文章核心观点 - 国盛证券首次覆盖第一太平，给予“买入”评级，认为公司在亚太市场深耕四十余年，凭借多元协同的业务布局和区域深耕战略，正迎来价值重估窗口期 [1][3] 券商评级与财务预测 - 国盛证券预测公司2025年至2027年归母净利润将实现6.49亿、7.08亿、7.67亿美元的稳步增长，同比增速分别为8.2%、8.9%、8.4% [1] - 预测公司2025年至2027年营业收入分别为105.85亿、112.20亿、119.58亿美元，同比增速分别为5.3%、6.0%、6.6% [2] - 预测公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为0.15、0.17、0.18元/股 [2] - 预测公司2025年至2027年市盈率（P/E）分别为5.1倍、4.7倍、4.3倍，显著低于可比公司平均估值 [2][11] 公司业务结构与盈利韧性 - 公司构建了消费性食品、电讯、基建及天然资源四大核心业务版图，多元协同有效抵御单一行业波动 [3][8] - 消费性食品业务是核心盈利引擎，通过持有印尼食品龙头Indofood 50.1%的经济权益受益，其即食面品牌Indomie在印尼市场占有率达72% [6] - 2024年Indofood为公司贡献3.33亿美元溢利，同比增长16.91%，占总溢利的42.92% [6] - 基础建设业务成为增长新引擎，2024年通过MPIC贡献1.99亿美元溢利，同比激增24.78%，其中电力板块溢利贡献占比接近70% [6] - 电讯业务依托PLDT的稳定用户基础持续贡献收益，2024年贡献1.49亿美元溢利 [7][9] - 公司盈利能力持续优化，毛利率从2022年的29.66%提升至2024年的36.34%，归母净溢利率同步攀升至5.97% [8] - 2020年至2024年公司归母净利润复合增长率达31.36%，增长动能强劲 [4] 区域增长战略与市场机遇 - 公司深度耕耘印尼、菲律宾等亚太新兴市场，把握人口红利与消费升级趋势 [9] - 在菲律宾，旗下金融科技平台Maya于2025年已实现首次半年度盈利，在消费者金融科技应用、商户收单等领域稳居行业第一 [9] - 在基建领域，MPTC是东南亚最大的非政府收费道路运营商，2024年收费收入同比增长16% [9] - 公司于2024年9月收购印尼Transjawa收费公路22.9%股权，进一步拓展区域收费道路网络 [9] - 水务公司Maynilad Water已于2025年11月在菲律宾证券交易所独立上市，为资本开支提供支持 [10] - 消费性食品业务通过Pinehill平台持续拓展中东、非洲等海外市场，受益于清真食品需求旺盛 [10] - 自然资源板块方面，旗下Silangan金铜矿项目预计2026年第一季度投产，有望在全球金、铜等有色金属价格强势周期中享受价格红利 [7][10] 行业背景与估值比较 - 东南亚地区清洁能源投资显著增长，2025年投资规模较2020年增长超300% [6] - 全球大宗商品市场分化，贵金属与核心有色金属价格强势上行，近月金铜价格屡创历史纪录 [2][10] - 据国盛证券测算，2025年第一太平市盈率约为5.1倍，低于康师傅控股、统一企业中国、长江电力等可比公司15.7倍的平均市盈率，估值修复空间显著 [10][11]

核心观点 - 国盛证券首次覆盖第一太平，给予“买入”评级，认为公司作为亚太投资管理龙头，聚焦民生赛道，通过多元业务协同发展，增长韧性凸显 [1] 公司概况与历史沿革 - 第一太平是亚太顶尖投资管理公司，发展历程可划分为多元探索期、聚焦民生期、产业整合期、战略深化期四个阶段 [1] - 公司控股股东为多元跨国企业集团三林集团，核心管理团队以林逢生和彭泽仁为核心，跨业经验深厚，团队协同高效 [1] - 公司核心业务聚焦民生赛道，在印尼和菲律宾两大市场，布局消费性食品、电讯、基建及天然资源四大板块，形成强大竞争优势和风险对冲机制 [1] 财务表现 - 2024年公司实现营收100.57亿美元，同比下降4.31% [1] - 2024年公司实现归母净利润6.00亿美元，同比增长19.77%，盈利能力突出 [1] 消费性食品业务 - 该业务以控股50.1%的Indofood为核心载体，分为品牌消费品、面粉、农业、分销四大部门 [2] - Indofood是全球即食面龙头企业，依托东南亚高品牌认知度与广泛终端网络实现稳健增长 [2] - 2024年Indofood营收72.90亿美元，同比微降0.65% [2] - 2024年该业务对第一太平集团的溢利贡献为3.33亿美元，同比增长16.91% [2] 基础建设业务 - 该业务由持股49.9%的MPIC主导运营，布局电力、水务、收费公路、健康护理等多个赛道 [2] - 2024年MPIC综合收入为13亿美元，同比增长19% [2] - 2024年该业务对第一太平集团的溢利贡献为1.99亿美元，同比增长24.78% [2] - 电力板块由菲律宾龙头Meralco和新加坡电力公司PLP运营，水务由菲律宾市场巨头Maynilad Water主责，收费公路主要运营商为MPTC [2] - 2024年主要细分板块均实现不同程度增长 [2] 电讯业务 - 该业务核心依托持股25.6%的菲律宾龙头运营商PLDT [3] - 2024年PLDT对第一太平集团的溢利贡献为1.49亿美元，同比增长3.70% [3] - 该业务对集团溢利贡献占比为19.12% [3] - 业务主要由Smart（移动通信）、ePLDT（ICT解决方案）、Maya（数字金融服务）三家公司负责 [3] - 未来板块将利用数字服务、5G覆盖等提升增长潜力 [3] 自然资源业务 - 该业务由持股31.2%的Philex Mining负责金铜等矿业开发 [3] - 2024年该业务对第一太平集团的溢利贡献为0.05亿美元，同比下降36.84% [3] - 预计未来产能将大幅提升 [3]

