投资评级 - 报告维持对公司的“买入”评级 [6] 核心观点 - 公司2025年业绩高速增长，新签合同创历史新高，在手合同充足，为未来业绩提供坚实保障 [3] - 氢能业务实现商业化关键突破，入选国家级试点，并形成全产业链布局，有望成为未来重要增长极 [4] - 海洋工程业务收入翻倍增长，深度受益于海上风电行业高景气周期 [5] - 传统主业（物料输送、热能工程、高端钢结构）受益于能源政策及新能源大基地建设，保持稳健增长 [5] - 分析师预计公司2026-2028年归母净利润将持续高速增长，增速分别为50.08%、29.06%和27.66% [6][9] 业绩表现与财务预测 - **2025年业绩**：全年营业收入为104.26亿元，同比增长38.26%；归母净利润为1.57亿元，同比增长36.06% [3] - **订单情况**：2025年新签销售合同182.29亿元，同比增长27.73%，创历史新高；截至2025年末在手合同211亿元 [3] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为2.35亿元、3.04亿元、3.88亿元 [6][9] - **估值水平**：基于预测，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为45.96倍、35.61倍、27.89倍 [6][9] - **盈利能力改善**：预计净资产收益率（ROE）将从2025年的3.56%持续提升至2028年的8.77% [9] 氢能业务分析 - **收入规模**：2025年氢能业务收入0.80亿元，同比增长1.37% [4] - **关键进展**：辽宁调兵山风电制氢耦合绿色甲醇一体化项目入选国家首批绿色液体燃料产业化试点 [4] - **项目落地**：内蒙古达茂旗、辽宁铁岭、青海德令哈三大制氢项目实现“同年开工、同年产氢”并成功商业运行，其中内蒙古达茂旗项目首次实现工业锅炉绿氢掺烧 [4] - **技术突破**：推出碱性电解槽（覆盖50-3300Nm³/h）和PEM电解槽（覆盖10-500Nm³/h），并实现质子交换膜、气体扩散层等核心材料国产化 [4] - **产业链布局**：已形成“风光-制氢-绿氢醇”全产业链布局 [4] 海洋工程业务分析 - **收入与增长**：2025年海洋工程业务收入25.12亿元，同比增长102.06% [5] - **盈利能力**：毛利率提升2.72个百分点 [5] - **行业背景**：深远海开发加速，《风能北京宣言2.0》提出“十五五”期间海上风电年新增装机将达到1500万千瓦 [5] - **公司实力**：已深度参与超40个海上风电项目，拥有从设计、核心装备制造、施工到运维的完整能力 [5] 传统主营业务分析 - **物料输送**：2025年收入22.90亿元，同比增长55.78% [5] - **热能工程**：2025年收入21.41亿元，同比增长17.71% [5] - **高端钢结构**：2025年收入33.85亿元，同比增长16.42%，在沙戈荒大基地风电塔筒市场保持领先地位 [5] - **增长驱动**：传统主业受益于煤电“压舱石”定位、存量机组“三改联动”政策以及新能源大基地配套建设需求 [5] 市场观点汇总 - 根据聚源数据，在最近六个月内，市场发布的相关报告中，给出“买入”评级的报告有39份，“增持”6份，“中性”6份 [12] - 市场平均投资建议评分（最近六个月）为1.35分，对应“增持”评级区间 [12][13]

