行业出口与市场表现 - 2025年12月中国保温杯出口金额为3.6亿美元，同比下滑15.5%，但出口销量达1.17亿只，同比增长7.4% [1] - 2025年全年保温杯出口金额同比下滑4.5%，出口销量同比增长9.3%，显示出口价格承压但销量稳步增长 [1] - 2025年1-12月亚马逊美国站保温杯品类TOP100产品累计销量同比增长超过30.9%，显示终端市场景气度延续 [1] 主要品牌竞争格局 - 亚马逊TOP100数据显示，YETI品牌在主要国家（美/加/英/德）2025年全年销量同比微增0.3%，其中美国市场下滑2.0% [2] - Stanley品牌在主要国家2025年全年销量同比增长5.2%，其中美国市场增长18.8% [2] - 新兴品牌表现分化：Owala美国站2025年销量同比大增81.9%，其11月和12月销量同比分别增长146.9%和321.1%；Brumate美国站增长14.7%；SimpleModern美国站下滑23.8% [2] - 各主流品牌通过价值绑定在特定客群中建立牢固品牌力，新品牌崛起有助于提升行业天花板 [2] 制造端企业（哈尔斯）经营与展望 - 公司2025年前三季度收入同比增长2.9%，归母净利润同比下滑55.5% [3] - 公司在全球贸易摩擦背景下，通过提升老客户份额和开拓新客户保持收入稳健，但海外产能爬坡和国内品牌投入压制了利润释放 [3] - 随着泰国产能规模优势显现及海外配套成熟，公司2026年盈利能力有望稳步修复，且下游转产趋势延续可能使其供应份额进一步集中 [3] 公司品牌业务发展战略 - 2025年公司对品牌中心进行组织重构与能力升级，配备了覆盖研发、生产、销售的全链路独立团队，实现了端到端的业务闭环 [4] - 产品方面，公司积极搭建爆款矩阵，将上新节奏从“半年一迭代”提速至“月度小改款、季度大上新”，2025年上半年推出40款新品 [4] - 营销方面，公司首创“品牌挚友”轻量化合作模式，在艺人热度峰值时集中引流，以最大化借势并规避长期绑定风险 [4] - 渠道方面，公司构建了“线下+线上+新零售渗透+私域沉淀+即时零售”的立体销售网络 [4] - 合作模式方面，公司频繁与故宫、新华社、哈尔滨文旅等知名IP联动推出联名产品，并与腾讯广告等达成战略合作，未来有望在IP经济升温背景下加码布局 [4] - 公司提出宏伟目标，规划到2028年品牌业务（OBM）收入占比接近制造业务，预计OBM业务增速将维持高位 [5]

投资评级 - 报告对哈尔斯(002615)的投资评级为“买入”，与上次评级一致 [1] 核心观点 - 报告认为，保温杯行业出口维持高增长，公司凭借制造与品牌双轮驱动实现成长 [1] - 尽管受美国关税扰动导致出口价格承压，但行业出口量稳步增长，亚马逊平台数据显示景气延续 [2] - 公司制造业务在全球供应份额有望持续集中，伴随泰国产能规模优势显现，盈利能力有望修复 [3] - 公司品牌业务目标宏伟，通过产品、营销、渠道、模式等多维度打造品牌力，规划至2028年品牌收入占比趋近于制造业务 [4] 行业出口与市场表现 - 2025年12月，中国保温杯出口金额为3.6亿美元（同比-15.5%），出口销量为1.17亿只（同比+7.4%）[1] - 2025年全年，中国保温杯出口金额同比-4.5%，出口销量同比+9.3% [1] - 2025年1-12月，亚马逊美国站保温杯TOP100销量累计同比增长超30.9% [2] - 亚马逊TOP100数据显示，主要品牌表现分化：YETI在主要国家（美/加/英/德）2025全年销量同比+0.3%（其中美国-2.0%），Stanley在主要国家同比+5.2%（其中美国+18.8%），Owala/Brumate/Simple Modern在美国站同比分别+81.9%/+14.7%/-23.8%（其中Owala在2025年11月/12月同比分别+146.9%/+321.1%）[2] 公司制造业务分析 - 公司多年前已切入海外知名品牌供应链 [3] - 2025年前三季度，公司收入同比+2.9%，利润同比-55.5% [3] - 在全球贸易摩擦背景下，公司通过提升老客户份额、开拓新客户保持收入稳健，但海外产能爬坡及国内品牌投入压制了利润放量 [3] - 随着泰国产能规模优势显现及海外配套成熟，预计公司2026年盈利能力有望稳步修复，且下游转产趋势延续，供应份额有望进一步集中 [3] 公司品牌业务分析 - 2025年，公司对品牌中心进行了组织重构与能力跃迁双重升级，配备了独立的研发、生产、销售全链路团队 [4] - 产品方面，公司积极搭建爆款矩阵，将上新节奏从“半年一迭代”提速至“月度小改款、季度大上新”，2025年上半年推出40款新品 [4] - 营销方面，首创“品牌挚友”轻量化合作模式，在艺人热度峰值时集中爆破流量 [4] - 渠道方面，搭建了“线下＋线上＋新零售渗透＋私域沉淀＋即时零售”的立体网络 [4] - 模式方面，频繁与故宫、新华社、哈尔滨文旅、合作艺人等知名IP联动推出联名产品，并与腾讯广告等签订战略合作 [4] - 公司提出宏伟目标，规划到2028年品牌收入占比趋近于制造业务，预计OBM（自有品牌制造）业务增速有望维持高增长 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.1亿元、2.6亿元、3.9亿元 [4] - 对应2025-2027年市盈率（PE）估值分别为36.9倍、15.5倍、10.5倍 [4] - 预计公司2025-2027年营业总收入分别为34.72亿元、43.51亿元、51.85亿元，同比增长率分别为4.2%、25.3%、19.2% [6] - 预计公司2025-2027年归属母公司净利润同比增长率分别为-61.7%、137.9%、48.5% [6] - 预计公司2025-2027年毛利率分别为26.2%、27.4%、28.6% [6] - 预计公司2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为6.2%、13.6%、18.0% [6] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.24元、0.56元、0.83元 [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年以来公司费用投放从流量费用向品牌费用倾斜，注重品牌力打造，沉淀消费者心智，助力品牌中长期发展；线下全国化扩张加速推进，电商有望持续修复，叠加进取的管理团队，看好公司中长期成长势能 [6] - 线下全国化扩张逻辑加速兑现，外围市场快速放量，核心市场收入稳健增长，外围市场有望成为公司中长期成长动力的主要来源 [6] - 电商逐步修复，看好抖音、天猫等多平台发力，考虑公司品宣费用持续投放、益生菌大单品红利延续、品牌势能流量提升、天猫等平台开始发力，看好电商增长修复 [6] - 公司积极应对舆情影响，经营持续修复，多重增长逻辑持续加速兑现，中长期成长动能充足，维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年6月27日收盘价26.73元，一年内最高/最低34.99/19.97元，市净率7.3，股息率2.06%，流通A股市值114.56亿元，上证指数/深证成指3424.23/10378.55 [1] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产3.68元，资产负债率29.47%，总股本/流通A股4.3亿/4.29亿股，流通B股/H股无 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|3254|995|4281|5582|7145| |同比增长率（%）|51.8|30.1|31.5|30.4|28.0| |归母净利润（百万元）|288|131|398|538|709| |同比增长率（%）|20.7|27.3|38.5|35.0|31.9| |每股收益（元/股）|0.67|0.30|0.93|1.25|1.65| |毛利率（%）|53.2|53.3|53.2|53.7|54.2| |ROE（%）|19.8|8.3|22.2|25.7|28.6| |市盈率|40|-|29|21|16| [5] 公司动态 - 公司推出多个品牌活动，如高铁应急卫生巾活动、《月亮女儿》公益计划，获多家官方媒体正向报道，2025年以来费用投放向品牌费用倾斜 [6] - 公司线下全国化扩张加速推进，深耕核心市场，加速外围市场扩张，锁定“广东、湖南、湖北、江苏、河北”等省份作为重点区域 [6] - 公司电商逐步修复，315后积极应对舆论，凭借益生菌产品卖点在抖音平台培育品牌势能，抖音品牌流量外溢，天猫、拼多多等平台快速放量 [6] - 公司积极应对舆情影响，3月15日当晚成立专项小组排查，3月16日凌晨起自行接管生产残次品处理流程，停止与专业回收主体合作，采用环保焚烧等方式销毁 [9]