财务业绩表现 - 2025年三季度自有品牌业务营业收入4.51亿元，同比增长344.5%，占公司整体营收55.1% [5] - 2025年三季度品牌管理业务营业收入2.04亿元，同比增长114.1% [6] - 2025年1-9月品牌管理业务累计营业收入5.39亿元，同比增长71.1% [6] - 2025年三季度绽家营业收入2.27亿元，同比增长118.9% [5] - 2025年1-9月绽家累计营业收入6.8亿元，同比增长148.6% [5] - 2025年三季度斐萃营业收入2.03亿元，环比二季度增长超98.8% [5] - 2025年1-9月斐萃累计营业收入3.62亿元 [5] - 纽益倍2025年6月底上线至9月实现营业收入1212.6万元 [5] 品牌发展与产品策略 - 绽家新款液态马赛皂洗洁精上市后连续多周蝉联天猫88VIP甄选洗洁精好评榜TOP1 [6] - 绽家无火香熏上线两周爆卖超万件 [6] - 绽家双11登顶天猫快消家清新品牌现货4小时成交榜TOP1 [6] - 绽家产品以香氛为核心标签，覆盖衣物清洁、环境清洁、个人清洁和空间香氛等多品类 [6] - 公司聚焦大健康、家清个护等品类，可能通过收购海外品牌中国所有权方式拓展新品牌 [7] 出海规划与市场拓展 - 绽家优先从东南亚及中东市场开始试点出海 [6] - 斐萃也会推进出海，率先考虑东南亚市场 [6] - 公司秉持全球化品牌思维方式，具备深度理解不同市场本地化需求能力 [7] - 深度本地化是海外品牌进入中国和公司品牌走向世界的关键成功因素 [7][8] 组织管理与资源分配 - 公司组织架构设计灵活，供应链、客服、数智化等中台基建资源共享 [8] - 新品牌孵化由董事长亲自牵头，快速组建包含各类专业人才的项目组 [8] - 业务BU之间定期分享优质经验，有效方法迅速复制到多个项目 [8] - 公司拒绝简单叠加品牌的摊大饼模式，资源在集中管控与分布式创新之间流动 [8] 资本运作与其他进展 - 公司已于9月19日正式向香港联交所递交H股上市申请 [8] - 利润增速低于收入增速因收入确认有滞后期，抖音海外店收入确认周期约45天 [6] - 全年财务模型完全可控 [6]

财务表现 - 上半年实现营业收入5.33亿元 同比增长40.05% [1] - 扣非净利润1651.21万元 同比增长64.15% [1] 装饰复合材料业务 - 通过饰面板同步对纹技术革新、自动化程序改良及智能分拣线与ERP系统深度集成提升生产效率与产品良率 [1] - 华富立饰板销量实现突破性增长 亚马逊系列新品及配套五金产品成功打开市场 [1] - 虹湾家居平台线上线下联动发力 线下参与中国建博会等行业展会 线上搭建自媒体矩阵 [1] - 子公司东莞华富立荣膺高定十年・高定G20供应链品牌 [1] 智慧水务业务 - 子公司尚源智能加速全国布局 成功开拓山西阳泉、川西康定等西部市场 [2] - 市政供水项目中标实现突破 千吨/万吨级集镇水厂占比显著提升 [2] - S7系列一体化装备水厂融合智能化与模块化优势 上线智能反洗、AI诊断等核心模块 [2] - 新增23项专利与11项软件著作权 [2] - 子公司江苏诺莱研发新型PVDF干化膜丝及自支撑型浸没式超滤膜组件解决行业痛点 [2] 品牌建设 - 公司斩获2025年中国家居行业强国品牌称号 [1]