数差88席，拉拢绿党或FDP可形成修宪力量 [16] （三）关键点3：默茨的Whatever It Takes时刻 - “债务刹车”机制限制德国财政扩张，CDU/CSU与SPD达成财政扩张协议，默茨3月4日宣布新财政计划 [17] - 计划包括5000亿欧元基础设施基金，占2024年GDP约11.6%，10年内发放；国防支出超过GDP的1%部分豁免限制；地方债务上限由GDP的0%升至0.35% [17][19][20] （四）关键点4：财政刺激规模可能有多大？ - 三项措施增加财政支出合计占GDP约2.2% - 4.2%，基建基金年均占比约1.2%，国防支出额外增加占比约0.7% - 2.7%，地方债务放宽州支出增加占比约0.35% [21][22] （五）关键点5：财政刺激法案能否通过？ - 法案需联邦议院和联邦参议院三分之二多数通过，联邦议院需拉拢绿党，FDP反对增债提支 [23] - 联邦参议院通过概率相对较高，若自由选民所在州通过，反对票不超三分之一多数 [24] （六）关键点6：法案过会的时间表 - 默茨需在3月25日前完成法案表决，3月10日提交法案，13日一读，18日二读和三读，21日在联邦参议院表决 [25] （七）关键点7：市场怎么看？ - 资本市场对财政刺激计划看法积极，计入乐观经济预期，表现为国债曲线变陡、德股上扬、欧元走强、CDS低位 [27] （八）关键点8：外资预期如何？ - 四家外资行普遍上修德国和欧元区经济增长预期，大体认为财政方案能拉动经济1个百分点/年，德银相对谨慎 [28]