核心业绩表现 - 2025年Q1实现营收61.87亿元，同比增长0.16%，归母净利润9.35亿元，同比增长5.46%，达近5年新高 [2] - 经营活动现金流量净额15.87亿元，同比增长14.91% [2] - 海澜之家系列创收46.42亿元，品牌毛利率提升2.85个百分点至49.25%，团购系列创收6.46亿元（同比+17.58%），其他品牌创收7.43亿元（同比+100.22%） [12] 产品力与研发投入 - 2024年研发投入同比增加43.82%至2.88亿元，2025年Q1研发投入4696万元 [6] - 推出"韵彩自然"系列（吸湿速干、长效抑菌）、升级"清新夹克"系列（户外科技）、迭代御寒极光系列（800蓬95绒高标准）等爆款单品 [6] - 产品策略聚焦时尚化、年轻化，结合科技功能、IP时尚、环保等元素 [5] 品牌力建设 - 主品牌连续三年入选央视"品牌强国工程•领跑品牌"，为服装行业首个获此殊荣的品牌 [8] - 2025年独家冠名无锡马拉松，以"绿色碳中和"为主题，提供定制能量包并设置主题补给站 [8] - 艺术家ZOLA联名系列快闪店落地西安，董事长及代言人曾舜晞出席提升热度 [9] 渠道优化与数字化 - 线上渠道收入10.14亿元（同比+19.76%），占比16.82%，毛利率44.17% [15][16] - 线下直营门店增至2025家（占比28.22%），直营店毛利率达64.50%，加盟店毛利率41.46% [17] - 智慧门店实现线上线下联动，支持线上下单门店自提或配送 [17] 新增长引擎布局 - 通过控股斯搏兹切入运动赛道，代理阿迪达斯门店433家，推出FCC新店型及性价比产品线 [19] - 联手京东打造"城市奥莱"业态，已开设12家线下门店，主打"大牌低价"策略 [20] - 海外收入3.55亿元（同比+30.75%），门店达101家，覆盖东南亚及中亚、中东市场 [20]

财务表现 - 2025年一季度营收61.87亿元同比增长0.16%归母净利润9.35亿元同比增长5.46%创近5年新高经营活动现金流净额15.87亿元同比增长14.91% [1] - 海澜之家系列创收46.42亿元毛利率提升2.85个百分点至49.25%海澜团购系列收入6.46亿元同比增长17.58%其他品牌收入7.43亿元同比大增100.22% [9][10] - 线上渠道收入10.14亿元同比增长19.76%占比提升至16.82%线下收入占比83.18%直营门店数量增至2025家占比28.22%直营店毛利率达64.50%显著高于加盟店 [11][12][13] 产品与研发 - 2024年研发投入同比增加43.82%至2.88亿元2025年Q1研发投入4696万元推出"韵彩自然"系列运用吸湿速干长效抑菌黑科技升级"清新夹克"系列迭代御寒极光系列采用800蓬95绒高标准 [3] - 产品策略聚焦时尚化年轻化通过科技功能IP联名环保材质等组合满足多元化需求主品牌连续三年入选央视"品牌强国工程•领跑品牌"为服装行业首个获此殊荣品牌 [2][5] 品牌营销 - 独家冠名无锡马拉松以"绿色碳中和"为主题提供定制能量包设置主题补给站践行可持续发展理念 [5] - 举办ZOLA联名系列快闪店董事长与代言人出席引发热度构建多媒体传播矩阵提升品牌影响力 [7] 渠道拓展 - 线上深耕全渠道平台强化短视频与达人直播推动商城直播短视频三驾马车驱动增长 [11] - 线下加速直营门店建设优化货品结构通过智慧门店实现线上线下联动消费者可线上下单门店自提 [12] 新业务布局 - 通过控股斯搏兹切入运动赛道代理阿迪达斯门店达433家推出Future City Concept新店型定位中国独家清仓渠道 [14] - 联手京东打造"城市奥莱"业态已开设12家线下门店依托"大牌低价"策略抢占高性价比市场 [15] - 海外战略聚焦东南亚2024年海外收入3.55亿元同比增长30.75%门店总数达101家覆盖马来西亚泰国越南新加坡等市场 [15]