申万宏源研究研报指出，2026年行业投资维稳，总量有支撑。年初至今固定资产投资增速放缓，基建、 制造业、地产均呈现压力，展望2026 年，随着地方政府化债的有序推进，叠加中央"两重"项目实施， 2026年投资有望维稳，部分子板块则有望随国家战略而获得较高投资弹性。中国铁建新签订单边际改 善，结构优化，在手订单充裕，保障长期稳健增长；资产负债表持续修复，现金流改善，应收账款账龄 结构优化；H股折价明显，港股股息率更具吸引力。采用市盈率估值法，选取港股中国中铁、中国交通 建设、中国能源建设作为可比公司，可比公司2025/2026年平均PE3.8X/3.6X，鉴于当前已进入2025年 底，2025年财务数据不能充分体现公司价值，采用2026年数据作为估值参考，假设中国铁建2026年PE 为3.6X，对应市值人民币779亿元，折算港币858亿元，当前市值港币748亿元，对应上涨空间14.7%， 首次覆盖，给予"增持"评级。 ...

行业与公司 * 涉及的行业：宏观经济、房地产、金融（银行、债券、A股、港股）、基建、城市更新、制造业、科技（AI、软件）、服务业（旅游、消费）、能源（绿电、新型能源）、化工、能源金属、航空装备、电力设备、医药[1][2][7][15][18][20][21][25] * 涉及的特定公司类型：平台企业、中小微企业、基建企业、绿电运营商、民企相关产业链公司[15][18] 核心观点与论据 * **宏观政策范式转变**：宏观政策从超常规逆周期调节转向常态化管理，更加注重跨周期调节[1][9] * **房地产市场措施**：提出控增量、去库存、优供给等措施，深化住房公积金制度改革（扩大贷款和租金使用范围），鼓励收购存量商品房用于保障性住房[1][3][4][12] * **投资重点方向**：推动投资止跌回稳，重点推动基建项目、城市更新和好房子建设[1][2] * **货币政策预期**：重提降准降息但强调灵活高效运用，预计春节期间可能降准以应对流动性缺口，降息空间受限[1][2][6][10] * **财政政策基调**：保持必要的财政赤字，预计2025年财政支出增长显著提升（从2024年的1.5%以下提升至6%-7%），2026年财政支出增长预计为5%至5.5%，主要用于支持基建和消费领域[1][2][5] * **未来需求增量领域**：集中在房地产、基础设施建设、城市更新、服务业开放、高端服务出口（如旅游业、AI时代软件出口）、制造业出口及民生消费等领域[1][7] * **A股市场策略**：会议基调温和，春季躁动或提前至12月中下旬，内需与科技仍是高定调方向，并强化新老经济风格再均衡的观点[1][18] * **供给侧改革新动向**：与全国统一大市场建设结合，强调优化供给、作用增量、盘活存量，并规范地方补贴[11] * **防风险优先级变化**：防风险在2025年的优先级从去年的第五位降至最后一位，但对房地产市场风险提出新举措[12] * **产业与创新亮点**：深入整治恶性竞争，加紧清理拖欠企业账款，推动平台企业与劳动者共赢发展，新型政策金融工具预计年底落地[15] * **债券市场策略**：明年第一季度面临名义GDP走高和国债供求关系压力，策略上建议蛰伏反击，短端性价比和确定性更强（因一二月份降准降息概率较高），长端建议快进快出[17] * **市场风格判断**：当前至2026年4月前，弹性最重要，利好科技类和医药类等成长股；4月后，随着基本面改善，可能出现风格再平衡机会，更看好周期性板块[25][26][27] 其他重要内容 * **财政具体数字**：2025年地方债务规模为4.9万亿，中央预算内赤字保持不变，置换特别国债与注资基本持平，用于消费和投资的实际财政支出增速将接近6%[5]；2026年专项债规模预计维持2025年水平，即4.4万亿左右[13] * **消费预期调整**：对消费预期变得更为保守，以旧换新等设备更新计划可能会有所下降[14] * **市场叙事与风险**：2025年市场没有显著新叙事，延续AI等主题；需关注固定资产投资偏弱和就业等尾部风险；房地产去库存是自2015年以来首次提出的重要点，但政策力度尚需观察[16] * **历史数据参考**：自2010年以来，中央经济工作会议前后，大盘股通常表现占优，金融、建筑等行业胜率较高[19] * **港股市场影响**：本次会议对港股市场不算超预期也不算低于预期，整体影响偏小[22] * **政策环境影响**：政策旨在创造相对稳定的宏观环境，对选股和阿尔法机会有帮助[23] * **具体板块推荐**： * 成长板块：航空装备、AI链、电力设备[20] * 周期板块：化工、能源金属[21] * 可能受影响的港股板块：服务性消费、金融科技[24] * A股亮点领域：服务型消费（因新增制定城乡居民增收计划）、民企相关产业链、国际科技创新中心及创新科技金融服务相关、基建企业（因整治竞争和清理欠款）、节能降碳改造/新型能源/绿电应用对应的通用设备、专用设备及绿电运营商[18]