公司市场地位与业绩 - 在2025年燃料电池金属堆出货量排名中位列全国第三 [2] - 凭借MH170产品，在2024、2025连续两年跻身金属板电堆出货量全国第三 [6] - MH170产品已实现千台级销售，近三年复合增长率位居国内前列 [6] 产品迭代与技术路径 - 公司拥有清晰的三代产品线迭代路径，从示范阶段迈向产业化并布局未来技术 [3] - 第一代核心产品MH170于2020年完成开发，定位为高性价比产品，满足并超越示范阶段要求 [4] - MH170单堆功率从143kW持续优化提高到376kW [6] - 第二代产品MH290金属板电堆于2025年7月底推出，峰值功率达到410.9kW，刷新行业记录，额定功率391kW，功率密度达7.1kW/L [7] - 新一代产品MH3110金属板电堆正在研发，单堆功率密度将超过10kW/L [10] 产品性能与可靠性 - MH170已配套全国15个地区的20余款车型，累计运行时长近百万小时，整车总行驶里程突破千万公里 [6] - MH170在与某系统匹配时自身故障率小于0.5% [6] - MH290设计寿命最高可达30000小时，单池一致性大幅提升，并优化密封技术满足抗振、IP67防水防尘等恶劣环境需求 [9] 产品经济性与成本优势 - 搭载MH170电堆的重卡运行成本约1.7元/公里，远低于柴油车的5元/公里，按20万公里质保测算可节省66万元 [6] - MH170的成本控制在国内最低水平 [6] - MH290创新设置311kW高效运行点，能有效降低氢耗与终端TCO成本，并具备无补贴条件下的经济性 [7][9] - 新一代产品MH3110目标具备无补贴、无政策优惠条件下的经济性 [10] 市场应用与服务能力 - MH170在干线重卡等核心应用场景中展现出业内领先的经济性 [6] - MH290完美适配49吨重卡等高强度商用场景，并确保在高速、港口、矿山等复杂场景中稳定运行 [7][9] - 公司组建了“2小时内响应，7×24小时在线”的专业技术支持团队，以上海为中心建立多网点服务网络 [3] 公司核心竞争力与发展理念 - 公司依托自身核心技术、关键材料及产线自主三大优势 [6] - MH290依托公司独有的电堆产品正向设计体系、国际一流的金属板耐蚀导电非贵金属涂层技术，以及国内唯一的燃料电池生产装备自主优势 [9] - 公司秉持“做中国人自己的电堆”的初心与使命，以技术创新为核心，以客户需求为导向，以长远布局为目标 [11]

政策支持 - 工信部 财政部 国家发改委联合发布《关于开展氢能综合应用试点工作的通知》[1] - 政策提出各地以城市群为主体申报氢能综合应用试点项目[1] - 中央财政将给予四年合计最高80亿元的示范应用奖励[1] - 今年以来政策力度持续加大[1] 行业展望 - “十五五”期间氢能行业有望迎来产业化加速[1] - 看好绿色氢氨醇项目运营商[1] - 看好电解槽生产商[1] - 看好燃料电池汽车产业链企业[1]

政策核心与目标 - 工信部、财政部、国家发改委联合启动氢能综合应用试点，以城市群为主体申报，最终将遴选出5个城市群 [2] - 政策核心是以财政激励推动交通、工业等多种场景商业化落地，目标是到2030年终端用氢平均价格降至25元/千克以下，全国燃料电池汽车保有量力争达到10万辆，较2025年翻一番 [2] 财政奖励机制 - 采用“以奖代补”方式支持，每个城市群4年试点期，奖励上限为16亿元 [2] - 奖励基于燃料电池汽车推广应用量和各场景绿氢应用规模获取的积分发放，每积分奖励8万元 [2] - 燃料电池汽车奖励最高约35.2万元/辆（以31吨以上重卡计算），并额外设置最高4.4元/kg的绿氢加注奖励 [3] - 针对绿氢应用规模的奖励是首个全国性绿氢补贴政策，绿色氨醇/氢冶金场景奖励力度最大，最高档位对应4元/kg绿氢 [3][4] 试点应用场景 - 试点场景概括为“1+N+X”，即1个燃料电池汽车通用场景、N个工业领域应用场景（绿色氨醇、氢基化工原料替代等）、X个创新应用场景（轨道机车、船舶等） [2] - 城市群可选择以燃料电池汽车或工业领域应用为主要场景 [2] 对产业的影响与机会 - 政策有望推动形成“成本下降→需求释放→规模扩大”的正循环，加速产业化进程 [4] - 按照最高补贴力度测算，绿色合成氨/生物质气化耦合绿氢制绿色甲醇的单位成本可分别下降约700元/吨和460元/吨 [4] - 政策对申报项目设置较高技术要求，如碱性电解槽系统能耗要求≤5kWh/Nm3，意在倒逼设备端技术迭代与降本 [5] - 看好绿色氢氨醇项目运营商、绿电制绿氢关键装备（电解槽）生产商、燃料电池汽车产业链的投资机会 [1] 政策趋势与定位 - 政策逐步形成“顶层设计定方向+降碳政策拓场景+补贴改善经济性”的多元化行业支持体系 [5] - 绿色氢能及其下游产业是保障能源安全、降低碳排放、促进新能源非电利用与消纳的核心抓手 [6]

