核心观点 - 公司2025年售电量实现稳健增长，但电价下行压力导致营收增速预计低于电量增速，全年主业营收展望平稳 [1] - 燃料成本同比降低支撑火电业务，下半年业绩展望稳健，全年业绩降幅较上半年有望收窄 [2] - 新能源装机有序扩张保障成长空间，公司延续稳健分红政策 [2] 2025年售电量表现 - 2025年附属电厂累计售电量达2267.90亿千瓦时，同比增长7.00% [1] - 2025年下半年完成售电量1248.10亿千瓦时，同比增长9.77%，增速环比明显改善 [1] - 分电源看，2025年火电售电量1577.93亿千瓦时，同比增1.3%；风电售电量537.02亿千瓦时，同比增16.4%；光伏售电量132.02亿千瓦时，同比增55.5%；水电售电量20.93亿千瓦时，同比增35.9% [1] - 2025年下半年各电源售电量增速：火电同比+3.62%，风电同比+17.19%，光伏同比+69.66%，水电同比+27.42% [1] 电价与营收展望 - 2025年各省火电及新能源上网电价均面临较大下行压力 [1] - 2025年上半年公司火电、风电、光伏电价分别同比下降6.1%、11.0%、6.1% [1] - 预计公司全年电价水平基本延续上半年的下行趋势 [1] - 预计下半年公司营业收入能够实现稳健增长，但受制于电价下行压力，营收增速预计仍低于电量增速 [1] 成本与业绩分析 - 2025年下半年秦皇岛港动力煤平仓价中枢为716.77元/吨，同比降低118.97元/吨 [2] - 燃料成本的优化为公司火电经营提供有力支撑 [2] - 考虑下半年煤价降幅较上半年收窄80.24元/吨，公司火电业务经营改善趋势预计将有所放缓 [2] - 2025年下半年营收预计稳健增长，且燃料成本仍保持同比降幅，下半年业绩展望稳健 [2] - 受2025年上半年煤炭生产业务偏弱及2024年同期基数偏高等影响，2025年业绩预计仍面临压力，但下半年业绩边际改善，全年业绩降幅较上半年有望收窄 [2] 新能源装机与分红政策 - 2025年上半年，公司风电及光伏新增并网装机合计483.9万千瓦 [2] - 截至2025年6月底，公司在建管理风电及光伏装机分别为867.9万千瓦、651.5万千瓦 [2] - 新能源装机的有序扩张保障公司的成长空间 [2] - 公司2025年中期派息0.356港元，延续稳健分红政策 [2] 业绩预测与估值 - 预计2025-2027年业绩分别为132.53亿、111.94亿和119.80亿港币 [3] - 对应EPS分别为2.56、2.16和2.31港元 [3] - 对应PE分别为7.04倍、8.33倍和7.78倍 [3]

化工ETF嘉实(159129)紧密跟踪中证细分化工产业主题指数，聚焦行业"反内卷"背景下新一轮景气周 期。 此外，中国将全面实施碳排放总量和强度双控制度，标志着绿色低碳发展进入制度化推进新阶段。中邮 证券指出，这一政策将加速高耗能、高排放化工子行业落后产能出清，推动行业集中度提升与技术升 级；叠加"十五五"期间新能源装机大规模扩张对上游化工材料（如电子特气、氟化工、高端膜材料）的 结构性拉动，基础化工板块正迎来景气度与估值逻辑的双重重塑。 数据显示，截至2025年12月31日，中证细分化工产业主题指数前十大权重股分别为万华化学、盐湖股 份、藏格矿业、天赐材料、巨化股份、恒力石化、华鲁恒升、宝丰能源、云天化、金发科技，前十大权 重股合计占比45.31%。 2026年1月29日早盘，化工原料板块盘中震荡，截至11:11，中证细分化工产业主题指数下跌0.48%。成 分股方面涨跌互现，三棵树领涨5.07%，浙江龙盛上涨3.66%，瑞丰新材上涨2.44%；和邦生物领跌，兴 发集团、巨化股份跟跌。 上周基础化工行业指数上涨7.29%，大幅跑赢沪深300指数7.91个百分点，24个申万三级子行业中24个收 涨。中邮证券认为 ...