核心事件概述 - 祥源控股集团旗下在浙江金融资产交易中心备案的金融产品出现逾期兑付 投资者本金从数十万至超6000万元不等 目前正在进行债权登记且政府已成立专班处理 [2][16] - 公司执行总裁公开承认无力兑付 归因于地产销售停滞 公司总资产约600亿元 总负债超400亿元 [2][16] - 法律专家指出 公司可快速变现的优质资产严重不足 资产变现能力远不足以覆盖兑付缺口 [2][16] 公司业务与资产结构 - 公司以文旅、基建、地产为三大业务板块 运营40余个文旅项目 [10][22] - 核心资产多为房地产存货和重资产文旅项目 流动性差且在当前下行周期中实际价值可能严重缩水 [3][17] - 截至2024年末 公司流动资产392.50亿元 其中存货达275.02亿元（开发成本257.59亿元 库存商品16.26亿元） [10][22] - 2025年上半年 公司经营活动净现金流为-3.30亿元 投资活动净现金流为-4.29亿元 筹资活动净现金流为2.44亿元 显示现金流紧张 [10][22] - 行业人士指出 除地产业务外 文旅收益不高 基建业务应收账款多 未能产生实质现金流 [10][22] 资本市场运作与上市公司情况 - 公司实际控制人俞发祥通过多次收购控股多家上市公司 包括祥源文旅、交建股份 并于2025年10月以22.95亿港元收购海昌海洋公园38.60%股权成为其第一大股东 [11][23] - 旗下上市公司公告称逾期兑付产品与母公司地产板块相关 与上市公司无关 由祥源控股及俞发祥承担连带保证责任 [4][17] - 受兑付危机影响 三家上市公司股价在12月4日至10日期间大幅下跌：交建股份跌27.64% 祥源文旅跌20.81% 海昌海洋公园跌36.23% [4][18] - 公司持有的上市公司股权质押率极高 祥源文旅第二大股东所持超2亿股质押比例超95% 持有交建股份的2.74亿股中已有2.29亿股质押 这些股权短期内处置回血空间有限 [3][14][17][26] 金融产品与风险传导机制 - 一款名为“金融资产收益权（博耀绍兴）”的产品说明书显示 其基础资产为5000万元的保理融资债权 债务人为宁波祥源旅游开发有限公司 [8][20] - 法律专家解释其运作模式：地产公司将关联保理公司的应收账款转让给受控合伙企业 该合伙企业将债权收益权拆分成理财产品向公众募集资金 [9][21] - 该模式中融资方、发行方和担保方均处于同一控制之下 实质是将内部地产项目风险通过金融平台包装后转嫁给外部投资者 [9][21] - 投资者案例显示 有投资者10年间累计投资500万元于10余只祥源系产品 年化利率约5.2%-5.4% 近期出现到期本金未能到账的情况 [4][5][18] 近期扩张与融资行为 - 在兑付危机发生前夕 公司仍进行大规模收购 收购海昌海洋公园的资金中 除14亿元内部资金外 余下8亿元计划通过银行贷款解决 [13][25] - 旗下上市公司祥源文旅于12月2日公告 计划以3.45亿元收购金秀莲花山景区公司100%股权 [13][25] - 同时 祥源文旅大量资产处于抵押状态以获取融资 包括账面价值超4.96亿元的子公司股权、3.19亿元固定资产及0.29亿元在建工程 [13][25] - 公司多个文旅项目的股权、产权、收费权等也被抵押质押融资 例如百龙天梯收费权质押作价13亿元 碧峰峡资产抵押价值超3.29亿元 [13][25][26]