政策动态 - 3月16日，工信部、财政部和国家发改委联合发布《关于开展氢能综合应用试点工作的通知》[1] - 政策提出各地以城市群为主体申报氢能综合应用试点项目[1] - 中央财政对试点项目给予四年合计最高80亿元的示范应用奖励[1] - 今年以来氢能行业政策支持力度持续加大[1] 行业展望 - 氢能行业在“十五五”期间（预计为2026-2030年）有望迎来产业化加速[1] 投资机会 - 绿色氢氨醇项目运营商被看好[1] - 电解槽生产商被看好[1] - 燃料电池汽车产业链企业被看好[1]

政策动态 - 3月16日，工信部、财政部和国家发改委联合发布《关于开展氢能综合应用试点工作的通知》，提出各地以城市群为主体申报氢能综合应用试点项目[1] - 中央财政将对试点项目给予四年合计最高80亿元的示范应用奖励[1] 行业趋势与展望 - 今年以来氢能行业政策力度持续加大[1] - “十五五”期间氢能行业有望迎来产业化加速[1] 投资观点 - 看好绿色氢氨醇项目运营商[1] - 看好电解槽生产商[1] - 看好燃料电池汽车产业链企业[1]

政策与定位 - 2026年政府工作报告将氢能定位升级为“新增长点” [1] - 政府工作报告首次写入“绿色燃料”并同步提出设立国家低碳转型基金以培育产业发展 [1] - “两会”代表委员提案密集聚焦推进管网储运、深化电氢耦合、加快碳价等机制保障与设置补贴政策 [1] 产业发展阶段与趋势 - 行业认为“十五五”时期氢能产业重心将从技术示范转向体系化供给与场景放量 [1] - 绿电—绿氢—绿色燃料一体化项目有望率先突破 [1] 投资建议 - 建议关注绿氢氨醇等绿色燃料项目投资运营商 [1]

项目概况 - 川北地区广元市盘龙陵宝制加氢一体站项目正式竣工交付，这是广元市首个制氢加氢一体站示范站 [2][4] - 项目由广元发展集团有限公司投资建设，厚普股份合资子公司液空厚普氢能源装备有限公司联合EPC总包 [2][4] - 项目将制氢、储氢、加氢与充电功能深度融合，形成“油氢电”多位一体的综合能源服务场景 [4] 项目技术参数与产能 - 项目设计氢气产能为500公斤/12小时，最大可达1000公斤/24小时，加注压力为35兆帕 [4] - 项目目前主要为广元首批30辆燃料电池公交车提供加氢保障，全负荷投产后可满足60辆公交车的日常运营需求 [4] 核心技术与装备 - 厚普子公司成都厚普氢能科技有限公司为项目提供核心电解水制氢装备，负责“谷电水电解”制氢系统的全套技术支撑 [4] - 液空厚普提供先进的加氢设备，保障加氢端的安全可靠与智能化运营 [4] - 项目从开工到交付仅用了65天，通过采用集约化、橇块化建站模式，大幅压缩了现场施工周期，证明了“制加一体”模式的高复制性与强推广性 [6] 公司行业地位与业务布局 - 厚普股份是四川成都氢能产业链链主企业及国内清洁能源装备龙头 [6] - 公司已助力全国100余座加氢站建设，并承接新疆、内蒙等地离网光伏制储加用一体化项目EPC总包 [6] - 公司正在探索固态氢储能及应急发电应用，加速构建覆盖“制—储—运—加—用”的全场景氢能生态 [6]