投资评级 - 维持“买入”评级 [9][10] 核心观点 - 2025年下半年公司售电量增速环比明显改善，预计下半年营业收入能够实现稳健增长，但受电价下行压力影响，营收增速预计仍低于电量增速 [2][10] - 2025年下半年燃料成本仍保持一定同比降幅，公司下半年业绩展望稳健，但受上半年煤炭生产业务偏弱以及2024年同期高基数影响，全年业绩预计仍面临压力，但降幅有望收窄 [2][10] - 公司新能源装机有序扩张保障成长空间，并延续稳健的分红政策 [10] 经营数据与业绩分析 - **售电量表现**：2025年公司附属电厂累计售电量达到2267.90亿千瓦时，同比增加7.00% [2][6][10] - 2025年下半年完成售电量1248.10亿千瓦时，同比增长9.77%，增速环比改善 [2][10] - 分电源看，2025年全年：火电售电量1577.93亿千瓦时，同比增加1.3%；风电售电量537.02亿千瓦时，同比增加16.4%；光伏售电量132.02亿千瓦时，同比增加55.5%；水电售电量20.93亿千瓦时，同比增加35.9% [6][10] - 2025年下半年分电源增速：火电同比+3.62%、风电同比+17.19%、光伏同比+69.66%、水电同比+27.42% [10] - **电价表现**：2025年各省火电及新能源上网电价均面临较大下行压力，2025年上半年公司火电/风电/光伏电价分别同比下降6.1%、11.0%、6.1%，预计全年电价水平基本延续上半年的下行趋势 [10] - **成本与盈利**： - 燃料成本优化：2025年下半年秦皇岛港动力煤平仓价中枢为716.77元/吨，同比降低118.97元/吨，为火电经营提供支撑 [10] - 但下半年煤价降幅较上半年收窄80.24元/吨，公司火电业务经营改善趋势预计将有所放缓 [10] - 业绩预测：预计2025-2027年业绩分别为132.53亿、111.94亿和119.80亿港币，对应EPS分别为2.56、2.16和2.31港元，对应PE分别为7.04倍、8.33倍和7.78倍 [10] 公司发展与资本政策 - **装机扩张**：2025年上半年，公司风电及光伏新增并网装机合计483.9万千瓦；截至2025年6月底，公司在建管理风电及光伏装机分别为867.9万千瓦、651.5万千瓦 [10] - **分红政策**：公司延续稳健分红政策，2025年中期派息0.356港元 [10]

核心财务表现 - 2025H1营业收入776.55亿元同比下降9.52% [1] - 归母净利润36.87亿元同比下降45.11% [1] - 扣非净利润34.10亿元同比大幅增长56.12% [1] - 基本每股收益0.207元/股同比下降45.09% [1] - 加权平均ROE为6.36%同比下降6.50个百分点 [1] - 现金分红总额17.84亿元分红比例48.38% [1] - 投资收益12.29亿元同比下降79.72% [1] 传统电源业务表现 - 火电板块归母净利润19.67亿元占比53.35% [2] - 水电板块归母净利润8.83亿元占比23.95% [2] - 煤机发电量1601.24亿千瓦时同比下降7.58% [2] - 燃机发电量13.43亿千瓦时同比增长19.91% [2] - 水电发电量228.7亿千瓦时同比下降6.44% [2] - 煤机上网电价428.75元/兆瓦时同比下降6.97% [2] - 燃机上网电价853.43元/兆瓦时同比下降2.65% [2] - 水电上网电价273.53元/兆瓦时同比增长4.96% [2] - 入炉标煤单价831.48元/吨同比下降87.46元/吨（yoy-9.52%） [2] - 传统电源板块归母净利润同比增长44.74% [2] 新能源业务表现 - 风电发电量113.55亿千瓦时同比增长10.37% [3] - 光伏发电量103.35亿千瓦时同比增长122.55% [3] - 风电上网电价450.10元/兆瓦时同比下降6.0% [3] - 光伏上网电价329.84元/兆瓦时同比下降21.8% [3] - 风电利用小时数1127h同比增长1.99% [3] - 光伏利用小时数606h同比增长15.43% [3] - 风电板块归母净利润5.29亿元占比14.35%同比下降31.1% [3] - 光伏板块归母净利润5.91亿元占比16.03%同比增长37.1% [3] 装机容量与项目储备 - 在运总装机120.2GW其中煤机76.63GW占比63.8% [4] - 水电装机15GW占比12.4% [4] - 风电装机10.2GW占比8.5% [4] - 光伏装机18.4GW占比15.3% [4] - 新增新能源控股装机645.16万千瓦 [3] - 获取新能源资源量353.48万千瓦 [4] - 核准或备案新能源容量377.39万千瓦 [4] - 在建风电项目211.83万千瓦主要分布在内蒙、甘肃 [4] - 在建光伏项目343.34万千瓦主要分布在天津、新疆、内蒙 [4] 行业发展趋势 - 行业处于供需结构优化、政策转向市场化调整阶段 [3] - 新能源电价下降与行业阶段性回调趋势相符 [3] - 煤电调节性价值重估与新能源装机扩张构成核心投资逻辑 [5]

财务表现 - 营业收入66.14亿元 同比减少16.76% [1] - 归母净利润9482.21万元 同比减少78.83% [1] - 扣非净利润7270.02万元 同比减少83.40% [1] - 基本每股收益0.0272元 [1] 发电量表现 - 总发电量167.15亿千瓦时 同比降低8.30% [2] - 火电发电量146.90亿千瓦时 同比降低8.83% [2] - 水电发电量5.64亿千瓦时 同比降低33.89% [2] - 风电发电量2.01亿千瓦时 同比降低12.11% [2] - 光伏发电量12.60亿千瓦时 同比增长21.70% [2] - 售热量1098.89万吉焦 同比降低6.61% [2] 电价与市场环境 - 不含税平均上网电价387.81元/千千瓦时 同比减少32.26元/千千瓦时 [2] - 湖北省新能源装机同比增长28% 省间输入电量同比增长45% [2] - 电力市场供大于求 集中式新能源全面入市交易 [2] - 现货报价与市场供需比挂钩机制影响整体价格 [2] 业务影响因素 - 火电发电空间受新能源装机及省外购电挤压 [2] - 水电发电量下降因省内来水偏枯 [2] - 风电发电量下降因风速较常年降低 [2] - 新能源装机扩张及外购电增加冲击省内发电企业 [2]