核心事件概述 - 祥源控股集团通过浙江金融资产交易中心备案的金融产品发生逾期兑付 投资者投入金额从数十万至超6000万元不等 目前投资者正进行债权登记 相关部门已成立专班处理 [1] - 公司执行总裁公开承认无力兑付 原因为地产销售停滞 公司总资产600亿元 总负债400多亿元 [1] - 法律专业人士指出 公司可快速变现的优质资产严重不足 资产变现能力远不足以覆盖兑付缺口 [1] 兑付危机原因分析 - 核心资产多为房地产存货和重资产文旅项目 在当前房地产下行周期中流动性差、变现难度大、价值可能严重缩水 [2] - 持有的上市公司股权虽为最优质流动性资产 但质押率极高 基本被冻结 短期内处置回血空间有限 [2] - 产品底层资产实质是集团内部地产项目风险通过金融平台重新包装后转嫁给外部投资者 当地产项目销售停滞、现金流断裂 兑付风险便彻底暴露 [4][5] - 融资方、发行方和担保方均处于同一控制之下 形成内部循环 [5] 公司财务状况与资产结构 - 截至2024年末 公司流动资产392.50亿元 其中存货达275.02亿元 主要包括开发成本257.59亿元和库存商品16.26亿元 [6] - 2025年1至6月 公司经营活动净现金流为-3.30亿元 投资活动净现金流为-4.29亿元 筹资活动净现金流为2.44亿元 显示现金流紧张 [6] - 公司业务板块中 文旅收益不高 基建业务应收账款多 低效应收款未产生实质现金流 [6] 近期资本运作与资产抵押情况 - 兑付危机发生前夕的2025年10月 公司仍斥资22.95亿港元收购海昌海洋公园38.60%股权 成为其第一大股东 收购资金中14亿元为内部资金 8亿元计划通过银行贷款解决 [7] - 2025年12月 旗下上市公司祥源文旅计划以3.45亿元收购金秀莲花山景区公司100%股权 [8] - 祥源文旅2025年半年报显示 有价值超4.96亿元子公司股权、3.19亿元固定资产、0.29亿元在建工程因银行贷款抵押而受限 [9] - 公司多个文旅项目资产（如土地使用权、房屋建筑物、电梯收费权等）被抵押或质押给金融机构进行融资 质押物作价最高达13亿元 [9] - 祥源控股持有的上市公司股权质押比例高企 其对祥源文旅的持股主体质押比例超95% 对交建股份的持股中2.29亿股（占其持股44.32%中的大部分）已质押融资 [10] 市场影响 - 逾期兑付危机导致旗下三家上市公司股价在2024年12月4日至10日期间大幅下跌 交建股份跌幅27.64% 祥源文旅跌幅20.81% 海昌海洋公园跌幅36.23% [2] - 旗下上市公司虽试图法律切割 但仍面临信誉和股价压力 [2]

公司近期动态 - 公司于2025年12月8日以通讯方式召开了第五届董事会第五十六次会议 [1] - 董事会会议审议了关于全面落实战略框架、建设目标暨全面加快高质量发展、建设世界一流企业的总体指导意见的议案 [1] 公司经营与财务概况 - 2025年1至6月份，公司营业收入构成为：基建建设占比88.48%，疏浚业务占比6.92%，基建设计占比4.08%，其他业务收入占比3.63%，其他业务占比0.67% [1] - 截至新闻发稿时，公司市值为1387亿元 [1]