行业定位与政策支持 - 氢能被定位为“终极能源”，其“清洁”与“高效”特性直指能源行业核心难题，燃烧或电化学反应最终产物只有水，无有害气体排放 [4] - 氢能正式入法，成为“十五五”期间能源领域的重点主攻方向，为产业发展指明了清晰路径 [2] - 多家券商研判，氢能作为未来产业，在“十五五”期间政策定位再度提升，行业或迎来加速发展与规模化阶段 [13] 核心优势与战略价值 - 氢能能量密度高，同等质量下氢气热值约为汽油的3倍、煤炭的4至5倍，既能满足极限动力需求，也能适配日常场景 [4] - 氢能具备储能属性，可将风电、光伏等无法消纳的清洁电力通过电解水制氢转化为可储存、可运输的能源载体，提升可再生能源利用率 [4] - 氢能是非电降碳的重要手段，在需要高能量密度、长期储存及燃烧释热的能源利用形式中难以被电力替代 [13] 制氢环节：从“灰氢”到“绿氢”的转型 - 中国是全球最大的氢气生产国和消费国，但大部分氢气为来自化石能源的“灰氢”，提取过程排放大量二氧化碳 [6][7] - 绿氢的核心制备路径是电解水制氢，碱性电解槽技术已实现国产化突破，成为绿氢制备“主力军” [7] - 电解水制氢成本高昂，若中国全年氢气均靠此生产，耗水量相当于1100万人一年的生活用水，耗电量够全国人民用一年多 [7] - 行业正通过使用风电、光伏“富余电量”以及利用矿井水、工业废水甚至直接电解海水来降低制氢成本 [7] - 生物质制氢已落地，未来核能制氢、光解水制氢等技术突破有望推动绿氢成本持续下降 [8] 储运环节：技术突破与模式创新 - 氢能储运核心是与“体积”和“形态”的博弈，1吨氢气在常温常压下体积相当于5个标准游泳池 [9] - 高压气态储氢是成熟短距离方案，通过200倍大气压将氢气压缩，采用长管拖车运输 [9] - 固态储氢技术通过化学反应将氢气“锁”进固体，常温常压下单车储氢量可达1吨，大幅提升效率 [9] - 液态储氢（液氢）槽罐车单次可装载4吨氢气，但液化需-253℃超低温，能耗是液化同质量天然气的十几倍，成本高昂 [10] - “氢氨醇一体化”是原创性破局之道，将氢气转化为液氨和甲醇，大幅降低储运难度与成本 [10] - “西氢东送”管道工程全长400多公里，连接内蒙古与京津冀，建成后年输氢量达10万吨，运输成本仅为长管拖车的1/5，标志氢能储运迈入“管网时代” [10] 应用场景与市场前景 - 氢能应用的核心突破口是氢燃料电池，通过电化学反应直接产生电能和水，环保高效 [11] - 氢燃料电池汽车加氢仅需3-5分钟，续航轻松突破500公里，在零下40℃极寒天气也能正常启动，解决了纯电车补能慢、低温续航打折的痛点 [11] - 氢能交通“替碳行动”已铺开，涵盖公交、大巴、列车、船舶、重卡、无人机等多个场景 [11] - 氢能是工业脱碳“急先锋”，可作为清洁工业原料渗透到钢铁、化工、煤电等高耗能企业 [12] - 氢能可扮演“储能高手”角色，参与电网调节，实现长时储能与跨区域能源调配 [12] - 截至2024年底，全国加氢站仅有540座，氢能汽车售价是纯电版本的近4倍，每100公里燃料成本也更高，制约应用普及 [12] 产业化路径与商业展望 - 行业处于商业化关键节点，下游消纳场景是核心，具备经济性、可持续性的商业模式是迈向真正商业化的核心壁垒 [13] - 绿色甲醇在政策提供的绿色溢价下或率先放量 [13] - 电价下降有望带动绿氢降本，电解槽需求逐步放量 [13] - 燃料电池汽车在低价氢等部分场景下，全生命周期成本或逐步走向平价 [13] - 预计2026年行业在氢电耦合、工业减碳等领域或实现突破，燃料电池汽车（FCEV）、氢基绿色燃料或维持快速增长 [13] - 规模效应有望带动产业链基础设施和绿氢供应降本，推动行业进入“降本—放量”良性循环，助力全面产业化 [13]

氢能概念股市场表现 - 部分氢能概念股股价活跃，亿华通(02402)涨4.11%，报24.8港元 [1] - 国富氢能(02582)涨3.41%，报32.1港元 [1] - 京城机电股份(00187)涨2.46%，报4.16港元 [1] 政策与产业规划 - 国家能源局表示，截至2025年底，中国可再生能源制氢项目累计建成产能超25万吨/年，较上年实现翻番式增长 [1] - “十五五”时期，国家能源局将与国家发展改革委等有关部门协作，强化产业规划引领，加大政策支持力度，加强核心技术攻关，推进氢能试点，健全标准认证体系，深化国际交流合作，大力培育氢能未来产业 [1] 行业前景与投资机会 - “十五五”期间，在政策推动下，氢能有望逐步迈入产业化阶段 [1] - 在零碳工厂、零碳园区的建设带动下，绿氢及氢基绿色燃料的市场规模有望逐步扩大 [1] - 新的应用场景将带动绿氢产业链和电解槽设备需求的增长 [1] - 提前布局氢基绿色能源项目的投资方有望受益产业发展前期的产品溢价 [1]