报告行业投资评级 - 国债走势评级为震荡 [1] 报告的核心观点 - 本周国债期货走势分化，TL大跌，展望下周，资金面均衡，中短端品种企稳概率较高，超长债企稳的有利因素在增加，但年末银行有卖出老券兑现收益的需求，配置力量能否有效改变市场情绪尚需观察 [2][3] - 投资建议方面，中短端品种下跌风险基本解除，若认为价格相对合理，空头可适度兑现浮盈，多头入场尚需谨慎；密切关注市场情绪，若市场情绪回暖，空头套保策略便可离场；暂继续持有做陡曲线策略，但需密切关注市场情绪变化 [16][17][18] 根据相关目录分别进行总结 一周复盘及观点 本周走势复盘 - 本周（12.01 - 12.07）国债期货走势分化，TL大跌，周一中短端品种因反弹需求表现较强，周二因市场担忧风险下跌，周三中短端小幅走强、TL因政策预期跌幅大，周四市场情绪弱大幅下跌，尾盘现券利率下行，周五中短端因降准降息预期上涨，TL由跌转涨 [2][12] - 截至12月5日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为102.412、105.755、107.890和112.570元，分别较上周末变动+0.034、+0.020、 - 0.025和 - 1.890元 [2][12] 下周观点 - 中短端品种企稳概率较高，下跌风险基本解除，受资金面均衡和配置型机构买入影响，下周重要会议前后资金面均衡且政策表述难超预期，企稳或上涨概率高 [14] - 超长债是否企稳尚需观察，本轮下跌幅度大，因缺乏有效锚、政策发力预期强和交易结构脆弱，下周TL企稳有利因素增加，但年末银行有兑现收益需求，配置力量能否改变市场情绪待察 [15] 利率债周度观察 一级市场 - 本周共发行利率债78只，总发行量和净融资额分别为4307.17亿元和 - 797.67亿元，分别较上周变动 - 2853.52亿元和 - 5572.33亿元 [21] - 地方政府债共发行56只，总发行量和净融资额分别为1087.17亿元和604.93亿元，分别较上周变动 - 2426.42亿元和 - 2653.83亿元 [21] - 同业存单发行361只，总发行量和净融资额分别为4959.10亿元和471.0亿元，分别较上周变动 - 634.40亿元和 + 2897.90亿元 [21][22] 二级市场 - 国债收益率走势分化，截至12月5日收盘，2年、5年、10年和30年期国债到期收益率分别为1.41%、1.63%、1.85%和2.27%，分别较上周末收盘变动 - 1.10、+1.41、+0.53和+8.20个bp [24] - 国债10Y - 1Y利差走阔0.56bp至44.86bp，10Y - 5Y利差收窄0.88bp至21.77bp，30Y - 10Y利差走阔7.67bp至41.62bp [24] - 1年、5年和10年期国开债到期收益率分别为1.61%、1.84%和2.01%，分别较上周末变动+0.27、+3.53和+3.58bp [24] 国债期货 价格及成交、持仓 - 国债期货走势分化，TL大跌，截至12月5日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为102.412、105.755、107.890和112.570元，分别较上周末变动+0.034、+0.020、 - 0.025和 - 1.890元 [33] - 2年、5年、10年和30年期国债期货本周成交量分别为32320、73177、101358和150455手，分别较上周变化 - 10101、 - 20366、 - 31250和 + 8160手 [36] - 2年、5年、10年和30年期国债期货本周持仓量分别为67038、143326、238115和169766手，分别较上周变化 - 2505、 - 11924、 - 22264和 - 5537手 [36] 基差、IRR - 本周短端品种相对稳定，超长债大跌，盘中基差以震荡走阔为主，目前各品种IRR普遍下降，正套机会不明显 [40] 跨期、跨品种价差 - 截至12月5日收盘，2年、5年、10年和30年期国债期货2512 - 2603合约跨期价分别为+0.024、 - 0.035、+0.195和+0.160元，分别较上周末变动 - 0.012、+0.015、 - 0.020和 - 0.070元 [45] 资金面周度观察 - 本周央行公开市场开展6638亿元逆回购操作，因15118亿元逆回购到期，实现净回笼8480亿元，此外，1万亿元91天期买断式逆回购到期，央行开展1万亿元91天期买断式逆回购操作 [48][49] - 资金利率方面，截至12月5日收盘，R007、DR007、SHIBOR隔夜和SHIBOR1周分别为1.50%、1.44%、1.30%和1.42%，分别较上周末收盘变动 - 2.59、 - 2.88、+0.00和 - 2.10bp [51] - 回购交易方面，本周银行间质押式回购日均成交量为7.93万亿元，比上周多0.84万亿元，隔夜占比为89.52%，低于前一周水平 [53] 海外周度观察 - 