公司概况与融资进展 - 上海矩阵超智系统集成有限公司（矩阵超智）是一家成立于2024年4月的人形机器人研发企业，近期完成新一轮战略融资，上市公司卡倍亿和宏润建设成为其新股东，公司注册资本增至约2430.57万元 [1] - 公司成立至今已完成3轮融资，且全部集中在近半年内，此前投资方已包括浙海德曼、爱克股份、金马游乐等上市公司 [2] 核心团队与创始人背景 - 公司法定代表人变更为张海星，其原为特斯拉中国设计中心负责人，曾主导特斯拉下一代人形机器人Optimus及Cybercab等新车型的研发工作，并组建了中国研究设计团队 [1] - 核心团队堪称“豪华配置”，成员均来自特斯拉、英伟达、华为、OpenAI等全球顶级科技巨头，覆盖机器人研发、自动驾驶、AI大模型等多个关键领域 [2] 产品开发与技术突破 - 团队仅用132天便成功打造出全尺寸通用人形机器人原型机MATRIX-1，并于2024年12月线上发布，直接对标美国FigureAI的Figure02 [2] - MATRIX-1身高1.8米，体重约65公斤，全身搭载77个自由度，行走时速可达8公里，双臂最大负载35公斤，续航时长约5小时 [2] - 在核心技术层面实现三大突破：搭载自研“机器人大脑”MatrixBrain系统，实现端到端协同；采用行业领先的全身动态响应运动控制技术，响应速度达毫秒级；形成全栈自主可控的技术闭环 [4] - 在安全与交互体验上实现创新突破，采用全球首创的新型柔性复合材料龙鳞状包覆结构，可活动关节采用软硬一体化的柔性复合材料，并集成触觉传感 [4] 市场验证与商业合作 - 在2025年7月的世界人工智能大会上，MATRIX-1完成首秀，展示了拟人步态行走、多任务上肢协同操作及沉浸式人机交互等核心能力 [5] - 该机器人已收获近1000台意向订单，客户覆盖海外AI公司、国内科研机构、制造场景集成商、地方产业园及科教展馆等多个领域 [5] - 卡倍亿作为汽车线缆供应商，与公司于2025年11月签署战略合作协议，将在产品开发与场景落地方面合作，推动人形机器人规模化、商业化应用 [5] - 宏润建设与公司于2025年9月合资成立宁波星际动力科技有限公司（宏润建设持股60%，矩阵超智持股40%），专门负责人形机器人的研发、生产与商业落地 [6] 商业模式与发展战略 - 公司的商业模式并非单纯的机器人销售，而是向客户输出“平台+服务+生态”的综合解决方案，产品可广泛应用于商业服务、工业制造、医疗康养、家电、家庭等多个场景 [6] - 公司的发展路径聚焦工程闭环与规模化能力，旨在做出稳定可靠、能“养家糊口”的机器人 [6]

多肽药与化妆品新原料 - 公司五肽-18通过国家药监局化妆品新原料备案 [1] - 业务布局涵盖多肽药、创新药、原料药及减肥药领域 [1] 海外投资与液体黄金技术 - 公司拟投资1.5亿美元在柬埔寨建设项目 [1] - 项目结合一带一路倡议并利用海外基地优势 [1] - 技术核心涉及液体黄金工艺 [1] 区域基建与大型项目中标 - 公司作为区域基建龙头中标近30亿元工程项目 [1] - 业务涉及国企改革及新型城镇化领域 [1] - 公司为重庆本地股 [1]

财务表现 - 公司第三季度归母净利润同比下降16.3% [1] - 公司第三季度扣非归母净利润同比增长24.1% [1] - 公司经营净现金流状况显著改善 [1] 新签合同情况 - 2025年前三季度新签合同总额13400亿元，同比增长4.6% [1] - 境内业务新签合同额10559亿元，同比增长4.0% [1] - 境外业务新签合同额2841亿元，同比增长7.1% [1] - 单第三季度新签合同额3489亿元，同比增长9.2%，增速较第二季度上升12.6个百分点 [1] 分业务新签合同 - 基础建设业务新签合同额12224亿元，同比增长6.3% [1] - 基建设计业务新签合同额304亿元，同比下降21.4% [1] - 疏浚工程业务新签合同额788亿元，同比下降6.4% [1] 分红与资产状况 - 公司预分红方案为每股现金红利不低于0.11756元，合计拟派发约19.14亿元 [1] - 预分红金额约占2025年上半年归母净利润的20% [1] - 公司正全面推进做实资产专项工作 [1] 投资评级与目标 - 给予公司2025年11倍市盈率估值 [1] - 维持目标价13.64元 [1] - 维持“增持”评级 [1]

融资协议核心信息 - 公司间接全资附属公司良诚有限公司作为借款人，与一个由多间香港大型商业银行组成的银团订立融资协议 [1] - 融资协议提供不超过18亿港元的3年期定期贷款及循环信贷融资，并附有绿鞋机制 [1] - 融资协议的最后到期日为协议日期起计36个月 [1] 协议参与方 - 公司及其若干附属公司作为该融资协议的担保人 [1]

财务业绩表现 - 报告期内总营业额为49.25亿港元，同比增长10.69% [1] - 股东应占溢利为6118.4万港元，相比去年同期亏损2.64亿港元实现扭亏为盈 [1] - 每股基本盈利为3.31港仙，并拟派发中期股息每股0.83港仙 [1] 战略与运营 - 总营业额增长及盈利改善反映出公司的战略调整及营运优化已渐见成效 [1] - 公司对市场风险具备敏锐洞察力，并展现出项目执行的坚韧能力 [1] - 管理层重视人才培育及营运智能化发展，旨在维持长期竞争优势并为客户提供高品质服务 [1]