美元指数走弱，10Y美债收益率上行，截至12月5日收盘，美元指数较上周末收盘跌0.46%至98.9830；10Y美债收益率报4.14%，较上周末上行12BP；中美10Y国债利差倒挂229.1BP [57] 通胀高频数据周度观察 - 本周工业品价格普涨，截至12月5日收盘，南华工业品指数、金属和能化指数分别为3511.97、6612.13和1537.11点，分别较上周末变动+12.72、+112.05和 - 16.74个点 [63] - 本周农产品价格普涨，截至12月5日收盘，猪肉、28种重点蔬菜和7种重点水果的价格分别为17.68、5.93和7.41元/公斤，分别较上周末变动 - 0.15、+0.14和+0.19元/公斤 [63] 投资建议 - 中短端品种下跌风险基本解除，若认为价格相对合理，空头可适度兑现浮盈，多头入场尚需谨慎 [64]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 受股市行情带动，同时美联储降息预期延续、全球贸易不确定性上升增加了外资流入的不确定性，债市在稳增长与宽松预期间震荡运行，短期关注月底政策信号；单边策略下，回购利率回落，国债期货价格震荡；套利策略需关注2603基差回落；套保策略方面，中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [3][4] 各目录总结 一、利率定价跟踪指标 - 物价指标：中国CPI（月度）环比、同比均上升0.20%，中国PPI（月度）环比上升0.10%、同比下降2.10% [9] - 经济指标（月度更新）：社会融资规模437.72万亿元，环比增加0.64万亿元、增长率为0.15%；M2同比8.20%，环比下降0.20%、变化率为 -2.38%；制造业PMI 49.20%，环比增加0.20%、增长率为0.41% [10] - 经济指标（日度更新）：美元指数98.86，环比下降0.47、变化率为 -0.47%；美元兑人民币（离岸）7.0585，环比下降0.012、变化率为 -0.18%；SHIBOR 7天1.43，环比下降0.01、变化率为 -0.56%；DR007 1.44，环比持平、变化率为 -0.01%；R007 1.51，环比下降0.02、变化率为 -1.24%；同业存单（AAA）3M 1.61，环比增加0.01、增长率为0.47%；AA - AAA信用利差（1Y）0.09，环比下降0.01、变化率为 +0.47% [10] 二、国债与国债期货市场概况 涉及国债期货主力连续合约收盘价走势、各品种涨跌幅情况、沉淀资金走势、持仓量占比、净持仓占比（前20名）、多空持仓比（前20名）、国开债 - 国债利差、国债发行情况等图表 [12][15][19] 三、货币市场资金面概况 涉及Shibor利率走势、同业存单（AAA）到期收益率走势、银行间质押式回购成交统计、地方债发行情况、国债期货各品种跨期价差走势、现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS - T）等图表 [24][25][27] 四、价差概况 涉及现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS - TF）、（2*TF - T）、（3*T - TL）、（2*TS - 3*TF + T）等图表 [33][34][36] 五、两年期国债期货 涉及两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TS主力合约IRR与资金利率、TS主力合约近三年基差走势、净基差走势等图表 [36][37][46] 六、五年期国债期货 涉及五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TF主力合约IRR与资金利率、TF主力合约近三年基差走势、净基差走势等图表 [48][52] 七、十年期国债期货 涉及十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、T主力合约IRR与资金利率、T主力合约近三年基差走势、净基差走势等图表 [55][56] 八、三十年期国债期货 涉及三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、TL主力合约IRR与资金利率、TL主力合约近三年基差走势、净基差走势等图表 [62][64][68]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周债市整体呈弱稳震荡、受股债跷跷板与情绪驱动反复的特征，风偏未改善，国债震荡偏弱；单边策略上2512合约中性，套利关注2512基差走廓，套保方面中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [1][3][4] 市场分析 宏观面 - 宏观政策：10月27日央行重启公开市场国债买卖操作稳预期；10月30日中美经贸团队达成三方面成果共识，国务院关税税则委员会宣布一年内继续暂停实施24%的对美加征关税税率，保留10%的对美加征关税税率 [1] - 通胀：10月CPI同比上升0.2% [1] 资金面 - 财政：2025年1 - 10月财政运行呈现“收入温和修复、支出节奏回落、基金收缩与专项债放缓并存”特征，一般公共预算收入同比增长0.8%，支出同比仅增2% [2] - 金融：10月末社融与信贷保持低位扩张，政府债发行强劲、企业与居民融资需求偏弱，M1回落、M2 - M1剪刀差回升，利率品长端上行压力与曲线趋陡化 [2] - 央行：2025 - 11 - 21开展3750亿元7天逆回购操作，利率1.4% [2] - 货币市场：主要期限回购利率1D、7D、14D分别为1.32%、1.44%、1.53%，回购利率近期回落 [2] 市场面 - 收盘价：2025 - 11 - 21，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.46元、105.86元、108.43元、115.57元 [3] - 涨跌幅：TS、TF、T和TL周度涨跌幅分别为 - 0.02%、 - 0.05%、 - 0.05%和 - 0.75% [3] - 净基差均值：TS、TF、T和TL净基差均值分别为0.01元、0.03元、0.00元和0.17元 [3] 策略 - 单边：回购利率回落，国债期货价格震荡，2512合约中性 [4] - 套利：关注2512基差走廓 [4] - 套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10月央行国债买卖操作量审慎，但买债操作释放宽松信号，中美经贸磋商取消并暂停多项关税措施，经济基本面修复与宽财政政策推进需低利率环境配合，市场预期央行购债以中短期限品种为主，短期内短端利率有望下行并带动长端利率走低，但需警惕风险偏好回升对长端利率的潜在压制，操作上建议轻仓逢低买入 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.535，环比-0.09%，成交量66747，环比增加10433；TF主力收盘价105.965，环比-0.03%，成交量41155，环比增加628；TS主力收盘价102.496，环比0.01%，成交量27505，环比增加8855；TL主力收盘价116.110，环比-0.28%，成交量101216，环比增加8267 [2] 期货价差 - TL2512 - 2603价差0.21，环比-0.03；T12 - TL12价差-7.58，环比0.23；T2512 - 2603价差0.27，环比+0.02；TF12 - T12价差-2.57，环比0.04；TF2512 - 2603价差0.03，环比+0.00；TS12 - T12价差-6.04，环比0.10；TS2512 - 2603价差0.05，环比+0.01；TS12 - TF12价差-3.47，环比0.06 [2] 期货持仓头寸 - T主力持仓量237849，环比-1354，前20名多头235926，环比793，前20名空头255294，环比628，前20名净空仓19368，环比-165；TF主力持仓量145275，环比-835，前20名多头137954，环比-142，前20名空头160685，环比1449，前20名净空仓22731，环比1591；TS主力持仓量69586，环比894，前20名多头64766，环比675，前20名空头74241，环比1296，前20名净空仓9475，环比621；TL主力持仓量130749，环比-2186，前20名多头136022，环比1219，前20名空头153343，环比1307，前20名净空仓17321，环比88 [2] 前二CTD（净价） - 220017.IB(4y）106.6056，环比-0.1185；250018.IB(4y）99.0955，环比-0.0744；250003.IB(4y）99.6229，环比-0.0301；240020.IB(4y)100.8844，环比-0.0142；240016.IB(1.7y)100.4155，环比0；250012.IB(2y)100.0451，环比0.0038；210005.IB(17y)130.9786，环比-0.4671；220008.IB(18y)123.1578，环比-0.6305 [2] 国债活跃券（%） - 1y利率1.4000，环比0.00bp；3y利率1.4400，环比1.00bp；5y利率1.5785，环比-0.15bp；7y利率1.6455，环比0.05bp；10y利率1.7925，环比0.25bp [2] 短期利率（%） - 银质押隔夜利率1.3077，环比-4.23bp；Shibor隔夜利率1.3130，环比-0.20bp；银质押7天利率1.4550，环比1.50bp；Shibor7天利率1.4210，环比-0.20bp；银质押14天利率1.4500，环比-5.00bp；Shibor14天利率1.4540，环比-0.70bp [2] LPR利率（%） - 1y利率3.00，环比0.00bp；5y利率3.5，环比0.00bp [2] 公开市场操作 - 发行规模928亿，利率1.4%/7天，到期规模3426亿，净投放-2498亿 [2] 行业消息 - 中方公布落实中美吉隆坡经贸磋商共识具体举措，停止实施部分对美进口商品加征关税，继续暂停24%对等关税一年，保留10%加征税率，对部分美国实体停止或继续暂停相关管制措施，停止实施对原产于美国的进口相关截止波长位移单模光纤的反规避措施；中国10月标普服务业PMI为52.6，前值52.9，综合PMI为51.8，前值52.5；国务院总理李强出席进博会开幕式并表示中国将坚持以经济建设为中心，推进高质量发展和高水平对外开放 [2] 观点总结 - 周四国债现券收益率集体走弱，期货短强中长弱，DR007加权利率小幅回落，央行10月公开市场国债买卖净投放200亿，国内10月官方制造业PMI环比下降，非制造业PMI回升，综合PMI指数稳定，海外美国ADP10月新增就业数据有变化，10月美联储降息并将结束缩表，鲍威尔强调12月是否继续降息未确定，策略上央行买债释放宽松信号，中美经贸磋商取消并暂停关税措施，后市经济修复与宽财政需低利率环境，市场预期央行购债以中短期限为主，短期内短端利率有望下行并带动长端利率走低，需警惕风险偏好回升对长端利率的潜在压制，操作上建议轻仓逢低买入 [2] 重点关注 - 11月6日22:00英国央行公布利率决议、会议纪要及货币政策报告；11月10日07:50日本央行公布10月货币政策会议审议委员意见摘要 [3]

市场表现 - 国债期货全线下跌，30年期主力合约跌0.34%，10年期主力合约跌0.12%，5年期主力合约跌0.07%，2年期主力合约跌0.02% [1] - 银行间主要利率债收益率涨跌不一，长券表现较弱，10年期国开债收益率上行0.65bp报1.9125%，10年期国债收益率上行0.95bp报1.8370% [1] - 30年期国债收益率上行1bp报2.1950% [1] 资金面 - 央行开展2125亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因当日有2360亿元逆回购到期，单日净回笼235亿元 [2] - 财政部与央行进行1200亿元中央国库现金定存招投标，中标利率1.76%，起息日10月23日，到期日11月20日 [2] - 银行间市场资金面平稳，存款类机构隔夜回购利率在1.31%附近，非银机构隔夜融入报价维持在1.40%-1.45%区间 [2] - 市场流动性预期稳定乐观，尽管短期受缴税和跨月因素影响可能短暂收敛，但整体平衡偏松格局难改 [2] 政策面 - 中共二十届四中全会提出“十五五”时期经济社会发展主要目标，包括高质量发展取得显著成效、科技自立自强水平大幅提高等 [3] - 目标到2035年实现经济实力、科技实力等大幅跃升，人均国内生产总值达到中等发达国家水平，基本实现社会主义现代化 [3] 操作建议 - 债市震荡缺乏方向，短期关注新闻发布会政策指引及中美贸易谈判情况，单边策略建议观望 [4] - 期现策略方面，因IRR回升，可适当关注正套策略 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市情绪脆弱，风险偏好回升对债市形成压制，美联储继续降息预期保持、全球贸易不确定性上升增加外资流入不确定性，债市在稳增长与宽松预期间震荡运行，短期关注月底政策信号 [3] - 单边策略上回购利率回升，国债期货价格震荡；套利策略关注2512基差回落；套保策略中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、利率定价跟踪指标 - 物价指标方面，中国CPI（月度）环比0.00%、同比 -0.40%，中国PPI（月度）环比0.00%、同比 -2.90% [9] - 经济指标（月度更新）中，社会融资规模433.66万亿元，环比 +2.40万亿元、变化率 +0.56%；M2同比8.80%，环比 +0.00%、变化率 +0.00%；制造业PMI 49.40%，环比 +0.10%、变化率 +0.20% [10] - 经济指标（日度更新）里，美元指数98.48，环比 +0.63、变化率 +0.64%；美元兑人民币（离岸）7.1292，环比 +0.010、变化率 +0.14%；SHIBOR 7天1.58，环比 -0.01、变化率 -0.38%；DR007 1.60，环比 +0.02、变化率 +0.96%；R007 1.51，环比 -0.05、变化率 -3.26%；同业存单（AAA）3M 1.61，环比 +0.00、变化率 +0.12%；AA - AAA信用利差（1Y）0.09，环比 +0.00、变化率 +0.12% [11] 二、国债与国债期货市场概况 - 涵盖国债期货主力连续合约收盘价走势、各品种涨跌幅情况、沉淀资金走势、持仓量占比、净持仓占比（前20名）、多空持仓比（前20名）、国开债 - 国债利差、国债发行情况等图表 [15][17][19][23] 三、货币市场资金面概况 - 包含银行间质押式回购成交统计、地方债发行情况等图表 [29] 四、价差概况 - 有Shibor利率走势、同业存单（AAA）到期收益率走势、国债期货各品种跨期价差走势、现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS - T）、（2*TS - TF）、（2*TF - T）、（3*T - TL）、（2*TS - 3*TF + T）等图表 [32][35][39][40][45] 五、两年期国债期货 - 涉及两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TS主力合约IRR与资金利率、TS主力合约近三年基差走势、TS主力合约近三年净基差走势等图表 [52][55] 六、五年期国债期货 - 包含五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TF主力合约IRR与资金利率、TF主力合约近三年基差走势、TF主力合约近三年净基差走势等图表 [57][61] 七、十年期国债期货 - 有十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、T主力合约IRR与资金利率、T主力合约近三年基差走势、T主力合约近三年净基差走势等图表 [64][66] 八、三十年期国债期货 - 涉及三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、TL主力合约IRR与资金利率、TL主力合约近三年基差走势、TL主力合约近三年净基差走势等图表 [71][77]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周国债收益率震荡偏强 社融数据虽同比多增但主要由政府债拉动，信贷需求疲弱，制造业PMI仍处荣枯线下方，增强市场对经济偏弱判断，支撑债市；地缘政治紧张、中东局势升级等外部不确定性增强避险情绪，一度利多债市；陆家嘴论坛释放金融开放信号但无超预期宽松举措，使市场对央行买卖国债预期降温，利率债冲高回落；6月LPR维持不变、股市走弱、资金面相对稳定，债市普遍上涨，市场对下半年宽松政策预期升温，超长期国债交易活跃，但整体仍受制于政策真空期扰动 [3] - 单边策略上，回购利率回落，国债期货价格震荡，2509合约中性；套利策略关注基差走廓；套保策略上，中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保；收益率曲线短期波动加剧、趋势仍待基本面与政策进一步明朗化 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、利率定价跟踪指标 - 物价指标方面，中国CPI月度环比 -0.20%、同比 -0.10%，中国PPI月度环比 -0.40%、同比 -3.30% [8] - 月度更新的经济指标中，社会融资规模426.16万亿元、环比 +2.16万亿元、环比变化率 +0.51%，M2同比7.90%、环比 -0.10%、环比变化率 -1.25%，制造业PMI49.50%、环比 +0.50%、环比变化率 +1.02% [8] - 日度更新的经济指标中，美元指数98.38、环比 -0.40、环比变化率 -0.40%，美元兑人民币（离岸）7.1864、环比 +0.005、环比变化率 +0.07%，SHIBOR 7天1.50、环比 -0.03、环比变化率 -2.09%等 [8] 二、国债与国债期货市场概况 - 未提及具体概况内容，但有相关图表展示，如图1国债期货主力连续合约收盘价走势、图2国债期货各品种涨跌幅情况等 [6][9] 三、货币市场资金面概况 - 2025 - 06 - 23，央行以固定利率1.5%、数量招标方式开展2205亿元7天的逆回购操作，操作利率为1.5%；主要期限回购利率1D、7D、14D和1M分别为1.367%、1.497%、1.713% 和1.620%，回购利率近期回落 [2] - 有相关图表展示资金面情况，如图13利率走廊、图14央行公开市场操作等 [6][27] 四、价差概况 - 有相关图表展示价差情况，如图19国债期货各品种跨期价差走势、图20现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS - T）等 [6][39] 五、两年期国债期货 - 有相关图表展示两年期国债期货情况，如图25 TS主力合约隐含利率与国债到期收益率、图26 TS主力合约IRR与资金利率等 [6][46] 六、五年期国债期货 - 有相关图表展示五年期国债期货情况，如图29 TF主力合约隐含利率与国债到期收益率、图31 TF主力合约近三年基差走势等 [6][55] 七、十年期国债期货 - 有相关图表展示十年期国债期货情况，如图33 T主力合约隐含利率与国债到期收益率、图35 T主力合约近三年基差走势等 [6][66] 八、三十年期国债期货 - 有相关图表展示三十年期国债期货情况，如图37 TL主力合约隐含利率与国债到期收益率、图39 TL主力合约近三年基差走势等 [6][74]